1.行业综述

投资要点：
铜：美联储加息预期升温，铜价高位调整。本周伦铜/ 沪铜/ 美铜涨跌幅分别为+0.73%/+0.15%/+0.11%。库存端，国内库存去化，伦铜/纽铜/沪铜库存分别为39.6 万吨/62.7万短吨/18.1 万吨，环比变化-0.92%/+0.99%/-0.38%；国内电解铜社会库存24.33 万吨，环比-3.26%。需求方面，电解铜杆周度开工率63.51%，环比提升2.93pct。上周铜价在矿端扰动催化下大幅上行，本周铜价冲高后回落调整，主要受通胀压力下，美联储加息预期升温影响。宏观方面，美国4 月CPI 为3.8%超预期，美伊战争造成油价上涨带来的通胀压力逐步体现，市场对美联储12 月加息预期升温。根据CME Fedwatch Tool 显示，当前美联储12 月加息25 个基点的概率为39.1%，相较上周的13.6%大幅提升。中长期看，铜矿资本开支不足，供给端扰动频发，铜矿供需格局或将由紧平衡转向短缺，铜价中长期有望上行。建议关注：紫金矿业、洛阳钼业、江西铜业、中国有色矿业、五矿资源、铜陵有色、金诚信、西部矿业。铝：国内库存维持高位，预计铝价高位震荡。1）氧化铝：库存持续累积，氧化铝价格或承压运行。本周氧化铝价格持平为2685 元/吨，截至本周四，冶金级氧化铝运行产能达8508 万吨/年，周度开工率提升0.43pct 为75.57%，本周氧化铝累库18 万吨至670 万吨。短期内，氧化铝供给端仍维持宽松格局，伴随广西地区新投产能释放，预计氧化铝库存将持续累积，氧化铝价格或承压运行。2）电解铝：国内库存维持高位，预计铝价高位震荡。本周沪铝上涨0.47%至2.45 万元/吨，伦铝价格上涨1.91%至3578 美元/吨，电解铝毛利8513 元/吨，环比上涨1.07%。库存方面，国内小幅去库，海外库存持续去化。本周伦铝库存34.40 万吨，环比减少3.31%，沪铝库存50.89 万吨，环比增加3.28%，国内现货库存为142.8 万吨，环比减少0.90%。海外供给方面，4 月3 日，阿联酋环球铝业（EGA）宣称其旗下Al Taweelah 铝综合体遭伊朗导弹和无人机袭击，受损严重，电解铝生产完全恢复时间可能长达1 年。Al Taweelah 铝综合体2025 年电解铝产量达160 万吨，占海外电解铝产量5.3%，占全球电解铝产量2.2%，全球电解铝缺口或将放大。短期看，国内库存维持高位叠加美伊局势边际缓和，铝价预计高位震荡。中长期看，供给端，国内电解铝运行产能接近天花板，海外在建项目进度缓慢，而需求端维持稳定增长甚至存超预期可能，电解铝今年或出现短缺格局，铝价有望迎来上行周期。建议关注：中孚实业、宏创控股、云铝股份、电投能源、天山铝业、神火股份、中国铝业、焦作万方。锂：供紧需强，锂价有望延续上行。本周碳酸锂价格下跌1.03%至19.20 万元/吨，锂辉石精矿下跌0.97%至2765 美元/吨。本周碳酸锂期货主力合约2609 下跌3.95%至18.88 万元/吨。供给端，本周碳酸锂产量2.60 万吨，环比增加122 吨（+0.47%），SMM 周度库存10.14 万吨，环比减少1255 吨（-1.2%）。本周碳酸锂期货价格一度突破20 万，后出现较大幅度调整，我们认为主要原因或是资金在突破关键价位下的获利了结所致，供紧需强的格局并未改变，锂价调整后有望延续上行。供给端，在前期锂价低迷背景下锂企业资本开支放缓，未来两年预计锂供给弹性减弱，且供给端扰动频发，锂供给端释放容易低于预期。需求端，储能需求维持高增长，高油价下电车需求有望上修，2026 年4 月磷酸铁锂产量46.6 万吨，同比增长76%，环比增长9%，锂电需求维持高增长。供紧需强背景下，碳酸锂格局处于紧平衡甚至小幅短缺，锂价进入上行周期，锂板块公司盈利弹性可期。在海外矿端供给不确定性日益增强背景下，我们建议关注国内锂资源自给率高且估值较低的标的：永兴材料、盐湖股份、融捷股份、大中矿业、赣锋锂业、盛新锂能、中矿资源、雅化集团、天华新能、天齐锂业。风险提示：下游复产不及预期风险；国内房地产需求不振风险；新能源汽车增速不及预期风险。源引金融活水润泽中华大地第2页/ 共17页源引金融活水润泽中华大地第4页/ 共17页源引金融活水润泽中华大地第5页/ 共17页
1.行业综述
1.1.重要信息国内外宏观：美国至5 月9 日当周初请失业金人数超预期。5 月14 日，美国至5 月9 日当周初请失业金人数为21.1 万人，预期20.5 万人，前值19.9 万人。美国4 月零售销售月率符合预期。5 月14 日，美国4 月零售销售月率0.5%，预期0.5%，前值1.6%。美国4 月未季调CPI 年率超预期。5 月12 日，美国4 月未季调CPI 年率3.8%，预期3.7%，前值3.3%。重要公告：
1、华友钴业：公司拟收购大西洋锂业。5 月10 日，公司及全资子公司华友香港与
Piedmont 公司及其母公司Piedmont Lithium Inc.、大西洋锂业及其新加坡子公司IRRS 公司、Charger 公司、Moda 公司共同签署《合同更替协议》，各方一致同意由公司受让Piedmont公司在大西洋锂业新加坡子公司各合同项下的全部权利与义务。若《合同更替协议》生效并完成交割，且公司收购大西洋锂业100%股权亦完成交割，公司将穿透持有Ewoyaa 锂矿项目87%的权益。源引金融活水润泽中华大地第6页/ 共17页1.2.市场表现有色板块整体表现：板块表现方面：本周上证指数下跌1.07%，申万有色板块下跌7.39%，跑输上证指数6.32pct，位居申万板块第31 名。细分板块方面，铜材/新材料/磁材涨跌幅居前，锂/钴/黄金涨跌幅居后。个股方面，本周涨跌幅前五的股票是：金田股份、海星股份、深圳新星、利源股份、福达合金；涨跌幅后五的股票是：万邦德、招金矿业、中矿资源、西部黄金、丽岛新材。
图表1：申万有色板块下跌7.39%，跑输上证指数6.32pct
代码指数本周指数周涨幅（%）月涨幅（%）年涨幅（%）000001.SH上证指数4,135.39-1.070.564.20801050.SI有色(申万)9,085.31-7.39-3.468.05
图表2：本周有色板块涨跌幅位居申万板块第31 名
图表3：有色板块周度涨跌幅
图表4：有色板块涨跌幅前十
图表5：有色板块涨跌幅后十
源引金融活水润泽中华大地第7页/ 共17页1.3.估值变化PE_TTM 估值：本周申万有色板块PE_TTM 为23.31 倍，本周变动-1.87 倍，同期万得全A PE_TTM 为24.29 倍，申万有色与万得全A 比值为96%。PB_LF 估值：本周申万有色板块PB_LF 为3.50 倍，本周变动-0.28 倍，同期万得全APB_LF 为1.93 倍，申万有色与万得全A 比值为181%。
图表6：申万有色板块PE、PB 估值水平
指数PE TTMPB LF本周估值本周变动本月变动本年变动本周估值本周变动本月变动本年变动有色（申万）23.31-1.87-6.29-5.153.50-0.28-0.13-0.01万得全A24.29-0.470.451.971.93-0.030.030.09有色/万得全A96%-1.40-6.74-7.12181%-0.25-0.16-0.10
2.工业金属
图表7：工业金属价格、库存及盈利变动
品种单位价格/库存本周变动本月变动年初至今伦铜价格美元/吨135950.73%3.90%9.07%沪铜价格元/吨1047100.15%3.64%6.59%纽铜价格美元/磅6.290.11%4.35%10.46%伦铜库存395725-0.92%-1.00%168.42%沪铜库存180643-0.38%-5.93%24.29%纽铜库存短吨6271950.99%2.57%25.93%散单冶炼费美元/吨-10410.46%20%130.69%副产硫酸均价元/吨0.60%5.82%71.15%冶炼毛利元/吨-203023.65%29.06%26.49%伦铝价格美元/吨1.91%2.82%19.75%沪铝价格元/吨245350.47%0.39%7.89%伦铝库存万吨-3.31%-6.28%-32.78%沪铝库存万吨3.28%5.30%291.99%现货库存万吨-0.90%-0.28%116.36%氧化铝元/吨0.00%0.00%0.00%预焙阳极元/吨0.00%3.65%4.93%铝企毛利元/吨1.07%-1.46%24.05%伦铅价格美元/吨1.02%2.34%-0.85%沪铅价格元/吨16540-1.14%-0.63%-4.28%伦铅库存265000-0.29%-1.70%9.54%沪铅库存706209.19%15.68%152.18%伦锌价格美元/吨3.27%5.20%14.12%沪锌价格元/吨248252.08%4.99%6.57%伦锌库存1107500.14%12.27%2.90%沪锌库存1510842.94%6.18%116.47%源引金融活水润泽中华大地第8页/ 共17页锌冶炼加工费元/吨-21.43%-47.62%-65.63%矿企毛利元/吨121704.52%10.66%20.50%冶炼毛利元/吨-25202.27%3.36%36.22%伦锡价格美元/吨53000-1.85%6.64%29.90%沪锡价格元/吨421270-1.17%9.91%29.08%伦锡库存-4.91%-6.46%48.25%沪锡库存-0.72%31.15%17.77%伦镍价格美元/吨18550-2.70%-4.70%11.58%沪镍价格元/吨143890-2.15%-3.71%7.91%伦镍库存275778-0.72%-0.58%8.07%沪镍库存7988911.44%16.00%79.71%镍铁（10-15%）元/镍点0.00%1.75%25.41%国内镍铁企业盈利元/吨204093.53%7.49%195.26%印尼镍铁企业盈利元/吨401001.04%3.77%60.99%2.1.铜本周伦铜上涨0.73%，沪铜上涨0.15%，纽铜上涨0.11%；伦铜库存下跌0.92%，沪铜库存下跌0.38%，纽铜库存上涨0.99%。冶炼费-103.7 美元/吨；硫酸价格上涨0.60%，铜冶炼毛利为-2030 元/吨，亏损扩大。
图表8：铜价格走势（美元/吨-元/吨）
图表9：铜冶炼加工费（美元/吨）
图表10：LME 铜库存（吨）
图表11：上期所库存（吨）
源引金融活水润泽中华大地第9页/ 共17页
图表12：副产硫酸价格走势（元/吨）
图表13：铜冶炼毛利（元/吨）
2.2.铝本周伦铝上涨1.91%，沪铝上涨0.47%；库存方面，伦铝库存下跌3.31%、沪铝库存上涨3.28%，现货库存下跌0.90%；原料方面，本周氧化铝价格持平，阳极价格持平，铝企毛利上涨1.07%至8513 元/吨。
图表14：铝价格走势（美元/吨-元/吨）
图表15：氧化铝价格走势（元/吨）
图表16：伦铝库存（万吨）
图表17：沪铝库存（万吨）
源引金融活水润泽中华大地第10页/ 共17页
图表18：预焙阳极价格走势（元/吨）
图表19：电解铝行业毛利（元/吨）
2.3.铅锌本周伦铅价格上涨1.02%、沪铅下跌1.14%；库存方面，伦铅库存下跌0.29%，沪铅上涨9.19%。本周伦锌价格上涨3.27%，沪锌价格上涨2.08%；库存方面，伦锌上涨0.14%，沪锌上涨2.94%；冶炼加工费下跌21.43%至550 元/吨；矿企毛利上涨4.52%至12170 元/吨、冶炼毛利为-2520 元/吨，亏损扩大。
图表20：铅价格走势（美元/吨-元/吨）
图表21：铅期货库存（吨）
源引金融活水润泽中华大地第11页/ 共17页
图表22：锌价格走势（美元/吨-元/吨）
图表23：锌期货库存（吨）
图表24：锌冶炼加工费（元/吨）
图表25：锌矿企及冶炼毛利润（元/吨）
2.4.锡镍本周伦锡价格下跌1.85%，沪锡价格下跌1.17%；库存方面，伦锡库存下跌4.91%，沪锡库存下跌0.72%；本周伦镍价格下跌2.70%，沪镍价格下跌2.15%；伦镍库存下跌0.72%，沪镍库存上涨11.44%；镍铁价格持平；国内镍铁企业盈利为20409 元/吨，盈利扩大，印尼镍铁企业盈利上涨1.04%至40100 元/吨。源引金融活水润泽中华大地第12页/ 共17页
图表26：锡价格走势（美元/吨-元/吨）
图表27：期货锡库存（吨）
图表28：镍价格走势（美元/吨-元/吨）
图表29：期货镍库存（吨）
图表30：镍铁价格走势（元/镍点）
图表31：印尼&中国镍铁企业毛利（元/吨）
源引金融活水润泽中华大地第13页/ 共17页
3.能源金属
图表32：能源金属价格走势及盈利&价差变化（数据截至2026 年5 月15 日）
单位价格本周变动本月变动年初至今锂辉石美元/吨-0.97%8.86%78.62%锂云母元/吨-2.30%6.94%77.92%碳酸锂元/吨192000-1.03%8.47%62.03%氢氧化锂元/吨178750-0.97%8.66%62.06%碳酸锂毛利-锂辉石元/吨-49285.52%-12.04%170.69%碳酸锂毛利-锂云母元/吨-9213-16.76%-26.22%36.34%MB 钴美元/磅26.20.00%0.10%5.96%金属钴万元/吨42.30-0.24%-1.86%-13.67%硫酸钴万元/吨9.410.00%0.00%-1.36%四钴万元/吨36.250.00%0.00%-3.72%国内冶炼厂毛利万元/吨1.83-5.19%-21.92%-81.90%刚果原料钴企毛利万元/吨22.93-0.43%-3.41%-24.18%镍锰硫酸锰万元/吨0.620.00%0.00%1.64%硫酸镍万元/吨3.354.69%4.69%22.94%硫酸镍相对金属镍溢价万元/吨0.50-203.54%-169.35%-140.88%硫酸镍相对镍铁溢价万元/吨3.290.00%16.54%14.95%稀土永磁轻稀土矿万元/吨6.00-2.36%-4.23%22.10%中重稀土矿万元/吨24.25-1.82%-3.58%14.39%氧化镨钕万元/吨74.00-2.31%-4.21%22.01%氧化镝万元/吨132.50-1.12%-3.64%-1.12%氧化铽万元/吨610.00-0.16%-0.41%2.09%钕铁硼万元/吨27.40-2.14%-4.20%14.17%氧化镨钕盈利万元/吨9.43-2.09%-4.09%21.64%钕铁硼盈利万元/吨1.41-15.70%-10.46%-53.76%3.1.锂本周锂辉石价格下跌0.97%至2765 美元/吨，锂云母价格下跌2.30%至6165 元/吨，碳酸锂价格下跌1.03%至192000 元/吨，氢氧化锂价格下跌0.97%至178750 元/吨，以锂辉石为原料的冶炼毛利为-4928 元/吨，以锂云母为原料的冶炼毛利为-9213 元/吨。源引金融活水润泽中华大地第14页/ 共17页
图表33：锂辉石价格走势(美元/吨)
图表34：锂云母价格走势(元/吨)
图表35：碳酸锂价格走势(元/吨)
图表36：氢氧化锂价格走势(元/吨)
图表37：以锂辉石为原料的冶炼毛利走势(元/吨)
图表38：以锂云母为原料的冶炼毛利走势(元/吨)
源引金融活水润泽中华大地第15页/ 共17页3.2.钴本周海外MB 钴价持平为26.23 美元/磅，国内电钴价格下跌0.24%为42.30 万元/吨，国内外价差0.17 万元/吨(国外-国内)。硫酸钴价格持平为9.41 万元/吨，硫酸钴相对金属钴溢价3.58 万元/吨，四钴价格持平为36.25 万元/吨，四钴相对金属钴溢价6.69 万元/吨。国内冶炼厂毛利下跌5.19%为1.83 万元/吨；刚果原料钴企毛利下跌0.43%为22.93 万元/吨。
图表39：MB 钴价格走势（美元/磅）
图表40：金属钴价格走势（万元/吨）
图表41：硫酸钴价格走势（万元/吨）
图表42：四氧化三钴价格走势（万元/吨）
图表43：国内钴冶炼厂毛利（万元/吨）
图表44：拥有刚果金原料的钴企毛利（万元/吨）
源引金融活水润泽中华大地第16页/ 共17页
4.风险提示
1）下游复产不及预期风险；2）国内房地产需求不振风险；3）新能源汽车增速不及预期风险。源引金融活水润泽中华大地第17页/ 共17页本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。一般声明华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华源证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司销售人员、交易人员以及其他专业人员可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点，本公司没有就此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。信息披露声明在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。证券的投资评级：以报告日后的6 个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在20％以上；增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在5％～20％之间；中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在－5％～＋5％之间；减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于-5％及以下。无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。行业的投资评级：以报告日后的6 个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好：行业股票指数超越同期市场基准指数；中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平；看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。本报告采用的基准指数：A 股市场基准为沪深300 指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普500 指数或者纳斯达克指数。