【长江电新】20260921-
宁德时代推荐更新：梳理底部预期，多一分耐心和信心
持续推荐宁德时代，本周更新：1）尼尔森近期咨询报告，37.1%的消费者购车对宁德时代品牌有专属认知（公司国内份额44%-45%）。2）国内储能26年电池出货预估300-350GWh，实际超预期是海外。3）上周五公司继续回购。
1、关于需求，1）对于排产波动，因产业链中报有成品库存，短期排产不完全反应终端需求趋势，更多是“涨价-库存”博弈的结果；近期油气价格上行，锂电需求应是改善趋势。2）对于中期需求，本轮锂电增速多元化，商用车、欧洲动力有政策托底20%增速；新兴市场动力、非美储能得益于经济性和竞争力，当前渗透率仅10%-15%；国内动力渗透率、带电量仍有提升空间。我们维持行业3年复合增速20%+的判断。
2、关于盈利，1）对于消费税/出口退税退坡，是全行业共同面临的问题，都在稳步推进中，我们认为储能是项目制，传导难度不大；海外动力的出口退税过去已退坡两次，机制也应相对成熟，仅国内消费税可能需要共担。谨慎测算，27年预计公司国内动力出货500GWh左右，按0.4-0.45元/Wh均价、承担50%计算，潜在影响约30亿元；再谨慎一些，假设海外动力出口退税承担20%，再影响约40亿元。2）对于产能利用率，随产能释放，27年锂电产能利用率预计从80%降至70%，但仍显著高于23-24年的60%左右，且电池需求分层，国内储能或面临压力，其他场景影响有限，公司27年国内终端储能出货预计80GWh左右，悲观假设降价2-3分，影响盈利15-20亿元。3）出货结构优化、成本改善、度电折旧下降，历史上公司维持盈利相对稳定，得益于结构改善和内生降本，27年公司海外占比提升，碳酸锂降价、资源自供率上升，早期设备折旧结束、度电折旧有望改善。
3、关于格局，1）对于车企切换供应商，车企销量有待观察，也是检验宁德时代近两年深耕的品牌价值；国内新能源车逐步进入存量阶段，供应格局并非趋势性变化，存在因成本、保供切换的，也有基于产品差异化、打造爆款而换回宁德的。2），公司并非被动应对下游压力，而是主动出击，布局换电、超充网络，储能切入系统业务，提升自身壁垒。3）政策预期巩固中期格局，后续扩产审批难度加大，电池持续内卷概率不大，格局稳固。
4、综上，预计宁德时代2026、2027年归母净利润950、1200亿元；充分考虑悲观预期的盈利假设为930、1100亿元，PE也仅15、13X。同时我们建议多一分耐心和信心，看到全球能源转型趋势强化、电池中期政策托底、公司深耕内功和新业务的布局，继续推荐。