晨会纪要

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证券研究报告 | 2026年10月29日
晨会纪要
数据日期:2026-10-28 上证综指 深证成指沪深300指数 中小板综指 创业板综指 科创50
收盘指数（点） 3681.46 11473.18 4083.87 12673.38 3335.86 1282.93
涨跌幅度（%） 0.90 2.02 0.84 1.67 3.13 2.44
成交金额（亿元） 7510.19 8774.58 4192.79 2918.93 4522.26 756.75
晨会主题
【重点推荐】
行业与公司
希音-W(00625.HK) 海外公司深度报告:高周转铸现金底气，品牌化启复
苏新篇
【常规内容】
行业与公司
公用环保行业周报:公用环保 202610 第 3 期-前三季度全社会用电量
8.07万亿 kWh（+3.9%），江苏 11月月度电价同比涨 6 分/kWh
江苏金租(600901.SH) 财报点评:规模扩张，利差稳健，分红延续
中信证券(600030.SH) 财报点评:龙头地位稳固，持续布局跨境
小熊电器(002959.SZ) 财报点评:需求承压，竞争、原材料与汇兑拖累业
绩
报喜鸟(002154.SZ) 财报点评:第三季度收入下降 1%，公司首次三季度
分红
罗莱生活(002293.SZ) 财报点评:前三季度归母净利润增长 28%，盈利能
力持续提升
北大荒(600598.SH) 深度报告:优质黑土地资源运营商，有望受益农产品
景气上行
海大集团(002311.SZ) 财报点评:周期底部经营稳健，海外产能持续加码
厦门钨业(600549.SH) 财报点评:钨价承压计提减值，Q3 归母环比小幅
下降
驰宏锌锗(600497.SH) 财报点评:贵金属冶炼项目放量，26 前三季度归
母高增 73.8%
盛达资源(000603.SZ) 财报点评:前三季度业绩同比大幅提升，众多项目
同步推进
行动教育(605098.SH) 财报点评:2026Q3 利润、收款表现强劲，延续高
分红
大金重工(002487.SZ) 财报点评:海风订单有望走出低谷，造船订单持续
高景气
金盘科技(688676.SH) 财报点评:业务稳健增长，海外和数据中心订单高
增
良信股份(002706.SZ) 财报点评:三季度业绩同比增长，持续深化数据中
心和海外布局
鼎阳科技(688112.SH) 财报点评:业绩同比增长 80%，高端化战略成效显
市场走势
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
主要市场指数 10月 29日
收盘指数 涨跌幅%
道琼斯 52475.1 0.18
纳斯达克 26549.85 0.27
S&P500 7743.97 0.27
法国 CAC40 7886.96 -0
德国 DAX 25704.02 0.44
日经 225 63954.19 1.08
恒生 23094.83 0.23
基金指数 10月 29日
收盘指数 涨跌幅%
债券基金指数 3332.37 -0.04
股票基金指数 11510.92 -1.94
混合基金指数 10355.62 -2.12
汇率 10月 29日
收盘指数/价 涨跌幅%
欧元兑美元 1.11 0.24
美元兑人民币 6.66 -0.01
美元兑港币 7.84 0.01
美元兑日元 157.83 -0.07
非流通股解禁 10月 29日
名称 解禁数量
（万股） 流通股增加% 解禁日期
川环科技 4027.31 100.00 2026-09-30
邮储银行 540540.54 100.00 2026-03-25
西部证券 36038.70 100.00 2026-01-19
郑州银行 27150.00 73.69 2025-11-27
南京证券 2657.21 100.00 2025-11-06
国信证券 47358.75 100.00 2025-08-14
西南证券 33000.00 100.00 2025-07-22
鹏欣资源 22026.56 100.00 2025-06-12

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证券研究报告
著
国电电力(600795.SH) 财报点评:业绩受电价和煤价双向挤压，电价回暖
信号显现明年业绩有望修复
杭州银行(600926.SH) 财报点评:营收持续改善，资产质量优质
扬农化工(600486.SH) 财报点评:成本端优化与产品结构优化，公司三季
度业绩实现同比增长
新和成(002001.SZ) 财报点评:营养品长协保障利润，新材料项目稳步推
进
菜百股份(605599.SH) 财报点评:三季度收入增长稳健，金价波动影响利
润表现
上海家化(600315.SH) 财报点评:三季度扣非利润增长 157%，经营提效
带动盈利改善
金融工程
金融工程定期报告:金融工程季度报告-科技板块配置有所回落，医药行
业获明显加仓——公募基金 2026 年三季报分析
金融工程日报:沪指高开低走，银行板块逆市走强

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证券研究报告
3
【重点推荐】
行业与公司
 希音-W(00625.HK) 海外公司深度报告:高周转铸现金底气，品牌化启复苏新篇
公司概况：全球最大的线上时尚品牌，2026年 9 月上市。SHEIN 创办于 2012年，2023 年正式推出销售
其他品牌产品的商城，现为全球最大的线上时尚目的地。公司发展迅速，近三年净收入复合增速 14.2%，
2025年净收入 418亿美元、经调净利润 18亿美元、活跃顾客 2.73亿。小单快返（LATR）模式是核心竞
争力，数据驱动的柔性供应链兼顾丰富供给、快速上新与低库存。公司 2026年 9 月 1 日于港交所上市，
发行市值约 262亿美元。大股东许仰天持股 30.3%、苗苗持股 16.0%。
行业与竞争：时尚行业长期线上化迁移，公司经营效率出众，盈利率仍有空间。全球线上时尚零售额 2025
年达 6,060 亿美元，线上渗透率 34.9%，长期持续提升。相比国际头部服饰品牌，SHEIN 赢在效率，小
单快反柔性供应链与 DTC模式助力其在异军突起，2025年全球时尚市场份额居第三；其高性价比、高周
转和丰富的款式在时尚业优势突出，但盈利能力弱于其他头部服饰品牌。相比国内头部跨境卖家，SHEIN
规模大幅领先，核心在于品牌与渠道自主，品牌心智打开了收入规模的延伸空间。相比其他海外电商平
台，SHEIN 赢在时尚基因，但较海外本地龙头在本地化服务和盈利水平上仍有提升空间；在“跨境四小
龙”中 SHEIN客单价占优，单位经济的盈利潜力最佳。
风险与机遇：平台竞争与关税稀释低价优势，区域、品类与品牌化发展是破局之道。近期公司主要面临
两方面压力：1）跨境四小龙贴身竞争推高获客成本，估算公司目前单均营销费用相比两年前增加 0.5-1
美元，且订单增速放缓；2）小包直邮关税成本上升稀释低价优势，我们测算目前公司在欧美单均关税
上升约 6-7 美金。未来化解危机的方式亦是发展新机遇：1）平台化发展，在增加本地化履约的情况下
单位经济改善，2025 年单均经营利润增长超 50%；2）区域增长引擎切换，拓展欧美以外的新兴市场，
收入占比在 2026中期上升至 44%；3）品牌化升级，利用供应链效率与独立站时尚心智，携手众多品牌
与设计师打造差异化并撬动盈利杠杆；参照运动品牌集团安踏体育，多品牌拉动下如今公司市场总份额
相比单品牌时期扩大一倍以上。
财务分析：收入增速与利润率波动，现金造血能力强。2024 年至 2026 年上半年收入增速由 20.7%降至
1.0%，主要受 3P 净额法确认及跨境政策扰动；2026年上半年订单仍增长 6.4%，且 26Q2 较 26Q1 有所提
速；毛利率升至 70.1%，但履约费率升至 49.2%，2026 上半年经调整净利润降 56%至 5.0 亿美元。公司
存货周转保持在 40 天以内，2026年中期现金资源达 152.5 亿美元且无银行借款，上市后资本实力有望
继续增强。
盈利预测：美欧市场需求有望先后复苏，如油价回落将利于盈利反弹。过去一年美国、欧盟先后取消小
包免税政策，对公司直接产生增量关税成本，公司调价转嫁后消费者短期下单受到抑制；但从季度趋势
看美国市场已呈现环比改善，预计欧洲市场随后也将稳步复苏，我们预计 2027-2028 年收入增速约高个
位数。费用方面，短期油价上行和新关税成本推升履约开支，假设随后续油价回落和本地备货比例提升
将逐步优化；同时多品牌、高价位市场拓展有望驱动收入和利润率双升。综上，预计公司经调净利润
2026-2028 年分别达到 13.9/17.8/21.7 亿美元，同比-23.6%/+28.1%/+22.0%。
估值与投资建议：当前充沛的在手现金与未来潜在复苏弹性具备较强吸引力，合理估值 50.31-52.53 港
元。从相对估值看，可比公司无论品牌型或平台型公司，在成长性与盈利能力均占优时，估值可高达
20X-40X的 PE，而两者不可兼得时估值也可能下探至 10X以内。希音当前虽然处于盈利承压期，但美国
已经展现复苏势头，未来收入与盈利复苏带动的业绩增长前景较为出色。同时，公司在高效的周转能力
下账面积累了超 152 亿净现金，占当前市值比约 74%，估值已经具有较好的安全边际，结合绝对估值我
们认为公司股票合理估值区间在 50.31-52.53 港元之间，对应明年 15.3-16.0 倍 PE（剔除净现金后
6.7-7.3倍 PE），相对于公司目前股价有 30.5%-39.2%的溢价空间，首次覆盖给予“优于大市”评级。
风险提示：1、国际贸易政策的不利调整；2、全球宏观经济与消费表现不及预期；3、行业恶性竞争加
剧；4、盈利预测和估值的风险；5、供应链与合规风险；6、数据安全与隐私风险；7、原料价格和油价

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证券研究报告
4
波动风险；8、解禁风险；9、地缘政治风险。
证券分析师： 丁诗洁（S0980520040004）、张峻豪（S0980517070001）、刘佳琪（S0980523070003）、柳旭
（S0980522120001）、孙乔容若（S0980523090004）
【常规内容】
行业与公司
 公用环保行业周报:公用环保 202610 第 3 期-前三季度全社会用电量 8.07 万亿 kWh
（+3.9%），江苏 11 月月度电价同比涨 6 分/kWh
市场回顾：本周沪深 300指数下跌 1.57%，公用事业指数下跌 1.99%，环保指数下跌 1.76%，周相对收益
率分别为-0.43%和-0.20%。申万 31 个一级行业分类板块中，公用事业及环保涨幅处于第 20 和第 18 名。
电力板块子板块中，火电下跌 3.12%；水电下跌 0.91%，新能源发电下跌 1.49%；水务板块下跌 2.75%；
燃气板块下跌 3.90%。
重要事件：前三季度规上工业发电量 7.49万亿 kWh，同比+2.2%。规上工业电力生产有所下降。9 月份，
规上工业发电量 8294 亿千瓦时，同比下降 1.2%；日均发电 276.5亿千瓦时。1—9 月份，规上工业发电
量 74916亿千瓦时，同比增长 2.2%。分品种看，9 月份，规上工业火电降幅收窄，水电由增转降，核电、
风电、太阳能发电增速加快。其中，规上工业火电同比下降 1.4%，降幅比 8 月份收窄 2.9个百分点；规
上工业水电下降 18.1%；规上工业核电增长 21.5%，增速加快 12.1个百分点；规上工业风电增长 10.6%，
增速加快 2.7个百分点；规上工业太阳能发电增长 19.5%，增速加快 9.2个百分点。
前三季度全社会用电量 8.07万亿 kWh，同比+3.9%。2026 年 9 月份，全社会用电量 8997 亿千瓦时，同
比增长 1.2%。从分产业用电看，第一产业用电量 135亿千瓦时，同比增长 4.1%。第二产业用电量 5800
亿千瓦时，同比增长 1.7%；其中，工业用电量 5751亿千瓦时，同比增长 1.8%，高技术及装备制造业用
电量 1167 亿千瓦时，同比增长 4.6%。第三产业用电量 1852 亿千瓦时，同比增长 4.9%；其中，充换电
服务业、互联网数据服务用电量分别为 168 亿、98 亿千瓦时，增速分别达到 57.0%、35.4%。城乡居民
生活用电量 1210 亿千瓦时，同比下降 6.0%，主要原因是受“沙德尔”台风等极端天气影响，9 月上中
旬华中、华东、南方等高负荷区域降温用电需求下降。1～9 月，全社会用电量累计 80734 亿千瓦时，同
比增长 3.9%。从分产业用电看，第一产业用电量 1182亿千瓦时，同比增长 3.4%。第二产业用电量 51098
亿千瓦时，同比增长 4.1%；其中，工业用电量 50632 亿千瓦时，同比增长 4.3%，高技术及装备制造业
用电量 9619 亿千瓦时，同比增长 8.7%。第三产业用电量 16109 亿千瓦时，同比增长 6.8%；其中，充换
电服务业、互联网数据服务用电量分别为 1315 亿、793 亿千瓦时，增速分别达到 55.4%、41.6%。城乡
居民生活用电量 12346亿千瓦时，同比下降 0.3%。
江苏 11月月度电价大涨。江苏省完成首次竞双月电价（11、12 月）。11 月成交电量 56.20 亿 kWh，月
竞电价 415.70元/MWh，较上月环比+20.38 元/MWh，同比+59.75元/MWh，较年度长协提高 71.51 元/MWh。
12 月成交电量 28.65 亿 kWh，月竞电价 398.15 元/MWh，较 10 月+2.83 元/MWh，同比上年 12 月+58.57
元/MWh，较年度长协+53.96元/MWh。
专题研究：六网融合专题研究。"六网"指水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物
流网六类基础设施网络。2026年 3 月，国家发展改革委主任郑栅洁在十四届全国人大四次会议经济主题
记者会上提到，“我们将推进‘六张网’和重点领域建设……‘六张网’就是水网、电网、算力网、新
型通信网、城市地下管网、物流网，重点领域包括综合立体交通设施，消费、低空、‘人工智能+’、
教育医疗等基础设施和公共服务设施，今年初步估算这些方面的投资将超过 7万亿元。”
投资策略：公用事业：1.东部省份月度交易电价出现底部反转，火电盈利有望在未来出现周期性反转，
推荐东部区域受益较大的全国大型火电企业国电电力、华能国际、华电国际；2.辽宁、广西核电差价合
约让核电电价趋于稳定，同时装机进入快速增长期，推荐核电运营标的中国核电、中国广核；3.新能源
补贴发放加速，现金流提升，推荐全国性新能源发电龙头企业龙源电力、三峡能源，开展新能源与智算
中心一体化深化算电协同标的金开新能，布局绿色氢基能源业务的电投绿能；4.全球降息背景下高分红

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证券研究报告
5
的水电股防御属性凸显，推荐业绩稳健性和成长性兼具的水电龙头长江电力；5.燃气推荐具有海气贸易
能力，特气业务锚定商业航天的九丰能源；6.基于余热锅炉设备制造进军核能和清洁能源装备制造的西
子洁能。环保：1.水务&垃圾焚烧行业进入成熟期，自由现金流改善明显，再叠加无风险收益率的
持续走低，投资者的预期回报率和风险偏好均有所下降，建议关注环保板块中的“类公用事业投资机会”，
推荐光大环境、上海实业控股、中山公用；2.中国科学仪器市场份额超过 90 亿美元，国产替代空间广
阔，推荐聚光科技、皖仪科技；3.欧盟 SAF强制掺混政策生效在即，对原材料需求增加，国内废弃油脂
资源化行业有望充分受益，推荐山高环能；3.危废资源化业务盈利逐步修复，叠加抽水蓄能、核电建设
提速带动清洁能源装备需求增长，资源循环与高端能源装备双轮驱动，推荐浙富控股。
风险提示：环保政策不及预期；用电量增速下滑；电价下调；竞争加剧
证券分析师： 黄秀杰（S0980521060002）、刘汉轩（S0980524120001）、崔佳诚（S0980525070002）
 江苏金租(600901.SH) 财报点评:规模扩张，利差稳健，分红延续
盈利保持双位数增长，回报稳步提升。2026年前三季度，公司实现营业收入 53.42 亿元，同比+15.18%；
归母净利润 26.96 亿元，同比+10.22%。Q3 公司实现营业收入 18.28 亿元，同比+11.99%，归母净利润
9.86亿元，同比+11.89%。加权平均 ROE 10.38%，同比+0.46 个百分点；ROA1.54%，同比回落 0.09个百
分点。期末总资产 1939亿元，较年初+20.56%；归母权益 267 亿元，较年初+6.71%。整体呈现规模快扩、
利润稳增、回报改善的态势。
规模扩张驱动，利差小幅承压，资产质量稳健。业绩增长首先来自资产扩张。期末应收租赁款 1747 亿
元，较年初+20.40%；融资租赁资产余额 1804 亿元，较年初+20.17%，投放保持双位数增速，构成利息
净收入增长基础。前三季度利息净收入 56.52 亿元，同比+19.62%。利差方面，前三季度租赁业务净利
差 3.70%，较上年同期 3.75%收窄 5 个基点，在利率下行、竞争加剧背景下仍处行业较高水平，定价韧
性较强；成本收入比 9.50%，同比下降 0.05个百分点，费用管控持续。资产质量方面，期末不良融资租
赁资产率 0.88%，与年初持平并连续低位运行；拨备覆盖率 405.24%，较年初 421.22%有所回落但仍充裕，
拨备率 3.58%。前三季度信用减值损失 11.17亿元，同比多提 30.31%，扩张同期审慎计提，夯实风险抵
补。
流动性储备充裕，资本消耗可控。期末负债总额 1667亿元，较年初+23.16%，增速高于资产端，扩张主
要由同业拆入驱动。融资以短期同业拆入为主、长期借款补充、债券平稳，期限结构与投放匹配；货币
资金 98.71 亿元，较年初增长 51.16%，流动性储备充裕。资本方面，期末核心一级资本充足率 14.82%、
一级 14.84%、资本充足率 16.05%，分别较年初下降约 0.86、0.86、0.85个百分点，杠杆率 13.80%、下
降 1.56 个百分点；规模扩张同步消耗资本，但各项指标仍显著高于监管要求，安全垫充足。
资产投向契合战略，高分红提供确定性。资产布局上，公司延续“3+N”格局，聚焦清洁能源、交通运
输、工业装备三大核心板块；资产按行业分散配置、集中度低，普惠下沉中小微客户，平滑单一周期波
动。股东回报方面，公司保持分红政策连续稳定并提高频次，2025 年度累计每股派现 0.30元、合计 17.38
亿元，派息率超 50%，2026 年中期再度每 10 股派 1.40 元，派息率与股息率居上市公司前列，红利属性
突出。展望长期，16.05%的资本充足率可支撑一段时期内生扩张，高分红与稳健质量共同构成公司经营
韧性。
风险提示：政策风险，资产质量风险，利率波动，经济增速不及预期等。
投资建议：我们维持公司盈利预测不变。公司具备良好成长性、强劲盈利能力和充足的拨备，分红能力
优势突出，我们维持“优于大市”评级。
证券分析师： 孔祥（S0980523060004）、王德坤（S0980524070008）
 中信证券(600030.SH) 财报点评:龙头地位稳固，持续布局跨境
前三季度盈利高增，Q3 单季受投资收益波动回落。2026年前三季度，公司实现营业总收入 665.90 亿元，
同比+18.60%；归母净利润 310.22 亿元，同比+32.66%。加权平均 ROE 10.21%，同比+1.98 个百分点，
回报水平明显抬升。Q3 公司实现营业收入 168.98 亿元，同比-26.59%，归母净利润 76.79 亿元，同比

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证券研究报告
6
-20.19%，单季回落主要受上年同期自营投资收益高基数及市场波动影响，与上半年高增形成节奏分化。
期末总资产 2.35 万亿元，较年初+12.88%；归母权益 3674亿元，较年初+14.84%，规模与资本同步夯实。
龙头地位巩固，跨境布局提速。业绩增长主要由手续费及佣金净收入拉动，前三季度该项收入 326.31
亿元，同比+32.86%，为第一增长引擎：其中经纪业务净收入 147.30亿元，增长 34.65%；投行业务净收
入 51.24 亿元，同比+38.90%，投行龙头优势巩固；资管业务净收入 108.67 亿元，同比+24.86%，华夏
基金 Q3 净利润 5.81亿元、管理规模 2.86万亿元，贡献稳定。利息净收入 32.23 亿元，同比+319.68%，
主要来自两融及客户存款利息增加。自营端，投资收益 179.78亿元、同比-45.25%，为主要拖累项。跨
境布局方面，公司完成 H 股增发 8.04 亿股，并将募集 100 亿元人民币等值港元增资全资子公司中信证
券国际，做实海外资本平台，国际化打开第二增长曲线。
资产与负债同步扩容，资本补充充分。资产端结构反映经纪与做市业务扩张。自营投资方面，TPL资产
8197 亿元，较年初+5.46%，其他债权投资 941.34 亿元、大增 64.38%；融出资金 2117 亿元，较年初基
本持平。负债端，应付债券 2114.79亿元，较年初+34.99%，卖出回购 4184亿元、交易性金融负债 2140
亿元，市场化融资与做市头寸同步扩张。权益端，H 股增发叠加利润留存，归母权益增长 14.84%，永续
债 487.94亿元、较年初+27.53%，资本补充渠道顺畅。母公司口径净资本 1896亿元，自营权益/净资本
比率为 40.05%、自营非权益/净资本比率为 327.98%，抗风险垫充足。
全业务链龙头，ROE 中枢稳步提升。公司依托境内外一体化平台，在投行、经纪、资管、机构交易等条
线均居行业头部，全业务链协同构成难以复制的竞争壁垒。H 股募资注资中信证券国际后，跨境承销、
跨境资管与做市业务有望承接中资企业出海与外资配置人民币资产的红利。盈利质量上，前三季度加权
ROE升至 10.21%，已能比肩国际大型投行。叠加净资本充裕、融资渠道多元，公司具备穿越市场周期、
持续做大规模与回报的基础。
风险提示：政策风险，资本市场波动，汇率波动，经济增速不及预期等。
投资建议：我们维持公司盈利预测不变。公司作为龙头券商，业务条线全面、综合实力强劲、ROE水平
行业领先，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 孔祥（S0980523060004）、王德坤（S0980524070008）
 小熊电器(002959.SZ) 财报点评:需求承压，竞争、原材料与汇兑拖累业绩
收入单季度降幅扩大，利润降幅收窄。公司 2026Q1-3 实现营收 33.88 亿/-8.22%，归母净利润 1.51亿
/-38.63%，扣非归母净利润 1.35 亿/-40.38%。Q3 单季营收 10.39 亿/-10.16%，归母净利润 0.31 亿
/-25.30%，扣非归母净利润 0.26亿/-34.64%，单三季度利润降幅较 Q2 的-45.84%有所收窄。
行业整体承压影响收入。参考奥维云网数据，2026 年 1-9 月国内厨房小家电零售额同比减少 5.2%，其
中公司主要品类所处赛道均呈现压力，以电饭煲、养生壶、破壁机为例，前三季度奥维口径线上销额同
比-4.7%、-10.1%、-13.9%，预计在行业需求整体承压背景下，公司的销售端受到一定影响。
毛利率单季度回落，汇兑损失影响净利率。2026Q1-3 公司毛利率 36.51%/-0.65pct，Q3 单季
36.13%/-0.97pct、环比-0.90pct。预计毛利率下滑一方面受原材料价格上涨影响，另一方面受竞争加
剧影响，罗曼智能毛利率下降也对整体毛利率造成拖累。
费用端，Q1-3 销售/管理/研发费用率 19.35%/5.06%/4.70%，同比+1.86/+0.19/+0.31pct，一方面受竞
争加剧影响，另一方面收入下滑使费用率被动有所提升；Q3 单季 21.19%/5.40%/4.27%，同比
+2.55/-0.51/-0.56pct。
2026Q1-3财务费用 0.35亿，上年同期为净收益 0.01亿，其中汇兑损益及其他由上年同期 0.03亿增至
0.26亿。
现金流同比改善。2026Q1-3经营活动现金流净额 3.51亿/+165.65%，主要系购买商品、接受劳务支付的
现金减少，其中单 Q3 经营性净现金流由上年同期-0.1 亿转正为 1.48亿，公司季度间现金流波动较大主
要为小家电每年大促期间结算跨期影响所致。
风险提示：行业竞争加剧；行业需求复苏不及预期；原材料价格大幅上涨。
盈利预测及投资建议：下调盈利预测。考虑到原材料成本上涨、行业竞争仍激烈，公司前三季度毛利率

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证券研究报告
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下滑 0.65pct，销售费用率大幅提升 1.86pct，因此对 2026 年毛利率和费用率假设做调整，其中 2026
年毛利率在原材料涨价影响下有所下滑，但公司近年通过结构升级和内部提效持续优化成本，预计
2027-28年毛利率有所回升，2026-28年毛利率-0.43/+0.44/+0.35pct至 36.24%/36.68%/37.03%（前值
为 36.48%/36.80%/36.96% ） ； 销 售 费 用 率 预 计 2026-28 年 上 调 至 18.5%/18.3%/18.1% （ 前 值
17.6%/17.6%/17.6%），对应地公司 2026-2028 年归母净利润为 2.9/3.5/4.1 亿（前值为 4.4/4.8/5.2
亿），同比-27%/+23%/+17%，对应 PE=19/16/14x，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 陈伟奇（S0980520110004）、王兆康（S0980520120004）、李晶（S0980525080003）
 报喜鸟(002154.SZ) 财报点评:第三季度收入下降 1%，公司首次三季度分红
前三季度收入增长 6.5%，费用率优化与非经常性收益增加共同支撑盈利修复。报喜鸟是国内中高档男装
品牌集团。2026年前三季度收入同比增长 6.5%至 37.1亿元，归母净利润同比增长 30.0%至 3.1亿元，
主因公司直营业务、电商业务和团购业务收入实现良好增长，收到的政府补助、实现的投资收益较上年
同期增加及终端运营效率提升减少存货减值计提所致，扣非归母净利润同比+17.2%至 2.1亿元。毛利率
同比下降 1.6个百分点至 64.0%，销售费用率同比下降 1.4 个百分点至 43.4%，管理费用率同比下降 0.3
个百分点至 9.7%。此外，政府补助、投资收益、资产减值损失占收入比例合计同比提升 1.6个百分点，
进而归母净利率提升1.5个百分点至8.3%。从营运情况看，期末存货账面余额13.8亿元，同比下降2.5%，
存货周转天数同比下降 27天至 268天。经营活动现金流净额 2.8亿元，同比增长约 193%，主因货款回
笼增加、收到政府补助及银行定期存款到期利息较上年同期增加所致。公司拟每股派现 0.02 元、合计
2,919 万元，为近年首次三季度分红，占前三季度归母净利润的 9.5%。
第三季度收入小幅下滑，归母净利率受政府补助高基数拖累承压。三季度收入同比下降 1.0%至 10.8亿
元，受毛利率下降叠加负向经营杠杆影响，归母净利润同比下降 60.0%至 0.15亿元，扣非归母净利润同
比下降 54.6%至 0.08 亿元。毛利率下滑 0.5 个百分点至 61.8%，销售费用率同比下降 0.7 个百分点至
45.3%、管理费用率同比提升 0.3个百分点至 11.5%；此外，三季度计入当期损益的政府补助占营业收入
比重同比下降 2.0个百分点，因此归母净利率同比下降 2.1个百分点至 1.4%。
三 季 度 预 计 各 品 牌 表 现 分 化 。 分 品 牌 看 ， 上 半 年 报 喜 鸟 /哈 吉 斯 /宝 鸟 收 入 分 别 同 比
-2.2%/+13.2%/+26.6%，我们预计三季度哈吉斯、宝鸟收入仍保持增长，主品牌受商务正装需求偏弱及
渠道提质调整影响仍将下滑。
风险提示：宏观消费环境疲软、品牌形象受损、渠道拓展不及预期、股东减持风险。
投资建议：短期业绩承压，品牌矩阵支撑收入表现。前三季度公司收入同比增长 6.5%至 37.1亿元，品
牌矩阵协同发力；正向经营杠杆下期间费用率同比下降 1.3个百分点，归母净利润同比增长 30.0%至 3.1
亿元，利润弹性显著释放。单三季度收入同比下降 1.0%、归母净利润下降 60.0%，主受去年同期政府补
助高基数影响。考虑第三季度经营压力及主品牌调整仍需时间，我们下调盈利预测，预计 2026~2028 年
归母净利润分别为 4.2/4.6/5.0亿元（前值为 4.5/4.8/5.1亿元），同比+22.9%/9.3%/8.9%。维持“优
于大市”评级。
证券分析师： 丁诗洁（S0980520040004）、刘佳琪（S0980523070003）
 罗莱生活(002293.SZ) 财报点评:前三季度归母净利润增长 28%，盈利能力持续提升
前三季度收入稳健增长，盈利能力持续提升。2026 前三季度公司实现营业收入 35.69 亿元，同比增长
5.41%；归母净利润 4.35亿元，同比增长 27.88%；扣非归母净利润 3.82亿元，同比增长 28.56%。公司
整体毛利率同比提升 2.02pct至 49.92%，主要受益于高毛利品类和渠道收入增速更快；销售费用率同比
增加 0.98pct至 27.10%；管理费用率同比下降 1.74pct至 5.32%；进而归母净利率同比提升 2.14pct 至
12.19%。
第三季度收入增长 5%，归母净利润增长 20%。第三季度公司延续增长势头，实现营收 12.67 亿元，同比
增长 5.2%；归母净利润 1.86 亿元，同比增长 20.0%；扣非归母净利润 1.74亿元，同比增长 21.8%，单
季非经常性损益 1159 万元与去年同期体量相当（主要为政府补助与理财收益），扣非增速略高于归母。

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三季度毛利率同比提升趋势延续，+1.8pct 至 49.8%，预计国内家纺和美国家具业务毛利率均有提升；
管理费用率同比下降 1.1pct至 4.5%；归母净利率同比+1.8pct至 14.6%，利润率提升带动净利润增速持
续高于收入增速。
费用管控良好，营运效率总体提升。1）费用端：2026前三季度管理费用率同比下降 1.74pct至 5.32%，
主要受益于去年同期租赁合同纠纷判决计提诉讼费用的高基数，以及智慧产业园投产后运营效率提升；
研发费用率同比下降 0.14pct 至 2.35%；财务费用率同比增加 0.52pct 至 0.33%，主因利息收入减少，
公司将货币资金转向理财与可转让大额存单，对应收益转入投资收益 3,257 万元（同比 +76.93%）与
公允价值变动收益 285 万元，资金收益在报表科目间的转移基本对冲了财务费用的抬升。单三季度管
理费用率同比下降 1.1pct 至 4.5%，销售费用率同比小幅增加 0.1pct至 26.0%，整体费用管控良好。2）
营运端：三季度存货、应收账款、应付账款周转天数分别为 162/15/73 天，同比分别减少 1天、减少 9
天、增加 4 天，应收账款周转效率明显提升；期末存货 10.48 亿元，同比仅增长 0.9%。单三季度经营活
动现金流净额 2.34亿元，同比增长 41%，净现比 1.26。
风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；原材料价格波动。
投资建议：高毛利产品渠道驱动增长，高股息提供安全边际。公司 2026 年三季报业绩表现亮眼，盈利
能力持续提升。我们看好公司产品高端差异化定位和线下渠道优势下稳固基本盘，以及通过大单品策略
在线上渠道尤其是抖音和视频号渠道获得快速增长，同时高毛利产品和渠道带动公司整体利润率提升。
短期公司成长性高、且净利润增速有望超过收入增速；长期看好公司稳健增速下持续提供可观的现金回
报。基于三季度亮眼的业绩表现及四季度预期趋势维持，我们上调盈利预测，预计 2026-2028 年净利润
分别为 6.40/7.01/7.48 亿元（前值为 6.21/6.63/7.08 亿元），同比增长 23.2%/9.5%/6.6%。上调合理
估值至 12.6~13.4元（前值为 11.9~13.1元），对应 2027 年 15~16x PE，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 丁诗洁（S0980520040004）、刘佳琪（S0980523070003）
 北大荒(600598.SH) 深度报告:优质黑土地资源运营商，有望受益农产品景气上行
北大荒以耕地发包经营为核心主业，兼营农产品销售、农用物资销售及农业技术服务等其他业务。公司
通过承包方式取得国有耕地的承包经营权，下辖友谊、八五二、七星、八五六等 16 家农业分公司，经
营土地总面积近 1300 万亩（其中耕地 1158万亩），主要分布于三江平原黑土带核心区。家庭农场（农
户）与农业分公司签订《农业生产承包协议》承包公司耕地，按照公司统一管理办法和技术措施安排生
产并自理开支费用。2025年公司实现营业收入 52.29亿元，其中土地承包费收入 37.50 亿元，管理耕地
内实现水稻、玉米、大豆等优质农作物产量超 120亿斤。
行业景气判断：低库存叠加厄尔尼诺催化，粮豆价格有望筑底回暖。本次厄尔尼诺目前已达超强级别。
需要重点关注美国在收获季，或南美洲在关键生长期是否遭受洪涝等气象灾害进而减产。而且从历史经
验来看，上世纪两次极强厄尔尼诺（1982-1983、1997-1998）结束后都出现过强拉尼娜事件。若拉尼娜
随后出现，则会令美洲产区面临极端干旱风险。近年全球玉米和大豆供需双旺，库销比持续下降，一旦
减产确认，价格或将底部反转。
公司看点一：在手黑土资源优势稳固。公司所管土地处于世界三大黑土带之一的东北平原，掌握稀缺黑
土资产，地势平坦、土壤肥沃，具备生产优质农产品的得天独厚条件。未来叠加公司专业技术和管理赋
能，在稳产优势，地力提升的共同支撑下，公司土地承包费有望保持长期定价能力。
公司看点二：粮价若筑底上行，单亩盈利有望稳步提升。近年受优质耕地供给刚性、种粮收益相对可观、
规模经营需求增长的共同推动下，国内土地流转租金维持增长趋势。未来随管理优化和粮价回暖，耕地
单亩效益有望进一步提升，公司单亩租金有望保持稳步提升趋势
盈利预测与估值：公司掌握优质黑土资源，单亩租金稳健提升。我们预计公司 2026-2028 年归母净利润
分别为-4.4/10.4/11.2 亿元，利润年增速分别为--/--/7.8%，EPS 分别为-0.24/0.59/0.63 元。通过绝
对估值，预计公司合理估值 16.0-18.1 元，相对目前股价溢价空间约 15-30%，给予“优于大市”评级。
风险提示：发生极端天气导致大幅减产的风险；农产品价格下跌的风险等。

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证券研究报告
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证券分析师： 鲁家瑞（S0980520110002）、李瑞楠（S0980523030001）、江海航（S0980524070003）
 海大集团(002311.SZ) 财报点评:周期底部经营稳健，海外产能持续加码
2026Q3 归母净利实现 12.96亿元，同比-13.81%、环比+79.12%。公司 2026年前三季度实现营收 1033.49
亿元，同比+7.55%；实现归母净利润29.07亿元，同比-29.83%。2026Q3单季营收391.09亿元，同比+4.95%；
归母净利润 12.96 亿元，同比-13.81%、环比+79.12%，其中，非经常性损益约 1.98 亿元，期货套保实
现有效对冲。公司短期经营表现受养殖周期影响，2026Q3 同比表现承压，但环比已实现明显改善，据公
司公告，2026上半年禽料销售受下游禽养殖存栏低影响较大，预计下半年禽存栏、禽料预计底部改善；
猪价目前低位运行，猪料销售以控应收风险为主；水产饲料受鱼粉暴涨影响，特水鱼养殖户投料积极性
不足。
海外产能持续加码，国际化战略稳步推进。海大自 2011 年底开始以越南水产料市场作为切入点进军海
外市场，依托“饲料、种苗、动保、服务体系”等专业能力，有望从饲料产品力单维的优势逐步向产业
链的多维优势多元拓展，并通过赋能当地养户，逐步在东南亚、非洲、南美扩大影响力，将国内成熟的
竞争范式和核心优势复制到海外市场。2026上半年公司海外地区饲料销量保持高速增长，增速超 25%。
同时海外产能持续加码，2026Q3末在建工程达 10.79 亿元，较 2026年初累计增加约 78.65%，主要系境
外子公司新建、扩建厂房所致。未来伴随公司海外新建产能逐步投产，将进一步有利于销量增长。
期间费用率同比下降，管理经营效率有望优化。公司 2026Q1-Q3 毛利率同比-2.05pct至 9.08%，净利率
同比-1.58pct至 2.96%。2026Q1-Q3 销售费用率同比-0.21pct至 2.12%，管理+研发费用率同比-0.02pct
至 3.38%，财务费用率同比+0.03pct至 0.24%。公司重视组织管理效率提升，充分发挥中台管理优势，
通过构建“采购+研发+销售+生产”四位一体管理模式，确保内部快速联动，提高市场影响力，并推行
三级研发体系，确保技术成果前瞻性、可持续输出及快速转化，能最大程度促进管理及研发效率加强，
管理水平有望持续提升。
风险提示：天气异常及疫病影响饲料行业阶段性波动的风险。
投资建议：维持“优于大市”。公司管理层优势显著，在做专做稳主业的基础上，有序尝试、布局新业
务。我们预计公司 2026-2028 年归母净利分别为 41.99/54.62/65.91 亿元，EPS分别为 2.52/3.28/3.96
元。
证券分析师： 鲁家瑞（S0980520110002）、李瑞楠（S0980523030001）、江海航（S0980524070003）
 厦门钨业(600549.SH) 财报点评:钨价承压计提减值，Q3 归母环比小幅下降
公司 2026前三季度归母净利同比上升 81.86%。2026Q1-Q3 实现营收 539亿元（+67.83%），归母净利 32.3
亿元（+81.86%），扣非归母净利润 30.3亿元（+76.43%），经营活动产生的现金流量净额-6.4亿元，
系钨精矿价格同比大幅上涨，产品价格联动调整，经营规模扩大，存货、应收款项等铺底流动资金增加，
经营活动现金流量净额同比减少。单季度 2026Q3 归母净利 10.3 亿元，同比+27.44%，环比-6.2%。2026
前三季度钨原材料价格于 Q1 大幅上涨，Q2 快速回落后波动下行，整体均价同比上涨，切削工具等深加
工产品销量实现稳步增长；公司主要深加工产品磁性材料在新能源汽车、节能家电、电机等多个应用领
域实现增量，前三季度实现销量 1.02万吨，同比增长 25%；能源新材料业务，磷酸铁锂共实现销量 6.31
万吨，同比增长 19%。
同比 2025Q1-Q3，增利因素：2026Q1-Q3 江西钨精矿均价 59.0万元/吨，同比增 41.3 万元/吨（+232%），
经测算，增厚毛利约 27 亿元；减利因素：钨业务原材料价格波动下行，公司正常经营库存发生跌价损
失，Q3 单季度计提存货跌价损失 4.6亿元。
2026Q1-Q3 公司实现毛利 112亿元，同比 2025Q1-Q3 的 58 亿元增加 93.4%。费用方面，公司 2026Q1-Q3
期间费用合计 37 亿元，较 2025Q1-Q3 的 24 亿元有所提升，主要系研发费用从去年同期 12 亿元提升至
20 亿元。
自有矿山方面，近些年产量较为稳定，2030年有翻倍预期。
• 公司在产自有矿山包含①宁化行洛坑钨矿，隶属于子公司宁化行洛坑钨矿有限公司，权益比例 98.95%，

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证券研究报告
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②都昌阳储山钨钼矿，隶属于子公司江西都昌金鼎钨钼矿业有限公司，权益比例 100%，③洛阳豫鹭回收
钼尾矿中的白钨矿，是公司与洛阳钼业合资建立的控股子公司，对洛阳钼业选矿二公司选钼尾矿中的白
钨矿进行综合回收，矿石来源为洛阳钼业的栾川三道庄钼钨矿，权益比例 60%。洛阳豫鹭暂停生产后，
其他现有在产钨矿山钨精矿（65%WO3）年产量约 8500 吨左右。
• 公司在建/储备自有矿山包含①博白巨典油麻坡钨钼矿，隶属于麻栗坡海隅钨业有限公司，权益比例
100%，预计在 2026年建成，2027年达产，产量 3200 标吨钨精矿；②江西修水昆山钨钼矿采矿权及杨师
殿探矿权，已于 2026年 4月底完成收购，隶属于九江大地，股权比例 69%，按照 66 万吨/年的原矿处理
规模以及 0.3%的品位计算，考虑 80%回收率，建成后年产钨精矿约 1600 吨,时间节奏尚不明确；③集团
所持有的大湖塘钨矿注入仍在推动中。设计采选规模原矿 825万吨/年（北区露天 660万吨/年，南区地
下 165万吨/年），建成后钨精矿规模在万吨以上。综上，短期公司增量来自油麻坡钨钼矿；若看到 2030
年左右，增量来自九江大地和大湖塘钨矿，届时公司总钨精矿产量可高达 2.5 万吨以上，粗算权益量超
2 万吨。
风险提示：油麻坡投产进度/大湖塘注入进展不及预期的风险；钨库存超规模释放导致钨价下跌；下游
需求萎缩风险。
投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司 2026-2028 年的营收分别为 841/935/1028 亿元，同比增
速 82%/11%/10%；归母净利润分别为 43.1/49.5/53.4 亿元，同比增速 86%/15%/8%；EPS 分别为
2.71/3.12/3.36 元，当前股价对应 PE分别为 12.9x/11.2x/10.4x。公司稳健经营，油麻坡钨矿预计 2027
年达产，大湖塘钨矿在 2030年后有放量预期，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 刘孟峦（S0980520040001）、谷瑜（S0980524110001）
 驰宏锌锗(600497.SH) 财报点评:贵金属冶炼项目放量，26 前三季度归母高增 73.8%
公司 2026 前三季度实现归母净利 23.0 亿元，同比增长 73.8%，实现营收 204 亿元，同比增长 18.7%，
实现扣非归母 24.4亿元，同比增长 88.1%，经营活动产生的现金流量净额 33.7亿元，同比增减少 1.4%。
公司盈利增长主要系本报告期市场行情同比向好，银、硫、锗价格上涨，银、硫产品增产，增加盈利能
力所致。2026Q3单季度实现归母净利7.1亿元，较Q2的9.3环比下降23.4%，和去年同期相比增长81.6%。
公司管理费用上升较为显著，2026前三季度管理费用为 12.3亿元，较 2025年同期 8.7亿元上涨 42%，
主要系计提者海老冶炼厂拆除、治理费用等。
产量情况：2026 前三季度公司铅锌精矿产量 22.36 万金属吨，同比降低 0.23万金属吨，降幅 1.02%。
其中，青海鸿鑫为抢占硫精矿价格高位市场机遇，主动优化生产组织模式，硫铁矿处理量调增 17.39 万
吨，铅锌矿处理量同步调减，铅锌精矿金属产量同比减少 0.92万吨。前三季度公司冶炼铅锌产品产量
54.33 万吨，同比增加 2.79 万吨，增幅 5.41%，主要系 2025 年上半年呼伦贝尔驰宏、驰宏综合利用开
展年度停产检修，产能阶段性受限；2026年上半年前述两条产线稳定满负荷运行，冶炼产能充分释放。
前三季度公司黄金产量 623.1 千克，同比增加 476.8 千克，增幅 325.91%；银产品产量 329.55 吨，同
比增加 187.65 吨，增幅 132.24%，主要系呼伦贝尔驰宏贵金属项目于 2025年年底建成投产，金银产能
释放（公司对阳极泥进行深加工产出金产品、银产品，上年同期阳极泥含金、阳极泥含银直接外销）。
同比 2025 年 Q1-Q3，增利因素：①2026Q1-Q3 年锗价 2009 万元/吨，同比增 475 万元/吨，前三季度锗
产品含锗 44.71 吨，增厚毛利约 1.9亿元；②2026Q1-Q3 银价均价 18.4元/克，同比增 9.7元/克，同时
银产量增加 187.65 吨达到 329.55 吨，增厚毛利超 5 亿元；③2026Q1-Q3 金价均价 997 元/克，同比增
250 元/克，同时金产量增加 476.8 千克达到 623.1 千克，有效增厚毛利。减利因素：2026 年铅锌冶炼
加工费持续下降，挤压冶炼利润。2026年前三季度公司实现毛利 48.0亿元，较去年同期的 30.8 亿元增
加 55.7%，费用方面，管理费用增加 3.7 亿元，实现 12.3亿元，同比增 42%，主要系计提者海老冶炼厂
拆除、治理费用等。
风险提示：铅锌价格下跌风险，精矿加工费下跌风险，老旧资产减值超预期。
投资建议：维持 “优于大市”评级。参照今年年初至今各个商品的均价，假设 2026-2028 年锌锭年均
价 24000元/吨，锌精矿加工费均为 1500元/吨，铅锭年均价 17000 元/吨，铅精矿加工费为 300 元/吨，
锗价 20000 元/千克。预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 27.0/31.7/38.0 亿元（前值

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证券研究报告
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20.4/25.9/31.5 亿元），同比增长 161%/17%/20%，摊薄 EPS分别为 0.54/0.63/0.75元，当前股价对应
PE 为 14.4/12.2/10.2X。公司是国内铅锌龙头企业，拥有全球顶级高品位铅锌矿山，配套冶炼产能布局
合理，未来 2-3年依托股东加速扩张且路径明确，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 刘孟峦（S0980520040001）、谷瑜（S0980524110001）
 盛达资源(000603.SZ) 财报点评:前三季度业绩同比大幅提升，众多项目同步推进
公司发布 2026年三季报：前三季度实现营收 20.17 亿元，同比+22.04%；实现归母净利润 6.85 亿元，
同比+112.20%；实现扣非净利润 6.82 亿元，同比+105.99%；实现经营活动净现金流 9.83 亿元，同比
+132.23%。单三季度来看，公司实现营收 8.65 亿元，同比+15.91%；实现归母净利润 2.95 亿元，同比
+16.64%；实现扣非净利润 2.99 亿元，同比+16.49%。公司前三季度业绩同比大幅提升，主要得益于量
价齐升：子公司金山矿业于 2024 年完成采矿工程和选矿厂技术改造后，采矿及选矿能力有所提升，产
能逐渐释放；前三季度沪银均值约为 1.8万元/千克，同比提升约 110%。
盈利能力大幅提升，费用管控良好。今年前三季度，公司毛利率为 69.35%，相较去年同期的 55.89%大
幅提升 13.46pct；净利率为 39.63%，相较去年同期的 23.83%大幅提升 15.80pct。单三季度公司毛利率
为 69.62%，同比-0.68pct，环比-3.40pct；净利率为 42.37%，同比+3.43pct，环比+0.99pct。前三季
度，公司的销售/管理/研发/财务费用率分别为 0.13%/11.93%/0.26%/3.77%，期间费用率为 16.08%，同
比-1.31pct。截至 2026年三季度末，公司资产负债率为 46.76%，较 2025年末略有下降。
众多项目同步推进，未来成长空间大。公司目前已控股 9 家矿业子公司，经评审备案的累计查明(资源
量)银金属量约 1.3万吨、金金属量约 35 吨、铜金属量约 164万吨，年采选能力近 200万吨。其中，银
都矿业 90万吨/年采矿技改工程项目获得核准；金山矿业银矿 90万吨/年地下开采工程项目获得核准；
鸿林矿业菜园子铜金矿进入正式投产阶段，生产规模为 39.6万吨/年，达产后可年产黄金 1.1吨左右；
东晟矿业矿山设计生产规模 25 万吨/年，正在进行矿山建设工作；德运矿业已取得生产规模 90 万吨/年
的采矿许可证，目前正在办理矿山建设前的报建手续；伊春金石矿业目前正在办理 I 号铜钼矿带，即 460
高地铜钼矿探矿权转采矿权的相关手续；广西金石矿业妙皇铜铅锌银矿采矿权设计生产规模为 66 万吨/
年，正处于矿山建设前的发改委核准阶段。
风险提示：项目进度不及预期，金属价格大幅波动的风险。
投资建议：维持“优于大市”评级。随着公司各项产能逐步投产，未来业绩有望稳步提升。预计公司
2026-2028 年营收为 37.86/48.19/56.59 亿元，同比增速 53.8%/27.3%/17.4%；归母净利润为
10.46/13.04/14.69 亿元，同比增速 96.4%/24.7%/12.6%；EPS为 1.52/1.89/2.13；当前股价对应 PE 为
15.6/12.5/11.1 倍，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 刘孟峦（S0980520040001）、杨耀洪（S0980520040005）
 行动教育(605098.SH) 财报点评:2026Q3利润、收款表现强劲，延续高分红
2026年第三季度利润维持双位数增长，盈利能力持续优化。前三季度公司实现收入 6.57亿元/+16.1%；
归母净利润 2.71 亿元/+26.1%，扣非归母净利润 2.43 亿元/+20.9%。单看第三季度，实现收入 2.29亿
元/+3.3%；归母净利润 0.99亿元/+19.0%，扣非归母净利润 0.92亿元/+14.9%。Q3逐步进入高基数期，
报表端收入增速较上半年有所回落；但利润端仍实现近 20%增长，体现较强费用管控能力。
销售收款表现亮眼，合同负债蓄水池进一步增厚。前三季度公司销售商品、提供劳务收到的现金达 7.70
亿元/+38.2%（其中 Q3 单季收款 2.52亿元/+15.1%），公司披露主要系本年度战略升级、提升产品和服
务竞争力致本期销售订单收款增加所致。截至三季度末，合同负债余额 12.70亿元，同比增长 21.2%、
较年初增长 7.6%，续创上市以来新高。
毛利率维持高位，费用率优化驱动利润率提升。前三季度营业成本 1.33亿元，对应毛利率约 79.8%，较
上年同期提升 1.3pct，延续产品结构优化带来的毛利率改善趋势。费用端，销售费用率 23.3%/-1.2pct，
管理费用率 11.2%/-0.6pct，研发费用率 3.4%/+0.1pct，费用率下行是利润增速持续高于收入的核心驱
动。

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延续高分红，红利属性突出。据三季度利润分配方案公告，公司拟每股派发现金红利 0.80 元（含税），
占 Q3单季归母净利润的 96%；叠加中期已实施的 1.20元/股，前三季度累计分红率达 88%（含 Q3 拟派），
近 12个月股息率约 5%（按最新收盘价测算）。
风险提示：股东减持；招生人数不达预期；市场竞争加剧等。
投资建议：2026年前三季度公司经营稳步推进，利润端延续较快增长，合同负债同比实现双位数增长，
为后续增长蓄力。我们维持 2026-2028 年归母净利润预测 3.95/4.72/5.64亿元，当前市值对应 PE约为
16/13/11 倍；同时考虑到公司重视股东回报、持续高分红，维持"优于大市"评级。展望即将到来的 Q4
旺季，若排课及销售推进顺利，公司收款与业绩有望进一步加速兑现；中长期看，若百校计划推进顺利、
持续释放潜在客户需求，也有望进一步增强市场对公司长期成长性的信心。
证券分析师： 曾光（S0980511040003）、周瑛皓（S0980526090003）
 大金重工(002487.SZ) 财报点评:海风订单有望走出低谷，造船订单持续高景气
前三季度业绩有所下滑，汇兑、交付等因素短期拖累业绩。前三季度公司实现营收 43.63 亿元，同比
-5.05%；归母净利润 7.10亿元，同比-19.97%；扣非净利润 6.91亿元，同比-22.85%。前三季度公司毛
利率 35.63%，同比+4.51pct.；净利率 16.27%，同比-3.03pct.，业绩变动主因交付规模阶段性回落、
产品结构变化以及汇率波动。前三季度财务费用 1.37 亿元，去年同期-1.34 亿元，财务费用同比增长
2.7亿元。此外，中东区域冲突影响公司部分产品发货和交付。
欧洲海风招标有望回暖，公司海工订单有望复苏。英国 AR7招标授予创纪录的 8.4GW 海上风电装机容量，
为欧洲有史以来规模最大的单次海上风电招标；法国启动总装机容量超 10GW 的“AO10”超级招标；荷
兰计划下半年重启规模已扩大至 2GW 的海风招标；德国预计 2027年重启海风拍卖并推进双向差价合约
（CfD）机制改革。今年以来，公司海风订单持续低迷，我们预计未来一年有望迎来修复期。
公司持续加速从单一装备制造商向“制造+运输+母港+安装”一体化交付商转型。海工制造端，前三季
度海外海工交付近 15 万吨，创同期新高，产品技术标准持续提升，四季度以来德国 NSC-B 项目进入批
量发运。远洋运力建设端，KING系列 3艘自研自建运输船全部投运，可满足 15MW以上大兆瓦海工装备
运输；EMPEROR 系列重载船建造有序推进。海上安装业务取得关键进展，9 月公司和 Ulstein签署新一
代 8000 吨主吊安装船设计合同，适配 15–30MW超大单桩吊装，填补全球装备缺口。
今年以来新签造船订单超百亿，2028 年进入交付高峰。今年以来，公司外部造船订单保持高景气度，年
初以来新签造船订单超 100 亿元。根据公司公告，我们预计 2027-2029 年公司外部船舶交付量分别为
2/7/14 艘，2028 年开始进入交付高峰。
风险提示：欧洲海风开发不及预期；贸易争端加剧；行业竞争加剧。
投资建议：下调盈利预测，维持 “优于大市”评级。
考虑到汇率、海外订单交付节奏等因素，下调盈利预测。我们预计公司 2026-2028 年实现归母净利润
10.40/14.00/21.27 亿元（原预测值为 14.8/21.1/28.6亿元），当前股价对应 PE分别为 22/17/11倍，
维持“优于大市”评级。
证券分析师： 王蔚祺（S0980520080003）、王晓声（S0980523050002）
 金盘科技(688676.SH) 财报点评:业务稳健增长，海外和数据中心订单高增
前三季度营收利润稳健增长，汇兑拖累业绩增速。前三季度公司实现营收 61.04 亿元，同比增长 17.52%；
归母净利润 5.44 亿元，同比增长 12.02%；扣非净利润 5.19 亿元，同比增长 13.79%。受人民币升值影
响，前三季度财务费用 1.43亿元，同比增加 1.11亿元。
海外和数据中心收入持续高增，国内和其他行业收入承压。前三季度公司实现国内营业收入 35.90 亿元，
与上年同期基本持平；海外营业收入 25.14 亿元，同比增长 58.1%，海外收入占比达 41.2%。分行业看，
第三季度数据中心领域实现营业收入 11.33 亿元，同比增长 179.4%；其他行业实现营业收入 14.16 亿元，
同比下降 13.4%。

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海外新增订单同比+297%，占比提升至 55%。前三季度公司累计新签销售订单 111.18 亿元，同比增长
82.3%，其中海外新签订单 61.49 亿元，同比增长 296.5%，占比 55.3%。分业务领域来看，第三季度数
据中心领域新签订单 18.09亿元，同比增长 1609.3%；其他行业新签订单 18.20亿元，同比增长 15.8%。
持续完善 AIDC供电产品布局，SST研发取得新进展。公司持续拓展 AIDC供电产品矩阵，产品涵盖干式
变压器、中低压开关柜、数据中心电源模块、电力方舱等，已与国内众多云厂商及数据中心服务商建立
合作。公司已完成 10kV/2.4MW 固态变压器样机的设计与生产，适配北美 13.8kV电网的 SST样机于 2026
年上半年完成厂内测试并发往海外测试。
持续深化海外业务布局，高电压等级液浸式变压器实现批量交付。公司持续完善全球生产基地布局，2026
年上半年美国弗吉尼亚州威斯维尔新生产基地正式投产。公司345kV液浸式变压器已实现海外批量发货，
首台于 2026 年 6 月成功送电，80MVA定制化液浸式变压器已成功投运欧洲市场。
风险提示：海外市场开拓不及预期；贸易争端加剧；行业竞争加剧。
投资建议：考虑到汇兑、交付节奏等因素，我们下调 26-28 年盈利预测，预计公司 2026-2028 年归母净
利润为 7.64/12.71/17.60 亿元（原预测为 7.84/14.34/18.47亿元），同比+16%/+66%/+39%，当前股价
对应 PE 分别为 29/18/13倍，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 王蔚祺（S0980520080003）、王晓声（S0980523050002）
 良信股份(002706.SZ) 财报点评:三季度业绩同比增长，持续深化数据中心和海外布局
前三季度营收同比增长 11.4%，原材料涨价及费用增加致利润承压。前三季度公司实现营收 39.06 亿元，
同比增长 11.39%；归母净利润 2.45亿元，同比下降 19.49%；扣非净利润 1.99亿元，同比下降 27.57%。
前三季度公司毛利率 27.61%，同比下降 2.83pct.，主要受金属原材料涨价影响；净利率 6.21%，同比下
降 2.60pct.。前三季度研发费用、管理费用、财务费用分别同比增加 0.40/0.38/0.13 亿元，其中财务
费用增加主要系汇兑损失所致。
第三季度营收同比增长 16.6%，净利润同比增长 57.4%。第三季度公司实现营收 13.67 亿元，同比增长
16.58%，环比下降 2.42%；归母净利润 0.91 亿元，同比增长 57.41%，环比下降 6.79%；扣非净利润 0.63
亿元，同比增长 22.96%，环比下降 30.31%。第三季度毛利率 27.80%，同比下降 0.34pct.；净利率 6.50%，
同比提升 1.39pct.。
上半年超 50 个产品规格取得 UL 认证。公司持续拓展海外算力中心及新能源市场，截至 2026 年上半年
已获得 UL证书的产品规格超过 50 个，产品类型覆盖大电流框架断路器、微型断路器、隔离开关等。公
司加强美国本地化团队建设，积极拓展海外客户，部分产品已进入商业化阶段。
固态断路器加快客户验证，适配未来 AIDC高压直流供电需求。公司于 2026年光伏展推出 63A、250A、
630A壳架纯固态及混合式固态断路器，已完成重点客户送样，并结合 SST 应用场景开展联合测试及性能
验证，多项客户示范工程完成系统联调。此外，公司完成 600A、800A 算力专用直流接触器定制化研发
并实现送样，持续完善 AIDC、储能等新兴领域产品布局。英伟达计划自 2027年推动 800VDC架构应用，
固态断路器凭借快速故障切断能力，有望受益于高压直流配电保护需求增长。
风险提示：公司海外业务开拓不及预期；新产品应用落地节奏不及预期；原材料价格上涨。
投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。我们预计公司 2026-2028 年实现归母净利润
2.99/4.41/7.95 亿元，当前股价对应 PE分别为 31/21/12倍，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 王蔚祺（S0980520080003）、王晓声（S0980523050002）
 鼎阳科技(688112.SH) 财报点评:业绩同比增长 80%，高端化战略成效显著
2026Q3 归母净利润增长 80.36%。公司 2026 年前三季度实现营业收入 5.73亿元，同比增长 32.86%；归
母净利润 1.54亿元，同比增长 38.27%；扣非归母净利润 1.48 亿元，同比增长 35.19%。2026年前三季
度毛利率/净利率分别为 63.04%/26.86%，同比分别+1.91/+1.05 个 pct，主要得益于高端产品收入占比
持续抬升，带动产品结构不断优化。单季度来看，2026Q3 实现营业收入 2.16亿元，同比增长 41.17%；

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归母净利润 0.62 亿元，同比增长 80.36%；扣非归母净利润 0.59 亿元，同比增长 72.87%，单季度营收
和归母净利润继续创新高。2026Q3单季度毛利率/净利率分别为 61.63%/28.85%，同比分别-1.46/+6.27
个 pct。
高端化战略成效持续巩固，核心高端产品表现优异。2026前三季度高端产品销售收入同比增长 67.96%，
高/中/低端产品收入占比分别为 40%/44%/16%，高端产品占比同比提升 10 个百分点。销售单价
 3 万元/5 万元以上产品销售额同比分别+ 61.07%/+73.50%，印证市场对公司高
端产品品质的认可与品牌力的不断增强。26Q3 单季度高分辨率数字示波器持续放量，境内营收同/环比
分别+ 51.68%/+ 10.26%；SNA6000A 系列矢量网络分析仪、SMM3000X 系列源表以及
 SPD4000X 系列电源等产品受益于高速通信数据中心建设的测试需求持续释放，Q3单季度合
计收入同/环比分别+ 507.03%/+ 60.60%。
期间费用效费比不断优化。2026 年前三季度公司研发费用 1.13 亿元，同比增长 16.00%，
研发费用率 19.63%，研发投入持续加码；销售费用率/管理费用率分别为 12.83%/2.40%，同比分
别-2.58/-1.00 个 pct，销售效率提升、管理效能持续优化，费用规模摊薄效应明显，费用投入产出比
不断优化。
投资建议：电子测量仪器行业空间大、增长稳，国产品牌在产业升级及自主可控下快速崛起。公司是国
内通用电子测量仪器龙头，高性能产品契合下游电子、汽车等行业高质量发展诉求，高端化战略卓有成
效，带动公司盈利能力不断提升。考虑到公司高端化战略卓有成效，持续兑现业绩，我们维持 2026 年
归母净利润预测 2.12 亿元不变，小幅上调公司 2027-2028 归母净利润预测至 2.92/4.00 亿元（前值
2.77/3.45 亿元），对应 PE为 49/36/26倍，维持“优于大市”评级。
风险提示：新产品拓展不及预期；国产替代不及预期；中美贸易摩擦风险；股东减持风险。
证券分析师： 吴双（S0980519120001）
联系人： 张洪宇
 国电电力(600795.SH) 财报点评:业绩受电价和煤价双向挤压，电价回暖信号显现明年
业绩有望修复
前三季度盈利承压，归母净利润同比下降 41.55%。2026年前三季度，公司实现营业收入 1243.55 亿元，
同比下降 0.68%；归母净利润 39.61亿元，同比下降 41.55%。公司本期利润下降主要系售电单价下降、
燃料成本上升及联营企业投资收益减少所致。单三季度公司实现营业收入 453.26 亿元，同比下降 4.68%、
环比增长 13.71%；归母净利润 9.47亿元，同比下降 69.34%、环比下降 41.38%。
水电带动累计电量增长，综合上网电价下降。前三季度公司发电量 3602.57亿千瓦时，同比增长 3.15%；
上网电量 3425.94 亿千瓦时，同比增长 3.15%；综合平均上网电价 380.30 元/兆瓦时，同比下降 15.72
元/兆瓦时。前三季度水电上网电量同比增长 10.30%，主要受来水改善和新增装机影响。单三季度水电
上网电量 264.85 亿千瓦时，同比增长 19.09%；火电发电空间受到一定挤压，上网电量 971.85 亿千瓦时，
同比减少 5.73%；风电上网电量 42.18 亿千瓦时，同比增长 1.36%；光伏上网电量 68.34 亿千瓦时，同
比下降 0.14%。
启动资产注入，打开成长空间。公司 8 月 20 日公告拟启动收购控股股东部分资产，涉及在运控股装机
约 32万千瓦、在建及拟建控股装机 1354万千瓦，其中在建及拟建火电 734万千瓦、水电 620万千瓦。
交易拟由公司及大渡河公司以现金收购相关股权。
风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，政策不及预期。
投资建议：调整盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到上网电价下降、煤价上升及投资收益等因素
导致业绩有所承压，同时当前广东、江苏等省份出现电价反转信号，2027年电价有望回升，公司盈利水
平有望修复，预计 2026-2028 年公司归母净利润 46.9/75.1/84.6亿元（原为 61.1/72.5/82.0 亿元），
同比增速-35%/60%/13%，对应当前股价 PE为 20/12/11X，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 黄秀杰（S0980521060002）、刘汉轩（S0980524120001）、崔佳诚（S0980525070002）

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 杭州银行(600926.SH) 财报点评:营收持续改善，资产质量优质
业绩韧性强。2026 年前三季度实现营收 304.7 亿元，同比增长 5.5%；实现归母净利润 174.4 亿元，同
比增长 9.8%。其中，第三季度营收和归母净利润同比分别增长 7.2%和 9.5%。
营收增速环比提升主要来自于三季度其他非息收入的高增。前三季度净利息收入同比增长 14.7%，第三
季度同比增长 6.2%，预计净息差出现了小幅下行。上半年受益于高息存款到期重定价，净息差同比提升
4bps至 1.39%。但下半年伴随高息到期存款规模下降，负债成本改善幅度下行，因此净息差环比预计出
现了小幅回落。前三季度公司手续费净收入同比增长 4.6%，第三季度同比下降 24.2%，受信用卡交易疲
软、资本市场表现欠佳等因素拖累。前三季度其他非息收入同比下降 28%，第三季度同比大增 52.4%，
主要受益债市利率趋势下行。
对公信贷延续高增，零售规模持续下降。2026 年 9 月末，公司资产总额 2.53 万亿元，存款总额 1.53
万亿元，贷款总额 1.17万亿元，较年初分别增长 7.09%、6.03%%和 9.42%；期末贷款总额占资产总额的
46.35%，较年初提升了 1.0个百分点。期末对公信贷余额 0.89万亿元，较年初增长 15.9%，受益于区域
经济环境和公司治理水平，对公贷款投放强劲；零售信贷余额 0.28万亿元，较年初下降 7.2%，零售信
贷需求疲软行业整体承压。
资产质量优质，拨备覆盖率高位。公司不良率已连续多个季度稳定在 0.76%的水平；期末关注率 0.50%，
较年初下降 2bps，不良率和关注率都处在低位，资产质量优质。因此，在营收有所承压的环境下，公司
降低了拨备计提力度，前三季度资产减值损失同比下降 41.9%。期末拨备覆盖率 471%，较年初下降约 31
个百分点，较 9 月末下降约 1.0个百分点。不过绝对水平处在同业前列，为业绩稳健增长提供安全垫。
投资建议：公司高成长性延续，资产质量优质。维持 2026-2028年归母净利润 213/241/271亿元预测，
对应同比增速为 12.1%/13.1%/12.3%。当前股价对应 2026-2028 年 PB值 0.82x/0.73x/0.65x，维持“优
于大市”评级。
风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。
证券分析师： 田维韦（S0980520030002）、王剑（S0980518070002）
 扬农化工(600486.SH) 财报点评:成本端优化与产品结构优化，公司三季度业绩实现同
比增长
成本端优化与产品结构优化，公司三季度业绩实现同比增长。2026年前三季度，扬农化工实现营收 91.34
亿元，同比微降 0.25%；实现归母净利润 10.56亿元，同比基本持平（+0.01%）。第三季度，公司实现
营收 25.28 亿元，同比下降 13.51%，环比下降 19.46%；归母净利 2.66 亿元，同比增长 6.48%，环比下
降 30.59%，三季度公司收入下滑而利润增长，得益于毛利率和净利率提升，单三季度销售毛利率 20.73%，
同比提升 1.12 pcts，销售净利率 10.51%，同比提升 1.97 pcts，公司成本端优化与产品结构优化效果
初见成效。
核心产品菊酯类杀虫剂价格回暖，公司市场份额提升。公司是全球拟除虫菊酯原药核心供应商，产业链
一体化优势显著。截至 2026 年 10 月 27 日，国内高效氯氰菊酯原药、联苯菊酯原药市场价格分别为
10.8/12.8 万元/吨，全年均价较 2025 年有一定提升。此外，随着辽宁优创项目 3000 吨/年功夫菊酯等
产能的逐渐爬坡，公司菊酯类杀虫剂总产能和市场份额进一步提升，龙头地位进一步巩固。
辽宁优创基地产能爬坡，开启新一轮成长周期。2025年辽宁优创生产原药达万吨，实现营业收入 14.16
亿元，净利润 6099.51万元，提前半年实现年内“投产即盈利”目标，2026 年上半年，辽宁优创实现营
业收入 9.29 亿元，净利润 6219.62万元。目前葫芦岛一期两阶段品种基本达产，二期已产出合格产品
并启动报备，二期规划聚焦自主创制药（如氟螨双醚）及先正达协同的专利期内产品 CDMO。
研产销一体化协同效应显著，农药创制药研发稳步推进。2025年公司向股东先正达集团销售额达 26.01
亿元，占年度销售总额的 21.91%，稳定的关联方销售为公司业绩提供了有力保障。在研发端，公司坚持
“研制一代、开发一代、储备一代”的战略，2025年公司两个创制品种喹菌胺与四氟苯烯菊酯获得 ISO
通用名，2026年公司的创制农药氟螨双醚正式取得国内登记证，高附加值的农药创制药有望成为公司向
全球性农化巨头迈进的重要成长点。

请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容
证券研究报告
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风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；在建项目进展不及预期等。
投资建议：维持“优于大市”评级。考虑美伊战争以来公司主要原材料价格上涨而农药原药价格低迷，
我们小 幅下调对 公司 2026-2028 年盈利 预测，预 计 2026-2028 年公司 归母净利 润分别 为
13.74/14.73/16.03 亿元（原值为 15.19/17.39/19.59亿元），EPS为 3.39/3.63/3.95 元，对应当前股
价 PE为 15.6/14.6/13.4X，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 杨林（S0980520120002）、王新航（S0980525080002）
 新和成(002001.SZ) 财报点评:营养品长协保障利润，新材料项目稳步推进
2026年前三季度公司业绩实现稳健增长。2026年前三季度，公司实现营业收入 192.31 亿元，同比增长
15.56%；实现归母净利润 58.68 亿元，同比增长 10.28%；实现扣非归母净利润 57.16 亿元，同比增长
7.17%。单季度看，第三季度公司实现营业收入 61.02 亿元，同比增长 10.12%，环比减少 10.72%；实现
归母净利润 18.57亿元，同比增长 8.13%，环比减少 14.82%。公司前三季度利润增速低于收入增速，主
要原因在于：1）营业成本同比增长 18.21%，快于营收增速，以及长协订单提前锁定价格，导致营养品、
香精香料业务毛利率有小幅下滑；2）财务费用由去年同期的-1.22 亿元增至 3.96亿元，主要系年内汇
率波动导致汇兑损失增加所致。
蛋氨酸量价齐升，维生素、香料盈利下滑。蛋氨酸业务方面，3 月以来蛋氨酸价格由年初的 17.60 元/
千克最高上涨至 4 月的 52元/千克，10月 27 日固体蛋氨酸市场价格下跌至 25 元/千克，年内涨幅收窄
至42.05%。2026年上半年公司子公司山东新和成氨基酸有限公司实现营收48.26亿元，同比增长28.41%，
净利润达 20.13 亿元，同比增长 39.94%，净利润率 41.71%，同比提升 3.44pcts。维生素业务方面，2026
年上半年主营维生素业务的子公司山东新和成精化科技有限公司实现营业收入 19.89 亿元，同比下降
4.63%，净利润 6.19亿元，同比下降 48.79%，净利润率 31.14%，同比下降 26.85pcts。香料业务方面，
2026 年上半年新和成主营香料业务的子公司山东新和成药业有限公司实现营收 21.34 亿元，同比下降
0.64%，净利润 7.06亿元，同比下降 17.04%，净利润率 33.06%，同比下降 6.54 pcts。
新材料板块加快项目布局与建设进度。天津尼龙一期计划 2027 年建成；PPS 四期 8000 吨/年项目预计
2027 年投产；HA 二期土建顺利开工。2025 年公司新材料业务实现营业收入达 21.15 亿元，同比增长
26.17%，首次突破 20亿元，营收占比提升至 9.50%。公司新材料业务致力于解决高端新材料的国产化问
题，产品需求旺盛，技术壁垒高价格相对稳定，预计后续将成为公司重要的利润增长点。
风险提示：行业竞争加剧、产品价格下降、新项目投产进度低于预期等。
投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。我们维持对公司归母净利润预测，预计公司 2026-2028
年归母净利润分别为 76.31/83.22/92.21亿元，当前股价对应 PE分别为 10.4/9.6/8.6倍，维持“优于
大市”评级。
证券分析师： 杨林（S0980520120002）、王新航（S0980525080002）
 菜百股份(605599.SH) 财报点评:三季度收入增长稳健，金价波动影响利润表现
三季度收入稳增长，金价波动影响利润率。公司三季度实现营收 54.06 亿元，同比+3.49%，在高基数和
金价下行压力下表现稳健。归母净利润 0.76 亿元，同比-59.44%，扣非归母净利润 0.93 亿元，同比
-51.18%，整体承压，主要系金价波动相关采购成本增加影响。此外，公司公布了三季度具体经营数据，
期内新增一家 91 ㎡的直营店，同时关闭一家 35.5㎡的直营店。区域上，核心的华北地区收入占比 73%，
收 入 同 比 下 滑 5.84% 。 不 过 华 东 、 华 南 、 华 中 、 西 南 地 区 收 入 分 别 同 比 增 长
38.09%/168.07%/46.06%/118.37%，侧面反映公司持续稳健拓展全国化经营版图。
金价波动影响毛利率，费用率优化。公司三季度毛利率 6.48%，同比-2.67pct，主要系金价下跌等因素
影响。销售费用率 2.39%，同比-0.13pct，管理费用率 0.36%，同比-0.11pct，费用率管控良好。前三
季度实现经营性现金流净额 10.17 亿元，同比-42.12%，主要系采购商品相关的支出同比增长所致。
风险提示：金价大幅波动；门店拓展不及预期；电商销售不及预期。
投资建议：公司作为贵金属投资品+黄金饰品双业务驱动的头部企业，短期业绩受到金价波动影响，但

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中长期在金价有望上涨情况下仍受益。此外，公司黄金饰品业务持续通过产品创新、IP 联名开发等方
式带动需求增长，这也进一步对毛利率产生利好。以及渠道端，公司稳步推进异地扩张和线上拓展也将
推动收入的持续增长。出于对短期金价的谨慎考虑，我们下调公司 2026-2028 年归母净利润至
8.86/10.51/11.90亿元（前值分别为 10.67/12.40/13.98 亿元），对应 PE 分别为 11.4/9.6/8.5倍，维
持“优于大市”评级。
证券分析师： 张峻豪（S0980517070001）、柳旭（S0980522120001）、孙乔容若（S0980523090004）
 上海家化(600315.SH) 财报点评:三季度扣非利润增长 157%，经营提效带动盈利改善
收入保持增长，扣非归母净利润同比提升。前三季度实现营收 53.61 亿元/yoy+8.06%，归母净利润 8.06
亿元/yoy+98.95%，扣非归母净利润3.76亿元/yoy+63.01%。其中2026Q3实现营收15.70亿元/yoy+5.87%，
归母净利润4.25亿元/yoy+204.80%，扣非归母净利润2467万元/yoy+157.32%。单季度非经常性损益4.01
亿元，主要来自丝芙兰股权出售收益 4.6亿。
分业务看，Q3 美妆业务实现收入 4.86 亿元/yoy+37.30%，收入占比同比提升 7.08pct 至 30.95%，成为
主 要 增 长 来 源 ； 个 护 / 创 新 / 海 外 业 务 分 别 实 现 收 入 5.87/1.48/3.49 亿 元 ， 同 比 分 别
-3.14%/-6.75%/-4.41%。个护业务受去年同期蚊虫作为媒介的传染病带来的高基数影响，海外主要受英
国、欧洲非核心品类及中东经销业务拖累，核心喂养品类仍保持增长。
分品牌看，佰草集预计 2026年品牌收入突破 10 亿元。后续围绕油、泥品类拓展，仙草泥初期转化效率
较仙草油高一倍以上，小白油预计 2027 年取得美白特证，随着产品放量及渠道、供应链效率改善，争
取 2027 年进一步减亏甚至盈利。玉泽以干敏霜、油敏霜、保湿霜为核心，品牌已实现盈利，管预计 2026
年收入突破 10亿元，后续通过青蒿次抛及防晒升级拓展产品矩阵，进一步贡献利润。六神 Q3受去年同
期疫情高基数影响增长放缓，但前三季度驱蚊蛋/香氛沐浴露分别增长 80%/100%以上，2027 年继续升级
驱蚊产品，加大小六神及沐浴露投入。美加净调整效果逐步体现，预计 Q4线上收入增长 25%以上，争取
全年品牌收入实现双位数增长并贡献正向利润。
毛利率继续上行，管理费用率明显下降。2026Q3 公司毛利率为 62.82%/yoy+1.35pct，主要得益于高毛
利美妆及新品占比提升、价盘管控和供应链提效。销售/管理/研发费用率分别为 51.06%/7.64%/3.25%，
同比分别+1.17/-2.75/+0.30pct，毛销差同比提升 0.18pct。单渠道运营效率有所改善，但品牌投入增
加、抖音等较高费率渠道占比提升，带动整体销售费用率上行；组织精简及收入规模扩大共同推动管理
费用率下降。
风险提示：宏观环境风险，销售不及预期，行业竞争加剧，股东减持风险。
投资建议：公司核心品牌调整成效逐步体现，三季度美妆业务保持较快增长，同时，高毛利美妆品类占
比提升、供应链降本及组织效率改善，推动盈利水平提升。随着玉泽盈利贡献增加、佰草集经营效率改
善，以及新品销售规模扩大，公司主业盈利水平有望持续提升。考虑到公司今年有丝芙兰股权出售收益，
我们上调今年并维持明后年归母净利润至 8.19/4.85/5.65（原值为 3.92/4.85/5.65)亿，对应 PE 为
15/25/21倍，维持“优于大市”评级。
证券分析师： 张峻豪（S0980517070001）、孙乔容若（S0980523090004）、柳旭（S0980522120001）
金融工程
 金融工程定期报告:金融工程季度报告-科技板块配置有所回落，医药行业获明显加仓
——公募基金 2026 年三季报分析
基金仓位监控
普通股票型基金仓位中位数为 90.59%，偏股混合型基金仓位中位数为 89.06%，与上一季度相比略有下
降，普通股票型基金仓位处在历史 65.67%分位点，偏股混合型基金仓位处在历史 70.15%分位点。
普通股票型和偏股混合型基金港股仓位均值分别为 9.98%和 12.27%，较上一季度分别上升了 0.72%和

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证券研究报告
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1.29%。普通股票型配置港股基金数量为 245只，偏股混合型配置港股基金数量为 1782 只，普通股票型
以及偏股混合型基金中配置港股的基金数量占比为 57.24%。
基金持股集中度监控
基金重仓股占权益配置比重为 55.71%，上一期为 57.88%，集中度有所下降；另一方面，基金持股数量
在 2026 年三季度较上一季度上升，基金经理总体持股数量为 2495只。
板块配置监控
2026年三季报中披露的主板配置权重为 44.29%、创业板配置权重为 24.64%、科创板配置权重为 20.18%，
港股配置权重为 10.90%。其中，主板和港股配置权重有所回升，分别增加了 4.16%和 2.23%，而创业板
和科创板配置权重有所下降，分别减少了 2.93%和 3.47%。
在 2026 年三季度内，科技板块配置减仓较多，减少了 10.20%，而医药板块配置加仓较多，增加了 4.25%。
行业配置监控
2026年三季报中披露配置权重最高的三个行业为电子、通信、医药，配置的权重分别为 34.40%、15.39%
以及 9.77%。主动加仓最多的三个行业为医药、银行、煤炭，分别加仓了 1.96%、0.52%以及 0.44%，与
此同时电子、电力设备及新能源、基础化工行业主动减仓最多，分别减仓了 2.77%、0.90%以及 0.68%。
个股配置监控
绝对市值配置最高的三只股票为中际旭创、新易盛、药明康德，其配置绝对市值分别为 944、861 以及
438 亿元。主动加仓最多的三只股票为药明康德、天孚通信、药明生物，而主动减仓最多的三只股票为
兆易创新、中际旭创、寒武纪。
绩优基金与百亿基金行业配置监控
绩优基金配置最高的三个行业分别为医药、银行、煤炭，配置权重分别为 58.06%、10.63%、6.74%。
百亿规模基金配置最高的三个行业为电子、通信、医药，配置权重分别为 45.91%、20.85%、9.73%。
风险提示：本报告基于客观数据统计，不构成投资建议。
证券分析师： 张欣慰（S0980520060001）、陈梦琪（S0980524070009）
 金融工程日报:沪指高开低走，银行板块逆市走强
市场表现：20261027大部分指数处于下跌状态，规模指数中上证 50 指数表现较好，板块指数中上证综
指表现较好，风格指数中沪深 300价值指数表现较好。银行、交通运输、煤炭、食品饮料、有色金属行
业表现较好，国防军工、电子、计算机、医药、通信行业表现较差。银行精选、港口精选、航运精选、
央企银行、中国铁总等概念表现较好，半导体设备、PVC地板、炒股软件、网络安全、动物保健精选等
概念表现较差。
市场情绪：20261027收盘时有 44 只股票涨停，有 28 只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为 1.26%，
昨日跌停股票今日收盘收益为-4.91%。今日封板率 59%，较前日下降 8%，连板率 22%，较前日提升 3%。
市场资金流向：截至 20261026 两融余额为 24262 亿元，其中融资余额 23971亿元，融券余额 291 亿元。
两融余额占流通市值比重为 2.7%，两融交易占市场成交额比重为 7.9%。
折溢价：20261026当日 ETF溢价较多的是软件 ETF银华，ETF折价较多的是中证 2000ETF汇添富。近半
年以来大宗交易日均成交金额达到 18 亿元，20261026当日大宗交易成交金额为 6 亿元，近半年以来平
均折价率 5.50%，当日折价率为 3.13%。近一年以来上证 50、沪深 300、中证 500、中证 1000股指期货
主力合约的年化贴水率中位数分别为 4.58%、7.28%、9.43%、10.81%，当日上证 50 股指期货主力合约年
化贴水率为 9.00%，处于近一年来 20%分位点，当日沪深 300 股指期货主力合约年化贴水率为 9.48%，处
于近一年来 21%分位点；当日中证 500 股指期货主力合约年化贴水率为 10.49%，处于近一年来 40%分位
点；当日中证 1000股指期货主力合约年化贴水率为 9.01%，处于近一年来 65%分位点。
机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是普洛药业、鱼跃医疗、迈普医学、尚品宅配、焦点
科技、好太太、深南电路、永艺股份等，普洛药业被 195家机构调研。20261027 披露龙虎榜数据中，机
构专用席位净流入前十的股票是天娱数科、世纪恒通、洛轴股份、郑中设计、阳光乳业、慈文传媒、中

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塑股份、襄阳轴承、寒锐钴业、百洋股份等，机构专用席位净流出前十的股票是华正新材、燕京啤酒、
皇台酒业、东方材料、海正生材、晶华新材、华瓷股份、科瑞思、胜通能源、正裕工业等。陆股通净流
入前十的股票是金健米业、洛轴股份、襄阳轴承、大洋电机、寒锐钴业、晶华新材、宏明电子、国芳集
团、豪恩汽电、秦安股份等，陆股通净流出前十的股票是多伦科技、海洋王、燕京啤酒、众生药业、申
达股份、胜通能源、茂业商业、天娱数科、万马科技、横河精密等。
风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。
证券分析师： 张欣慰（S0980520060001）、李子靖（S0980526070001）

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【市场数据】
商品期货
商品 收盘价 涨跌幅 商品 收盘价 涨跌幅
黄金 867.64 0.66 ICE 布伦特原油 113.88 -1.66
白银 13070.00 0.87 铜 109840.00 0.45
铝 23785.00 0.18 铅 16400.00 0.15
豆一 5344.00 -0.22 锌 25860.00 0.29
豆粕 3131.00 -0.12 镍 117650.00 -0.35
玉米 2184.00 0.27 锡 388040.00 0.25
螺纹钢 3049.00 -0.55 SR611 5098.00 0.09
本月国内重要信息披露
公布日期 项目 本期数据 上期数据 上年同期数据 发布主体
2026/09/30 09 月 PPI(%) 6.5 5.0 -2.4 PPI
2026/09/30 09 月 CPI(%) 100.2 100.4 100.9 国家统计局
2026/09/30 09 月狭义货币(M1)同比(%) 0.03 0.04 0.07 中国人民银行
2026/09/30 09 月狭义货币(M2)同比(%) 0.07 0.07 0.08 中国人民银行
2026/09/30 09 月贸易顺差总额(百万美元) 133532.08 118752.74 90249.2 国家商务部
2026/09/30 09 月固定资产投资累计同比(%) -0.07 0.01 -0.0 国家统计局
2026/09/30 09 月工业增加值(%) 0.05 0.05 0.06 国家信息中心
2026/09/30 09 月社会消费品零售总额_同比(%) -0.07 -0.07 -0.0 国家统计局
近期非流通股解禁明细
代码 简称 本次解禁数量(万股) 流通股股本(万股) 流通股增加% 上市日期
300547.SZ 川环科技 4027.31 21690.61 100.00 2026-09-30
601658.SH 邮储银行 540540.54 7252780.06 100.00 2026-03-25
002673.SZ 西部证券 36038.70 446958.17 100.00 2026-01-19
002936.SZ 郑州银行 27150.00 633182.94 73.69 2025-11-27
601990.SH 南京证券 2657.21 368636.10 100.00 2025-11-06
002736.SZ 国信证券 47358.75 961242.93 100.00 2025-08-14
600369.SH 西南证券 33000.00 664510.91 100.00 2025-07-22
600490.SH 鹏欣资源 22026.56 221288.70 100.00 2025-06-12
600967.SH 内蒙一机 412.50 170338.18 82.58 2025-06-03
601226.SH 华电重工 408.34 116701.00 100.00 2025-06-02
002142.SZ 宁波银行 7581.90 659965.10 95.06 2025-05-16
688232.SH 新点软件 15651.92 33000.00 100.00 2025-05-16
301093.SZ 华兰股份 3782.78 13466.66 100.00 2025-04-30
688257.SH 新锐股份 2460.70 9280.00 100.00 2025-04-28
688553.SH 汇宇制药-W 11406.67 42360.00 100.00 2025-04-28
301088.SZ 戎美股份 16800.00 22800.00 100.00 2025-04-28
301091.SZ 深城交 8400.00 16000.00 100.00 2025-04-28
688211.SH 中科微至 6660.00 13160.86 100.00 2025-04-28

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688739.SH 成大生物 22766.37 41645.00 100.00 2025-04-28
688255.SH 凯尔达 2837.71 7841.46 100.00 2025-04-25
600926.SH 杭州银行 50408.30 586039.74 87.83 2025-04-24
301087.SZ 可孚医疗 8676.57 16000.00 100.00 2025-04-24
601009.SH 南京银行 113110.82 1000701.69 100.00 2025-04-23
688737.SH 中自科技 3197.51 8603.49 100.00 2025-04-22
301086.SZ 鸿富瀚 3833.55 6000.00 100.00 2025-04-21
001218.SZ 丽臣实业 3072.00 8999.55 100.00 2025-04-14
301077.SZ 星华反光 3856.49 6000.00 100.00 2025-03-31
301061.SZ 匠心家居 6000.00 8000.00 100.00 2025-03-13
000625.SZ 长安汽车 2590.64 632214.29 45.92 2025-03-05
300844.SZ 山水比德 2525.00 4040.00 100.00 2025-02-13
301024.SZ 霍普股份 2880.00 4239.00 100.00 2025-01-28
601921.SH 浙版传媒 180000.02 222222.22 100.00 2025-01-23
001209.SZ 洪兴股份 6497.49 9394.48 100.00 2025-01-22
002059.SZ 云南旅游 6857.37 101243.48 100.00 2025-01-16
002187.SZ 广百股份 18692.79 61761.91 100.00 2025-01-06
605287.SH 德才股份 2865.13 10000.00 100.00 2025-01-06
600679.SH 上海凤凰 550.77 34369.42 100.00 2024-12-23
688032.SH 不适用 1985.72 4000.00 100.00 2024-12-20
301096.SZ 不适用 3960.00 10816.66 100.00 2024-12-20
000546.SZ 金圆股份 6613.75 78048.26 99.54 2024-12-20
全球证券市场统计
股票市场指数
简称 最新收盘价 1 日
涨跌幅(%)
1 周
涨跌幅(%)
1 个月
涨跌幅(%)
3 个月
涨跌幅(%)
12个月
涨跌幅(%)
30 天
波动率(%)
道琼斯工业平均指数 52475.10 0.186214 85.36 85.36 85.36 85.36 53.06
德国 DAX 指数 25704.02 0.442542 101.80 1.29 0.94 5.87 58.40
法 CAC40 指数 7886.96 -0.002282 -0.43 -2.37 -6.76 -4.01 52.69
恒生指数 23094.83 0.232235 -2.35 -6.28 -8.75 -12.34 71.00
沪深 300 指数 4083.87 0.847500 -0.68 -5.91 -10.62 -12.96 64.85
美国 SP500 指数 7743.97 0.276836 -0.17 0.78 4.24 12.37 58.48
纳斯达克综合指数 26549.85 0.272077 -0.57 -1.00 6.72 11.42 64.14
日经 225 指数 63954.19 1.083986 -1.03 -2.91 2.54 27.35 不适用
沪深港通资金流入流出 Top10
A股资金流入流出前十
排序 代码 简称 价格(RMB) 涨跌幅(%) 流入资金
(RMB,万元) 代码 简称 价格(RMB) 涨跌幅(%) 流出资金
(RMB,万元)
1 300308.SZ 中际旭创 636.3000 10.2773 无数据 002384.SZ 东山精密 104.6000 3.4722 无数据
2 002384.SZ 东山精密 104.6000 3.4722 无数据 300308.SZ 中际旭创 636.3000 10.2773 无数据
3 688008.SH 澜起科技 174.7000 6.2006 无数据 688008.SH 澜起科技 174.7000 6.2006 无数据
4 002463.SZ 沪电股份 104.5700 5.4133 无数据 002463.SZ 沪电股份 104.5700 5.4133 无数据
5 300124.SZ 汇川技术 56.1600 5.3461 无数据 300124.SZ 汇川技术 56.1600 5.3461 无数据
6 300223.SZ 君正股份 111.9800 18.3721 无数据 300223.SZ 君正股份 111.9800 18.3721 无数据
7 600036.SH 招商银行 42.1300 -2.0005 无数据 600036.SH 招商银行 42.1300 -2.0005 无数据
8 603259.SH 药明康德 142.4000 0.6503 无数据 603986.SH 兆易创新 289.8800 7.7701 无数据

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9 000858.SZ 五粮液 72.4000 -3.9533 无数据 000858.SZ 五粮液 72.4000 -3.9533 无数据
10 688256.SH 寒武纪 958.0000 4.9311 无数据 688256.SH 寒武纪 958.0000 4.9311 无数据
港股资金流入流出前十
排序 代码 简称 价格(HKD) 涨跌幅(%) 流入资金
(HKD,万元) 代码 简称 价格(HKD) 涨跌幅(%) 流出资金
(HKD,万元)
1 1548.HK 金斯瑞生物科
技 36.7000 0.11212121 33807.61 2513.HK 智谱 571.5000 0.03814714 127698.48
2 6681.HK 脑动极光-B 1.8200 0.52301255 50008.61 6869.HK 长飞光纤光缆 111.6000 0.07618129 119936.19
3 6681.HK 富康汇理八零
四 A 1.8200 0.52301255 50008.61 0981.HK 中芯国际 47.8000 0.05425673 104495.18
4 1888.HK 建滔积层板 40.3000 0.08275121 71263.95 0700.HK 腾讯控股 387.6000 0.00623053 102142.48
5 0883.HK 中国海洋石油 24.0200 -0.00743802 80827.09 0100.HK 白马户外媒体
(退市) 180.2000 0.04645761 102030.68
6 6869.HK 长飞光纤光缆 111.6000 0.07618129 91117.45 0100.HK MINIMAX-W 180.2000 0.04645761 102030.68
7 0700.HK 腾讯控股 387.6000 0.00623053 102295.92 1888.HK 建滔积层板 40.3000 0.08275121 85805.34
8 3308.HK 中际旭创 785.0000 0.08275862 109355.40 9992.HK 泡泡玛特 130.7000 -0.00984848 85054.45
9 3308.HK 金鹰商贸集团 785.0000 0.08275862 109355.40 3308.HK 中际旭创 785.0000 0.08275862 74918.06
10 0100.HK 白马户外媒体
(退市) 180.2000 0.04645761 115335.09 3308.HK 金鹰商贸集团 785.0000 0.08275862 74918.06
11 0100.HK MINIMAX-W 180.2000 0.04645761 115335.09 6681.HK 脑动极光-B 1.8200 0.52301255 50780.54
12 0981.HK 中芯国际 47.8000 0.05425673 157825.61 6681.HK 富康汇理八零
四 A 1.8200 0.52301255 50780.54
13 2513.HK 智谱 571.5000 0.03814714 183161.32 0883.HK 中国海洋石油 24.0200 -0.00743802 32079.37

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投资评级标准 类别 级别 说明
报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评
级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报
告发布日后6到 12个月内的相对市场表现，也即报
告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）
相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基
准。A股市场以沪深 300指数（000300.SH）作为基
准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；
香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场
以标普 500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数
（IXIC.GI）为基准。
股票
投资评级
优于大市 股价表现优于市场代表性指数 10%以上
中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市 股价表现弱于市场代表性指数 10%以上
无评级 股价与市场代表性指数相比无明确观点
行业
投资评级
优于大市 行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上
中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市 行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上
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发布证券研究报告是证券投资咨询业务的一种基本形式，指证券公司、证券投资咨询机构对证券及证券
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