高盛——光学巡览：与企业家探讨技术开发、需求、供应与竞争格局的十大核心收获
高盛于亚洲领导者大会、Semicon Taiwan及中国AI Tour期间，在中国香港、中国台湾及苏州密集走访了光通信产业链企业，覆盖光模块、光子IC测试与耦合设备、NPO/CPO用FAU、InP外延片/CW激光器等关键环节。基于调研，我们提炼出以下十大核心洞察：
1. 光模块需求展望：产业链对AI服务器机架放量、光模块应用从scale‑out向scale‑up/across扩展以及规格升级持乐观态度。全球800G/1.6T总需求预计达1.3–2亿只；中国市场整体需求有望实现中双位数至5,000万只以上增长，以800G/400G为主，1.6T开始涌现。但DSP、激光器、PCB等原材料供应紧张或继续制约2027年出货。该积极反馈与高盛此前上调2027E/2028E 800G及以上模块需求39%/36%至1.44亿/1.71亿只的判断形成共振，供应链情绪暗示预测存在进一步上修空间。
2. 光模块竞争格局：行业定价竞争保持健康，预计2027年800G模块降价幅度在个位数百分比以内，1.6T价格将维持在700美元以上。管理层强调光模块并非纯组装业务，具备多SKU特性，要求供应商拥有强研发与及时开发能力；数通产品周期已缩短至1–2年（电信为5年）。供应链管理、大规模量产能力以及地缘政治下的产能分散布局是获取订单的关键。
中际旭创（Innolight）作为全球龙头，通过研发协作、直接投资供应商、预付款及长协锁定可持续供应。
3. 激光器供应：中国供应商正提升200G EML产能以支持2027年1.6T模块起量。然而出货仍受制于DSP等其他原材料供应及客户渗透进度。Everbright的2027年激光器产能中EML略高于CW，其中EML以100G为主，200G占比较小；
东山精密（Dongshan Precision）表示其200G EML已量产，但受DSP紧缺目前规模较小，不过公司已锁定2027年1,000万颗DSP供应以支持激光与模块放量。全球领先InP外延片供应商VPEC指出InP衬底供应改善（中国出口许可稳定、更多客户导入衬底、海外二至四供成长），其MOCVD设备将从当前62台扩至2027年二季度69台，并计划2027年新建生产基地。
4. CPO商业化时间表：作为新技术，CPO自然需要时间且面临商业化挑战。例如激光供应商指出ELS（外置激光源）中300mW/400mW CW激光器存在散热挑战，正优先推进100mW+配合PA的NPO方案。光模块供应商则看到海内外对3.2T NPO光引擎的强劲需求。但设备供应商是CPO趋势下的最早受益者，测试与耦合需求已在2026年中期转化为设备商业绩——Robotechnik二季度营收环比激增172%，较我们预期高141%。我们预计2026E–2028E CPO交换机出货量分别为1万/9.2万/13.1万台。
5. AI支出可持续性：管理层强调AI是一场革命，目前处于基础设施投入与应用发展的早期阶段，周期将长达10–20年，部分客户已规划至2030年以后。未来2–5年需求极为强劲，行业投资回报期仅1–2年。AI支出不仅用于新建数据中心，还包括技术迁移（如提升功耗效率、加快数据传输），驱动供应链增长。与2000年互联网泡沫相比，终端客户与供应链之间的信息透明度显著提升——客户深度参与产品开发与产能投资，减少了双重预订风险。管理层指出当前每生产一个模块均被部署至数据中心，反映真实需求。
6. 光子IC产能扩张：AI推动数据传输速率与带宽需求，强烈拉动光子IC市场，要求其在一至两年内追上电子IC数十年来建立的自动化生产与测试生态。强劲需求为耦合与测试设备商带来机遇。Robotechnik/FiconTEC预计来年发货的设备数量将超过过去25年总和的50%，彰显订单能见度极高。
7. 测试环节：CPO的最早受益者：鉴于最终模块成本高昂，生产过程中需进行多次测试（越早发现问题成本越低）。调研对象一致认为Insertion 2（双面晶圆级测试）不可或缺，Robotechnik/FiconTEC已于2026年三季度推出全新一代产品，完全符合全球领先晶圆厂的通信基础设施要求。
8. 测试优化：早期KGD缩短周期：为加速光子IC量产，设备商需通过强研发提供更优工具。Robotechnik/FiconTEC作为全球光子IC测试龙头，目标明年将晶圆级测试时间缩短50%–60%，芯片级测试提速4倍。Enlitech推出NightJar高光谱成像系统，可揭示AWG（阵列波导光栅）光损耗路径并进行绝对光功率映射，使客户能在Insertion 1（光子IC晶圆测试）或Insertion 0（早期缺陷筛查）阶段获得KGD（已知合格芯片），大幅节省失效成本。
9. 耦合环节：高速连接推动自动化生产：AI驱动光模块向高速、高密度/带宽演进，自动化生产成为刚需。GMT展示了用于1.6T模块的FA双主动对准设备，可同时完成Tx与Rx耦合，较传统设备节省50%时间。FitTech推出光引擎组装系统，支持被动/主动对准及定制化耦合算法，适用于高速光模块、ELS、OCS、NPO、CPO、SiPh及光芯片组。ASMPT则展示MEGA多芯片键合方案，集成高精度贴装、点胶、UV固化与3D检测。
10. FAU与激光器规格升级：随着光网络从scale‑out向scale‑up扩展，FAU与激光器规格同步迁移。FOCI的FAU在2026年以40通道（三季度起）支持3.2T，随后在年内推出80通道支持6.4T，100通道在研；其产品已获无晶圆厂、晶圆厂、激光供应商等多类客户采用。FOCI八月营收环比加速至+20%（七月为+9%），反映高端FAU放量。VPEC光电业务受益CW激光器需求强劲及InP衬底供应改善，其CW激光器用InP外延片正从70mW/100mW（scale‑out）向100mW以上（scale‑up, NPO）及300mW/400mW（scale‑up, CPO）迁移，同时产品从CW激光器扩展至100G/200G EML，支撑长期增长。
估值与风险
• 中际旭创（Innolight）：A股12个月目标价2,665元（35.6倍2027E市盈率），H股目标价3,267港元（较A股溢价13%），评级买入。风险包括800G+需求不及预期、新器件爬坡放缓、市场份额正常化快于预期、地缘政治及元件供应恶化。
• VPEC：12个月目标价793新台币（22.2倍2029E每股收益折现至2027E），评级买入。风险包括硅光业务放量放缓、智能手机微电子需求疲软、IDM自供外延片。
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罗博特科：12个月目标价796元（20.7倍2031E市盈率折现至2027E），评级买入。风险包括竞争加剧、光连接终端需求不及预期、光伏市场下行周期。
• FOCI：12个月目标价833新台币（15.4倍2030E市盈率折现至2027E），评级买入。风险包括竞争加剧、光网络技术迁移、产能爬坡慢于预期。
• ASMPT：12个月目标价177港元（24.9倍2030E市盈率折现至2027E），评级中性。风险包括先进封装工具采用速度、汽车需求、传统IC封装与SMT设备需求波动。