一、周专题：关注子板块业绩兑现中的结构景气配置
⚫酒类板块白酒板块25Q4&26Q1 延续出清态势、符合市场预期。其中：1）2025 年板块实现营收3584 亿元，同比-18%；合并25Q4+26Q1 实现营收2029 亿元，同比-13%，出清斜率环比有所收窄。剔除头部Top2 酒企后板块25Q4+26Q1 实现营收758 亿元，同比-20%。25Q4+26Q1 板块销售收现2109 亿元，同比-23%、跌幅略高于营收端；26Q1末白酒板块预收款余额合计419 亿元，同比-5%。预计行业去库已经步入相对后期，26Q2行业出清斜率环比或进一步收窄、26H2 低基数下有望筑底。2）2025 年板块实现归母净利1266 亿元，同比-24%；合并25Q4+26Q1 实现归母净利710 亿元，同比-19%、跌幅略高于营收端。剔除头部Top2 酒企后板块25Q4 实现归母净利-12 亿元、在此轮周期中首次录得单季度亏损；26Q1 实现归母净利168 亿元，同比-23%。拆分来看，毛利率同比承压主要系酒企销量下滑但固定成本仍需摊销以及产品结构普遍有所弱化，销售费用率同比提升系营收端承压所致。从景气度的角度出发，我们认为当前白酒行业仍处于“下行趋缓”阶段，淡季行业正逐步向“底部企稳”阶段过渡，主要系节后至今淡季行业价盘保持平稳向好，这符合下行周期逐步筑底的特征、但仍需旺季窗口时检验。我们看好当前白酒板块配置价值、低预期下胜率可观，尤其是在市场风偏受外部风险事件影响有所波动的窗口期。预期先行，目前白酒行业已经渡过出清斜率最为陡峭的阶段，节后即使淡季亦具备自上而下催化，从复盘来看PPI、M1 等对白酒需求侧具备前瞻信号意义。中期维度伴随“反内卷”政策持续落地、企业ROE 有望改善，并传导至企业端招待等支出提升、居民收入预期改善，行业拐点将逐步临近。个股层面，我们建议从中长期视角来进行酒企EPS×PE 定价。白酒行业景气度呈现周期性波动，我们相信具备差异化竞争优势的禀赋型酒企在历轮周期演绎中能突破桎梏、规模再上台阶。配置方向建议：1）着重推荐品牌力突出、护城河深厚的高端酒（
贵州茅台、
五粮液），渠道势能仍处于上行期的
山西汾酒，受益于大众需求强韧性&乡镇消费提质升级趋势的稳健区域龙头。2）顺周期潜在催化的弹性标的（如泛全国化名酒
古井贡酒、
泸州老窖），有新产品、新渠道、新范式催化的弹性酒企（如珍酒李渡、
舍得酒业、
酒鬼酒等）。此外，亦建议关注啤酒&黄酒赛道的配置契机：1）我们维持啤酒行业景气度“底部企稳”的判断，内部细分赛道伴随消费端多元化趋势呈现结构景气态势；行业层面逐步步入旺季，本身具备季节性催化。成本端，前期铝罐涨价已经落地、其余成本端会对铝材涨价有所对冲，叠加酒企年初锁价动作，预计酒企全年成本端压力可控，26Q1 啤酒酒企吨成本维度看普遍有超预期表现。中期维度，餐饮修复赋予行业量价潜在弹性，节后伴随基数走低、行业景气伴随餐饮恢复而改善置信度相对较高。考虑到啤酒行业偏稳健的市场竞争格局、相对不错的业绩置信度及股息水平，建议持续关注，潜在餐饮链催化亦赋予不错的赔率潜力。2）黄酒行业前期有提价催化，头部品牌的趋同性提价也意味着酒企拉力有望形成合力、竞争格局趋缓。目前行业大单品化趋势逐步成型、高端化培育也已经成为头部品牌的品牌力塑造共识，黄酒头部酒企普遍加大对于营销能力的关注，对黄酒品类进行市场化推广，中期产业趋势变化，以及新品年轻化培育等值得关注。⚫大众品休闲零食：零食量贩门店数保持高速扩张态势、健康品类渗透率持续提升，板块延续高景气。从已披露25 年及26Q1 财报来看，零食上游生产品牌厂商正经历较为明显的渠道变革， 一是聚焦传统流通渠道内部改革，企业均加大直营商超合作比例；二是降低与盈利能力较低的新媒体电商等合作力度；三是积极拥抱零食量贩渠道，强化sku 合作数量、加深合作粘性。从变革效果来看，多数企业收入端在26Q1 已展现好转趋势。而利润端亦兑现成本下行&规模效应带来的利润弹性，但因地缘冲突导致的棕榈油、包材、运费上涨压力后续仍需重点关注。展望后续，我们仍看好零食板块成长性，当前驱动核心仍为渠道力和产品力。建议关注收入增速快及利润率仍有提升空间的
万辰集团、鸣鸣很忙，关注
盐津铺子、
劲仔食品渠道调整成效。行业周报扫码获取更多服务软饮料：渐入旺季需求略有改善，但核心包材成本预期上涨叠加现制茶饮开店竞争加剧，板块整体略有承压。从此前业绩表现来看，25 年仅农夫较为超预期，H2 即饮茶、果汁等品类仍有提速。我们认为主要系多数传统赛道龙头大单品市占率已达较高水平，第二曲线产品持续受现制茶饮渠道分流、加码促销竞争加剧等扰动，因此25 年行业整体表现平淡。从26Q1 来看，东鹏其他饮料增长亮眼，但挤占部分补水啦产能，导致增长结构略不及预期。但展望后续，我们认为旺季动销逐步改善，且外卖补贴预计较去年相对收缩。龙头企业具备较强的平台化能力和大单品规模化优势，我们持续看好龙头供应链管理、渠道精耕、产品创新能力，回调重点推荐农夫山泉、
东鹏饮料。调味品：餐饮需求仍在修复途中，居民需求相对稳健，行业仍处于底部企稳阶段。我们认为在出行需求提升，以价换量的背景下，餐饮终端需求具备实质性改善，亦在26 年一季报中体现。从调味品板块收入来看，因其刚需属性且库存不高，动销与出货基本匹配，Q1收入端均有提速，但集中度仍在持续向头部靠拢。利润端，我们观察到价格战趋缓，企业毛利率逐步改善。当前我们持续推荐竞争格局清晰、具备提价能力的
海天味业、
安琪酵母，及兼具高分红和基本面改善属性的
千禾味业、颐海国际。二、行情回顾本期（5.6~5.8）食品饮料（申万）指数收于15432 点（-1.14%），沪深300 指数收于4872点（+1.34%），上证综指收于4180 点（+1.65%），深证综指收于2876 点（+3.58%），创业板指收于3796 点（+3.24%）。
图表1：周度行情
指数周度收盘价本周涨跌幅年初至今涨跌幅食品饮料15432-1.14%-4.84%沪深3001.34%5.23%上证指数1.65%5.32%深证综指3.58%13.62%创业板指3.24%18.51%来源：Ifind，国金证券研究所从一级行业涨跌幅来看，周度涨跌幅前三为通信（+7.86%）、电子（+6.03%）、机械设备（+5.87%）。
图表2：周度申万一级行业涨跌幅
来源：Ifind，国金证券研究所从食品饮料子板块来看，涨跌幅前三的板块为保健品（+2.04%）、软饮料（+1.22%）、乳品（+0.22%）。-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%行业周报扫码获取更多服务
图表3：周度食品饮料子板块涨跌幅
图表4：申万食品饮料指数行情
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所从个股表现来看，周度涨跌幅居前的为：
西部牧业（+21.37%）、*ST 春天（+15.88%）、
金字火腿（+14.42%）等。涨跌幅靠后的为：ST 龙大（-14.34%）、ST 西王（-11.33%）、*ST尼雅（-9.16%）等。
图表5：周度食品饮料板块个股涨跌幅TOP10
涨幅前十名涨幅（%）跌幅前十名跌幅（%）西部牧业21.37ST 龙大-14.34*ST 春天15.88ST 西王-11.33金字火腿14.42*ST 尼雅-9.16
来伊份11.38*ST 西发-7.90交大昂立9.58
味知香-6.95
养元饮品8.60*ST 椰岛-6.03*ST 兰黄7.55
安井食品-5.84
金达威5.85
新乳业-5.58
千味央厨4.59五粮液-5.10
煌上煌4.56
天味食品-4.90来源：Ifind，国金证券研究所（注：周涨跌幅不考虑新股上市首日涨跌幅）
图表6：非标茅台批价走势（元/瓶）
来源：茅粉鲁智深，国金证券研究所（注：数据截至26 年5 月9 日）-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%13000150001700019000210002300025000270002023/12024/12025/12026/1申万食品饮料指数沪深300指数（右轴）生肖马年精品茅台十五年年份茅台鼓乐飞天1L装飞天茅台行业周报扫码获取更多服务三、食品饮料行业数据更新◼白酒板块2026 年3 月，规模以上白酒产量为30 万千升，同比-15.6%。2026 年5 月9 日，飞天茅台（2025，原箱）批价1680 元（环周-30 元），普五批价780 元（环周持平），高度国窖1573 批价840 元（环周持平）。
图表7：白酒月度产量（万千升）及同比（%）
图表8：高端酒批价走势（元/瓶）
来源：Ifind，国金证券研究所（注：数据更新至26 年3 月）来源：Ifind，国金证券研究所（注：数据更新至26 年5 月9 日）◼乳制品板块2026 年5 月1 日，我国生鲜乳主产区平均价为3.02 元/公斤，同比-1.90%，环比持平。2026 年1~3 月，我国累计进口奶粉24.0 万吨，累计同比-13.1%；累计进口金额为17.6 亿美元，累计同比-2.8%。其中，单3 月进口奶粉10.0 万吨，同比+10.4%；进口金额6.99亿元，同比+6.3%。
图表9：国内主产区生鲜乳平均价（元/公斤）
图表10：中国奶粉月度进口量及同比（万吨，%）
来源：Ifind，国金证券研究所（注：数据更新至26 年5 月1 日）来源：Ifind，国金证券研究所（注：数据更新至26 年3 月）◼啤酒板块2026 年1~3 月，我国累计啤酒产量为905.4 万千升，同比+4.2%。其中，单3 月啤酒产量为318.4 万千升，同比+0.2%。2026 年1~3 月，我国累计进口啤酒数量为8.7 万千升，同比+17.5；进口金额1.3 亿美元，同比+38.2%。其中，单3 月进口数量3.2 万千升，同比+7.8%；进口金额0.5 亿美元，同比+26.9%。-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%2019/32019/82020/12020/62020/112021/42021/92022/22022/72022/122023/52023/102024/32024/82025/12025/62025/11白酒产量（万千升）当月同比（右轴）2025/12025/22025/32025/42025/52025/62025/72025/82025/92025/102025/112025/122026/12026/22026/32026/42026/5五粮液普五高度国窖1573飞天茅台（2025，原箱，右轴）2.53.03.54.04.5主产区生鲜乳平均价（元/公斤）-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%80%2019/12019/62019/112020/42020/92021/22021/72021/122022/52022/102023/32023/82024/12024/62024/112025/42025/92026/2奶粉进口数量（万吨）当月同比（右轴）行业周报扫码获取更多服务
图表11：啤酒月度产量（万千升）及同比（%）
图表12：啤酒进口数量（万千升）与均价（美元/千升）
来源：Ifind，国金证券研究所（注：数据更新至26 年3 月）来源：Ifind，国金证券研究所（注：数据更新至26 年3 月）四、公司&行业要闻及近期重要事项汇总5 月6 日，帝亚吉欧（Diageo）公布了2026 财年第三季度的业绩。据报告显示，帝亚吉欧2026 财年第三季度的净销售额增长2.3%至44.77 亿美元，有机净销售额微增0.3%，同时有机销量也增长了0.4%，但价格却下降0.1%。此外，亚太地区贡献了18%的净销售额，帝亚吉欧在该地区的有机净销售额下降0.8%至7.97 亿美元，主要归因于大中华市场疲软以及中国白酒业务销售额的两位数下滑，但是该地区的价格却增长3.8%，反映出有利的市场组合，抵消了中国白酒业务疲软的影响。（微酒）人头马君度集团（Rémy Cointreau）发布2026 财年（2025 年4 月至2026 年3 月）全年销售报告。数据显示，集团全年实现销售收入9.353 亿欧元（约合人民币76.5 亿元），在剔除汇率等影响后的有机销售额同比增长0.2%。整体而言，中国市场全年销售额（valuedepletions）同比录得低至中个位数下滑，但销量微增，且第四季度消耗量实现非常强劲的双位数增长。集团表示，截至财年末，中国市场的库存水平已处于健康状态。（微酒）亳州发布数据显示，1~3 月全市规模工业增加值同比增长7.7%，其中酒饮料和精制茶制造业增加值同比增长11.7%。（微酒）鲜啤30 公里的果味啤酒销量占比从2023 年的15%一路攀升至2024 年的30%，到2026 年在线上渠道已与传统鲜啤平分秋色，达到1:1。尤其是爆款“青提艾尔果啤”在抖音走红，单月销量突破7 万罐，爆发期甚至占到直播间销量的80%-90%。此外，盒马数据显示，在去年十一期间，以柠香单丛、桂花砂糖橘为代表的“小甜水”风味精酿表现亮眼，周环比增长超70%。（酒业家）
图表13：近期上市公司重要事项
日期公司事项
5 月11 日
海天味业
2025 年年度股东会
5 月12 日
熊猫乳品
2025 年年度股东会
5 月12 日
仲景食品
2026 年第一次临时股东会
5 月12 日
良品铺子
2025 年年度股东会
5 月13 日
金达威
2025 年年度股东会
5 月13 日
劲仔食品
2025 年年度股东会
5 月13 日
莲花控股
2025 年年度股东会
5 月13 日
甘源食品
2025 年年度股东会
5 月14 日
紫燕食品
2025 年年度股东会
5 月14 日
五芳斋
2025 年年度股东会
5 月15 日
桂发祥
2025 年年度股东会
5 月15 日
老白干酒
2025 年年度股东会
-30%-20%-10%0%10%20%30%40%2020/22020/72020/122021/52021/102022/32022/82023/12023/62023/112024/42024/92025/22025/72025/12啤酒产量（万千升）当月同比（右轴）2019/12019/62019/112020/42020/92021/22021/72021/122022/52022/102023/32023/82024/12024/62024/112025/42025/92026/2啤酒进口数量（万千升）进口均价（美元/千升，右轴）行业周报扫码获取更多服务日期公司事项
5 月15 日
西部牧业
2025 年年度股东会
5 月15 日
品渥食品
2025 年年度股东会
5 月15 日
佳禾食品
2025 年年度股东会
5 月15 日
安记食品
2025 年年度股东会
5 月15 日
养元饮品
2025 年年度股东会
5 月15 日
日辰股份
2025 年年度股东会
5 月15 日
光明肉业
2025 年年度股东会
5 月15 日
宝立食品
2025 年年度股东会
5 月15 日
千味央厨
2025 年年度股东会
5 月15 日
莫高股份
2025 年年度股东会
5 月15 日
维维股份
2026 年第一次临时股东会
5 月18 日
一鸣食品
2025 年年度股东会
5 月18 日
康比特
2025 年年度股东会
5 月18 日
迎驾贡酒
2025 年年度股东会
5 月18 日
洽洽食品
2025 年年度股东会
5 月18 日
得利斯
2025 年年度股东会
5 月18 日
煌上煌
2025 年年度股东会
5 月18 日
古越龙山
2025 年年度股东会
5 月18 日
五粮液
2026 年第一次临时股东会
5 月18 日
妙可蓝多
2025 年年度股东会
5 月18 日
海欣食品
2025 年年度股东会
5 月18 日
李子园
2025 年年度股东会
5 月18 日
金字火腿
2025 年年度股东会
5 月18 日
ST 加加
2025 年年度股东会
5 月18 日
华统股份
2025 年年度股东会
5 月18 日
三全食品
2025 年年度股东会
5 月19 日
中炬高新
2025 年年度股东会
5 月19 日
口子窖
2025 年年度股东会
5 月19 日
ST 龙大
2025 年年度股东会
5 月19 日
百润股份
2025 年年度股东会
5 月19 日
均瑶健康
2025 年年度股东会
5 月19 日
威龙股份
2025 年年度股东会
5 月19 日
承德露露
2025 年年度股东会
5 月19 日
中信尼雅
2025 年年度股东会
5 月19 日
广弘控股
2025 年年度股东会
5 月19 日
阳光乳业
2025 年年度股东会
5 月20 日
惠泉啤酒
2025 年年度股东会
5 月20 日
仙乐健康
2025 年年度股东会
5 月20 日
*ST 椰岛
2025 年年度股东会
5 月20 日
青岛食品
2025 年年度股东会
5 月20 日
伊利股份
2025 年年度股东会
行业周报扫码获取更多服务日期公司事项
5 月20 日
ST 西王
2025 年年度股东会
5 月20 日
克明食品
2025 年年度股东会
5 月20 日
海融科技
2025 年年度股东会
5 月20 日
麦趣尔
2025 年年度股东会
5 月20 日
味知香
2025 年年度股东会
5 月21 日
燕京啤酒
2025 年年度股东会
5 月21 日
香飘飘
2025 年年度股东会
5 月21 日
重庆啤酒
2025 年年度股东会
5 月21 日
庄园牧场
2025 年年度股东会
5 月21 日
今世缘
2025 年年度股东会
5 月21 日
安井食品
2025 年年度股东会
5 月22 日
张 裕Ａ
2025 年年度股东会
5 月22 日
ST 龙大
2026 年第二次临时股东会
5 月22 日
金种子酒
2025 年年度股东会
5 月22 日
来伊份
2025 年年度股东会
5 月22 日
顺鑫农业
2025 年年度股东会
5 月22 日
交大昂立
2025 年年度股东会
5 月22 日
春雪食品
2025 年年度股东会
5 月22 日
恒顺醋业
2025 年年度股东会
5 月25 日
立高食品
2025 年年度股东会
5 月26 日
佳隆股份
2025 年年度股东会
5 月26 日
三只松鼠
2025 年年度股东会
5 月26 日
贝因美
2025 年年度股东会
5 月26 日
新乳业
2025 年年度股东会
5 月28 日
光明乳业
2025 年年度股东会
5 月28 日
皇台酒业
2025 年年度股东会
5 月29 日
骑士乳业
2025 年年度股东会
5 月29 日
技源集团
2025 年年度股东会
5 月29 日
ST 绝味
2025 年年度股东会
6 月16 日
山西汾酒
2025 年年度股东会
6 月17 日
天佑德酒
2025 年年度股东会
6 月24 日
ST 西发
2025 年年度股东会
来源：Ifind，国金证券研究所风险提示⚫宏观经济恢复不及预期——经济增长降速将显著影响整体消费情绪释放节奏；⚫区域市场竞争风险——区域市场竞争态势的改变将影响厂商政策；⚫食品安全问题风险——食品安全问题会对所处行业声誉等造成影响。行业周报扫码获取更多服务买入：预期未来3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上；增持：预期未来3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%；中性：预期未来3－6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%；减持：预期未来3－6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。行业周报扫码获取更多服务国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3 级(含C3 级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。上海北京深圳电话：021-80234211邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路1088 号紫竹国际大厦5 楼电话：010-85950438邮编：100005地址：北京市东城区建内大街26 号新闻大厦8 层南侧电话：0755-86695353邮编：518000地址：深圳市福田区金田路2028 号皇岗商务中心
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