摩根大通——中国房地产：国庆前将推出房贷补贴？

摩根大通——中国房地产：国庆前将推出房贷补贴？

核心结论：近几个交易日，中国地产开发商板块大幅上涨，由融创等困境房企领涨——此类高贝塔标的历来是政策博弈的代理变量。市场兴奋情绪源于国庆（10月1日）前中国当局可能宣布全国性房贷补贴新政的传闻。回溯2025年11-12月，市场曾有类似传闻并驱动短期脉冲式反弹（图1），但最终并无实质政策落地。摩根大通虽无法核实当前传闻真伪，但认为该政策方向具备可行性——事实上上海等多地已在地方层面推出类似措施；然而政策效果能否实质化，关键取决于补贴规模与执行细节，尤其是补贴上限的设定。例如，1个百分点的房贷利率补贴可将有效利率从3.05%降至2.05%（表面看颇具吸引力），但若参照当前地方实践，补贴上限仅为每套2万-5万元人民币（非年度额度），则实际影响极为有限。以500万元贷款在上海购房为例，1个百分点补贴叠加5万元上限，仅相当于约4个月的利息节省。摩根大通预计，在国庆窗口前，板块将因政策预期维持韧性（历史规律显示，即便无最新传闻，板块在9月末潜在政策窗口期前夕通常跑赢大盘）；然而，若届时无政策宣布（或政策力度不及预期），板块将面临新一轮抛售。首选标的维持华润万象生活、华润置地及贝壳（Daniel Chen覆盖）。反弹中建议减持困境房企。

一、地方层面房贷补贴现状：利率降幅可观但上限构成硬约束。

过去数年，上海、广州等多城市已推出多种形式的房贷补贴（原文表1，此处以文字提炼）。典型方案为房贷利率下调约1个百分点，或利息支出补贴约30%，有效房贷利率从3.05%降至约2.05%。但普遍设有补贴上限，通常为每套2万-5万元（注意：非年度额度）。例如，2026年8月上海宣布对外环外购房给予1个百分点房贷补贴（每套上限5万元），但补贴资金池仅2亿元，意味着仅约4000套住房（约占年度一手交易量的4%）可受益。

二、政策可行性分析：三种情景测算。

1. 全部存量房贷：截至2026年6月，存量余额38万亿元，1个百分点补贴对应年度财政支出3810亿元，占政府财政支出的1.3%。但摩根大通认为，此举更多提振消费（占零售额的0.8%），而非刺激房地产市场。

2. 全部房屋销售（一手+二手）：假设首付比例70%，1个百分点补贴对应年度支出约900亿元。

3. 仅新建/一手住房（最可能情景）：假设首付比例70%，1个百分点补贴需440亿元。

上述测算均为年度口径，但实际中摩根大通质疑政府是否会补贴整个贷款期限。如前述，地方实践通常设每套上限或限定有效期（如1-3年）。以上海500万元贷款购房为例，1个百分点补贴叠加5万元上限仅相当于约4个月利息节省，而非30年贷款全周期。若将补贴提至2个百分点（或上限提至10万元），则对应约8个月利息节省（原文表2敏感性分析）。目前地方最高上限为每套5万元（上海、苏州），最低仅每套2000元（南充）。

三、其他潜在政策方向。

全国层面，除房贷补贴外，摩根大通认为可能的政策方向包括：（1）放宽土地款支付条件（如允许延期/分期支付），以缓解"828"政策影响（详见前期报告）；（2）提高房贷借款人的个人所得税抵扣额度；（3）降低房屋交易相关税费。地方层面，继北京、上海之后，深圳可能成为下一个推出类似宽松政策的城市。

四、估值与选股框架。

摩根大通覆盖的中国地产板块估值分化显著（原文表3）。首选推荐：

• 华润万象生活（1209.HK）：评级增持，目标价49.00港元，最新收盘37.88港元，2027年预期市盈率15.7倍，股息率5.9%。

• 华润置地（1109.HK）：评级增持，目标价40.00港元，最新收盘29.18港元，2026年预期市盈率9.3倍，股息率4.0%。

• 贝壳（BEKE）：评级增持，目标价23.00美元，最新收盘16.28美元。

困境房企中，融创中国（1918.HK）评级减持，目标价0.30港元，最新收盘0.69港元；万科企业（2202.HK）评级减持，目标价1.60港元，最新收盘2.47港元。板块整体2026年预期市盈率9.2倍，市净率0.4倍，年初至今回报-6%，较峰值回撤49%。

五、交易策略与风险提示。

短期板块受政策预期支撑，但国庆窗口后若无实质政策或力度不及预期，回调风险高。反弹中建议减持高贝塔困境标的，聚焦财务稳健的央企开发商及物管龙头。风险包括：政策落空、补贴规模不及预期、销售复苏持续性不足。