高盛——中国台湾ABF载板行业——走访亿尚精密：设备订单交期延长至2031年，客户愿付溢价抢产能；买入南电与景硕
调研背景
高盛研究团队近期与全球中高端ABF真空层压设备龙头供应商亿尚精密（7795.TW，未涵盖）的管理层进行了深入交流。该公司在中高端市场的占有率高达约95%。
核心调研发现
1. 订单能见度史无前例，交期大幅拉长：管理层透露，当前订单交期已延长至2031年（此前为2028/29年）。新增订单主要集中于最高阶的90吨三段式真空层压机，反映主要ABF客户正积极扩产以支持次世代ABF载板。
2. 客户抢单溢价现象首现：公司观察到部分客户（主要为中国台湾ABF客户）正主动提出支付溢价以缩短交期、确保设备供应。这一情况在2020-22年的上一轮行业上行周期中并未出现。公司虽会考虑此类溢价请求，但仍将优先保障规模更大、合作关系更悠久且已确保ABF膜供应的核心大客户。
3. EMIB-T载板设备即将出货：公司将于2027年上半年开始出货用于EMIB-T载板的新一代ABF真空层压机，初期客户为日本ABF供应商。设备分配将取决于客户在该新封装技术上的良率表现，目前日本客户在有限的供应商中处于领先地位。
4. 玻璃芯基板商业化时程推迟：公司对玻璃芯基板的商业化时点持不确定态度，认为2027/28年不太可能实现。由于需要额外检测设备，新一代玻璃芯基板层压机的定价预计将高于当前的高阶设备。
5. 合约负债高企，营收增长动能强劲：合约负债（客户通常预付订单总额的10-30%）是营收的领先指标。8月营收达36亿元新台币，创历史次高，月增91%、年增101%。尽管营收强劲，8月合约负债仅微幅下滑，显示订单流入趋势依然稳健。目前合约负债已续增至约8亿元新台币。
6. 产品组合向高阶倾斜，全年营收有望翻倍：公司预期2026年下半年产品组合将较2025年进一步转向高阶（2025年高阶层压机占营收59%）。2026年下半年出货设备主要为满足核心客户2026年底或2027年的新产能扩张，且以高阶设备为主。管理层预计2026年上半年与下半年营收比约为3:7，意味2026全年营收年增率有望超过50%。
7. 积极扩产应对需求：为因应强劲需求，公司计划至2027年中将年产能提升至396台（较目前264台增加50%）。日本产能将于2027年中从每月18台增至28台（主攻中高端）；中国台湾产能将于2027年初从每月4台增至5台（生产重心从低端转向中高端）。此外，一座年产能350台的新日本厂房预计2029年就绪，届时将取代现有日本厂房（总产能达410台/年），若需求持续强劲，还可额外增加最多120台/年的产能。
8. 毛利率具进一步扩张空间：管理层预期，随着次世代设备（包括玻璃芯基板层压机、FOPLP真空层压机及晶圆级真空层压机）进入量产，毛利率有望进一步扩张至50%以上（2026年上半年为41.5%）。
行业横向延伸解读
ABF设备交期延长是ABF载板行业供需紧张的直接体现。交期延长至2031年，意味2027-31年间中高端设备订单量约达1,500台（假设亿尚精密日中产能利用率满载），远高于2022-25年合计约600台的出货量。这显示ABF设备需求正在强化（甚至超越2020-22年周期）且明显向高阶转移。
高盛认为，ABF供应商扩产积极，但需求增速持续超越供给，预计ABF载板短缺率将在2026年下半年、2027年及2028年分别达到14%、34%及51%。中国台湾ABF供应商的扩产计划受限风险较低，因其难以取得新设备。亿尚精密虽见部分中国台湾客户愿付溢价缩短交期，但公司重申将优先照顾主要客户及已取得ABF膜供应的客户（中国台湾供应商在ABF膜供应上仍受限）。同时，更多终端客户正向关键ABF供应商询问2029年以后的产能，与主要供应商更能取得关键设备的情况一致。
展望未来产品技术，欣兴电子先前提及EMIB-T载板将于2027年进入量产。尽管日本供应商因良率领先将率先取得相关设备，欣兴正急起直追，目标良率达50%。至于更先进的玻璃芯基板，高盛认为景硕与欣兴持续取得进展，但商业化短期内（2029年以后）难以实现。整体而言，最先进封装基板长期而言将成为关键营收及毛利率
驱动力，因其定价与利润结构更优（量产时毛利率通常可达60%以上，而景硕与欣兴2026年第二季度毛利率分别为26.1%及24.8%）。
投资评级及目标价
高盛维持对南电（列入确信买入名单）与景硕的“买入”评级，对欣兴电子维持“中性”评级，目标价不变：南电2,500元新台币、景硕1,125元新台币、欣兴1,220元新台币。
• 南电（买入，确信名单）：受惠于BT载板及非长约ABF载板的高曝险（占营收70%以上），预期未来数季毛利率及营业利润率将显著改善。尽管目前高阶ABF占比低，但ASIC AI服务器及高阶交换器IC需求将推升高阶ABF营收占比于2027年升至40%以上，长期盈利增长展望强劲（2026-28年盈利年复合增长率达122%）。目标价2,500元新台币基于2028年预期市盈率21倍。
• 景硕（买入）：作为全球主要IC载板供应商，受惠于高阶ABF市占率提升及BT载板、非长约ABF的定价改善，盈利前景强劲（2026-29年盈利年复合增长率约106%）。目标价1,125元新台币基于2028年预期市盈率16.5倍。
• 欣兴电子（中性）：逾70% ABF出货受长约覆盖，限制定价弹性；执行纪录逊于同业；扩产速度较慢，难以完全捕捉AI需求增量。目标价1,220元新台币基于2028年预期市盈率17.4倍。