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阳光电源：26Q3业绩承压，至暗时刻将过，建议关注
❗26Q3，公司实现归母净利润13.41亿元，同比-67.67%；实现扣非归母净利润16.93亿元，同比-57.58%；26前三季度实现归母净利润65.99亿元，同比-44.46%，扣非59.68亿元，同比-48.04%。非经营性损益方面影响较大：Q3股权投资公允价值变动亏损约5亿，Q2该项为收益接近6亿，环比影响接近11亿。汇率下降影响2亿。
1️⃣多重因素影响储能业务利润。
1）确收量相对发货较少。Q3公司储能确收量约9-10GWh（Q3收入77亿，测算平均不含税价格0.81元/Wh），远低于发货的17GWh；海外从发货到确认周期普遍在半年左右，Q3确收主要为Q2之前发货。
2）盈利能力受碳酸锂、税收和汇率影响显著承压。Q3储能毛利率从Q2的34%下降至21%。其中，26H1碳酸锂快速冲高导致Q3单位成本上升，影响毛利率6-7%；叠加出口退税下降3%、欧元美元汇率下行、短期运费上涨等因素，阶段性盈利承压。
2️⃣往后来看、储能业务展望积极。
1）存货显著增长、Q4确收有望显著改善。Q3公司单季存货增加近90亿，增量中约60-70%为储能相关。存货增长基于在手订单、已签约订单的交付计划，Q4确收幅度有望较大。（前三季度发货：Q1约11GWh、Q2约13GWh、Q3约17GWh，Q4出货预计20多GWh以上，待确收量较大）
2）2027年订单有望接近翻倍。随着碳酸锂价格下降，客户正在聚集、回头，订单正在逐步增加；此外，客户重复采购比例上升、品牌溢价维持，公司2027年订单增长有望接近翻倍（研究员认为订单到发货有周期，不能单纯认为明白发货翻倍）。
3）碳酸锂价格下跌周期或带来盈利改善。我们认为，Q4及以后确收订单对应Q3碳酸锂下降周期的价格，公司储能毛利率或得到明显改善。此外，近期价格跌到10w元以内、不排除今年公司新签高价订单在明年获得显著跨期收益。
3️⃣SST业务仍在积极推进、进展符合预期。SST业务当前仍处于客户紧密接触和产品验证阶段。GOV、莱茵、UL、CE、EMC等系统级及关键部件认证大部分已拿到，国内的泰尔认证已颁发证书。计划2027年6月发布35千伏固态变压器。
☀️投资建议：Q3可谓多重不利因素一同爆发阶段，公司储能单位成本上升到0.64元/Wh，显著高于前期，后续成本不会如此居高不下。我们认为，Q3已是经营业务的至暗时刻，后续将会有所改善。预计26/27年业绩分别为90/115亿，对应估值15X/12X，在此股价位置上，我们对公司保持乐观。