如何看待金铜油共振的持续性？20260827

📋 全文总结 本文为东吴宏观团队关于黄金、铜、原油三品种共振走势的早班车分析，核心观点如下：2026年6月末至今，金、铜、油整体共振走强，共同受益于地缘风险溢价抬升与海外流动性阶段性顺风，折射出全球供应链脆弱性与美元信用削弱。黄金方面，8月下旬触及4700美元/盎司，联储加息预期收敛、美日联合干预日元削

全文总结
全文总结
本文为东吴宏观团队关于黄金、铜、原油三品种共振走势的早班车分析，核心观点如下：2026年6月末至今，金、铜、油整体共振走强，共同受益于地缘风险溢价抬升与海外流动性阶段性顺风，折射出全球供应链脆弱性与美元信用削弱。黄金方面，8月下旬触及4700美元/盎司，联储加息预期收敛、美日联合干预日元削弱美元强势基础，美国财政赤字可持续性担忧及美联储独立性削弱成为核心催化，叠加中国央行增持黄金至外储占比9%及AI板块资金外溢，金价有望进一步上探5000美元/盎司。铜方面，年初至今涨近15%接近历史前高，主要受美国铜关税预期博弈、供给结构性约束（矿山扰动、TC费用跌至负值）及高需求景气度驱动，铜关税落地前难有深度回调。原油方面，布油6-8月呈V型走势，美伊局势反复使油价重回90美元/桶，霍尔木兹海峡通行量大幅压缩，美国战略石油储备创1982年新低，技术面月线MACD金叉形态预示中期油价中枢难大幅下移。报告同时指出，金价与美债利率并非完全负相关，存在非对称关系，利率温和下行对金价利多明显，而利率上行环境下去美元化逻辑反而强化。风险提示关注海外库存误差、高油价对工业需求的抑制及地缘因素对联储政策的扰动。
本文为东吴宏观团队关于黄金、铜、原油三品种共振走势的早班车分析，核心观点如下：2026年6月末至今，金、铜、油整体共振走强，共同受益于地缘风险溢价抬升与海外流动性阶段性顺风，折射出全球供应链脆弱性与美元信用削弱。黄金方面，8月下旬触及4700美元/盎司，联储加息预期收敛、美日联合干预日元削弱美元强势基础，美国财政赤字可持续性担忧及美联储独立性削弱成为核心催化，叠加中国央行增持黄金至外储占比9%及AI板块资金外溢，金价有望进一步上探5000美元/盎司。铜方面，年初至今涨近15%接近历史前高，主要受美国铜关税预期博弈、供给结构性约束（矿山扰动、TC费用跌至负值）及高需求景气度驱动，铜关税落地前难有深度回调。原油方面，布油6-8月呈V型走势，美伊局势反复使油价重回90美元/桶，霍尔木兹海峡通行量大幅压缩，美国战略石油储备创1982年新低，技术面月线MACD金叉形态预示中期油价中枢难大幅下移。报告同时指出，金价与美债利率并非完全负相关，存在非对称关系，利率温和下行对金价利多明显，而利率上行环境下去美元化逻辑反而强化。风险提示关注海外库存误差、高油价对工业需求的抑制及地缘因素对联储政策的扰动。
会议实录
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各位投资者朋友，大家早上好，欢迎来到东吴宏观经济早班车，我是东吴宏观资产配置负责人李佩。今天我们来聊一聊如何看待金铜油共振的持续性。
各位投资者朋友，大家早上好，欢迎来到东吴宏观经济早班车，我是东吴宏观资产配置负责人李佩。今天我们来聊一聊如何看待金铜油共振的持续性。
2026年6月末至今，黄金、原油和铜市整体共振走强。我们认为，三者共同受益于地缘风险溢价抬升与海外流动性的阶段性顺风期，也折射出全球供应链的脆弱性与美元信用的削弱。
2026年6月末至今，黄金、原油和铜市整体共振走强。我们认为，三者共同受益于地缘风险溢价抬升与海外流动性的阶段性顺风期，也折射出全球供应链的脆弱性与美元信用的削弱。
国际金价在8月下旬触及4700美元/盎司关口。 联储加息预期的收敛，叠加美日联合干预日元汇率，美元的强势基础阶段转弱。美国财政赤字的可持续性担忧，以及美联储独立性的削弱，成为核心催化。同时，中国央行增持黄金至外储占比9%，去美元化逻辑持续，AI板块也驱动资金外溢，其中SPDR黄金ETF在三季度转为净流入。
国际金价在8月下旬触及4700美元/盎司关口。 联储加息预期的收敛，叠加美日联合干预日元汇率，美元的强势基础阶段转弱。美国财政赤字的可持续性担忧，以及美联储独立性的削弱，成为核心催化。同时，中国央行增持黄金至外储占比9%，去美元化逻辑持续，AI板块也驱动资金外溢，其中SPDR黄金ETF在三季度转为净流入。
铜方面，年初至今涨近15%，接近历史前高。 铜价的稳健走强主要源于美国对铜关税预期博弈、供给结构性约束以及高需求景气度，铜冶炼厂粗炼费TC下行，以及地缘因素带来的战略资源溢价多重共振。我们认为，铜关税落地之前，铜价难有深度回调。
铜方面，年初至今涨近15%，接近历史前高。 铜价的稳健走强主要源于美国对铜关税预期博弈、供给结构性约束以及高需求景气度，铜冶炼厂粗炼费TC下行，以及地缘因素带来的战略资源溢价多重共振。我们认为，铜关税落地之前，铜价难有深度回调。
原油方面，布油在6-8月呈现V型走势。 美伊局势反复使得油价先跌后涨至90美元/桶，霍尔木兹海峡通行量较高峰期压缩过半，美国战略石油储备库存（SPR）创1982年以来的新低。同时从技术面看，我们今年2月就发现布伦特原油月线MACD呈现金叉形态，从历史规律来看，未来中期油价中枢可能难大幅下移。
原油方面，布油在6-8月呈现V型走势。 美伊局势反复使得油价先跌后涨至90美元/桶，霍尔木兹海峡通行量较高峰期压缩过半，美国战略石油储备库存（SPR）创1982年以来的新低。同时从技术面看，我们今年2月就发现布伦特原油月线MACD呈现金叉形态，从历史规律来看，未来中期油价中枢可能难大幅下移。
具体来看黄金方面，展望我们认为，多重属性提振之下，反弹有望更上台阶。首先，如何理解8月金价突然突破低位震荡区间？8月5日黄金在技术面上向上突破低位运行区间，经过二季度震荡降波，黄金投机筹码明显下降，且技术面周线MACD在8月21日确认金叉形态。
具体来看黄金方面，展望我们认为，多重属性提振之下，反弹有望更上台阶。首先，如何理解8月金价突然突破低位震荡区间？8月5日黄金在技术面上向上突破低位运行区间，经过二季度震荡降波，黄金投机筹码明显下降，且技术面周线MACD在8月21日确认金叉形态。
从金融属性维度，美元流动性在8月转向顺风期。7月FOMC议息会议结束后，年内联储加息概率收敛，形成边际利多。同时7月美国劳动力市场与通胀数据边际降温，美元和美债利率的强势基础转弱。7月末美日联合干预提振日元汇率，也反映出贝森特愿意配合日本对美元适度趋贬。虽然日本经济本身的结构性问题可能决定了日元的中长期运行趋势易变难伸，但美元阶段回落为黄金提供了支撑。
从金融属性维度，美元流动性在8月转向顺风期。7月FOMC议息会议结束后，年内联储加息概率收敛，形成边际利多。同时7月美国劳动力市场与通胀数据边际降温，美元和美债利率的强势基础转弱。7月末美日联合干预提振日元汇率，也反映出贝森特愿意配合日本对美元适度趋贬。虽然日本经济本身的结构性问题可能决定了日元的中长期运行趋势易变难伸，但美元阶段回落为黄金提供了支撑。
从货币属性角度，去美元化逻辑仍未明显松动，美国财政问题以及美联储独立性的削弱成为金价上行的核心催化。至今年8月末，美债总规模触及10万亿美元的关口，接近2015年7月达尔美法案上调至41万亿美元的债务上限规模。由于美国经济温和增长格局并不支持美债利率大幅下行，同时特朗普对美联储独立性的干预信号明显增多。8月19日，美国财政部提出增加回购规模，海外长端利率上行斜率开始放缓，但此举更似缓兵之计。财政问题仍较棘手，2026财年截至6月的累计财政赤字已达到1.37万亿美元，超过美国2025财年累计赤字。截至2026年6月，美元占全球央行外储比重为57%。
从货币属性角度，去美元化逻辑仍未明显松动，美国财政问题以及美联储独立性的削弱成为金价上行的核心催化。至今年8月末，美债总规模触及10万亿美元的关口，接近2015年7月达尔美法案上调至41万亿美元的债务上限规模。由于美国经济温和增长格局并不支持美债利率大幅下行，同时特朗普对美联储独立性的干预信号明显增多。8月19日，美国财政部提出增加回购规模，海外长端利率上行斜率开始放缓，但此举更似缓兵之计。财政问题仍较棘手，2026财年截至6月的累计财政赤字已达到1.37万亿美元，超过美国2025财年累计赤字。截至2026年6月，美元占全球央行外储比重为57%。
从供需层面看，中国央行在低位加码购金。7月末中国央行黄金储备为7608万盎司，环比增加64万盎司，为2024年11月重启购金周期以来的最大月度买入量。7月全球AI板块调整，对科技高拥挤度和趋势的二阶导博弈定价，部分止盈资金可能转向配置黄金。以上官方储备和市场资金行为，侧面印证了贵金属情绪的回暖。展望来看，我们认为当前黄金ETF波动率仍未升至过热区间，整体以反弹看待，但乐观情境下，金价仍有望触及5000美元/盎司。
从供需层面看，中国央行在低位加码购金。7月末中国央行黄金储备为7608万盎司，环比增加64万盎司，为2024年11月重启购金周期以来的最大月度买入量。7月全球AI板块调整，对科技高拥挤度和趋势的二阶导博弈定价，部分止盈资金可能转向配置黄金。以上官方储备和市场资金行为，侧面印证了贵金属情绪的回暖。展望来看，我们认为当前黄金ETF波动率仍未升至过热区间，整体以反弹看待，但乐观情境下，金价仍有望触及5000美元/盎司。
如何理解美债利率上行和金价上涨共存？在我们的框架下，黄金定价并非由单一因素决定。从主导传统框架的金融属性理解，黄金作为不生息资产，通常受益于弱美元或美债利率下行。但通过观察2004-2005年、2015-2018年、2022年11月至2023年6月等窗口期，金价并非和美债利率完全呈现负向性，甚至可能在利率上行时不跌反涨。整体来看，美债利率与黄金的关系呈现非对称性：利率上行并不绝对利空黄金，但利率温和下行对黄金会明显形成利多。 例如2013年，伯南克主席提出缩减购债，向市场逐步释放退出QE的紧缩信号，金价在2011年三季度至2012年三季度高位震荡一年后步入下行期，至2015年末伦敦金回撤45%，从1900美元左右回撤至1050美元。2015年12月联储开启加息周期，但此时金价表现利空出尽，15年至18年的三年加息周期中，金价反而录得微幅正收益。再以2022年11月为例，当时美联储加息正处最激进阶段，金价开始止跌企稳，对金融属性的利空逐步钝化。同月，中国央行开启本轮购金周期点，2022年3月俄乌冲突中在俄美元资产被冻结，新兴市场央行购金步伐提速。从另一层面理解，美债利率易上难下，会使利息支出占比提高，在削弱美元信用的同时强化去美元化逻辑。2024-2025年，美国利息支出在财政赤字中占比分别为48%和55%，超过当年国防支出的对应占比。
如何理解美债利率上行和金价上涨共存？在我们的框架下，黄金定价并非由单一因素决定。从主导传统框架的金融属性理解，黄金作为不生息资产，通常受益于弱美元或美债利率下行。但通过观察2004-2005年、2015-2018年、2022年11月至2023年6月等窗口期，金价并非和美债利率完全呈现负向性，甚至可能在利率上行时不跌反涨。整体来看，美债利率与黄金的关系呈现非对称性：利率上行并不绝对利空黄金，但利率温和下行对黄金会明显形成利多。 例如2013年，伯南克主席提出缩减购债，向市场逐步释放退出QE的紧缩信号，金价在2011年三季度至2012年三季度高位震荡一年后步入下行期，至2015年末伦敦金回撤45%，从1900美元左右回撤至1050美元。2015年12月联储开启加息周期，但此时金价表现利空出尽，15年至18年的三年加息周期中，金价反而录得微幅正收益。再以2022年11月为例，当时美联储加息正处最激进阶段，金价开始止跌企稳，对金融属性的利空逐步钝化。同月，中国央行开启本轮购金周期点，2022年3月俄乌冲突中在俄美元资产被冻结，新兴市场央行购金步伐提速。从另一层面理解，美债利率易上难下，会使利息支出占比提高，在削弱美元信用的同时强化去美元化逻辑。2024-2025年，美国利息支出在财政赤字中占比分别为48%和55%，超过当年国防支出的对应占比。
铜方面，主要有两个因素催化。第一，美国铜关税预期引发全球库存区域错配。7月，芝商所与伦铜价差月均值维持350-380美元/吨，当月美国进口到港超20万吨，创2014年以来单月新高，COMEX库存升至74万吨的百年新高，而LME市场库存处于多年低位。第二，供给端主要矿山频繁扰动，智利二季度铜产量同比下降7.7%，创2007年以来新低。8月铜精矿加工费TC已跌至-18.1美元/干吨，冶炼厂为获取原料相互竞争。需求端，铜价与美国库销比负向联动，库销比低位显示经济景气，此时铜价稳健上行。美国投资者信心指数连续走高，叠加AI能源需求提升，铜价整体难有深度回调，后续关注关税政策落地节奏。
铜方面，主要有两个因素催化。第一，美国铜关税预期引发全球库存区域错配。7月，芝商所与伦铜价差月均值维持350-380美元/吨，当月美国进口到港超20万吨，创2014年以来单月新高，COMEX库存升至74万吨的百年新高，而LME市场库存处于多年低位。第二，供给端主要矿山频繁扰动，智利二季度铜产量同比下降7.7%，创2007年以来新低。8月铜精矿加工费TC已跌至-18.1美元/干吨，冶炼厂为获取原料相互竞争。需求端，铜价与美国库销比负向联动，库销比低位显示经济景气，此时铜价稳健上行。美国投资者信心指数连续走高，叠加AI能源需求提升，铜价整体难有深度回调，后续关注关税政策落地节奏。
原油方面，我们认为它是资产定价的核心变量，年内中枢可能难以系统性下移，即难以回到美伊冲突前的水平。美伊谅解备忘录前提基础动摇，美军恢复对伊海上封锁，局势逆转再度抬升油价，布油一度回到90美元/桶高位。供给层面，美伊对峙常态化影响中东原油出口。至2026年8月21日，美国战略石油储备SPR库存较4月高点4.13亿桶降至2.9亿桶，为1982年以来最低水平。通航情况看，霍尔木兹海峡运力仍然紧张，7月10日至今每日通过油轮数维持在10艘以下，8月上旬日均通过油轮数仅为一艘左右。从大周期技术形态看，我们曾在2026年2月下旬观测到布油月线MACD金叉形态逐步形成。从2002-2003年、2007-2008年、2009-2010年、2015-2016年、2020-2022年等月线MACD金叉形态的历史规律来看，油价中期走强的概率较大。此时技术面信号走在基本面信号前面，3月初美伊冲突爆发，中东原油出口量迅速下降，油价在一周内迅速翻倍，而月线金叉形态在2月末就已形成。如果美伊对峙长期僵持，海峡半封锁状态持续，我们认为布油价格可能延续80-90美元/桶的中枢区间运行震荡；如果曼德海峡与霍尔木兹海峡封锁时长超预期，也不排除原油价格再创新高；如果双方有效重启谈判，油价可能回落至70美元/桶附近，但库存低位仍将托举其下行空间。
原油方面，我们认为它是资产定价的核心变量，年内中枢可能难以系统性下移，即难以回到美伊冲突前的水平。美伊谅解备忘录前提基础动摇，美军恢复对伊海上封锁，局势逆转再度抬升油价，布油一度回到90美元/桶高位。供给层面，美伊对峙常态化影响中东原油出口。至2026年8月21日，美国战略石油储备SPR库存较4月高点4.13亿桶降至2.9亿桶，为1982年以来最低水平。通航情况看，霍尔木兹海峡运力仍然紧张，7月10日至今每日通过油轮数维持在10艘以下，8月上旬日均通过油轮数仅为一艘左右。从大周期技术形态看，我们曾在2026年2月下旬观测到布油月线MACD金叉形态逐步形成。从2002-2003年、2007-2008年、2009-2010年、2015-2016年、2020-2022年等月线MACD金叉形态的历史规律来看，油价中期走强的概率较大。此时技术面信号走在基本面信号前面，3月初美伊冲突爆发，中东原油出口量迅速下降，油价在一周内迅速翻倍，而月线金叉形态在2月末就已形成。如果美伊对峙长期僵持，海峡半封锁状态持续，我们认为布油价格可能延续80-90美元/桶的中枢区间运行震荡；如果曼德海峡与霍尔木兹海峡封锁时长超预期，也不排除原油价格再创新高；如果双方有效重启谈判，油价可能回落至70美元/桶附近，但库存低位仍将托举其下行空间。
风险提示方面，需要关注：1、海外机构预测库存误差；2、高油价可能对工业生产需求形成抑制；3、美伊地缘因素强化联储货币政策的不确定性。
风险提示方面，需要关注：1、海外机构预测库存误差；2、高油价可能对工业生产需求形成抑制；3、美伊地缘因素强化联储货币政策的不确定性。
好的，感谢各位投资者。以上是我们今天东吴宏观经济早班车的重点分享——如何看待金铜油共振的持续性。我们下期再见。
好的，感谢各位投资者。以上是我们今天东吴宏观经济早班车的重点分享——如何看待金铜油共振的持续性。我们下期再见。