大模型跟踪：智谱商业化进入加速期，CSP+CoWork打开新增量【中泰传媒互联网】
智谱最新年底ARR指引由24亿美元上调至#30亿美元，核心来自Coding、CSP合作及CoWork三条业务线共同驱动。
⚡️Coding继续保持高增，ZCode用户数已由上线首月100万进一步翻倍至约200万，进入国内Coding Agent前三，商业模式逐步形成企业级API+Coding Plan双轮驱动。
⚡️CSP模式取得突破。公司已与国内外T1级云服务商推进托管及收入分成合作，无需自行承担全部全球推理基础设施投入，同时借助云厂商客户和开发者生态实现快速分发，进一步验证“开放模型扩大生态+CSP托管实现商业化”的闭环，相关收入预计10月后开始逐步体现。
⚡️CoWork则成为下一阶段重要增量。网络安全已率先跑通商业路径，已有100多家安全企业接入GLM，相关订单规模超过10亿元。公司认为核心并非单一订单，而是验证了“生产级模型能力→可验证结果→增量ROI”的商业逻辑，未来有望向金融、法律、工业、制造等场景复制。
此外，公司当前算力乘数约0.46，GLM-5.3/5.3 Flash在60% GPU负载率、70%价格实现率假设下理论推理毛利率约76%，算力投入效率及商业闭环进一步改善。
我们认为，随着Coding持续放量、CSP全球分发路径逐步跑通以及CoWork向更多垂直场景复制，模型商业化有望进一步提速，开放模型的收入天花板也有望持续打开。
建议关注：
#模型侧： 智谱、MiniMax；
#云厂商CSP： 阿里巴巴、腾讯控股；
#企业Agent支持： 迈富时等；
#Token运营及垂类数据：
易点天下、
荣信文化、
中国科传等。
风险提示：政策风险、技术风险等