📋 全文总结 本次电话会议围绕最新市场观点展开，重点讨论了炼化行业、有色金属板块、电力板块以及交运物流领域的最新投资机会。 炼化行业 ：全球炼化正进入一轮超级周期，核心驱动在于能源危机焦点从上游原油短缺转向中游炼能和成品油供给不足。美国裂解价差创历史新高，全球炼厂接近满负荷运转，叠加俄罗斯、中东等地炼厂
全文总结
本次电话会议围绕最新市场观点展开，重点讨论了炼化行业、有色金属板块、电力板块以及交运物流领域的最新投资机会。
炼化行业：全球炼化正进入一轮超级周期，核心驱动在于能源危机焦点从上游原油短缺转向中游炼能和成品油供给不足。美国裂解价差创历史新高，全球炼厂接近满负荷运转，叠加俄罗斯、中东等地炼厂供给受损，供需格局持续偏紧。油价高位回落叠加三季度需求旺季，炼化企业盈利窗口打开。重点推荐
恒逸石化（海外文莱炼厂满产满销）和
荣盛石化（国内唯一拥有成品油出口配额的企业）。
有色金属：宏观环境改善，美国非农数据不及预期，通胀下行趋势确立，黄金价格有望反弹至4900元/克以上。白银弹性更大，跟随黄金修复。工业金属方面，铜和锡基本面强劲，供给端扰动持续，需求端受益于AI和数据中心建设。钨和稀土库存处于低位，旺季来临价格反弹概率大。推荐标的：黄金（中金、
山金国际、
赤峰黄金等）、白银（
兴业银锡、
盛达资源）、铜锡（
西部矿业、紫金、
锡业股份等）、钨稀土（
厦门钨业、
中国稀土等）。
电力板块：建议关注电力行业向数据中心、算力租赁、绿电直联等新业务模式的转型。算力租赁需求明确，第三方主体可提升资源使用效率。数据中心未来几年用电量将超4倍增长，行业处于爆发前夜。绿电直联业务模式有望提升项目收益率。重点标的：金开科技、
新筑股份、
金开新能、
晶科能源等。
交运物流：建议均衡配置红利（港口、公路）、绩优（快递、邮轮、东方物流）和新兴成长三大方向。重点看好半导体物流赛道，推荐
密尔克卫（半导体物流千亿市场，公司估值仅12倍）和东方物流（航空货运受益AI需求增长，估值仅7-10倍）。
会议实录
各位投资者大家下午好，欢迎收听我们周期的电话会议。今天我们针对最新的市场观点做一个整体汇报。
首先请化工组的同事汇报炼化方面的观点。
各位领导好，我是化工组分析师周俊成。今天汇报炼化行业近期的推荐逻辑。我们认为，全球炼化将进入一轮超级周期，重点推荐在海外有炼厂的恒逸石化以及国内的荣盛石化。
核心判断基于以下三点：
第一，今年以来海外炼化景气度上行，不是普通的周期性反弹，而是缺产能驱动的结构性牛市。 目前美国WTI裂解价差在60-70美元/桶，创历史新高，而2018-2025年平均仅23美元。全球炼厂已接近满负荷运转，沙特阿美明确警告系统中几乎没有余量承接新的意外停产。
第二，油价高位回落叠加三季度需求旺季，构成炼化企业盈利的绝佳窗口。 布伦特油价从7月高点95美元跌至当前80美元附近，跌幅约15%。夏季出行旺季和化工补货周期刚刚开始，原材料成本下降而产品价格有韧性，裂解价差在扩大。
第三，在这一轮全球景气周期中，具备海外炼厂的恒逸石化和国内优质大炼化标的非常稀缺。 恒逸石化在文莱拥有炼厂，目前满产满销。荣盛石化是国内唯一拥有成品油出口配额的企业，三季度成品油出口已放开。
关于炼化从缺原油到缺成品油的逻辑转变： 这一轮炼化景气的底层逻辑是，全球能源危机焦点已从上游原油短缺转移到中游炼能和成品油供给不足。从裂解价差看，7月逼近70美元/桶创历史新高，欧洲柴油利润突破65美元/桶，炼油环节成为产业链利润最大的环节。产能方面，全球新增产能已不足以满足需求增长，美国墨西哥湾炼厂开工率超95%，几乎没有提升弹性。供给端破坏是多维度的：俄罗斯炼厂因乌克兰持续打击被迫停止柴油出口甚至转为进口汽油，约5-6成产能实质性停产；中东炼厂因霍尔木兹海峡冲突被动降负荷，袭击对欧洲两到三亿吨炼能造成破坏，修复困难。国内方面，由于新能源替代和价格管控，国内炼厂裂解价差跌至历史低位，二季度开工率降至七成。全球成品油边际供应越来越依赖美国少数大型炼厂，而美国汽油库存处于2012年以来同期低位，柴油库存刚从20余年底部小幅回升，供给弹性非常脆弱，一旦出现边际扰动，可能引发裂解价差飙升。
关于本轮周期的持续性： 全球炼厂因景气度高推迟检修，但超高负荷运转反而提高了非计划检修的概率。2027-2028年积压的检修可能集中释放，主动撤出大量产能。新炼厂从规划到投产至少需五年，目前在建产能非常有限。因此，本轮周期可能延续至2027-2028年甚至更久，当前只是周期刚刚进入高位阶段。
为什么现在重点推荐这个逻辑？ 上半年市场认为大炼化企业业绩中很大一部分来自前期低价库存收益，担心三季度油价下行影响经营。但我们认为三季度不必悲观。炼化企业最喜欢的不是高油价，而是油价稳中有降、下游产品价格坚挺的环境。目前中东地缘最剧烈的边际变化已过去，油价再大幅上涨难度较大。三季度是传统”金九银十”备货旺季，上半年油价大涨时下游去库存最为剧烈，当前油价下跌有利于下游补库。国内成品油出口政策也在逐步松动，7月已批出部分出口，8月出口配额继续放松，中国炼厂海外套利通道已打通。
重点推荐两个标的： 恒逸石化，海外炼厂盈利景气度维持高位，未来有扩产计划；荣盛石化，控股国内最大炼厂浙石化，拥有出口配额，原油绑定沙特阿美，供给稳定。
下面请有色金属刘岗汇报近期观点。
大家下午好，我是华创金属分析师刘岗。有色金属板块迎来整体重估，我从三大类来分享观点。
第一，宏观环境。 本周五美国非农数据大幅低于预期，之前多项数据已提前揭示。美国通胀在缓解，油价下行，小非农数据也不及预期，非农数据大幅不及预期。这使市场交易通胀趋势性走低。之前金价隐含两次加息交易，在4000-4110美元横盘，但已有资金开始左侧布局。非农数据确认通胀拐点向下，两次加息定价将扭转，这一波反弹金价至少看到4900美元，目前4300美元的位置趋势未完，将继续上行。
白银弹性更大，虽然今年缺少去年现货紧张和流动性宽裕的条件，但仍会跟随黄金步伐，由于盘面更小，弹性更大。光伏需求偏弱，但白银需求中光伏占比小，下修幅度仅几百吨，而ETF投资需求变动弹性很大。白银板块推荐标的：黄金方面，中金、山金国际、赤峰黄金、紫金、中业集团；白银方面，兴业银锡、盛达资源。
第二，工业金属——铜和锡。 两者走势相似。铜基本面强劲，价格从13500涨至14000美元，核心逻辑是美国加强关税预期导致非美地区铜库存向美国转移，非美地区现货供应紧张。铜TC已处于历史最低位。当前是淡季，若9-10月旺季来临，极低库存将对价格产生重大影响。锡方面，年初预判的矿端增量持续不及预期，缅甸和印尼两大主产国供应持续不及预期，相比年度矿端供应计划下修约七八千吨，今年矿端增量仅1万多吨，锡锭增量基本为负增长。两者需求端亮点都在AI方向，包括数据中心和AI用锡焊料增加。随着宏观预期改善，对工业金属板块的估值压制将消除。推荐标的：铜方面，西部矿业、紫金、中国有色矿业；锡方面，锡业股份、
华锡有色。
第三，小金属——钨和稀土。 钨方面，我们刚去赣州调研，产业链库存经过两三个月下行已处于低位，当前是淡季，消费偏弱。随着库存持续消化，9月旺季来临时钨价反弹概率很大，目前40万已是双底位置。长期逻辑未变，供应增量有限，明年矿端增量仅五六千吨，需求端有PCB钻头、六氟化钨等支撑。推荐标的：厦门钨业、
中钨高新、
章源钨业、
翔鹭钨业。
稀土方面，供应扰动持续，行业整合带来产能出清，废料因开票问题流通性受影响。当前淡季价格仍维持强势，在七十四五万位置横盘。一旦旺季来临，需求边际变化对价格影响将非常敏感。前期板块调整较多，推荐标的：中国稀土、
北方稀土、
中色股份，磁材方面关注
中科三环。
下面请公共事业首席龚浩汇报电力板块观点。
各位投资者大家好，我是华创公共事业分析师胡文浩。汇报电力板块最新观点。
核心结论： 建议关注电力行业向数据中心、算力租赁、电算融合、绿电直联等新业务模式转型的公司后续弹性表现。
行业层面回顾： 电算融合主题在五六月份经历极致演绎后普遍回调，但过去一周随着科技板块资本开支和景气度重新确认，底部标的出现向上反弹趋势。我们从三类资产分别梳理：
第一，算力租赁。 海外云平台厂商财务表现强劲，大厂资本开支仍无法满足算力需求，算力租赁新业务模式出现有其客观必要性。第三方算力租赁公司可提升资源使用效率，避免大厂自建导致闲置。未来算力租赁可能从租赁方式转变为”卖token”的Token工厂模式，若模式完善，可能带来超预期提升。
第二，数据中心。 国家能源局数据显示，2025年数据中心用电量约1700亿度，到2030年将增长至8000亿度，超4倍增长空间，行业处于爆发前夜。若国产算力卡落地，数据中心上架率和价格端可能超预期。许多电力公司基于传统主业压力开始向数据中心转型。
第三，绿电直联。 对于国央企，直接做数据中心或算力租赁转型存在困难，但可通过给数据中心多卖电、提升电价的方式参与。在风资源好、负荷需求弱的区域，通过绿电直联新业务模式，项目收益率可从此前整体回落的趋势中回归到7个点以上，较当前有明显提升。
标的角度： 重点强调几个标的。金开科技，在宁夏中卫有1GW数据中心项目预期落地，虽仅与地方政府签订意向，但后续可跟踪核准、开工等兑现进展，体量很大，目前股价已从五六月份高点完全跌下来。新筑股份，与万界数据签约合作，在电算融合和绿电直联方面均有新业务探索。金开新能，在内蒙古拿了数据中心项目，已有资产处在兑现周期中，需关注后续进展。晶科能源，在电算融合和绿电直联方面想做很多尝试，同时今年厄尔尼诺极端气候对公司主业形成支撑。
各公司进展不同，欢迎后续一对一深入探讨电算融合方向。
下面我汇报交运板块观点。
我们近期一直强调适度均衡配置，包括三条线索：稳健红利（港口、公路）、绩优标的（快递、邮轮、东方物流）、新兴成长（AI相关方向，估值有安全边际）。
今天重点汇报新兴赛道——半导体物流对物流领域的促进作用，关注两个公司：
第一，密尔克卫。 基本面过硬，估值低。公司三年股权激励目标15%复合增长，对应2027年估值仅12倍。半导体物流市场空间接近千亿，主要环节包括：前端原材料（电子特气、化学品、光刻胶等危化品运输）、设备物流（跨境清关报关）、场内物流及备件管理、成品物流、逆向物流（废酸废液处理及循环利用）。半导体物流是”卖铲子”逻辑：客户扩产放量、服务环节延伸、新客户拓展、渗透率提升。若行业龙头在千亿市场占10%份额，就有百亿收入，而公司2025年总收入仅133亿（化工相关约70亿），有翻倍空间。
第二，东方物流。 航空货运维度，全球AI投资升温带动航空货运需求扩容，半导体已取代跨境电商成为航空货运最重要的增长引擎。全球约70%的AI相关贸易由空运承担，因为高价值、时效性强、运费敏感性弱。目前波音、空客全球飞机供应链紧张，运力有约束。东方物流2026年估值仅10倍，2027年7倍，且有一定分红比例。AI驱动的空运需求增长类似于2020年顺丰商务信函向高端消费转型驱动的业绩和估值双击，是重大需求端变化。同等体积下，AI服务器比电商包裹更重，按公斤收费运费更高，且价格敏感性不同。去年以来欧美对跨境电商税收优惠调整的冲击已基本结束，新需求驱动叠加旧负面因素消除，行业值得重点关注。
新兴方向核心看好的标的： 密尔克卫（2027年12倍PE）、东方物流（2027年7倍PE）。此外，
恒通股份，公司玉龙港务实现基本盘利润，同时寻求在印尼投建数字产业园和算力相关业务，实控人及大股东近期不断公告增持，信心充足。
红利标的方面， 7月表现较好，8月仍有配置价值。港口关注
唐山港、
招商港口、
青岛港；公路关注
皖通高速、成渝高速、
山东高速、
招商公路。快递方面，
圆通速递今年估值仅10倍，有向上修复机会。邮轮方面， 全球能源安全焦虑将上升，补库需求将加速，传统邮轮旺季四季度临近，运价有支撑。
风险提示：海外货币政策预期和地缘政治风险可能对整体汇报内容产生影响。
我是华创交运吴凡，有任何问题欢迎联系我们团队。感谢大家，我们下期再见。