一、核心观点：政策不弱，但从“总量加码”转向“结构落地” 总

核心观点：PPI 结束41 个月同比负增长于今年3 月正式转正，市场大多
认为单纯由供给驱动，但我们发现其需求含量可能没那么低。我们测算了本轮PPI 回升转正的供需贡献比例，如果以2023 年7 月为起点，需求对PPI 回升贡献占比达50%；以2025 年7 月为起点，需求占比仅约19%。不同起点会带来不同结论，但需求的影响都不容小觑。展望后续，怎么看PPI 正增长的持续性？通常供给因素决定PPI 回落节奏，需求因素则延缓或加速这一节奏，未来预计需求相对平稳，难以像2017 和2021 年前两轮那样明显走强或走弱，最终PPI 定价更多取决于供给端，可能随着油价等供给因素的回落而逐步转负。 风险提示：（1）模型识别与测算偏差风险。（2）供给端外生冲击超预期风险。（3）需求端韧性不及预期风险。固收金工固收周报20260427：止盈情绪出现，长债仍有交易价值在流动性未收紧的情况下，债券市场不会转熊，而增量资金在选择债券期限是，会考虑性价比，短端利率的底线在未出现降息的情况下被封死，长端债券依然是当前可选择的方向。 注意：大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险。固收周报20260426：转债建议从抓弹性修复转向结构再平衡外部扰动未消，转债配置重在控回撤、优选平衡型与景气确定性品种。东吴证券研究所固收点评20260425：绿色债券周度数据跟踪（20260420-20260424）一级市场发行情况：本周（20260420-20260424）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券37 只，合计发行规模约374.29 亿元，较上周增加188.48 亿元。二级市场成交情况：本周（20260420-20260424）绿色债券周成交额合计675 亿元，较上周增加37 亿元。固收点评20260424：二级资本债周度数据跟踪（20260420-20260424）一级市场发行情况：本周（20260420-20260424）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债1 只，发行规模为400.00 亿元。二级市场成交情况：本周（20260420-20260424）二级资本债周成交量合计约2727 亿元，较上周增加49 亿元。行业公用事业行业跟踪周报：碳达峰碳中和综合评价考核办法印发，工信部开展算电协同政策研究和标准制定投资建议：电改深化电力重估，红利配置价值显著。1）绿电：消纳+电价+补贴三大压制因素逐步缓解，新能源全面入市，市场化引领新能源高质量发展。建议关注【龙源电力H】【中闽能源】【三峡能源】，重点推荐【龙净环保】。2）火电：定位转型，挖掘可靠性价值与灵活性价值。建议关注【华能国际H】【华电国际H】。3）水电：量价齐升、低成本受益市场化。度电成本所有电源中最低，现金流优异分红能力强，折旧期满盈利持续释放。重点推荐【长江电力】。4）核电：成长确定、远期盈利&分红提升。2022 至2025 年已连续四年核准10 台+，成长再提速。在建机组投运+资本开支逐步见顶。公司ROE 看齐成熟项目有望翻倍，分红同步提升。重点推荐【中国核电】【中国广核】，建议关注【中广核电力H】。5）光伏资产、充电桩资产价值重估：光伏、充电桩被RWA、电力现货交易赋能价值重估。建议关注【南网能源】【朗新科技】【特锐德】【盛弘股份】等。风险提示：需求不及预期、电价煤价波动风险、流域来水不及预期等有色金属行业跟踪周报：亚洲持续去库叠加湿法铜减产担忧，铜价维持震荡偏强走势铜：本周伦铜报收13,289 美元/吨，周环比下跌0.45%；沪铜报收102,460元/吨，周环比上涨0.17%。供给端，截至4 月24 日，本周，进口铜矿TC进一步下跌至-78.5 元/吨，矿端紧张加剧叠加国内多家冶炼厂进入检修期，精炼铜产能难以释放，此外硫磺价格暴涨，主产国湿法铜生产受限明显；需求方面，新增订单乏力，市场仍以长单为主，维持按需采购。本周国内社会库存、上期所库存及保税区库存同步下降，去库进度并未放缓，然而铜价反弹至高位，叠加海外美伊局势反复，铜价于高位震荡。展望后市，在亚洲去库显著、硫酸短缺引发湿法铜减产担忧背景下，铜价具备较强支撑，然而本周C-L 升水有所收窄，反映出美国虹吸全球库存能力有所减弱，建议关注下周超级央行周中对未来利率预期的展望，以及旺季需求落地情况以及能源价格后续走势。 铝：本周LME 铝报收3,591 美元/吨，周环比上涨1.30%；沪铝报收24,865 元/吨，周环比下跌2.57%。供应端，本周我国供应端稳定，电解铝理论开工产能维持4443 万吨；需求端，本周铝板带箔企业及铝棒企业产能利用率均录得环比持平，本周电解铝的理论需求环比不变。尽管铝锭工厂库存及下游铝棒库存均已实现季节性去库，然下游接货上仍较为谨慎，本周电解铝社会库存环升2.10%至144.20 万吨，沪铝走势明显弱于伦铝。展望后续，我们认为铝锭在当下的东吴证券研究所海外结构性短缺与国内的结构性过剩需等待我国铝材出口的进一步传导，然而从全球层面全年供给短缺的局面已极为确认，我们认为后续铝价仍将维持震荡偏强走势。 黄金：本周COMEX 黄金收盘价为4725.40 美元/盎司，周环比下跌2.56%，SHFE 黄金收盘价为1032.12 元/克，周环比下跌2.08%。美国3 月零售销售月率录得1.7%，高于预期的1.4%；美国4 月SPGI 制造业PMI 初值录得54%，高于预期的52.5%。本周美欧经济及通胀数据走高，我们认为当下海外真实需求并未复苏但价格压力高企，美国“经济滞胀”压力较强，本周美元指数小幅环涨0.29%，当下贵金属价格走势仍受限于短期海湾及亚洲国家“美元慌”背景下的流动性紧缺及后续美联储受制于通胀端的压力，贵金属价格在经历一段时间的反弹后承压。根据美国 1973 年《战争权力法》，特朗普政府未经国会授权对伊朗发动军事打击这一行动期限的截至日期为5 月1 日，其在剩余时间内主动升级态势极限施压则成为谈判前的高概电力设备行业深度报告：26Q1 基金持仓深度：电新重仓Q1 总体下降，电动车、光伏、储能、工控板块均下降，风电、电网板块上升——基于13680 支基金2026 年一季报的前十大持仓的定量分析风险提示：股市波动风险，宏观经济波动风险，政策变动风险。本报告仅对基金一季报客观数据分析点评，所涉及股票、行业不构成投资建议。推荐个股及其他点评重药控股（000950）：2025 年报&2026 一季报点评：批零一体化稳步推进，看好重庆药友持续贡献利润事件：公司发布2025 年年报及2026 年一季报，2025 年实现收入824.47亿元（+2.34%，同比，下同），归母净利润3.87 亿元（+36.65%），扣非归母净利润3.58 亿元（+77.03%）。2026 年一季度实现收入204.32 亿元（-0.87%），归母净利润1.71 亿元（+36.33%），扣非归母净利润1.66 亿元（+36.35%）。伊戈尔（002922）：2026 年一季报点评：直销出海推动盈利能力跃升，SST产品发布加速海外送样我们维持公司26-28 年归母净利润预测分别为4.8/7.4/11.8 亿元，同比+139%/+54%/+60%，对应现价PE 为36x/24x/15x，维持“买入”评级。风险提示：海外市场需求不及预测、原材料成本上涨、竞争加剧等。千里科技（601777）：2026 年一季报点评：业绩符合预期， L4 统一架构驱动AI+车商业化提速盈利预测与投资评级：我们维持公司2026/2027/2028 年营业收入预期为153/213/255 亿元，同比+53%/+39%/+20%；维持公司2026/2027/2028 年归母净利润预期为1.6/2.6/3.8 亿元，同比+90%/+64%/+46% 。2026/2027/2028 年对应EPS 分别为0.04/0.06/0.09 元，对应PE 估值314/191/131 倍，考虑到公司AI 转型顺利，智驾业务放量可期，维持“买入”评级。 风险提示：单一客户占比过高风险、AI 转型不及预期风险、短期股价波动较大风险。苏州高新（600736）：2025 年年报点评：投资收益增厚利润，园区产业转型提速盈利预测与投资评级：考虑地产结转仍有波动，产业园和投资收益逐步放量，我们预计公司2026/2027/2028 年归母净利润分别为1.59/1.67/1.73 亿元，对应PE 分别为55.3/52.7/50.9 倍。公司转型方向清晰，产业投资价东吴证券研究所值有望逐步释放，维持“买入”评级。 风险提示：地产销售及结转不及预期；产业投资退出节奏及估值波动；园区招商竞争加剧。联合动力（301656）：2025 年年报&2026 年一季报点评：业绩受竞争加剧影响低于预期，加速海外布局以破局考虑到公司短期受国内竞争加剧影响，我们下修公司26-27 年归母净利润为12.1/17.4 亿元（此前16.8/25.8 亿元），同比+6%/+44%，新增28 年预测25.6 亿元，同比+47%，对应现价PE 分别为39x、27x、18x，考虑到公司持续拓展海外市场，定点车型持续增加，高价值量的总成产品占比提升，维持“买入”评级。福斯特（603806）：福斯特2026 年一季报点评：胶膜涨价盈利修复、电子膜中高端替代加速盈利预测与投资评级：考虑到业绩符合市场此前预期，我们维持原有盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润为18.0/22.8/26.3 亿元，同比+134%/26%/16%，对应PE 为27/21/18，给予27 年30xPE，目标价26.2元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、需求不及预期。联德股份（605060）：2026 年一季报点评：Q1 归母净利润同比+35%，明德二期扩产进一步打开成长空间盈利预测与投资评级：我们维持公司2026-2028 年归母净利润为3.4/4.6/6.1 亿元，当前市值对应PE 41/31/23X，维持“买入”评级。 风险提示：全球AIDC 资本开支不及预期，下游行业需求不及预期，产能扩张进度不及预期，国际贸易摩擦。洋河股份（002304）： 2025 年报及2026 年一季报点评：延续深度调整，期待筑底企稳洋河26Q1 仍延续调整节奏，但积极稳定价盘、促进动销，期待筑牢底部再启航。参考26Q1 经营节奏，我们更新2026-2027 年归母净利润预测为19.5、21.1 亿元（前值为39.3、43.0 亿元），新增2028 年归母净利润为24.0 亿元，对应当前最新PE 分别为38、35、31X，维持“买入”评级。荣盛石化（002493）：2025 年年报&2026 年一季报点评：地缘冲突下盈利明显改善，三大项目稳步推进盈利预测与投资评级：地缘冲突推动油价大幅上行，主要炼化产品价格上涨。公司作为民营大炼化龙头，成本优势突出，全产业链布局优势明显。我们调整盈利预测，公司2026-2027 年归母净利润分别为70、76 亿元（此前预期为29、41 亿元），新增2028 年归母净利润预测值为86 亿元，按2026 年4 月27 日收盘价，对应PE 为18、16、14 倍。我们看好公司优异的盈利水平，维持“买入”评级。 风险提示：油价大幅波动风险、行业竞争加剧风险、主要原材料供应稳定性风险。中力股份（603194）：2026 年一季报点评：营收同比+13%，外销引领增盈利预测与投资评级： 我们维持2026-2028年公司归母净利润预测为9.2/10.3/ 11.7 亿元，当前市值对应PE 分别为16/14/12X，维持“增持”评级。风险提示：地缘政治冲突加剧、竞争格局恶化、原材料价格波动等。中国汽研（601965）：2025 年报&2026 年一季报点评：新一轮资本开支投放期将至，看好业绩拐点出现盈利预测与投资评级：考虑到公司在建工程转固到贡献收入仍需要时间，我们下调公司2026-2027 年的营收预测55.9/68.5 亿元（原为70.0/83.9 亿元），预计2028 年营业收入为82 亿元，同比增速+12%/+23%/+20%；下东吴证券研究所调2026-2027 年归母净利润为11.3/14.4 亿元（原为12.3/14.7 亿元），预计2028 年归母净利润为17.8 亿元，同比增速+7%/+27%/+24%，对应PE分别为15/12/9 倍，我们认为公司即将进入资本开支释放的兑现期，看好公司后续业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示：智能电动汽车行业发展不及预期，法律法规限制自动驾驶发展，下游车企价格战超预期。安琪酵母（600298）：2026 年一季报点评：收入提速，汇兑扰动盈利海外市场开拓可期，成本红利持续兑现。路德科技（688156）：2025 年报&2026 一季报点评：生物发酵饲料销量高增，26Q1 利润端明显改善盈利预测与投资评级：考虑下游景气度、客户拓展及产能爬坡等因素，我们维持2026 年归母净利润0.35 亿元，将2027 年归母净利润从0.74 亿元下调至0.59 亿元，预计2028 年归母净利润0.86 亿元。酒糟饲料可部分替代豆粕、玉米，对保障粮食安全具有重要战略意义，公司作为行业龙头，产能逐步扩大，提升远期盈利空间，维持“买入”评级。 风险提示：产品销量不及预期，原材料价格波动，项目扩产低于预期。易实精密（920221）：2025 年报&2026 一季报点评：营收与利润稳步增长，设立多家控股子孙公司优化布局公司发布2025 年报和2026 一季报，2025 全年实现营收3.49 亿元，同比+8.74%；归母净利润 5800.13 万元，同比增长 7.21%；扣非归母净利润5701.49 万元，同比增长 10.89%；销售毛利率 30.51%，同比+0.14pct，销售净利率约 16.85%，同比-0.31pct。2026 年一季度公司业绩同比稳中有升，实现营业收入 8394 万元，同比+5.01%；归母净利润 1528 万元，同比+1.61%；扣非归母净利润 1496 万元，同比+2.34%。考虑公司已终止收购无锡通亦和股权且募投项目全面转固，下调2026~2027 年归母净利润为0.63/0.71 亿元（前值为0.91/1.09 亿元），新增2028 年预测值为0.82亿元，对应最新PE 为28/25/21x。公司持续加码新能源零部件研发与扩产、深化智能化改造、加快海外市场拓展，叠加行业电动化与国产替代趋势，业绩具备长期增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。锦浪科技（300763）：25 年报及26 一季报点评： 费用增加拉低业绩，26年储能高增可期盈利预测与投资评级：考虑公司户储及工商储高增，我们上调26-27 盈利预测，新增28 年盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润为17/26/33 亿元（26-27 年前值为14.5/17.7 亿元），同增130%/50%/30%，对应PE 为24/16/12 倍，维持“买入”评级。科达利（002850）：2026 年一季报点评：高景气度持续，盈利韧性强盈利预测与投资评级：考虑到业绩符合市场此前预期，我们维持原有盈利预测，预计26-28 年归母净利润23.8/31.3/40.7 亿，同比+35%/+31%/+30%，对应PE 为19x/14x/11x，考虑公司后续机器人弹性，给与26 年30x，对应目标价260.1 元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，下游需求不及预期国茂股份（603915）：2025 年报&2026 一季报点评：Q1 业绩恢复增长，精密减速器业务持续推进盈利预测与投资评级：考虑到减速机行业竞争仍较为激烈、公司利润端有所承压，我们下调公司2026-2027 年归母净利润预测为3.03(原值3.43）/3.48（原值4.00）亿元，预计2028 年归母净利润为3.98 亿元，当前股价东吴证券研究所对应动态PE 分别为33/29/25 倍，维持“增持”评级。 风险提示：制造业复苏不及预期，下游需求不及预期，精密减速器及机器人业务推进不及预期。科士达（002518）：2026 年一季报点评：数据中心产品及订单发展提速，新能源重回增长通道盈利预测与投资评级：考虑到公司部分交付递延，我们将公司2026-2027年归母净利润预测由11.2/15.3 亿元下调至9.25/14.2 亿元，并新增2028年归母净利润预测19.51 亿元，同比+51%/+53%/+38%，对应PE 为30/20/14x。考虑公司AIDC 产品储备完善、储能业务修复、且目标价较当前股价仍具备较大上行空间，给予26 年40xPE，对应目标价64 元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策不及预期、关税风险。天齐锂业（002466）：2026 年一季报点评：矿端资源丰富弹性大，Q1 业绩亮眼盈利预测与投资评级：受益于新产能爬坡与锂盐盈利弹性，我们预计26-28 年归母净利润83.9/91.8/96.5 亿元（原预期70.9/74.4/75.4 亿元），同比+1714%/+9%/+5%，对应PE 15x/14x/13x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期、需求不及预期。永兴材料（002756）：2025 年报及2026 年一季报点评：碳酸锂贡献利润弹性，积极推进新产能布局盈利预测与投资评级：考虑碳酸锂价格弹性与产能扩张，我们预计26-27年归母净利润20.1/25.7 亿元（原预期9.8/14.1 亿元），新增28 年归母净利润预测31.2 亿元，同比+205%/+28%/+21%，对应PE 为22/17/14 倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。北汽蓝谷（600733）：2025 年报&2026 年一季报点评：享界销量占比持续提升，毛利率同比改善盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下修公司2026-2027 年归母净利润预期至-25/-3 亿元（原为-14/14 亿元），我们预期公司2028 年归母净利润为18 亿元。考虑到享界新车有望在26 年下半年上市，享界品牌后续放量可期，我们仍维持公司“买入”评级。 风险提示：新车上量不及预期风险；智能化技术创新低于预期等。浙江鼎力（603338）：2026 年一季报点评：归母净利润+6%超预期，海外核心市场快速增长我们维持公司2026-2028 年归母净利润预测分别为21.5/24.5/27.7 亿元，当期市值对应PE 12/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治冲突加剧、原材料价格波动等马应龙（600993）：2025 年报&26 年一季报点评：肛肠龙头稳健增长，大健康提速+高分红彰显价值考虑到公司经营结构有所调整，我们将公司2026-2027 年的归母净利润由7.3/8.34 亿元略微下调至7.24/8.29 亿元，同时预计2028 年归母净利润为9.08 亿元，对应当前市值的 PE 为 15/14/12X。公司为细分行业龙头，核心产品稳健放量，大健康业务态势良好，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧，原材料涨价等风险。柳工（000528）：2025 年报&2026 年一季报点评：减值&汇兑扰动短期业绩，矿机布局构筑第二成长曲线盈利预测与投资评级：塔机减值及汇兑损失扰动下公司业绩增速放缓，但东吴证券研究所在全球矿山资本开支上行背景下，矿机需求高景气，公司依托工程机械积累切入矿山场景有望实现结构升级与业绩释放。我们调整公司2026-2027年归母净利润为19.0（原值19.8）/26.4（原值26.0）亿元，预计2028 年归母净利润为30.8 亿元，当前市值对应PE 10/7/6X，维持“买入”评级。风险提示：国内行业需求不及预期，政策不及预期，出海不及预期，汇率波动风险等凯格精机（301338）：2025 年年报&2026 年一季报点评：业绩快速增长，光模块设备贡献增长亮点盈利预测与投资评级：锡膏印刷设备与光通信设备双轮驱动增长。我们基本维持公司 2026–2027 年归母净利润分别为4.0/6.0 亿元，预计2028 年归母净利润7.6 亿元，当前股价对应动态PE 分别为51/34/27x，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，算力服务器需求不及预期，光通信设备进展不及预期。汇川技术（300124）：2025 年报及26 年一季报点评：工控需求进一步复苏，新能源车受成本&价格压力短期承压事件：公司25 年营收451.0 亿元，同+21.8%，归母50.5 亿元，同+17.8%，25Q4/26Q1 营收134.4/101.4 亿元，同+15.5%/+13.0%，归母8.0/10.1 亿元，同-14.6%/-23.4%；25 年毛利率29.0%，同+0.3pct，归母净利率11.2%，同-0.4pct，25Q4/26Q1 毛利率28.2%/29.1%，同+4.6/-1.9pct，归母净利率5.9%/10.0%，同-2.1/-4.7pct，主要系投资收益同减2.34 亿元、资产减值损失增加1.2 亿元，剔除影响后，业绩符合市场预期。 通用自动化：需求进一步复苏、Q1 收入同比近15%。25 年/26Q1 工控收入169/43 亿元，同+23%/+14%。分产品看，26Q1 变频/伺服/PLC&HMI/新兴业务营收12.42/20.96/5.35/4.89 亿元，同-3%/+22%/+27%/+32%，公司紧抓锂电、3C、半导体等行业机会，我们预计Q1 订单增速超30%，但产能受限，交付有所延期。展望26 年，公司订单高景气有望延续，收入有望保持25%+增长。 新能源汽车：收入稳健增长，成本&价格压力至利润短期承压、海外&智能底盘加速布局。25 年/26Q1 新能源车收入203/42 亿元，同比+26%/+12%，国内TOP 客户小米/理想/广汽埃安/奇瑞26Q1 销量同比+7%/+2%/+57%/-4%，表现分化。利润端：25 年/26Q1 子公司联合动力实现净利润11.3/0.5 亿元，同比+21%/-85%，毛利率16.2%/13.3%，同比-0.34/-4.8pct，净利率5.5%/1.1%，同比-0.3/-7.4pct，主要受大宗材料上涨及行业竞争加剧，但公司不断优化客户结构，同时海外基于“Local forLocal”战略快速布局，定点开始放量，同时围绕整车智能化布局智能悬架产品及其控制技术。综合下，我们预计全年板块收入有望达230-240 亿元，同比+15-20%。新宙邦（300037）：2026 年一季报点评：六氟涨价盈利弹性明显，业绩符合市场预期盈利预测与投资评级：考虑到业绩符合市场预期，我们维持原有盈利预测，预计公司26-28 年归母净利24.2/26.8/30.2 亿元，同比+120%/+11%/+13%，对应PE 为21/19/17x，给予26 年30xPE，目标价96元，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期，行业竞争加剧。阳光电源（300274）：26 一季报点评：高基数+汇兑致Q1 同比下滑，储能持续高增，AI 储能及AIDC 潜力可期盈利预测与投资评级：考虑光伏逆变器及电站业务营收略有下降，我们略东吴证券研究所微下调此前盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润为140/170/221 亿元（前值为150/182/228 亿元），同比+4%/+21%/+30%，对应PE 为19/16/12倍，由于储能行业高增，AI 储能和AIDC 业务贡献弹性，维持“买入”评级。安徽合力（600761）：2026 年一季报点评：营收同比+12%，盈利改善明我们维持2026-2028 年公司归母净利润预测为13.4/ 15.0/ 17.2 亿元，当前市值对应PE 分别为12/11/10X，维持“买入”评级。 风险提示：竞争格局恶化、地缘政治冲突、原材料价格上涨富特科技（301607）：25 年报&26 年一季报点评：业绩符合市场预期，战略布局数据中心电源业务事件：公司发布25 年年报及26 年一季报，公司25 年营收40.9 亿元，同比+111.6%，归母净利润2.2 亿元，同比+127.3%，25Q4/26Q1 实现营收15.3/10.5 亿元，同比+104.2%/+107.4%，归母净利润分别为0.8/0.8 亿元，同比+546.7%/+291.3%；25 年毛利率19.7%，同比-2.6pct，归母净利率5.3%，同比+0.4pct，25Q4/26Q1 毛利率20.0%/17.3%，同比+4.2/-1.1pct，归母净利率5.1%/7.3%，同比+3.5/+3.4pct，业绩符合市场预期。 国内外销量同步高增、车载电源市占率稳定提升。公司在与小米、蔚来等优质客户保持稳定合作的同时，持续提升在零跑等新增量产客户中的供货份额，基本盘进一步夯实，同时海外长期战略布局进入收获期，25 年公司国内/海外收入33.7/7.3 亿元，同比+87%/+451%。根据NE 时代，公司25 年国内OBC 装机量市占率达11.3%，同比+5.7pct。 战略布局HVDC 千亿市场、打开第二增长极。全球AIDC 资本开支高增长，驱动行业需求高景气，HVDC 方案效率、可靠性更高，有望成为下一代主流方案，经我们测算30 年市场空间可达1768 亿元，空间显著。公司依托在电力电子与数字控制领域形成的深厚技术积淀以及大规模量产车规级电源产品的生产和管理体系，稳步推进数据中心电源业务，有望后续成为公司新的增长极。承德露露（000848）： 2025 年报及2026 一季报点评：年度分红大超预期，26 开局增长良好事件：公司公告2025 年报和2026 年一季报。2025 年公司实现营收31.74亿元，同比下降3.46%；实现归母净利润6.27 亿元，同比下滑5.87%，扣非归母净利润6.24 亿元，同比下降5.07%；26Q1 实现营收11.39 亿元，同比增长13.73%，实现归母净利润2.48 亿元，同比增长15.31%，扣非归母净利润2.47 亿元，同比增长14.51%。 2025 年度拟分红5.1 亿元，大幅超预期。公司2025 年末账面货币资金余额40.32 亿元，丰厚的现金是持续分红的保障。公司2025 年度分红拟分配5.1 亿元，分红比例达到81.33%，为历史高水平，据最新市值计算股息率接近6%。公司当前具备“强分红+成长”双属性。 盈利预测与投资评级：进入销售大年营收增长更确定，公司杏仁成本红利仍存，考虑到包材涨价和新品投入，我们调整2026/2027 年归母净利润预测为6.54/7.05 亿元（前值6.93/7.53 亿元），新增预测2028 年为7.25 亿元，对应PE 为13.1/12.2/11.8x，基于业绩确定，分红回报高，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济面影响；产品老化而新品不及预期、原料成本上涨等。长安汽车（000625）：2026 年一季报点评：业绩受汇兑损失影响，三大计划稳步推进东吴证券研究所盈利预测与投资评级：我们维持公司2026/2027/2028 年归母净利润为50/70/88 亿元。对应PE 分别为20/14/11x。考虑公司深蓝/阿维塔/启源三大品牌向上，智能化/全球化持续推进，我们仍维持长安汽车“买入”评级。 风险提示：海外汽车行业销量不及预期；合营企业盈利恢复不及预期；新能源新车型销量不及预期。会稽山（601579）： 2026 年一季报点评：升级势能延续，省外表现更优2026 公司力争酒类销售实现双位数增长，在“高端化、年轻化”战略带动下，预计爽酒、1743、兰亭高增势能将延续，产业趋势仍将持续兑现。参考公司经营节奏，我们维持2026-2028 年归母净利润为2.95、3.42、3.88亿元，对应当前PE 分别为31、27、23X，维持“增持”评级。洛阳钼业（603993）：2026 年一季报点评：铜金为基，多品种金属价格提升贡献亮眼业绩盈利预测与投资评级：由于铜钴等金属价格显著提升，我们上调公司2026-2027 年归母净利为319/379 亿元（前值为255/297 亿元），新增2028年归母净利为425 亿元，对应PE 分别为13/11/10 倍，基于公司KFM 二期、巴西及厄瓜多尔金项目逐步落地，铜金产量释放可期，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争格局加剧;地缘政治风险;金属价格不及预期。湖南裕能（301358）：2026 年一季报点评： Q1 盈利绩拐点明确，业绩超市场预期盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩超出市场预期，我们预计26-28 年归母净利50.3/60.4/73.1 亿（原预期46.5/55.6/66.5 亿元），同增294%/20%/21%,对应PE 15/13/10X，给予27 年20XPE，目标价143.4 元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧，价格波动风险。宋城演艺（300144）：2025 年报及2026 一季报点评：25 年分红率提升至80%，关注轻资产输出和项目改造盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”独创模式为根基，依托“宋城”“千古情”两大品牌，创新打造高品质演艺作品，提供沉浸式文旅体验。公司全面推进AI 赋能，推动存量项目提质增效和增量落地。基于加大市场营销力度，调整2026/2027年及新增2028 年盈利预测，2026-2028 年归母净利润分别为9.5/10.4/11.0亿元（2026/2027 年前值为13.2/14.2 亿元），对应PE 估值为22/20/18 倍，维持“增持”评级。 风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。厦门象屿（600057）：2025 年年报点评：归母净利润同比-9%受套保错配影响，经营货量+19%份额提升盈利预测与投资评级：厦门象屿是我国大宗供应链龙头，受益于行业龙头集中趋势（大宗供应链CR5 市占率从2021 年4.81%提升至2025 年6.20%）而增长。公司2025Q4 利润受新能源套保期现错配影响，该部分利润差异我们认为主要为时间性错配，随现货端交付有望逐步确认。考虑新能源期现错配时间节点，我们将2026/2027 年归母净利润预期从24.0/26.5 亿元下调至19.10/21.95 亿元，新增2028 年归母净利润预期为24.41 亿元，2026-2028 年同比+47.7%/+14.9%/+11.2%，对应PE 为10/9/8 倍，考虑下调是因为公司期货套保对应的期货端亏损计入短期报表，后续随现货交付有望确认回利润，我们仍维持“买入”评级。中力股份（603194）：2025 年报点评：营收同比+11%，海外市场引领增东吴证券研究所长、智能化业务打开成长空间盈利预测与投资评级：公司智能化业务推进导致期间费用有所增长，出于谨慎考虑，我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为9.2（原值10.0）/10.3（原值11.3）/11.7 亿元，当前市值对应PE 15/13/12X，维持“增持”评级。 风险提示：地缘政治冲突加剧、竞争格局恶化、原材料价格波动等。广发证券（000776）：2026 年一季报点评：归母净利润同比+71%，投资净收益同比翻倍事件：广发证券发布2026 年一季报：公司2026 年一季度实现营业收入116.8 亿元，同比+64.3%；归母净利润47.1 亿元，同比+70.7%；对应EPS0.58 元，ROE 3.3%，同比+1.3pct。公司投资净收益同比翻番，我们预计公司股债投资、股衍、广发香港以及另类投资都有增长，此外OCI 债券的利润释放预计贡献一定收益，26Q1 OCI 债券较年初减少163 亿元。 经纪业务收入大幅增长，财富管理转型成效兑现：2026 年一季度公司实现经纪业务收入31.4 亿元，同比+53.5%，占营业收入比重26.9%。全市场日均股基交易额31246 亿元，同比+78.9%。公司两融余额1534 亿元，较年初+7%，市场份额5.9%，较年初+0.2pct。公司从传统通道向“买方投顾+资产配置”的转型迈出坚实步伐，2025 年末代销金融产品保有规模突破3700 亿元，同比增长42.65%；公司投顾人数超4800 人，排名行业第3，投顾服务能力持续提升。 投行业务增速稳健，质量持续提升：2026 年一季度公司实现投行业务收入1.6 亿元，同比+6.9%。26Q1 完成股权主承销规模8.3 亿元，同比+31.2%，排名第19；1Q 无境内IPO；再融资1 家，承销规模8 亿元。债券主承销规模909 亿元，同比+50.4%，排名第12；其中公司债、金融债、ABS 承销规模分别为407 亿元、330 亿元、75 亿元。截至26Q1 公司境内IPO 储备项目7 家，排名第7，其中两市主板1家，北交所4 家，创业板1 家，科创板1 家。境外业务方面，公司完成港股IPO 4 家，募资17.3 亿港元，市场份额1.57%。 盈利预测与投资评级：市场交投维持活跃，我们维持此前盈利预测，预计2026/27/28 年归母净利润分别为157/174/189 亿元,同比分别增长14%/11%/8%。2026 年4月27 日公司市值对应PB 分别为1.05/0.95/0.87 倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，带动市场投资热情回升；长期来看，证券行业未来发展的政策环境良好，公司有望持续发挥在财富管理、资产管理等领域的优势，维持“买入”评级。 风险提示：监管趋严抑制行业创新，行业竞争加剧，经营管理风险。青岛啤酒（600600）： 2026 年一季报点评：跨过一季度压力位，旺季量价有望提速短期关注外在消费β修复和青啤自身α节奏，中期维度青啤属于攻守兼备的优质标的，升级韧性、股息率提升是抓手。参考一季度报表节奏，我们更新2026-2028 年归母净利润为48.91、52.85、56.43 亿元(前值为48.29、52.00、55.55 亿元)，对应当前PE 分别为17、16、15X，维持“买入”评级。陕西旅游（603402）：2026 年一季报点评：检修停演业绩承压，关注旺季客流修复盈利预测与投资评级：陕西旅游依托华清宫和华山核心资源运营演艺和索道业务，背靠陕西省国资享受政策红利。考虑《长恨歌》停演检修的影响，我们下调公司盈利预期，预计2026-2028 年归母净利润为4.5/5.2/5.6东吴证券研究所亿元（前值为4.9/5.5/5.9 亿元），对应PE 为23/20/18 倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；新项目落地进度不及预期；自然灾害和极端天气影响经营。瑞达期货（002961）：2026 年一季报点评：期货交投活跃带动公司营收与利润大幅增长盈利预测与投资评级：结合公司2026Q1 经营情况，我们上调此前盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润分别为8.3/9.4/10.9 亿元（前值分别为6.8/7.8/9.1 亿元），对应同比增速分别为+52%、+13%、+16%。当前市值对应2026E PE 14x，维持“买入”评级。 风险提示：大宗商品价格波动超预期，国内期货市场监管政策变化。三全食品（002216）： 2025 年报及2026 一季报点评：走出低谷，恢复向公司公告2025 年报和2026 年一季报。2025 年公司实现营收65.41 亿元，同比略降1.38%；实现归母净利润5.45 亿元，同比增长0.47%，扣非归母净利润3.73 亿元，同比下降9.82%；26Q1 实现营收24.53 亿元，同比增长10.58%，实现归母净利润2.69 亿元，同比增长29.11%，扣非归母净利润1.95 亿元，同比增长18.79%。 主动调整，营收呈明显恢复态势，2026 年重启增长。公司25 年度营收止跌企稳基本明确，25Q3 营收下滑收窄，Q4 营收和盈利增速双转正，2026Q1 营收增长提速至双位数，我们认为公司主动调整，在产品和渠道两个维度都取得效果，帮助公司营收企稳并重拾增长，产品方面，速冻调制食品和涮烤产品增长明显优于传统速冻米面类，公司成立肉制品事业部定位第二成长曲线，品类聚焦发展，部分单品快速成长；渠道方面公司直营表现好于经销，直营电商快速成长，同时公司重视商超卖场、会员超市和硬折扣等全渠道合作，定制化产品上市提速。展望2026，我们认为公司产品和渠道势能将得到加强。 投资收获期，分红率大幅提升至90%以上。公司24-25 年投资收益金额分别为0.87 亿和1.39 亿元，除银行理财收益外主要是股权投资相关收益，2026Q1投资收益0.69 亿元，同比增长258.51%，亦主要是股权处置收益。在现金宽裕情况下，公司拟派发2025 年度现金红利5.03 亿元（含税），分红率为92.35%。 盈利预测与投资评级：公司经营战略调整起效，营收企稳向上。我们调整2026/2027 年归母净利润预测为6.17/6.30 亿元（前值6.38/6.91 亿元），新增预测2028 年为6.31亿元，对应PE 为19.4/19.0/19.0x，基于趋势向好，分红政策变化股息回报上升，上调至“买入”评级。 风险提示：宏观经济面影响；B 端修复可能较弱；成本上涨较快等。东吴证券研究所晨会纪要宏观策略宏观点评20260428：以更大力度和更实举措抓好经济工作——学习4月政治局会议精神
一、核心观点：政策不弱，但从“总量加码”转向“结构落地” 总
体来看，4 月政治局会议释放的信号包括三部分：第一，经济好于预期，但政策仍需努力。一季度GDP 位于全年目标上沿，价格出现积极变化，但消费、房地产和外部冲击仍然要求政策继续发力。会议没有因为一季度数据较好而弱化稳增长，仍强调“更大力度和更实举措”。第二，宏观政策落脚点是用好用足既有政策。财政政策的侧重点从赤字和债务额度转向支出结构优化，货币政策没有直接重提降准降息，而是强调前瞻性、灵活性、针对性和流动性充裕。 第三，政策更加重视内生动力和安全底线。内需方面强调供给改善、民生服务、“六网”建设和重大工程开工；外部方面强调系统应对冲击和能源资源安全；产业方面强调反内卷、AI+和制造业合理比重。相比2025 年4 月的“应对关税冲击”，在外部不确定性常态化下，当前更侧重修复国内循环和产业秩序。 二、外部环境：从关税到能源，外部冲击从需求侧转向供给侧 外部冲击的形式发生变化。如果对比去年4 月政治局会议，当时面临关税冲击，会议强调“外部冲击影响加大”，并提出对受关税影响较大的企业提高失业保险基金稳岗返还比例。今年会议则提出“系统应对外部冲击挑战，提高能源资源安全保障水平，以高质量发展的确定性应对各种不确定性”。这表明，外部冲击的主要矛盾已经不是关税，不是需求侧冲击，而是能源资源安全，是供给侧问题。 我们的应对政策也有不同。从2025 年到2026 年，外部冲击的具体形式在变化，但共同点是，外部环境的不确定性没有消失，只是表现形式不断切换。这意味着我们的政策要从短期应对转向韧性建设，所以会议才强调“系统应对”，也正因如此，“推动科技自立自强、产业链自主可控”放在了会议通稿的总体基调部分加以强调。 三、形势判断：一季度“起步有力”，政策更注重精准落地 4 月政治局会议对经济形势的判断偏积极，但没有因此放松或出现转弯，仍要求“以更大力度和更实举措抓好经济工作”。会议认为，今年以来“我国经济起步有力，主要指标好于预期，彰显强大韧性和活力”，但同时强调“经济持续稳中向好的基础还需进一步巩固”，因此要求“以更大力度和更实举措抓好经济工作”。这些表述说明，政策层面对一季度经济韧性给予确认，但并没有把一季度表现较好的数据，理解为经济已经进入自发扩张周期，因此政策仍然处在“稳增长、防风险、稳预期”的框架内。 这一判断与当前宏观经济基本面是匹配的。2026 年一季度GDP 同比增长5.0%，整体处于全年4.5%-5%目标区间上沿附近。但结构上仍有压力：一季度社零同比增长2.4%，3 月单月同比增长1.7%，说明消费修复仍偏温和；上游涨价带来的中下游利润冲击也不容忽视。 因此，本次会议的基调可以概括为：总量形势好于预期，政策取向不转弯；外部冲击没有消失，政策更强调“精准落地”。这与2025 年4 月存在明显差异。2025 年4 月会议直接强调“外部冲击影响加大”“及时推出增量储备政策”“加强超常规逆周期调节”，政策表述更具应急性；2026 年4 月则没有再突出“超常规”和“增量储备”，而是强调“精准有效实施更加积极的财政政策和适度宽松的货币政策”，说明当前重点是提高既有政策的执行效率和结构效果。 四、财政货币政策：更注重结构优化、精准发力 财政政策方面，更注重结构优化、支出效率和“三保”底线。会议提出“持续优化财政支出结构，兜牢基层东吴证券研究所晨会纪要‘三保’底线”，这意味着财政政策的边际变化不是“加量”，而是“提效”。一方面，全年财政空间已经在两会中充分打开，短期加码必要性不大；另一方面，在一季度增长达到目标上沿、但消费和房地产仍承压的背景下，财政资金更需要从单纯项目支出转向消费、民生、城市更新、欠款清偿和重大网络型基础设施建设。 货币政策方面，更强调前瞻、灵活、精准。会议提出“增强货币政策前瞻性灵活性针对性，保持流动性充裕”。基本延续了12 月经济工作会议和3 月政府工作报告的表述，其中，货币政策的“针对性”在3 月政府工作报告表述更具体，即“引导金融机构加力支持扩大内需、科技创新、中小微企业等重点领域”。我们预计短期降息等总量政策概率不大，以结构性政策工具为主。 价格和增长环境是理解货币政策节奏的关键。3 月PPI同比上涨0.5%，41 个月来首次转正，其中既有国内部分行业供需关系改善，也有国际大宗商品价格快速上行的影响。这意味着当前“价格回升”并不完全等同于内需强复苏，部分是成本推动。货币政策需要在稳增长、稳汇率、稳物价预期之间保持平衡。因此，后续货币宽松更可能体现为结构性工具、再贷款、政策性金融、信贷投向优化，而不是立即进入强总量宽松。 五、内需和房地产政策：消费强调供给，投资强调“六网”建设 消费端，从“需求补贴”到更强调“供给改善”。会议强调“深入挖掘内需潜力”，具体方向包括扩大优质商品和服务供给、推动消费升级、深入实施服务业扩能提质行动等。消费政策正在从“需求侧补贴”扩展到“供给侧改善”，不仅要让居民有能力消费，还要创造更高质量、更便利、更可得的服务消费场景。 投资端，关注“六网”建设，下一阶段基建投资重点，核心思路是“补短板”。会议提出“加强水网、新型电网、算力网、新一代通信网、城市地下管网、物流网等规划建设”，“六网”建设是下一阶段基建投资的重点，核心思路是“补短板”：水资源约束、电力消纳约束、算力供给约束、城市安全约束、全国统一大市场的物流成本约束。 房地产政策方面，会议指出“努力稳定房地产市场，扎实推进城市更新” 。相比于3 月政府工作报告提出的“着力稳定”，本次会议表述变为“努力稳定”，说明虽然部分核心城市房地产市场有所回暖，但整体房地产仍没有完成趋势性企稳，政策层面对房地产仍然保持风险意识。 六、产业政策和改革：反内卷、AI+、制造业比重成为中期主线 本次会议还有一个重要变化，是产业和改革政策的权重明显提高。一方面，是把“推动科技自立自强、产业链自主可控”放在工作基调段落，更加突出；另一方面，会议强调对于去年12 月中央经济工作会议和今年3月政府工作报告的产业政策部署推进落地，提出“加快建设现代化产业体系，保持制造业合理比重”，并强调纵深推进全国统一大市场建设、深入整治“内卷式”竞争、全面实施“人工智能+”行动、发展智能经济新形态、完善人工智能治理、进一步深化国资国企改革。 这体现出改革和秩序治理并重的政策逻辑。一方面，新质生产力和制造业升级是中国抵御外部冲击的核心优势；另一方面，部分行业供强需弱、低价竞争、地方招商内卷和产能错配，正在削弱企业盈利和价格修复的质量。换言之，PPI 由负转正并不代表所有工业部门利润都将改善，只有在“反内卷”和需求修复同步推进的情况下，价格回升才更可能转化为盈利修复。因此，产业政策不是单纯支持新兴产业扩产，而是更强调“秩序治理”。 风险提示：房地产影响政策节奏；出口影响政策节奏；地缘政治变化影响物价和外贸。（证券分析师：芦哲 证券分析师：占烁）宏观点评20260428：从国资创投前瞻“中国制造2035”建设强大的制造业是我国数十年持之以恒的政策目标，《中国制造东吴证券研究所晨会纪要2025》曾提出目标——到2035 年，我国制造业整体达到世界制造强国阵营中等水平。 为理解未来10 年国内产业政策重点支持的方向，我们可以参考国资创投的近期投资方向。虽然“十五五规划”已经给出了未来5 年的产业发展方向，但由于“十五五规划”提及的重点行业覆盖面过广，涉及高端新材料、基础零部件和元器件、基础软件和工业软件、工业母机、高端仪器仪表、集成电路、具身智能、生物制造、新型电池、商业航天、国产大飞机、低空装备、绿色氢能、脑机接口、高端医疗器械等众多领域，因此为具体到值得关注的细分领域，我们可以参考国资创投的近期投资方向。 “中国制造2035”可能会关注什么？我们以2025 年国资参与的天使/pre-A/A/B 轮股权投资为案例来源，重点分析单笔交易规模超过1 亿元的案例。简单理解，这代表的是国资创投愿意投入资金，对技术路线/产品模式进行验证的方向。从统计结果看，在50 余个股权投资样本案例中，半导体、机器人、创新药方向分别涉及10 个、8 个、7 个项目，其次是AI 模型、商业航天方向，分别涉及5 个、4 个项目。不难看出，半导体、机器人、创新药等领域最受国资创投关注。 但值得关注的是，上述领域的新创投项目（1）更加专注细分市场，例如创新药领域的3D 细胞智造平台、商业航天领域的太空存储、人形机器人领域的触觉传感器等。（2）AI与传统行业相结合的项目数量有所增多，例如AI 与医疗影像、物流相结合。 整体看来，国内创投领域正在经历从“有没有”到“好不好”的进化，“中国制造2035”可能也会更加侧重细分领域的前沿技术，关注AI 与吸纳就业较多的传统行业的有机结合。 展望未来，国资创投仍将是推动“中国制造2035”的关键主体，但目前国内创投领域还需要更多支持。例如，2025 年国内高校院所、海外科研或工作经验分别贡献了约30%创投项目的核心技术，但将实验室成果实现产业化仍是一项相当艰难的任务，目前在中试、项目收益分配等方面，高校院所的成果转化依然面临一些难题。 风险提示：（1）本文对2025 年代表性创投项目的统计可能不全；（2）不同新闻来源对天使/pre-A/A+/B/B+轮的划分标准并不一致；（3）对创投领域存在的问题可能分析不够准确。（证券分析师：芦哲 证券分析师：刘子博）宏观深度报告20260427：PPI 回升有多少是需求拉动？
核心观点：PPI 结束41 个月同比负增长于今年3 月正式转正，市场大
多认为单纯由供给驱动，但我们发现其需求含量可能没那么低。我们测算了本轮PPI 回升转正的供需贡献比例，如果以2023 年7 月为起点，需求对PPI 回升贡献占比达50%；以2025 年7 月为起点，需求占比仅约19%。不同起点会带来不同结论，但需求的影响都不容小觑。展望后续，怎么看PPI 正增长的持续性？通常供给因素决定PPI 回落节奏，需求因素则延缓或加速这一节奏，未来预计需求相对平稳，难以像2017 和2021 年前两轮那样明显走强或走弱，最终PPI 定价更多取决于供给端。 1、三次PPI 回升周期的供需驱动拆解对比。 我们对2012 年以来三次PPI 转正周期的供需贡献进行拆解。结果显示，三次周期的驱动逻辑差异显著：2015-2017 年供给侧改革主导价格修复，需求贡献占比仅16.5%；2020-2021 年全球供需错配下需求拉动为核心，贡献占比达58.4%；本轮2023 年7 月以来的回升中，需求贡献占比达50%；2025 年7 月以来，需求贡献占比约19%。简单下定论说当前PPI 回升转正过程中的“需求含量”不足，可能是不对的，不同起点时间有不同结论。 2、历史复盘：需求走强会拉长PPI 正增长的持续性吗？ 通过前两次周期的复盘，可以发现供需对PPI 正增长持续性的影响：供给决定了PPI 同比的下降速度，需求则在这个下降速度东吴证券研究所晨会纪要基础上产生修正，要么延缓回落（需求走强），要么加速回落（需求走弱）。这里有必要区分两个阶段需求：PPI 见顶前的需求强弱，决定PPI顶点高度，PPI 见顶后的需求强弱，才会影响PPI 下降速度。2015 年，PPI 见顶之前，需求回升幅度较小，因而PPI 顶点与供给因素顶点较为接近；2020 年，PPI 见顶之前，需求回升幅度很大，PPI 顶点远高于供给因素顶点。但在PPI 见顶之后，需求的走势截然不同。2015 年周期中，物价见顶后需求持续回暖上行，有效拉长了PPI 正增长的运行周期，使得PPI 同比滞后供给拐点8 个月才转入负增长。反观2021年，虽然初期需求修复动能强劲，但内需红利快速释放、后续动力持续走弱，需求端难以形成长效支撑，因此无法延长PPI 正增长的延续时长，最终导致PPI 与供给因素同步下行。 3、怎么看这轮PPI 正增长的持续性？ 供给端，油价走势的未来波动直接决定了PPI 的回落节奏。需求端，一方面，高油价拖累全球需求和国内商品消费；另一方面，地产拖累收窄、新质生产力带来增量需求走强。两股力量对冲下，未来一段时间工业需求可能相对平稳，最终PPI 定价可能取决于供给端。 风险提示：（1）模型识别与测算偏差风险。（2）供给端外生冲击超预期风险。（3）需求端韧性不及预期风险。（证券分析师：芦哲 证券分析师：占烁）固收金工固收周报20260427：止盈情绪出现，长债仍有交易价值观点 债券市场出现止盈情绪，如何看待后续的投资机会？本周（2026.4.20-2026.4.24），10 年期国债活跃券260005 收益率从上周五的1.76%下行0.5bp 至本周五的1.755%。周度复盘： 周一（4.20），早盘债市对于周末霍尔木兹海峡局势变化“免疫”，同时公布4 月LPR报价保持不变。资金始终保持宽松，未受缴税截止日影响，全天10 年期国债活跃券260005 收益率下行0.4bp。周二（4.21），早盘债市延续多头情绪，利率下行。午后资金面宽松，加之国内油价迎来今年首次下调，通胀忧虑缓解，利率继续下行，全天10 年期国债活跃券260005收益率下行1.3bp。周三（4.22），早盘踏空盘涌入，利率明显下行。午间因10 年期国债发行的原因利率小幅上行，午后发行结果较好，利率转而下行，随后止盈盘和多头间存在拉锯，全天10 年期国债活跃券260005 收益率下行1.2bp。周四（4.23），早盘在连日利率下行后，债市出现止盈情绪，利率出现近期较为明显的上行。午后关于国债利率下行过快的预期开始发酵，利率继续上行，全天10 年期国债活跃券260005 收益率上行1.4bp。周五（4.24），首批超长期特别国债发行，供给压力影响下利率上行，全天10 年期国债活跃券260005 收益率上行1bp。周度思考：本周利率呈现先下后上的“V”型走势，上半周受宽松的流动性推动，利率明显下行，而下半周则出现止盈情绪。进入月末，基本面数据进入短暂的“空窗期”，且并非资本市场当前交易的重点，目前股市和债市呈现出“股债双牛”的现象，表明充裕的流动性是背后推手。但如果观察央行目前的公开市场操作情况，会发现4月以来，均保持100 亿元以下的“地量”逆回购投放量。这表明央行虽然维持适度宽松的货币政策态度，但当前极低的资金利率水平并非央行主动投放流动性而为之的结果，2025 年下半年以来的银行结售汇差额增加以及中央银行外汇占款的上行或被动投放了流动性。中央银行外汇占款从2025 年12 月起止跌回升，从21.24 万亿元上行2034 亿元至21.44 万亿元，这部分资金为资本市场提供了流动性。债券市场方面，在年初以来短端收益率率先下行的情况下，收益率曲线陡峭化，东吴证券研究所晨会纪要但在资金利率的硬性约束下，短端债券收益率的下行空间有限，因此4 月起投资者转而关注中长债，4 月以来30 年国债活跃券收益率下行幅度接近10bp，近期出现小幅的止盈情绪。但我们依然认为在流动性未收紧的情况下，债券市场不会转熊，而增量资金在选择债券期限是，会考虑性价比，短端利率的底线在未出现降息的情况下被封死，长端债券依然是当前可选择的方向。 美国2026 年3 月成屋签约销售指数、零售销售额以及4 月17 日当周原油库存变动、失业救济金等一系列数据公布，后市美债收益率如何变化？本周（4.20-4.24）海外市场围绕美伊冲突、霍尔木兹海峡通行状态与能源供给风险反复定价，大类资产呈现“原油高波动、黄金回落、美债收益率上行、科技股相对占优”的组合特征。周初霍尔木兹海峡重开一度带动美股、美债和风险偏好修复，原油大幅回落；随后美伊谈判前景反复、海峡通行再趋紧张，原油连续反弹，布油一度升至105 美元附近，美债收益率和美元同步上行，黄金则从前期避险高位回落。 我们认为，当前海外交易仍围绕“地缘冲突—能源供给—通胀压力—降息预期重塑”展开，但后续需要谨慎区分“冲突持续”和“海峡封锁”、“海峡开通”和“供应恢复”，两组概念并不完全等价。前者更多影响风险偏好，后者才直接影响实际供需；若原油价格继续上行，市场定价重心或从短期避险逐步转向滞胀约束和美联储政策空间收窄。我们在延续上周观点的基础上，结合增量数据，思考如下：（1）美国3 月零售与成屋销售超预期回升显示居民需求仍具韧性，而失业救济金小幅上行指向劳动力市场边际降温，整体内需未明显失速，在通胀仍有反复风险的背景下，使得美联储维持高利率更久的约束增强，降息路径继续偏后延。最新数据显示，美国3 月零售销售环比录得1.7，显著高于上个月的0.6，超过预期的1.4，显示消费端在价格与利率环境仍偏紧的背景下仍具韧性。成屋签约销售指数同比结束近半年以来的负值，达到1.8，高于上个月的-0.6，大幅超出预期的-3，显示房地产交易活动出现阶段性修复迹象。居民部门在消费与房地产两大关键分项上均出现超预期改善，短期内强化了美国内需韧性预期，缓解了市场对增长放缓的担忧，但在利率仍处高位背景下，这一改善更多体现为“边际修复”而非趋势性加速。4 月20 日当周首次申请失业救济人数升至21.4 万人（前值20.7 万人），高于预期的21 万人；4 月13 日当周持续申请失业救济人数为182.1 万人（前值181.8 万人），略高于预期的181 万人。失业救济相关指标延续温和抬升态势，显示劳动力市场边际仍在逐步松动，但上行幅度有限，尚未形成趋势性恶化信号，更多体现为高位环境下的缓慢降温。（2）美国EIA 原油库存增加192.5 万桶，显著高于预期去化，显示短期供需偏宽松，对油价形成一定压制，但WTI 原油期货整体依然延续上行趋势。根据最新的美国EIA 原油库存数据，4月17 日当周美国原油库存增加192.5 万桶，大幅超过预期的-200 万桶。伊朗相关地缘政治不确定性持续发酵，对供应端形成风险溢价支撑。本周WTI 原油期货整体仍延续上行走势，表明市场主导逻辑更多由地缘风险定价驱动，库存利空未能改变油价上行趋势，仅在节奏上带来阶段性波动。（3）4 月29 日，美联储将召开下一次FOMC 议息会议，市场普遍预期降息概率极低。美联储换帅在即，多位官员在近期发言，暗示是否降息需要更多时间观察市场数据。Kevin Warsh 在4月21 日的听证会中重申美联储的独立性，明确表示不会承诺降息并强调抗通胀优先。这则发言被解读为即使潜在新主席人选已经确定，也不会偏向鸽派。整体来看，美联储内部仍倾向于维持原先政策立场，短期降息门槛依然较高。截至4 月25 日，Fedwatch 预期短期内维持利率不变的概率较高。4 月与6 月维持在3.50%–3.75%区间的概率分东吴证券研究所晨会纪要别为99.0%和93.8%；至2026 年12 月仍有61.3%概率维持当前利率区间，仅有约31.3%的概率降至3.25%–3.50%。 风险提示： 大宗商品价格波动风险；宏观政策变动风险。（证券分析师：李勇 证券分析师：陈伯铭 证券分析师：徐沐阳固收周报20260426：转债建议从抓弹性修复转向结构再平衡本周（4.20-4.24）海外市场围绕美伊冲突、霍尔木兹海峡通行状态与能源供给风险反复定价，大类资产呈现“原油高波动、黄金回落、美债收益率上行、科技股相对占优”的组合特征。周初霍尔木兹海峡重开一度带动美股、美债和风险偏好修复，原油大幅回落；随后美伊谈判前景反复、海峡通行再趋紧张，原油连续反弹，布油一度升至105美元附近，美债收益率和美元同步上行，黄金则从前期避险高位回落。我们认为，当前海外交易仍围绕“地缘冲突—能源供给—通胀压力—降息预期重塑”展开，但后续需要谨慎区分“冲突持续”和“海峡封锁”、“海峡开通”和“供应恢复”，两组概念并不完全等价。前者更多影响风险偏好，后者才直接影响实际供需；若原油价格继续上行，市场定价重心或从短期避险逐步转向滞胀约束和美联储政策空间收窄。国内方面，权益市场整体表现较海外更具韧性，但节奏上呈现“前半周修复、后半周分化回落”的特征。本周A 股三大指数涨跌互现，上证指数累计上涨0.70%，深证成指上涨0.37%，创业板指下跌0.29%；周五市场缩量调整，上证指数跌0.33%，创业板指跌1.41%，锂矿、能源金属、半导体相对活跃，通信、军工、商业航天等前期强势方向回调。 结构上，国内主线仍围绕两条线索扩散：一是AI 算力、半导体、光通信等科技成长链条，在海外AI 资本开支和国内产业政策共振下保持高景气叙事；二是能源安全与新型电力系统，政策层面强调严格控制化石能源消费、大力发展非化石能源和新型储能，加快建设新型电力系统。 下周转债平价溢价率修复潜力最大的高评级、中低价前十名分别为：宏川转债、三房转债、蓝帆转债、家悦转债、华阳转债、南航转债、万孚转债、本钢转债、美锦转债、希望转2。 风险提示：（1）正股退市和信用违约风险；（2）流动性环境收紧风险；（3）权益市场超跌风险；（4）地缘政治危机影响；（5）行业政策调控超预期。（证券分析师：李勇 证券分析师：陈伯铭）固收点评20260425：绿色债券周度数据跟踪（20260420-20260424）观点 一级市场发行情况： 本周（20260420-20260424）银行间市场及交易所市场共新发行绿色债券37 只，合计发行规模约374.29 亿元，较上周增加188.48 亿元。发行年限为5 年以下中短期为主；发行人性质为民营企业、中央国有企业、地方国有企业、央企子公司、中央金融企业；主体评级以AAA 和AA+级为主；发行人地域为北京市、广东省、天津市、江苏省、江西省、四川省、安徽省、香港特别行政区、新疆维吾尔自治区、境外、云南省和浙江省；发行债券种类为私募公司债、交易商协会ABN、一般公司债、其他金融机构债、超短期融资券、短期融资券、中国农业发展银行债、企业ABS 和中期票据。 二级市场成交情况： 本周（20260420-20260424）绿色债券周成交额合计675 亿元，较上周增加37 亿元。分债券种类来看，成交量前三为非金公司信用债、金融机构债和利率债，分别为326 亿元、247 亿元和62 亿元；分发行期限来看，3Y 以下绿色债券成交量最高，占比约83.43%，市场热度持续；分发行主体行业来看，成交量前三的行业为金融、公用事业、交运设备，分别为268 亿元、135 亿元和38 亿元；分发行主体地域来看，成交量前三为北京市、广东省、湖北省，分别东吴证券研究所晨会纪要为207 亿元、113 亿元和46 亿元。 估值偏离度前三十位个券情况：本周（20260420-20260424）绿色债券周成交均价估值偏离幅度整体不大，折价成交幅度大于溢价成交，折价成交比例大于溢价成交。 折价个券方面，折价率前三的个券为24 绿舍建材GN001(可持续挂钩)（-0.5391%）、25 濮阳G1（-0.4718%）、25 濮资G1（-0.4313%），其余折价率均在-0.38%以内。主体行业以金融、交运设备、建筑为主，中债隐含评级以AAA、AAA-、AA 评级为主，地域分布以北京市、上海市、江苏省居多。 溢价个券方面，溢价率前三的个券为22 广东债08（0.3024%）、26 广汽集MTN001(科创债)（0.2972%）、22 广东债09（0.2825%），其余溢价率均在0.27%以内。主体行业以金融、交运设备、公用事业为主，中债隐含评级以AAA、AA+、AAA-评级为主，地域分布以广东省、北京市、天津市居多。 风险提示： Choice 信息更新延迟；数据披露不全。（证券分析师：李勇 证券分析师：徐津晶）固收点评20260424：二级资本债周度数据跟踪（20260420-20260424）观点 一级市场发行情况： 本周（20260420-20260424）银行间市场及交易所市场共新发行二级资本债1 只，发行规模为400.00 亿元。发行年限为10Y；发行人性质为中央金融企业；主体评级为AAA；发行人地域为上海市。 二级市场成交情况： 本周（20260420-20260424）二级资本债周成交量合计约2727 亿元，较上周增加49 亿元，成交量前三个券分别为26 中行二级资本债01BC（402.95 亿元）、26 民生银行二级资本债01（341.93 亿元）和26 工行二级资本债01BC（326.70亿元）。 分发行主体地域来看，成交量前三为广东省、贵州省和黑龙江省，分别约为2312 亿元、118 亿元和68 亿元。 从到期收益率角度来看，截至4 月24 日，5Y 二级资本债中评级AAA-、AA+、AA 级到期收益率较上周涨跌幅分别为：1.82BP、1.27BP、1.27BP；7Y 二级资本债中评级AAA-、AA+、AA 级到期收益率较上周涨跌幅分别为：1.11BP、0.11BP、0.11BP；10Y 二级资本债中评级AAA-、AA+、AA级到期收益率较上周涨跌幅分别为：-1.10BP、0.47BP、-0.53BP。 估值偏离度前三十位个券情况： 本周（20260420-20260424）二级资本债周成交均价估值偏离幅度整体不大，溢价成交的比例大于折价成交，折价成交的幅度大于溢价成交。 折价个券方面，折价率前三的个券为22 盛京银行二级资本债01（-3.3118%）、24 上虞农商银行二级资本债01（-0.9611%）、24 济宁银行二级资本债01（-0.4769%），其余折价率均在-0.45%以内。中债隐含评级以AAA-、AA、AA-评级为主，地域分布以北京市、广东省、福建省居多。 溢价个券方面，溢价率前三的个券为21 长城华西银行二级02（0.4685%）、23 建行二级资本债01B（0.3872%）、24 广发银行二级资本债01B（0.3638%），其余溢价率均在0.34%以内。中债隐含评级以AAA-、AA+、AA-评级为主，地域分布以北京市、上海市、广东省居多。 风险提示： Choice、Wind 信息更新延迟；数据披露不全。（证券分析师：李勇 证券分析师：徐津晶）行业公用事业行业跟踪周报：碳达峰碳中和综合评价考核办法印发，工信部开展算电协同政策研究和标准制定
投资要点 本周核心观点：1）碳达峰碳中和综合评价考核办法印
发。中共中央办公厅、国务院办公厅印发《碳达峰碳中和综合评价考核办法》，适用于自2026 年度起对各省（自治区、直辖市）党委和政东吴证券研究所晨会纪要府落实碳达峰碳中和目标任务，控制指标包括碳排放总量、碳排放强度降低、煤炭消费总量、石油消费总量、非化石能源消费占比等指标。“十五五”时期，国家发展改革委应当会同有关部门围绕如期实现2030 年前碳达峰目标，制定“十五五”碳达峰行动方案，确保实现2030年碳排放强度比2005 年降低65%以上、2030 年非化石能源消费占比达到25%等目标，实现煤炭消费总量和石油消费总量达峰，合理控制煤电装机规模和发电量，力争年度新增清洁能源电量逐步覆盖全社会新增用电量。2）工信部开展算电协同政策研究和标准制定。国新办举行新闻发布会介绍2026 年一季度工业和信息化发展情况，其中工信部副部长张云明介绍当前我国算力产业发展情况指出，近期，工信部开展算电协同政策研究和标准制定，促进源网荷储、绿电直连加速落地。下一步，工信部将引导算力基础设施按需有序建设，推动绿色电力与算力协同布局，推进算力自动化监测全域覆盖。 行业核心数据跟踪：电价：2026 年4 月全国平均电网代购电价同比下降7%。煤价：截至2026/4/24，动力煤秦皇岛5500 卡平仓价779 元/吨，周环比+1.30%。水情：截至2026/4/24，三峡水库站水位165.13 米，2022、2023、2024、2025 年同期水位分别为165.80 米、156.00 米、160.38 米、157.47 米，蓄水水位正常。2026/4/24，三峡水库站入库流量12300 立方米/秒，同比上升53.75%，三峡水库站出库流量13800 立方米/秒，同比上升66.27%。用电量：2025M1-12 全社会用电量10.37 万亿千瓦时（同比+5.0%），其中，第一产业、第二产业、第三产业、居民城乡用电分别同比+9.9%、+3.7%、+8.2%、+6.3%。发电量：2025 年累计发电量9.72 万亿千瓦时（同比+2.2%），其中火电、水电、核电、风电、光伏分别-1.0%、+2.8%、+7.7%、+9.7%、+24.4%。装机容量：2025M1-12 新增装机容量，火电新增9450 万千瓦（同比+63.8%），水电新增1215 万千瓦（同比-11.9%），核电新增153 万千瓦，风电新增12048 万千瓦（同比+50.9%），光伏新增31751 万千瓦（同比+14.2%）。 投资建议：电改深化电力重估，红利配置价值显著。1）绿电：消纳+电价+补贴三大压制因素逐步缓解，新能源全面入市，市场化引领新能源高质量发展。建议关注【龙源电力H】【中闽能源】【三峡能源】，重点推荐【龙净环保】。2）火电：定位转型，挖掘可靠性价值与灵活性价值。建议关注【华能国际H】【华电国际H】。3）水电：量价齐升、低成本受益市场化。度电成本所有电源中最低，现金流优异分红能力强，折旧期满盈利持续释放。重点推荐【长江电力】。4）核电：成长确定、远期盈利&分红提升。2022 至2025 年已连续四年核准10 台+，成长再提速。在建机组投运+资本开支逐步见顶。公司ROE 看齐成熟项目有望翻倍，分红同步提升。重点推荐【中国核电】【中国广核】，建议关注【中广核电力H】。5）光伏资产、充电桩资产价值重估：光伏、充电桩被RWA、电力现货交易赋能价值重估。建议关注【南网能源】【朗新科技】【特锐德】【盛弘股份】等。 风险提示：需求不及预期、电价煤价波动风险、流域来水不及预期等（证券分析师：袁理 证券分析师：任逸轩）有色金属行业跟踪周报：亚洲持续去库叠加湿法铜减产担忧，铜价维持震荡偏强走势
投资要点 回顾本周行情（4 月20 日-4 月24 日），有色板块本周
下跌1.42%，在全部一级行业中排名靠后。二级行业方面，周内申万有色金属类二级行业中贵金属板块下跌5.10%，工业金属板块下跌2.31%，能源金属板块上涨2.64%，金属新材料板块下跌2.49%，小金属板块上涨0.35%。工业金属方面，我们认为当下海外真实需求并未复苏但价格压力高企，美国“经济滞胀”压力较强，本周美元指数小东吴证券研究所晨会纪要幅环涨0.29%，工业金属价格在经历一段时间的反弹后承压。贵金属方面，当下贵金属价格走势仍受限于短期海湾及亚洲国家“美元慌”背景下的流动性紧缺及后续美联储受制于通胀端的压力，贵金属价格在经历一段时间的反弹后承压。 周观点： 铜：亚洲持续去库叠加湿法铜减产担忧，铜价维持震荡偏强走势。截至4 月24日，伦铜报收13,289 美元/吨，周环比下跌0.45%；沪铜报收102,460元/吨，周环比上涨0.17%。供给端，截至4 月24 日，本周，进口铜矿TC 进一步下跌至-78.5 元/吨，矿端紧张加剧叠加国内多家冶炼厂进入检修期，精炼铜产能难以释放，此外硫磺价格暴涨，主产国湿法铜生产受限明显；需求方面，随着现货价格中枢抬升，新增订单乏力，市场仍以长单为主，维持按需采购。本周国内社会库存、上期所库存及保税区库存同步下降，去库进度并未放缓，然而铜价反弹至高位，叠加海外美伊局势反复，铜价于高位震荡。展望后市，在亚洲去库显著、硫酸短缺引发湿法铜减产担忧背景下，铜价具备较强支撑，然而本周C-L 升水有所收窄，反映出美国虹吸全球库存能力有所减弱，建议关注下周超级央行周中对未来利率预期的展望，以及旺季需求落地情况以及能源价格后续走势。 铝：海外结构性短缺与国内结构性过剩局面延续，沪铝持续弱于伦铝。截至4 月24 日，本周LME铝报收3,591 美元/吨，周环比上涨1.30%；沪铝报收24,865 元/吨，周环比下跌2.57%。供应端，本周我国供应端稳定，电解铝理论开工产能维持4443 万吨；需求端，本周铝板带箔企业及铝棒企业产能利用率均录得环比持平，本周电解铝的理论需求环比不变。尽管铝锭工厂库存及下游铝棒库存均已实现季节性去库，然下游接货上仍较为谨慎，本周电解铝社会库存环升2.10%至144.20 万吨，沪铝走势明显弱于伦铝。展望后续，我们认为铝锭在当下的海外结构性短缺与国内的结构性过剩需等待我国铝材出口的进一步传导，然而从全球层面全年供给短缺的局面已极为确认，我们认为后续铝价仍将维持震荡偏强走势。 黄金：受限于“美元慌”及通胀端压力，贵金属价格环比下跌。截至4 月24 日，COMEX 黄金收盘价为4725.40 美元/盎司，周环比下跌2.56%，SHFE 黄金收盘价为1032.12 元/克，周环比下跌2.08%。美国3 月零售销售月率录得1.7%，高于预期的1.4%；美国4 月SPGI 制造业PMI 初值录得54%，高于预期的52.5%；欧元区4 月SPGI 制造业PMI 初值录得52.2%，高于预期的50.9%。本周美欧经济及通胀数据走高，我们认为当下海外真实需求并未复苏但价格压力高企，美国“经济滞胀”压力较强，本周美元指数小幅环涨0.29%，当下贵金属价格走势仍受限于短期海湾及亚洲国家“美元慌”背景下的流动性紧缺及后续美联储受制于通胀端的压力，贵金属价格在经历一段时间的反弹后承压。根据美国 1973 年《战争权力法》，特朗普政府未经国会授权对伊朗发动军事打击这一行动期限的截至日期为5 月1 日，其在剩余时间内主动升级态势极限施压则成为谈判前的高概率事件；此外下周美国、日本、加拿大、英国及欧洲央行将分别公布利率决议并召开货币政策发布会，我们预计贵金属价格波动率或将进一步放大。 风险提示：美元持续走强；下游需求不及预期。（证券分析师：徐毅达）电力设备行业深度报告：26Q1 基金持仓深度：电新重仓Q1 总体下降，电动车、光伏、储能、工控板块均下降，风电、电网板块上升——基于13680 支基金2026 年一季报的前十大持仓的定量分析
投资要点 新能源汽车：总体持仓下降，上游锂矿&整车&充电桩
&新技术上升，中游&核心零部件持仓下降 新能源汽车板块2026Q1 持仓占总市值比重为4.39%，环比下降0.18pct。2025Q1-东吴证券研究所晨会纪要2026Q1 持仓比例分别为5.20%、4.15%、5.28%、4.57%、4.39%。1）上游锂矿2026Q1 整体持仓上升0.73pct 至5.52%；2）中游持仓整体下降0.91pct 至6.60%，正极、负极、隔膜、六氟磷酸锂及电解液、添加剂、铝箔、铜箔持仓上升，电池、结构件持仓下降；3）整车、充电桩2026Q1 持仓上升，核心零部件持仓下降；4）新技术板块2026Q1下降0.23pct 至1.57%，钠电池持仓下降，复合集流体持仓上涨。新能源：光伏下降，风电、核电上升 光伏板块2026Q1 持仓占总市值比重环比下降至3.51%，环比-0.12pct ，2025Q1-2026Q1 持仓比例分别3.33%、2.75%、4.18%、3.64%、3.51%。电池持仓上升，硅料、硅片、组件、逆变器持仓下降。1）硅料环节下降0.15pct；2）硅片环节下降0.21pct；3）电池上升1.85pct；4）一体化组件下降0.21pct；5）逆变器环节下降1.15pct；6）辅材环节：胶膜、EPC、银浆、石英坩埚上升，玻璃、支架、设备、金刚线下降。 风电板块2026Q1持仓占总市值比重环比上升至5.08%（+2.72pct），2025Q1-2026Q1 分别2.84%、3.32%、3.46%、2.36%、5.08%。1）整机环节上升0.03pct；2）塔筒&海桩环节上升0.31pct；3）海缆环节上升8.34pct；4）铸锻件、结构件环节上升0.36pct ;5）轴承、滚子环比下降0.92pct；6）叶片及材料环节上升0.24pct。 核电板块2026Q1 持仓占总市值比重环比上升至2.14%（+1.23pct），2025Q1-2026Q1 持仓比例分别为0.64%、0.78%、0.73%、0.91%、2.14%。 工控&电力设备：工控板块持仓下降，电力设备持仓上升 工控&电力电子板块总体2026Q1 持仓占总市值比重为4.56%，环比下降0.07pct。2025Q1-2026Q1 持仓比例分别为5.59%、5.14%、6.21%、4.63%、4.56%。 电力设备板块总体2026Q1 持仓占总市值比重为2.93%，环比上升0.93pct。2025Q1-2026Q1 持仓比例分别为1.95%、1.48%、1.81%、2.00%、2.93%。 储能：总体持仓下降，新型储能上升，PCS&便携式储能&温控/消防&集成/EPC 下降 储能板块总体持仓占总市值比重为5.55%，环比-1.14pct。2025Q1-2026Q1 持仓比例分别为7.80%、5.60%、7.25%、6.68%、5.55%。1）储能电池2026Q1 整体持仓环比下降1.26pct至6.00%；2）PCS 2026Q1 整体下降0.10pct 至6.95%；3）温控/消防2026Q1 下降2.30pct 至4.04%；4）集成/EPC/运营2026Q1 下降1.08pct至1.05%；5）新型储能2026Q1 上升0.95pct 至2.51%，便携式储能下降0.15pct 至0.01% 风险提示：股市波动风险，宏观经济波动风险，政策变动风险。本报告仅对基金一季报客观数据分析点评，所涉及股票、行业不构成投资建议。 注：如非特殊注明，本文上升、下降均为环比数据（证券分析师：曾朵红 证券分析师：许钧赫）推荐个股及其他点评重药控股（000950）：2025 年报&2026 一季报点评：批零一体化稳步推进，看好重庆药友持续贡献利润
投资要点 事件：公司发布2025 年年报及2026 年一季报，2025
年实现收入824.47 亿元（+2.34%，同比，下同），归母净利润3.87 亿元（+36.65%），扣非归母净利润3.58 亿元（+77.03%）。2026 年一季度实现收入204.32 亿元（-0.87%），归母净利润1.71 亿元（+36.33%），扣非归母净利润1.66 亿元（+36.35%）。 医药零售及医疗器械类增速较快。分行业看，公司2025年实现批发收入778.71亿元（+1.71%），毛利率6.76%（-0.23pp）；实现零售收入41.79 亿元（+13.12%），毛利率13.06%（-1.86pp）。分产品看，公司2025 年实现药品类收入658.00东吴证券研究所晨会纪要亿元（-0.52%），毛利率7.02%（+0.47pp）；实现医疗器械类收入146.91亿元（+15.24%），毛利率5.52%（-5.74pp）。 发力医药工业，联营企业重庆药友持续贡献利润。公司2025 年实现投资净收益4.15 亿元，其核心贡献源于联营企业重庆药友。2025 年12 月9 日，药友与辉瑞就体内GLP-1R 激动剂YP05002 达成BD 协议，并于当期获得1.5亿美元首付款。截至2025 年底，公司持有重庆药友38.67%股权，其2025 年实现收入52.06 亿元，归母净利润12.54 亿元。2026Q1 药友另确认研发里程碑收入1500 万美元，我们看好该管线后续触发研发里程碑及销售分成，并为公司带来持续投资收益及现金流。 继续推进“批零一体化”战略，加快DTP 药房全国网络布局进程。截至2025年底，公司零售门店数量828 家，覆盖全国24 省、直辖市及自治区，其中社区健康药房598 家，包含直营社区健康药房546 家，加盟社区健康药房52 家；DTP 处方药房230 家，包含直营DTP 处方药房217家，加盟DTP 处方药房13 家，院外处方承接与区域覆盖能力持续增强。 盈利预测与投资评级：考虑院端回款账期延长导致财务成本增加，我们将公司2026-2027 年归母净利润由6.05/6.77 亿元调整至5.70/6.44 亿元，2028 年为7.15 亿元，对应当前市值的PE 为18/16/14X，考虑公司为全国麻精药品批发领军企业（全国仅三家），且批零一体化战略加速承接院外市场，同时联营企业重庆药友持续贡献利润，维持“买入”评级。 风险提示：经营模式风险、政策风险、市场竞争风险、应收账款发生坏 账风险。（证券分析师：朱国广 证券分析师：苏丰）伊戈尔（002922）：2026 年一季报点评：直销出海推动盈利能力跃升，SST 产品发布加速海外送样
投资要点 事件：公司发布26 年一季报，26Q1 营收12.8 亿元，
同环比+17.7%/-12.4%，归母净利润0.7 亿元，同环比+63.5%/+209.8%，扣非净利润0.5 亿元，同环比+89.1%/+196.4%，毛利率19.8%，同环比+4.1/+3.9pct；归母净利率5.4%，同环比+1.5/+3.9pct。剔除汇兑损失后，我们测算归母净利润/扣非归母净利润同比+142%/225%，经营性业绩增长强劲，表观业绩高于业绩预告中值，超市场预期。 26 年有望逐季兑现海外利润弹性、新增大客户将为公司带来远期增长空间。25 年是公司完成从通过国内大客户到直接出海的改革之年，海外工厂陆续落地后，直销收入占比自25Q3 开始逐步提升。我们预计公司26 年随着海外直销收入占比的不断提高，季度间的利润率水平有望延续环比提升趋势。新客户方面，公司不断与欧美头部光储集成商客户展开合作，我们认为26H2 有望落实在订单和收入上，27 年开始放量后能够打开公司远期成长空间。 发布Juno 系列SST 性能优异、在美国展出有望加速海外送样。26 年4 月，公司顺利发布Juno 系列SST 产品，转换效率≥98.4%，功率密度达250kW/㎡，支持800+VDC输出，产品性能优异。为了加速SST 产品在海外的推进，公司在发布产品后即于美国数据中心展展出，将显著提升公司在海外的知名度，我们预计有望于26H2 送样，率先抢占市场份额，27 年小规模量产，28 年起贡献较高增量。 期间费用率有所上升、合同负债及存货增长较多。公司26Q1 期间费用率为14.7%，同比+1.7pct，销售/管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.7%/5.1%/3.9%/3.0% ，同比-0.4/-0.0/-0.6/+2.8pct，费用率有所上升，主要系汇兑损失导致财务费用有所上涨。26Q1 末合同负债0.7 亿元，同比+146%，应收账款16.3 亿元，同比+15%。存货8.9 亿元，同比+31%，彰显公司的高订单储备。 盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28 年归母净利润预测分别为4.8/7.4/11.8 亿元，同比+139%/+54%/+60% ，对应现价PE 为东吴证券研究所晨会纪要36x/24x/15x，维持“买入”评级。 风险提示：海外市场需求不及预测、原材料成本上涨、竞争加剧等。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：司鑫尧）千里科技（601777）：2026 年一季报点评：业绩符合预期， L4 统一架构驱动AI+车商业化提速
投资要点 公司发布2026 年一季报，收入稳健，研发持续加码。
2026Q1 公司实现营业收入23.61 亿元，同比+30.69%，环比-22.66%；归母净利润0.48 亿元，归母净利率2.05%，同比+0.94pct，环比+1.03pct；扣非后归母净利润0.01 亿元。公司盈利能力显著改善，2026Q1 毛利率24.91%，同比+16.68pct，环比+7.97pct。费用端公司研发持续加码，2026Q1销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.17%/6.77%/23.74%/0.48%，同比-2.57/+2.50/+16.31/+4.67pct，环比+0.48/+3.76/+11.74/+0.68pct。其中研发费用5.60 亿元，同比+317.75%，环比+52.99%，重点投向AI 智驾、智能座舱及Robotaxi 等核心方向，为“AI+车”战略深化、产品迭代升级和商业化落地提供技术支撑。智驾业务持续进阶，L4 统一架构驱动AI+车商业化提速。公司围绕“AI+车”战略加速智能驾驶、智能座舱、Robotaxi 三大业务布局，智驾端已形成从量产辅助驾驶到L4 Robotaxi 的产品梯队。量产端，ASD系统迭代至4.0 版本，在驾驶安心感、效率、连续性和全场景覆盖上实现升级，并率先在极氪8X 上量产落地。Robotaxi 端，吉利发布中国首台原生开发Robotaxi 原型车Eva Cab，搭载千里科技Robotaxi 综合解决方案及“千里浩瀚G-ASD L4”，面向酒店接送、机场接送、公务出行等开放道路无人接驳场景。公司以L4 级统一技术架构牵引L2-L4 能力演进，并通过量产数据反哺L4 系统迭代，长期成长空间持续打开。 智舱业务聚焦超级智能体，舱驾融合与生态合作打开商业化边界。公司发布超级智能体座舱系统，构建车载Agent 核心能力，推动座舱从传统语音交互向“可理解、可规划、可执行、可记忆”的智能体体验升级。在极氪8X 上，千里智能体已实现持续自然对话、模糊语义理解、主动行程推荐、导航路线规划及车外视觉识别等功能。生态端，公司与阶跃星辰达成全面战略合作，面向“AI+车”联合打造原生智驾基座模型，强化模型对物理世界和复杂交通场景的理解能力；客户端，公司助力Pallade 游心品牌首次亮相，两款车型将采用千里科技智能辅助驾驶及智能座舱方案，验证公司开放平台能力与客户拓展进展。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2026/2027/2028年营业收入预期为153/213/255 亿元，同比+53%/+39%/+20%；维持公司2026/2027/2028 年归母净利润预期为1.6/2.6/3.8 亿元，同比+90%/+64%/+46%。2026/2027/2028 年对应EPS 分别为0.04/0.06/0.09元，对应PE 估值314/191/131 倍，考虑到公司AI 转型顺利，智驾业务放量可期，维持“买入”评级。 风险提示：单一客户占比过高风险、AI 转型不及预期风险、短期股价波动较大风险。（证券分析师：黄细里 证券分析师：孙仁昊 研究助理：童明祺）苏州高新（600736）：2025 年年报点评：投资收益增厚利润，园区产业转型提速
投资要点 事件：4 月28 日，公司发布2025 年年报，2025 年实
现营业收入54.69 亿元，同比-25.09%；归母净利润1.48 亿元，同比+13.00%；扣非归母净利润-2.92 亿元，同比减亏1.94 亿元。 投资收益支撑利润，地产结转扰动收入。2025 年，公司收入下滑主因地产销售结转减少，全年销售金额21.86 亿元，同比-15.6%，结转收入29.74 亿元，同比-39.4%。利润端，受行业整体影响，毛利率降至14.8%，东吴证券研究所晨会纪要同比-3.0pct；得益于联营企业投资收益增加，全年投资收益8.50 亿元，同比+5.36 亿元。2025 年公司经营现金流净额为3.55 亿元，同比转正，财务端综合融资成本降至2.73%，同比下降43BP。 园区运营稳步推进，新兴产业业务打开成长空间。2025 年公司明确“新兴产业投资运营和产城综合开发服务商”定位。1）产业园运营：绿色低碳产业园12 万平米载体已投用，运河数据港ESG 创新中心载体超40 万平米，已于2026 年初竣工。2）光伏储能业务：截至2025 年末，已建成并网光伏电站/储能电站总装机容量75.23 兆瓦/兆瓦时，发绿电3760万度，同比+79.5%；3）绿电交易：2025 年总签约配售电67.48 亿度，同比+14.4%，售电收入超1.1 亿元；4）东菱振动：2025 年实现收入5.35 亿元，同比+4.5%，净利润2529 万元，同比-10.1%。 产业投资是估值重塑核心抓手。公司形成“战略投资+产业投资+定增投资”矩阵，截至2025 年末，存量投资出资近60 亿元。2025 年战略投资贡献权益法投资收益5.55 亿元，分红款1.33 亿元。公司自营及参股基金12 只，撬动规模超百亿元，联讯仪器已登陆科创板，海光芯正已递交港交所申请。2025 年，公司通过定增投资中科飞测、佰维存储等公司，合计出资1.8 亿元。公司依托苏州高新区产业生态，具备持续接触优质拟上市企业和通过股权投资分享产业成长的能力。 盈利预测与投资评级：考虑地产结转仍有波动，产业园和投资收益逐步放量，我们预计公司2026/2027/2028 年归母净利润分别为1.59/1.67/1.73亿元，对应PE 分别为55.3/52.7/50.9 倍。公司转型方向清晰，产业投资价值有望逐步释放，维持“买入”评级。 风险提示：地产销售及结转不及预期；产业投资退出节奏及估值波动；园区招商竞争加剧。（证券分析师：姜好幸 证券分析师：刘汪）联合动力（301656）：2025 年年报&2026 年一季报点评：业绩受竞争加剧影响低于预期，加速海外布局以破局
投资要点 事件：公司发布25 年年报及26 年一季报，公司25 年
营收207.0 亿元，同比+27.9%，归母净利润11.3 亿元，同比+21.1%，25Q4/26Q1 实现营收61.7/42.8 亿元，同比+13.1%/+11.2%，归母净利润分别为3.4/0.5 亿元，同比-6.1%/-85.2%；25 年毛利率16.2%，同比-0.3pct ，归母净利率5.5% ，同比-0.3pct ，25Q4/26Q1 毛利率17.0%/13.3%，同比-0.1/-4.8pct，归母净利率5.5%/1.1%，同比-1.1/-7.4pct，业绩略低于市场预期。 营收稳步增长、盈利能力承压较大。25 年公司电驱系统/电源系统业务实现营收181.1/24.9 亿元，同比+29%/+22%，毛利率16.6%/14.5%，同比-0.4pct/-0.2pct。26Q1 国内乘用车增速有所放缓，公司TOP 客户理想/广汽埃安/奇瑞/小米26Q1 销量同比+2%/+57%/-4%/+7%，表现分化，公司受大宗材料上涨、行业竞争加剧以及研发投入增加影响，盈利能力承压。 产品加速总成化演进、锚定海外高增长市场。2025 年公司总成系统年交付量突破100万台套，其中多合一总成产品表现尤为突出，超额完成全年订单目标，常州工厂实现年产100 万台电驱总成，产品结构向价值量更高的总成化演进。25 年公司新定点海外9 个项目，26Q1，公司电机、电控、电源、总成等产品均新增海外主机厂多个全球平台项目定点，有望逐步贡献明显增量。 期间费用上升较大、现金流有所承压。公司25年/26Q1 期间费用19.7/5.0 亿元，同比+42.0%/+22.8%，期间费用率9.5%/11.6%，同比+0.9/+1.1pct，26Q1 销售/管理/研发/财务费用率0.7%/2.7%/7.9%/0.3%，同比变动-0.0/-0.0/+0.8/+0.3pct。26Q1 经营活动现金净额5.0 亿元，同比+1069.1%。26Q1 公司合同负债0.8 亿元，较年初-12.3%，应收账款46.6 亿元，较年初-8.6%，存货39.8 亿元，较年初+10.1%。 盈利预测与投资评级：考虑到公司短期受国内竞争东吴证券研究所晨会纪要加剧影响，我们下修公司26-27 年归母净利润为12.1/17.4 亿元（此前16.8/25.8 亿元），同比+6%/+44%，新增28 年预测25.6 亿元，同比+47%，对应现价PE 分别为39x、27x、18x，考虑到公司持续拓展海外市场，定点车型持续增加，高价值量的总成产品占比提升，维持“买入”评级。 风险提示：业绩不及预期导致股价波动、海外市场需求不及预期、竞争加剧等。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：黄细里 证券分析师：许钧赫）福斯特（603806）：福斯特2026 年一季报点评：胶膜涨价盈利修复、电子膜中高端替代加速
投资要点 事件：公司发布2026 年一季报，公司26Q1 营收33.7
亿元，同比-6.9%，归母净利润3.1 亿元，同比-22.3%，扣非净利润2.6亿元，同比-31.2%，毛利率13.8%，同环比+0.7/3.3pct，归母净利率9.2%，同环比-1.8/+7pct，业绩符合市场预期。 胶膜涨价盈利修复、龙头地位稳固：26Q1 胶膜出货6.55 亿平，同增5.64%，环降6.73%，市占率稳定在50%+，我们计算单平净利约4.5-5 毛，盈利能力显著提升，原因在于：上游粒子涨价，公司在3 月胶膜连续3 次提价，公司具备低价库存优势，毛利率明显修复，预计Q2 将继续提升。公司当前海外产能泰国3.5+越南2.5 亿平，预计海外占比将从25 年的26%继续提升至30%+；新产品CPI 膜也积极与下游太阳翼公司开发验证，打开全新市场空间。 电子膜国产替代、中高端突破加速：26Q1 感光干膜出货0.52 亿平，同增25.74%，环增2.02%，毛利率有一定提升，Q2 中高端结构优化 盈利体现会更加明显。公司现有产能3 亿平+扩产2 亿平，支持继续拓展客户、产品材料。26 年公司计划加大高端客户渗透，出货量增长或将达50%+。26Q1 铝塑膜出货400 万平，同增34.44%，环降13.46%。公司计划26 年铝塑膜进一步扩产，以布局固态电池封装。 费用率稳定、存货略有下降：公司26Q1 期间费用1.9 亿元，同比-4.3%，费用率5.6%，同环比0.2/0pct；26Q1 经营性净现金流-1.2 亿元，同环比少流出73%/74%；26Q1 资本开支0.6 亿元，同环比-22.4%/-33%；26Q1 末存货17.8 亿元，较年初-4.7%。 盈利预测与投资评级：考虑到业绩符合市场此前预期，我们维持原有盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润为18.0/22.8/26.3 亿元，同比+134%/26%/16%，对应PE 为27/21/18，给予27 年30xPE，目标价26.2元，维持“买入”评级。 风险提示：竞争加剧、需求不及预期。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：郭亚男）联德股份（605060）：2026 年一季报点评：Q1 归母净利润同比+35%，明德二期扩产进一步打开成长空间
投资要点 2026Q1 归母净利润同比+35%，高景气下游驱动业绩高
增 2026Q1 公司实现营收3.4 亿元，同比+22.4%；实现归母净利润0.6 亿元，同比+35.1%；单季度汇兑损失约300 万元，若扣除则归母净利润同比+46%。分市场看，公司2026Q1 内销1.6 亿元，同比+14.0%，外销1.8 亿元，同比+35.1%。分业务看，公司2026Q1 压缩机/工程机械零部件收入分别同比+10%/+40%，公司预计来自卡特彼勒的收入增速同比+50%。展望2026 年，我们认为下游工程机械、AIDC制冷&发电行业将保持高景气度，随着产能扩张落地，公司业绩有望保持高增。 盈利能力稳健提升，三费表现优异对冲汇兑扰动2026Q1 公司实现销售毛利率37.1%，同比+1.1pct，销售净利率18.7%，同比+1.9pct，高毛利的AIDC 业务占比提升推动公司盈利能力逐步增强。费用端来看，2026Q1 公司期间费用率14.05%，同比-0.59pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为0.9%/6.6%/5.1%/1.4%，同比分别东吴证券研究所晨会纪要-0.09/-1.15/-1.58/+2.23pct。公司三费控制保持优异，财务费用增加主要系26Q1 产生约300 万汇兑损失、减少约200 万利息收入。 北美缺电驱动公司核心客户需求上行，明德二期扩产布局强化成长动能1）北美缺电矛盾持续强化，多技术路径景气共振：当前美国电力需求在AIDC 驱动下呈现非线性增长，而电网老化及新增供给受限导致区域性缺电问题加剧。在此背景下，燃气轮机、燃气内燃机及柴发等多种技术路径均处于景气上行阶段。公司核心客户卡特彼勒、INNIO 等在燃气内燃机、燃气轮机、柴油发动机领域的订单需求持续增长，高景气度逐步向零部件供应商传导，有望带动公司相关业务放量。2）产能扩张与全球布局：面对行业需求激增与供给受限的矛盾，公司以“德清+墨西哥”双核心产能布局抢占先机，在承接国内增量订单的同时，通过海外生产基地规避关税并保障北美核心客户供应链安全。其中，明德一期已进入产能爬坡阶段，二期总投资4.8 亿元正加速推进，公司预计年内投产，主要聚焦发动机高端零部件生产，有望强化公司对多个下游行业的配套能力；墨西哥工厂建设顺利，公司预计2026Q2 投产，将有效满足北美区域客户需求。同时，公司同步推进现有生产基地新一轮技改，持续提升产能保障能力与生产效率，为成本优化及盈利能力提升提供支撑。 盈利预测与投资评级：我们维持公司2026-2028 年归母净利润为3.4/4.6/6.1 亿元，当前市值对应PE41/31/23X，维持“买入”评级。 风险提示：全球AIDC 资本开支不及预期，下游行业需求不及预期，产能扩张进度不及预期，国际贸易摩擦。（证券分析师：周尔双 证券分析师：黄瑞）洋河股份（002304）： 2025 年报及2026 年一季报点评：延续深度调整，期待筑底企稳
投资要点 事件：公司公告2025 年报及2026 年一季报，2025 年
营收192.11 亿元，同比-33.47%，归母净利润22.06 亿元，同比-66.94%；其中25Q4 营收11.21 亿元，同比-17.57%，25Q4 归母净利润-17.69 亿元，对比24Q4 归母净利润-19.05 亿元，同比亏损收窄。26Q1 营收81.86 亿元，同比-26.03%，归母净利润24.47 亿元，同比-32.73%。25 年积极应对困难，盈利能力仍承压。25 年白酒行业处于深度调整期，集中和分化趋势加速，公司积极调整经营思路和策略，以“解决问题、出清风险”为主要任务，将长期积累的问题转化为稳健发展的动力。1）分产品来看，25 年中高档酒、普通酒收入分别为165.42、22.34 亿元，分别同比-32%、-43%，当前营销工作以稳价盘、促动销、提势能为主导，围绕开瓶调整配套政策，调控发货节奏，对梦之蓝M6+、海之蓝等主导产品进行控量稳价，并焕新推出第七代海之蓝，上线洋河高线光瓶酒。2）分区域来看，25 年省内、省外收入分别为86.19、101.57 亿元，分别同比-32%、-34%，当前坚持稳固省内市场，聚力全国高地市场，聚焦主品牌推广、主产品突破及核心市场深耕，强化核心终端打造，拓展宴席、酒店、乡镇等渠道，全力抢抓消费场景，不断夯实市场基础。3）25 年销售净利率同比-11.7pct 至11.4%，主要系收入大幅下滑致费用率被动抬升所致。其中25 年销售毛利率同比-1.6pct、税金及附加率同比+1.1pct，期间费用率同比+11.7pct(其中销售/管理/研发/财务费用率同比+8.0pct/+2.7pct/+0.4pct/+0.6pct)。26Q1 延续调整节奏，期待经营筑底企稳。公司自24Q2 即进入调整阶段，相比其他龙头更早出清，26Q1 营收同比-26%延续调整节奏。展望26 全年，公司将深入推进“整顿秩序、稳定价盘、恢复信心、强化协同、促进动销”工作。聚焦核心品牌、主导产品，强化梦之蓝M6+核心优势，聚焦“控量稳价”与“势能重塑”；稳固天之蓝、梦之蓝水晶东吴证券研究所晨会纪要版定位，聚焦核心场景，持续提升渠道推力；聚焦“海之蓝”焕新突围，有序推进第七代海之蓝全国化上市；推动洋河高线光瓶酒突破。26Q1 销售净利率同比-3.0pct 至29.9%，仍为阶段性费用率提升所致。其中销售毛利率同比-0.2pct、税金及附加率同比+1.7pct，期间费用率同比+1.8pct(销售/管理/研发/财务费用率分别同比+0.13pct/+1.41pct/-0.04pct/+0.27pct)。26Q1 末合同负债54.2 亿元，环减21.1 亿元/同减16.1 亿元。 盈利预测与投资评级：洋河26Q1 仍延续调整节奏，但积极稳定价盘、促进动销，期待筑牢底部再启航。参考26Q1 经营节奏，我们更新2026-2027 年归母净利润预测为19.5、21.1 亿元（前值为39.3、43.0 亿元），新增2028 年归母净利润为24.0 亿元，对应当前最新PE 分别为38、35、31X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不及预期；食品安全风险；次高端升级不及预期（证券分析师：苏铖 证券分析师：郭晓东）荣盛石化（002493）：2025 年年报&2026 年一季报点评：地缘冲突下盈利明显改善，三大项目稳步推进
投资要点 事件：2025 年，公司实现营业收入3086.22 亿元（同比
-5.47%），实现归母净利润8.48 亿元（同比+17.09%），实现扣非后归母净利润9.04 亿元（同比+18.58%）。2026 年一季度，公司实现营业收入606.29 亿元（同比-19.13%），实现归母净利润28.15 亿元（同比+378.46%），实现扣非后归母净利润30.29 亿元（同比+389.90%）。业绩符合我们预期。 炼油毛利率提升，一体化优势持续凸显：截至2025 年底，公司拥有4000 万吨/年炼化一体化产能，主要产品产能：成品油1366 万吨/年、PX 1040 万吨/年、PTA 2150 万吨/年、乙烯420万吨/年等，产业链一体化优势突出。2025 年各业务表现情况：1）炼油产品板块：实现营业收入1063.18 亿元（同比-9.79%），毛利率22.92%（同比+5.35pct）。浙石化原油适应性强，按轻、中、重、酸分类存储，分输分炼，结合调合手段，可以加工全球80%-90％的原油，对油价波动的适应性大大增强，相较于国内其他头部企业，有明显的优势。2）化工及PTA 板块：化工产品实现营业收入1171.98 亿元（同比-3.75%），毛利率10.95%（同比-2.65pct）；PTA 实现营业收入319.85 亿元（同比-35.62%），毛利率-1.40%（同比-0.04pct）。3）聚酯化纤薄膜板块：实现营业收入233.95 亿元（同比+26.41%），毛利率1.10%（同比-0.58pct），在下游差异化产品带动下保持较快增长。 项目建设围绕补链强链持续推进，中长期成长动能充足：1）储运及物流配套：金塘原油储运基地罐区工程与码头工程持续推进，拟新建3 座30 万吨级油品泊位、464 万立方米罐区库容，建成后有望进一步提升原油储备和周转效率。2）基地协同工程：舟山—宁波石化基地互联互通管道项目已开工建设，将推动浙石化、中金石化与金塘新材料项目高效联通，强化跨基地一体化协同。3）高端材料延链项目：截至2025 年末，高性能树脂项目、高端新材料项目、金塘新材料项目的工程进度分别为85%、20%、17%，整体推进顺利，后续将重点布局EVA、POE、PC、ABS、尼龙66 等高端新材料产品。 盈利预测与投资评级：地缘冲突推动油价大幅上行，主要炼化产品价格上涨。公司作为民营大炼化龙头，成本优势突出，全产业链布局优势明显。我们调整盈利预测，公司2026-2027 年归母净利润分别为70、76 亿元（此前预期为29、41 亿元），新增2028 年归母净利润预测值为86 亿元，按2026 年4 月27 日维持“买入”评级。 风险提示：油价大幅波动风险、行业竞争加剧风险、主要原材料供应稳定性风险。（证券分析师：陈淑娴 证券分析师：周少玟）东吴证券研究所晨会纪要中力股份（603194）：2026 年一季报点评：营收同比+13%，外销引领增长
投资要点 归母净利润-6%，汇兑影响增速约18% 2026 年Q1
公司实现营业收入17 亿元，同比增长13%，归母净利润2.2 亿元，同比下降7%，扣非归母净利润1.8 亿元，同比下降5%。受益于叉车行业锂电化、智能化趋势，中力海外份额提升，收入延续稳健增长态势；利润增速低于营收，主要系汇率波动影响：2026 年Q1 公司汇兑亏损约0.35 亿元（去年同期汇兑收益约0.21 亿元），本期汇兑影响归母净利润增速约18%。 毛利率稳中有升，三费保持稳定 2026 年Q1 公司销售毛利率30.2%，同比提升0.87pct，电动大车&外销占比提升，毛利率中枢上移，销售净利率10.6%，同比下降2.1pct。2026 年Q1 公司期间费用率16.4%，同比提升3.4pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为5.7%/4.7%/3.9%/2.1% ，同比分别持平/-0.5/+0.2/+3.7pct，三费保持稳定。 2026 年外销仍为主要驱动力，关注公司智能物流板块进展 中力股份为国产电动叉车龙头，三类车全球份额超20%，市场地位稳固，一类车凭油改电技术和对外积极合作（如2025 年与永恒力签署合作协议），在国内外市场弯道超车，份额正快速提升。展望2026 年，叉车内销低基数下保持稳健、海外美欧去库结束、高油价下中国锂电叉车性价比凸显（国内/海外大车锂电化率仍有50%以上提升空间），龙头份额提升与行业β修复共振，公司叉车主业有望保持稳健增长。同时，中力股份与国内同行相比、美欧敞口更高，美国依托早年收购的本土品牌BIGJOE 开展业务，欧洲积极与同行合作，本轮美欧周期底部复苏中将最为受益。中长期，制造业和物流业无人化转型为大趋势，叉车企业切入智能物流和解决方案具备供应链和销售渠道优势，有望成为第二成长曲线。公司通过品牌中力数智（X-Mover）布局，提供产品级、模式级和系统级三类方案，自下而上覆盖不同层级的用户需求，后续随具身搬运机器人新品与订单落地，将对业绩和估值持续产生催化。 盈利预测与投资评级： 我们维持2026-2028 年公司归母净利润预测为9.2/ 10.3/ 11.7亿元，当前市值对应PE 分别为16/14/12X，维持“增持”评级。 风险提示：地缘政治冲突加剧、竞争格局恶化、原材料价格波动等。（证券分析师：周尔双 证券分析师：韦译捷）中国汽研（601965）：2025 年报&2026 年一季报点评：新一轮资本开支投放期将至，看好业绩拐点出现
投资要点 公告要点：公司公布2025 年年报和2026 年一季报，
2025 年年报符合我们预期，2026 年一季报业绩略低于我们的预期。2025 年全年实现营收49.67 亿元（同比+4.96%），归母净利润10.58 亿元（同比+17.58%），扣非归母净利润10.02 亿元（同比+15.39%）。公司26Q1 实现营收8.10 亿元（同比-8.87%），归母净利润1.65 亿元（同比-4.44%），扣非净利润1.49 亿元（同比-9.95%）。 收入结构持续优化，智能网联业务成为核心动能。公司通过2025 年5 月收购中认车联网作为公司智能网联检测能力的重要补充。2024 年底公告控股南方试验场35.15%股权，并于2025 年6 月正式并表，填补华南地区大型综合试验场空白；总投资23.8 亿元的华东总部基地已投入试运营，形成了覆盖“材料-芯片-零部件-整车”的全链条一站式服务能力。2025年汽车技术服务业务实现收入45.82 亿元，同比增长10.11%，占主营业务收入比重提升至92.9%；新能源及智能网联汽车开发和测评业务成为核心增长引擎，实现收入10.78 亿元，同比大幅增长38.59%，成为公司增长核心动能。 新一轮资本开支投放期将至，在建工程转固后有望提振公司业绩增速。公司投资23.8 亿元的华东基地和20 亿东吴证券研究所晨会纪要元的南方试验场等项目接近尾声，将为承接智能网联等新增业务提供关键产能保障，有望复刻历史上的“转固-增长-估值提升”路径。公司作为行业龙头，在准入壁垒高、格局集中的检测市场中地位稳固，将充分受益于汽车行业技术标准升级的确定性趋势。2025 年在建工程余额高达22.59 亿元，同比增长138.03%。 盈利稳健释放，研发投入强化技术壁垒。公司盈利中枢稳中有升，2025 年毛利率达45.88%，同比+1.36pct，主要受益于检测业务占比提升，26Q1 毛利率为45.97%，同环比+0.4pct/+0.5pct，盈利提升趋势延续。2025 期间费用率19.22%，同比+1.0pct，主要为研发费用支出提升所致，26Q1 期间费用率为18.49%，同环比+2.0pct/-2.7pct。2025 年归母净利率达21.3%，同比+2.0pct，26Q1 归母净利率为20.3%，同环比+0.3pct/0.2pct。 盈利预测与投资评级：考虑到公司在建工程转固到贡献收入仍需要时间，我们下调公司2026-2027 年的营收预测55.9/68.5 亿元（原为70.0/83.9亿元），预计2028 年营业收入为82 亿元，同比增速+12%/+23%/+20%；下调2026-2027 年归母净利润为11.3/14.4 亿元（原为12.3/14.7 亿元），预计2028 年归母净利润为17.8 亿元，同比增速+7%/+27%/+24%，对应PE 分别为15/12/9 倍，我们认为公司即将进入资本开支释放的兑现期，看好公司后续业绩增长，维持“买入”评级。 风险提示：智能电动汽车行业发展不及预期，法律法规限制自动驾驶发展，下游车企价格战超预期。（证券分析师：黄细里 证券分析师：孙仁昊）安琪酵母（600298）：2026 年一季报点评：收入提速，汇兑扰动盈利
投资要点 安琪酵母发布2026 年一季报，2026Q1 公司实现营收
45.34 亿元，同比增长19.49%；Q1 归属上市公司股东净利润4.26 亿元，同比增长15.08%；扣非归母净利润3.86 亿元，同比14.46%。酵母提速叠加晟通并表，季度收入迎提速。26Q1 酵母及深加工/制糖/包装/食品原料营收分别为32.56/3.52/1.08/6.15 亿元，同比增长17.42%/125.00%/12.94%/41.68%，72.25%/7.82%/2.39%/13.64%，我们预计酵母主业提速或受春节错期影响，制糖业务高增受晟通并表拉动。26Q1 海外市场收入同比增长14.62%至19.31 亿元，收入占比为42.85%；国内市场同比增长22.74%至25.76亿元，收入占比达57.15%。26Q1 线上/线下渠道分别9.96/35.10亿元，同比分别-7.43%/+29.68%，收入占比分别为22.10%/77.90%。成本红利延续，汇兑扰动表观盈利。2026Q1 公司毛利率26.47%，同比+0.50pct，糖蜜原材料成本红利持续兑现（受海运费用走高影响幅度略弱）；2026Q1 销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率同比-0.37/-0.34/+0.04/+1.81pct 至5.21%/3.15%/3.65%/1.90%，费用管控整体合理得当，财务费用同比高增2528%主要系26Q1 汇兑损失（上年同期为汇兑收益）；26Q1 销售净利率9.69%，同比-0.51pct。 公司发布2026 年度“提质增效重回报”行动方案：（1）2026 年计划实现营收10%以上同比增长、净利润稳步增长（我们预计2026 年归母净利润增幅更大）；（2）持续巩固酵母、抽提物等核心产品优势和在中东非洲、亚太等区域市场的优势，扩大在欧洲、北美、南美和中亚地区的业务规模；（3）将酵母蛋白作为“十五五”时期核心战略增长点，持续推进酵母蛋白产能建设。 盈利预测与投资评级：我们维持2026-2028 年公司归母净利润预测18.23/20.80/23.60 亿元，同比增长18%/14%/13%，对应当前PE19.79x、17.34x、15.29x，海外市场开拓可期，成本红利持续兑现，维持“买入”评级。 风险提示：原材料价格波动风险、食品安全风险、行业竞争加剧的风险。（证券分析师：苏铖 证券分析师：邓洁）东吴证券研究所晨会纪要路德科技（688156）：2025 年报&2026 一季报点评：生物发酵饲料销量高增，26Q1 利润端明显改善
投资要点 事件：2025 年公司实现营业收入3.80 亿元（同比
+36.95%，下同），归母净利润-0.70 亿元（24 年-0.57 亿元），扣非归母净利润-0.74 亿元（24 年-0.60 亿元）；2026Q1 实现营业收入1.10 亿元（+74.60%），归母净利润0.11 亿元（+780.45%），扣非归母净利润0.10亿元（+1,341.08%）。 饲料销量高增63%、收入占比升至74%，行业承压+新厂爬坡拖累全年毛利率。2025 年公司销售毛利率19.93%（-2.00pct），期间费用率30.53%（-6.99pct），其中销售费用率5.79%（-1.43pct）；财务费用率5.79%（+2.29pct），主要系原料储备增加流动资金借款，以及项目陆续投产贷款利息费用化导致财务费用增长。分业务来看，1）酒糟饲料： 2025 年公司白酒糟生物发酵饲料产量18.33 万吨（+58.58%）、销量18.41 万吨（+63.47%）、销售收入2.83亿元（+30.50%），收入占比升至74.43%，2025 年饲料业务毛利率14.44%（-7.60pct），其中古蔺、金沙老厂区毛利率稳定维持20%以上，亳州、遵义、永乐新厂区Q4 产能爬坡导致固定成本未充分摊薄，拖累整体毛利率。2）河湖淤泥：营收0.30 亿元（+183.17%），毛利率11.27% （+19.82pct），主要系公司主动采取风险管控与市场拓展措施，部分项目恢复经营，新项目择优投入所致。3）工程泥浆：营收0.47 亿元（+53.96%），毛利率36.12%（+37.10pct），主要系受建筑工程开工增加影响，公司工程泥浆处理服务业务收纳、处置的泥浆量均有较大增长。4）环保技术装备及其他：营收0.04 亿元，毛利率5.01%。 规划产能66 万吨/年、酒糟处理量174 万吨/年，5 大基地投产+宿迁在建。公司已在贵州、四川、安徽、江苏四大白酒核心产区布局6 座生物发酵饲料基地：古蔺路德（四川泸州·酱香·7 万吨/年）、金沙路德（贵州毕节·酱香·一期10/规划15 万吨）、遵义路德（贵州遵义·酱香·8 万吨）、亳州路德（安徽亳州·浓香·12 万吨）、永乐路德（四川泸州·酱香·10 万吨）均已投产；宿迁路德（江苏宿迁·浓香·14万吨/年）在建中。上游与古井贡酒、洋河股份等头部酒企合作稳固，下游成功与国内头部乳企达成合作，快速开拓市场。 经营性现金流持续为正、无机固废清欠成效显著。2025 年经营性现金流净额0.33亿元（-37.73%），2026Q1 为0.09 亿元（-9.78%）。针对存量应收款项，公司已建立专项清收机制、加大历史欠款催收力度，实现部分回款落地，较上年比较，有效对冲并大幅缓解了无机固废处理业务减值对公司盈利的不利影响。 盈利预测与投资评级：考虑下游景气度、客户拓展及产能爬坡等因素，我们维持2026 年归母净利润0.35 亿元，将2027 年归母净利润从0.74 亿元下调至0.59 亿元，预计2028 年归母净利润0.86 亿元。酒糟饲料可部分替代豆粕、玉米，对保障粮食安全具有重要战略意义，公司作为行业龙头，产能逐步扩大，提升远期盈利空间，维持“买入”评级。 风险提示：产品销量不及预期，原材料价格波动，项目扩产低于预期。（证券分析师：袁理 证券分析师：陈孜文 研究助理：田源）易实精密（920221）：2025 年报&2026 一季报点评：营收与利润稳步增长，设立多家控股子孙公司优化布局
投资要点 2025 年营收与利润稳步增长，2026Q1 利润率水平环比
提升。公司发布2025 年报和2026 一季报，2025 全年实现营收3.49亿元，同比+8.74%；归母净利润 5800.13 万元，同比增长 7.21%；扣非归母净利润 5701.49 万元，同比增长 10.89%；销售毛利率 30.51%，同比+0.14pct，销售净利率约 16.85%，同比-0.31pct。2026 年一季度公司业绩同比稳中有升，实现营业收入 8394 万元，同比+5.01%；归东吴证券研究所晨会纪要母净利润 1528 万元，同比+1.61%；扣非归母净利润 1496 万元，同比+2.34%；销售毛利率 31.81%，同比-0.87pct，环比+5.85pct；销售净利率18.10%，同比-1.2pct，环比+7.04pct。费用率方面，2025 年公司期间费用率10.82%，同比-0.7pct，整体保持合理区间。2025 年公司财务费用同比+476%，主要原因系本报告期内应付境外采购款产生的外币汇兑损失有所增加所致。 新能源汽车零部件为第一大收入支柱，通用汽车零部件毛利率同比提升5.3pct。公司营收结构呈现 “新能源为主、传统为辅” 的特点，新能源汽车零部件业务表现亮眼，成为核心增长引擎，2025 实现收入1.50 亿元，同比+13.80%，占比 43%，毛利率 29.38%。传统燃油汽车零部件2025 年实现收入0.84 亿元，同比12.83%，占比24%，毛利率31.96%。通用汽车零部件2025 年实现收入 0.78 亿元，同比+10.28%，占比 22%，毛利率 36.28%，同比提升 5.30 pct。从地区来看，公司业务以内销为主，2025 年内销收入占 91.55%，外销收入占比 8.45%。 募投项目全面投产，设立多家境内外控股子孙公司优化布局。1）产品优势：公司坚持走高端技术路线，具备全方位金属零部件研发生产综合领先能力，在汽车刹车系统及电磁线圈领域，公司高速深拉伸生产速度600 个/分钟，产出为海外竞争对手5-6 倍。2）客户优势：公司与安波福、艾尔多、博世、博格华纳、大陆、合兴股份、海拉、赫尔思曼、联合电子、立讯精密等知名客户稳定合作。3）募投产能：2025 年公司募投项目顺利竣工并全面投产，生产效率与交付能力进一步优化完善，有望增强公司经营韧性与盈利潜力。4）对外投资： 2025 年公司先后设立 EC MARK、马克表处、易实机械等多家境内外控股孙、子公司，持续优化业务布局，通过延链补链、多点拓展，拓宽经营赛道，挖掘海内外市场发展空间。 盈利预测与投资评级：考虑公司已终止收购无锡通亦和股权且募投项目全面转固，下调2026~2027 年归母净利润为0.63/0.71 亿元（前值为0.91/1.09 亿元），新增2028 年预测值为0.82 亿元，对应最新PE 为28/25/21x。公司持续加码新能源零部件研发与扩产、深化智能化改造、加快海外市场拓展，叠加行业电动化与国产替代趋势，业绩具备长期增长潜力，维持“买入”评级。 风险提示：1）技术迭代不及预期;2）宏观经济波动;3）市场竞争加剧。（证券分析师：朱洁羽 证券分析师：易申申 证券分析师：余慧勇 研究助理：武阿兰 研究助理：陈哲晓）锦浪科技（300763）：25 年报及26 一季报点评： 费用增加拉低业绩，
26 年储能高增可期
投资要点 事件：公司发布25 年年报及26 年一季报，25 年实现
营收69.52 亿元，同增6.3%；实现归母净利润7.43 亿元，同增7.5%。25Q4 实现营收12.89 亿元，环减31%，同减6.6%，25Q4 归母净利润-1.22 亿元，环减146.4%，同减648.6%。26 年Q1 实现营收14.19 亿元，环增10.1%，同减6.5%，26Q1 归母净利润0.61 亿元，同减68.6%，环增154.49%。 加码布局储能系统、25 年储能业务翻倍以上增长、26 年有望持续高增。 25 年公司并网/储能逆变器分别实现收入30.0/16.3 亿元，同比-21%/+185%，25H2 新增储能系统实现营收1.48亿元。25 年我们预计逆变器出货约79 万台，同比-13%，其中并网出货约55-60 万台，储能出货20-25 万台。Q4 我们估计整体出货约10-15 万台，环降30-40%。26Q1 我们估计出货环比有所增长，3 月环增较为明显，同时3 月储能系统陆续发货起量，展望26Q2 东南亚及欧洲储能需求持续旺盛，4 月订单环比继续增长，我们预计Q2 并网、储能逆变器及系统出货有望环比高增，2026 年我们预计并网出货略有增长，户储出货翻倍增长至50 万台（其中10 万套储能系统），工商储同东吴证券研究所晨会纪要比翻1-2 倍增长至出货2-3 万台（其中0.5-1 万套储能系统），储能将为公司主要业绩增量。 自持分布式电站维持平稳、持续贡献现金流及利润。25 年户用光伏发电系统/新能源电力生产分别实现收入14.44/5.87 亿元，同比略降，分别累计运营电站规模为3.5GW/1.3GW，同比略降，毛利率分别为55.77%/50.16%，同降2.3/2.7pct。26 年我们预计户用及工商业电站业务有望保持平稳，持续为公司贡献现金流及利润。 加大销售及研发投入、期间费率有所上升。公司25 年期间费用16.17 亿元，同比+19%，费用率23.26%，同比+2.47pct。26Q1期间费用4.01 亿元，同比+28%，期间费用率28.2%，同比+7.59pct，主要系加大销售及研发投入，后续随营收起量，全年费用率有望下行。25 年经营性现金流净额22.03 亿元，同比+7.45%。26 年Q1 经营性现金流净额-0.30 亿元，同比-111.90%，主要系销售回款减少。25 年期末存货16.66 亿元，较期初-0.46%，26Q1 末存货16.88 亿元，较期初+1.30%。 盈利预测与投资评级：考虑公司户储及工商储高增，我们上调26-27 盈利预测，新增28 年盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润为17/26/33 亿元（26-27 年前值为14.5/17.7 亿元），同增130%/50%/30% ，对应PE 为24/16/12 倍，维持“ 买入” 评级。 风险提示：储能行业竞争加剧、电芯价格波动影响盈利。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：郭亚男 证券分析师：余慧勇 证券分析师：胡隽颖）科达利（002850）：2026 年一季报点评：高景气度持续，盈利韧性强
投资要点 Q1 业绩符合预期。公司26Q1 营收41.4 亿元，同环比
+37％/-10％，归母净利4.6 亿元，同环比+19%/-20％，扣非净利4.5 亿元，同环比+27%/-26％，毛利率21.2%，同环比-1/-3.8pct，归母净利率11.1%，同环比-1.7/-1.4pct。 原料涨价已充分体现、盈利韧性强。26Q1 公司收入环比下降10%，主要受春节影响，叠加铝价上行，毛利率环比微降低，但净利率仍维持11%+。展望26Q2，我们预计公司收入环比15-20%增长，全年收入可超200 亿元，同比+35%。盈利端，我们预计26Q1 毛利率已充分反映铝价上涨影响，近期铝价已高位盘整，叠加后续规模化进一步提升，盈利水平可逐步提升，全年净利率我们预计近12%。 积极推进人形机器人业务、海外客户突破可期。子公司科盟布局三大类产品，谐波减速器、摆线减速器、旋转关节总成，主打轻量化。其中谐波减速器与海外头部客户对接深入，且公司将在美国和泰国同步建设谐波产能，26 年有望取得实质性进展。同时，关节已在工业和协作机器人送样，轻量化结构件在洽谈阶段，且布局摆线关节，多品类布局，放量可期。 资本开支明显增加、扩产提速。费用率26Q1 期间费用3.7 亿元，同环比+33.7%/-12.4%，费用率8.9%，同环比-0.2/-0.2pct；26Q1 经营性现金流2.2 亿元，同环比-67.4%/-907.5%；26Q1 资本开支5.3 亿元，同环比+177.6%/+193.8%；26Q1 末存货10 亿元，较年初1.6%。 盈利预测与投资评级：考虑到业绩符合市场此前预期，我们维持原有盈利预测，预计26-28 年归母净利润23.8/31.3/40.7 亿，同比+35%/+31%/+30%，对应PE 为19x/14x/11x，考虑公司后续机器人弹性，给与26 年30x，对应目标价260.1 元，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争加剧风险，下游需求不及预期（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）国茂股份（603915）：2025 年报&2026 一季报点评：Q1 业绩恢复增长，精密减速器业务持续推进东吴证券研究所晨会纪要
投资要点 2025 年收入小幅增长，2026Q1 利润端恢复增长：
2025 年公司实现营收26.46 亿元，同比+2.18%；实现归母净利润2.35亿元，同比-19.93%；实现扣非归母净利润1.81 亿元，同比-12.15%。公司2025 年收入端保持增长，利润端有所承压，主要系市场竞争激烈，产品售价及销售毛利率有所下降，叠加非经常性损益影响。2026Q1公司实现营收6.57 亿元，同比+9.25%；实现归母净利润0.55 亿元，同比+27.85%；实现扣非归母净利润0.50 亿元，同比+30.90%，业绩实现恢复性增长。 分产品看：齿轮减速机实现营收19.86 亿元，同比+1.81%；摆线针轮减速机实现营收3.32 亿元，同比-6.83%；GNORD减速机实现营收1.10 亿元，同比+24.38%；摩多利减速机实现营收1.35亿元，同比+39.31%；配件其他实现营收0.51 亿元，同比-20.75%。销售毛利率有所承压，2026Q1 销售净利率改善： 2025 年公司销售毛利率为20.57%，同比-0.55pct，2026Q1 单季度销售毛利率为19.51%，同比-0.12pct。公司销售毛利率有所下滑，主要系减速机行业竞争激烈，产品售价及销售毛利率有所下降。分产品看，齿轮减速机/摆线针轮减速机/GNORD 减速机/摩多利减速机/配件其他销售毛利率分别为17.95%/25.55%/12.78%/31.43%/48.82% ，同比分别-0.98pct/+0.44pct/+0.69pct/+2.19pct/+9.64pct。 2025 年公司销售净利率为9.13%，同比-2.35pct；2026Q1 单季度销售净利率为8.69%，同比+1.46pct。2025 年公司期间费用率为10.32%，同比+0.48pct，销售/管理/ 财务/ 研发费用率为2.40%/3.32%/-0.07%/4.67% ，同比-0.13pct/+0.48pct/-0.01pct/+0.13pct，期间费用率基本保持稳定。 工业传动基本盘稳健，精密减速器业务持续推进： 2025 年公司工业传动用减速机业务继续发挥业绩稳定器作用，工业传动用减速机业务销量同比增长约6.2%，已连续三年实现增长。分类别看，模块化减速机、硬齿面减速机全年销量均实现两位数增长，工业齿轮箱全年销量同比增长约11%；工程行星减速机销售额创历史新高，在海工、电梯、破碎撕碎设备等领域持续取得订单。作为公司高端化战略的重要抓手，捷诺全年销售订单同比实现较快增长，产品顺利进入高精密机床、氧化铝设备领域，持续补充高端细分市场布局。 公司积极布局以精密减速器为核心的新兴业务。摩多利传动专注于精密行星减速机领域，2025 年收入同比+39.31%，销售毛利率同比+2.19pct，产品导入高端机床、机器人、新能源等应用场景，并与国茂销售体系协同，在AGV、锂电、铝型材及机器人等领域实现业务突破。国茂精密以谐波减速器为战略支点，积极与主机厂开展商务对接、样品试制与试机测试，初步构建机器人产业配套业务生态。2025 年7 月，公司参股艾克斯智节，布局机器人关节模组赛道，有望整合传动技术与产业资源，为构建未来增长曲线积蓄力量。 盈利预测与投资评级：考虑到减速机行业竞争仍较为激烈、公司利润端有所承压，我们下调公司2026-2027 年归母净利润预测为3.03(原值3.43）/3.48（原值4.00）亿元，预计2028 年归母净利润为3.98 亿元，当前股价对应动态PE 分别为33/29/25 倍，维持“增持”评级。 风险提示：制造业复苏不及预期，下游需求不及预期，精密减速器及机器人业务推进不及预期。（证券分析师：周尔双 证券分析师：钱尧天 研究助理：陶泽）科士达（002518）：2026 年一季报点评：数据中心产品及订单发展提速，新能源重回增长通道
投资要点 事件：公司发布2026 年一季报，25 年营收52.7 亿元，
同比+26.7%，归母净利润6.1 亿元，同比+55%，扣非净利润5.8 亿元，同比+67.5%，毛利率29%，同比-0.4pct，归母净利率11.6%，同比+2.1pct；其中25 年Q4 营收16.6 亿元，同环比+33.2％/+14.9％，归母东吴证券研究所晨会纪要净利润1.7 亿元，同环比+342%/-13.3％。25Q4 年底年终奖和减值计提影响1.15 亿元。2026Q1 实现营收12.40 亿元，同比+31.5%；实现归母净利润1.39 亿元，同比+24.84%，业绩符合市场预期。 数据中心海外高增、新产品及订单Q2 起提速：25 年公司数据中心业务实现营收29.55 亿元，同增13.76%，其中UPS 模块、整机和微模块占70-80%；铅酸电池占20%左右；温控占5-10%，毛利率维持稳定在34-35%。市场分布来看，通信和互联网增长迅速，海外施耐德、伊顿的ODM 或渠道商业务持续增长，使得海外占比首次超过国内。26Q1 公司数据中心业务实现营收6-7 亿元，在假期和航运的影响下仍做到了同比正增长，大功率UPS 开始交付，Q2 航运恢复后出货量将进一步大幅增长。公司将把握新一轮数据中心基建机遇，积极参与阿里字节等招标，越南工厂投建配套海外产业链，HVDC-800V 及SST 模块将在Q2 和年底分别推出，有望带来实现新突破。 储能景气度回升、新能源重回增长通道：25 年公司光储充业务实现营收20.69 亿元，同增52.01%，毛利率19-20%。其中储能实现10 亿元左右收入，随欧洲市场恢复，和高价电芯库存的消化，下半年持续毛利率回升，贡献主要增长。26Q1 储能继续维持高景气度，实现营收4 亿元左右，毛利率恢复至25%左右，海外S 客户及自有品牌均快速增长。 费用率稳定、存货略有上升：2025 年期间费用7.3 亿元，同比+17.3%，费用率13.94%，同比-1.12pct；其中2025Q4 期间费用2.7 亿元，费用率16.1%，同比+1.20pct。2026Q1 期间费用2.01 亿元，费用率16.24%，同环比+1.59pct/+0.17pct。2025 年资本开支1.91 亿元，同比+14.5%；其中Q4 资本开支0.54 亿元，同比+19.1%。2026Q1 资本开支0.52 亿元，同比+35.2%、环比-4.5%。2026Q1 经营性现金流1.13 亿元，同比+186.0%、环比-73.0%；Q1 末存货11.11 亿元，较2025 年末+16.27%。盈利预测与投资评级：考虑到公司部分交付递延，我们将公司2026-2027 年归母净利润预测由11.2/15.3 亿元下调至9.25/14.2 亿元，并新增2028 年归母净利润预测19.51 亿元，同比+51%/+53%/+38%，对应PE 为30/20/14x。考虑公司AIDC 产品储备完善、储能业务修复、且目标价较当前股价仍具备较大上行空间，给予26 年40xPE，对应目标价64 元，维持“买入”评级。 风险提示：行业竞争加剧、政策不及预期、关税风险。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：郭亚男）天齐锂业（002466）：2026 年一季报点评：矿端资源丰富弹性大，Q1业绩亮眼
投资要点 Q1 业绩亮眼、符合预期。公司26Q1 营收51.3 亿元，
同环比+98%/+74%；归母净利18.8 亿元，同环比+1699%/+564%；扣非归母净利18.2 亿元，同环比+3987%/+531%。毛利率62.7%，同环比+18.3/+21.9pct，归母净利率36.6%，同环比+32.5/+27pct。 资源端：格林布什新产能爬坡、26 年我们预计170 万吨+。26Q1 格林布什锂精矿产量35.1 万吨，环比基本持平，其中CGP3 贡献约3.3 万吨，主要受入选品位下降、回收率降低及检修停机增加影响，CGP3 爬坡在1 月延迟后基本符合计划。锂精矿销量为34.9 万吨，环比+6.4%，按照IGO 财报，我们预计26Q1 贡献权益利润4 亿元。26 年锂资源供需格局持续紧张，我们预计精矿均价2200 美金/吨+，扣除自用11 万吨，我们预计天齐外售11 万吨+，对应权益利润22 亿元+。另外26Q1公司联营企业投资收益4.3 亿，我们预计主要为SQM 贡献。 锂盐端：受益低价库存、盈利弹性显著。我们预计26Q1 公司锂盐销量2 万吨左右，受益于低价精矿库存，我们预计单吨利润4 万左右，贡献8 亿利润。26 年初公司已有锂盐产能12.16 万吨/年，我们预计26东吴证券研究所晨会纪要年出货量11~12 万吨，锂价上涨背景下，按照碳酸锂15 万价格，对应权益利润30 亿元+。 Q1 汇兑收益贡献2.6 亿、资本开支下降。26Q1 期间费用0 亿元，同环比-101.7%/-101.5%，主要由于汇兑收益2.6 亿；26Q1 经营性现金流2.6 亿元，同环比-72.8%/-66.2%；26Q1 资本开支6 亿元，同环比-31.8%/-45.6%；26Q1 末存货28.5 亿元，较年初+18.4%。 盈利预测与投资评级：受益于新产能爬坡与锂盐盈利弹性，我们预计26-28 年归母净利润83.9/91.8/96.5 亿元（原预期70.9/74.4/75.4 亿元），同比+1714%/+9%/+5%，对应PE 15x/14x/13x，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期、需求不及预期。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）永兴材料（002756）：2025 年报及2026 年一季报点评：碳酸锂贡献利润弹性，积极推进新产能布局
投资要点 25Q4 计提矿业权出让收益影响1.4 亿利润、26Q1 业绩
符合预期。公司25 年营收74 亿元，同比-8%，归母净利6.6 亿元，同比-37%，扣非净利5.8 亿元，同比-36%，毛利率15.8%，同比-2.3pct，归母净利率8.9%，同-4pct；其中25Q4 营收18.8 亿元，同环比+2％/+1％，归母净利1.3 亿元，同环比+79%/-1％，其中计提矿业权出让收益1.4 亿元，影响利润。26Q1 营收24 亿元，同环比+36％/+30％，归母净利4.9 亿元，同环比+156%/+277％。 碳酸锂成本小幅下降、价格弹性明显。25 年公司碳酸锂收入16 亿元，同比-16%，毛利率33.4%，同比-3pct。25 年碳酸锂出货量2.5 万吨，同比-4%，单吨价格7.3 万元（含税），单吨成本4.3 万元（不含税），同比-9%，单吨毛利2.2 万元，单吨净利润我们预计1.7 万元（不考虑矿权出让收益影响）。26Q1 我们预计公司碳酸锂出货0.6 万吨+，均价我们预计14 万元/吨左右，对应单吨利润接近7 万元，贡献利润4 亿元+。26 年全年我们预计碳酸锂出货2.5 万吨+，同时公司积极推动变更矿证，以及新产能扩建，我们预计27 年底产能有望扩至5 万吨+。 特种钢相对稳定。25 年公司特钢新材料收入55 亿元，同比-2%，毛利率10.7%，同比-1.6pct，主要受下游景气度影响。25 年子公司永兴特钢净利润3.1亿元，同比-3%，公司特钢聚焦工业领域，包括工业制造、电力设备、汽车交通等，总体需求稳健。 公司费用管控强、现金流良好。公司25 年期间费用3.6 亿元，同比+18%，费用率4.9%，同比+1.1pct，26Q1 期间费用1.2 亿元，费用率4.8%，同环比+0.6/+1.1pct。25 年经营性净现金流4.7 亿元，同比-40%，26Q1 经营性现金流3 亿元，环比大幅改善；25 年资本开支2 亿元，同比-19%，26Q1 资本开支0.2 亿元。25 年末存货8.7 亿元，较年初+16%，26Q1 末存货9.5 亿元，较年初+9%。 盈利预测与投资评级：考虑碳酸锂价格弹性与产能扩张，我们预计26-27 年归母净利润20.1/25.7 亿元（原预期9.8/14.1 亿元），新增28 年归母净利润预测31.2 亿元，同比+205%/+28%/+21%，对应PE 为22/17/14 倍，维持“买入”评级。 风险提示：产能释放不及预期，需求不及预期。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）北汽蓝谷（600733）：2025 年报&2026 年一季报点评：享界销量占比持续提升，毛利率同比改善
投资要点 公告要点：2025Q4/2026Q1 公司单季度营收分别为
125.6/41.0 亿元，25Q4 同环比分别+168%/+114%，26Q1 同环比分别+9%/-67%；25Q4/26Q1 单季度归母净利润分别为-11.4/-8.7 亿元；东吴证券研究所晨会纪要25Q4/26Q1单季度扣非归母净利润分别为-13.3/-8.8元。 25Q4/26Q1 毛利率稳定为正。1）营收：25Q4/26Q1 公司实现销量9.8/2.9 万辆，25Q4 同环比+113.2%/+121.1%，26Q1 同环比+5%/-70%，其中享界25Q4/26Q1 销量为2.3/0.9 万辆，环比+184.6%/-62%，享界销量25Q4 占比为23.9%，环比+5pct，主要受到享界S9T上市影响；26Q1 享界销量为0.9 万辆，销量占比进一步提高。公司25Q4/26Q1 整体ASP 为12.8/14.1 万元，25Q4 同环比分别+26%/-3%，26Q1 同环比分别+4%/+10%。2）毛利率：公司25Q4/26Q1 毛利率分别为4.3%/3.0%，25Q4 同环比分别+26/+2pct，26Q1 同环比分别+11/-1pct。享界放量下公司毛利率同比持续改善。3）费用率：公司25Q4销售/管理/研发费用率分别为9%/1.1%/5.4%，同比分别+3/-4/-9pct，环比分别-3.0/-2/-3pct 。26Q1 销售/ 管理/ 研发费用率分别为15.8%/3.5%/12.9%，同比分别+7/-2/+0pct，环比分别+7.0/+2/+8pct。4）净利润：25Q4/26Q1 合并报表口径单车亏损1.4/3.0 万元（扣非后）。 盈利预测与投资评级：由于行业竞争加剧，我们下修公司2026-2027 年归母净利润预期至-25/-3 亿元（原为-14/14 亿元），我们预期公司2028 年归母净利润为18 亿元。考虑到享界新车有望在26 年下半年上市，享界品牌后续放量可期，我们仍维持公司“买入”评级。 风险提示：新车上量不及预期风险；智能化技术创新低于预期等。（证券分析师：黄细里 证券分析师：孟璐）浙江鼎力（603338）：2026 年一季报点评：归母净利润+6%超预期，海外核心市场快速增长
投资要点 Q1 营业收入+29%，汇兑影响利润增速 2026 年
Q1 公司实现营业总收入25 亿元，同比增长29%，归母净利润4.5 亿元，同比增长6%，扣非归母净利润4.4 亿元，同比增长2%。公司Q1收入高增，我们判断系海外美、欧需求回暖、份额提升逻辑继续兑现，利润增速低于营收，主要系汇兑影响：2026 年Q1 汇兑亏损约1.4 亿元（去年同期收益约0.7 亿元），汇兑损益同比减少约2.1 亿元，以剔除汇兑影响后的归母净利润约6.6 亿测算，汇兑同比减少额约占32%，对表观利润增速形成明显压制。 毛利率受关税、汇率影响变动，三费控制良好 2026 年Q1 公司销售毛利率33.8%，同比下降6.8pct，环比提升5.3pct，毛利率主要受美国关税和汇率影响；销售净利率18.4%，同比下降4.1pct。2026 年Q1 公司期间费用率10.35%，同比提升1.09pct ，其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为2.84%/1.78%/2.41%/3.32%，同比分别变动-2.44/-3.43/-1.27/+8.23pct，除财务费用率受汇兑损益影响同比明显提升外，销售、管理及研发费用率均同比下降，费用管控整体良好。 美欧情绪消化、价格传导与景气复苏，看好公司稳健增长 我们看好公司成长性：（1）国内营收基数降低，（2）欧盟双反观望情绪逐步消解，且鼎力税率业内最低，有望受益行业价格普涨和份额提升。（3）数据中心与电力基建项目催化下，美国下游需求良好（联合租赁2026 年资本开支规划43-47亿美元，同比+3%-12%、且非住宅建筑投资活跃度稳定于历史高位）。鼎力对美备库充分，随关税影响逐步消化、客户提货，业绩将逐步释放。根据我们此前测算，鼎力国内产能对美关税总承受能力约100%，当前关税为85%（25%301+10%全球进口关税+18%反倾销+32%反补贴），较2023-2024 年的68%增长17pct，公司在美国仍能保持良好盈利能力。（4）新兴市场、船坞除锈机器人等非高机板块拓展将继续贡献业绩。 盈利预测与投资评级： 我们维持公司2026-2028年归母净利润预测分别为21.5/24.5/27.7 亿元，当期市值对应PE东吴证券研究所晨会纪要12/11/9X，维持“买入”评级。 风险提示：地缘政治冲突加剧、原材料价格波动等（证券分析师：周尔双 证券分析师：韦译捷）马应龙（600993）：2025 年报&26 年一季报点评：肛肠龙头稳健增长，大健康提速+高分红彰显价值
投资要点 事件：1. 2025 年公司实现营业收入38.67 亿元（+3.72%，
同比，下同），归母净利润5.81 亿元（+10.11%），扣非归母净利润5.64亿元（+10.35%）；经营活动现金流净额6.00 亿元（+20.67%），盈利质量持续提升。2.2026Q1，公司实现营业收入10.12 亿元（+4.46%），归母净利润2.13 亿元（+4.43%），扣非归母净利润2.03 亿元（+4.14%）。医药工业强势领跑，治痔核心稳固，大健康加速成长。2025 年，公司医药工业收入23.83 亿元（+10.24%），毛利率72.16%（+0.74pct），成为增长核心引擎。其中治痔类产品收入17.31 亿元（+8.75%），毛利率73.60%，龙头地位稳固；麝香痔疮膏、痔疮栓销量分别同比+22.57%、+18.03%，终端动销旺盛。皮肤用药、眼科用药同步增长，龙珠软膏、八宝眼膏销量稳步提升，工业结构更趋均衡。2025 年，大健康业务营收同比+30%、净利润+25%，成为第二增长曲线；其中肛肠健康、眼美康、皮肤健康三大产线协同发力，肛周护理湿巾收入增速超70%，眼部美妆业务聚焦线上渠道，整体收入规模同比增长超30%，眼袋型眼霜、眼纹型眼霜等核心大单品集群效应显现；皮肤药品营收同比增长17.65%。此外，2025 年，公司研发投入1.10 亿元，中药1.1 类新药虎麝止血止痛膏推进至三期临床，便秘创新药MC-001 处于临床前阶段，玻璃酸钠滴眼液、盐酸奥洛他定滴眼液获批，创新储备持续增厚。 医疗服务与医药商业优化结构，高比例分红回馈股东，长期价值凸显。2025 年医疗服务主营业务收入4.18 亿元，同比下降6.92%，经营重心由规模扩张转向运营质量提升。2025 年医药商业主营业务收入11.57 亿元，同比下降7.38%，主要系公司主动优化门店布局，稳妥处置低效、负效资产，并调整线上业务产品结构所致。此外，公司推出每10 股派7 元（含税）分红预案，合计派现3.02 亿元，分红率51.89%；近三年累计分红7.41 亿元，占三年年均净利润143.24%，高股息、高分红属性突出，彰显长期经营信心与股东回报诚意。 盈利预测与投资评级：考虑到公司经营结构有所调整，我们将公司2026-2027 年的归母净利润由7.3/8.34 亿元略微下调至7.23/8.29 亿元，同时预计2028 年归母净利润为9.08 亿元，对应当前市值的 PE 为15/14/12X。公司为细分行业龙头，核心产品稳健放量，大健康业务态势良好，维持“买入”评级。 风险提示：行业政策风险，市场竞争加剧，原材料涨价等风险。（证券分析师：朱国广 证券分析师：向潇）柳工（000528）：2025 年报&2026 年一季报点评：减值&汇兑扰动短期业绩，矿机布局构筑第二成长曲线
投资要点 2025 年扣非归母净利润同比+25%，减值+汇率波动影
响业绩 2025 年公司实现营业收入331.4 亿元，同比+10.3%，归母净利润16.1 亿元，同比+21.3%，扣非归母净利润14.2 亿元，同比+24.6%。单Q4 公司实现归母净利润同比+2264%，扣非归母净利润同比扭亏。2026Q1 公司实现营收100.6 亿元，同比+10.0%，归母净利润6.1 亿元，同比-7.8%，扣非归母净利润5.6 亿元，同比-8.7%。公司业绩短期承压，主要系：（1）塔机减值：公司受房地产市场景气度较低影响，对江汉建机塔机业务计提大额减值所致，从2026 年起减值计提将回归正常水平，历史包袱逐步出清；（2）25Q4&26Q1 汇兑损失增大。 盈利能力微降，主要受一次性因素扰动&汇兑影响而短暂承东吴证券研究所晨会纪要压 2025 年公司实现销售毛利率22.41%，同比-0.09pct，销售净利率4.25%，同比-0.36pct；2026Q1 公司销售毛利率21.31%，同比-0.70pct，销售净利率6.25%，同比-0.78pct。我们判断公司盈利能力短期下降主要系子公司江汉建机不再纳入合并范围，因此剩余股权按公允价值重估后产生了一次性损失。 费用端来看，2026Q1 公司期间费用率13.3%，同比+1.34pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.0%/2.1%/3.3%/1.9%，同比分别-0.43/-0.40/+0.04/+2.14pct。公司三费控制保持稳健，财务费用大幅提升主要系人民币升值导致汇兑损失增加。 矿山机械蓝海市场空间广阔，前瞻性布局带动业绩上行金银铜等核心金属价格处于高位运行，叠加全球矿山品位持续下降，矿山机械设备采购需求迎来实质性增长。全球矿机市场具备万亿级空间，且后市场业务占比高、盈利能力强，是兼具景气弹性、盈利韧性的优质赛道。随着中资矿企加速海外资源布局，本土矿机企业在新一轮全球矿山资本开支上行周期中的参与度与市场空间持续打开。依托土石方机械领域的长期积累，公司系统性切入矿山场景，产品覆盖钻孔、开采、铲运、整平等关键环节，产品体系完整，并在东盟、南美、澳洲、非洲、俄罗斯及欧美等典型矿区实现落地应用。在工程机械成熟技术体系持续复用与矿机景气周期共振下，公司有望实现业务结构升级、业绩受益上行。 盈利预测与投资评级：塔机减值及汇兑损失扰动下公司业绩增速放缓，但在全球矿山资本开支上行背景下，矿机需求高景气，公司依托工程机械积累切入矿山场景有望实现结构升级与业绩释放。我们调整公司2026-2027 年归母净利润为19.0（原值19.8）/26.4（原值26.0）亿元，预计2028 年归母净利润为30.8 亿元，当前市值对应PE 10/7/6X，维持“买入”评级。 风险提示：国内行业需求不及预期，政策不及预期，出海不及预期，汇率波动风险等（证券分析师：周尔双 证券分析师：黄瑞）凯格精机（301338）：2025 年年报&2026 年一季报点评：业绩快速增长，光模块设备贡献增长亮点
投资要点 业绩高速增长，锡膏印刷与光模块自动化设备贡献增
量： 2025 年公司实现营收11.56 亿元，同比+34.93%；归母净利润1.87 亿元，同比+164.80%；扣非归母净利润1.82 亿元，同比+186.17%。25 年公司业绩预告归母净利润区间为1.65-2.07 亿元，中值1.86 亿元，25 年归母净利润实际值1.87 亿元略高于业绩预告中值。25Q4 公司实现营业收入3.81 亿元，同比+36.42%；实现归母净利润0.65 亿元，同比+147.25%。 分产品看：25 年锡膏印刷设备实现收入7.42 亿元，同比+66.99%，主要系算力建设需求带动公司Ⅲ类设备需求高增；封装设备实现收入1.44 亿元，同比-36.96%，主要系LED封装行业需求放缓；点胶设备实现收入1.40 亿元，同比+57.47%；柔性自动化设备实现收入0.88 亿元，同比+24.16%，主要系光模块自动化组装线贡献增量。主业锡膏印刷设备与光模块自动化组装线为公司核心的增长驱动力。 2026Q1 单季度公司实现营收3.40 亿元，同比+72.80%；实现归母净利润0.65 亿元，同比+95.66%；实现扣非归母净利润0.63 亿元，同比+99.65%。受春节假期影响确收节奏，26Q1 营收与利润环比略有下滑，展望后续业绩兑现能力有望环比提升。销售毛利率增长可观，期间费用率呈优化态势： 2025 年公司销售毛利率为41.26%，同比+9.05pct。分产品看，2025 年锡膏印刷设备毛利率为43.82%，同比+3.50pct；封装设备毛利率为18.22%，同比+4.47 pct；点胶设备毛利率为35.71%，同比+1.99pct；柔性自动化设备毛利率为52.68%，同比+25.85pct。2025 年公司各项业务利润率均有所提高。 2025 年公司销售净利率为16.29%，同比+7.93pct。东吴证券研究所晨会纪要2025 年期间费用率为21.93%，同比-1.91pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为11.49%/4.95%/8.09%/-2.60% ，同比 -1.30/-0.62/-1.04/+1.05pct。 2026 年Q1 公司销售毛利率40.10%，同比-3.83pct，销售净利率19.57%，同比+2.42pct。 存货环比提升，合同负债高位证实在手订单充足： 截至2025 年末，公司存货为6 亿元，同比+28%，其中发出商品与库存商品增幅显著，截至2026Q1 末，公司存货进一步提升为6.36 亿元，证实在手订单饱满待确收。截至2025年末与2026Q1 末，公司合同负债为1.31 亿元/1.25 亿元，在手订单饱满。期待后续公司存货中发出商品与库存商品逐步确收。 光模块自动化设备0-1 放量，看好光通信设备领域卡位优势： 公司推出业界首创光模块行业解决方案并实现海外批量交付，并推出1.6T 光模块自动化组装产品线。同时，公司积极布局光通信领域，研发并储备了光模块专用设备技术。2026 年3 月凯格精机全资持股子公司南昌凯科精机有限公司成立，经营范围包含光通信设备制造与销售。公司已经实现光通信设备领域团队与经营主体的全方位布局，新成长曲线崭露头角。 盈利预测与投资评级：锡膏印刷设备与光通信设备双轮驱动增长。我们基本维持公司 2026–2027 年归母净利润分别为4.0/6.0 亿元，预计2028 年归母净利润7.6 亿元，当前股价对应动态PE 分别为51/34/27x，维持公司“买入”评级。 风险提示：宏观经济风险，算力服务器需求不及预期，光通信设备进展不及预期。（证券分析师：周尔双 证券分析师：钱尧天 研究助理：陶泽）汇川技术（300124）：2025 年报及26 年一季报点评：工控需求进一步复苏，新能源车受成本&价格压力短期承压
投资要点 事件：公司25 年营收451.0 亿元，同+21.8%，归母50.5
亿元，同+17.8%，25Q4/26Q1 营收134.4/101.4 亿元，同+15.5%/+13.0%，归母8.0/10.1 亿元，同-14.6%/-23.4%；25 年毛利率29.0%，同+0.3pct，归母净利率11.2%，同-0.4pct，25Q4/26Q1 毛利率28.2%/29.1%，同+4.6/-1.9pct，归母净利率5.9%/10.0%，同-2.1/-4.7pct，主要系投资收益同减2.34 亿元、资产减值损失增加1.2 亿元，剔除影响后，业绩符合市场预期。 通用自动化：需求进一步复苏、Q1 收入同比近15%。25 年/26Q1 工控收入169/43 亿元，同+23%/+14%。分产品看，26Q1变频/伺服/PLC&HMI/新兴业务营收12.42/20.96/5.35/4.89 亿元，同-3%/+22%/+27%/+32%，公司紧抓锂电、3C、半导体等行业机会，我们预计Q1 订单增速超30%，但产能受限，交付有所延期。展望26 年，公司订单高景气有望延续，收入有望保持25%+增长。 新能源汽车：收入稳健增长，成本&价格压力至利润短期承压、海外&智能底盘加速布局。25 年/26Q1 新能源车收入203/42 亿元，同比+26%/+12%，国内TOP 客户小米/ 理想/ 广汽埃安/ 奇瑞26Q1 销量同比+7%/+2%/+57%/-4%，表现分化。利润端：25 年/26Q1 子公司联合动力实现净利润11.3/0.5 亿元，同比+21%/-85%，毛利率16.2%/13.3%，同比-0.34/-4.8pct，净利率5.5%/1.1%，同比-0.3/-7.4pct，主要受大宗材料上涨及行业竞争加剧，但公司不断优化客户结构，同时海外基于“Local for Local”战略快速布局，定点开始放量，同时围绕整车智能化布局智能悬架产品及其控制技术。综合下，我们预计全年板块收入有望达230-240 亿元，同比+15-20%。 电梯：持续挖掘出海&大配套潜力。25 年/26Q1 电梯收入52/10 亿元，同比+5%/+8%。26Q1 房屋竣工面积累计同比-20.3%，公司持续通过大配套及海外业务挖掘潜力，我们预计26 年板块收入同比+0~5%。 人形机器人：性能领先、剑指解决方案供应商。产品涵盖旋转&线性关节执行器、仿生臂、小脑等产品，在功率密度、精度&稳定性等方面优势显著，进展可期。东吴证券研究所晨会纪要费用控制能力稳健、现金流有所承压。公司25 年/26Q1 期间费用75.5/18.0 亿元，同比+22.5%/+12.5%，期间费用率16.7%/17.8%，同比+0.1/-0.1pct，26Q1 销售/管理/研发/财务费用率3.1%/4.6%/9.9%/0.1%，同比变动-0.5/+0.1/+0.0/+0.3pct。26Q1 经营活动现金净额0.9 亿元，同比-64.2%。合同负债8.9 亿元，较年初+14.6%。应收账款109.1 亿元，较年初-5.3%。存货92.7 亿元，较年初+14.7%。 盈利预测与投资评级：考虑到新能源车业务有所承压，预计公司26-27 年归母净利润60.1/72.4 亿元（原值为63.50/79.52 亿元），预计28 年为87.1 亿元，同比+19%/+20%/+20%，对应现价PE 分别为30x、25x、20x，考虑到公司工控业务拐点已至，机器人星辰大海，给予26 年40x PE，目标价88.8 元，维持“买入”评级。 风险提示：新能源车销量不及预期，竞争加剧等。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：许钧赫）新宙邦（300037）：2026 年一季报点评：六氟涨价盈利弹性明显，业绩符合市场预期
投资要点 业绩符合市场预期。公司26Q1 营收33.6 亿元，同环
比+67.9％/+11.2％，归母净利4.8 亿元，同环比+109%/+37.6％，扣非净利4.7 亿元，同环比+112%/+14％，毛利率24.3%，同环比-0.3/+0.5pct，处于业绩预告中值，业绩符合市场预期。 电解液六氟VC 涨价贡献业绩弹性、单位盈利明显修复。我们预计26Q1 电解液出货9.5 万吨，同增64%，我们预期全年出货45 万吨+，同增50%。盈利端，我们预计Q1 电解液板块贡献利润2.2 亿元左右，对应单吨盈利恢复至0.23 万元/吨，环比翻倍增长，主要由六氟及VC 涨价贡献，其中石磊氟材料公司26Q1 出货0.6 万吨，单吨净利3-4 万元/吨，贡献净利2亿元+，归母贡献0.9 亿元利润，VC Q1 价格维持15 万元，我们预计贡献0.5-1 亿元利润，此外溶剂价格上涨，利润回升；全年看我们预计石磊氟材料公司26 年出货4 万吨，若假设六氟12 万元/吨，石磊氟材料公司贡献5 亿元左右归母利润，假设VC 价格15 万元/吨，预计贡献利润超5 亿元，弹性显著。 氟化工、电容器和半导体盈利稳健增长。我们预计氟化工26Q1 贡献1.8 亿元利润，26 年公司半导体冷却液产品客户认证有望基本完成，我们预计26 年开始放量，且预计26 年海德福减亏，预计氟化工合计贡献8-9 亿元利润，增速恢复。我们预计电容器化学品及半导体化学品26Q1 贡献0.8 亿元利润，我们预计全年贡献3-4 亿元左右利润。 公司费用控制良好、存货较年初提升。公司26Q1 期间费用3.4 亿元，同环比+47.5%/-4%，费用率10.1%，同环比-1.4/-1.6pct；26Q1 经营性现金流1.4 亿元，同环比-148.4%/-43.8%；26Q1 资本开支3.5 亿元，同环比+51.1%/+45.8%；26Q1末存货15.4 亿元，较年初增长27.1%。 盈利预测与投资评级：考虑到业绩符合市场预期，我们维持原有盈利预测，预计公司26-28年归母净利24.2/26.8/30.2 亿元，同比+120%/+11%/+13%，对应PE 为21/19/17x，给予26 年30xPE，目标价96 元，维持“买入”评级。风险提示：销量不及预期，盈利水平不及预期，行业竞争加剧。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）阳光电源（300274）：26 一季报点评：高基数+汇兑致Q1 同比下滑，储能持续高增，AI 储能及AIDC 潜力可期
投资要点 事件：公司26 年Q1 实现营收156 亿元，同比-18.3%，
归母净利润22.9 亿元，同比-40.1%，主要系汇兑损失影响约4 亿元+25年同期中东7.8gwh 储能大项目交付（利润约10 亿元）拉高盈利基数。国内抢装+关税影响Q1 逆变器发货同比略有下滑、盈利环比改善：东吴证券研究所晨会纪要26Q1 实现营收约50 亿元，发货31GW，同降约10%，主要系25 年同期国内光伏抢装+美国关税影响发货及确收节奏，毛利率约40%，同增2-3pct，环增约10pct，主要系低毛利国内户用项目占比有所减少。我们预计全年出货略有下滑，同时随海外占比提升，毛利率预计略有提升，利润有望保持稳定水平。 25 年高基数下Q1 储能出货同比略降、盈利结构性改善、26 年持续高增：26Q1 实现营收87 亿元，同比下滑10-15%，实现发货11.4gwh，同比略有下滑，主要系25Q1中东储能大项目交付拉高基数。毛利率约30%，同降约10pct，主要系欧洲拉美等储能价格同比有所下滑，环增约5-6pct，主要系26Q1 国内占比下滑，高毛利欧洲占比有所提升。全年保持60gwh+出货预期，其中欧洲占比有望提升。同时公司仍需时间逐步传导原材料的成本上涨，短期毛利率略有承压，后续有望有所改善。 26 年底发布样机、AIDC 及AI 储能潜力可期： AIDC 获得头部客户样机需求，计划27 年实现批量生产，产品覆盖800V 场景及传统场景，同时同步开发二次电源、三次电源。中期维度看公司有望成为AIDC 电源领域千亿市场的核心供应商之一。此外25 年AI 储能需求逐步兴起，阳光同时卡位AI 储能与AIDC，共同开发方案受海外大厂认可，公司逐步拿到少量订单，公司预计2030 年当年新增AI 储能需求可达50gwh，AI 储能及AIDC 增长潜力可期。 盈利压力下电站开发项目营收同比下滑： 我们估计新能源开发26Q1 营收约4-5 亿元，同比大幅下滑，主要系国内盈利下行，开发项目有所减少。 营收下滑叠加费用增加致期间费率有所提升。公司26Q1 期间费用26.46 亿元，期间费率约17.01%，同环比+6.3/+4.1pct，主要系营收下滑叠加研发投入加大及财务费用受汇兑影响增长较多所致。26Q1 经营性净现金流约12 亿元，同比下降5.8 亿元，26Q1 末存货为277.6 亿元，较26 年初增加5 亿元。26Q1 末合同负债约122 亿元，较年初增加15.5 亿元。26Q1 末预付款项约40.4 亿元，较年初增加27 亿元，主要系提前锁定电芯供应。盈利预测与投资评级：考虑光伏逆变器及电站业务营收略有下降，我们略微下调此前盈利预测，预计公司26-28 年归母净利润为140/170/221 亿元（前值为150/182/228 亿元），同比+4%/+21%/+30%，对应PE 为19/16/12 倍，由于储能行业高增，AI 储能和AIDC 业务贡献弹性，维持“买入”评级。 风险提示：储能行业竞争加剧、电芯价格波动影响盈利。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：郭亚男 证券分析师：余慧勇 证券分析师：胡隽颖）安徽合力（600761）：2026 年一季报点评：营收同比+12%，盈利改善明显
投资要点 外销稳健成长，汇兑影响归母净利润增速约20%
2026 年Q1 公司营业收入52 亿元，同比增长12%，归母净利润3.3 亿元，同比下降3%。受益于叉车行业锂电化、智能化趋势，公司海外份额提升，收入延续稳健增长；利润增速低于营收，主要系汇率波动影响：2026 年Q1 公司汇兑亏损约0.69 亿元（去年同期汇兑收益0.78 亿元），本期汇兑影响归母净利润增速约21%。 毛利率稳中有升，三费控制良好 2026 年Q1 公司销售毛利率22.9%，同比提升0.6pct，海外占比提升，盈利中枢上移；销售净利率7.0%，同比下降1.5pct，主要受汇兑影响。2026 年Q1 公司期间费用率15.2%，同比提2.5pct ，其中销售/ 管理/ 研发/ 财务费用率分别为4.7%/2.9%/6.0%/1.6%，同比分别变动-0.1/-0.1/-0.1/+2.8pct，三费控制良好。 2026 年外销仍为主要驱动力，关注公司智能物流板块进展 2025 年叉车行业销量145 万台，同比增长13%，内外均衡增东吴证券研究所晨会纪要长，合力叉车总销量39 万台，同比增长16%，其中出口15 万台，同比增长20%，较行业具备α。展望2026 年，内销低基数下保持稳健、海外美欧去库结束、高油价下中国锂电叉车性价比凸显、份额提升与β修复共振，公司叉车主业有望保持稳健增长。同时，公司顺应制造业、物流业无人化大趋势，前瞻布局，与华为成立“天工实验室”、与江淮前沿中心成立“天枢实验室”。2025 年智能物流营收同比增长69%，全年签单同比增长45%，后续具身搬运机器人新品与订单落地，将对公司业绩和估值持续产生催化。 盈利预测与投资评级：我们维持2026-2028 年公司归母净利润预测为13.4/ 15.0/ 17.2 亿元，当前市值对应PE 分别为12/11/10X，维持“买入”评级。 风险提示：竞争格局恶化、地缘政治冲突、原材料价格上涨（证券分析师：周尔双 证券分析师：韦译捷）富特科技（301607）：25 年报&26 年一季报点评：业绩符合市场预期，战略布局数据中心电源业务
投资要点 事件：公司发布25 年年报及26 年一季报，公司25 年
营收40.9 亿元，同比+111.6%，归母净利润2.2 亿元，同比+127.3%，25Q4/26Q1 实现营收15.3/10.5 亿元，同比+104.2%/+107.4%，归母净利润分别为0.8/0.8 亿元，同比+546.7%/+291.3%；25 年毛利率19.7%，同比-2.6pct，归母净利率5.3%，同比+0.4pct，25Q4/26Q1 毛利率20.0%/17.3% ，同比+4.2/-1.1pct ，归母净利率5.1%/7.3% ，同比+3.5/+3.4pct，业绩符合市场预期。 国内外销量同步高增、车载电源市占率稳定提升。公司在与小米、蔚来等优质客户保持稳定合作的同时，持续提升在零跑等新增量产客户中的供货份额，基本盘进一步夯实，同时海外长期战略布局进入收获期，25 年公司国内/海外收入33.7/7.3 亿元，同比+87%/+451%。根据NE 时代，公司25 年国内OBC装机量市占率达11.3%，同比+5.7pct。 战略布局HVDC 千亿市场、打开第二增长极。全球AIDC 资本开支高增长，驱动行业需求高景气，HVDC 方案效率、可靠性更高，有望成为下一代主流方案，经我们测算30 年市场空间可达1768 亿元，空间显著。公司依托在电力电子与数字控制领域形成的深厚技术积淀以及大规模量产车规级电源产品的生产和管理体系，稳步推进数据中心电源业务，有望后续成为公司新的增长极。 费用率显著下降、现金流有所改善。公司25年/26Q1 期间费用4.7/1.3 亿元，同比+41.4%/+43.4%，期间费用率11.5%/12.1%，同比-5.7/-5.4pct，26Q1 销售/管理/研发/财务费用率1.8%/2.9%/7.2%/0.1%，同比变动+0.3/-0.9/-4.3/-0.4pct。26Q1 经营活动现金净额1.0 亿元，同比-1180.9%。合同负债0.1 亿元，较年初-7.1%。应收账款11.4 亿元，较年初-28.4%。存货9.5 亿元，较年初+5.2%。盈利预测与投资评级：考虑到国内新能源车渗透率较高，我们预计公司26-27 年归母净利润为 3.62/5.09 亿元（原值为3.65/5.35 亿元），预计28 年为7.11 亿元，同比+68%/+41%/+40%，对应现价PE 分别为23x、16x、12x，考虑到公司海外业务进入收获期，HVDC 空间广阔，维持“买入”评级。 风险提示：新能源汽车销量不及预期，竞争加剧等。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：许钧赫）承德露露（000848）： 2025 年报及2026 一季报点评：年度分红大超预期，26 开局增长良好
投资要点 事件：公司公告2025 年报和2026 年一季报。2025 年
公司实现营收31.74 亿元，同比下降3.46%；实现归母净利润6.27 亿元，同比下滑5.87%，扣非归母净利润6.24 亿元，同比下降5.07%；26Q1 实现营收11.39 亿元，同比增长13.73%，实现归母净利润2.48东吴证券研究所晨会纪要亿元，同比增长15.31%，扣非归母净利润2.47 亿元，同比增长14.51%。 25 年春节错配营收压力较大，但成本红利突出，新品投入大导致净利润率小幅下降。公司25 年营收受季节性因素影响较大，25 年春节较早致使25Q1 即出现营收同比下滑18.36%，下半年营收增长回正，但26 年春节较晚，全年仍同比下滑3.46%。2025 年综合毛利率44.74%，同比提升3.80pct，主因主要原料苦杏仁和马口铁包材价格低位，成本红利突出，从吨价看，杏仁露主产品同比提高了约1.63%。销售费用率对净利润率影响最大，2025 年公司推新品养生水进行了较大的专项营销费用投放，归母净利润率同比小幅下降0.51pct 至21.81%。 小大年切换，2026Q1 营收盈利双增长双位数，全年继续推新品拓渠道谋突破。2026 年春节较晚，但2025Q4 公司仍积极作为，当期营收12.18 亿元，同比增长7.94%，在此情况下，2026Q1 依然实现开门红，营收增长13.73%。由于低价杏仁原料仍在使用期，加上销售增长的规模效应，26Q1 综合毛利率49.32%，同比提升1.23pct。25 年推出的水系列首年约实现0.83 亿元营收，2026 年将转变营销投入方式提升费效比，而26 年3 月推出的新品系列也将进入推广期，公司连续创新谋突破，期待起效。在渠道方面，公司坚定决心开拓南方市场，积极拥抱并拓展新兴渠道资源，努力实现从传统单一渠道向全渠道的渗透和拓展，构建多元化的营销网络。同时，公司大力推进数字化营销进程，利用数据驱动精准运营，提升市场响应效率与客户互动体验。公司推进营销和电商队伍年轻化，电商业务近两年增长较为理想。 2025 年度拟分红5.1 亿元，大幅超预期。公司2025 年末账面货币资金余额40.32 亿元，丰厚的现金是持续分红的保障。公司2025 年度分红 拟分配5.1 亿元，分红比例达到81.33%，为历史高水平，据最新市值计算股息率接近6%。公司当前具备“强分红+成长”双属性。 盈利预测与投资评级：进入销售大年营收增长更确定，公司杏仁成本红利仍存，考虑到包材涨价和新品投入，我们调整2026/2027 年归母净利润预测为6.54/7.05 亿元（前值6.93/7.53亿元），新增预测2028 年为7.25 亿元，对应PE 为13.1/12.2/11.8x，基于业绩确定，分红回报高，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济面影响；产品老化而新品不及预期、原料成本上涨等。（证券分析师：苏铖）长安汽车（000625）：2026 年一季报点评：业绩受汇兑损失影响，三大计划稳步推进
投资要点 公司公告：公司披露2026Q1 季报，2026Q1 实现营收
327.1 亿元，同环比分别-4.3%/-33.4%；归母净利润3.5 亿元，同比-74.1%，环比-65.6%；扣非后归母净利润2.4 亿元，同比-69.1%，环比-68.8%。 26Q1 业绩受汇兑损失影响。1）营收与销量：公司Q1集团并表销量36.7 万辆，同环比分别-26.2%/-36.5%；结构性亮点凸显，出口量 21.3 万辆，同环比分别+33.2%/+23.6%。单车均价表现亮眼，自主单车均价约8.9 万元，同环比分别+29.8%/+4.9%。2）毛利率：公司Q1 毛利率14.1%，同环比分别+0.2/-2.7pct，毛利率同比改善系①出口占比提升；②国内销量结构优化，国内高端车型占比提升，低端糯玉米销量下滑带动结构上移。 3）利润：最终公司Q1 实现归母净利润3.5 亿元。利润端同比大幅下降的主要原因在于①受汇兑损益变动影响；②非经常性损益下滑。 三大计划持续推进中。1）新能源“香格里拉”计划稳步推进。2025 年推进时代长安一期扩能、二期川渝高竹新区扩能项目建设，新增50Gwh 动力电池产能布局；首台搭载自研“金钟罩”电池技术体系的CTP（Cell to Pack）-6 型电池包在南京长安正式下线，标志着长安汽车完成了“电芯组装-电池封装-整东吴证券研究所晨会纪要车装配”自主布局。2）智能化“北斗天枢”计划加快落地。2025 年发布“北斗天枢2.0”计划；发布智能化品牌“新长安·新安全——天枢智能”，致力于为用户提供“极致安全的智能出行解决方案”；阿维塔与引望紧密合作；长安汽车旗下深蓝汽车产品获首批搭载L3 级自动驾驶功能的智能网联汽车产品准入许可。3）全球化“海纳百川”计划全面加速。2025 年长安汽车首个海外新能源整车工厂泰国罗勇工厂正式投产；长安汽车在欧洲、埃及等区域签约经销商开拓市场。盈利预测与投资评级：我们维持公司2026/2027/2028 年归母净利润为50/70/88 亿元。对应PE 分别为20/14/11x。考虑公司深蓝/阿维塔/启源三大品牌向上，智能化/全球化持续推进，我们仍维持长安汽车“买入”评级。 风险提示：海外汽车行业销量不及预期；合营企业盈利恢复不及预期；新能源新车型销量不及预期。（证券分析师：黄细里 证券分析师：孟璐）会稽山（601579）： 2026 年一季报点评：升级势能延续，省外表现更
投资要点 事件：会稽山26Q1 营收5.00 亿元，同比+3.94%，归
母净利润1.20 亿元，同比+27.96%，扣非后归母净利润1.15 亿元，同比+24.08%。 中高档升级势能延续，1743 表现更优。26Q1 酒类收入4.87 亿元，同比+5.1%，其中中高档黄酒、普通黄酒、其他酒收入分别为3.66、0.83、0.38 亿元，分别同比+8.8%、-21.0%、+73.3%，占总营收的比重分别为75%、17%、8%，我们预计1743 维持高增，兰亭、纯正五年相对稳健，此外爽酒逐步导入线下渠道。 浙江、江苏有所承压，上海、其他地区维持高增。26Q1 浙江、江苏、上海、其他地区分别实现收入2.70、0.30、1.00、0.85 亿元，分别同比-5.6%、-10.4%、+31.4%、+31.7%，占总营收的比重分别为56%、6%、21%、17%，浙江大本营下滑主要系26Q1 侧重于去库存促动销，上海当前恢复较好增势、其他地区仍受益于招商提速。此外26Q1 末经销商净减少124 家至1983 家，公司主动淘汰小商降低管理成本，同时加大对新引入经销商门槛要求。 所得税优惠落地，盈利能力大幅提升。26Q1 销售净利率同比大幅提升4.6pct 至24.0%，主要系所得税率优惠落地带动。销售毛利率同比+0.9pct 至61.6%、销售费用率同比+0.9pct 至23.0%，整体毛销差相对平稳，此外受通过高新技术企业认定带动，26Q1 所得税率同比-11pct 至16%，带动盈利能力稳步提升。26Q1 销售回款同比+4%至5.5 亿元，经营净现金流同比+37%至1.1 亿元，合同负债1.16 亿元，环增0.05 亿元/同增0.17 亿元，经销商配合度较高。 盈利预测与投资评级：2026 公司力争酒类销售实现双位数增长，在“高端化、年轻化”战略带动下，预计爽酒、1743、兰亭高增势能将延续，产业趋势仍将持续兑现。参考公司经营节奏，我们维持2026-2028 年归母净利润为2.95、3.42、3.88 亿元，对应当前PE 分别为31、27、23X，维持“增持”评级。 风险提示：宏观经济不及预期；食品安全问题；新品铺货不及预期；竞争加剧。（证券分析师：苏铖 证券分析师：郭晓东）洛阳钼业（603993）：2026 年一季报点评：铜金为基，多品种金属价格提升贡献亮眼业绩
投资要点 事件：2026 年4 月24 日，公司发布2026 年Q1 业绩
报告。2026 年Q1 公司实现营收664.03 亿元，yoy+44.34%，环比+8.5%；实现归母净利润77.60 亿元，yoy+96.66%，环比+28.07%，扣非归母净利74.86 亿元，yoy+90.58%，业绩符合市场预期。 公司铜产品产量维持高位，巴西金矿新增并表打开增长空间，KFM 二期持续推进夯实长期铜增长基础。公司2026 年Q1 矿山端铜收入157.96 亿元，东吴证券研究所晨会纪要yoy+27.22%，Q1 公司铜产量18.79 万吨，yoy+10.15%，基本符合2026年全年产量指引节奏，2026 年Q1 铜销量18.22 万吨，yoy+47.11%，未来KFM 二期预计2027 年投产，将新增10 万吨年产铜能力，夯实公司远期80-100 万吨产量目标。2026 年Q1 钴产量3 万吨，yoy+0.31%，销量1989 吨，yoy-92%，主要受刚果金政策细则不明确导致销售不顺畅。公司2026 年一季度已完成巴西金矿交割，新增黄金产量4.30 万盎司、销量3.63 万盎司，铜金双轮驱动格局逐步形成。 铜钴金毛利贡献突出，金属价格大幅上行驱动公司盈利显著提升。 公司2026 年Q1 销售毛利率为22.88%（yoy+0.5pct），矿山板块中铜钴钨为核心毛利贡献品种，2026 年Q1 各贡献毛利68%/11%/9%。分品种来看，Q1矿产铜/ 钴/ 钨毛利率分别为64%/86%/71% ，yoy+8.5/+25/+5.4pct，主要受益于铜、钴、钨等金属价格大幅上涨及公司规模效应、成本优化体现。 业绩角度，2026 年Q1 公司实现归母净利润77.60 亿元，yoy+97%，环比+28%，归母净利率11.7%，yoy+3.1pct，2026 年Q1 拆分来看，公司毛利同比大幅增加，费用端管控有效，财务费用结构优化，经营性现金流由于金属贸易活动同比显著增加。 盈利预测与投资评级：由于铜钴等金属价格显著提升，我们上调公司 2026-2027 年归母净利为319/379 亿元（前值为255/297亿元），新增2028 年归母净利为425 亿元，对应PE 分别为13/11/10倍，基于公司KFM 二期、巴西及厄瓜多尔金项目逐步落地，铜金产量释放可期，维持“买入”评级。 风险提示：市场竞争格局加剧；地缘政治风险；金属价格不及预期。（证券分析师：米宇）湖南裕能（301358）：2026 年一季报点评： Q1 盈利绩拐点明确，业绩超市场预期
投资要点 Q1 业绩同环比大幅提升、超市场预期。公司26Q1 营
收149.7 亿元，同环比+121.3％/+31.3％，归母净利13.6 亿元，同环比+1337.8%/+114.6％，扣非净利13.4 亿元，同环比+1476%/+120.8％，毛利率16.2%，同环比+10.6/+4.5pct，归母净利率9.1%，同环比+7.7/+3.5pct。 公司出货满产满销、高端产品占比快速提升。公司26Q1 出货我们预计30 万吨左右，同环比+35%/-15%，我们预计26 年公司维持满产满销，单月产量突破12 万吨；我们预计26 年出货160万吨，同增40%，储能需求超预期公司充分受益。此外我们预计公司高端产品25Q4 高端产品出货占比达69%，预计26Q1 维持，26 年全年高端产品占比预计提升至70-80%，龙头地位稳固。 涨价叠加库存收益、单吨净利弹性显著。我们测算公司Q1 单价5.6 万元/吨，环比提升50%+，主要系碳酸锂均价上涨，单吨毛利预计0.8 万元/吨，环增翻倍以上，单吨净利0.45 万元/吨，环比大幅提升，主要系Q1 客户涨价落地逐步体现，叠加碳酸锂涨价带来一定库存收益，叠加公司信用减值计提0.3 亿元、公允价值变动损益亏损1.8 亿元，若加回，盈利弹性显著；当前公司供不应求，26 年大客户跟进，不考虑碳酸锂库存收益下整体盈利水平有望提升至0.3 万元/吨。另外，公司120 万吨磷矿产能年底投产，26 年有望增厚铁锂利润。 公司费用控制良好、存货较年初显著增加。公司26Q1 期间费用4.1 亿元，同环比+70.1%/+24.6%，费用率2.8%，同环比-0.8/-0.1pct；26Q1 经营性现金流-10.4 亿元，同环比+96.9%/+406.2%；26Q1 资本开支3.1 亿元，同环比-32.4%/-52.1%；26Q1 末存货51.1 亿元，较年初+40.9%。 盈利预测与投资评级：考虑到公司业绩超出市场预期，我们预计26-28年归母净利50.3/60.4/73.1 亿（原预期46.5/55.6/66.5 亿元），同增294%/20%/21%,对应PE 15/13/10X，给予27 年20XPE，目标价143.4东吴证券研究所晨会纪要元，维持“买入”评级。 风险提示：电动车销量不及预期，行业竞争加剧，价格波动风险。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）宋城演艺（300144）：2025 年报及2026 一季报点评：25 年分红率提升至80%，关注轻资产输出和项目改造
投资要点 事件：2025 年公司实现营收22.58 亿元，同比-6.61%；
归母净利润8.18 亿元，同比-22.03%，处于业绩预告中值；扣非归母净利润7.85 亿元，同比-23.99%。业绩下滑主要系轻资产服务费确认节奏影响及部分存量项目承压。分红比例提升至80%， 4 月27 日收盘价对应股息率为3%。 26Q1 业绩承压：25Q4 收入4.25 亿元，同比+5.24%，归母净利润0.64 亿元，同比+56.42%。26Q1 收入5.34亿元，同比-5.29%，归母净利润2.11 亿元，同比-15.06%，Q1 业绩承压系公司营销策略主动调整，市场需求承压，以及春节较晚、节后团建等需求后置。 重资产项目中，上海、西安收入增速亮眼：2025年现场演艺收入为18.91 亿元，同比-3.47%，其中上海/西安/桂林/九寨收入分别为1.65/1.61/2.14/1.03亿元，同比增长42.91%/10.60%/4.44%/7.19%，净利润分别为0.26/0.45/0.86/0.48 亿元，同比扭亏/+2.3%/+22.2%/+5.82%，上海项目首次实现盈利，西安项目市占率提升；杭州项目收入6.34 亿元，同比-0.59%，处于提升期；三亚/ 丽江/ 广东项目收入分别为1.52/2.47/1.95 亿元，同比下滑13.61%/15.07%/23.88%，因游客出行方式变化、逗留时间缩短及高基数等因素影响。2025 年旅游服务业收入3.67 亿元，同比-20.02%，其中电子商务手续费/设计策划费收入为2.36/1.30 亿元，yoy-13.7%/-29.6%。轻资产方面，25 年公司先后签订青岛“丝路千古情”和台州“东海千古情”两大轻资产输出项目。 轻资产确认收入，杭州项目升级改造：2026 年公司将全面发挥AI 赋能，推进AI 管理中台和AI 艺术中央厨房全面上线；打造三大现象级活动IP；深入挖掘增长空间，推动项目提质增效，重点推进杭州项目扩容升级。公司预计青岛轻资产项目于暑期开业，轻资产项目持续输出。 盈利预测与投资评级：公司作为中国旅游演艺龙头公司，以“主题公园+文化演艺”独创模式为根基，依托“宋城”“千古情”两大品牌，创新打造高品质演艺作品，提供沉浸式文旅体验。公司全面推进AI 赋能，推动存量项目提质增效和增量落地。基于加大市场营销力度，调整2026/2027 年及新增2028 年盈利预测，2026-2028 年归母净利润分别为9.5/10.4/11.0亿元（2026/2027 年前值为13.2/14.2 亿元），对应PE 估值为22/20/18倍，维持“增持”评级。 风险提示：在建项目建设进度不及预期，新项目业绩爬坡不及预期，行业竞争加剧等。（证券分析师：吴劲草 证券分析师：王琳婧 证券分析师：杜玥莹）厦门象屿（600057）：2025 年年报点评：归母净利润同比-9%受套保错配影响，经营货量+19%份额提升
投资要点 业绩简评：2025 年，公司实现营收4,103 亿元，同比
+12%；归母净利润12.9 亿元，同比-9%；扣非净利润17.9 亿元，同比+339%。归母与扣非差异主因新能源套保期现错配：期货端亏损已入表，现货端利润尚未确认。Q4 单季收入934 亿元，同比+36%，归母净利润-3.4 亿元（套保期货端亏损集中体现），扣非净利润6.4 亿元，同比+426%，Q4 账面归母为负系时间性差异。公司2025 年股利支付率为48%。 费用率改善显著，财务费用优化突出：2025 年全年毛利率2.08%，同比-0.24pct；销售净利率0.48%，同比-0.04pct，毛利东吴证券研究所晨会纪要率下降主因新能源期现错配拉低整体水平。销售/管理/财务费用率分别为0.45%/0.37%/0.26%，同比-0.16/-0.01/-0.18pct。财务费用同比-33%至10.8 亿元，主因融资规模下降叠加央行降息政策。经营活动净现金流101.0 亿元，同比+80%。 大宗品量增提速，能化与农产品盈利大幅改善，新能源套保错配拖累整体期现毛利：2025 年公司经营货量2.66 亿吨，同比+18.5%，反映公司市占率持续提升。大宗品收入3,852 亿元，同比+12%；期现毛利41.4 亿元，同比-34%，期现毛利率1.08%同比-0.75pct。分品类看：①金属矿产期现毛利38.0 亿元同比-16%，铁矿货量同比+14%、钢材货量同比增长超50%；②能源化工期现毛利12.0 亿元同比+43%，煤炭货量同比增长超30%；③农产品期现毛利8.6 亿元同比+125%；④新能源期现毛利-18.0 亿元，公司披露套保期货端亏损已入表、现货端利润尚未确认，属于时间性差异，后续利润有望逐步确认。 造船在手订单充足、启东新厂投产打开产能空间：2025 年公司生产制造板块收入127 亿元同比+14%，毛利14.9亿元同比+15%。造船板块全年交付28 艘，收入64 亿元同比+9%，综合考虑套期损益后套保毛利率同比提升。2025 年承接新船订单53 艘，启东船厂完成改造投产，公司预计满产后提升产能超40%；截至2025年底在手订单114 艘，排产至2029 年。象屿海装全年净利润7.7 亿元。 盈利预测与投资评级：厦门象屿是我国大宗供应链龙头，受益于行业龙头集中趋势（大宗供应链CR5 市占率从2021 年4.81%提升至2025 年6.20%）而增长。公司2025Q4 利润受新能源套保期现错配影响，该部分利润差异我们认为主要为时间性错配，随现货端交付有望逐步确认。考虑新能源期现错配时间节点，我们将2026/2027 年归母净利润预期从24.0/26.5 亿元下调至19.10/21.95 亿元，新增2028年归母净利润预期为24.41亿元，2026-2028年同比+47.7%/+14.9%/+11.2%，对应PE 为10/9/8 倍，考虑下调是因为公司期货套保对应的期货端亏损计入短期报表，后续随现货交付有望确认回利润，我们仍维持“买入”评级。 风险提示：大宗品价格波动，下游需求不及预期，套保造成利润波动等（证券分析师：吴劲草 证券分析师：阳靖）中力股份（603194）：2025 年报点评：营收同比+11%，海外市场引领增长、智能化业务打开成长空间
投资要点 2025 年营收同比+11%，海外业务引领增长 2025
年公司实现营业收入72.5 亿元，同比增长11%，归母净利润8.6 亿元，同比增长2%，扣非归母净利润8.3 亿元，同比增长2%。单Q4 公司实现营收20.1 亿元，同比增长16.5%，归母净利润1.7 亿元，同比下降8.8%。Q4 利润增速下降，我们判断系公司加大对海外市场和智能化业务布局、费用集中计提（Q4 期间费用率+4pct）。分区域，2025 年公司国内、海外收入分别为33/39 亿元，同比分别增长6%/16%，海外市场引领增长。 渠道拓展和智能化业务推进，三费有所增长2025 年公司销售毛利率29.3%，同比增长0.6pct，分区域，国内/海外毛利率分别为15.9%/40.1%，同比分别-3.0/+2.5pct。销售净利率12.0%，同比下降1.1pct。2025 年公司期间费用率13.9%，同比提升1.2pct，其中销售/管理/研发/财务费用率分别为6.2%/4.2%/4.1%-0.7%，同比分别变动+0.8/+0.3/+0.6/-0.5pct。渠道拓展和智能化业务推进，三费有所增长。 2026 年外销仍为主要驱动力，关注公司智能物流板块进展中力股份为国产电动叉车龙头，三类车全球份额超20%，市场地位稳固，一类车凭油改电技术和对外积极合作（如2025 年与永恒力签署合作协议），在国内外市场弯道超车，份额正快速提升。展望2026 年，叉车内销低基数下保持稳健、海外美欧去库结束、高油价下中国锂电东吴证券研究所晨会纪要叉车性价比凸显（国内/海外大车锂电化率仍有50%以上提升空间），龙头份额提升与行业β修复共振，公司叉车主业有望保持稳健增长。同时，中力股份与国内同行相比、美欧敞口更高，美国依托早年收购的本土品牌BIGJOE 开展业务，欧洲积极与同行合作，本轮美欧周期底部复苏中将最为受益。中长期，制造业和物流业无人化转型为大趋势，叉车企业切入智能物流和解决方案具备供应链和销售渠道优势，有望成为第二成长曲线。公司通过品牌中力数智（X-Mover）布局，提供产品级、模式级和系统级三类方案，自下而上覆盖不同层级的用户需求，后续随具身搬运机器人新品与订单落地，将对业绩和估值持续产生催化。 盈利预测与投资评级：公司智能化业务推进导致期间费用有所增长，出于谨慎考虑，我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为9.2（原值10.0）/10.3（原值11.3）/11.7 亿元，当前市值对应PE 15/13/12X，维持“增持”评级。 风险提示：地缘政治冲突加剧、竞争格局恶化、原材料价格波动等。（证券分析师：周尔双 证券分析师：韦译捷）广发证券（000776）：2026 年一季报点评：归母净利润同比+71%，投资净收益同比翻倍
投资要点 事件：广发证券发布2026 年一季报：公司2026 年一
季度实现营业收入116.8 亿元，同比+64.3%；归母净利润47.1 亿元，同比+70.7%；对应EPS 0.58 元，ROE 3.3%，同比+1.3pct。公司投资净收益同比翻番，我们预计公司股债投资、股衍、广发香港以及另类投资都有增长，此外OCI 债券的利润释放预计贡献一定收益，26Q1OCI 债券较年初减少163 亿元。 经纪业务收入大幅增长，财富管理转型成效兑现：2026 年一季度公司实现经纪业务收入31.4 亿元，同比+53.5%，占营业收入比重26.9%。全市场日均股基交易额31246亿元，同比+78.9%。公司两融余额1534 亿元，较年初+7%，市场份额5.9%，较年初+0.2pct。公司从传统通道向“买方投顾+资产配置”的转型迈出坚实步伐，2025 年末代销金融产品保有规模突破3700 亿元，同比增长42.65%；公司投顾人数超4800 人，排名行业第3，投顾服务能力持续提升。 投行业务增速稳健，质量持续提升：2026 年一季度公司实现投行业务收入1.6 亿元，同比+6.9%。26Q1 完成股权主承销规模8.3 亿元，同比+31.2%，排名第19；1Q 无境内IPO；再融资1 家，承销规模8 亿元。债券主承销规模909 亿元，同比+50.4%，排名第12；其中公司债、金融债、ABS 承销规模分别为407 亿元、330 亿元、75 亿元。截至26Q1 公司境内IPO 储备项目7 家，排名第7，其中两市主板1 家，北交所4 家，创业板1 家，科创板1 家。境外业务方面，公司完成港股IPO 4 家，募资17.3 亿港元，市场份额1.57%。资管业务发挥公募基金龙头优势：2026 年一季度公司实现资管业收入24.6 亿元，同比+45.5%。截至2025 年末资产管理规模2109 亿元，同比-16.8%。截至2025 年末，易方达基金资产管理规模2.57 万亿元，同比增长25.2%，广发基金资产管理规模1.66万亿元，同比增长13.4%。投资收益表现突出：2026 年一季度公司实现投资收益（含公允价值）52.2 亿元，同比+123.7%，为公司2026 年一季度利润大幅增长的主因。盈利预测与投资评级：市场交投维持活跃，我们维持此前盈利预测，预计2026/27/28 年归母净利润分别为157/174/189 亿元,同比分别增长14%/11%/8%。2026 年4 月27 日公司市值对应PB 分别为1.05/0.95/0.87倍。资本市场改革持续优化，宏观经济逐渐复苏，带动市场投资热情回升；长期来看，证券行业未来发展的政策环境良好，公司有望持续发挥在财富管理、资产管理等领域的优势，维持“买入”评级。 风险提示：监管趋严抑制行业创新，行业竞争加剧，经营管理风险。东吴证券研究所晨会纪要（证券分析师：孙婷 证券分析师：何婷）青岛啤酒（600600）： 2026 年一季报点评：跨过一季度压力位，旺季量价有望提速
投资要点 事件：公司公告2026 年一季报，26Q1 营收102.85 亿
元，同比-1.54%，归母净利润18.00 亿元，同比+5.23%，扣非后归母净利润17.06 亿元，同比+6.42%。 一季度销量阶段性承压，吨价恢复较好增势。一季度公司聚焦市场区域消费特点精准发力，以差异化策略推动区域市场协同发展；同时积极开源节流、提费效控成本，实现了经营发展提质增效。销量角度来看，26Q1 销量同比-2.6%至220.2 万吨，其中青岛主品牌同比+0.4%至138.1 万吨、其他区域品牌同比-7.3%至82.1 万吨。考虑到25 年一季度销量表现稳健、二三季度旺季现饮场景受冲击明显，对应26 年压力位在一季度，后续低基数下销量有望恢复正增。吨价角度来看，26Q1 吨酒营收同比+1.1%至4671元/吨，价格边际企稳验证消费场景逐步修复。公司以经典、白啤等核心大单品为引领，加大经典及以上中高端产品培育与推广力度，加快培育全麦、精酿以及0 糖轻卡、无醇低醇等新品类、新赛道，产品结构及盈利能力稳步提升。 毛利率提升、费用率优化，净利率持续抬升。26Q1 销售净利率同比+1.2pct 至17.8%。其中销售毛利率同比+1.1pct 至42.7%(吨酒营收同比+1.1%、吨酒成本同比-0.8%)，销售费用率同比-1.0pct 至11.5%，毛销差同比+2.1pct 至31.2%维持改善。同时26Q1 虽利息收入下降、但公允价值变动净收益提升，综合对盈利形成正向贡献，主要系使用自有资金开展结构性存款、固定收益类投资业务。此外面对复杂多变的外部环境，公司分红率稳步提升，2023-2025 分红率分别为64%/69%/70%。 关注外在消费β修复和青啤自身α节奏。短期来看，CPI 自25Q4 以来同比转正、餐饮消费场景亦逐步向好，对旺季量价均有正向支撑，同时青啤新董事长上任以来对部分弱势省区进行主动变革，关注后续弱势省区的量价节奏等。中期来看，借鉴海外啤酒巨头的发展路径，我们认为中国啤酒赛道是攻守兼备的优质主线，进攻层面来自升级的韧性及持续性，需求多元化的大众价位是中档放量核心支撑；防御层面来自啤酒产业处于资本开支相对稳健、现金流表现优秀的阶段，未来股息率的明显提升值得期待。盈利预测与投资评级：短期关注外在消费β修复和青啤自身α节奏，中期维度青啤属于攻守兼备的优质标的，升级韧性、股息率提升是抓手。参考一季度报表节奏，我们更新2026-2028 年归母净利润为48.91、52.85、56.43 亿元(前值为48.29、52.00、55.55 亿元)，对应当前PE 分别为17、16、15X，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济不及预期；升级不及预期；非基地市场竞争加剧。（证券分析师：苏铖 证券分析师：郭晓东）陕西旅游（603402）：2026 年一季报点评：检修停演业绩承压，关注旺季客流修复
投资要点 事件：陕西旅游2026 年Q1 实现营收1.65 亿元，yoy-
21.47%；归母净利润0.41 亿元，yoy-44.57%；扣非归母净利润0.39 亿元，yoy-47.16%。 Q1 业绩下滑系核心项目《长恨歌》停演：25H1《长恨歌》收入占公司收入的57%，26Q1 收入下滑主要因核心高盈利项目《长恨歌》设备检修、工程提升改造而停演，25Q1 检修时间为3 月1 日-15 日，26Q1 检修时间为1 月4 日-31 日。Q1 毛利率为56.7%，同比-7.4pct；销售/管理/财务费用率合计为18.0%，同比+3.8pct；归母净利率25.0%，同比-10.4pct。 客流有望带动存量业务恢复增长：2025 年因夏季高温、秋季阴雨等天气因素影响，公司户外项目客流承压，低基数下预计旺季客流有望增长，存量业务有望恢复性增长。东吴证券研究所晨会纪要26 年清明假期，华山景区单日接待游客量超2 万人次，同比增长超30%；华清宫景区接待游客约4.88 万人次，同比+43%。 推进在建项目和资源整合：公司将巩固旅游演艺和索道核心业务，推进品牌体系化建设和市场化运营能力提升，适度拓展产业链上下游及相关多元业态，推进核心产品创新，加快重点项目建设，有序推进区域优质文旅资源的储备整合。关注节假日客流表现和少数股权收购进展。盈利预测与投资评级：陕西旅游依托华清宫和华山核心资源运营演艺和索道业务，背靠陕西省国资享受政策红利。考虑《长恨歌》停演检修的影响，我们下调公司盈利预期，预计2026-2028 年归母净利润为4.5/5.2/5.6 亿元（前值为4.9/5.5/5.9 亿元），对应PE 为23/20/18 倍，维持“买入”评级。 风险提示：宏观经济波动；新项目落地进度不及预期；自然灾害和极端天气影响经营。（证券分析师：吴劲草 证券分析师：王琳婧 证券分析师：杜玥莹）瑞达期货（002961）：2026 年一季报点评：期货交投活跃带动公司营收与利润大幅增长
投资要点 【事件】瑞达期货发布2026 年一季度业绩：1）实现营
业收入4.0 亿元，同比+108.4%。归母净利润2.0 亿元，同比+151.2%，主要是由于期货市场交投活跃，公司两大核心业务资产管理业务和风险管理业务盈利均同比大幅增长。2）归母净资产41.1 亿元，较年初+12.7%。3）ROE 5.19%，同比+2.42pct。 2026Q1 期货市场活跃度大幅提升。2026 年一季度国内期货市场景气度大幅提升，全市场累计成交量 26.01 亿手、成交额 256.71 万亿元，同比分别增长40.64%、58.43%。2026 年前2 个月期货公司整体营收80 亿元，同比增长50.8%，整体净利润27.6 亿元，同比增长159.4%。 总营收：各项业务收入均实现大幅增长。1）利息净收入0.54 亿元，同比+77.3%，主要受益于客户保证金规模增加。Q1 末期货保证金存款规模165 亿元，较年初+21.8%。2）手续费及佣金净收入1.68 亿元，同比+98.2%，其中期货经纪/资产管理业务分别同比+74.1%、+509%。3）投资收益2.61 亿元，同比+129%，主要是由于主要是由于纳入合并范围结构化主体衍生金融工具收益增加所致。公允价值变动损益为-1.06 亿元，上年同期为-0.45 亿元。 营业总支出：业务管理费率改善，经营效率提升。1）营业总支出同比+45.2%，其中业务及管理费0.95 亿元，同比+30.6%，主要是员工薪酬及广告推广费增加所致，但业务及管理费占总营收比重为23.9%，同比-14.3pct。2）信用减值损失918 万元，上年同期为-147 万元，主要是计提的应收货币保证金坏账准备增加所致。 盈利预测与投资评级：结合公司2026Q1 经营情况，我们上调此前盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润分别为8.3/9.4/10.9 亿元（前值分别为6.8/7.8/9.1 亿元），对应同比增速分别为+52%、+13%、+16%。当前市值对应2026E PE 14x，维持“买入”评级。 风险提示：大宗商品价格波动超预期，国内期货市场监管政策变化。（证券分析师：孙婷 证券分析师：曹锟）三全食品（002216）： 2025 年报及2026 一季报点评：走出低谷，恢复向好
投资要点 事件：公司公告2025 年报和2026 年一季报。2025 年
公司实现营收65.41 亿元，同比略降1.38%；实现归母净利润5.45 亿元，同比增长0.47%，扣非归母净利润3.73 亿元，同比下降9.82%；26Q1 实现营收24.53 亿元，同比增长10.58%，实现归母净利润2.69亿元，同比增长29.11%，扣非归母净利润1.95 亿元，同比增长东吴证券研究所晨会纪要18.79%。 主动调整，营收呈明显恢复态势，2026 年重启增长。公司25 年度营收止跌企稳基本明确，25Q3 营收下滑收窄，Q4 营收和盈利增速双转正，2026Q1 营收增长提速至双位数，我们认为公司主动调整，在产品和渠道两个维度都取得效果，帮助公司营收企稳并重拾增长，产品方面，速冻调制食品和涮烤产品增长明显优于传统速冻米面类，公司成立肉制品事业部定位第二成长曲线，品类聚焦发展，部分单品快速成长；渠道方面公司直营表现好于经销，直营电商快速成长，同时公司重视商超卖场、会员超市和硬折扣等全渠道合作，定制化产品上市提速。展望2026，我们认为公司产品和渠道势能将得到加强。 拥抱全渠道，保持创新和发力定制化帮助C 端企稳，B 端压力亦有缓解，2026Q1 双双提速。公司24 年底明确了拥抱全渠道的战略调整，25 年公司持续深化全渠道定制化战略布局，通过组建以客户为中心的跨部门专项服务团队，快速响应客户需求，公司成功与山姆、盒马、奥乐齐等头部新渠道达成深度合作，同时与沃尔玛、大润发、永辉等长期合作伙伴的关系进一步升级，公司目标持续拓展定制化客户及产品边界，释放更大的增长潜力。25 年公司零售和创新市场业务收入同比微增0.2%，餐饮市场营收同比下降7.1%，我们判断公司餐饮条线营收 Q4 降幅有收窄，同行业头部企业节奏表现类似。2026Q1 我们预计BC 端均有约双位数增长，预计大B 表现更好。虽然春节错配下重点品类汤圆对Q1 营收和盈利增速贡献较大，但2026向好判断不变。 投资收获期，分红率大幅提升至90%以上。公司24-25 年投资收益金额分别为0.87 亿和1.39 亿元，除银行理财收益外主要是股权投资相关收益，2026Q1 投资收益0.69 亿元，同比增长258.51%，亦主要是股权处置收益。在现金宽裕情况下，公司拟派发2025 年度现金红利5.03 亿元（含税），分红率为92.35%。 盈利预测与投资评级：公司经营战略调整起效，营收企稳向上。我们调整2026/2027 年归母净利润预测为6.17/6.30 亿元（前值6.38/6.91 亿元），新增预测2028 年为6.31 亿元，对应PE 为19.4/19.0/19.0x，基于趋势向好，分红政策变化股息回报上升，上调至“买入”评级。 风险提示：宏观经济面影响；B 端修复可能较弱；成本上涨较快等。（证券分析师：苏铖）