全文总结 \n 本次会议围绕“从中报预告看周期，市场是否再平衡”展开，机械、煤炭、化工、有色金属、地产建筑、军工六大团队分别汇报了各行业的中报情况与后市展望。核心观点是：市场在经历了极致的科技分化后，传统周期行业正迎来再平衡的契机，多数板块估值处于历史低位，中报业绩整体超预期，三、四季度景气有望持续改善。 \n 机械方面，工程机械板块二季度营收预计增长15%-20%，表观利润增速约10%，经营端利润增速可达40%-50%。三季度受汇率影响减弱，利润增速有望恢复至较快水平，当前估值处近三年新低。燃气轮机板块受AI电力需求驱动，海外订单已排至2030-2031年，价格三年翻三倍，景气久期较长。推荐
杰瑞股份、联和股份、
应流股份、豪迈等。
中信重工在商业航天回收装置领域具有独家优势，价值量约2亿元，净利率可达10%。 \n 煤炭方面，动力煤二季度同比涨幅约30%，焦煤二季度市场煤涨幅约41%。三季度动力煤受高温及地缘扰动催化，涨幅有望更高，焦煤长协同比有望增40%以上。美伊局势持续升级，能源缺口时间超预期，对煤价形成正向催化。动力煤推荐
兖矿能源、金控煤业、
山煤国际；焦煤推荐
淮北矿业、
平煤股份、
潞安环能。 \n 化工方面，过去半年板块波动极大，但从一年维度看，供给几乎无增量、需求最差时点已过、估值极低（龙头仅5倍PE），是典型的底部区域。化工传统周期逻辑未变，三季度看好景气修复下的估值修复行情。推荐涤纶、氨纶、粘胶、制冷剂、磷化工等方向，并建议关注传统主业扎实、估值便宜的AI材料标的（如
利安隆、
瑞联新材、巨化、
合盛硅业等）。 \n 有色金属方面，铜板块业绩最坚挺，三季度均价仍高于二季度，成本端有下降，三季报有望继续向好。推荐
西部矿业。铝板块估值极低（5-6倍），但三季度受铝价环比回落及海外复产预期压制，行情偏脉冲式，推荐
中孚实业等水电铝标的。小金属及新材料前期涨幅过大，估值支撑不足，建议规避。 \n 地产建筑方面，近80家房企中报预告中预增仅4家，整体情况恶劣。但基本面越差，后续政策博弈空间越大。房地产被首次纳入十五五消费纲要，定位有所修正。下半年政策方向包括核心城市限购放松、公积金调整、房贷定向降息等。推荐商业地产资管三轮驱动的优质企业（华润、龙湖、新城）及核心城市土储丰富的房企（建发、中国金茂、越秀、绿城中国等）。 \n 军工方面，传统军工产业链受十五五规划未落地影响，订单压力大。航空发动机维修产业迎来重要拐点，后端市场空间为前端2-3倍，重点推荐
华秦科技（隐身涂层，在手订单28亿，扣非PE约30倍）。上游军工电子在高基数下仍有增长，表现超预期。商业航天方面，常石一海上网式回收意义重大，成本有望数量级下降，8月朱雀三号等试验将陆续推进，建议关注卫星载荷环节（
国博电子、
智明达等）。 \n 会议实录 \n 各位机构领导，大家晚上好，欢迎大家在每周三这个时候来参加我们关于周期的一个话题。今天仍然是由我们六个团队为大家解读最近周期行业的一个行情。今天的主题是“从中报预告来看周期，然后看市场是否会再平衡”。我们可以看到，从这周开始，整个月市场波动非常大，调整也比较多。但对于偏传统的行业来说，有一个好的迹象——整个市场似乎正在逐渐重新寻找一种平衡。也就是说，不再是单边被抽水的一个状态。最近几个交易日，传统行业走势还算可以。所以今天我们就请各大首席，从中报的角度以及后续展望的角度，来聊聊这个话题。 \n 首先有请机械分析师张豪杰为大家讲讲整个机械行业的情况。 \n 好的，金老师。各位领导好，我和大家汇报一下机械板块的情况。 \n 首先简单汇报工程机械板块的机会。我们近期重点推荐工程机械板块，包括三一、徐工、中联，还有山推。整个工程机械板块前两个月调整相对较多，但现在伴随着二季度预期的逐步落地，以及下半年汇率影响可能相对较弱的预期，我们认为整个工程机械板块现在性价比很高，业绩也有望恢复到相对较快的通道中。 \n 从二季度看，各主机厂营收预计仍保持不错的增长——国内应有10%以上增长，出口增长20%-30%，综合营收增速15%-20%，甚至接近20%，处于持续稳健增长通道中，海外贡献更大。海外毛利率比国内高近10个百分点，随着海外收入占比提升，公司盈利水平还在持续往上走。 \n 但今年二季度可能还会受到一些汇率损失的影响。人民币兑美元二季度升值幅度与一季度差不多，所以二季度单季度汇率损失可能仍处高位，会对表观利润造成一定影响。今年一季度三一、徐工的表观利润增速大概只有微增持平，二季度我们预期主机厂表观增速约10%，也在持续加速。如果从经营端利润看，增速可达40%-50%，非常不错。 \n 今年三季度和四季度，表观利润增速有望恢复较快增长。因为去年三季度和四季度同期也有汇率损失，假设今年三季度还有汇兑影响，但同比来看影响会小很多，三季度利润增速有望进入较快增长通道。 \n 所以，我们认为整个工程机械板块调整到现在的位置，是极具性价比、安全边际很高、景气度也非常好的板块。 \n 从国内和海外市场情况看，国内市场从4月、5月、6月连续三个月超预期，上月国内销售增速超过30%，增速在持续加快。国内主要受大型新项目推动（如雅江项目、西南铁路、内河航运、30万公里农村公路建设等），效果非常明显。另外，产品结构也在变化——小挖占比快速提升，目前已达80%以上，而2020年以前小挖占比只有60%。更新需求也在持续推动——今年、明年、后年，工程机械的更新斜率可能还会持续变陡。在新增需求逐步企稳的背景下，更新需求会发挥更大效用，带动国内市场持续恢复。 \n 电动化趋势也非常明显。像装载机、叉车等产品，电动化率已提升至70%以上，对国内销量增长也有较好的促进作用。 \n 海外市场方面，今年以来基本维持在20%-30%增长，增速很不错。目前海外收入占比超过50%，海外利润占比超过80%。几家工程机械龙头在全球化布局上非常完善，不仅是渠道布局，还包括海外工厂建设。工程机械龙头企业是中国制造业出海的标杆案例，在全球竞争中极具竞争力，海外份额还有进一步提升空间。 \n 从估值层面看，
三一重工目前约1700亿市值，仅16倍左右估值；徐工约13倍；
中联重科约10倍。这几家公司估值已跌至近三年新低。加上三季度业绩预期持续向好，我们认为整个板块有较好的投资机会。 \n 另外，再重点提一下燃气轮机板块和矿机板块。 \n 燃气轮机方面，这几天央视财经和
人民网都发布了相关报道。GE、西门子等海外燃机龙头订单已排到2030-2031年，燃机价格近三年翻了三倍，年初以来涨幅约70%。伴随AI电力需求持续增长，特别是北美缺电的推进，整个燃气轮机板块景气度非常高。重点推荐杰瑞股份、联和股份（做燃机铸件）、应流股份（做叶片），以及豪迈等公司，优势非常明显，燃机板块的景气久期很长。 \n 另外，中信重工做矿机机械，在商业航天领域也有布局。上周长征十号发射成功，回收装置由中信重工牵头30多家单位研制，其中回收架是中信重工独家研制，非常有技术含量。回收装置价值量约2亿元，净利率预计可达10%，对公司未来业绩增长有较大促进作用。 \n 以上是机械板块的汇报，谢谢。 \n 接下来有请煤炭公用组组长王高长为大家讲讲行业情况。 \n 好的，谢谢金博。各位领导晚上好，我是开源煤炭的王高展。今天主要汇报煤炭板块二季度业绩、后续周期运行节奏，以及对最近地缘扰动的判断。 \n 煤炭板块的催化排序分为三个点：第一，美伊地缘重回最重要位置；第二，二季度业绩及后续业绩预期；第三，煤炭现货价格受厄尔尼诺及高温影响的催化。由于美伊地缘扰动，动力煤表现会强于焦煤。 \n 半年报业绩方面，低长协动力煤龙头已有公告。兖矿能源26年上半年归母净利润同比增53%，二季度单季增64%，增幅不小。但焦煤标的基本没有发业绩预告。焦煤二季度业绩其实不错，但一季度太差，拖累了半年报整体增幅，所以没达到披露标准。单独拆开看，焦煤二季度有明显改善，三季度会有更好的表现。山西矿难是5月22日之后，对二季度影响时间没那么长，三季度利润同比增速会更不错。 \n 价格方面，动力煤二季度秦皇岛港5500大卡同比涨幅约30%，我们判断三季度基本也有类似涨幅，甚至在高温和地缘催化下涨幅可能更高，动力煤后续有持续业绩兑现。焦煤市场煤二季度涨约41%，三季度我们判断约35%涨幅；但焦煤大部分是长协，调整较慢，长协二季度同比增20%，三季度有望同比增40%以上，焦煤后续也有不错的业绩兑现。动力煤核心催化是地缘和厄尔尼诺高温，焦煤催化是安监严查。最近不时有地区出现小事故，在已有大事故的背景下，这些小事故也会引起安监重视，焦煤中长期有大的拐点，是更长期看好的细分板块。 \n 最后汇报美伊地缘的判断。此前我们认为美伊停火、逐步恢复正常，但实际停火几周后分歧太大。伊朗想掌控霍尔木兹海峡，美国不允许，伊朗开始攻击走阿曼的游轮，美国又开始打伊朗，临时停火结束。这几天地缘持续升温——美国进一步打击伊朗并恢复海上封锁，提出对霍尔木兹过境货物收取20%费用，伊朗也不退让。今天凌晨伊朗又打美军基地，下午特朗普又开会讨论对伊朗更大规模新攻势，可能周末或下周直接攻击伊朗能源设施、电厂、桥梁等，逼伊朗重返谈判。 \n 我们判断局势有两个点：第一，螺旋上升——打完可能周末下周冲突进一步加强，之后再谈，持续反复；第二，走向尾部风险的概率在上升——持续解决不了问题，耐心被消耗，可能后边美军派遣纪念部队进攻伊朗、占领哈克岛，伊朗再打其他海湾国家石油设施，逐步走向尾部风险路径。虽然最终大概率还是谈，毕竟临近特朗普大选时间节点，但能源缺口持续的时间会超预期，对动力煤的正向催化更强。煤炭板块后市有持续行情，三季度环比会更好。 \n 标的方面，动力煤推荐兖矿能源、金控煤业、山煤国际；焦煤推荐淮北矿业、平煤股份、潞安环能。潞安是喷吹煤，市场煤比例大，二季度利润释放比传统焦煤更好。 \n 我就汇报到这里，谢谢金博。 \n 好的，谢谢高总。接下来由我为大家汇报化工的情况。 \n 这次算中报总结，所以多说两句。化工板块波动非常大，一边是传统标的持续下跌，一边是偏材料的AI材料涨幅惊人，非常割裂。今天两边都讨论，更多讲讲传统周期。 \n 从长维度看，化工行情起点是去年7月，当时供给端逻辑大家都很清楚了——供给基本没了，叠加碳达峰，去年下半年大家炒反内卷。去年7月到今年1月是估值修复，没什么业绩。1月份化工ETF受资金驱动超涨，之后本身就要调整。我们在公开说过很多次。让化工剧烈震荡的另一个原因是油价剧烈波动，估值和盈利变得不可预测。再加上市场交易风格往科技那边集中，所以过去几个月化学板块波动特别大，很多股票两天跌十几个点，没几天又全涨回来。 \n 现在如何看化工？从供给、需求、估值三个维度，站在今天，比一年前供给几乎没有增量，碳达峰、碳中和、项目审批几乎没有新增，展望未来一年也看不到供给增量，甚至还会减少。库存去到了极低位置，大规模补库还没开始。需求方面，二季度因油价高位波动，下游疯狂去库存，是今年最差的时候。展望未来一年，不可能比二季度更差。三季度油价稳定后，补库和终端需求都会恢复。估值方面，在二季度如此差的需求下，很多化工公司利润仍不错，对应估值极低，比如桐昆、恒力只有5倍PE，而周期高点时能到八九倍。所以从一年维度，我们应该更加乐观。 \n 三季度我们明确看好化工在景气周期下的估值修复行情。所有逻辑线都没变，供给碳达峰、抢占全球市场份额等都没变，只是二季度库存收益扰动，很多人担心业绩环比下降。但无论从今年全年还是二季度单季看，这个点大概率不是高点，很多公司三季度业绩环比可能都不降。比如一家公司年化5倍PE，三季度略降到6倍，全年7倍，股票就要一直暴跌吗？这很不理性，因为明年业绩大概率更好。所以三季度会有整体估值修复行情，特别是有些行业能维持环比景气增长。 \n 推荐公司基本没变，最看好芳烃链（涤纶、氨纶、粘胶、染料等），从去年7月到现在涨幅仍有七八十甚至翻倍，说明景气最先起来。三季度估值极低，量大概率提升。另外包括制冷剂、磷化工。 \n 关于AI材料，前面这波电子材料涨太快，量化等因素导致估值没法算，但不代表不看好赛道。建议关注传统主业扎实、估值便宜的公司，如利安隆、瑞联新材、巨化、合盛硅业等。AI材料大逻辑没结束，选股上要更稳健。 \n 总结：对三季度及未来一两年化工周期仍然极具信心，短期波动大，但二季报很多业绩超预期，估值很低。接下来有请有色金属、钢铁首席孙克成老师。 \n 好的，金波。各位领导晚上好，我简单汇报有色板块。 \n 大金属板块，尤其是铜铝，大部分公司发了业绩预告，很多公司业绩比按计算机算出来的还要好。 \n 往三季度展望，单纯走价格的角度，铜的公司业绩会更坚挺。不管外围环境怎么变化，铜的供应今年大概率负增长，铜价一直很坚挺，三季度均价实际上比二季度还高。另外，成本端消耗的柴油等与原油价格相关，成本也有下降，所以铜的三季报业绩肯定比二季度好。但细节上，二季度有些铜矿公司也做冶炼，二季度硫酸价格高，若三季度硫酸价格松动，冶炼利润可能受影响，但利润大头仍在矿端。有色板块中价格和利润最坚挺的仍是铜，这也是我们近期一直把铜排在前面的重要原因。推荐西部矿业。 \n 电解铝方面，二季度除部分公司因补税环比下滑外，绝大部分公司业绩非常好，中孚、云铝、中孚实业都超预期。但问题是，三季度铝价比二季度环比下滑约1000元，很多领导担心按二季度年化利润估值（5-6倍）到三季度因价格下跌能否维持。我们认为，部分水电铝公司（云南、四川）三季度是丰水期，电费环比大幅下滑，可以抵消铝价下跌的利润冲击。所以像云铝、中孚实业、
神火股份、焦作控股等有水电产能的公司，三季度业绩可能仍较坚挺。 \n 但铝价判断变得复杂。国内超产是常态，上限已摸到。海外中东此前缓和有部分电解铝复产，现在冲突又加剧，复产不确定性增加，节奏被打乱，完全满产可能要等到年末甚至明年。所以铝半年维度问题不大，但行情偏脉冲式，供应端仍有印尼规划产能等利空悬在头上。金属排序上，铝排在铜后面，供需没有铜那么硬。 \n 小金属和新材料前期跟科技炒，最近调整较多，即使有业绩预告，年化后撑不起估值。七八月业绩期，我们建议规避这些方向。从中报角度看，重点推铜铝这种有业绩、低估值的标的。铜推西部矿业，铝推中孚实业。 \n 我讲这么多，谢谢。 \n 接下来由地产建筑首席启栋为大家讲讲行业情况。 \n 好的，感谢金博。各位领导晚上好，我是开源证券地产首席启栋。结合A股房地产中报预告情况，更新一下地产板块最新观点。 \n 到昨晚，近80家房企披露了中期预告，整体情况不乐观。预增仅4家（
苏州高新、
中洲控股、
世荣兆业、
新黄浦），扭亏为盈7家（以转型和债务重组公司为主），预减5家（
招商蛇口、
苏宁环球等），续亏16家，由盈转亏19家，增亏21家，情况比较恶劣。今天统计局数据也显示，除房价数据外，销售、投资、新开工都在恶化阶段。 \n 但基本面越差，后续政策博弈空间越大。比较超预期的是，昨天十五五消费文件把地产纳入了。过去长期对房地产有歧视，认为它是投资甚至炒房，基调是房住不炒。这次把地产纳入消费纲要，是定位修正，非常振奋。下半年特别是三四季度，地产政策值得期待。几个方向：核心城市限购限贷（特别是北京、上海、深圳）还有进一步放松空间；公积金贷款政策（额度、使用场景、利率）有调整空间；房贷定向降息也值得期待。目前按揭平均约3.1%，偏高，有下降空间。 \n 标的方面，看好两类：商业地产资管三轮驱动的优质企业（华润、龙湖、新城），以及在核心城市拿了优质土储、产品力强的房企（建发、中国金茂、越秀、中国海外发展、绿城中国）。 \n 谢谢金博，各位领导，汇报到此结束。 \n 好的，谢谢东哥。最后有请军工首席王家威老师。 \n 各位线上投资者晚上好，汇报军工板块最新观点，延续三个判断： \n 第一，传统军工产业链（航空导弹等）因十五五规划未落地，订单和税收压力很大。今晚沈飞公告上半年净利润下滑50%以上，其他主机厂类似。 \n 第二，航空发动机板块有触底反弹迹象。
航发动力今天公告上半年扣非增长400%，有低基数影响，但发动机维修产业迎来重要拐点，维修大周期已经到来，后端市场是前端市场的2-3倍。重点推荐核心受益的华秦科技，公司从2020年起为隐形战斗机配备发动机隐身涂层，在手订单28亿，去年收入12亿，今年有望做到20亿收入、5亿以上利润，扣非PE约30倍，值得重点关注。 \n 第三，上游军工电子业绩好于预期。今年很多企业给15%以上增长指引，在高基数基础上仍有增长，已超市场预期。外贸订单虽有增量，但十五五规划未落地，预计明年上半年军工电子表现会更好。 \n 最后汇报商业航天。这两天表现割裂，卫星ETF净申购但板块大幅下跌。市场对常石一海上网式回收成功的意义了解不够充分。这次回收是全球首创，独创了与SpaceX垂直着陆完全不同的技术路线，难度降低，但工程实现更容易成功。火箭一级可快速吊装检查再次发射，单发成本可能数量级下降，让中国商业航天少走弯路。海上回收结构更精简，可省去着陆腿等死重约一两吨，减少几千万成本，提升有效载荷。未来千帆星座和国网星座有27000多颗卫星发射需求，一年3000颗星约需发射200次，可复用火箭是核心供给。8月蓝箭朱雀三号、星河动力神龙一号将进行新一轮可回收试验，市场催化不断。建议关注火箭和卫星核心环节，特别是卫星载荷部分，重点推荐国博电子，其他受益标的包括智明达等。 \n 谢谢金博。 \n 好的，谢谢王老师。今天会议到此结束。在市场有再平衡迹象的时候，请各位领导多多关注偏周期行业——有安全边际、有估值保护的行业和个股。今年上半年经历了高波动和被抽水的窘境，后面大概率会有估值修复的明确行情。今天会议就到这里，谢谢。