晨会纪要
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2026 年 10 月 26 日
沪深300及创 业板 指数 近1 年 走势
数据来源：聚源
昨日涨跌幅前五行业
行业名称 涨跌幅(%)
计算机 4.668
传媒 3.784
电力设备 3.667
机械设备 3.538
电子 2.936
数据来源：聚源
昨日涨跌幅后五行业
行业名称 涨跌幅(%)
银行 -1.301
公用事业 -0.602
钢铁 -0.189
农林牧渔 -0.03
煤炭 0.028
数据来源：聚源
开源晨会 1026
——晨会纪要
吴梦迪（分析师）
wumengdi@kysec.cn
证书编号：S0790521070001
观点精粹
总量视角
【策略】市场边际改善，把握区间反弹——投资策略周报-20261025
【金融工程】首批主动 ETF 基金盘点——基金研究系列（42）-20261025
行业公司
【计算机】Kimi K3.1 Pro 智能指数全球第四， 闭源差距再缩小——行业点评报告
-20261025
【计算机】国产算力系列：单芯片性能与集群规模同步跃升，在手订单全面提速
——行业周报-20261025
【煤炭公用】 冬储需求有望释放， 供给约束持续支撑煤价——行业周报-20261025
【医药】中国药企持续闪耀 ESMO,关注 Q4 创新药主线机会 ——行业周报
-20261025
【化工】 氯化亚砜检修收紧供给推升现货价格， 价差显著扩大， 长期格局向好——
行业周报-20261025
【非银金融】两融维持担保比例仍在高位， 9 月人身险保费改善 ——行业周报
-20261025
【房地产】京津冀三地人行联合印发金融支持科创方案，仓储物流板块领涨——
行业周报-20261025
【食品饮料】高股息提供安全边际，板块防御价值凸显——行业周报-20261025
【房地产】 LPR 连续 17 月持平，现房销售细则向三四线扩围 ——行业周报
-20261025
【机械】市场或进入反弹击球区，积极看多科技制造——行业周报-20261025
【电力设备与新能源】高功率光伏组件超额盈利兑现，重卡动力电池与固态电池
产业化提速——行业周报-20261025
【商社】9 月社零增速改善， 关注零售社服公司三季度表现——行业周报-20261025
【农林牧渔】短期供给压力仍处高位，能繁去化加速强化远期改善预期——行业
周报-20261025
【通信】MPO&DFAU 强通胀逻辑初步兑现——行业周报-20261025
【煤炭】国内供给收缩难以弥补，炼焦煤供需格局由松转紧 ——行业深度报告
-20261024
【非银金融：
东方财富(300059.SZ)】 业绩符合预期， 佣金环比降幅低于交易量——
东方财富 2026 年三季报点评-20261025
【煤炭公用：
平高电气(600312.SH)】交付加快驱动业绩高增，订单充裕支撑后续
业绩——公司信息更新报告-20261024
-30%
-16%
-2%
12%
26%
40%
2025-10 2026-02 2026-06 2026-10
沪深300 创业板指
其
他
研
究
晨
会
纪
要
开
源
证
券
证
券
研
究
报
告
市场快报
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研报摘要
总量研究
【策略】市场边际改善，把握区间反弹——投资策略周报-20261025
韦冀星（分析师）证书编号：S0790524030002 | 简宇涵（分析师）证书编号：S0790525050005
本周，在大额 ETF 申购下，全球主要权益市场跌幅收窄
本周（10.19-10.23） ，权益方面，全球主要权益市场普遍下跌，但跌幅相较上周收窄。环比上周，A 股跌幅有
所收窄，上证指数、深证成指、科创50、创业板指分别录得涨跌幅为-0.69%、-1.09%、-0.97%、-3.18%。资金面承
压是近期市场下跌的核心原因之一，但国有资金通过大额申购ETF 承接抛压、向市场注入流动性， “国家队底”初
步确认。数据端，本周多只核心 ETF 迎来大额申购。
“国家队底”初步确认，但当前仍在“反弹—高波震荡”的框架内
从 A 股表现来看， 筹码集中度较7 月大幅改善， 国有资金通过大额申购ETF 承接抛压， 缓解市场流动性压力。
但判断后续并非线性上涨，当前仍在“反弹—高波震荡”的框架之内。截至 10 月 23 日，A 股前 5%个股成交额集
中度降至 41.2%，较前期峰值 49.8%大幅回落。
流动性压力缓解：美债利率下行，两融担保比例接近底部
目前，美债利率下行，全球宏观流动性风险有所释放。截至10 月 23 日，10 年期美债收益率跌至 5.00%，相较
前期高点下降 31BP，30 年期美债收益率跌至 5.33%，相较前期高点下降34BP。但需要注意的是，近期长端美债利
率下行，背后的一部分原因来自于分子端，是对 AI 叙事和回报率下降担忧所触发。
融资融券市场平均维持担保比例可作为辅助判断市场底部区域的参考指标之一。 市场连续下跌时， 担保物市值
缩水，平均维持担保比例往往随之下降；当客户安全垫收窄、接近警戒线时，部分客户会被动或主动降杠杆，融资
余额随之下降，两融去杠杆带来的流动性压力逐步释放。经验上，当全市场平均维持担保比例降至 240%附近或以
下时，去杠杆压力可能进入较充分释放阶段，可作为判断市场底部区域的辅助信号。
当前两融资金的市场平均担保比例距离警戒线较近，或意味着市场下跌空间有限，真正“市场底”或已不远。
截至 10 月 23 日收盘，全市场两融平均维持担保比例为 250%，距 240%的经验警戒线仅约 10 个百分点。
投资建议——积极把握区间反弹
短期看，市场微观结构已经明显缓和，国有资金承接抛压，市场资金面压力缓解， “国家队底”初步确定，但
当前仍在“反弹—高波震荡”的框架之内，后续并非线性上涨，积极把握区间反弹，重点关注“二次点火+叙事张
力”方向。
配置上： （1）科技当前具备较好的反弹土壤，坚持“大切中小、重视上游、国产>海外” ； （2）继续重点推荐小
微盘，关注中证 2000 和万得微盘股； （3）行业再平衡继续重点推荐有色、化工、医药、农业、造船，同时提升地
产及地产消费链的关注度； （4）银行、公用事业、电力等高股息方向继续具备组合配置价值。
中期看， 牛市逻辑尚未破坏， 但需要适度降低斜率预期， 继续寻找 “科技内部二次点火+内需政策抬升+低位行
业基本面改善”的交集。
风险提示：宏观政策超预期变动；地缘风险超预期升级；历史不代表未来。
【金融工程】首批主动 ETF 基金盘点——基金研究系列（42）-20261025
魏建榕（分析师）证书编号：S0790519120001 | 高鹏（分析师）证书编号：S0790520090002
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主动 ETF 产品正式发行
主动 ETF 发行如火如荼。2026 年 10 月 23 日，境内首批 18 只主动 ETF 产品开始发行，其中易方达品质均衡
主动管理 ETF、富国价值优选量化选股主动管理ETF、摩根大盘成长主动股票ETF 三只产品先后触及 20 亿元首次
募集规模上限。多家券商与基金公司合计拟自购主动 ETF 产品规模约 21.7 亿元。
主动 ETF 产品融合了被动 ETF 和主动权益基金的优势。 对比来看， 主动ETF 具有被动 ETF 场内实时买卖的流
动性优势，同时能主动选股追求超额收益。在持仓披露上，主动 ETF 在每日开市前会披露基于真实投资组合制作
的申赎清单，产品的投资风格跟踪相对及时。相较于被动 ETF，主动 ETF 没有较为严格的跟踪误差约束，同时股
票仓位具有一定灵活性，具备一定投资策略自由度。
主动 ETF 产品投资策略
首批 18 只主动 ETF 的策略分类较为清晰， 按照投资策略风格可分为均衡型主动ETF（9 只） 、 价值型主动ETF
（4 只） 、红利型主动ETF（3 只） 、成长型主动ETF（1 只）和质量型主动 ETF（1 只） 。产品运作模式上，2 只产
品采用单个主观基金经理的管理模式，1 只产品采用单个量化基金经理的管理模式。两位基金经理搭配的运作模式
上，可分为主观+主观（1 只） 、主观+指数（5 只） 、主观+量化（5 只） 、量化+量化（2 只） 、量化+指数（2 只）多
种基金经理搭配方式。
产品核心策略上可以分为主观策略、量化策略和主观策略+量化策略三类，其中主观策略在个股深度挖掘研究
上具有优势， 量化策略在个股广度的定价偏差上具有优势。 华安均衡慧选、 摩根大盘成长主要基于GARP 策略进行
个股深挖；华夏质量甄选、富国价值优选量化选股会基于PB-ROE 框架进行股票池筛选； 华宝均衡精选、 建信均衡
优选策略框架中会自下而上精选个股。在量化主导的主动 ETF 产品中：天弘均衡量化选股基于中证 800 指数和中
证 1000 指数样本股， 进行多期限因子融合来量化选股； 招商价值智选聚焦中证800 价值指数进行多因子量化选股；
南方均衡配置择时基于风格轮动信号动态调整不同风格配置权重，在风格股票池内部进行因子选股。
我们梳理展示主动 ETF 产品基金经理的策略能力圈和代表性产品。主观权益基金经理能力圈集中于特定板块
深耕研究，量化基金经理能力圈在因子选股、指数增强、主动量化选股、行业风格轮动等方面。整体来看，首批
18 只主动 ETF 产品基金经理策略能力圈与本批次主动 ETF 产品策略风格较为匹配。
主动 ETF 产品发展趋势
多层次多风格的主动 ETF 产品线体系将不断完善，不同公募管理人会逐步布局拓宽不同层次风格的主动 ETF
产品线。主动 ETF 产品的投资行为将更加规范，主动 ETF 产品每日披露持仓，投资者可以高频审视基金产品投资
行为。未来投研能力是主动 ETF 核心变量，主动 ETF 产品核心在于相对基准指数的超额收益。
风险提示：基金产品的历史表现不代表未来业绩，本报告不构成对任何产品的投资建议。
行业公司
【计算机】Kimi K3.1 Pro 智能指数全球第四，闭源差距再缩小——行业点评报告-20261025
张越（分析师）证书编号：S0790524090003 | 叶进新（联系人）证书编号：S0790126060053
大规模强化学习驱动能力跃迁，智能指数跻身全球第四
KimiK3.1Pro 基于 K3 底座大幅加码后训练强化学习算力，在数百个下游领域开展大规模联合训练，推动模型
能力全面跃升。 第三方机构ArtificialAnalysis 智能指数显示，K3.1Pro 得分 55 分， 较K3 提升 11 分， 位列全球第四；
权重发布后将成为得分最高的开放权重模型，开放权重与闭源模型的智能指数差距由 12 分缩小至 3 分。Agent 能
力提升最为显著：Terminal-Bench4.0 得分 65.7%，超过 GPT-6Astra 的 58.2%，与 ClaudeOpus5.5 的 66.4%仅差 0.7
个百分点，而上一代 K3 仅为 13%；GDPval-AA 的 Elo 评分较 K3 提升 312 分至 1846 分，AutomationBench-AA 由
58%升至 73%。模型采用 3 万亿级参数、支持 100 万上下文，在代码、Agent 与知识类基准上达到或接近最强闭源
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模型水平。
加量降价重构性价比体系，专业场景延伸能力边界
K3.1Pro 定价较 K3 全线下调约三分之一，以更强的能力组合下探性价比曲线。API 定价为每百万 tokens 输入
1.3 元（命中缓存） 、13 元（未命中缓存） 、输出68 元，约为 ClaudeOpus5.5 的一半、GPT-6Astra 的五分之一；同步
推出的高速版输出速度提升 2 至 3 倍， 价格为标准版2 倍。ArtificialAnalysis 测算， 完成同等任务其输出token 消耗
增加 14%， 单任务实际成本约1.98 美元， 与K3 基本持平。 能力边界同步向专业场景延伸：3D 创作方面，BenchCAD
基准得分 92.7%，接近 ClaudeOpus5.5 的 96.2%，并上线 3DMake 功能支持模型在线编辑与 3D 打印；金融方面，
OfficeQAProv2 得分 64.4 取得当前最优，财务建模与金融研究基准较 K3 分别提升 14%与 20%，事实性错误率由
K3 的 23.4%降至 8.3%。
开放权重与托管生态双轮驱动，加速企业级 Agent 规模化落地
完整模型权重将于 11 月 4 日前发布，企业可将 3 万亿级参数前沿模型部署于自有环境，实现数据不出域与按
需微调。公司主动在训练中剔除网络攻防相关数据，内部漏洞利用基准得分由90.5%降至 81.0%，攻击性安全能力
低于前沿闭源模型。企业级配套同步补齐：KimiHostedAgents 以云服务形式托管 Agent 运行框架，支撑长程任务执
行； 企业版实现个人与企业数据隔离。 开放权重、 高性价比API 与托管服务组合，推动Agent 应用从原型验证走向
规模化商用。
受益标的
国产算力：
寒武纪、
海光信息、 天数智芯、
禾盛新材、
沐曦股份、
摩尔线程、
中国长城、
龙芯中科、
芯原股份、
品高股份、
锐捷网络等、
浪潮信息、
工业富联、
紫光股份、
中科曙光、
华勤技术等。
算力租赁：
行云科技、
宏景科技、
利通电子、
杰创智能、
协创数据、
航锦科技、
润泽科技、
东阳光、
华策影视、
亿田智能、
平治信息、
盛视科技、
盈峰环境、
熙菱信息等。
风险提示：AI 模型竞争风险、AI 应用竞争风险、AI 模型发展不及预期风险等。
【计算机】国产算力系列：单芯片性能与集群规模同步跃升，在手订单全面提速——行业周报-20261025
张越（分析师）证书编号：S0790524090003 | 叶进新（联系人）证书编号：S0790126060053
国产 GPU 性能迭代与订单放量共振，商业化进程全面提速
GPU 产业链呈“上游卖铲人—中游设计者—下游算力消耗方”三级传导结构，四类厂商梯队成型：独立专业
厂商走向持续交付，华为昇腾384 超节点已部署 750 余套、综合成熟度保持领先，百度昆仑芯、阿里平头哥依托云
业务规模应用，
景嘉微拓展行业计算场景，海光与寒武纪进入规模商用前列。IDC 数据显示，2025 年中国 AI 加速
卡出货中国产厂商份额达 41%，2026 年上半年英伟达份额降至 34%、华为昇腾以 28%紧随其后。产品端，国产算
力进入年度迭代节奏， 性能沿低精度算力与高带宽显存两条主线跃升，MTTS5000 单卡 Prefill 吞吐超 4,000tokens/s，
部分主流产品亦在大模型推理场景中展现出竞争力。财务端，2025 年摩尔线程、沐曦股份、壁仞科技、寒武纪收
入分别同比增长 243.84%、121.27%、207.19%、453.41%，2026 年上半年多家公司收入超上年全年；腾讯、阿里、
字节资本开支集体上修，训推分线格局下国产卡成为重要选择。
AI 产业动态密集更新，国产推理生态与海外算力投入并进
本周 AI 产业围绕模型能力、 推理生态与算力基建持续迭代。 模型端， 蚂蚁数科发布LingDT-Decision-1.0，token
消耗较传统大模型降低超 90%、响应速度提升约 10 倍；
科大讯飞发布基于全国产算力训练的星火X2.6，端侧模型
下载量超 256 万次；OpenAI 前沿模型及 Codex 接入谷歌云，并披露离线训练体系。算力端，DeepSeek 开源推理框
架 DeepInfer，兼容英伟达与昇腾平台；英伟达推出 DSXPOD 模块化 AI 工厂，部署周期有望由约六个月缩短至 14
天；Anthropic 招股书草案披露未来 7 至 10 年算力采购合同合计约 4500 亿美元，Meta 多年支出承诺增至约 8250
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亿美元。模型优化、推理生态与算力投入共同推进，有望加快AI 能力向规模化产业应用转化。
计算机板块领涨一级行业，AI 应用相对表现占优
10 月 19 日至 10 月 23 日， 计算机指数上涨5.21%， 同期沪深300、 上证指数、 创业板指及科创50 分别变动-1.57%、
-0.69%、-3.18%和-0.97%，计算机板块在 31 个一级行业中排名第 1、相对表现突出。AI 细分方向中，AI 应用指数
累计上涨约 4.55%，AI 算力指数上涨约 1.26%， 应用方向取得约3.29 个百分点的相对收益。 个股层面， 沐曦股份-U
上涨 17.38%，
天娱数科、
优刻得-W 分别上涨 11.37%和 10.95%；
海天瑞声上涨 79.98%，居 AI 应用板块涨幅首位。
产业创新持续积累，可关注 AI 应用落地与国产算力放量带来的细分领域机会。
受益标的
国产算力：寒武纪、海光信息、禾盛新材、沐曦股份、浪潮信息、工业富联等。
风险提示：大模型技术迭代不及预期风险、AI 技术应用不及预期风险、相关政策不及预期风险、AIInfra 建设
不及预期风险等。
【煤炭公用】冬储需求有望释放，供给约束持续支撑煤价——行业周报-20261025
王高展（分析师）证书编号：S0790525070003 | 王奕欣（联系人）证书编号：S0790126050016
本周要闻回顾：冬储需求有望释放，供给约束持续支撑煤价
动力煤：截至 10 月 23 日，秦港 Q5500 动力煤平仓价为 1040 元/吨，周环比上涨 12 元/吨；
鄂尔多斯坑口价下
降 5 元/吨、 榆林坑口价下降15 元/吨。本周动力煤价格震荡。 当前新一轮强冷空气自北向南影响中东部，多地气温
下降，居民制暖需求有所增加，带动北方火电整体煤耗有所增加。电厂和供热企业冬季储煤需求有望逐渐释放。监
管强化长协履约，推动有序供应，以长协拉运及刚需采买为主，暂未出现大规模补库。进口端印尼河流水位偏低，
受厄尔尼诺影响雨季开始时间或将晚于常年，发货约束可能延续。受台风“蔷琵”影响，沿海港口通航管控，船舶
避险待航较多，船期延误增加。动力煤需求刚性支撑，安监约束仍存且进口受阻，预计短期动力煤市场延续震荡偏
强。焦煤：截至 10 月 23 日，京唐港主焦煤报价 2500 元/吨，周环比下跌 80 元/吨；吕梁主焦煤报价 2300 元/吨，
周环比持平。主产区产量持续抬升，但山西复产带来的后续增量有限，安监仍保持高压态势。2026 年 10 月 21 日，
陕西榆林市应急管理局发布全市安全生产重大事故隐患挂牌督办公告，责令中煤大海则煤矿（产能2000 万吨/年）
停产。重大事故隐患排查治理持续强化，安全生产仍是煤矿复产及产能核增的前提。同时进口端，蒙煤口岸通关量
延续低位，场地现货库存偏低；澳煤受台风影响，叠加印度等海外市场需求稳定，后续进口量或有所收缩，有望对
国内焦煤价格形成支撑。预计短期焦煤市场震荡运行。
投资逻辑：忽略短期扰动，重视煤价中枢抬升的盈利弹性
动力煤属于政策煤种， 我们判断煤价仍将受到供需及海外能源价格的共同支撑。 供给端， 安全监管向主产区扩
散，煤矿生产趋于谨慎，叠加年度核定产能约束及疆煤外运能力有限，供应增量受到制约。需求端，迎峰度夏虽已
结束，但电力需求仍具刚性，后续冬储补库有望接续。布伦特原油站上 100 美元/桶，对国际煤价形成支撑，同时
高油价增强煤化工替代经济性， 提振动力煤原料需求。 炼焦煤属于市场化煤种， 我们判断中长期价格核心仍由供给
约束决定。山西安监常态化，合规产能恢复缓慢，隐蔽工作面退出后难以恢复；甘其毛都通关预计有所回升，但边
际增量有限。海运焦煤预计 10 月前后集中到港，本轮单期到港量或构成阶段性峰值，后续到港规模预计难以超过
本轮高点。需求端，铁水仍处旺季高位，压力或在 10 月后逐步显现，短期扰动不改焦煤价格中长期抬升趋势。
投资建议：周期与红利双逻辑，四主线布局
煤炭股双逻辑之一：周期弹性。当前煤价进入上行阶段，行情驱动正由旺季需求逐步转向供给收缩。 “查超产”
及安全监管趋严制约主产区产量释放， 供给恢复仍需时间； 随着冬储启动及取暖旺季临近， 煤炭供需基本面有望进
一步改善。 动力煤受益于现货价格上涨及长协机制对产业链利润的稳定作用； 炼焦煤市场化程度更高， 对供给变化
及下游补库节奏更为敏感，价格及业绩弹性相对更大。煤炭股双逻辑之二：稳健红利。多数煤企仍保持较强分红意
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愿，在宏观环境及资本市场波动加大的背景下，高股息资产仍具配置价值。随着煤价回升改善煤企盈利预期，煤炭
板块有望由单一红利逻辑逐步转向周期与红利双重驱动。四主线精选煤炭个股将受益：主线一，周期弹性，动力煤
【
晋控煤业、
兖矿能源】 ，冶金煤【
平煤股份、
淮北矿业、
潞安环能】 ；主线二，稳健红利， 【
中国神华、
中煤能源
（分红潜力） 、
陕西煤业】 ；主线三，多元化铝弹性， 【
神火股份、
电投能源】 ；主线四，产能成长， 【
新集能源、广
汇能源】 。
风险提示：经济增速下行风险，进口煤大增风险，可再生能源加速替代风险。
【医药】中国药企持续闪耀 ESMO,关注 Q4 创新药主线机会——行业周报-20261025
余汝意（分析师）证书编号：S0790523070002 | 聂媛媛（分析师）证书编号：S0790526060002
肺癌创新药集中亮相，ADC 联合治疗贯穿一线与后线
中国创新药企在全球肿瘤研发中的角色正快速走向差异化创新与全球化开发。 ESMO2026 常规摘要正文已于
10 月 19 日公布，本次报告基于已披露的普通摘要正文，系统梳理肺癌与结直肠癌重点创新药数据情况。
在 NSCLC 领域，SSGJ-707 展示了首个 PD-(L)1*VEGF 双抗的 II 期头对头临床数据， 联合化疗在non-aga 非鳞
及鳞状患者中均显示出一线优异治疗潜力； YL201 高剂量组、SHR-1826（c-METADC）联合双免及 SHR-A2009
（HER3ADC）联合阿得贝利单抗，分别在经治 NSCLC 患者中体现出较高缓解和疾病控制优势；CEA 高表达患者
中，BG-C477 的 cORR 达 56.0%；Iza-bren（EGFR/HER3ADC）联合奥希替尼在一线 EGFR 突变患者中显示超高缓
解率及长期生存获益。SCLC 中，塔拉妥单抗的后线及一线维持研究持续验证生存价值，ZG006 进一步释放长期生
存信号，Obrixtamig 联合拓扑替康取得 65%cORR；ZL-1310、SHR-4849、SKB500、Ris-Rez、I-DXd、ABBV-706
及 IBI3001 等 ADC 分别在一线联合、经治、二线及生物标志物分层人群中展现活性。
结直肠癌治疗加速升级推进，ADC 与多机制免疫并进
Precem-TcT（CEACAM5ADC）在末线 mCRC 中取得明显无进展及总生获益，CM518D1（CDH17ADC）在经
治 CRC 患者中出现明确缩瘤信号；JMT108（PD-1/IL-15 融合蛋白）在肝转移 CRC 人群中显示单药治疗后的高缓
解率，CS2009（PD-1/VEGF/CTLA-4 三抗）则在后线 mCRC 中展示出优异 ORR 数据。ADC 与多机制免疫方案共
同推动后线 CRC 治疗向更精准的患者分层和联合策略演进。
10 月第 4 周医药生物上涨 0.75%，医疗设备板块涨幅最大
从月度数据来看，2026 年初至今沪深整体呈现下行趋势。2026 年 10 月第 4 周计算机、 机械设备等行业涨幅靠
前，综合、煤炭等行业跌幅靠前。本周医药生物上涨 0.75%，跑赢沪深 300 指数 2.31pct，在 31 个子行业中排名第
4 位。2026 年 10 月第 4 周大部分板块处于下跌态势，本周医疗设备板块涨幅最大，上涨 5.36%；医疗耗材板块上
涨 3.17%，医院板块上涨 2.23%，体外诊断板块上涨 1.69%，化学制剂板块上涨 1.15%；原料药板块跌幅最大，下
跌 3.37%，疫苗板块下跌 1.72%，血液制品板块下跌 1.39%，中药板块下跌 1.11%，医药流通板块下跌 0.75%。。
医药布局思路及标的推荐
整体上， 我们持续看好创新药及其产业链 （CXO+科研服务） 及AI、 脑机接口、 生物制造等国家战略新兴产业。
月度组合推荐：
药明康德、药明生物、
益诺思、石药集团、科伦博泰、信达生物、
英科医疗、
益丰药房、和黄
医药、
普洛药业。
周度组合推荐：
百利天恒、
艾力斯、
国邦医药、
昊帆生物、
方盛制药、
迈普医学。
风险提示：研发进度不及预期、临床转化不及预期、市场竞争加剧等。
【化工】氯化亚砜检修收紧供给推升现货价格，价差显著扩大，长期格局向好——行业周报-20261025
晨会纪要
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金益腾（分析师）证书编号：S0790520020002 | 李婷（联系人）证书编号：S0790126040022
行业观点：氯化亚砜检修收紧供给推升现货价格，价差显著扩大，长期格局向好
（1）氯化亚砜：本周（10 月 16 日-10 月 22 日）国内氯化亚砜市场价格高位上行，据百川盈孚数据，截至 10
月 22 日，氯化亚砜市场均价 5750 元/吨，较上周上涨 2.68%，年内涨幅达 62.21%，年同比上涨 308.09%。
（2）氯化亚砜短期行情由检修驱动、成本下行带动产品价差修复；长期供给受限，锂电增量叠加硫磺成本支
撑，格局向好。供给端，目前低开工、低库存状态下，多家企业检修计划进一步放大了短期供应缺口。据百川盈孚
数据，截至 2026 年 10 月 23 日，氯化亚砜周度开工率 59.4%，同比+0.3%，处于较低水平；周度行业库存1690 吨，
较上周下降 7.14%，降至历史低位。需求端，传统医药、农药、染料及三氯蔗糖领域维持常态化采购，而锂电材料
形成关键增量。 氯化亚砜是双氟磺酰亚胺锂 （LiFSI） 的核心原料， 随着六氟磷酸锂价格上行，LiFSI 替代效应增强，
拉动氯化亚砜刚需采购。利润端，本周氯化亚砜价差扩大，生产企业利润上涨。两大核心原料震荡运行，硫磺、液
氯价格均较上周下行。成本端，原料硫磺受霍尔木兹海峡中断影响供应紧张，价格处于高位，形成成本支撑。我们
认为，在 LiFSI 新增需求持续释放的背景下，氯化亚砜行业面临环保审批趋严供给约束，供需格局向好，价格中枢
具备上行基础。 【推荐标的】
三友化工。 【受益标的】
凯盛新材、
世龙实业、
金禾实业等。
推荐及受益标的
推荐标的： 【化工龙头白马】
万华化学、
华鲁恒升、
恒力石化、
荣盛石化、
赛轮轮胎、
扬农化工、
新和成、龙
佰集团、
盐湖股份、
卫星化学等； 【氟化工】
金石资源、
巨化股份、
三美股份、
昊华科技等； 【铬盐】
振华股份； 【化
纤行业】
新凤鸣、
桐昆股份、
华峰化学、
新乡化纤、三友化工等； 【农化&磷化工】
兴发集团、
利民股份、云图控
股、
亚钾国际、
和邦生物等； 【硅】
合盛硅业、
硅宝科技； 【纯碱&氯碱】
中盐化工、
博源化工、
新疆天业、滨化股
份等； 【其他】
黑猫股份、
苏博特、
江苏索普、
大洋生物、
万凯新材等。 【新材料】OLED：
瑞联新材、
万润股份、
濮阳惠成；胶膜：
皖维高新、
洁美科技、
东材科技、
圣泉集团、
长阳科技；添加剂/轮胎等：
阿科力、
松井股份、
利安隆、
安利股份、
雅化集团、
通用股份等。受益标的： 【化工龙头白马】
东方盛虹； 【化纤行业】
神马股份、吉林
化纤、
恒逸石化、
华鼎股份等； 【氟化工】东岳集团； 【农化&磷化工】
云天化、
川恒股份、
川金诺、
史丹利、苏利
股份、
湖北宜化等； 【硅】
新安股份； 【氯碱行业】
中泰化学； 【新材料】
国瓷材料。 【其他】
卓越新能、
华谊集团、
中触媒等。
风险提示：油价大幅波动，下游需求疲软，宏观经济下行，其他风险。
【非银金融】两融维持担保比例仍在高位，9 月人身险保费改善——行业周报-20261025
高超（分析师）证书编号：S0790520050001 | 卢崑（分析师）证书编号：S0790524040002 | 印梓铭（联系人）
证书编号：S0790126070027
周观点：两融维持担保比例仍在高位，9 月人身险保费改善
本周券商/保险/沪深 300 指数分别-1.63%/-0.54%/-1.57%，券商板块小幅跑输，保险板块小幅跑赢。本周股票型
ETF 净申购 616 亿份，环比上周 470 亿份进一步增加，净申购利于稳定股市情绪。此外，10 月 23 日两市两融业务
维持担保比例 257.6%仍位于高位，全市场维度两融强平风险极小。继续看好头部券商超额，关注稳市机制下政策
和资金面催化。看好高股息率、盈利持续稳健增长的
江苏金租。
券商：证监会表态延续稳市基调，看好头部券商超额机会
（1）本周日均股基成交额 2.15 万亿，环比-0.3%，本年累计日均股基成交额 3.03 万亿元，同比+52.65%。（2）
10 月 19 日证监会主席吴清在
金融街表示：全力维护资本市场安全稳定，加强风险研判和政策工具储备，巩固完善
稳市机制建设，高度警惕境外挂钩 A 股个股的杠杆产品等新风险点。推动进一步健全适配长期投资的长周期考核
机制，扩大中长期资金来源、渠道和入市方式，持续深化公募基金改革，壮大市场稳定力量。持续深化资本市场包
容性改革，实施更具包容性适应性的发行上市、并购重组等制度。加力推进证券公司高质量发展行动，支持行业并
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购重组和后续整合，加快建设国际一流投行。 （3）ROE 中枢、盈利持续性提升与低估值水位明显错配，头部券商3
季度业绩同比有望体现成长性， 全年业绩有望保持较好增长， 当下赔率显著， 关注稳市机制在政策面和资金面的催
化，关注 3 季报营收和利润表现，重点推荐头部券商超额收益机会。
保险：9 月保费增速边际改善，股市下跌和财险赔付或显著压制业绩
（1）10 月 23 日， 金监总局披露保险行业月度保费数据：1-9 月人身险公司原保险保费 3.86 万亿， 同比+0.51%，
较 1-8 月的-0.22%小幅改善，单月同比增速转正主要受低基数影响。1-9 月财产险公司原保险保费 1.40 万亿，同比
+1.97%，较 1-8 月的 2.22%小幅收窄。我们认为：2025 年 3 季度停售带来的高基数下，2026 年 3 季度单季度新单
增速预计延续 2 季度以来的下降压力，预计前3 季度新业务价值仍延续增长态势，增速有所放缓。 （2）短期看，股
市承压、厄尔尼诺拖累财险赔付对险企3 季报业绩带来亏损压力，主动股基指数3 季度-15.5%。中长期看，保险板
块估值和机构持仓仍在低位， 长端利率底部震荡、 负债成本持续下降带来的利差企稳逻辑延续， 存款迁移下保费端
增长有望延续，行业长逻辑利于支撑板块估值，3 季度投资业绩、负债端和 COR 等数据同环比或有弱化，风格成
为主要驱动。推荐高股息率
中国太保、
中国平安和中国财险。
推荐及受益标的组合
推荐标的组合：
广发证券、
华泰证券、江苏金租、中国财险、中国平安；
中信证券、
中金公司H、中国太保、
同花顺、
国泰海通、香港交易所、
财通证券。
风险提示：资本市场波动对投资收益带来不确定性；保险负债端不及预期。
【房地产】京津冀三地人行联合印发金融支持科创方案，仓储物流板块领涨——行业周报-20261025
齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 | 胡耀文（分析师）证书编号：S0790524070001
中证 REITs 指数环比上涨，维持行业“看好”评级
2026 年第 42-43 周， 中证REITs（收盘） 指数为702.4， 双周环比上涨1%。 我们认为， 近期REITs 市场呈现 “一
级热度高、二级承压调整”的格局。政策层面，商业不动产REITs 试点加速落地，底层资产加速向酒店、文创街区
等新业态扩容。资金层面，债券利率中枢下移叠加资产荒，REITs 分派率与 30 年期国债利差维持，配置价值仍在，
整体定价正从稀缺性溢价转向基本面分化。 建议关注经营韧性强、 业绩兑现强的消费与保租房标的， 以及产业方增
持意愿明确、一级认购热度高但二级折价的新品种，逢低布局。维持行业“看好”评级。
供给端延续扩容，保租房扩募与新品类破冰双线并进
2026 年 42-43 周，扩容提速与新品类落地的同时，保租房仍是承接资金的压舱石。
建信住房租赁基金持有型不动产 ABS 扩募获上交所通过，拟发 50 亿，底层资产扩至 6 个、覆盖 4 城，认购超
27 亿、倍数 7.8 倍；中金杭州安居宁巢 REIT 深交所上市，网下认购超 355 倍，一二级热度延续。深交所首单酒店
型商业不动产 REIT—华泰华住安住 REIT 启动认购，酒店资产首次纳入公募 REITs 版图。政策端京津冀三地人行
联合印发金融支持科创方案，明确深化 REITs 试点、支持科技型企业发行 REITs，为科创类资产入池打开通道。
一周行情：中证 REITs（收盘）指数双周环比上涨 1.21%
2026 年第 42-43 周，中证 REITs（收盘）指数为 702.4，同比下跌 13.93%，双周环比上涨 1.00%；从累计数值
来看，2025 年年初至今，REITs（收盘）指数累计下跌 10.66%，同期沪深 300 指数累计上涨 3.12%，累计超额收益
-13.78%。双周中证 REITs 全收益指数 957.63，同比下跌 8.37%，双周环比上涨 1.18%；从累计数值看，2025 年年
初至今，REITs 全收益指数累计下跌 0.63%， 同期沪深300 指数累计上涨 3.12%， 累计超额收益-3.76%。 双周REITs
市场交易规模成交量达 12.41 亿份，同比增长 13.13%；成交额达 46.79 亿元，同比下降 2.34%；区间换手率 1.84%，
同比-0.43pct。 双周保障房、 环保、 高速公路、 产业园区、 仓储物流、 能源、 消费类REITs 双周涨跌幅分别为 2.64%、
1.29%、0.05%、1.65%、4.27%、0.34%、1.02%。
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一级跟踪：49 只 REITs 基金等待上市，发行市场保持活跃
2026 年第 42-43 周，共有 49 只 REITs 基金等待上市，13 只 REITs 基金等待扩募。待上市首发REITs 中，商业
不动产 REITs 达 28 支，底层资产类型丰富，包含商业综合体、办公（含配套商业、车位） 、零售商业（奥特莱斯、
购物中心） 、酒店等。第二批6 只商业不动产 REITs 已获证监会批复，覆盖凯德、保利、
陆家嘴、北京国资等，业
态扩至酒店/综合体，整体市场继续扩容。
风险提示： （1）公募 REITs 价格变动及运营风险； （2）调控政策超预期变化，行业波动加剧； （3）各类别资金
入市进度不及预期； （4）项目长期分派率不及预期。
【食品饮料】高股息提供安全边际，板块防御价值凸显——行业周报-20261025
张宇光（分析师）证书编号：S0790520030003 | 张思敏（分析师）证书编号：S0790525080001
核心观点：防御性凸显稳定分红+基本面修复，高股息食饮板块配置价值显现
10 月 19 日-10 月 23 日， 食品饮料指数跌幅为0.6%， 一级子行业排名第10， 跑赢沪深300 约 1.0pct， 子行业中
保健品（+2.4%） 、白酒（+0.2%） 、预加工食品（+0.0%）表现相对领先。个股方面，ST 西王、
安记食品、顺鑫农
业涨幅领先；
皇台酒业、
金种子酒、
养元饮品跌幅居前。本周大盘震荡回调，风格切换下防御价值凸显。近期市场
风险偏好收缩，成长板块波动放大，资金转向确定性资产。食品饮料筹码出清较为充分、估值处于历史偏低位置、
市场预期不高，三重特征叠加，板块防御属性显著凸显。同时高股息属性更使其成为弱市中的确定性的避风港，板
块龙头分红率普遍较高， 在无风险利率下行的背景下， 稳定分红的相对吸引力进一步提升。 从近期相对收益看已明
显跑赢成长板块， 具备攻守兼备的配置价值。 高股息策略以持续分红提供下行安全垫， 以基本面修复博取上行收益，
但高股息不等于高回报，须以三条标准筛选标的：一是分红可持续，自由现金流扎实；二是基本面稳定，盈利已见
底或即将改善；三是估值有安全边际，股息回报未被高估值侵蚀。从食品饮料基本面来看，白酒企主动控货、不再
向渠道压货，渠道库存压力显著减轻，批价企稳回升，行业重回"稳价为先"的经营节奏，龙头企业主动降速，以渠
道健康度换取长期增长质量。 双节动销的悲观预期已经释放， 市场对需求的担忧在股价中已有较充分反映。 行业基
本面已基本见底，报表端最困难阶段正在过去，板块下行风险有限，向上弹性正在积累。大众品基本面也处于底部
区间， 部分子行业如牧业、 乳制品等还将收益于可能出现的原奶价格反转， 具有健康食品属性的板块还将持续上行。
我们建议配置上以龙头为核心，兼顾高股息标的。如
贵州茅台、
泸州老窖、
山西汾酒、
伊利股份等为核心仓位，兼
顾
双汇发展、
重庆啤酒等高股息标的。目前板块风险收益比已明显改善，建议积极把握底部配置窗口，逢低布局。
推荐组合：贵州茅台、
西麦食品、优然牧业、
安琪酵母
（1）贵州茅台：在白酒需求下移背景下，公司进行市场化改革，以更加务实的姿态，强调未来可持续发展。
茅台酒提价后，业绩确定性增强，此轮周期后茅台可看得更为长远。 （2）西麦食品：燕麦主业稳健增长，线下基本
盘稳固，新渠道开拓快速推进。原材料成本迎来改善，预计营收保持较快增长，盈利能力有望持续提升。 （3 ）优然
牧业：奶价有望企稳上涨，奶牛公平值重估预计会继续有减亏贡献；肉牛价格有望稳步上涨，业绩拐点已经到来。
（4）安琪酵母：糖蜜成本优势延续，酵母蛋白替代乳清蛋白，有望打开成长新空间。
风险提示：经济下行、食品安全、原料价格波动、消费需求复苏低于预期等。
【房地产】LPR 连续 17 月持平，现房销售细则向三四线扩围——行业周报-20261025
齐东（分析师）证书编号：S0790522010002 | 胡耀文（分析师）证书编号：S0790524070001
LPR 连续第 17 个月持平，现房销售细则三四线扩围
本周政策端苏州、温州、十堰三城发布现房销售细则，LPR 连续第 17 个月持平符合预期；销售端新房成交量
连续两周下降，二手房保持增长；土地端厦门、南京、苏州等土拍均底价成交。在需求端，我们认为后续核心城市
限制性政策优化、公积金贷款、城市更新等方向仍有较大放松空间，若政策力度和推进速度进一步加强，房地产市
场止跌回稳进程有望加快，维持行业“看好”评级。推荐标的： （1）布局城市基本面较好、产品力强的优质房企：
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中国金茂、 建发国际集团、华润置地、
招商蛇口、
保利发展、 中国海外发展、
滨江集团、越秀地产、 绿城中国； （2）
商业运营与资管并重的商业地产运营商，同时受益于地产复苏和消费促进政策：华润置地、
大悦城、
新城控股、龙
湖集团； （3） “好房子，好服务”政策下服务品质突出的优质物管标的：华润万象生活、绿城服务、保利物业、招
商积余、滨江服务、建发物业。
政策端：本周政策较少，主要以地方政策为主
本周新出地产相关政策， 仍以地方发布现房销售细则为主。 中央层面， 住建部等六部门10 月 23 日公开老旧街
区厂区改造意见，明确 1500 个工程、分四类推进，配套 5 年用地过渡期并支持发行基础设施 REITs、不搞大拆大
建。10 月 LPR 连续第 17 个月持平（1 年期 3.0%、5 年期以上 3.5%） ，需求端无新增货币刺激。现房销售改革持续
下沉，十堰成为首个落地“828 新政”的三四线城市、全国第 9 城，定金不超 5%，取消新出让地块配建人才公寓、
住宅计容不足 15 万方可免配幼儿园；温州（10/23）为第 10 城，定金不超 5%，支持分期开发；苏州（10/24）为第
11 城、江苏首单，定金压至 3%，推行拿地即开工、最小单元分期竣工备案。
市场端：新房单周成交有所下降，二手房保持增长
销售端：2026 年第 43 周，全国 30 城新房单周成交面积（网签口径）154 万平米，单周同比下降 30.3%；全国
30 城新房累计成交面积（网签口径）7551.7 万平米，累计同比下降 6.9%。2026 年第 43 周，全国 15 城二手房单周
成交面积（网签口径）176.5 万平米，单周同比增长 4.1%；全国 15 城二手房累计成交面积（网签口径）6868.5 万
平米，累计同比增长 1.7%。
投资端：2026 年第 43 周， 全国100 大中城市成交土地规划建筑面积 3258.7 万平米， 单周同比增长56.5%；2026
年前 43 周， 全国100 大中城市成交土地规划建筑面积 8.91 亿平米， 累计同比下降8.4%。 全国100 大中城市土地成
交楼面价为 2059.5 元/平米，同比增长 50.2%；土地成交平均溢价率为 2.6%（4 周移动平均） ；土地成交总价726.3
亿元，同比增长 135%。
价格端：2026 年第 43 周，冰山 100 指数为 9628，周环比-0.2%，周同比-7.9%。
风险提示：市场信心恢复不及预期，政策影响不及预期。
【机械】市场或进入反弹击球区，积极看多科技制造——行业周报-20261025
佘炜超（分析师）证书编号：S0790526080004 | 张豪杰（分析师）证书编号：S0790526020001 | 韩笑（分析
师）证书编号：S0790526070001
机械设备板块总观点
我们认为 AI 资本开支是目前中美两国经济基本面最强的增长动力，本周市场先跌后涨，但随着三季报业绩陆
续公布，订单兑现的部分板块业绩强势，科技制造基本面依然强劲。虽然当前资本市场对于AI 下一个应用场景、
未来继续加息压力等较为担忧， 但板块主线中长期看仍将围绕科技方向布局， 其中短期我们认为临近三季报、 通胀
链条的 MLCC、CCL、PCB 钻针等方向可能迎来反弹行情，CPO、金刚石散热等新技术方向有望成为市场热点。 其
中，我们判断在 AI 服务器出货压力下，MLCC 海外龙头有望持续转产普通料号，带来中高容产品持续通胀。CPO
扩产刚刚拉开序幕带来设备后续成长空间，以及金刚石散热从概念走向实际订单（国产算力链可能先行） 。受益标
的为
昀冢科技、
华正新材、
沃尔德、
天准科技等。 柜外环节中， 我们继续看好供电端的燃气轮机产业链， 以及800V
液冷的新机会。此外，从景气度角度我们也尤为看好半导体设备扩产趋势，在“两存”资本化的中场时间、大规模
扩产前夜， 设备订单确定性、 新技术导入和国产化均具备空间， 受益标的为
骄成超声、
杭可科技等。 传统设备领域，
我们重点看好北美 AIDC 建设带来高空平台景气度回升， 受益标的
浙江鼎力，以及全球
农产品价格趋势上涨、农机
更新周期有望再次启动，受益标的为
一拖股份等。
AI 产业链设备
光模块：800G、1.6T 高速率产品需求持续放量，新技术不断演进，行业量价齐升趋势明确。受益标的:联讯仪
晨会纪要
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 18
器、
罗博特科、
科瑞技术、天准科技、
博众精工等。燃气轮机：全球燃气轮机供给紧，美国通过《电力保护法案》 ，
燃机需求再添一把火。受益标的:
杰瑞股份、
应流股份、
潍柴动力、
联德股份。MLCC：高容 MLCC 需求旺盛进入
“锁产能”阶段，三星电机披露三笔累计约1.82 万亿韩元 AI 服务器订单。受益标的：
三环集团、
风华高科、昀冢
科技、洁美科技、国瓷材料等。金刚石：AI 算力产业拉动金刚石散热需求上行，近端散热路线可解决降频问题。
受益标的:沃尔德、
四方达、
国机精工。
通用及传统设备
工程机械：三季度汇兑影响减弱，板块估值修复可期。受益标的：
三一重工、
徐工机械、
中联重科、
柳工、山
推股份、
恒立液压、
艾迪精密、浙江鼎力。农业机械：大中拖产量恢复较快增长，超强厄尔尼诺来袭，农机有望迎
来新一轮景气周期。受益标的：一拖股份。通用设备：受益于 AI 需求外溢和东南亚转单带动，通用设备订单恢复
较快增长。受益标的：
杭叉集团、
安徽合力、
汇川技术、
信捷电气、
雷赛智能、
鼎熔岩、
纽威数控、
海天精工等。
矿山机械：金属价格维持高位，矿机海外拓展加速。受益标的：
南矿集团、
耐普矿机、
中信重工、
运机集团等。船
舶制造：运价新高、二手船价倒挂传导共振，造船&海工长景气趋势向好。受益标的：
松发股份、
中船防务 H。
机器人产业链
T 链量产渐行渐近， 规模订单落地。8 月的 EDI 到 9 月初的大订单，代表的是T 对本体量产 S 曲线拐点将至的
信心。EDI 代表行业已经进入常规化量产， 大订单落地代表的是自动化产线良率的提升， 是T 对后续 S 曲线拐点将
至的判断。后续关注 OptimusV3 自动化产线良率爬升进度，供应商海外工厂扩产进度和新技术迭代等。受益标的：
福赛科技、
斯菱智驱、
光洋股份、恒立液压、
浙江荣泰等。
风险提示：全球宏观经济波动风险、AI 投资不足风险、地缘政治风险、行业替代风险、美国关税风险。
【电力设备与新能源】高功率光伏组件超额盈利兑现，重卡动力电池与固态电池产业化提速 ——行业周报
-20261025
刘小龙（分析师）证书编号：S0790526080002 | 周航（联系人）证书编号：S0790125050020
锂电:前三季报喜忧参半，重卡动力电池与固态电池产业化提速
宁德时代天行Ⅱ重卡动力电池方案发布，首批落地签约 1.3 万台。产品发布即实现量产，并联合 14 家合作伙
伴启动骐骥换电生态共建。清陶动力 10GWh 固态动力电池项目投产。项目总投资 80 亿元，其中一期建设 10GWh
固态动力电池生产基地，主要满足
上汽集团新能源汽车动力电池需求。
湖南裕能 20 亿元磷酸铁锂项目落户湘潭。
项目总建筑面积约 8 万平方米，建设期为 12 个月。多家锂电公司披露前三季度业绩，盈利保持较快增长。锂电估
值处于低位， 已充分反映市场悲观预期， 主链推荐：
新宙邦、
珠海冠宇。 受益标的：
尚太科技、
科达利、
豪鹏科技。
固态电池受益标的：
尚水智能。
光储：高功率光伏组件超额盈利兑现，主产业链价格持稳
爱旭股份发布三季报，公司 2026 年前三季度归母净利润为-7.09 亿元，Q3 单季实现归母净利润 0.45 亿元，毛
利率升至 13.31%，环比提升 5pct，经营业绩明显改善。公司同时披露产能改造公告，计划将天津基地现有 PERC
电池产能升级改造为 6GW ABC电池产能， 进一步优化产能结构， 满足下游客户对N 型高效 ABC 电池产品的需求。
此外根据
晶科能源三季度业绩预报，公司 26Q3 单季度归母净利润为-5.00 至+1.00 亿元，同环比均出现大幅改善，
受益公司 TOPCon3.0 等高功率产品出货占比进一步提升。推荐：爱旭股份；受益标的：晶科能源、
晶澳科技、天
合光能、
通威股份。
风电&电力设备：2026 风能展强调行业从规模效应转向高质量发展
风机龙头陆续发布三季报， 行业有望重回盈利上行通道， 全年风机中标价较去年回升明显， 叠加海外订单逐步
进入放量期，建议关注具备产品竞争力、海外及海上布局持续推进的风机环节机会。受益标的：
大金重工。推荐：
晨会纪要
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 18
金风科技、
三一重能。
风险提示：下游需求不及预期，行业竞争加剧，行业政策风险。
【商社】9 月社零增速改善，关注零售社服公司三季度表现——行业周报-20261025
黄泽鹏（分析师）证书编号：S0790519110001 | 姚响（联系人）证书编号：S0790126070042
2026 年 1-9 月社零同比+1.1%，9 月增速边际回升，服务零售表现较好
10 月 19 日， 国家统计局发布9 月社零数据：2026 年 1-9 月我国社零总额同比+1.1%，9 月社零总额同比+1.1%。
分地域看，1-9 月城镇/乡村社零同比分别+0.9%/+2.3%，乡村增速快于城镇。分消费类型看，2026 年 1-9 月商品零
售、服务零售、餐饮收入同比分别+1.0%/+5.0%/+2.4%，服务零售增速快于商品零售。分渠道看，线上商品零售表
现稳健，线下超市、便利店相对较好。分品类看，必选消费表现相对稳健，可选消费中金银珠宝降幅收窄，化妆品
延续增长。随着“十五五”时期优化供给、创新场景、完善设施等举措逐步推进，城乡居民消费潜力有望进一步释
放，为消费市场复苏提供支撑。此外，建议关注零售社服公司三季度经营表现： （1 ）黄金珠宝：周大福 FY2027H1
净利润预计同比+90%~+100%，主要受黄金借贷重估及销售改善带动；六福集团 FY2027Q2 零售值同比+8%。（2）
化妆品：
润本股份 2026Q1-Q3 营收/归母净利润分别+13.6%/+12.8%。美护双 11 已启动，关注美妆新品转化及促销
投入效率。 （3）教育：
昂立教育 2026Q3 归母净利润同比+59.5%；推出健康生活服务品牌“昂阳 OnYoung” ，拓展
银发业务。
行业关键词：即享咖啡、抖音双 11、REDone、AI 代理购物、星小果等
【即享咖啡】瑞幸即享咖啡到店服务首批覆盖近 500 家门店。
【抖音双 11】抖音双 11 破亿元商家数同比增长 200%.
【REDone】小红书发布 REDone 年度好品味商品甄选计划。
【AI 代理购物】沃尔玛推出 AI 代理购物方案。
【星小果】百果园“星小果”入驻佛山复星禅诚医院。
板块行情回顾
本周（10 月 19 日-10 月 23 日） ，商贸零售和社会服务指数分别报收1685.60 点/6804.99 点，分别下跌 0.94%/
下跌 1.87%（同期上证综指累计下跌 0.69%） ，在31 个一级行业中分别位居第 12/19 位。商社各细分板块中，本周
互联网电商板块跌幅最小，2026 年年初至今互联网电商板块跌幅最小。个股方面，本周
上海九百（+34.5%） 、新华
百货（+13.5%） 、
博士眼镜（+12.4%）涨幅靠前。
投资建议：高端领跑、服务向新，关注零售社服景气赛道优质公司
投资主线一（黄金珠宝） ：关注在高端、时尚赛道具备产品力和洞察力的品牌，重点推荐
潮宏基、老铺黄金、
周大生等，受益标的六福集团、周生生等；
投资主线二（零售电商） ：关注品牌力提升、库存改善和AI 赋能的跨境电商龙头，重点推荐希音-W、赛维时
代、
华凯易佰、
吉宏股份等；
投资主线三（社会服务） ：关注出行复苏、体验消费升级和AI 提效赋能服务消费企业，重点推荐
长白山，受益
标的
科锐国际、
学大教育、
中国中免等；
投资主线四（医美化妆品） ：关注具备科研创新、深耕情绪消费与高端消费赛道的医美化妆品企业，重点推荐
珀莱雅、
若羽臣、巨子生物、
朗姿股份、毛戈平等。
晨会纪要
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风险提示：消费恢复不及预期、行业竞争加剧、政策风险等。
【农林牧渔】短期供给压力仍处高位，能繁去化加速强化远期改善预期——行业周报-20261025
陈雪丽（分析师）证书编号：S0790520030001
周观察：短期供给压力仍处高位，能繁去化加速强化远期改善预期
猪价持续下探，屠宰量小幅回升，供需错配延续。截至 10 月 23 日，全国生猪均价降至 9.45 元/公斤，环比下
降 0.39 元/公斤，降幅 3.96%；同期日屠宰量升至 15.25 万头，环比增长 0.87%。猪价连续下行，屠宰量小幅回升，
反映终端需求增量仍难承接当前供应。10 月规模猪场计划出栏量较高，实际出栏进度偏慢，部分猪源被动后移，
短期供给压力仍处高位。展望后市，短期供给压力仍大，猪价或延续弱势震荡。规模场出栏进度偏慢、出栏均重持
续抬升，叠加二育补栏谨慎、终端需求承接不足，短期猪价仍面临压力。11 月后随气温下降及腌腊需求启动，消
费季节性改善有望形成支撑。
2026Q3 官方能繁母猪去化明显加速， 淘母屠宰量高位验证产能收缩。国家统计局数据显示，2026Q3 末全国能
繁母猪存栏 3602 万头， 同比下降10.7%， 较二季度末减少178 万头， 环比下降4.71%， 基础产能去化明显加快。 钢
联数据显示，7—9 月淘母屠宰量 23.45/29.57/25.92 万头，Q3 同比+115.50%，验证产能收缩。后市养殖亏损、仔猪
低迷推动低效产能退出，叠加冬季疫病或加快去化，但后备转能繁及效率提升部分对冲，预计2027H1 供给仍难明
显收紧，供需改善或更多在 2027H2。后续关注冬季疫病发展、去化持续性及 PSY 提升幅度。
集团、散户出栏均重持续抬升，猪源被动累重压力增加。截至 10 月 22 日，全国 /集团 /散户出栏均重
129.64/125.76/148.30 公斤， 周环比、 同比均升， 全国连续三周回升； 降温增重叠加规模场销售偏慢， 猪源被动累积，
肥标价差收窄至 0.43 元/公斤，若月底集中出栏及大猪供应或压制短期猪价。
重点新闻：
（1）国家统计局：2026 年三季度末能繁母猪存栏 3602 万头，同比减少 433 万头，下降 10.7%。（2）中国饲料
工业协会：2022026 年 9 月，全国工业饲料产量 3205 万吨，环比增长 2.6%，同比增长 2.2%。
本周市场表现（10.19-10.23） ：农业板块跑赢大盘0.29 个百分点
本周上证指数下跌 0.69%，农业指数下跌 0.40%，跑赢大盘 0.29 个百分点。子板块来看，禽板块领涨。个股来
看，西王食品（+16.55%） 、
生物股份（+10.93%） 、
邦基科技（+10.49%）领涨。
本周价格跟踪（10.19-10.23） ：本周白羽鸡、牛肉等农产品价格环比上涨
10 月 23 日全国外三元生猪均价为 9.44 元/kg， 较上周下跌0.38 元/kg； 仔猪均价为15.07 元/kg， 较上周下跌0.11
元/kg；白条肉均价 13.63 元/kg，较上周上涨 0.33 元/kg。10 月 23 日猪料比价为 2.82:1。自繁自养头均利润-307.38
元/头，环比-25.73 元/头；外购仔猪头均利润-174.09 元/头，环比+7.94 元/头。
风险提示：宏观经济下行，消费持续低迷，动物疫病不确定性等。
【通信】MPO&DFAU 强通胀逻辑初步兑现——行业周报-20261025
蒋颖（分析师）证书编号：S0790523120003 | 杨昕东（分析师）证书编号：S0790526030005 | 杜致远（分析
师）证书编号：S0790526070004
订单、业绩拐点、并购陆续落地，验证 MPO&DFAU 强通胀逻辑
10 月 21 日，
仕佳光子发布 2026 年三季报，单 Q3 实现营收 12.27 亿元，同比+116.06%，环比+33.51%，归母
净利润 2.71 亿元，同比+226.19%，环比+36.43%；10 月 22 日，
致尚科技发布 2026 年三季报，单 Q3 实现营收 6.35
亿元，同比+171.77%，环比+52.34%，归母净利润 0.42 亿元，同比实现扭亏为盈，环比+140.88%。10 月 23 日，光
库科技收购安捷讯的交易获深圳证券交易所并购重组审核委员会审核通过， 我们认为本次并购可极大发挥产业链技
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术协同优势，体现无源光器件行业对未来需求的较强信心，也印证光通信赛道的高景气度。
光纤连接器订单密集催化，MPO 赛道高景气再获验证。2026 年 10 月 12 日，
杰普特发布公告称，公司自2026
年 1 月 1 日以来持续收到北美 V 客户采购订单，累计金额约 1.63 亿美元（折合人民币约 11.10 亿元，约为 2025 年
全年营收的 53.52%） ，相关产品为光纤连接器产品。致尚科技于2026 年 9 月 30 日宣布与 PH 客户签署《2027 年度
需求预测合作备忘录》 ，约定PH 客户预计 2027 年度向公司采购光纤连接器，总需求预测目标金额为5 亿美元（折
合人民币约 33.65 亿元，约为公司 2025 年营业收入的 3.37 倍） 。
建议重视 PH&Senko 链投资机会。推荐标的：杰普特；受益标的：致尚科技。同时我们建议高度重视MPO 相
关核心标的，把握量价齐升带来的投资机遇。 （1）【senko 三兄弟】推荐标的：杰普特、仕佳光子，受益标的：致尚
科技； （2）【MPO 优质企业】推荐标的：
天孚通信，受益标的：
长芯博创、
太辰光、
蘅东光、
光库科技； （3） 【保
偏 MPO】受益标的：
长盈通； （4） 【光纤&MPO】推荐标的：亨通光电、
中天科技、
远东股份，受益标的：永鼎股
份等。
Meta 营收、指引双双超预期，再次上调资本开支指引下限
10 月 22 日 Meta 发布第三季度财报， 公司2026 年第三季度实现营收 646.01 亿美元， 同比增长26%， 高于633.7
亿美元的一致预期，公司预计第四季度营收 730-760 亿美元，中值 745 亿美元同样高于市场约 730 亿美元的预期。
资本开支方面， 公司再次上调资本开支指引下限， 预计2026 全年资本开支 1350-1450 亿美元(上季度指引 1300-1450
亿美元)。公司推出消费者 AI 助手 Muse，公司围绕 Meta 超级智能实验室重组架构，同时推出面向企业客户销售
AI 工具的新业务线。
多家 AI 公司齐发声，在手订单饱满，AI 产业趋势向上
10 月 23 日，
新易盛、
中际旭创和天孚通信等AI 龙头分别发布公司近期生产经营情况的公告， 预计1.6T、800G
等高端光模块需求将保持快速增长，NPO、XPO 等下一代光互连产品需求亦有望逐步释放。国内市场方面， AI 算
力基础设施建设快速推进，400G、800G 等产品需求亦有望进一步增长。此外，新易盛和天孚通信均在10 月 23 日
发布回购股份方案，我们认为，回购体现了公司稳健的经营情况，也表明公司未来持续发展的信心。
推荐标的：中际旭创、新易盛、杰普特、
英维克、
盛科通信、锐捷网络、仕佳光子、紫光股份、
华工科技、欧
陆通、天孚通信、
源杰科技、中天科技、亨通光电、
光环新网、
奥飞数据、
大位科技、新意网集团、
宝信软件、润
泽科技、远东股份、
广和通等。
风险提示：5G 建设不及预期、AI 发展不及预期、中美贸易摩擦等。
【煤炭】国内供给收缩难以弥补，炼焦煤供需格局由松转紧——行业深度报告-20261024
王高展（分析师）证书编号：S0790525070003 | 吕双（联系人）证书编号：S0790126050061
国内有效供给收缩推动炼焦煤供需由松转紧，2026 年供需缺口明显扩大
国内炼焦煤有效供给收缩是本轮供需格局改善的核心驱动，进口增量难以弥补国产煤减量，2026 年炼焦煤供
需由盈余转为短缺，2027 年预计逐步趋于紧平衡。预计 2026 年国内炼焦精煤产量同比下降 10.5%，进口量同比增
长 14.6%，全年炼焦煤总供应约 5.64 亿吨，同比下降 5.5%；受钢材需求持续偏弱及铁水产量回落影响，炼焦煤总
需求约 5.70 亿吨， 同比下降0.5%。 供应降幅明显高于需求降幅， 供需差由2025 年盈余 2375 万吨转为 2026 年短缺
627 万吨。2027 年随着国内产量及进口恢复，预计炼焦煤总供应回升至 5.72 亿吨，整体仍处于紧平衡状态。
国内煤矿复产不复量，2026 年炼焦精煤产量预计下降约 10%
留神峪事故后山西炼焦煤供应明显收缩， 公开停产产能仅能解释约54%的实际减量， 区域生产强度下降进一步
放大供应缺口。2026 年 6-9 月炼焦煤库存累计去化 841 万吨， 反映供给收缩持续向库存端传导。 虽然稳产稳供政策
推动煤矿陆续复产，但受安全监管、产能核定及合规生产约束，10 月 523 家样本矿精煤日产仍仅约 63 万吨，明显
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低于事故前水平。预计 2026Q4 国内炼焦精煤产量逐步恢复，但全年产量仍同比下降约 10.5%。
蒙古贡献主要进口增量，海运优质炼焦煤供给增长有限
蒙古仍是我国炼焦煤进口增量的主要来源，海运炼焦煤提供阶段性补充，但海外优质资源持续增长空间有限。
2025 年蒙古炼焦煤进口量达 6007 万吨， 占我国炼焦煤进口量的50.6%。 按照甘其毛都当前通关水平测算， 预计2026
年蒙古炼焦煤进口量约 6900 万吨，2027 年随着跨境铁路建设推进，有望进一步增长至 7600 万吨。海运方面，俄
罗斯、澳大利亚及加拿大构成主要补充，10 月已统计海运煤船货预计集中到港，但澳洲优质硬焦煤新增供应有限，
加拿大及俄罗斯分别受到运输条件、生产及物流成本等因素制约。
投资建议：供需改善支撑盈利修复，优选优质资源及煤价弹性标的
国内炼焦煤供给收缩推动供需格局改善，优质煤炭资源价值及煤企盈利弹性值得重视。2026 年炼焦煤供需由
宽松转向偏紧，2027 年随着国内煤矿逐步复产及进口继续增长，供需预计维持紧平衡格局。在此背景下，炼焦煤
资源禀赋突出、 煤价敏感性较高的煤炭企业有望受益于行业供需改善。 受益标的方面， 重点关注优质炼焦煤资源龙
头【淮北矿业、平煤股份、
山西焦煤】 ，同时关注煤价周期上行下盈利弹性较强的【潞安环能、
山煤国际】 。
风险提示：宏观经济及钢材需求超预期走弱；国内炼焦煤供给恢复超预期；蒙古炼焦煤进口增量超预期；海运
炼焦煤进口增量超预期；产业链库存及供需测算偏差风险。
【非银金融：东方财富(300059.SZ) 】业绩符合预期，佣金环比降幅低于交易量 —— 东方财富 2026 年三季报点
评-20261025
高超（分析师）证书编号：S0790520050001 | 卢崑（分析师）证书编号：S0790524040002
业绩符合预期，基金代销收入环比增长体现财富管理韧性
2026 年前三季度公司实现营业总收入、归母净利润 155.60/119.07 亿元，同比+34%/+31%，符合我们预期；单
Q3 营收、归母净利润 50.54/38.43 亿元，同比+7%/+9%，环比-8%/-11%。考虑市场交易量和两融规模环比回落，下
修 2026-2028 年归母净利润预测至 149/155/170 亿元（调前 164/181/201） ，同比+23%/+4%/+10%，当前股价对应 PE
为 19.7、19.0、17.2 倍。公司 beta 属性突出，基金市占率改善，财富管理有所修复，证券经纪市占率变化趋势仍需
关注，维持“买入”评级。
公司 Q3 经纪和两融利息收入环比下降，自营投资资产规模扩张
（1）2026Q1-3 公司手续费及佣金净收入 87.84 亿元，同比+32%，单 Q3 为 28.30 亿元，同比+1%、环比-8%，
预计证券经纪净收入 23.5 亿， 环比-2%， 表现优于市场交易量。2026Q3 市场日均股基成交额 2.8 万亿元， 同比+10%、
环比-18%。2026H1 公司股基交易额市占率约 3.5%，较 2025 年的 3.8%有所下降，预计 Q3 市占率与上半年基本持
平。 （2）前三季度利息净收入 33.59 亿元，同比+40%，单 Q3 为 10.88 亿元，同比+12%、环比-7%。Q3 末融出资金
794 亿元， 较Q2 末 964 亿元环比-18%， 两融规模下降拖累利息收入增长， 测算公司两融市占率环比下降9bp 至 3.13%。
（3）前三季度公司自营投资收益合计 20.25 亿元，同比+3%，单 Q3 为 7.04 亿元，同比+24%、环比-2%。公司自
营投资以债券为主，权益市场波动影响相对有限。9 月末公司交易性金融资产 1590 亿元，环比+30%，主要系债券
投资规模增加；卖出回购金融资产款 847 亿元，较年初+112%，自营投资资产规模明显扩张，关注债券投资收益率
变化。 （4）前三季度公司销售、管理和研发费用分别为 4.0/23.2/8.2 亿元，同比+53%/+22%/+8%，单 Q3 分别为
1.44/8.11/2.78 亿元，环比-1%/+7%/+3%。销售费用年初至今同比高增主要系职工薪酬及市场推广投放增加。
预计 Q3 基金代销收入环比小幅下降，体现韧性
前三季度公司营业收入 34.16 亿元，同比+34%，主要由基金代销业务贡献；单 Q3 营业收入 11.36 亿元，同比
+18%、环比-7%，预计 Q3 基金代销收入 10.5 亿，环比-4%，体现一定韧性。2026H1 天天基金非货、权益基金保有
规模 10,120/5,260 亿元，同比 +50%/+37%，测算市占率 4.21%/5.42%，较 2025H1 分别+0.86/+0.86pct，较年初
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+0.81/+0.84pct。
风险提示：市场波动风险；市占率提升不及预期。
【煤炭公用：平高电气(600312.SH)】交付加快驱动业绩高增，订单充裕支撑后续业绩 ——公司信息更新报告
-20261024
王高展（分析师）证书编号：S0790525070003 | 王君泽（联系人）证书编号：S0790126090007
交付加快驱动业绩高增，订单充裕支撑后续业绩，维持“买入”评级
公司发布 2026 年三季度报告；2026 年前三季度公司实现营收 81.53 亿元，同比-3.36%，降幅较上半年收窄；
归母净利润 12.31 亿元，同比+25.34%。分季度看 2026Q3 公司实现营收 27.78 亿元，同比+1.39%；归母净利润 4.14
亿元，同比+30.50%。前三季度毛利率为 29.87%，同比提升 4.78pct；产品结构优化与成本管理行动带动毛利率提
升。考虑到前三季度收入表现低于此前预期，我们下调全年盈利预测：预计公司 2026-2028 年营业收入分别为
131.1/144.75/157.35 亿元。 （前值为154.85/170.99/185.87 亿元） ， 归母净利润分别为13.83/15.84/17.51 亿元。 （前值为
16.83/19.35/21.40 亿元） ，EPS 分别为 1.02/1.17/1.29 元，当前股价对应 PE 分别为 21.1/18.4/16.7 倍。公司特高压建
设提速及充裕在手订单将支撑高压产品交付，产品结构优化有望推动盈利增长，维持“买入”评级。
订单持续获取，备货与产能提升支撑后续交付
订单方面：公司上半年在国家电网输变电及特高压项目集招中合计中标 64.6 亿元，省网区域联采市场份额稳
步提升。9 月，公司在国网第四批输变电设备采购及直接采购中合计中标9.36 亿元。在手订单充裕，随着重点项目
逐步履约， 有望支撑后续收入确认和盈利增长。 交付方面： 截至2026Q3， 公司存货较年初增长57.9%至 27.87 亿元，
重点项目陆续投产、尚未到交货期。公司上半年实施 22 项产能提升措施，550 千伏 GIS 等主导产品履约周期缩短
5.6%。随着项目推进，全年项目交付节奏有望加快，交付规模或将进一步提升。
特高压招标提速，GIL 业务或将取得新进展
行业方面：2026 年前四批特高压设备招标金额约 330 亿元，已超过 2025 年全年约 220 亿元；交流项目推进较
快，有望带动公司百万伏组合电器需求。10 月，国家电网“一交两直”三项特高压工程获核准，总投资约 591 亿
元。其中，长治—南阳第二回 1000 千伏交流工程涉及两端变电站扩建，有望形成百万伏开关设备新增需求。展望
2027 年，随着已核准工程推进设备采购，叠加后续交流网架及扩建项目建设，公司特高压设备订单有望持续增长。
业务拓展方面：浙江环网、蒙电入沪过江等工程带动 GIL 应用场景有望扩大。公司已具备高电压等级 GIL 研发和
制造能力，相关技术储备有望逐步转化为订单增量。
风险提示：电网投资规模不及预期；特高压项目核准、招标和建设进度放缓。
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特别声明
《证券期货投资者适当性管理办法》 、 《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行） 》已正式实施。根据上述
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本研究报告的署名人员具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格或相当的专业胜任能力， 以勤勉的职业态
度，独立、客观地出具本报告，并对内容和观点负责。本报告清晰准确地反映了署名人员的研究观点，所包含的分
析基于各种假设， 不同假设可能导致分析结果出现重大不同。 本报告采用的各种估值方法及模型均有其局限性， 估
值结果不保证所涉及证券能够在该价格交易。 本报告署名人员保证他们报酬的任何一部分不曾与， 不与， 也将不会
与本报告中具体的推荐意见或观点有直接或间接的联系。
股票投资评级说明
评级 说明
证券评级
买入（Buy） 预计相对强于市场表现 20%以上；
增持（Outperform） 预计相对强于市场表现 5%～20%；
中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动；
减持（Underperform） 预计相对弱于市场表现 5%以下。
行业评级
看好（Overweight） 预计行业超越整体市场表现；
中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平；
看淡（Underperform） 预计行业弱于整体市场表现。
备注：评级标准为以报告日后的 6~12 个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A 股基准指数为沪
深 300 指数（北交所基准指数为北证 50 指数）、 港股基准指数为恒生指数、 新三板基准指数为三板成指 （针对协
议转让标的） 或三板做市指数 （针对做市转让标的） 、 美股基准指数为标普500 或纳斯达克综合指数。 我们在此提
醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建
议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投
资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。
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