德业股份＆
阿特斯＆
海博思创＆
德力佳2026年三季报业绩点评
德业股份：业绩符合预期，盈利能力维持稳定，27年出货有望持续高增
业绩符合预期。公司26年Q1-3营收171.8亿元，同比+94.2%，归母净利润42.7亿元，符合业绩预告区间，同比+82%，扣非净利润39.9亿元，同比+75.2%，毛利率36.5%，同比-2.1pct，归母净利率24.9%，同比-1.7pct；其中26Q3营收65.4亿元，同环比+97.5%/+5.8%，归母净利润15.5亿元，同环比+88.5%/+1.6%，扣非净利润14.2亿元，同环比+74.1%/+0%，毛利率34.5%，同环比-5.8/-0.4pct，归母净利率23.8%，同环比-1.1/-1pct。
储能出货持续向好、Q3确收延迟/汇兑等略有影响。26Q3公司排产持续向好，但受人民币升值导致汇兑损失叠加部分确收有所延迟，整体而言Q3毛利率环比基本持平保持稳定。展望Q4，受乌克兰及欧洲其他区域进入冬季备货，需求持续旺盛，公司10月排产环比持平，达到20万台/月创历史新高，全年户储出货有望达130万台+，工商储预计出货15-20万台，同比接近翻倍增长，全年营收有望达250亿（新能源240亿+传统家电10亿），27年工商储、欧洲/新兴户储市场高增推动下营收有望持续高成长，我们预计27年有望实现350-400亿收入，同比增长40-60%。
经营现金流保持稳健、存货环比有所提升。公司26Q1-3期间费用14.9亿元，同比+109.2%，费用率8.7%，同比+0.6pct，其中Q3期间费用4.9亿元，同环比+63.8%/-1.7%，费用率7.6%，同环比-1.6/-0.6pct，主要系研发费用及汇兑损失增加；26年Q1-3经营性净现金流71.2亿元，同比+167.3%，其中Q3经营性现金流29.2亿元，同环比+154.9%/+181.1%；26Q3末存货45.5亿元，较年初+154.8%，较26Q2末+18.0%；26Q3末公司合同负债9.4亿元，较年初+95.4%，较26Q2末+50.8%。
投资建议：我们预计公司26-28年归母净利润分别为58.9/78.6/98.5亿元，同比+85.7%/33.5%/25.4%，对应PE分别为14.8/11.1/8.8倍，维持“买入”评级。
风险提示：需求不及预期，竞争加剧，海外政策风险等。
阿特斯：经营性亏损有所收窄，合资公司开始贡献利润
前三季度归母净利润同比转亏。26Q1-3实现营收186.47亿元，同比-40.4%；归母净利润-0.95亿元，扣非净利润-7.49亿元，同比由盈转亏；毛利率12.4%，同比+1.7pct。26Q3实现营收58.63亿元，同环比-42.6%/+3.7%；归母净利润-3.95亿元；毛利率8.0%，同环比+0.8/+0.9pct。
储能受口径调整影响，出货及毛利率略有下滑。26Q3出货约2.9GWh，环比下降17%，毛利率约15%，环比下降5pct，我们预计单位盈利约6-7元/Wh，环比下降4分，主要是美国的系统出货及部分EPC服务转入合资公司的影响。另公司对联营和合营企业的投资收益为0.25亿元，可推测美国公司Q3收益约1亿元（A股享有25%投资收益）。26年出货预计14-17GWh，其中美国生产出货2-3GWh。27年美国储能进入满产满销后，可拉动公司大幅增量增利。
组件出货收紧、经营性亏损有所收窄。公司26Q3出货2.2GW，环比提升10%，亏损较Q2有所收窄；另美国组件5GW工厂满产满销，26年出货预计13-15GW，其中美国生产出货约5GW。美国二期5GW组件在快速扩建中，预计26H2和27年美国组件生产销售可拉动较大增长。
费用率有所下降、资产及信用减值影响盈利。26Q1-3期间费用26.63亿元，同比-4.5%，费用率14.3%，同比+5.4pct；其中Q3期间费用8.60亿元，费用率14.7%。26Q3计提资产减值损失1.67亿元、信用减值损失1.12亿元，主要系光伏存货减值、坏账计提及合同资产减值影响。26Q1-3资本开支22.46亿元，同比-55.8%。
投资建议：我们预计26-28年归母净利润预测2.2/17.3/26.1亿元，同比-79%/+698%/+51%，对应27/28年PE分别为17/11倍，给予27年20倍估值，目标价9.5元，维持“买入”评级。
风险提示：竞争加剧，政策不及预期，汇率变动等。
海博思创：储能毛利率稳中有增，算电协同加快推进
Q3收入及利润同环比增长。26Q1-3实现营收114.34亿元，同比+44.5%；归母净利润11.56亿元，同比+85.7%；扣非净利润11.51亿元，同比+105.3%；毛利率22.1%，同比+4.1pct；归母净利率10.1%，同比+2.2pct。其中，26Q3实现营收51.38亿元，同环比+51.5%/+30.8%；归母净利润5.24亿元，同环比+70.7%/+22.2%；毛利率22.9%，同环比+4.2/+0.2pct；归母净利率10.2%，同环比+1.1/-0.7pct。
储能Q3继续增长、毛利率稳中有增。26Q3公司储能系统销售约10GWh，环比+25%，其中国内约9.5GWh、海外约0.5GWh。我们测算Q3储能系统单价维持0.49元/Wh，考虑减值冲回后计算单位盈利约6-6.5分/Wh。Q4是国内海外发货旺季，出货有望高增。26Q3公司运维贡献约0.3亿元，预计26年底并网运维规模达30-35GWh，27Q1进一步增至40-50GWh。同时，公司算电协同示范项目加快落地，26年9月包头储算一体化项目已开工，未来公司将拓展储能设备、运维服务及能源运营的盈利空间。
费用率有所下降、Q3经营现金流环比转正。26Q1-3期间费用9.14亿元，同比+40.1%，费用率8.0%，同比-0.3pct；其中Q3期间费用3.67亿元，费用率7.1%。26Q3公司经营性净现金流2.76亿元，由负转正。26Q1-3资本开支7.90亿元，同比+152.4%；26Q3末存货59.68亿元，较25年末+174.4%，较26H1末-0.6%。
投资建议：我们维持26-28年归母净利润预测18.9/31.5/41.1亿元，同比+98.6%/+66.9%/+30.4%，对应现价PE分别为12/7/6倍，给予27年15倍估值，对应目标价260元，维持“买入”评级。
风险提示：原材料价格上涨、汇率及贸易政策波动、行业竞争加剧等。
德力佳：业绩符合预期，全球份额持续提升
业绩符合预期。公司26年Q1-3营收40.4亿元，同比-0.5%，归母净利润6.3亿元，同比+0.2%，扣非净利润5.9亿元，同比-2.6%，毛利率24%，同比-1.4pct，归母净利率15.6%，同比+0.1pct；其中26Q3营收14.4亿元，同环比-8.3%/-2.3%，归母净利润2.2亿元，同环比-7.1%/+10.1%，扣非净利润2.2亿元，同环比-6.8%/+13%，毛利率23.1%，同环比-1.5/-1.9pct，归母净利率15.2%，同环比+0.2/+1.7pct。
Q3出货环比持平、降价影响开始体现。我们预计公司Q3齿轮箱出货8GW+，环比基本持平，同比略有增长；毛利率方面，齿轮箱毛利率约23%，环比26H1下降约1pct，主要系南高齿带动行业集体降价，Q3开始体现降价后的价格水平。全年看，我们预计公司仍能实现32GW出货目标（对应4000台齿轮箱），同比+14%，主要依靠公司的份额不断提升，Q4将出货9-10GW保持高位，毛利率预计维持环比持平。展望明年，公司在金风、三一等核心客户份额不断扩大，以及出口、海风规模上量，我们预计公司有望实现20%的出货增长。
研发费用带动费用率小幅提升、资本开支持续投入不断扩产。公司26年Q1-3期间费用2.3亿元，同比+38.3%，费用率5.6%，同比+1.6pct，其中Q3期间费用0.8亿元，同环比+23.7%/-17.3%，费用率5.4%，同环比+1.4/-1pct，费用率同比提升主要系研发费用增加（全年增加约8000万研发费用）；26年Q1-3经营性净现金流2.7亿元，同比-10.5%；26年Q1-3资本开支5.3亿元，同比+92.3%，其中Q3资本开支1.9亿元，同环比+136.3%/+43.1%；26Q3末存货16.7亿元，较年初-6.6%，较26Q2末-15.7%。
投资建议：我们预计公司26-28年归母净利润分别为8.5/10.5/12.9亿元，同比+2.8%/23.8%/23.0%，对应PE分别为17.8/14.4/11.7倍，维持“买入”评级。
风险提示：需求不及预期，竞争加剧等。