核心结论：①年初以来AI 相关板块领涨，传统板块明显跑输，4 月反弹行情中结构分化愈加明显。②综

核心结论：①年初以来AI 相关板块领涨，传统板块明显跑输，4 月反弹行情中结构分化愈加明显。②综
合持仓结构、交易热度、超额轮动三大视角看，目前AI 硬件、电新拥挤度较高但或尚未达到极致，AI应用、资源品热度回落至适中水平，消费地产热度仍偏冷。③市场震荡向上趋势不改，结构上结合行业拥挤度均衡配置，重视科技成长主线、战略资源、以及白酒地产。近期各行业表现分化较大，“光电”领涨，传统价值表现不佳。为研究各行业当前的拥挤度到了何种程度，我们在下文将分别从持仓结构、交易热度、超额收益三个视角分别来对比分析。持仓结构方面，通信、电新拥挤度较高但未达到极致，消费、地产等热度较低。26Q1 基金重仓股明细正式披露，26Q1 基金重仓股行业持仓市值占比较大的主要为通信、电力设备等；电子、有色金属占比较25Q4 环比已明显回落，但仍处历史高位水平；食品饮料、房地产、医药生物等行业占比仍在低位波动。当前持仓集中度和基金抱团现象均不明显，基金持仓拥挤度或未达到极致。一看持仓占比较高行业的集中度，电力设备、通信等行业距离单一行业持仓临界值20%仍有一定距离。二看基金抱团现象，26Q1 约有12 个二级行业超配比例明显增加，数量处13 年以来46%的中位水平，可见抱团现象并不明显。交易热度方面，CPO 板块拥挤度提升至历史高位，资源品、消费等拥挤度有所下行。我们综合考虑各行业换手率、成交额占比与自由流通市值占比的比值、估值这三个指标所处05 年以来历史分位水平，综合衡量行业交易热度情况。一方面，热度较高的行业中，以CPO 为代表的通信设备、元件持续提升，计算机、资源品高位回落。另一方面，消费、非银等行业热度仍偏冷。超额收益方面，通信、电新等行业已转向超涨，消费、地产非银等板块已超跌。历史上当一个行业大幅跑赢大盘后，热度短期可能已达高位水平，其超额收益容易阶段性趋于收敛，我们采用各行业在RRG 图中所处的位置来比较各个行业在长短期维度下相对大盘的走势。一方面，通信、电新等行业于近期已从过渡区转向超涨区；另一方面，部分消费、地产非银、传媒计算机于近期转向超跌。短期市场震荡向上趋势不改，结构上行业配置应适当均衡。往后看，尽管因地缘冲突反复和业绩披露期到来，市场短期或以震荡为主，但在海内外积极因素推动下，市场震荡向上趋势不改。一方面，外部环境整体趋于缓和，叠加5 月中旬中美领导人会晤有望就部分核心领域进一步强化共识，有望推动市场风偏回升。另一方面，一季度财政支出正靠前发力，国内稳增长政策发力正推动基本面改善。结构上，伴随着风险偏好修复，产业趋势向上的科技成长等高景气主线弹性更大。另外，重视安全考量下的战略资源品、以及白酒地产相关板块。风险提示：地缘局势恶化超预期、国内经济修复出现波动。吴信坤（S0980525120001）、余培仪（S0980526010001）策略周报:国内低碳政策持续落地中——每周海内外重要政策跟踪国内宏观：4 月17 日，国新办发布会介绍，我国将制定2026 年至2030 年扩大内需战略实施方案，加紧编制新型工业化、数字中国、未来产业、扩大消费、人口发展、新型能源体系等专项规划。今年将重点在“人工智能”基础设施、城市更新、国家水网、新型能源体系等领域，开展一系列扩大有效投资行动。4 月20 日，国家发改委主任郑栅洁撰文强调提升国家经济安全保障能力，并主持召开民营企业座谈会。4 月21 日，国务院印发《关于推进服务业扩能提质的意见》，提出到2030 年服务业总规模迈上100万亿元台阶；同日，国内成品油价格迎年内首次下调，工信部介绍一季度工业和信息化发展情况并部署5G、6G、算力和工业互联网工作。4 月22 日，中办、国办印发《关于更高水平更高质量做好节能降碳工作的意见》，共青团中央等15 部门印发《关于深化青年发展型城市建设助力建设现代化人民城市的意见》。4 月23 日，商务部、市场监管总局印发《服务贸易标准化工作行动计划（2026—2030 年）》，中办、国办印发《碳达峰碳中和综合评价考核办法》，工信部组织开展2026 年度工业节能降碳诊断服务工作。产业政策：4 月17 日，工信部、国家发改委等五部门印发《工业产品绿色设计指南（2026 年版）》，聚焦汽车、工程机械、光伏、锂电池等15 个重点行业推动源头降碳；同日，电子单证应用规定推动电子提单、电子仓单等在贸易、物流、金融领域应用，证监会修订再融资适用意见。4 月21 日，国务院部署服务业扩能提质，工信部提出推进5G 千兆光网深度覆盖、双千兆向双万兆演进，并布局6G、下一代互联网等前沿技术。4 月22 日至23 日，中办、国办连续部署节能降碳和碳达峰碳中和综合评价考核，工信部开展工业节能降碳诊断，商务部、市场监管总局推进服务贸易标准化建设。地方政策：4 月17 日，青岛出台《关于进一步完善长期护理保险制度的实施意见》，完善筹资政策、待遇保障和服务管理。4 月19 日，青岛印发《数字青岛2026 年行动方案》，围绕数智政府、数智经济、数智社会部署29 项任务。4 月22 日，广东印发《广东省加快推进人工智能全域全时全行业高水平应用行动方案》，推动人工智能赋能科学研究、农业农村、传统产业、新兴产业、服务业、治理能力和民生福祉等领域。海外政策：4 月19 日至23 日，美国与伊朗围绕霍尔木兹海峡、港口封锁、停火和后续谈判持续博弈，美军被曝使用机器人排雷，美方继续对伊朗施压并加强印度洋军事部署；4 月20 日，习近平同沙特王储兼首相穆罕默德通电话，强调霍尔木兹海峡应保持正常通行；同日，荷兰出台约10 亿欧元纾困计划应对能源价格高企；4 月23 日，特朗普称以色列与黎巴嫩停火协议将延长三周，伊朗外交部称谈判重心已从核问题转为彻底停战，俄方重申“北溪”一条支线技术上仍可对欧供气。风险提示：政策和资本市场存在不确定性。吴信坤（S0980525120001）、杨锦（S0980526020001）、刘颖（S0980526040001）策略周报:外资流入放缓，南向明显回流——4 月第3 周全球外资周观察
核心结论：①北向资金：最近一周可能小幅净流出，其中灵活型外资可能小幅净流入。②港股：稳定型
外资流出90 亿港元，灵活型外资流入143 亿港元，港股通流入234 亿港元。③亚太市场：外资本周流入日本。④美欧市场：3 月资金流入欧洲，流入美国。A 股：最近一周北向资金可能小幅净流出。最近一周（2026/4/20-2026/4/24，下同）交易日期间北向资金估算净流出3 亿元，前一周（2026/4/13-2026/4/17，下同）估算净流入72 亿元。最近一周交易日期间灵活型外资估算净流入14 亿元，前一周估算净流入65 亿元。此外，我们汇总最近一周陆股通每日前十大活跃个股，其中宁德时代（本周陆股通双向成交总金额为520 亿元，占个股当周交易金额比重的26%，下同）、中际旭创（282 亿元、11%）、新易盛（246 亿元、9%）成交较为活跃。港股：外资流入放缓，南向明显回流。根据港交所中央结算系统持股明细数据，最近一周（2026/4/15-2026/4/21）各类资金合计流入港股市场78 亿港元，其中稳定型外资流出90 亿港元，灵活型外资流入143 亿港元，港股通流入234 亿港元，中国香港或大陆本地资金流出206 亿港元。行业层面，最近一周外资流入软件服务、汽车与零配件、可选消费零售等较多，港股通流入银行、ETF、电信服务等较多。亚太市场：外资本周流入日本。在亚太市场中我们主要跟踪日本股市和印度股市。日本股市方面，截至4/13 最新一周，海外投资者当周净流入日本股市9850 亿日元，前一周流入16352 亿日元，2023 年以来累计净流入16.9 万亿日元。印度股市方面，3 月海外机构投资者流出印度股市127.2 亿美元，前一月为流入25.0 亿美元，2020 年以来累计净流出20 亿美元。美欧市场：3 月资金流入欧洲，流入美国。美国股市方面，3 月全球共同基金资金净流入美国权益市场387 亿美元，前一月流入461 亿美元，2020 年以来累计净流入8369 亿美元。欧洲股市方面，3 月全球共同基金资金净流入英、德、法权益市场分别为15.1 亿美元、-5.5 亿美元、15.1 亿美元，前一月分别为39.3 亿美元、31.9 亿美元、38.5 亿美元。风险提示：部分资金数据为估算值，与真实情况或有出入；模型存在误设和失效风险。吴信坤（S0980525120001）、余培仪（S0980526010001）总量专题（首席经济学家团队）:总量研究-图解牛市突破之路3 月23 日上证综指3794 点以来已经上涨1 个月，指数回到4100 点附近，万得全A 已经回到前期高点，但成交量离前期高点还有较大距离，投资者对行情仍存在较多疑虑，本轮牛市是否还有进一步纵深发展的空间？本报告将从图的视角来解析。风险提示：扩内需政策落地进度不及预期；地缘局势恶化超预期。荀玉根（S0980525090001）、吴信坤（S0980525120001）海外市场专题:港股市场速览-整体反弹暂告段落，HALO 表现强势股价表现：反弹暂告段落，硬科技与能源领先本周，恒生指数-0.7%（上周+1.0%），恒生综指-1.2%（上周+1.3%）。风格方面，中盘（恒生中型股-0.8%）＞大盘（恒生大型股-1.1%）＞小盘（恒生小型股-2.2%）。主要概念指数多数下跌。上涨幅度较大的主要有恒生高股息（+1.0%）；下跌幅度较大的主要有恒生生物科技（-6.0%）。国信海外选股策略组合均有所下跌。下跌幅度较大的主要有自由现金流30（-3.4%）。15 个行业上涨，14 个行业下跌，1 个基本持平。上涨的主要有：电子（+4.8%）、煤炭（+4.6%）、石油石化（+3.5%）、通信（+2.5%）、基础化工（+2.4%）；下跌的主要有：汽车（-5.0%）、钢铁（-4.7%）、医药（-4.4%）、商贸零售（-3.7%）、传媒（-3.4%）。估值水平：整体水平回落，高股息估值拉升本周，恒生指数估值（动态预期12 个月正数市盈率，后同）-0.9%至11.2x；恒生综指估值+1.0%至11.2x。主要概念指数估值多数下降。上升幅度较大的主要有恒生高股息（+2.4%至7.8x）；下降幅度较大的主要有恒生汽车（-7.2%至15.2x）。国信海外选股策略组合估值多数下降。上升幅度较大的主要有ROE 策略进攻型（+1.0%至13.5x）；下降幅度较大的主要有自由现金流30（-3.5%至11.4x）。15 个行业估值上升，13 个行业估值下降，1 个基本持平。估值上升的主要有：煤炭（+4.9%）、通信（+4.5%）、建筑（+2.6%）、电子（+2.6%）、石油石化（+2.6%）；估值下降的主要有：钢铁（-7.2%）、汽车（-6.1%）、医药（-5.1%）、传媒（-3.7%）、消费者服务（-3.5%）。业绩预期：上游与硬科技显著上修，汽车上修持续恒生指数EPS（动态预期12 个月正数EPS，后同）较上周+0.2%（上周+0.3%）；恒生综指EPS 较上周+0.2%（上周+0.5%）。主要概念指数EPS 预期均有所上修。上修幅度较大的主要有恒生汽车（+2.4%）。国信海外选股策略组合EPS 预期多数上修。上修幅度较大的主要有ROE 策略全天候型（+0.3%）；下修幅度较大的主要有ROE 策略进攻型（-3.1%）。17 个行业EPS 上修，9 个行业EPS 下修，1 个基本持平。上修的主要有：钢铁（+2.7%）、电子（+2.2%）、石油石化（+1.3%）、汽车（+1.2%）、轻工制造（+1.2%）；下修的主要有：通信（-1.9%）、建筑（-1.8%）、计算机（-1.6%）、交通运输（-0.8%）、建材（-0.4%）。风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。王学恒（S0980514030002）、张熙（S0980522040001）海外市场专题:美股市场速览-整体反弹放缓，资金集中流向半导体价格走势：大盘反弹减速，半导体与能源表现强势本周，标普500 指数+0.5%（上周+4.5%），纳斯达克综指+1.5%（上周+6.8%）。风格：大盘成长（罗素1000 成长+0.6%）＞小盘成长（罗素2000 成长+0.5%）＞小盘价值（罗素2000价值+0.3%）＞大盘价值（罗素1000 价值+0.2%）。10 个行业上涨，14 个行业下跌。上涨的主要有：半导体产品与设备（+6.5%）、能源（+3.3%）、零售业（+3.1%）、食品饮料与烟草（+1.5%）、技术硬件与设备（+1.4%）；下跌的主要有：汽车与汽车零部件（-5.8%）、制药生物科技和生命科学（-4.4%）、消费者服务（-3.6%）、电信业务（-2.4%）、耐用消费品与服装（-2.1%）。资金流向：整体减速流入，集中流向半导体本周，标普500 成分股估算资金流（涨跌额x 成交量）为+98.6（亿美元，下同），上周为+305.1，近4 周为+754.3，近13 周为+11.2。10 个行业资金流入，14 个行业资金流出。资金流入的主要有：半导体产品与设备（+157.8）、技术硬件与设备（+14.9）、能源（+5.8）、医疗保健设备与服务（+5.0）、零售业（+3.5）；资金流出的主要有：软件与服务（-26.1）、汽车与汽车零部件（-19.3）、媒体与娱乐（-12.9）、制药生物科技和生命科学（-9.9）、综合金融（-8.2）。盈利预测：整体持续快速上修，工业与能源领先本周，标普500 成分股动态未来12 个月EPS 预期+0.7%，上周+0.7%。22 个行业盈利预期上升，1 个行业盈利预期下降，1 个基本持平。上修的主要有：资本品（+2.7%）、能源（+2.1%）、半导体产品与设备（+1.6%）、材料（+1.2%）、医疗保健设备与服务（+0.9%）；下修的主要有：家庭与个人用品（-1.2%）。风险提示：经济基本面的不确定性，国际政治局势的不确定性，美国财政政策的不确定性，美联储货币政策的不确定性。王学恒（S0980514030002）、张熙（S0980522040001）行业与公司食品饮料行业专题:食品饮料行业2026 年一季度基金持仓分析-食品饮料超配比例小幅下滑，贵州茅台获得增配食品饮料行业：持仓比例4.33%，行业维持超配。1Q26 食品饮料行业重仓比例环比4Q25 下滑0.15pcts至4.33%，位居申万一级行业第七。1Q26 食品饮料行业重仓超配比例为0.51%，行业整体维持超配，超配比例环比下降0.13pcts。子板块：白酒板块基金重仓持股比例稳居第一，超配比例环比下降，剔除茅台后白酒板块重仓持股比例环比下降0.24pcts；乳品、肉制品、预加工食品、调味发酵品基金持仓比例环比上升。（1）白酒：1Q26白酒板块基金重仓持股比例环比-0.04pcts 至3.28%,超配比例环比-0.10pcts 至0.74%；1Q26 白酒（剔除茅台）板块基金重仓持股比例环比-0.24pcts 至1.60%,超配比例环比-0.14pcts 至0.71%。（2）啤酒：1Q26 啤酒板块基金重仓持股比例环比-0.03pcts 至0.12%,超配比例环比-0.03pcts 至0.01%。（3）调味品：1Q26 调味发酵品板块基金重仓持股比例环比+0.05pcts 至0.18%,超配比例环比+0.04pcts 至-0.10%。（4）乳品：1Q26 乳品板块基金重仓持股比例环比+0.01pcts 至0.26%,超配比例环比+0.05pcts 至-0.11%。（5）预加工食品：1Q26 预加工食品板块基金重仓持股比例环比+0.08pcts 至0.20%,超配比例环比+0.08pcts 至0.12%。（6）肉制品：1Q26 肉制品板块基金重仓持股比例环比+0.01pcts 至0.03%,超配比例环比+0.01pcts 至-0.07%。（7）软饮料：1Q26 软饮料板块基金重仓持股比例环比-0.13pcts 至0.08%,超配比例环比-0.11pcts 至-0.06%。（8）其他酒类：1Q26 其他酒类板块基金重仓持股比例环比-0.01pcts至0.02%,超配比例环比-0.01pcts 至-0.04%。（9）零食：1Q26 零食板块基金重仓持股比例环比-0.12pcts至0.10%,超配比例环比-0.08pcts 至0.04%。个股：贵州茅台、五粮液获得增配,山西汾酒、泸州老窖重仓持股比例环比下降。1Q26 贵州茅台/五粮液持有基金数环比增加152/31 家达到448/96 家，重仓比例环比增加0.20/0.12pcts 至1.68%/0.53%；1Q26山西汾酒/泸州老窖持有基金数环比下降20/10 家达到68/58 家，重仓比例环比下降0.15/0.08pcts 至0.53%/0.44%。白酒板块其他主要个股古井贡酒重仓持股比例环比下降0.09pcts 至0.05%，洋河股份重仓持股比例环比增加0.01pcts 至0.03%。大众品方面，东鹏饮料/青岛啤酒减配比例居前，重仓比例环比下降0.12/0.01pcts 至0.05%/0.01%。风险提示：1、消费需求疲软；2、原材料价格大幅上涨；3、行业竞争加剧。张向伟（S0980523090001）、杨苑（S0980523090003）、柴苏苏（S0980524080003）、张未艾（S0980525070005）联系人：王新雨行业周报:AI 周报：CPU 涨价周期启动，海外大厂进入业绩释放期CPU 涨价周期启动，海外大厂进入业绩释放期熊莉（S0980519030002）、艾宪（S0980524090001）计算机行业快评:DeepSeek-V4 点评-多层面技术提升训练规模，超长上下文进入普惠时2026 年4 月24 日，DeepSeek 最新模型V4 预览版本正式上线并同步开源，包括两个MoE 语言模型——DeepSeek-V4-Pro（总参数量1.6 万亿，其中激活参数为490 亿）和DeepSeek-V4-Flash（总参数量2840亿，其中激活参数为130 亿），两者均支持长达一百万token 的上下文长度，DeepSeek-V4 系列在架构与优化方面进行了多项关键升级。国信计算机观点：DeepSeek-V4 已经具备接近全球第一梯队的综合能力，同时通过极具竞争力的价格体系，打开了大规模企业级AI Agent 落地的商业空间。其在长上下文训练中的优化为基础模型的进步提供了全新的方向，后续百万上下文有望成为前沿模型的标配。同时，DeepSeek-V4 在国产算力方面积极适配，有望推动整体国产算力需求增长。风险提示：下游需求不及预期、AI 应用落地不及预期、硬件技术落地进程不及预期、宏观经济波动等。熊莉（S0980519030002）联系人：侯睿医药行业快评:ASCO 年会标题发布，多个国产创新药研究成果入选口头报告2026 ASCO 年会发布摘要标题，多个国产创新药研究成果入选口头报告。国信医药观点：1）美国临床肿瘤学会（ASCO）年会是全球规模最大、最具权威性的临床肿瘤学会议之一，涵盖口头报告、壁报展示、专题讲座、研讨会、病例讨论等多种展示形式。2026 年ASCO 年会将于5 月29 日-6 月2 日（美国东部时间）在美国芝加哥召开，目前，摘要标题已经正式发布，国产创新药将在会议中公布多项重要的临床数据；2）多款具备全球FIC 或BIC 潜力的国产创新分子即将读出数据，包括康方生物的AK112（PD-1/VEGF 双抗）、三生制药的707（PD-1/VEGF 双抗）、科伦博泰的Sac-TMT（TROP2 ADC）、泽璟制药的ZG006（DLL3/DLL3/CD3 三抗）和ZG005（PD-1/TIGIT 双抗）、恒瑞医药的SHR-A2102（Nectin4 ADC）、信达生物的IBI363（PD-1/IL-2α-bias 双抗融合蛋白）等；3）投资建议：国产创新分子展现全球竞争力，临床研发进展和数据的优势日渐凸显，建议关注具备研发能力和创新分子的公司：康方生物、科伦博泰生物、康诺亚、三生制药、泽璟制药、和黄医药等。风险提示：研发进度不及预期、临床数据不及预期、商业化不及预期。陈曦炳（S0980521120001）、彭思宇（S0980521060003）、陈益凌（S0980519010002）、肖婧舒（S0980525070001）新东方-S(09901.HK) 海外公司财报点评:经营效率持续提升，继续上调2026 财年收入指引FY2026Q3 公司Non-GAAP 经营利润同增42.8%。FY2026Q3 公司净营收14.17 亿美元，同比增长19.8%，高于彭博一致预期13.61 亿美元。Non-GAAP 经营利润2.03 亿美元，同比增长42.8%，高于一致预期1.82亿美元。Non-GAAP 经营利润率14.3%，同比提升2.3 个百分点。归母净利润1.27 亿美元，同比增长45.3%。期末递延收入18.86 亿美元，同比增长7.8%。业务条线分拆：新教育业务继续领跑，留学备考修复加速。新教育业务收入同比增长约23.3%。其中非学科类辅导业务学生约45.8 万人，同比增长12.3%；智能学习系统及设备活跃付费用户约36.7 万，同比增长18.8%。国内考试准备业务收入同比增长约14.5%。出国考试准备业务收入同比增长约7.4%，增速为财年内单季最高。期末学习中心及学校共1430 所。费率优化有效对冲毛利波动，经营利润率进一步抬升。报告期内公司Non-GAAP 经营利润率同比提升2.3pct 至14.3%。毛利率同比下滑1.4pct 至53.7%，主要系留学咨询业务负经营杠杆下毛利率下滑。销售费用率14.0%，同比下降1.4pct；管理费用率26.9%，同比下降2.2pct。费用率下降对冲了毛利率波动的影响。继续上调全年美元口径收入指引，短期增速关注高基数影响。展望FY2026Q4，公司预计净营收区间为14.30 亿美元至14.67 亿美元，对应美元口径同比增长15%至18%。同时，鉴于各业务条线的蓬勃态势，公司将FY2026 全年净营收增速指引由此前的8%至12%上调至13%至14%。市场较为关注汇率变化对公司收入的影响，我们分析此次上调部分受益于近期人民币兑美元汇率升值带来的顺风效应。若剔除汇率影响，全年人民币口径增速约为8.2%-9.0%（以6.83 汇率换算最新全年指引，基数为FY25 四个季度人民币收入汇总），较此前(测算值5.6%-9.5%）中枢仍有所提升。风险提示：行业竞争加剧、政策趋严、业务渗透率提升缓慢、汇率波动等。投资建议：考虑到汇率顺风及公司业务2026 财年前三季度的良好表现，我们略上调公司2026-2028 财年归母净利润预测至4.9/5.7/6.3 亿美元（前值为4.8/5.6/6.2 亿美元），对应PE 为19.3/16.7/15.0x。短期来看，在前几季度公司业绩连续较优表现下，市场可能对Q4 收入增速相对Q3 放缓有所顾虑，但我们认为这主要受FY25Q4 留学咨询业务高基数影响；从中线视角看，核心教育业务企稳向好，经营利润率持续提升，以及东方甄选持续改善的向好趋势仍未变化，综合以上因素我们维持新东方-S“优于大市”评级。曾光（S0980511040003）联系人：周瑛皓宋城演艺(300144.SZ) 财报点评:2025 年分红率首次提升至80%，夯实存量与增量扩容并举2025 年经营性现金流稳健，分红率首次提升至80%。2025 年公司实现营业收入22.58 亿元/-6.61%；归母净利润8.18 亿元/-22.03%；扣非后归母净利润为7.85 亿元/-23.99%。尽管业绩下滑主要系部分存量项目受区域市场及消费环境变化影响有所承压，同时轻资产业务收入确认节奏放缓所致；但公司经营基本盘稳固，经营性现金流达15.46 亿元/同比+6.96%；2025 年拟每十股派发2.5 元现金红利，分红总额6.54 亿元，占归母净利润约超80%。上海、西安项目表现亮眼，存量成熟项目经营分化，轻资产收入同比减少。
1. 上海、西安成长势头强劲。2025 年上海项目收入1.65 亿元，同比增长42.91%，全年实现盈利；西
安项目收入1.61 亿元，同比增长10.60%，在竞争激烈中持续巩固领先地位；二者合计归母净利润实现5882 万元。
2. 存量成熟项目经营分化。桂林项目收入2.14 亿元，同比增长4.44%；九寨项目收入1.03 亿元，同比
增长7.19%，受益于高铁和高速开通。杭州大本营收入6.34 亿元，同比微降0.59%，处于筑底蓄力阶段。三亚项目收入1.52 亿元，同比下降13.61%，主要受当地游客消费习惯变化。丽江项目收入2.47 亿元，同比下降15.07%，受当地旅游市场整治及游客逗留时间缩短影响。广东（佛山）项目收入1.95 亿元，同比下降23.88%，主要因25 年区域疫情扰动。张家界项目收入0.20 亿元，同比下降44.73%，市场竞争扰动。
3. 轻资产业务收入确认同比减少。2025 年公司设计策划费收入1.30 亿元，同比下降29.57%，去年三
峡项目新开带来高基数。当前青岛、台州等轻资产项目正稳步推进，青岛项目预计于2026 年暑期开业。积极开展多元营销，销售费用同比增长。2025 年公司销售费用为2.13 亿元，同比增长51.85%，主要系广告宣传费及技术服务费增加，公司通过与影视明星互动、打造网红矩阵等方式强化品牌影响力。2025Q1 业绩阶段承压，公司坚持轻重资产并举的扩张策略助力成长。2026Q1 公司收入5.34 亿元/-5.29%，归母净利润2.11 亿元/-15.06%，扣非净利润2.03 亿元/-16.40%。业绩下滑主要受部分区域市场环境变化及营销策略调整等影响。展望后续，公司一看存量夯实，如杭州大本营扩容升级，规划立体演艺体系；引入AI 管理中台与艺术中央厨房，以"三大活动IP"提升运营效率；二看增量扩容，当前全国已形成15 个千古情项目矩阵，未来可跟踪成都、重庆等潜力城市发展机会，同时轻资产项目持续推进；三看海外布局：控股股东泰国芭提雅项目计划2026 年底开业，以本土文化为主兼顾中华文化表达，打开国际化运营空间，海外发展稳健试点助力远期潜在成长。风险提示：消费复苏不及预期，新项目不及预期，花房减值，股东减持等。投资建议：结合一季度情况与最新场次跟踪，我们暂下调公司2026-2028 年归母净利润至9.5/10.6/11.6亿元（此前为10.1/11.2/-亿元），对应动态PE 为21/19/17x。目前消费环境和出行习惯变迁下，公司轻重结合扩张，持续推进园区内容创新、品牌营销，以市场化运营以应对挑战，后续跟踪项目迭代效果与经营拐点，同时跟踪出海探索潜力；公司提升分红比例有望边际上提升吸引力，当前股价对应股息率约3.8%，维持“优于大市”评级。曾光（S0980511040003）、杨玉莹（S0980524070006）丽江股份(002033.SZ) 财报点评:25 年分红率延续超90%，26Q1 业绩开门红2025 年公司营收和利润均实现同比增长，顺利达成经营计划。2025 年公司实现营业总收入8.60 亿元，同比增长6.42%；归母净利润2.13 亿元，同比增长1.24%；扣非净利润2.20 亿元，同比增长0.99%；顺利达成全年经营计划（收入8.2 亿，归母净利润2.0 亿元）。分季度看，Q1-Q4 归母净利润分别为0.34亿元、0.60 亿元、0.97 亿元、0.22 亿元。索道业务受天气扰动，演艺业务稳健，酒店业务贡献增量。索道运输：2025 年实现收入4.07 亿元，同比下降1.63%，主要受上半年天气影响。该业务毛利率高达84.72%，仍是公司核心利润来源。为突破运力瓶颈，公司已于2025 年11 月启动牦牛坪索道改扩建，预计2028 年投运，运力有望从360 人/小时大幅提升至1900 人/小时。印象演出：2025 年实现收入1.41 亿元，同比增长0.72%。控股子公司印象丽江实现净利润0.53 亿元，保持稳定盈利。酒店经营：2025 年实现收入1.99 亿元，同比增长18.88%，增长势头强劲。其中，丽江和府酒店公司实现净利润203 万元，成功盈利；但新开业及处于爬坡期的酒店仍有拖累，迪庆香巴拉公司亏损0.20 亿元，龙腾公司（泸沽湖项目）亏损0.34 亿元。酒店业务的持续减亏是未来业绩弹性的重要看点。2026 年Q1 业绩创历史新高，营收利润均实现大幅增长。2026 年一季度公司实现营业收入2.01 亿元，同比增长23.56%；实现归母净利润0.67 亿元，同比增长93.34%；扣非归母净利润0.66 亿元，同比增长94.12%。去年同期受特殊天气影响索道停运天数延长带来低基数，今年索道游客接待人次同比恢复性上升，估算收入增速约30%；此外演艺增长及酒店爬坡以贡献额外增量。酒店爬坡与索道扩容有望贡献增量，高分红支撑稳定回报。公司系滇西北旅游龙头，资源禀赋良好，区域卡位优势突出，近两年积极围绕丽江及周边核心资源协同发展，目前正推进牦牛坪旅游索道改扩建、酒店业务逐步爬坡有望形成成长看点。同时，公司近几年分红率较高，根据2025 年度利润分配预案，公司拟每10 股派发现金红利3.5 元（含税），合计派发现金1.92 亿元，分红率高达90.09%，最新股价对应股息率约3.8%。风险提示：新项目爬坡、演艺恢复低于预期，股权问题解决低于预期。投资建议：考虑牦牛坪索道及酒店渐进爬坡，我们暂下调公司2026-2028 年归母净利润至2.5/2.8/3.1元（此前为2.8/-/-元），对应PE 为24/22/19 倍。公司系滇西北旅游龙头，资源禀赋良好，区域卡位优势突出。在新索道2028 年投运释放运力天花板、酒店板块爬坡和高分红稳定回报的支撑下具备投资吸引力，维持“优于大市”评级。曾光（S0980511040003）、杨玉莹（S0980524070006）赞宇科技(002637.SZ) 财报点评:棕榈油价与出口税率上涨，带动印尼子公司利润增长公司是国内表面活性剂、油脂化工领先企业，OEM/ODM 项目稳步推进。当前公司表面活性剂和油脂化学品年产能突破120 万吨，洗护用品OEM/ODM 加工服务能力达到110 万吨，在浙江杭州、浙江嘉兴、江苏镇江、四川眉山、河南鹤壁、广东江门、广东韶关、印度尼西亚雅加达等地建有工业化生产基地。公司依托表活技术优势、规模布局优势、物流包装配套优势，开展OEM/ODM 加工业务，为客户提供“配方定制、包装设计和生产加工”的一站式供应链服务，在有效降低成本的同时，进一步提升公司表面活性剂的市场份额。此外公司印尼杜库达工厂盈利能力显著受益于棕榈油价上涨与印尼棕榈油出口税率提升。主要产品产销量及价格增长，带动公司营收利润同比提升。2026 年4 月，公司发布2025 年年度报告及2026 年一季报。根据公司公告，2025 年公司实现营业收入131.34 亿元，同比增长21.70%；实现归母净利润1.82 亿元，同比增长34.76%；实现扣非后归母净利润1.82 亿元，同比增长60.98%。收入的快速增长主要为销量增长及原料价格上涨带动产品单价提升。分业务看，日用化工（含表面活性剂、洗护用品）实现收入67.26 亿元，同比增长49.44%，毛利率为5.29%，同比下降1.28pct；油脂化学品实现收入61.91 亿元，同比增长1.15%，毛利率为8.55%，同比提升1.86pct。2026 年一季度，公司实现营收31.72 亿元，同比下滑7.52%，环比减少8.29%；实现归母净利润1.01 亿元，同比提升22.33%，环比增长219.85%；实现销售毛利率8.55%，同比提升1.55pct，环比提升0.11pct；实现销售净利率3.40%，同比提升1.31pct，环比提升2.44pct。公司归母净利润大幅增长或与棕榈油价格以及印尼出口关税提升有关。印尼杜库达盈利贡献突出，国内部分业务亏损形成拖累。公司盈利核心在印尼子公司杜库达，其受益于印尼棕榈油出口关税政策，具备显著的成本优势。2025 年，杜库达实现净利润2.25 亿元，是公司业绩的最主要来源。但国内部分业务的亏损抵消了部分杜库达盈利，如国内江苏金马油脂化工品、河南赞宇洗护代加工，以及对合营企业新天达美的投资亏损。杜库达改扩建项目正顺利推进，新增产能从2025年下半年起逐步释放，推动公司盈利能力和规模再上新台阶。同时，公司OEM/ODM 业务正处在产能爬坡和减亏的关键阶段，随着河南赞宇与眉山赞宇开工率提升，OEM/ODM 业务有望从利润拖累项转为增长点。印尼棕榈油出口政策叠加棕榈油价上行利好公司海外业务。直接进口印尼棕榈油需要缴纳出口关税（Duty）与出口专项税（Levy），棕榈油价格越高则缴纳税金金额越高；而进口以棕榈油为原料制备的如硬脂酸等油化产品则关税为零。公司在印尼雅加达保税区拥有杜库达印尼有限公司，主要生产硬脂酸、氢化油等油脂化工品，产品与棕榈油税金差为公司带来丰厚的税金优惠。印尼政府已于2026 年3 月1日起将毛棕榈油出口levy 税率从10%提高到12.5%，此举在同等棕榈油价的前提下将提升税金绝对值，叠加棕榈油价在美以伊冲突背景下上涨，进而快速提升杜库达公司的盈利水平。杜库达破产裁定尚需最高法院判决。公司子公司杜库达于2026 年3 月13 日收到印度尼西亚雅加达中区商事法院发送的《破产裁定通知书》。该通知书宣告杜库达破产，并承担相应法律后果。杜库达已委托律师就本次破产裁定向印度尼西亚最高法院提起上诉，请求撤销本次杜库达破产判决及全部法律后果。鉴于相关破产裁定上诉申请、PKPU 程序撤销申请尚未开庭审理，本次破产裁定仅为印尼地方法院审理结果，不代表印尼最高法院审理结果，最终的判决结果尚不确定，最终实际影响需以印尼最高法院生效判决结果为准。风险提示：政策风险，印尼最高法院判决杜库达破产的风险，棕榈油价格大幅波动的风险，汇率大幅波动的风险，新产能爬坡低于预期的风险等。投资建议：上调盈利预测，维持“优于大市”评级。公司为国内油脂化工、表面活性剂、洗护加工领先企业，油脂化学品、表面活性剂超120 万吨/年产能、OEM/ODM 达110 万吨/年。考虑到印尼提升棕榈油出口税率以及公司印尼新产能投放，谨慎上调公司盈利预测，预计公司2026-2028 年收入175/189/210 亿元（前值为173/188 亿元），同比增长33%/8%/11%，归母净利润为4.3/6.5/8.4 亿元（前值为4.1/5.1 亿元），同比增长134%/53%/28%；摊薄EPS 为0.91/1.39/1.78 元，当前股价对应PE 为13.6/8.9/6.9X，维持“优于大市”评级。杨林（S0980520120002）、张歆钰（S0980524080004）利民股份(002734.SZ) 财报点评:杀菌剂景气度提升，与大客户合作深化主营产品量价齐升，业绩实现大幅增长。2025 年，公司实现营业收入45.27 亿元，同比增长6.83%；实现归母净利润4.80 亿元，同比大幅增长489.70%；扣非后归母净利润4.54 亿元，同比增长786.88%。公司业绩高增主要源于：1）核心产品量价齐升与成本优化，推动公司整体毛利率同比提升6.92 pcts至26.40%；2）对联营企业新河公司（主营产品百菌清）的投资收益大幅增加，全年确认投资收益1.06亿元，其中对联营合营企业投资收益9666 万元，同比增加8334 万元。2025 年以来，公司相继与巴斯夫、拜耳签署合作协议，与大客户的合作正持续加深。2026 年第一季度，公司实现营业收入13.28 亿元，同比增长9.65%；实现归母净利润1.32 亿元，同比增长22.23%，净利润的增长主要得益于核心产品价格持续上涨带来的毛利率提升。核心产品景气度向好，盈利能力增强。2025 年，利民股份的农用杀菌剂实现营业收入24.73 亿元，同比增长14.95%，毛利率33.57%，同比提升6.03 pcts；农用杀虫剂实现营业收入12.16 亿元，同比下降5.02%，毛利率22.23%，同比提升7.17 pcts；农用除草剂实现营业收入3.13 亿元，同比下降17.90%，毛利率-8.45%，同比提升6.67 pcts；兽药实现营业收入4.58 亿元，同比增长19.91%，毛利率20.29%，同比下降1.17 pcts。新业务布局加速，AI+农药创制与合成生物学打开成长空间。2024 年，公司完成对德彦智创”51%股权收购，德彦智创致力于全球化农药创制平台，并应用AI 技术提升药物开发效率，2025 年3 月，德彦智创与巴斯夫签署战略合作框架协议，将携手推进新农药在中国的开发、登记及商业化进程。公司还与上海植生优谷、厦门昶科生物、成都绿信诺生物等科技公司签署战略合作协议，共同开展RNA、噬菌体、新型小肽生物农药等产品的创制研发。这些新技术的突破有望为公司带来高壁垒的新产品和增长点。风险提示：市场竞争风险；安全生产风险；国际贸易摩擦风险等。投资建议：维持“优于大市”评级。我们看好公司多个主营产品涨价带来的利润弹性，与大客户的合作程度持续深化，以及公司未来与多个合作伙伴在农药创新领域的合作取得进展。我们维持对公司2026/2027 年盈利预测并新增2028 年盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润分别为5.88/6.47/7.11 亿元，EPS 为1.24/1.36/1.49 元，对应当前股价PE 为14.2/12.9/11.7X，维持“优于大市”评级。杨林（S0980520120002）、王新航（S0980525080002）宝丰能源(600989.SH) 财报点评:一季度归母净利同环比提升，油煤价差强化成本优势公司一季度归母净利润同环比提升。2026 年一季度营收132.4 亿元（同比+22.9%，环比+6.0%），归母净利润36.6 亿元（同比+50.2%，环比+52.5%），扣非归母净利润34.0 亿元（同比+30.9%，环比+33.4%）。毛利率/净利率为37.4%/27.7%；期间费用率5.4%，费用管控持续优化。聚烯烃产能释放持续，价格环比走高。2026 年一季度公司聚乙烯/聚丙烯销量为71.83/68.96 万吨（同比+40%/+40%，环比+2%/+2%），受益于内蒙古300 万吨煤制烯烃项目全面达产，聚烯烃产能持续高位释放，叠加下游刚需平稳。公司聚乙烯/聚丙烯不含税平均售价6159/6037 元/吨（同比-12%/-7%，环比+1%/+6%），一季度行业供需仍处宽松阶段，价格同比承压，但3 月中东地缘冲突推升油价带动烯烃价格走强。公司聚烯烃产能扩张稳步推进，宁东四期烯烃项目计划于2026 年底建成投产；新疆烯烃项目、内蒙二期烯烃项目前期工作积极推进，长期成长动能充足。EVA/LDPE 产销同比增长。公司EVA/LDPE 产品一季度产量/销量6.48/6.55 万吨（同比+23%/+39%，环比持平/+7%），受益于新增产能充分释放及下游需求边际回暖，产销量同比增长、环比稳中有升；平均售价7843 元/吨（同比-13%，环比-5%），受去年同期高基数、春节淡季需求偏弱及行业供给宽松影响，产品价格同环比有所回落。焦炭销量保持平稳，价格环比有所回落。2026 年一季度公司焦炭销量171.39 万吨（同比+0.9%，环比-2%），下游需求边际回暖带动销量同比小幅改善；不含税平均售价1073 元/吨（同比-0.5%，环比-4%），受行业整体供大于求、原料成本下移及春节淡季影响，焦炭价格走弱。煤炭采购成本同比下行，油煤价差走扩，公司成本优势强化。2026 年一季度公司主要原材料气化原料煤/炼焦精煤/动力煤平均采购单价468/779/330 元/吨，同比-5%/-7%/-5%，国内煤炭市场整体供需宽松，原料煤采购价格同比下降；受中东地缘冲突影响，国际原油价格大幅冲高并高位震荡，油煤价差拉大。据卓创资讯，截至2026 年4 月22 日，煤制烯烃与油制烯烃日度含税装置成本分别为6693/9820 元/吨，煤制烯烃成本优势约3127 元/吨，在高油价环境下公司成本优势更加突出。风险提示：项目投产不及预期；原材料价格上涨；下游需求不及预期等。投资建议：原油价格受地缘政治影响高位震荡，油煤价差走扩，公司成本优势显著强化，我们上调公司2026-2028 年归母净利润预测至150.93/153.64/161.30 亿元（原值为135.90/144.19/151.84 亿元），对应EPS 为2.06/2.10/2.20 元，当前股价对应PE 为14.0/13.7/13.1X，维持“优于大市”评级。杨林（S0980520120002）、余双雨（S0980523120001）金发科技(600143.SH) 财报点评:改性塑料份额稳步提升，新材料销量快速增加2025 年公司营收同比微增8.07%，归母净利润同比增长39.44%。2025 年公司实现总营收653.96 亿元，同比增长8.07%；实现归母净利润11.50 亿元，同比增长39.44%。公司改性塑料和新材料板块产品结构不断优化，在新兴领域不断拓展应用，销量与毛利快速扩张。2025 年公司由于投资性房地产减值、存货跌价、固定资产减值等原因计提资产减值损失7.65 亿元，并计提了信用减值损失2.07 亿元，影响了2025年度归母净利润。2026 年一季度公司营收155.90 亿元，同比微降0.49%，归母净利润为3.05 亿元，同比增加23.72%，各项业务发展稳健。改性塑料业务稳定增长，龙头地位稳固，全球化产能布局成果显著。2025 年，公司改性塑料销量再创新高，实现产成品销量295.06 万吨，同比增长15.64%，工程塑料占比不断提升；营业收入357.81 亿元，同比增长11.55%，核心主业增长态势稳健。2026 年第一季度，公司改性塑料销量63.18 万吨，同比增长4.53%。公司改性塑料产品在高增长领域的市场份额稳步提升，同时海外业务规模持续扩大，海外市场销售呈现强劲增长态势。绿色石化板块专注合成改性一体化建设，提升专用料占比，提升产品盈利性。2025 年公司营业收入124.63亿元，同比增长8.98%。其中，聚丙烯产品销量91.01 万吨，同比增长13.85%；ABS 产品销量54.97 万吨，同比增长14.43%。公司通过推进一体化协同、优化产品结构，提高了产品盈利能力，成功实现了减亏。公司新材料业务实现销量、毛利快速增长。2025 年，新材料板块各核心产品实现快速增长，产成品销量28.38 万吨，同比增长20.25%。营业收入43.69 亿元，同比增长19.56%，毛利率为20.59%，较去年提高了4.76 个百分点。公司技术突破与产能扩张并举，进一步巩固行业领先地位。2026 年第一季度，公司新材料产品销售量为8.76 万吨，同比增长了56.42%，延续强劲增长势头。医疗健康板块产量快速增长，营收实现高增。2025 年全年实现销售收入10.44 亿元，同比增长85.44%。公司手套生产线利用率逐步提升，单位费用率得到优化，2025 年生产丁腈手套93.90 亿只，同比增长99.19%。风险提示：原材料成本上涨、新产品放量及市场推广的风险、技术被赶超或替代的风险、新项目建设及产业化进度不及预期、汇兑风险等风险。投资建议：公司改性塑料业务结构不断优化，行业龙头地位稳固，叠加特种工程塑料产销两旺，绿色石化及医疗健康板块经营持续转好。我们维持2026-2027 年盈利预测，并新增2028 年盈利预测，分别为16.97/19.77/22.59 亿元，摊薄EPS 为0.64/0.75/0.86 元。维持“优于大市”评级。杨林（S0980520120002）、董丙旭（S0980524090002）罗莱生活(002293.SZ) 财报点评:2025 年高分红延续，2026 一季度扣非净利增长29%2025 年收入稳健增长，盈利能力提升，分红率近100%。2025 年公司业绩表现亮眼，实现营业收入48.39亿元，同比增长6.13%；归母净利润5.20 亿元，同比增长20.10%。公司整体毛利率同比提升2.52pct至50.53%，净利率同比提升1.30pct 至10.74%，主要受益于高毛利的大单品和线上渠道收入高增。经营性现金流净额达10.07 亿元，同比增长18.92%，净现比达1.94。公司维持高分红政策，拟每10 股派发现金红利4.2 元（含税），叠加已实施的2025 年中期分红，全年合计分红5.17 亿元，股利支付率高达99.46%。第四季度实现营收14.53 亿元（同比+7.0%），归母净利润1.80 亿元（同比+4.9%）。2026 一季度收入稳健增长，扣非净利润增长29%。2026 年第一季度公司延续增长势头，实现营收11.58亿元，同比增长5.87%；归母净利润1.48 亿元，同比增长30.54%，扣非后归母净利润同比增长29.31%。盈利能力持续改善，毛利率同比提升3.61pct 至49.58%，净利率同比提升2.4pct。利润端的高增长主要得益于线上渠道占比提升、高毛利爆品销售良好。线上渠道高增驱动增长，被芯和枕芯品类表现突出。1）分渠道：2025 年线上渠道成为增长主引擎，收入达17.47 亿元，同比大幅增长26.40%，收入占比提升至36.11%。直营渠道表现稳健，收入同比增长6.44%，而加盟渠道收入同比微降0.98%。线下门店结构持续优化，全年净减少227 家门店，其中加盟店净关店388 家，直营店净关店70 家，但存活直营门店店效提升明显，年均单店收入提升16.65%。毛利率方面，线上渠道毛利率提升4.17pct至57.49%，盈利能力强劲；直营渠道毛利率提升2.29pct 至69.84%；加盟渠道毛利率则小幅下滑0.80pct。2）分品类：被芯类作为第一大品类，收入达18.69 亿元，同比增长17.53%，增长势头强劲，其毛利率同比提升1.74pct 至54.77%。标准套件类收入14.76 亿元，同比微增1.04%，毛利率提升2.20pct 至53.93%。枕芯类收入3.21 亿元，同比增长14.45%，毛利率在大单品驱动下提升2.62 百分点至60.65%。美国家具业务收入7.71 亿元，同比下降6.27%，但亏损收窄，归母净利润为-0.27 亿元。风险提示：市场竞争加剧；存货大幅减值；原材料价格波动。投资建议：高毛利大单品驱动增长，高股息提供安全边际。公司2025 年报、2026 年一季报业绩表现亮眼，盈利能力持续提升，高毛利大单品持续放量；同时公司维持较高的分红水平。我们看好公司产品高端差异化定位和线下渠道优势下稳固基本盘，以及通过大单品策略在线上渠道尤其是抖音渠道获得快速增长，同时大单品带动毛利率提升、加盟渠道恢复带动净利率提升。短期公司成长性高、且净利润增速有望超过收入增速；长期看好公司稳健增速下持续提供可观的现金回报。我们小幅上调2026-2027 年盈利预测，预计2026-2028 年净利润分别为6.03/6.54/6.97 亿元（2026-2027 年前值为5.92/6.37 亿元）,同比增长16.0%/8.5%/6.5%。维持11.9~13.1 元目标价，对应2026 年16.5~18.1x PE，维持“优于大市”评级。丁诗洁（S0980520040004）、刘佳琪（S0980523070003）稳健医疗(300888.SZ) 财报点评:2025 年业绩稳健增长，消费与医疗双轮驱动2025 年营收增长22%，扣非归母净利润增长19%。稳健医疗2025 年实现营业收入109.5 亿元，同比增长22.0%；归母净利润7.7 亿元，同比增长10.4%，剔除商誉减值后归母净利润9.5 亿，同比增长20.0%；扣非归母净利润7.1 亿元，同比增长19.4%，主要系非流动性资产处置损益和金融资产持有及处置损益下降所致。经营活动产生的现金流量净额为16.7 亿元，同比增长31.6%，主要系本年收入增长，收到的货款增加所致。在充沛现金流下，公司拟每10 股派发现金红利3.00 元（含税），叠加中期分红，全年分红占归母净利润比例达56.9%。Q4 单季营收30.5 亿元，同比+5.0%；归母净利润0.36 亿元（去年同期为1.4 亿元），环比-85.0%，同比-74.7%，主要受计提商誉减值1.79 亿元影响。消费品业务双位数增长，医疗耗材业务结构优化毛利率提升。1）消费品（全棉时代）全年营收57.5 亿元，同比+15.2%，毛利率提升1.4 百分点至57.3%，主因2025 年棉花采购价格回落、卫生巾等高毛利产品占比提升所致，营业利润率13.2%，较去年同期提升1.1 个百分点。核心爆品干湿棉柔巾营收17.6亿元，同比+13.0%，卫生巾表现亮眼，营收10.2 亿元，同比+45.5%，跃升为第二大单品。成人服饰/婴童服饰分别同比增长17.5/2.9 百分点至11.3/9.9 亿元。线上渠道增长18.7%，其中抖音等兴趣电商增长超60%；线下门店净增18 家至505 家，收入增长1.2%，商超渠道提速发展，全年贡献收入4.6 亿元，同比增长+42.0%；2）医疗耗材（稳健医疗）全年营收51.1 亿元，同比+31.0%，其中GRI 公司并表贡献收入12.3 亿元，内生业务收入增速7.6%。毛利率提升0.6 百分点至37.1%，主因高端伤口敷料、手术室耗材、健康个护等高毛利产品占比提升所致，但部分被GRI 并表业务抵消，营业利润率下降1.7 百分点至6.0%，主因商誉减值1.79 亿元所致，剔除商誉减值影响，营业利润率9.4%，较去年同期基本持平。高端敷料（同比+20.0%至9.4 亿元）、手术室耗材（同比+83.4%至15.2 亿元）、健康个护（同比+17.1%至4.7 亿元）等高附加值品类增长亮眼。全年国外销售渠道实现营业收入28.5 亿元，同比增长47.9%，海外销售占医疗板块比重上升至56%。国内医院营收8.3 亿元，同比+14.8%，C 端自主品牌业务（药店+电商）营收9.2 亿元，同比+29.0%。2026 第一季度增长稳健，剔除汇兑影响后利润增长亮眼。26Q1 实现营业收入26.80 亿元，同比增长2.84%，在去年同期高基数下稳健增长；归母净利润2.51 亿元，同比增长1.18%，主因人民币升值导致汇兑损失同比增加约4100 万元所致，若剔除汇兑损失影响，2026 年一季度净利润约2.9 亿元，同比增长约15%，净利率提升1.3 百分点至10.9%，主因毛利率提升抵消除汇兑外的其他期间费用率变动后，贡献0.6%，资产减值减少贡献0.6%。分板块，1）消费品板块，实现营收13.4 亿元，同比增长0.4%，增速放缓主因去年同期卫生巾和棉柔巾超高基数所致。品类方面，成人服饰营收双位数增长，婴童服饰增速较好。渠道方面，商超渠道营收双位数增长，线下门店收入平稳增长，电商渠道受高基数影响收入持平；2）医疗耗材板块，实现营收13.2 亿元，同比增长5.4%。核心品类中，手术室耗材、高端敷料主营收入良性增长。渠道方面，海外收入同比持平，国内医院营收双位数增长。风险提示：国际宏观形势恶化、品牌声誉风险、原材料价格大幅波动、渠道开拓不及预期。投资建议：看好消费多品类驱动增长，医疗业务整合扩大份额。公司2026 年一季度在高基数及汇兑损失影响下，整体业务开局稳定，展现了“医疗+消费”双轮驱动模式的抗风险能力。医疗板块国内医院渠道增长强劲，消费板块则通过成人服饰、婴童服饰及商超渠道的良好表现对冲了核心品类的高基数压力。我们看好公司坚持“产品领先、卓越运营、品牌向上”的战略，医疗业务聚焦高端敷料和绿色手术室解决方案，消费业务持续深化产品创新，有望驱动公司长期稳健增长。基于原材料棉花涨价和汇率波动预计造成毛利率拖累和汇兑亏损，我们下调2026-2027 年盈利预测，预计2026-2028 年净利润分别为10.3/11.9/13.3 亿元（2026-2027 年前值为12.1/14.3 亿元），同比+34.0%/+15.9%/+11.3%。基于盈利预测下调，下调目标价至38-42 元（前值为49-53 元），对应2026 年PE 22-24x，维持“优于大市”评级。丁诗洁（S0980520040004）、刘佳琪（S0980523070003）江苏金租(600901.SH) 财报点评:提质量稳增长，经营韧性突出公司2025 年及2026Q1 业绩实现稳健增长，核心财务指标表现亮眼。2025 年公司实现营收61.09 亿元、同比+15.75%，归母净利润32.41 亿元、同比+10.13%，加权平均ROE 达13.11%、同比-1.61pct；全年实现利息净收入62.83 亿元，同比+20.63%，为业绩增长的核心驱动力。2026Q1 单季度实现营业收入17.98亿元，同比+16.46%，归母净利润8.22 亿元，同比+6.49%。截至Q1 末，公司总资产规模达17,871 亿元，较年初增长11.08%，生息资产规模持续扩张；单季度租赁业务净利差保持3.85%的高位，盈利能力及稳定性较强。规模扩张与结构优化并重，资产端与负债端形成双向协同发力。资产端方面，公司持续扩大优质租赁资产投放，2025 年末应收租赁款余额达14,511 亿元，2026Q1 末进一步攀升至16,458 亿元。负债端方面，管理层持续推进融资渠道多元化与成本管控，推动全年利息支出同比-9.21%至25.96 亿元。全年获得银行授信同比增长16%，成功引入9 年期保险资金、发行长期低利率金融债，融资成本创历史新低。“专业化、特色化、普惠化”发展战略持续落地，资产投向结构持续优化。核心投向聚焦三大赛道：一是清洁能源领域，2025 年租赁资产余额413.45 亿元、同比+26.68%；二是交通运输领域，2025 年租赁资产余额342.94 亿元、同比+43.01%；三是是普惠小微领域，中小微客户数量占比超99%，单笔合同金额降至95 万元。融物属性进一步增强，全年直租业务投放占比超48%，年末存量租赁资产中直租占比53%。资产质量始终保持稳健，同时持续以高比例分红回馈股东。资产质量方面，2025 年末公司不良率为0.88%，2026Q1 末仍维持0.88%，低于行业平均水平，资产质量保持优异；2025 年公司计提信用减值损失金额为10.22 元，同比增加3.06 万元，同比+42.75%。年末拨备覆盖率达421.22%，2026 年一季度末略有回落但仍保持401.06%的高位，风险拨备计提充分。分红方面，全年合计每股分红0.30 元，总分红金额17.38亿元，分红率超50%，连续多年保持高比例分红。此外，截至2026Q1 末，公司核心一级资本充足率达14.76%，始终满足监管要求，为后续业务扩张筑牢了资本安全垫。风险提示：政策风险，资产质量风险，利率波动，经济增速不及预期等。投资建议：基于公司公告数据，我们调整了公司租赁资产增速、资产收益率、利息成本率等关键假设，并基于此将2026-27 年归母净利润上调0.3%、2.5%，预计2028 年净利润为47.34 亿元、同比+12.11%。公司具备良好成长性、卓越盈利能力、优质的资产质量和充裕的拨备，我们维持“优于大市”评级。孔祥（S0980523060004）、王德坤（S0980524070008）永安期货(600927.SH) 财报点评:步入高景气周期，风险管理与跨境启新程公司2025 年实现稳健增长，2026 年一季报表现亮眼。2025 年，公司实现营业收入18.51 亿元，同比+17.33%（调整后）；归母净利润6.52 亿元，同比+15.10%；EPS 达0.45 元，同比+ 15.38%；ROE(加权)4.99%，同比增加0.50pct。2026 年一季度，实现营业收入4.37 亿元，同比+138.83%，归母净利润1.94 亿元，同比+506.59%；EPS 达0.13 元，同比增长550.00%；ROE(加权）1.45%，同比增加1.20pct。国内商品交易进入高景气周期，行业客户权益在2025 年末突破2 万亿元，期货市场持续扩容，品种体系丰富，行业集中度提升叠加新业务推动，公司作为行业龙头有望受益。期货经纪业务增长，量额双增。2025 年，期货市场持续扩容，实现量额双增；公司实现期货经纪业务收入12.48 亿元，同比+13.70%，占全年营收的67.44%，核心支柱作用凸显。其中，境内期货代理交易2.20亿手、同比+9.5%，成交额15.99 万亿元、同比+8.7%；客户权益达534.42 亿元，同比+13.6。衍生品市场扩容持续，龙头或受益于市场扩张。2025 年，新增18 个期货期权品种，年末累计达164 个，铂、钯等新兴品种上市进一步丰富风险管理工具。公司作为行业龙头，行业扩容将助力期货经纪、做市等主业发展。风险管理收入高增，做市业务持续突破。2025 年，公司实现风险管理业务收入3.04 亿元，同比+65.58%；实现现货购销总额466.68 亿元，行业排名第一；场外业务衍生品交易名义金额近2,800 亿元、同比+46%，稳居行业前三。做市业务持续突破，成功拓展上期所镍期货，大商所铁矿石、乙二醇、液化石油气、苯乙烯期货等多品种做市资格，业务覆盖面进一步扩大。境外业务结构持续优化，国际化布局持续推进。2025 年公司实现境外业务收入2.32 亿元，同比+0.48%，境外期货经纪业务提质增效，交易量同比+29.34%。客户结构持续优化，机构客户权益占比达80.19%，机构客户交易量占比提升10.94pct 至86.42%，公司向境外子公司增资5.36 亿港元，并在英国设立全资子公司，有望受益于境外金融服务的进一步拓展。风险提示：期货市场周期波动风险；监管政策变动风险；境外监管风险投资建议：基于财报数据和市场表现，我们对公司盈利预测进行调整：2026-2027 年营业收入分别下调91.8%、91.5%，主因系公司根据财政部要求，对仓单买卖合同进行规范调整，并追溯调整2023-2024 年营业收入；此次调整不影响公司归母净利润，因此我们对2026-2027 年归母净利润分别上调13.5%、11.2%，并预计2028 年归母净利润为8.44 亿元、同比+4.6%。考虑到期货行业扩容及公司龙头地位和长期竞争优势，我们维持“优于大市”评级。孔祥（S0980523060004）、陈莉（S0980522080004）、王德坤（S0980524070008）国泰海通(601211.SH) 财报点评:核心盈利稳健增长，协同效应持续释放表观利润承压、核心盈利稳健增长。2026Q1 公司实现营业收入162.32 亿元，同比+58.91%；归母净利润63.88 亿元，同比-47.82%，表观净利润下滑主要受上年同期大额负商誉下的高基数扰动。核心盈利指标表现亮眼，扣非后归母净利润57.11 亿元，同比+73.43%，核心盈利仍实现高速增长，合并后业务协同效应持续释放。扣非后加权平均ROE1.74%，同比+0.05pct。资本市场景气度较高与合并后规模效应释放，驱动核心主业增长。经纪净收入47.27 亿元，同比+78.23%，既受益于一季度A 股股基交易量同比高增，也源于吸收合并海通证券后网点与客户规模的扩容，渠道优势进一步强化。资产管理业务手续费净收入17.57 亿元，同比+50.50%，合并后资管与基金管理规模稳步增长，主动管理能力持续兑现。利息净收入17.60 亿元，同比+153.74%，主要系市场两融需求提升带来的利息收入增长。表观归母净利润的下滑，核心原因是上年同期吸收合并海通证券产生大额负商誉带来超高营业外收入基数，该因素不影响公司核心经营能力。资产负债规模稳步扩张，结构持续优化，整体经营稳健性增强。截至Q1 末，公司总资产达2.26 万亿元，较年初+6.88%，规模稳居行业头部梯队；归母净资产3,364 亿元，较年初+1.82%，净资产规模持续夯实。资产端核心科目变动与业务景气度高度匹配：客户资金存款4,204 亿元、较年初+10.56%，结算备付金650.90 亿元、较年初+13.56%，直接反映经纪业务的高景气度。负债端，代理买卖证券款6,182 亿元，较年初增长20.14%，印证客户资金入市规模的提升。此外，公司母公司净资本达1,915 亿元，较年初增长3.52%，资本实力持续增厚。剔除客户保证金后的杠杆为5.35x，较年初小幅提升。风控指标全面优于监管要求，后续重资本业务展业仍有较大空间。截至2026Q1 末，母公司风险覆盖率257.41%、资本杠杆率19.79%、流动性覆盖率282.49%、净稳定资金率148.18%，风险抵御能力稳居行业前列。自营业务结构持续优化，自营权益类证券及其衍生品/净资本比例为27.14%，较年初下降6.47pct，远低于100%的监管上限；Q1 信用减值损失4.34 亿元，同比+9.57%，资产减值计提充分，信用风险整体可控。风险提示：政策风险，资本市场波动，汇率波动，经济增速不及预期等。投资建议：公司2026 年一季报业绩表现基本符合预期，我们维持2026-2028 年盈利预测不变。公司作为龙头券商，资本实力强劲、合并后协同效应逐步显现、主要业务市占率逐步提升，我们对公司维持“优于大市”评级。孔祥（S0980523060004）、王德坤（S0980524070008）中信证券(600030.SH) 财报点评:龙头优势巩固，全业务线高增核心财务指标全面向好，盈利能力保持行业领先。2026Q1 公司实现营业收入231.55 亿元，同比+40.91%；归母净利润102.16 亿元，同比+54.60%。核心盈利指标表现尤为亮眼，加权平均ROE 3.46%，同比提升1.07pct，强劲盈利能力持续兑现。资本市场景气度较高与龙头全业务线协同发力，驱动各主营业务增长。Q1 实现手续费及佣金净收入102.70 亿元，同比+40.76%，其中经纪净收入49.15 亿元，同比+47.82%，显著受益于Q1 A 股股基交易量同比大幅提升；投资净收入12.07 亿元，同比+23.75%，股权与债券承销业务保持行业领先；资管净收入35.05 亿元，同比+36.74%，控股子公司华夏基金管理规模稳步增长，持续贡献稳定收益。同时，公司利息净收入实现10.53 亿元，上年同期为净亏损2.02 亿元，两融利息收入与公司资金管理收益显著提升；投资收入116.79 亿元，成为业绩增长的核心增量来源。资产负债规模稳步扩张，结构变动与业务景气度高度匹配。截至Q1 末，公司总资产达2.24 万亿元，较年初+7.82%；归母净资产3,345 亿元，较年初+4.58%。资产端核心科目呈现高景气特征：客户备付金达1,233 亿元，较年初近乎翻倍，直接印证经纪业务的高景气度与客户资金入市规模的提升；融出资金2,159亿元，较年初+3.98%，两融业务随市场需求稳步扩张；交易性金融资产7,954 亿元，较年初+2.33%，自营投资规模稳中有升。负债端结构持续优化：代理买卖证券款6,221 亿元，较年初+19.95%，与客户备付金变动形成印证。剔除客户保证金后的杠杆率为5.15x，与年初持平。资本摆布灵活高效，龙头券商的经营安全垫与资本运作能力持续凸显。监管指标方面，截至Q1 末，母公司风险覆盖率216.14%、资本杠杆率13.47%、流动性覆盖率179.20%、净稳定资金率137.82%，各项核心风险控制指标均高于监管红线。自营业务风险敞口可控，自营权益类证券及其衍生品/净资本比例为39.75%；自营非权益类证券及其衍生品/净资本比例为340.23%。资本运用略向权益资产倾斜。母公司净资本达1,673 亿元，较年初+6.49%，核心资本实力持续夯实；Q1 公司精准把握市场利率窗口，密集发行多期公司债、永续次级债与科技创新债，持续优化融资成本与债务期限结构；截至3 月末，华夏基金母公司管理资产规模达2.81 万亿元，实现净利润6.32 亿元。风险提示：政策风险，资本市场波动，汇率波动，经济增速不及预期等。投资建议：我们维持公司2026-2028 年盈利预测不变。公司业绩具备较强韧性，并且作为龙头券商，资本实力强劲、业务条线全面、综合实力强劲、ROE 水平行业持续领先，我们对公司维持“优于大市”评级。孔祥（S0980523060004）、王德坤（S0980524070008）常熟银行(601128.SH) 财报点评:延续加大核销处置力度，静待微贷需求复苏净利润保持略超10%的增长。2025 年实现营收116.2 亿元，同比增长6.5%，实现归母净利润42.2 亿元，同比增长10.6%。2026 年一季度实现营收31.7 亿元，同比增长6.7%，实现归母净利润12.0 亿元，同比增长11.1%。净息差降幅收窄，持续调优存款结构。2025 年净利息收入同比增长2.5%，2026 年一季度增速提升至5.8%，主要来自于净息差同比降幅收窄。2025 年净息差2.53%，同比收窄18bps，较前三季度下降4bps，四季度净息差降幅略有扩大与个人经营贷投放节奏有关，四季度个人经营贷小幅压降约1.1%。2026 年一季度净息差2.50%，同比收窄约11bps。资产端，2025 年贷款收益率5.18%，个人贷款收益率6.46%，同比分别下降了45bps 和34bps，个人贷款利率降幅持续收窄。负债端，2025 年存款成本1.88%，同比下降约32bps，一方面受益于存款挂牌利率下调，另一方面公司持续调优存款结构。期末，活期存款占比19.6%，较年初提升1.5 个百分点，同时储蓄存款中三年期及以上存款占比49.3%，较年初下降3.8 个百分点。个人经营贷依然承压，但做小做散战略不断深化。2026 年3 月末，贷款总额2694 亿元，较年初增长5.1%，企业贷款增长12.2%，零售贷款增长1.2%。其中，个人经营性贷款余额953 亿元，较年初增长1.1%，占贷款总额的35.4%，占零售贷款的68.7%。公司积极深化做小做散战略，2025 年末，个人经营贷中30万以下贷款占比32.7%，较年初提升0.9 个百分点，信保类贷款占比55.2%，较年初提升2.6 个百分点，较2020 年末提升17.8 个百分点。资产质量，公司加强不良确认和核销处置力度，2025 年核销处置约32 亿元，2023-2025 年合计核销处置了约78.8 亿元，2025 年末和2026 年3 月末不良率分别为0.76%和0.75%。2025 年末公司逾期率1.92%，90 天以上逾期率0.64%，较年初分别提升了49bps 和3bps。经过三年大力度的核销处置，我们判断存量不良包袱已大规模出清，静待经济复苏后信贷需求回暖。拨备覆盖率持续下降，但依然处在高位。由于不良存量包袱减轻，公司降低信贷资产拨备计提力度，2025年信贷资产减值损失同比下降约33.7%，2026 年3 月末公司拨备覆盖率降至438.1%，不过安全垫依然充足。由于非信贷资产减值计提约3 亿元，2024 年同期则还原了约7 亿元，因此2025 年资产减值损失合计同比增长了约6.6%。非息收入实现较好增长，成本收入比下降。2025 年和2026 年一季度非息收入同比分别增长27.3%和10.0%，占营收的19.4%和22.7%。其中，手续费及佣金收入分别实现332%和41%增长，主要是积极开展自营理财、代理黄金保险等财富业务，当前虽收入贡献较低，但也体现了公司拓展收入来源，寻求存贷匹配，满足客户多元化需求的经营理念。2025 年公司成本收入比35.7%，2026 年一季度成本收入比31.8%，同比分别下降1.0 个和3.0 个百分点。投资建议：由于个人经营贷需求复苏缓慢，我们小幅下调2026-2028 年归母净利润至47/53/59 亿元（原2026-2027 年预测50/58 亿元），同比增速为11.4%/12.6%/12.4% ，对应2026-2028 年PB 值为0.69x/0.62x/0.55x。微贷短期依然承压，中长期成长性依然较好，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。王剑（S0980518070002）、田维韦（S0980520030002）杭州银行(600926.SH) 财报点评:净利息收入高增，资产质量优质一季度营收同比增速提升至4.3%，降拨备实现利润两位数增长。公司此前已经披露2025 年业绩快报，全年实现营收387.99 亿元，同比增长1.1%，实现归母净利润190.3 亿元，同比增长12.1%。2026 年一季度实现营收104.1 亿元，同比增长4.3%，实现归母净利润66.3 亿元，同比增长10.1%。2026 年3 月末拨备覆盖率481%，较年初下降了21 个百分点。下半年净息差环比小幅上行，非息收入同比大幅下降。2025 年净利息收入同比增长12.8%，2026 年一季度同比增速进一步扩大到20.7%，核心是净息差呈现企稳向上态势。2025 年公司披露净息差1.36%，同比收窄5bps，较上半年上行1bp。2026 年一季度净息差继续呈现上行态势，同比走阔。2025 年非息收入同比下降19.5%，较前三季度降幅扩大了5.5 个百分点，2026 年一季度降幅进一步扩大到26.4%，主要是高基数下其他非息收入大幅下降。公司2025 年卖出部分AC 资产兑付投资收益约11.6亿元，但利率剧烈波动上行使得公允价值变动损益净亏损22 亿元，对营收带来较大拖累。对公信贷延续高增，积极推进零售线条消费贷投放。2026 年3 月末，公司资产总额2,43 万亿元，存款总额1.54 万亿元，贷款总额1.15 万亿元，同比分别增长9.6%、12.5%和15.9%。其中，2026 年3 月末对公信贷余额0.86 万亿元，同比增长15.9%，浙江区域经济发达，城投转型成效明显，对公信贷需求旺盛；期末零售信贷余额0.29 万亿元，同比下降3.0%。不过公司披露2026 年3 月末零售金融条线个人消费贷款余额473 亿元，较年初增幅达10.73%。在零售信贷需求整体偏弱的背景下，公司积极丰富消费场景，加大消费信贷投放。资产质量优质，90 天以上逾期贷款比率持续下降至低位。公司不良率已连续多个季度稳定在0.76%的水平，2025 年加回核销处置后不良生成率0.77%，同比下降约3bps。公司不良认定严格，2026 年逾期率0.53%，逾期90+比率0.34%，2025 年逾期贷款双降，2026 年一季度逾期率虽有所抬头，但逾期90+以上贷款比率延续小幅下降。2026 年3 月末关注率0.47%，较年初下降5bps。投资建议：公司高成长性延续，净息差企稳向上。维持2026-2028 年归母净利润213/241/271 亿元预测，对应同比增速为12.1%/13.1%/12.3%。当前股价对应2026-2028 年PB 值0.85x/0.76x/0.68x，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济复苏不及预期会拖累公司净息差和资产质量。田维韦（S0980520030002）、王剑（S0980518070002）宁波银行(002142.SZ) 财报点评:资产质量继续改善一季度收入利润增速回升。公司2025 年实现营业收入720 亿元，同比增长8.0%，2026 年一季度实现营业收入204 亿元，同比增长10.2%，增速回升；2025 年实现归母净利润203 亿元，同比增长8.1%，2026年一季度实现归母净利润82 亿元，同比增长10.3%，增速与收入增速匹配。2025 年加权平均净资产收益率13.1%，同比下降0.5 个百分点。资产规模保持较快增长。公司2025 年末和2026 年一季度末总资产同比分别增长16.1%、13.6%，2026年一季度末较年初则增长6.4%至3.86 万亿元，保持了较快的增速。2025 年末和2026 年一季度末贷款总额同比分别增长17.6%、15.7%，其中一季度末较年初增长9.4%；2025 年末和2026 年一季度末存款同比分别增长10.1%、2.7%，其中一季度末较年初增长10.6%，一季度存款同比增速低主要是去年一季度基数较高。净息差基本企稳。公司披露的2025 年日均净息差1.74%，同比降低12bps。其中2025 年四季度单季净息差1.68%，今年一季度单季净息差1.73%，最近四个季度净息差在1.72%上下波动，基本企稳。手续费净收入大幅增长，其他非息收入下降。2025 年手续费净收入同比增长30.7%，2026 年一季度同比增长81.7%，主要是得益于代销以及资产管理业务收入增长。公司AUM 保持稳定增长，2025 年末AUM 达12757 亿元，较年初增长13.1%。2025 年其他非息收入同比下降9.0%，2026 年一季度同比下降26.4%，主要是投资收益及公允价值变动损益等减少。资产质量持续改善，拨备计提充分。公司2026 年一季度末不良率为0.76%，持续稳定；2026 年一季度末关注率1.06%，较年初降低0.08 个百分点，较2024 年末略微上升0.03 个百分点，整体稳定。公司2025 年不良生成率0.99%，2026 年一季度不良生成率0.83%，同比分别下降0.27、0.32 个百分点，资产质量持续改善。2025 年“贷款减值损失/不良生成”回升至102%。2026 年一季度末拨备覆盖率369%，处于高位。投资建议：公司基本面整体表现较为稳定，我们根据最新数据小幅调整盈利预测并将其前推一年，预计公司2026-2027 年归母净利润324/358 亿元（上次预测值317/341 亿元）、2028 年归母净利润398 亿元，同比增速10.4%/10.7%/10.9%；摊薄EPS 为4.90/5.43/6.02 元；当前股价对应的PE 为6.6/6.0/5.4x，PB 为0.86/0.78/0.70x，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。陈俊良（S0980519010001）、王剑（S0980518070002）沪农商行(601825.SH) 财报点评:息差降幅收窄，资产质量稳中向好收入增速回正，利润小幅增长。公司2025 年实现营业收入259 亿元，同比下降2.9%，2026 年一季度实现营业收入66 亿元，同比增长1.2%；2025 年实现归母净利润123 亿元，同比增长0.2%，2026 年一季度实现归母净利润36 亿元，同比增长0.7%。2025 年加权平均净资产收益率9.7%，同比下降0.6 个百分点。从归因分析来看，2025 年主要是净息差拖累业绩增长，但2026 年一季度拖累幅度明显减小。资产规模稳健增长。公司2025 年末和2026 年一季度末总资产同比分别增长6.7%、5.7%，2026 年一季度末较年初则增长2.5%至1.63 万亿元。2025 年末和2026 年一季度末贷款总额同比分别增长2.4%、4.2%，其中一季度末较年初增长4.0%；2025 年末和2026 年一季度末存款同比分别增长5.9%、7.1%，其中一季度末较年初增长1.7%。净息差降幅收窄。公司披露的2025 年日均净息差1.37%，同比降低13bps。测算的今年一季度单季净息差1.32%，较去年四季度下降3bps，同比下降5bps，降幅较去年全年收窄。得益于净息差降幅收窄，2026年一季度利息净收入增速转正，同比增长2.3%。一季度手续费净收入增速亮眼。2025 年手续费净收入同比下降2.0%，2026 年一季度同比增长16.9%，主要是保险、理财等代销业务实现较快增长。2025 年其他非息收入同比增长1.3%，2026 年一季度同比下降10.9%。资产质量稳中向好，拨备覆盖率有所回落。公司2026 年一季度末不良率为0.96%，基本上保持稳定；2026年一季度末关注率1.58%，较年初回落0.21 个百分点，较2024 年末上升0.30 个百分点。公司2025 年不良生成率0.54%，同比下降0.29 个百分点，资产质量整体来看稳中向好。2026 年一季度末拨备覆盖率303%，较年初下降26 个百分点，较2024 年末下降49 个百分点。投资建议：公司基本面整体表现较为稳定，我们根据最新数据小幅调整盈利预测并将其前推一年，预计公司2026-2027 年归母净利润124/126 亿元（上次预测值128/132 亿元）、2028 年归母净利润128 亿元，同比增速0.7%/1.8%/1.6%；摊薄EPS 为1.29/1.31/1.33 元；当前股价对应的PE 为7.1/7.0/6.9x，PB为0.65/0.61/0.58x，维持“中性”评级。风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。陈俊良（S0980519010001）、王剑（S0980518070002）成都银行(601838.SH) 财报点评:净息差企稳，资产质量优异收入利润平稳增长。公司2025 年实现营业收入236 亿元，同比增长2.7%，2026 年一季度实现营业收入62 亿元，同比增长6.5%；2025 年实现归母净利润133 亿元，同比增长3.3%，2026 年一季度实现归母净利润32 亿元，同比增长4.8%。2025 年加权平均净资产收益率15.4%，同比下降2.4 个百分点，但依然处于同业较高水平。从归因分析来看，目前主要是其他非息收入拖累业绩增长，公司没有通过拨备反哺利润。资产规模稳定增长。公司2025 年末和2026 年一季度末总资产同比分别增长11.9%、10.5%，2026 年一季度末较年初则增长5.5%至1.48 万亿元，保持稳定增长。2025 年末和2026 年一季度末贷款总额同比分别增长15.8%、10.8%，其中一季度末较年初增长4.0%；2025 年末和2026 年一季度末存款同比分别增长11.6%、7.6%，其中一季度末较年初增长5.0%。净息差企稳。公司披露的2025 年日均净息差1.59%，同比降低7bps。测算的今年一季度单季净息差1.65%，同比上升3bps，较去年四季度上升1bp，净息差底部企稳。2026 年一季度利息净收入同比增长17.3%。手续费净收入及其他非息收入均减少。2025 年手续费净收入同比下降29.6%，2026 年一季度同比下降12.0%，主要是理财及资产管理业务收入减少。2025 年其他非息收入同比下降18.7%，2026 年一季度同比下降48.4%，分别是公允价值变动损益及投资收益减少较多。资产质量保持优异。公司2026 年一季度末不良率为0.68%，基本上保持稳定；2026 年一季度末关注率0.31%，较年初及2024 年末持续回落，且处于较低水平。公司2025 年不良生成率0.19%，同比下降0.08个百分点，资产质量保持优异。2026 年一季度末拨备覆盖率424%，较年初下降2 个百分点，较2024 年末下降55 个百分点，但仍处于较高水平。投资建议：公司基本面整体表现较为稳定，我们根据最新数据小幅调整盈利预测并将其前推一年，预计公司2026-2027 年归母净利润141/150 亿元（上次预测值151/162 亿元）、2028 年归母净利润160 亿元，同比增速5.9%/6.9%/6.5%；摊薄EPS 为3.32/3.55/3.78 元；当前股价对应的PE 为5.5/5.2/4.9x，PB为0.79/0.71/0.64x，维持“中性”评级。风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。陈俊良（S0980519010001）、王剑（S0980518070002）平安银行(000001.SZ) 财报点评:收入利润增速均回正收入利润同比增速均回正。公司2026 年一季度实现营业收入353 亿元，同比增长4.7%，增速回正。一季度实现归母净利润145 亿元，同比增长3.0%，止跌回升。一季度年化加权平均ROE11.8%，同比下降0.3 个百分点。从归因分析来看，一季度主要是其他非息收入对业绩增长贡献较大。资产规模稳健增长。一季末总资产同比增长3.0%至5.95 万亿元，增速继续维持稳健。其中存款同比增长0.7%至3.75 万亿元，贷款总额同比增长1.5%至3.46 万亿元。从增量来看，一季度新增贷款737 亿元，较去年同期多增，其中零售贷款和企业贷款均实现增长。公司一季度末核心一级资本充足率9.51%，资本充足。净息差环比回升，同比降幅收窄。公司一季度日均净息差1.79%，同比降低4bps，降幅较去年全年有所收窄。环比来看，今年一季度单季净息差较去年四季度回升6bps，主要得益于贷款利率上升以及负债成本改善。受净息差降幅收窄影响，一季度利息净收入同比下降3.1%，降幅较去年年报收窄，对业绩增长的拖累减轻。非息收入增长明显。一季度手续费净收入同比增长11.7%至74 亿元，主要得益于财富管理业务发展。其他非息收入同比增长34.8%至58 亿元，主要是债券投资业务收入增加，公允价值变动收益增多。资产质量大致稳定。公司一季末不良贷款率1.05%，较年初持平，关注率1.78%，较年初小幅上升0.03个百分点；一季末拨备覆盖率220%，较年初微降1 个百分点。整体来看，公司资产质量大致稳定。投资建议：我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028 年归母净利润429/431/434 亿元，同比增速0.6%/0.5%/0.6% ；摊薄EPS 为2.08/2.09/2.11 元；当前股价对应的PE 为5.3/5.3/5.2x ，PB 为0.44/0.42/0.40x，维持“中性”评级。风险提示：宏观经济形势走弱可能对银行资产质量产生不利影响。陈俊良（S0980519010001）、王剑（S0980518070002）山西汾酒(600809.SH) 财报点评:2025 年收入稳健增长、利润持平，年度现金分红率提2025 年净利润同比持平，现金分红率提升至65%。2025 年公司实现营业总收入387.2 亿元/同比+7.5%，归母净利润122.5 亿元/同比持平；其中2025Q4 收入57.9 亿元/同比+24.5%，归母净利润8.4 亿元/同比-5.7%。公司发布股东分红回报规划，2025-27 年公司年度现金分红总额不低于当年归母净利润的65%。2025 年收入稳健增长，预计第四季度发货节奏有所加快。分产品看，2025 年汾酒产品收入374.41 亿元/同比+7.7%，其中销量+21.8%/吨价-11.6%；公司灵活调整产品结构应对外部需求冲击，我们预计全年玻汾增速最快（收入占比提升拖累吨价表现），青花系列预计稳健增长、其中青花20 增速较快，中腰部产品预计全年前高后低、受场景和需求下滑影响较大。2025 年其他酒类收入11.51 亿元/同比+3.1%。分区域看，2025 年省内收入133.91 亿元/同比-0.8%/占比34.7%，省外收入252.02 亿元/同比+12.6%/占比65.3%；预计2025 年省内受需求下滑+库存较高降速调整，省外市场仍能通过产品周转优势+渠道利润推力汇量，收入占比至历史最高。2025Q4 看，汾酒收入52.70 亿元/同比+23.3%，其他酒类25Q4 收入5.04 亿元/同比+45.1%，我们预计公司在双节库存去化后，适当加快发货节奏，其中省内渠道韧性更强，25Q4 省内/省外收入23.85/33.89 亿元，同比+49.03%/+12.14%。2025 年净利率有所承压，年末合同负债环比增加。2025 年毛利率74.9%/同比-1.35pcts，汾酒受产品结构沉降影响毛利率同比-1.40pcts；税金及附加/销售费用/管理费用率分别17.9%/10.6%/3.8%，同比+1.38/+0.24/-0.27pcts。2025Q4 毛利率同比-9.59pcts 至67.8%，销售费用率同比-3.65pcts 至13.9%，主因产品结构变动带来的投放方式改变，24Q4 青花系列收入占比及市场营销费用投入均较高，25Q4 综合毛销差下降5.9pcts；25Q4 税金及附加/管理费用率分别26.1%/8.5%，同比+1.01/-1.06pcts，净利率同比-4.66pcts 至14.5%。2025 年销售收现354.6 亿元/同比-3.1%，经营性现金流量净额90.1 亿元/同比-26.0%。截至25 年末合同负债70.1 亿元/环比+12.26 亿元。投资建议：根据年报经营计划，2026 年公司坚持“稳健压倒一切”的经营基调，公司产品势能较好，预计市场动销表现好于行业平均，有望深化全国化2.0 布局和推动年轻化补充增量；但26H1 客观上仍存在场景和需求压力，预计全年公司将逐步释放经营压力。略下调此前收入及净利润预测并引入2028 年预测，预计2026-2028 年公司收入370.1/383.1/413.6 亿元，同比-4.4%/+3.5%/+8.0%（前值26/27 年376.2/412.9 亿元）；预计归母净利润112.1/117.3/132.3 亿元，同比-8.4%/+4.6%/12.8%（前值26/27年124.7/138.6 亿元）；当前股价对应26/27 年14.9/14.2 倍P/E，维持“优于大市”评级。风险提示：白酒需求复苏不及预期；食品安全问题；库存影响批价上挺等。张向伟（S0980523090001）、张未艾（S0980525070005）甘源食品(002991.SZ) 财报点评:2025 年渠道深刻调整，2026Q1 收入恢复增长公司公布2025 年及2026Q1 业绩：2025 年实现营业总收入21.0 亿元，同比-7.1%；实现归母净利润2.1亿元，同比-44.6%；实现扣非归母净利润1.9 亿元，同比-44.3%。2026Q1 实现营业总收入6.2 亿元，同比+22.5%；实现归母净利润0.7 亿元，同比+25.7%；实现扣非归母净利润0.6 亿元，同比+29.0%。2025 年收入受传统经销渠道下滑拖累，电商、直营渠道高速增长。分产品看，综合果仁及豆果/青豌豆/瓜子仁/蚕豆/其他系列收入分别-18.6%/+1.0%/-6.5%/+0.3%/-6.8%。分渠道看，经销模式收入同比-17.7%，收入占比从2024 年的85.4%大幅降至75.6%，主因公司对部分KA 渠道由经销商模式转为直营模式，并优化部分经销商。电商/直营及其他模式收入分别同比+35.8%/+101.9%，得益于公司在电商渠道扩充品类及加大投入。2025 年成本高位、费用投入增多，盈利能力受损。2025 年毛利率同比-0.7pp，主要系棕榈油成本维持高位。2025 年销售/管理/财务费用率分别同比+5.0/+0.8/+0.1pp，销售费用率增幅明显主要系公司为推广新品、线上线下渠道开拓、加强品牌营销而增大投放，管理费用率提升与团队扩张有关，研发费用率同比持平。2025 年归母净利率9.9%，同比-6.7pp。2025Q4 及2026Q1 合并收入小幅增长，2026Q1 费率有所优化。2025Q4 收入同比-13.6%，主因春节错期导致部分备货后移，合并看2025Q4+2026Q1 收入同比+2.2%。利润端，2025Q4 单季净利率为9.3%，同比-5.9pp，盈利能力继续承压。2026Q1 净利率10.7%，同比+0.3pp，毛利率同比-0.4pp，棕榈油原料成本仍承压，但费用率开始优化，销售/管理费用率分别同比-0.1/-1.3pp。盈利预测与投资建议：公司在2025 年积极推进渠道变革，并辅以产品创新和海外拓展，为未来重回增长轨道奠定基础。预计费率优化、新兴渠道快速成长、海外市场突破将帮助2026 年业绩实现改善。考虑到公司传统经销渠道改革进程慢于我们此前的预期，我们小幅下调2026-2027 年盈利预测，并新增2028 年盈利预测：预计2026-2028 年公司实现营业总收入23.6/26.5/29.5 亿元（2026-2027 年前预测值25.3/28.8 亿元），同比+12.6%/+12.4%/+11.1%；实现归母净利润2.7/3.2/3.6 亿元（2026-2027 年前预测值3.3/4.1 亿元），同比+30.4%/+16.9%/+13.3%；EPS 分别为2.92/3.41/3.86 元；当前股价对应PE 分别为17/15/13 倍，综合考虑公司业绩改善潜力、公司的分红能力及分红意愿，维持“优于大市”评级。风险提示：消费者购物习惯变化导致传统渠道流量大幅下滑；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；海外市场开拓遭遇较大阻力；食品安全风险。张向伟（S0980523090001）、杨苑（S0980523090003）劲仔食品(003000.SZ) 财报点评:2025 年降速调整、积极拥抱新兴渠道，2026Q1 初现成效公司公布2025 年及2026Q1 业绩：2025 年实现营业总收入24.4 亿元，同比+1.3%；实现归母净利润2.4亿元，同比-16.7%；实现扣非归母净利润2.0 亿元，同比-22.8%。2026Q1 实现营业总收入7.4 亿元，同比+24.2%；实现归母净利润0.7 亿元，同比+5.5%；实现扣非归母净利润0.7 亿元，同比+23.0%。2025 年鱼制品稳健增长，量贩零食渠道高速增长。分渠道看，经销模式/直营模式收入分别同比-13.6%/+47.8%，直营模式高速增长主要系量贩零食渠道、直营商超渠道快速增长，2025 年下半年量贩零食渠道增长提速。分产品看，鱼制品/ 禽类制品/ 豆制品/ 蔬菜制品及其他收入分别同比+7.3%/-11.9%/-6.5%/-4.0%，反映核心品类鱼制品的全渠道渗透能力较强，禽类制品下滑主要系鹌鹑蛋在传统流通渠道收入下滑所致。2025 年盈利能力阶段性承压。2025 年毛利率29.3%，同比-1.2pp，主因渠道结构调整、部分原料价格上涨、新产能投产致折旧摊销增加。销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.1/+0.7/+0.1/+0.4pp，销售费用率上行主因公司增加了品牌宣传推广费用，管理费用率提升主因新工厂投产致职工薪酬增加、产线调整致折旧摊销增加。2025 年归母净利率/扣非归母净利率同比-2.1/-2.6pp。2026Q1 收入较快增长，扣非归母净利率较为平稳。2026Q1 收入同比+24.2%，与量贩零食、新型商超等新渠道延续高增有关。2025Q4 及2026Q1 合并收入同比+11.2%。2026Q1 毛利率/销售费用率同比-2.9/-2.8pp，主要系渠道结构变化所致，毛销差较为稳定。2026Q1 扣非归母净利率8.9%，同比-0.1pp，但归母净利率同比-1.7pp，主因政府补助同比减少。盈利预测与投资建议：2025 年公司调整蓄力，实现了与量贩零食、商超定制化等渠道的合作深化，产品创新迭代能力进一步提升。2026Q1 已初现调整成效，我们预计2026 年公司增长动能恢复，在新品持续导入的背景下，量贩零食等新兴渠道有望维持高速增长，传统渠道在产品升级迭代、渠道精细化运作的帮助下有望边际改善。考虑到公司新品在量贩零食渠道旺销、后续有望加快推向其他渠道，我们小幅上调2026-2027 年盈利预测，并新增2028 年盈利预测：预计2026-2028 年公司实现营业总收入29.1/33.8/38.5 亿元（2026-2027 年前预测值27.8/31.2 亿元），实现归母净利润2.8/3.3/4.0 亿元（2026-2027 年前预测值2.8/3.3 亿元），当前股价对应PE 分别为18/15/13 倍，维持“优于大市”评级。风险提示：新品推广进度不及预期；行业竞争加剧；原材料价格大幅上涨；食品安全风险。张向伟（S0980523090001）、杨苑（S0980523090003）洽洽食品(002557.SZ) 财报点评:2025 年经营陷入低谷，2026Q1 重回增长轨道公司公布2025 年与2026Q1 业绩：2025 年实现营业总收入65.7 亿元，同比-7.8%；实现归母净利润3.2亿元，同比-62.5%；实现扣非归母净利润2.5 亿元，同比-67.7%。2026Q1 实现营业总收入22.2 亿元，同比+41.5%；实现归母净利润1.7 亿元，同比+117.8%；实现扣非归母净利润1.5 亿元，同比+156.5%。2025 年收入受传统经销渠道下滑拖累，新兴渠道快速成长。分产品看，葵花子/坚果/其他休闲食品收入分别同比-8.2%/-8.4%/-10.1%；分渠道看，经销及其他渠道/直营渠道收入分别同比-19.4%/+37.0%，直营渠道高增长受益于公司大力拓展会员制超市等新兴渠道，量贩零食渠道高增长部分抵消了传统经销渠道下滑的压力。此外电商渠道收入同比+19.8%，主要系在拼多多、抖音等平台发力；海外市场收入同比+3.2%保持稳健增长。2025 年原料成本大幅上涨导致盈利能力显著下降。2025 年主营业务毛利率23.4%，同比-5.3pp，主因葵花籽及巴旦木、腰果等坚果原料价格上涨显著。分产品看，葵花子毛利率为24.7%（同比-5.0pp），坚果毛利率为19.6%（同比-7.6pp）。2025 年净利率4.8%，同比-7.1pp，降幅大于毛利率，显示费用端也存在一定压力，销售/管理/研发/财务费用率分别同比+1.2/+0.5/+0.1/+2.3pp，销售费用率提升主因公司加大了对新品研发和势能渠道的费用投入，财务费用率提升主因借款利息及可转债利息摊销增加。春节档旺销，2026Q1 盈利能力已现积极信号。2025Q4 收入同比-12.7%，主因春节错期导致部分备货后移，2025Q4 及2026Q1 合并收入同比+8.9%，与春节礼盒动销旺盛有关。利润端，2025Q4 单季净利率为7.3%，较2025Q3 的4.5%环比提升2.7pp，主因2025 年新采购季的葵花籽价格较前期有所下降，成本红利开始在2025Q4 体现。2026Q1 净利率7.6%，同比+2.7pp，盈利能力继续修复。盈利预测与投资建议：公司在2025 年业绩低谷期进行了一系列深刻的内部变革，包括产品创新、渠道开拓、优化采购模式等，为2026 年重回增长轨道奠定了坚实基础。2026Q1 春节档的经营表现为全年业绩打下较好基础，成本下行、渠道优化、新品放量有望驱动公司在2026 年迎来业绩修复。考虑到春节档产品旺销及公司与新兴渠道合作持续深入，我们小幅上调2026-2027 年盈利预测：预计2026-2028 年公司实现营业总收入74.1/80.0/85.4 亿元（2026-2027 年前预测值72.2/76.4 亿元），实现归母净利润6.7/7.8/8.7 亿元（2026-2027 年前预测值6.4/7.4 亿元），当前股价对应PE 分别为18/16/14 倍，维持“优于大市”评级。风险提示：国人消费习惯变化导致葵花子、坚果品类需求萎缩；行业竞争加剧；原材料成本价格大幅上涨；公司在新兴渠道的产品导入速度较慢；食品安全风险。张向伟（S0980523090001）、杨苑（S0980523090003）贵州茅台(600519.SH) 财报点评:2026Q1 收入稳健增长，市场化改革成效逐步显现2026Q1 收入同比+6.3%，市场化改革下，经营韧性显现。2026Q1 公司实现营业总收入547 亿元/同比+6.3%，归母净利润272 亿元/同比+1.5%。结合25Q4+26Q1 看，收入同比-6.5%/净利润同比-14.0%/收入+合同负债环比变动之和同比-10.1%。公司在2025Q4 释放经营压力后，于2026 年以来进行全面市场化改革，第一季度在市场端和报表端均反馈积极：1）i 茅台作为市场化改革的核心载体，拓展消费者群体；2）我们预计茅台酒整体投放量增加，同时投放结构符合消费需求；3）价格机制及渠道运营模式进一步市场化下，飞天茅台批价底部支撑力更加坚实。2026Q1 茅台酒中预计飞天投放量增加，系列酒恢复增长，i 茅台收入同比+267%。• 分产品看，1）茅台酒26Q1 实现收入460 亿元/同比+5.62%，我们预计销量增长更快、吨价略有下降，系①预计飞天茅台投放量同比增加较多，叠加i 茅台放量贡献更高吨价，Q1 飞天收入预计增速最快、占收入比例提升；②预计非标酒、其他规格缩量，企业团购等线下直营渠道亦受到供应量限制，对应直营渠道收入-i 茅台收入之差同比-54%。2）系列酒26Q1 实现收入78.8 亿元/同比+12.22%，预计茅台1935/金王子/贵州大曲等春节动销表现较好，经销商回款进度较快。• 分渠道看，1）直销渠道26Q1 实现收入295 亿元/同比+27.1%/占比提升至55%，其中i 茅台收入215.53亿元/同比+267%，我们预计飞天贡献主要销量和收入增量；根据小茅i 茅台公众号，Q1 平台新增1400万新用户、超398 万用户成交。2）批发代理渠道收入244 亿元/同比-10.9%，我们预计主要和经销商开发品减少、部分计划内非标取消原有模式、商超小金小白等取消配比有关。2026Q1 整体净利率同比-2.4pcts 至49.8%，市场化改革导向下合同负债环比减少。26Q1 毛利率同比-2.2pcts 至89.8%，系茅台酒内部结构下降、系列酒增速快于整体。26Q1 税金/销售/管理费用率分别15.0%/2.9%/3.4%，同比+1.11/+0.03/-0.34pcts，其中消费税受到生产销售节奏错期影响。展望后续，1）Q2 起飞天出厂价/零售价双提，在一定程度上缓解结构下移对吨价的拖累；2）伴随代售模式落地和飞天供给量约束，非标收入占比或环比回升。截至26Q1 末合同负债30.27 亿元/环比-49.80 亿元，判断系Q1 经销渠道发货节奏较快、大部分非标类产品不再合同内销售，也体现了市场化改革下收款模式的转变，但公司对经销商仍具较强议价能力，代售模式仍有缺货现象。2026Q1 销售收现564 亿元/同比+0.4%，现金流仍保持健康；经营性现金流净额269 亿元/同比+206%，和同业存放款项有关。盈利预测与投资建议：我们认为一季报反映公司市场化改革下消费者基础扩大、经营逐步向上，略上调年内收入预测；但在产品结构贴近消费者真实需求的过程中，净利率短期有压力、长期仍具有ROE 持续提升的能力，略下调26 年净利润预测：预计2026-28 年公司营业总收入1785/1882/2029 亿元，同比+3.7%/+5.5%/+7.8%（前值同比+3.2%/+5.6%/+7.8%）；预计归母净利润840/895/977 亿元，同比+2.0%/+6.6%/+9.1%（前值+2.8%/+6.7%/+8.6%），当前股价对应2026/2027 年21.7/20.4 倍PE，维持“优于大市”评级。风险提示：宏观经济复苏不及预期致行业需求承压，食品安全问题等。张向伟（S0980523090001）、张未艾（S0980525070005）索通发展(603612.SH) 财报点评:2025 年经营业绩大幅提升，2026 年多个项目同步推公司发布2025 年年报：全年实现营收176.93 亿元，同比+28.68%；实现归母净利润7.47 亿元，同比+174.09%。公司经营业绩同比大幅提升，主要是受益于原铝价格上涨及市场需求旺盛推动，主要原材料石油焦和主营业务产品预焙阳极价格同步上升。公司发布2026 年一季报：实现营收47.23 亿元，同比+26.21%；实现归母净利润2.06 亿元，同比-15.57%。预焙阳极产能及产销量数据方面：公司预焙阳极总产能已达到406 万吨/年。2025 年，公司实现预焙阳极产量347.67 万吨，同比+6.50%，预焙阳极销量351.52 万吨，同比+5.98%，其中出口销售98.85 万吨，同比+9.82%，国内销售252.67 万吨，同比+4.55%。2026 年，公司将继续做好建成产能稳定生产，同步推进广西60 万吨预焙阳极新增产能分工序投产与产能爬坡，并完成部分预焙阳极产能技改大修，全年预焙阳极产量争取达到365 万吨，全年预焙阳极销售量争取实现380 万吨。现金分红方面：拟向全体股东每10 股派发现金股利1.20 元(含税)，总计约5945 万元(含税)，再加上半年度分红1.04 亿元(含税)，2025 年现金分红总额约为1.63 亿元(含税)，约占2025 年归母净利润的21.90%。公司多个项目处在前期筹备阶段，未来成长性强：①江苏32 万吨预焙阳极项目；②山西20 万吨预焙阳极项目；③贵州30 万吨预焙阳极项目；④海外市场，公司与阿联酋环球铝业公司EGA 签署合资协议，在阿联酋建设年产30 万吨预焙阳极项目(一期)，项目预估总投资约为2.95 亿美元，这是公司在海外市场的首次布局。风险提示：项目建设进度不达预期，项目产品产销量不达预期。投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司2026-2028 年营收分别为227.78/252.48/283.55(原预测202.80/234.84/-)亿元，同比增速28.7%/10.8%/12.3%；归母净利润分别为10.94/12.81/14.27(原预测12.20/14.51/-)亿元，同比增速46.5%/17.1%/11.4%；摊薄EPS 分别为2.20/2.57/2.86 元，当前股价对应PE 为11.2/9.6/8.6X。我们认为公司在预焙阳极领域已取得非常明显的竞争优势，产能有望持续快速扩张，同时海外市场布局逐步启动，未来也有较大的成长空间，维持“优于大市”评级。刘孟峦（S0980520040001）、杨耀洪（S0980520040005）兴业银锡(000426.SZ) 财报点评:2025 年归母净利润同增11%，银、锡储量大幅提升公司2025 年归母净利润同比增长11%。公司2025 年实现营收55.55 亿元，同比+30.09%；实现归母净利润17.04 亿元，同比+11.40%；实现扣非归母净利润17.25 亿元，同比+12.11%。单四季度，公司实现营收14.56 亿元，同比+49.48%，环比-10.48%；实现归母净利润3.40 亿元，同比+47.89%，环比-40.15%。此外，公司2025 年拟向全体股东每10 股派发现金红利1.10 元（含税），现金分红总额1.95 亿元，分红比例11.46%。近年来公司主要矿种产量稳步提升。公司营收占比最大的三个品种为矿产锡、矿产银以及矿产锌，2025年锡在营收占比为29.70%，银的营收占比为39.17%，锌营收占比17.57%。2023-2025 年公司矿产锡产量分别为7,769/8,902/6,679 吨，矿产银产量分别为200/229/301 吨，矿产锌产量分别为5.50/5.97/6.67万吨。矿产银产量大幅提升主要系并表子公司宇邦矿业所致。2025 年银量价齐升驱动增长，锡价高涨对冲产量影响。公司矿产银业务受益于白银价格屡创新高及宇邦矿业并表带来的销量大幅增长（+42.10%），实现营收21.76 亿元，同比增长86.70%。矿产锡在产量下滑的背景下，受益于锡价走强，实现营收16.50 亿元，同比增长16.55%。从子公司看，利润贡献前三的分别为银漫矿业（净利润13.46 亿元）、乾金达矿业（净利润2.52 亿元）和宇邦矿业（净利润1.57 亿元）。外延并购成果显著，银、锡资源储备迈上新台阶。2025 年，公司完成了两项重大战略收购。1) 收购宇邦矿业85%股权：公司于2025 年1 月以23.88 亿元收购宇邦矿业85%股权。宇邦矿业为亚洲第一、全球第五的单体银矿，此次收购使公司银金属资源量增至2.98 万吨，行业地位显著提升。2) 收购大西洋锡业100%股权：公司于2025 年8 月完成对大西洋锡业的收购，获得其位于摩洛哥的Achmmach 锡矿。该矿拥有锡金属资源量21.33 万吨，相当于5 个大型锡矿床，使公司锡金属总资源量增至39.16 万吨。风险提示：公司资源开发进展不达预期的风险；金属价格大幅波动的风险。投资建议：维持盈利预测，维持“优于大市”评级。预计公司2026-2028 年营收分别为84.85/97.76/123.18亿元，同比增速52.7%/15.2%/26.0% ；归母净利润分别为37.81/45.62/52.56 亿元，同比增速121.9%/20.7%/15.2%；摊薄EPS 分别为2.13/2.57/2.96；当前股价对应PE 分别为20.5/17.0/14.7x。考虑到公司依托内蒙古地区资源富集的区位优势，兼顾内生发展的同时积极通过外延并购储备优质的矿产资源，维持“优于大市”评级。刘孟峦（S0980520040001）明泰铝业(601677.SH) 财报点评:铝板带产品量价齐增，将受益于铝材出口业务2025 年公司归母净利润同比增加12%。2025 年实现营收351 亿元（+8.7%），归母净利润19.6 亿元（+12.1%），扣非归母净利润17.0 亿元（+17.5%），经营性净现金流14.4 亿元。其中2026Q1 营业收入97.亿元（同比+20.2%，环比+5.5%），归母净利润7.0 亿元（同比+59.7%，环比+26.4%）。2026 年一季度归母净利润同比增长明显，主因国内外价差扩大，铝材出口利润增加，以及铝价上涨的库存收益。产销量和吨利润均平稳增长。2025 年公司铝板带箔销量155 万吨，同比增长7%。2025 年单吨净利润1264元/吨，同比增加70 元/吨。2026 年出口业务有望带动公司盈利增长。今年2 月底中东冲突以来，国外电解铝减产接近300 万吨，占全球运行产能4%，且这些产能都是过去一二十年稳定运行的低成本产能。造成国外铝锭现货紧俏，现货升水飙升，其中日本铝现货升水从2 月底170 美元/吨涨至当前290 美元/吨，欧洲铝现货升水从370 美元/吨涨至600 美元/吨。LME 期货合约0-3 月差升至70 美元/吨。根据SMM 口径国内铝锭进口盈亏从2月底的-2200 元/吨跌至当前-5400 元/吨。铝材或铝制品出口利润显著扩大。公司铝材出口占比在20%-40%浮动，随着内外价差扩大，外销订单占比和利润同步改善，有望提升公司盈利。风险提示：铝价大幅波动风险，市场竞争加剧风险。投资建议：维持“优于大市”评级。参照年初以来板带箔国内外需求情况及加工费，预计2026-2028 年公司的营业收入分别为428/430/432亿元，归母净利润分别为23.15/24.09/25.16 亿元，同比增速18.1/4.1/0.4%，EPS 分别为1.86/1.94/2.02元，当前股价对应PE 倍数分别为9.8/9.4/9.0。近几年铝板带箔行业产能扩张较多，加工费承压，明泰铝业成本控制能力强，能在保证销量的情况下维持较高盈利水平。近年来构筑了再生铝保级利用优势，在铝加工产品降碳的大趋势下优势凸显，市场空间广阔，同时产品正在逐步升级，维持“优于大市”评级。刘孟峦（S0980520040001）、焦方冉（S0980522080003）铂科新材(300811.SZ) 财报点评:粉芯业务稳健增长，芯片电感和粉末业务快速增长公司发布2025 年年报：全年实现营收18.02 亿元，同比+8.38%；实现归母净利润4.18 亿元，同比+11.29%。公司25Q4 实现营收5.01 亿元，同比+14.98%，环比+13.93%；实现归母净利润1.25 亿元，同比+39.57%，环比+21.77%。2025 年经营业绩总体呈现稳中有升的趋势。公司发布2026 年一季报：实现营收4.90 亿元，同比+27.73%；实现归母净利润8852 万元，同比+20.00%。金属软磁粉芯：稳健增长。公司继续保持公司在金属软磁粉芯行业中的市场领先地位。其中，通讯、服务器电源及UPS 应用领域销售收入同比取得高速增长；新能源汽车及充电桩领域销售收入同比取得较快增长；光储应用领域继续保持超高市场占比；空调应用领域，公司采取主动放弃部分低价市场的竞争策略，销售收入同比有所下滑。电感元件(以芯片电感为主)：较快增长。在应用领域拓展方面，公司持续开发新品并向市场交付大量的样品进行验证，不断开拓更多应用领域，已经在ASIC、光模块等领域取得量产突破。在生产交付方面，随着工艺逐步成熟、生产自动化水平提高，核心产品良率大幅提升，交付周期缩短。在产能建设方面，公司一方面加速推进惠东生产基地的新型高端一体成型电感建设项目的建设，争取2026 年尽快投入使用。另一方面在原有产线上持续加大设备投资力度以及提升设备自动化水平以提升产能，为GPU 的市场持续增长以及其他应用领域的量产做好准备。金属软磁粉末：快速增长。为持续巩固行业市场领先地位、精准抢抓产业发展机遇，公司稳步推进新粉体工厂的筹建工作。该项目严格遵循“总体规划、分期实施”的建设原则，结合市场需求动态调控建设节奏，已有多条非晶纳米晶、水雾化铁硅铬粉末生产线完成建设并顺利投产，已形成稳定的经济效益贡献。预计该生产基地全面建成投产后，将有效缓解当前产能瓶颈。风险提示：行业竞争加剧，公司产销量和盈利能力不及预期的风险。投资建议：维持“优于大市”评级。预计公司2026-2028 年营收分别为23.75/29.09/34.42( 原预测25.13/30.52/-)亿元，同比增速31.8%/22.5%/18.3% ；归母净利润分别为5.51/6.77/8.02( 原预测5.59/6.83/-) 亿元，同比增速31.7%/22.9%/18.6%；摊薄EPS 为1.90/2.33/2.77，当前股价对应PE 为44/36/30X。考虑到公司仍处于快速成长期，金属软磁粉芯产销量规模仍有望快速提升，芯片电感业务已快速放量，利润贡献度已实现快速提升，维持“优于大市”评级。刘孟峦（S0980520040001）、杨耀洪（S0980520040005）盘江股份(600395.SH) 财报点评:量增本降，业绩改善公司发布2025 年报：2025 年公司实现营收97.6 亿元（+9.7%），归母净利润3.3 亿元（+216.3%），扣非归母净利润2.7 亿元（+1053.3%）；其中2025Q4 公司实现营收25.3 亿元（+3.3%），归母净利润3.5亿元（+402.9%），扣非归母净利润3.3 亿元（+1943.6%）。煤炭业务：煤炭成本下降抵消售价下滑，毛利率改善。2025 年公司煤炭产销量修复，商品煤产量1009万吨，同比+6.8%；商品煤销量1011 万吨，同比+7%，其中自用量215 万吨（+34%），对外销量796 万吨（+1.5%），分煤种看，动力煤由于自用量增加&产量下降致外销量同比减少18.6%至372 万吨（-18.6%），焦煤销量则修复至424 万吨（+29.3%）。盈利方面，吨煤售价/吨煤成本/吨煤毛利分别为688/499/189 元/吨，分别同比-120/+123/+3 元/吨，成本大幅下降主要系成本管控以及事故影响消退，分类看材料费、职工薪酬、电费分别同比下降38/56/22 元/吨。全年煤炭业务实现毛利润15 亿元，同比+3.3%。发电业务：在建项目陆续投运，发电量大幅增长，盈利增加。普定2 号机组于2025 年1 月投入商业运营，2025 年公司发/上网电量分别为119/111 亿千瓦时，分别同比+82.1%/+82.6%，其中燃煤发/上网电量分别为99/92 亿千瓦时，分别同比+84%/+85%，光伏发/上网电量分别为19/19 亿千瓦时，分别同比+73%/+71%。2025 年平均上网电价0.359 元/千瓦时，同比-2.3%，燃煤/光伏上网电价分别同比-0.6%/-11.2%。成本方面，受在建项目陆续投运的影响，职工薪酬、折旧等费用增加，度电成本同比增加0.021 元/千瓦时。全年发电业务实现毛利润8 亿元，同比+28.2%。深入推进煤炭煤电与新能源一体化发展。公司围绕建设新型综合能源基地和打造西南地区煤炭保供中心战略定位，聚焦煤炭、先进煤电和新能源一体化发展方向。一是夯实“煤”基础，2025 年公司加快杨山煤矿露采项目（100 万吨/年）和马依西一井二采区（120 万吨/年）建设，建成投产马依公司和恒普公司选煤厂，火烧铺矿中煤高质化项目建成试运行，接续采区建设和矿井技改扩能有序推进。二是做优“电”板块，2025 年公司新增新能源电力装机132 万千瓦。截至2025 年底，公司已建成投运先进燃煤发电装机264 万千瓦，在建先进燃煤发电装机132 万千瓦，新能源发电并网装机规模达320 万千瓦，在建装机74 万千瓦。分红总额提高，分红率下降。2025 年公司派发现金分红1.3 亿元，同比+50%；分红率为39.1%，同比下降43.3pct。投资建议：下调盈利预测，维持“中性”评级。2026 年受印尼煤炭减产以及地缘冲突等影响，虽然煤价中枢上行，但考虑公司部分产能投运延迟，下调盈利预测。预计2026-2028 年公司归母净利润为6.6/7.5/7.8 亿元（2026 年前值为9.2 亿元）。维持“中性”评级。风险提示：经济放缓导致煤炭需求下降、新能源快速发展替代煤电需求、安全生产事故影响、公司产能释放不及预期、公司分红率不及预期。刘孟峦（S0980520040001）、胡瑞阳（S0980523060002）小商品城(600415.SH) 财报点评:一季度业绩同比增长稳健，整体市场景气度仍积极向一季度业绩增长稳健。公司2026 年一季度营收45.93 亿元，同比增长45.29%，归母净利润9.9 亿元，同比增长23.29%，扣非归母净利润9.45 亿元，同比增长18.87%，整体业绩增长稳健。且环比四季度看，营收及归母净利润均实现加速增长，营收增速从33.99%提升至45.29%，归母净利润增速从0.19%提升至23.29%。义乌市场整体进出口维持高景气度，1-2 月进出口总值同比增长52.8%，其中出口增长52.9%，进口增长52.6%。3 月预计受外围地缘冲突影响略有承压，但我们认为随着冲突逐步平息对全年影响较为有限。毛利率环比改善，现金现金流状况向好。公司2026 年一季度毛利率33.78%，同比-2.4pct，预计主要由于相较同期增加的物业销售毛利率较低，但环比+13.33pct。销售费用率/管理费用率分别为1.8%/2.72%，分别同比+0.25pct/0.23pct，分别环比-2.7pct/-1.24pct。现金流方面，2026 年一季度实现经营性现金流净额6203 万元，较去年净流出2.78 亿元实现改善向好。风险提示：义乌外贸景气度不及预期；跨境支付不及预期；贸易环境恶化。投资建议：公司作为依托义乌面向全球的综合数字贸易服务商，持续受益于义乌增长的进出口景气度。市场经营主业在服务能力提升带来议价能力增强下稳步增长，数字贸易平台及跨境支付等新兴业务有望为公司注入长期增长新动能。同时进口业务未来随着高附加值品类逐步扩容，有望打造公司第二增长曲线。我们维持公司2026-2028 年归母净利润为59.2/66.93/72.64 亿元，对应PE 分别为12.6/11.2/10.3倍，维持“优于大市”评级。张峻豪（S0980517070001）、柳旭（S0980522120001）、孙乔容若（S0980523090004）登康口腔(001328.SZ) 财报点评:盈利质量持续提升,产品结构升级成效显著公司业绩实现稳健增长。2025 年全年实现营收17.16 亿/yoy+9.98%，归母净利润1.81 亿/yoy+12.35%，扣非归母净利润1.55 亿/yoy+14.51%。2026Q1 实现营收4.95 亿/yoy+15.09%，归母净利润0.52 亿/yoy+20.01%，扣非归母净利润0.47 亿/yoy+32.06%。一季度公司主动优化线上投放节奏，盈利能力持续提升，扣非净利润增速尤为亮眼。分产品看，2025 年成人牙膏作为基本盘稳健增长，实现营收13.80 亿/yoy+10.71%，电动牙刷等新品类快速放量，营收同比+45.72%。分渠道看，电商模式表现突出，实现营收5.88 亿/yoy+22.33%，线下收入11.26 亿元，同比+4.6%。公司线下市场份额稳步提升，根据尼尔森数据，成人牙膏和儿童牙膏零售额份额均位居行业第三，牙刷位列第二，儿童牙刷保持行业第一。毛利率和销售费用率同升同落。2025 年公司毛利率为52.19%/yoy+2.87pct，主要受益于医研系列等高毛利产品占比提升；销售/管理/研发费用率同比分别+2.59/-0.45/-0.04pct，为驱动线上增长，销售费用率有所提升。2026Q1 公司毛利率/净利率分别为52.59%/10.46%，分别同比-2.92pct/+0.43pct，销售/管理/研发费用率同比分别-2.79/-0.32/-0.02pct，公司控制线上费用投放导致毛利率和销售费用率均下行。存货和应收账款周转天数均有所下降，公司管理能力进一步强化。2026Q1 经营性现金流净额为0.54 亿/yoy-17.07%，公司年初对部分经销商执行授信政策，应收账款阶段性增加。风险提示：宏观环境风险，研发及新产品开发风险，行业竞争加剧。投资建议：公司整体经营保持稳健增长态势，产品端，产品结构持续优化升级，高端医研系列牙膏形成双爆品矩阵，成为核心增长引擎，电动牙刷等新兴品类实现高速增长，儿童口腔护理产品市场份额稳居行业首位。渠道端，电商渠道实现高质量增长，毛利率显著提升，线下渠道在行业承压背景下市场份额稳步扩大，为长期可持续发展奠定了坚实基础。考虑到牙膏整体行业有所承压，同时公司新品推出需要培育时间，我们下调公司2026-2027 年并新增2028 年归母净利润至2.17/2.54/2.89（2026-2027 年原值为2.43/2.94）亿，对应PE 为26/22/20x，维持“优于大市”评级。张峻豪（S0980517070001）、孙乔容若（S0980523090004）、柳旭（S0980522120001）水羊股份(300740.SZ) 财报点评:战略投放致利润阶段性承压，高端化与全球化战略成效显著收入端持续稳健增长。2025 年全年实现营收49.77 亿/yoy+17.47%，归母净利润1.48 亿/yoy+34.92%，扣非归母净利润1.37 亿元/yoy+15.85%。25Q4 营收利润增速分别为31.52%/-20.05%。2026Q1 实现营收11.98 亿/yoy+10.34%，归母净利润0.35 亿/yoy-17.12%，扣非归母净利润0.35 亿/yoy-14.25%。25Q4及26Q1 利润承压主要由于公司从25Q4 开始加大费用投放，以及公司去年底发布员工持股，因此26 年全年摊销约4000 万，Q1 约900 万+，剔除相关影响Q1 利润未下滑。分品牌看，2025 年公司自有品牌实现营收20.96 亿/yoy+26.97%，占总收入比重提升至42.11%。其中，伊菲丹作为核心增长动力，大单品超级CP 组合持续蝉联高端涂抹面膜TOP1，升级后的rich 面霜单品销售高速增长，同时线下渠道加速扩张，中国区直营门店已达24 家；ReVive (RV)在小红书、天猫、抖音等多平台实现热度与规模双高增；PA 经营业绩实现跨越式增长，平台型渠道成为核心增长引擎。代理业务收入28.81 亿/yoy+11.4%，增速回暖主要由于强生增长复苏拉动。分渠道看，线上自营收入达37.95亿/yoy+23.27%，占比至76.23%；经销及代销模式增速则相对平稳，其中抖音收入17.81 亿/yoy+21.70%淘系收入11.97 亿/yoy+8.97%。战略投放增加导致销售费用率上行。2025 年公司整体毛利率为65.53%/yoy+2.52pct，主要受益于毛利率高达78.20%的自有品牌收入占比提升。销售/管理/研发费用率分别同比+2.78/-0.46/+0.28pct。2026Q1 毛利率为65.04%/yoy+1.28pct，销售/管理/研发费用率分别为50.95%/6.45%/2.32%，分别同比+1.40/+0.68/+0.40pct。公司加大投放导致销售费用率上行，管理费用率增加主要由于员工持股计划支付费用。存货周转天数25 年和26Q1 均有所下降，公司库存管理能力强化；现金流方面，25 年和26Q1均大幅改善，主要由于收入增加。风险提示：宏观环境风险，销售增加不及预期，行业竞争加剧。投资建议：公司“自有品牌+ 品牌代理” 双轮驱动战略成效持续凸显，自有品牌收入实现高速增长，，同时持续推进产品创新升级与品牌矩阵优化，产品毛利率稳步提升，并夯实研发与供应链核心能力，深化全渠道精细化运营，不断拓展海外市场与高端消费场景，为长期高质量发展持续积蓄动能。考虑到公司会加大品牌投放，我们下调2026-2027 年并新增2028 年归母净利润至2.07/2.38/2.68（2026-2027年原值为2.71/3.21)亿，对应PE 分别为46/40/36x，维持“优于大市”评级。张峻豪（S0980517070001）、孙乔容若（S0980523090004）、柳旭（S0980522120001）温氏股份(300498.SZ) 财报点评:猪禽双主业协同发展，周期底部维持正向经营现金流公司2026Q1 业绩受猪价拖累，成本维持第一梯队。公司2026Q1 营收245.26 亿元，同比增长0.34%；归母净利润-10.70 亿元，同比由盈转亏。具体分业务看，猪业受猪价低迷影响亏损11.3 亿元（含计提肉猪跌价准备约5.09 亿元），鸡业实现净利润1.8 亿元，动保、投资、农牧设备、环保等配套与相关业务合计盈利1.1 亿元。公司成本控制成效显著，据公告披露，公司2025 全年肉猪养殖综合成本约12.2-12.4 元/公斤，同比下降约2.2 元/公斤，公司初步预计2026 年平均约11.8 元/公斤，成本优势稳居行业第一梯队。畜禽养殖生产成绩改善，周期底部维持正向经营现金流。公司养殖成绩稳步改善，据公司公告披露，公司持续加大种猪育种投入，打造高健康、高繁殖、高质量、高韧性和高抗逆的“五高”种猪体系，2025全年公司种猪PSY 达到26 头。养鸡业种源竞争优势持续凸显，生产成绩持续保持高水平，竞争力保持稳固。此外，公司财务状况稳健，截至2026Q1 末，公司资产负债率较年初有所上升至53.14%，处于行业较低水平，2026Q1 经营活动现金流量净额为12.89 亿元，在全行业深度亏损的背景下仍维持正向流入。公司坚持鸡猪双主业运营，肉禽业务的稳健经营为公司提供了稳定的现金流，有助于平滑单一养殖周期的波动影响。公司坚持鸡猪双主业运营，重视现金分红回报。公司制定了稳健的产能扩张计划，2026Q1 累计销售肉猪（含毛猪和鲜品）934 万头；肉鸡（含毛鸡、鲜品和熟食）3.0 亿只，同比增长7%；肉鸡鲜销比例15%；熟食350 万只，同比增长11%。此外，公司重视现金分红回报，2025 年累计现金分红33.1 亿元，加上2025-2026Q1 已实施的股份回购金额，合计43.4 亿元，占2025 年归母净利润的82.8%。风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。投资建议：维持“优于大市”评级。出于保守谨慎原则，我们预计2026-2028 年公司每公斤商品猪销价12.0、13.2、14.2 元，对应公司2026-2028 年归母净利分别为10.42/54.00/104.19 亿元，EPS 分别为0.16/0.81/1.57 元，对应PE 分别为106/20/11。鲁家瑞（S0980520110002）、李瑞楠（S0980523030001）、江海航（S0980524070003）巨星农牧(603477.SH) 财报点评:利润受猪价影响阶段性承压，生猪成本稳步下降公司生猪出栏稳步扩张，猪价低迷致业绩阶段性承压。公司2026Q1 营收同比+17.04%至19.26 亿元，归母净利润同比-374.92%至-3.56 亿元，业绩亏损主要系报告期内生猪销量虽有增加，但生猪价格持续低迷，同时公司计提了1.21 亿元的资产减值损失所致。据公告披露，2025 年公司商品肥猪完全成本约13元/公斤，2025 年12 月完全成本为12 元/公斤以内，得益于种场优势的释放和育肥效率的提升，呈现出持续改进态势。在综合考虑饲料原料价格变动趋势和公司增效降本进展成效背景下，目前规划2026 年商品肥猪完全成本目标约为12 元/公斤。聚焦生猪养殖，生产成绩稳步改善。公司成本控制能力处于行业领先水平，其核心优势在生猪育种和养殖管理两方面。育种方面，2017 年公司与种猪改良公司PIC 战略合作，繁育出的种猪具有产仔率高、存活率高、料肉比低的特点。据公司披露，公司生猪养殖生产指标持续改进提升，2025 年生猪PSY 为29以上，目前标杆种场PSY 突破33、种群PSY 达到30 以上，表现领先行业。管理方面，公司与知名养猪服务技术公司Pipestone 达成合作，由其向公司提供生猪养殖咨询服务，包括场所设计、基因审查、养殖人员技术支持及培训、兽医技术咨询等。综合两方面优势，公司成本领先地位稳固，未来随PSY 及料肉比改善，仍有进一步下降空间。费用率控制效果显现，员工持股计划落地利好公司长期发展。2026Q1 毛利率同比-21.32pct 至-3.81%，净利率同比-26.46pct 至-18.5%。2026Q1 销售费用率同比+0.14pct 至0.63%，管理+研发费用率同比-1.09pct 至3.53%，财务费用率同比-0.7pct 至2.45%。2026 年4 月，公司发布第一期员工持股计划（草案），员工持股计划总规模不超过2232.23 万股，约占公司总股本比例4.38%，公司层面2026-2027 年度业绩考核目标分别为PSY 目标值30、31，或者标准商品肥猪料肉比目标值2.45、2.40，有望进一步提升公司生产效率。风险提示：养殖过程中发生不可控疫情，粮食价格大幅上涨增加饲料成本。投资建议：维持“优于大市”评级，由于猪价近期超预期下跌，出于保守谨慎原则，我们分别给予2026-2028年公司每公斤商品猪销售价格11.7、12.8、13.8 元预期，对应2026-2028 年归母净利分别为-4.32/1.83/6.34 亿元，EPS 分别为-0.85/0.36/1.24 元。鲁家瑞（S0980520110002）、李瑞楠（S0980523030001）、江海航（S0980524070003）牧原股份(002714.SZ) 财报点评:养殖成本逐步下降，国际化战略稳步推进2026Q1 业绩短期承压，成本优势维持行业领先。公司2026Q1 实现营收298.94 亿元，同比-17.10%；实现归母净利润-12.15 亿元，同比-127.05%，主要系猪价同比下降及库存计提减值所致。公司成本控制能力维持领先，据公告披露，2025 全年生猪养殖平均成本同比下降2 元/kg 至12 元/kg 左右，在考虑饲料原料价格可能小幅上涨情况下，2026 年目标全年平均成本降至11.5 元/kg 以下，有望继续保持行业领先。从生产指标看，公司2026 年1-2 月PSY 已达28，断奶到上市的成活率达89%以上，肥猪日增重达860 克，育肥料肉比约2.7，各类生产指标已逐步改善，后续生猪成本将进一步下降。此外，公司生猪屠宰肉食业务价值创造能力开始凸显，在产能释放、渠道开拓与运营优化的共同推动下，于2025 年实现成立以来首次年度盈利，2025 年屠宰量2866.3 万头，同比实现翻倍增长，预计2026 年屠宰量级有望继续增长。资产负债表稳步修复，高度重视股东回报。截至2026Q1 末，公司资产负债率达50.73%，较2025 年末54.15%进一步优化，财务结构更加健康。一方面，公司与银行保持稳定合作，授信储备充足，近期公开市场债务工具发行结果良好，同时港股上市募集的资金也对流动性形成一定补充。2026Q1 经营性现金流净额为-9.20 亿元，短期承压，但公司2026 年资本开支计划在100 亿元左右，相较高峰期大幅下降，预计未来长期自由现金流将持续改善。此外，公司重视股东回报，2025 年现金分红总额达74.38 亿元，占归母净利润的48%，价值属性逐步凸显。软件硬件优势兼具，国际化战略稳步推进。牧原的管理能力处于行业领先，软件方面，公司凭借精细化的养殖生产流程管理和优秀的企业文化，能充分调动员工的责任心与学习能力，推进养殖环节降本增效；硬件方面，公司在土地、资金、人才等扩张必需要素上储备充裕，为产能高速扩张奠定扎实基础。同时，公司积极推进国际化战略，2025 年9 月与BAF 越南农业股份公司签署合作协议，在越南合作建设并运营高科技楼房养殖项目，预计达产后将年存栏母猪6.4 万头、年出栏约160 万头、饲料年产能约60 万吨，到2027 年底项目首批2 万头商品猪将上市销售。公司在东南亚也对菲律宾、泰国等市场考察，有望将技术优势、成本管控和环保治理经验等，复制到海外市场。风险提示：疫病风险、原料价格大幅波动风险、产能扩张不及预期风险。投资建议：维持“优于大市”评级。由于猪价近期超预期下跌，出于谨慎原则，我们下调2026 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利分别为33.32/162.11/281.22 亿元（原预计2026 年为164.36 亿元），EPS 分别为0.61    /2.97/5.15 元，对应PE 分别为75/15/9。鲁家瑞（S0980520110002）、李瑞楠（S0980523030001）、江海航（S0980524070003）凯莱英(002821.SZ) 财报点评:在手订单充沛，新兴业务强势增长2025 年收入、利润稳健增长，在手订单充沛。2025 年公司实现营收66.70 亿元（+14.91%），归母净利润11.33 亿元（+19.35%），扣非归母净利润10.37 亿元（+22.01%）。客户群体持续扩大，来自跨国大制药公司收入29.16 亿元（+8.36%），来自中小制药公司收入37.55 亿元（+20.57%）。境内外收入同步增长，海外收入49.21 亿元（+14.85%），国内收入17.49 亿元（+15.09%）。2026 年一季度末公司在手订单13.85 亿美元（+31.65%），为后续业绩进一步增长奠定了坚实的基础。新兴业务：收入及订单快速增长。公司2025 年新兴业务实现收入19.29 亿元（+57.30%），毛利率30.12%（+8.45pp）。其中：1）化学大分子：收入10.28 亿元（+123.72%），在手订单金额同比增长127.59%。公司服务临床阶段多肽药物52 个，其中8 个处于临床后期，并实现首个多肽项目的商业化供货，公司多肽固相反应合成总产能为45,000L，预计2026 年底将进一步增至69,000L。公司持续加大寡核苷酸项目开拓力度，服务临床阶段项目69 个，其中有20 个处于临床后期，寡核苷酸产能达120mol，预计2026年6 月底将增至180mol。毒素连接体业务服务临床项目36 个，其中PPQ 项目6 个，首个ADC 药物进入商业化阶段；2）生物大分子：收入2.94 亿元（+95.76%），在手订单金额同比增长55.56%。公司共计执行130 个项目，其中5 个BLA 项目，46 个IND 项目，以及研发服务项目近70 个，并顺利完成第一个PPQ 生产；3）制剂：收入2.84 亿元（+18.44%），在手订单金额同比增长49.13%；4）临床CRO：收入2.82 亿元（+26.53%）。小分子CDMO 业务：稳健增长。小分子CDMO 作为公司的基石业务，2025 年实现营业收入47.35 亿元（+3.59%），毛利率46.83%（-1.12pp）。公司交付商业化项目59 个，临床及临床前项目515 个，其中临床Ⅲ期项目70 个。公司在高通量筛选、连续化学、光电化学等核心技术取得突破，持续赋能公司服务的临床和商业化项目，夯实竞争壁垒。风险提示：市场竞争加剧；地缘政治风险；汇兑风险；价格风险。投资建议：公司小分子业务基本盘保持稳定，新兴业务已进入加速发展期，维持“优于大市”评级。考虑公司新兴业务增长势头强劲，且毛利率呈现边际改善，上调2026/2027 年盈利预测、新增2028 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润13.65/16.75/20.00 亿元（原2026/2027 年12.89/14.64 亿元）、同比增速20.52%/22.75%/19.40%，当前股价对应PE=30.2/24.6/20.6x。彭思宇（S0980521060003）、陈曦炳（S0980521120001）药明康德(603259.SH) 财报点评:业绩创历史新高，TIDES 业务动能强劲2025 年收入、利润创历史新高，在手订单充沛。2025 年公司实现营收454.6 亿元（+15.8%），归母净利润191.5 亿元（+102.7%），经调整Non-IFRS 归母净利润149.6 亿元（+41.3%），公司营收、利润均创历史新高。其中，四季度单季度营收126.0 亿元（+9.2%），单季度归母净利润70.8 亿元（+142.5%），单季度扣非归母净利润37.2 亿元（+12.5%）。截止2025 年12 月底，公司持续经营业务在手订单为580.0亿元（+28.8%），为未来业绩增长奠定基础。化学业务：小分子业务基石稳固，TIDES 业务成增长引擎。1)小分子业务基石稳固，2025 年化学业务实现收入364.7 亿元（+25.5%）。其中，小分子R 到D 转化分子310 个，为下游持续引流，小分子D&M业务收入199.2 亿元（+11.4%），小分子D&M 管线累计新增839 个分子，管线总数达到3452 个，商业化和临床III 期阶段项目全年增加22 个。2025 年底，小分子原料药反应釜总体积已提升至超4,000kL，且常州、泰兴及金山原料药基地均以零缺陷成功通过FDA 现场检查，为长期发展夯实基础。2)TIDES 业务增长强劲，2025 年收入113.7 亿元（+96.0%），在手订单同比增长20.2%，产能建设同步推进，泰兴多肽产能于2025 年9 月提前完成建设，公司多肽固相合成反应釜总体积已提升至超100,000L，为未来业绩增长奠定基础。测试业务和生物学业务：逐步回暖。2025 年测试业务实现收入40.4 亿元（+4.7%），其中药物安全性评价业务收入同比增长4.6%，新分子业务占比提升至30%以上。2025 年生物学业务实现收入26.8 亿元（+5.2%），其中体外综合筛选和体内药理学共同驱动收入增长，新分子业务占比提升至30%以上。随着市场环境改善，两项业务有望延续回暖趋势，且新分子业务占比提升，有望进一步优化收入结构。风险提示：景气度下行风险；地缘政治风险；汇兑风险；价格风险。投资建议：公司作为国内一体化CRDMO 龙头，2025 年业绩实现稳健增长，维持“优于大市”评级。基于新签订单的高增长态势，上调2026/2027 盈利预测、新增2028 年盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润167.03/196.78/223.03 亿元（原2026/2027 年127.32/145.06亿元），同比增速-12.78%/17.82%/13.34%，当前股价对应PE=17.8/15.1/13.3x。彭思宇（S0980521060003）、陈曦炳（S0980521120001）、凌珑（S0980525070003）中控技术(688777.SH) 财报点评:25 年业绩承压，工业AI 有望放量25 年业绩承压，26 年Q1 收入下降已收窄。公司发布2025 年年报，公司全年实现收入80.73 亿元（-11.66%），归母净利润4.41 亿元（-60.48%），扣非归母净利润3.31 亿元（-68.12%）。单Q4 来看，公司实现收入24.19 亿元（-13.67%），归母净利润0.10 亿元（-97.54%），扣非归母净利润-0.08 亿元（-101.96%）。2026 年一季报，公司实现收入15.06 亿元（-6.29%），归母净利润0.75 亿元（-37.81%）。传统业务份额持续提升。公司核心产品集散控制系统（DCS）以45.1%的国内市场占有率，连续十五年蝉联国内第一；其中化工和石化板块市占率增长显著，分别提升至68.5%和59.4%，较上年分别增长5.9和3.2 个百分点。公司在化工、石化、冶金、造纸、建材五大行业的DCS 市场占有率均居首位。同时，公司核心产品安全仪表系统（SIS）国内市场占有率31.4%，连续四年蝉联国内第一。工业AI 有望持续突破，引领行业AI 转型。公司已在流程工业多个行业、多个装置实现了首次TPT 开发应用。同时，公司持续推进商业模式升级，由一次性买断授权逐步转向模型即服务（MaaS）、结果即服务（RaaS）的价值订阅模式。公司基于TPT 模型，实现“识别-评估-决策-执行”为核心的工业智能闭环模式，已在中国石油、中国石化、中煤等大型国有企业落地，其中装置级无人值守、全厂级智能调度行业示范工厂建设已在万华化学、湖北兴瑞、湖北三宁等企业实现深度应用。股权激励彰显信心，26 年有望重回增长通道。公司于26 年3 月进行了限制性股票激励，公司以57.98元/股的授予价格向符合首次授予条件的1,267 名激励对象授予1,544.55 万股第二类限制性股票，占授予时公司股本总额的1.95%。公司定了较高的营收和工业AI 业务收入目标，取两者目标的最高值。其中收入考核26-28 年触发值为95/110/135 亿元，目标值105/145/200 亿元；工业AI 业务收入考核26-28年触发值为8/15/30 亿元，目标值10/25/50 亿元。工业AI 有望在26 年快速增长。风险提示：AI 业务发展不及预期；市场竞争加剧；下游IT 开支收紧。投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。由于公司下游IT 开支有所收紧，下修盈利预测，预计2026-2028 年归母净利润8.07/10.10/12.14 亿元（原26-27 年预测为13.89、16.14 亿元）。基于公司股权激励定了较高目标，工业AI 有望快速增长，维持“优于大市”评级。熊莉（S0980519030002）、库宏垚（S0980520010001）金融工程金融工程周报:热点追踪周报-由创新高个股看市场投资热点（第240 期）乘势而起：市场新高趋势追踪：截至2026 年4 月24 日，上证指数、深证成指、沪深300、中证500、中证1000、中证2000、创业板指、科创50 指数250 日新高距离分别为2.46%、1.56%、0.63%、4.74%、3.00%、4.73%、2.26%、6.57%。中信一级行业指数中电子、通信、基础化工、电力设备及新能源、电力及公用事业行业指数距离250 日新高较近，商贸零售、食品饮料、消费者服务、综合金融、综合行业指数距离250 日新高较远。概念指数中，锂矿、钠离子电池、锂电池、高频PCB、储能、5G、电气部件与设备等概念指数距离250 日新高较近。见微知著：利用创新高个股进行市场监测：截至2026 年4 月24 日，共691 只股票在过去20 个交易日间创出250 日新高。其中创新高个股数量最多的是电子、机械、基础化工行业，创新高个股数量占比最高的是通信、电子、电力及公用事业行业。按照板块分布来看，本周科技、制造板块创新高股票数量最多；按照指数分布来看，中证2000、中证1000、中证500、沪深300、创业板指、科创50 指数中创新高个股数量占指数成份股个数比例分别为：13.60%、14.30%、12.20%、10.33%、16.00%、8.00%。平稳创新高股票跟踪：我们根据分析师关注度、股价相对强弱、趋势延续性、股价路径平稳性、创新高持续性等角度，本周从全市场创新高股票中筛选出了包含宏和科技、源杰科技、松发股份等50 只平稳创新高的股票。按照板块来看，创新高股票数量最多的是科技、制造板块，分别有22、14 只入选。其中，科技板块中创新高最多的是电子行业；制造板块中创新高最多的是机械行业。风险提示：市场环境变动风险，模型失效风险，本报告基于历史客观数据统计，不构成任何投资建议，历史股价表现不代表未来股价表现。张欣慰（S0980520060001）、胡志超（S0980524070001）金融工程周报:主动量化策略周报-基金涨股票跌，券商金股增强组合年内满仓上涨22.47%国信金工主动量化策略表现跟踪：本周，优秀基金业绩增强组合绝对收益-0.09%，相对偏股混合型基金指数超额收益-0.50%。本年，优秀基金业绩增强组合绝对收益17.57%，相对偏股混合型基金指数超额收益9.22%。今年以来，优秀基金业绩增强组合在主动股基中排名18.95%分位点（705/3721）。本周，超预期精选组合绝对收益-0.53%，相对偏股混合型基金指数超额收益-0.94%。本年，超预期精选组合绝对收益15.95%，相对偏股混合型基金指数超额收益7.60%。今年以来，超预期精选组合在主动股基中排名22.20%分位点（826/3721）。本周，券商金股业绩增强组合绝对收益0.46%，相对偏股混合型基金指数超额收益0.05%。本年，券商金股业绩增强组合绝对收益20.33%，相对偏股混合型基金指数超额收益11.98%。今年以来，券商金股业绩增强组合在主动股基中排名14.32%分位点（533/3721）。本周，成长稳健组合绝对收益0.12%，相对偏股混合型基金指数超额收益-0.29%。本年，成长稳健组合绝对收益20.62%，相对偏股混合型基金指数超额收益12.27%。今年以来，成长稳健组合在主动股基中排名13.84%分位点（515/3721）。本周，股票收益中位数-1.34%，37%的股票上涨，63%的股票下跌；主动股基中位数0.55%，65%的基金上涨，35%的基金下跌。本年，股票收益中位数-0.78%，48%的股票上涨，52%的股票下跌；主动股基中位数7.57%，80%的基金上涨，20%的基金下跌。优秀基金业绩增强组合：在构建量化组合时，从传统地对标宽基指数，转变为对标主动股基。在借鉴优秀基金持仓的基础上，采用量化方法进行增强，达到优中选优的目的。超预期精选组合：以研报标题超预期与分析师全线上调净利润为条件筛选超预期事件股票池，接着对超预期股票池进行基本面和技术面两个维度的精选，挑选出同时具备基本面支撑和技术面共振的超预期股票，构建超预期精选股票组合。券商金股业绩增强组合：以券商金股股票池为选股空间和约束基准，采用组合优化的方式控制组合与券商金股股票池在个股、风格上的偏离，构建券商金股业绩增强组合。成长稳健组合：采用“先时序、后截面”的方式，构建成长股二维评价体系。以研报标题超预期及业绩大增为条件筛选成长股股票池，根据距离正式财报预约披露日的间隔天数进行分档，优先选择距离财报预约披露日较近的股票，当样本数量较多时，采用多因子打分精选优质个股，构建100 只股票等权组合。风险提示：市场环境变动风险，模型失效风险。张欣慰（S0980520060001）、张宇（S0980520080004）金融工程周报:多因子选股周报-分析师预期因子表现较好，沪深300 增强组合年内超额6.43%国信金工指数增强组合表现跟踪• 沪深300 指数增强组合本周超额收益-0.82%，本年超额收益6.43%。• 中证500 指数增强组合本周超额收益-0.68%，本年超额收益4.24%。• 中证1000 指数增强组合本周超额收益-0.49%，本年超额收益4.79%。• 中证A500 指数增强组合本周超额收益-0.87%，本年超额收益2.87%。因子表现监控以沪深300 指数为选股空间。最近一周，预期BP、预期PEG、预期EPTTM 等因子表现较好，而一个月波动、标准化预期外盈利、单季净利同比增速等因子表现较差。以中证500 指数为选股空间。最近一周，单季营收同比增速、预期净利润环比、特异度等因子表现较好，而单季ROA、单季ROE、三个月换手等因子表现较差。以中证1000 指数为选股空间。最近一周，单季营收同比增速、三个月机构覆盖、3 个月盈利上下调等因子表现较好，而EPTTM 一年分位点、预期PEG、标准化预期外盈利等因子表现较差。以中证A500 指数为选股空间。最近一周，预期EPTTM、预期PEG、预期净利润环比等因子表现较好，而三个月机构覆盖、单季ROA、单季ROE 等因子表现较差。以公募重仓指数为选股空间。最近一周，3 个月盈利上下调、BP、预期EPTTM 等因子表现较好，而单季ROA、DELTAROA、DELTAROE 等因子表现较差。公募基金指数增强产品表现跟踪目前，公募基金沪深300 指数增强产品共有80 只（A、C 类算作一只，下同），总规模合计688 亿元。中证500 指数增强产品共有80 只，总规模合计602 亿元。中证1000 指数增强产品共有46 只，总规模合计296 亿元。中证A500 指数增强产品共有75 只，总规模合计335 亿元。沪深300 指数增强产品最近一周：超额收益最高2.34%，最低-0.50%，中位数0.17%。最近一月：超额收益最高8.20%，最低-1.61%，中位数0.59%。中证500 指数增强产品最近一周：超额收益最高1.30%，最低-0.79%，中位数0.08%。最近一月：超额收益最高4.72%，最低-2.73%，中位数0.88%。中证1000 指数增强产品最近一周：超额收益最高0.58%，最低-1.42%，中位数-0.23%。最近一月：超额收益最高2.68%，最低-4.99%，中位数-0.03%。中证A500 指数增强产品最近一周：超额收益最高0.58%，最低-1.42%，中位数-0.23%。最近一月：超额收益最高2.99%，最低-1.48%，中位数0.88%。风险提示：市场环境变动风险，因子失效风险。张欣慰（S0980520060001）、张宇（S0980520080004）金融工程周报:港股投资周报-港股医药领跌，港股通资金持续净流入港股精选组合绩效回顾本周，港股精选组合绝对收益-0.48%，相对恒生指数超额收益0.22%。本年，港股精选组合绝对收益-8.42%，相对恒生指数超额收益-9.77%。港股市场创新高热点板块跟踪我们根据分析师关注度、股价相对强弱、股价路径平稳性、创新高连续性等角度在过去20 个交易日创出过250 日新高的股票池中筛选出平稳创新高股票。近期，建滔积层板等股票平稳创出新高。按照板块来看，创新高股票数量最多的是科技板块，其次为周期、消费、制造、医药和大金融板块，具体个股信息可参照正文。港股市场一周回顾宽基指数方面，本周港股通50 指数收益最高，累计收益-0.47%；恒生科技指数收益最低，累计收益-2.79%。行业指数方面，本周能源业行业收益最高，累计收益3.75%；医疗保健业行业收益最低，累计收益-5.18%。南向资金监控南向资金整体方面，本周港股通累计净流入168 亿港元，近一个月以来港股通累计净流入589 亿港元，今年以来港股通累计净流入2588 亿港元，总体来看近期南向资金呈现出整体流入的走势。本周港股通资金中，中国移动、建设银行和工商银行流入金额最多，腾讯控股、吉利汽车和小米集团-W流出金额最多。投资港股公募基金表现监控本周，港股通股票收益中位数-1.18%，投资港股的主动基金收益中位数-0.72%。本年，港股通股票收益中位数-2.01%，投资港股的主动基金收益中位数-0.84%。风险提示：市场环境变动风险，模型失效风险。张欣慰（S0980520060001）、张宇（S0980520080004）金融工程周报:ETF 周报-上周芯片ETF 领涨，股票型ETF 净赎回超700 亿元ETF 业绩表现上周（2026 年04 月20 日至2026 年04 月24 日，下同）股票型ETF 周度收益率中位数为0.70%。宽基ETF 中，上证50ETF 涨跌幅中位数为1.30%，收益最高。按板块划分，科技ETF 涨跌幅中位数为1.02%，收益最高。按主题进行分类，芯片ETF 涨跌幅中位数为3.36%，收益最高。ETF 规模变动及净申赎上周股票型ETF 净赎回741.30 亿元，总体规模减少559.99 亿元。在宽基ETF 中，上周中证1000ETF 净赎回最少，为41.46 亿元；按板块来看，消费ETF 净赎回最少，为8.05 亿元；按热点主题来看，红利ETF 净申购最多，为8.76 亿元。ETF 基准指数估值情况在宽基ETF 中，ETF 的估值分位数相对较低；按板块来看，大金融、消费ETF 的估值分位数相对温和；按照细分主题来看，证券、酒ETF 的估值分位数相对较低。与前周相比，电力ETF 的估值分位数明显提升。ETF 融资融券情况上周一至周四股票型ETF 融资余额由前周的451.12 亿元下降至450.37 亿元，融券余量由前周的25.95亿份下降至25.22 亿份。在日均融资买入额、融券卖出量最高的前10 只ETF 中，创业板类ETF 和证券ETF 的日均融资买入额较高，中证500ETF 和沪深300ETF 的日均融券卖出量较高。ETF 管理人截至上周五，华夏、易方达、华泰柏瑞三家基金公司的已上市、非货币ETF 总规模排名前三。本周将有招商中证全指电力公用事业ETF、易方达中证全指电力公用事业ETF 2 只ETF 发行。风险提示：市场环境变动风险，风格切换风险。张欣慰（S0980520060001）联系人：俞璐琦金融工程周报:基金周报-“南向通ETF”扩容至31 只，多只二级债基明确可投资公募REITs上周市场回顾。上周A 股市场主要宽基指数走势出现分化，科创50、中小板指、沪深300 收益靠前，收益分别为2.13%、1.90%、0.86%，创业板指、中证1000、深证成指收益靠后，收益分别为-0.29%、-0.04%、0.37%。从成交额来看，上周主要宽基指数成交额均有所上升。行业方面，上周煤炭、电子、基础化工收益靠前，收益分别为4.51%、2.57%、1.94%，消费者服务、传媒、农林牧渔收益靠后，收益分别为-2.37%、-2.80%、-3.18%。截至上周五，央行逆回购净投放资金140 亿元，逆回购到期30 亿元，净公开市场投放170 亿元。除7年期外，不同期限的国债利率均有所下行，利差扩大1.53BP。上周共上报60 只基金，较上上周申报数量有所增加。申报的产品包括10 只FOF，15 只ETF，银华粤海水务水利REIT、华宝国证新能源电池ETF、华夏中证全指软件ETF、南方中证红利低波动100 ETF、华安中证工程机械主题ETF、中银港股红利价值优选基金(QDII)等。4 月24 日，沪深交易所同步发布港股通ETF 标的名单定期调整通知，共调入8 只ETF，自5 月6 日起正式生效。近期，多只二级债基将公募REITs 纳入投资范围，成为继公募FOF 之后又一类重要的配置型资金来源。4 月22 日，中国基金业协会最新披露的数据显示，截至2026 年3 月底，公募基金整体规模为37.53 万亿元，环比降低2.78%，规模缩水超1 万亿元。开放式公募基金表现。上周主动权益、灵活配置型、平衡混合型基金收益分别为0.53%、0.40%、0.66%。今年以来平衡混合型基金业绩表现最优，中位数收益为8.05%，主动权益型、灵活配置型和平衡混合型基金的中位数收益分别为7.15%、5.72%、8.05%。上周指数增强基金超额收益中位数为0.11%，量化对冲型基金收益中位数为-0.20%。今年以来，指数增强基金超额中位数为1.28%，量化对冲型基金收益中位数为1.20%。截至上周末，开放式公募基金中共有普通FOF 基金350 只、目标日期基金103 只、目标风险基金150 只。上周普通FOF、目标日期、目标风险类基金收益中位数分别为0.29%、0.95%、0.49%。今年以来，目标日期基金中位数业绩表现最优，累计收益率为4.50%。基金产品发行情况。上周新成立基金48 只，合计发行规模为311.42 亿元，较前一周有所增加。此外，上周有27 只基金首次进入发行阶段，本周将有13 只基金开始发行。风险提示：市场环境变动风险，风格切换风险。张欣慰（S0980520060001）、陈梦琪（S0980524070009）金融工程日报:A 股弱势整理，算力硬件方向再度回调、锂矿概念逆势爆发市场表现：20260424 规模指数中上证50 指数表现较好，板块指数中科创50 指数表现较好，风格指数中沪深300 价值指数表现较好。基础化工、食品饮料、纺织服装、有色金属、电子行业表现较好，通信、国防军工、传媒、农林牧渔、电力公用事业行业表现较差。锂矿、盐湖提锂、锂电电解液、六氟磷酸锂、家纺等概念表现较好，6G、谷歌产业链、饲料精选、水电、游戏出海等概念表现较差。市场情绪：20260424 收盘时有68 只股票涨停，有40 只股票跌停。昨日涨停股票今日收盘收益为0.11%，昨日跌停股票今日收盘收益为-3.24%。今日封板率68%，较前日下降2%，连板率17%，较前日下降1%。市场资金流向：截至20260423 两融余额为27243 亿元，其中融资余额27042 亿元，融券余额200 亿元。两融余额占流通市值比重为2.6%，两融交易占市场成交额比重为10.1%。折溢价：20260423 当日ETF 溢价较多的是养殖ETF 永赢，ETF 折价较多的是中证2000 增强ETF 平安。近半年以来大宗交易日均成交金额达到19 亿元，20260423 当日大宗交易成交金额为12 亿元，近半年以来平均折价率7.20%，当日折价率为6.83%。近一年以来上证50、沪深300、中证500、中证1000 股指期货主力合约的年化贴水率中位数分别为1.39%、4.85%、10.60%、12.84%，当日上证50 股指期货主力合约年化贴水率为3.68%，处于近一年来36%分位点，当日沪深300 股指期货主力合约年化贴水率为7.90%，处于近一年来29%分位点；当日中证500 股指期货主力合约年化贴水率为9.43%，处于近一年来60%分位点；当日中证1000 股指期货主力合约年化贴水率为11.48%，处于近一年来63%分位点。机构关注与龙虎榜：近一周内调研机构较多的股票是芯源微、国瓷材料、苑东生物、罗莱生活、网宿科技、巴比食品、同惠电子、史丹利等，芯源微被202 家机构调研。20260424 披露龙虎榜数据中，机构专用席位净流入前十的股票是优迅股份、多氟多、恩捷股份、大普微-UW、大连电瓷、航天电器、顺灏股份、盛新锂能、圣阳股份、翔丰华等，机构专用席位净流出前十的股票是中宠股份、博云新材、博世科、富瀚微、惠城环保、雷电微力、星球石墨、融捷股份、赛英电子、温州宏丰等。陆股通净流入前十的股票是恩捷股份、多氟多、西藏珠峰、诺德股份、盛新锂能、融捷股份、晶科科技、惠城环保、华特气体、富瀚微等，陆股通净流出前十的股票是完美世界、神剑股份、中宠股份、杰华特、西部材料、深圳华强、浙文互联、航天电器、津药药业、纳百川等。风险提示：市场环境变动风险；本报告基于历史客观数据统计，不构成投资建议。张欣慰（S0980520060001）联系人：李子靖【市场数据】商品期货商品涨跌幅商品涨跌幅黄金1035.94-0.61ICE 布伦特原油105.073.10白银18757.00-2.38102570.00-0.3324865.00-0.3416610.00-0.21豆一4920.00-1.1424200.00-0.35豆粕2833.00-0.35144280.001.84玉米2395.00-0.29390340.00-0.18螺纹钢3120.00-0.25SR6055372.000.00本月国内重要信息披露公布日期项目本期数据上期数据上年同期数据发布主体2026/03/31
03 月PPI(%)
1.0-0.7-2.8PPI2026/03/31
03 月CPI(%)
99.3101.0101.0国家统计局2026/03/31
03 月狭义货币(M1)同比(%)
0.050.050.01中国人民银行2026/03/31
03 月狭义货币(M2)同比(%)
0.080.090.07中国人民银行2026/03/31
03 月贸易顺差总额(百万美元)
51129.0990784.5102470.14国家商务部2026/03/31
03 月固定资产投资累计同比(%)
0.010.010.04国家统计局2026/03/31
03 月工业增加值(%)
0.050.050.07国家信息中心2026/03/31
03 月社会消费品零售总额_同比(%)
0.010.010.04国家统计局近期非流通股解禁明细代码简称本次解禁数量(万股)流通股股本(万股)流通股增加%上市日期601658.SH邮储银行540540.547252780.06100.002026-03-25002673.SZ西部证券36038.70446958.17100.002026-01-19002936.SZ郑州银行27150.00633182.9473.692025-11-27601990.SH南京证券2657.21368636.10100.002025-11-06002736.SZ国信证券47358.75961242.93100.002025-08-14600369.SH西南证券33000.00664510.91100.002025-07-22600490.SH鹏欣资源22026.56221288.70100.002025-06-12600967.SH内蒙一机412.50170338.1882.582025-06-03601226.SH华电重工408.34116701.00100.002025-06-02002142.SZ宁波银行7581.90659965.1095.062025-05-16688232.SH新点软件15651.9233000.00100.002025-05-16301093.SZ华兰股份3782.7813466.66100.002025-04-30688257.SH新锐股份2460.709280.00100.002025-04-28688553.SH汇宇制药-W11406.6742360.00100.002025-04-28301088.SZ戎美股份16800.0022800.00100.002025-04-28301091.SZ深城交8400.0016000.00100.002025-04-28688211.SH中科微至6660.0013160.86100.002025-04-28688739.SH成大生物22766.3741645.00100.002025-04-28688255.SH凯尔达2837.717841.46100.002025-04-25600926.SH杭州银行50408.30586039.7487.832025-04-24301087.SZ可孚医疗8676.5716000.00100.002025-04-24601009.SH南京银行113110.821000701.69100.002025-04-23688737.SH中自科技3197.518603.49100.002025-04-22301086.SZ鸿富瀚3833.556000.00100.002025-04-21001218.SZ丽臣实业3072.008999.55100.002025-04-14301077.SZ星华反光3856.496000.00100.002025-03-31301061.SZ匠心家居6000.008000.00100.002025-03-13000625.SZ长安汽车2590.64632214.2945.922025-03-05300844.SZ山水比德2525.004040.00100.002025-02-13301024.SZ霍普股份2880.004239.00100.002025-01-28601921.SH浙版传媒180000.02222222.22100.002025-01-23001209.SZ洪兴股份6497.499394.48100.002025-01-22002059.SZ云南旅游6857.37101243.48100.002025-01-16002187.SZ广百股份18692.7961761.91100.002025-01-06605287.SH德才股份2865.1310000.00100.002025-01-06600679.SH上海凤凰550.7734369.42100.002024-12-23000546.SZ金圆股份6613.7578048.2699.542024-12-20688032.SH不适用1985.724000.00100.002024-12-20301096.SZ不适用3960.0010816.66100.002024-12-20301100.SZ不适用15000.0020000.00100.002024-12-17全球证券市场统计股票市场指数简称最新收盘价
1 日
涨跌幅(%)
1 周
涨跌幅(%)
1 个月
涨跌幅(%)
3 个月
涨跌幅(%)
12 个月
涨跌幅(%)
30 天
波动率(%)道琼斯工业平均指数49230.71-0.16143873.9073.9073.9073.9048.11德国DAX 指数24128.98-0.10958289.446.59-3.099.3557.45法CAC40 指数8157.82-0.844747-3.175.340.188.7349.66恒生指数25978.070.242599-0.693.64-2.8818.5663.12沪深300 指数4769.36-0.3543000.866.581.4226.0255.53美国SP500 指数7165.070.7973980.549.283.6030.6351.75纳斯达克综合指数24836.601.6289871.5014.125.6844.6855.34日经225 指数59716.180.9738722.1214.2810.9070.42不适用沪深港通资金流入流出Top10A 股资金流入流出前十排序代码简称价格(RMB)涨跌幅(%)流入资金(RMB,万元)代码简称价格(RMB)涨跌幅(%)流出资金(RMB,万元)688041.SH海光信息285.00008.2005无数据688041.SH海光信息285.00008.2005无数据601899.SH紫金矿业34.3100-0.2616无数据600519.SH贵州茅台1458.49002.7829无数据600519.SH贵州茅台1458.49002.7829无数据300476.SZ胜宏科技315.5900-4.9285无数据300476.SZ胜宏科技315.5900-4.9285无数据688256.SH寒武纪1352.50002.2298无数据688256.SH寒武纪1352.50002.2298无数据300308.SZ中际旭创886.9900-1.1159无数据300308.SZ中际旭创886.9900-1.1159无数据002371.SZ北方华创472.7000-0.4842无数据300502.SZ新易盛537.2700-11.6739无数据300502.SZ新易盛537.2700-11.6739无数据603986.SH兆易创新297.7000-2.3294无数据603986.SH兆易创新297.7000-2.3294无数据601138.SH工业富联65.0100-4.2845无数据601138.SH工业富联65.0100-4.2845无数据600487.SH亨通光电69.54000.0288无数据600487.SH亨通光电69.54000.0288无数据港股资金流入流出前十排序代码简称价格(HKD)涨跌幅(%)流入资金(HKD,万元)代码简称价格(HKD)涨跌幅(%)流出资金(HKD,万元)9926.HK康方生物131.60000.0092024533317.980981.HK中芯国际64.30000.10008554483804.710568.HK山东墨龙8.91000E-875643.241347.HK华虹半导体108.10000.15183804285385.382655.HK果下科技34.92000.3379310380786.049988.HK阿里巴巴-W131.80000.01073620249050.402655.HK中企麦银八零五沽34.92000.3379310380786.040700.HK腾讯控股493.4000-0.00363489 235618.120941.HK中国移动83.9000-0.00119048 83594.742800.HK盈富基金无数据无数据169848.860883.HK中国海洋石油27.90000.00867679169839.336869.HK长飞光纤光缆220.4000-0.05407725 149952.536869.HK长飞光纤光缆220.4000-0.05407725 176262.060883.HK中国海洋石油27.90000.0086767998647.710700.HK腾讯控股493.4000-0.00363489 222320.940175.HK吉利汽车23.0200-0.02704987 98278.749988.HK阿里巴巴-W131.80000.01073620231537.312655.HK果下科技34.92000.3379310383325.201347.HK华虹半导体108.10000.15183804271636.312655.HK中企麦银八零五沽34.92000.3379310383325.200981.HK中芯国际64.30000.10008554436688.420568.HK山东墨龙8.91000E-872014.95