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南华期货宏观周报
——全球央行年会，沃什首秀放鹰
翟帅男 （投资咨询证号：Z0013395）
联系邮件：zaisuainan@nawaa.com
投资咨询业务资格：证监许可【2011】1290号
2026年8月29日
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主要观点
过去一周，全球宏观围绕“地缘扰动、通胀粘性与央行沟通”三条主线展开。中东冲突由军事对抗转入经济
战，制裁与通航拉锯令原油与黄金的避险溢价剧烈波动，能源价格成为通胀新的不确定源；美国7月PCE略偏
热，通胀粘性未消、降息预期受阻，市场对美联储“更高更久”的定价强化；8月28日晚，新任主席沃什在杰
克逊霍尔年会首秀上明确转鹰，重申2%通胀目标“坚定且固定”、直言若通胀未“清晰且足够快”地回落将
采取行动、并称当前经济韧性、就业稳定，9月加息概率大幅升温。
后市，A股短期市场大概率跟随外盘回落，后续若外围流动性环境进一步改善、国内增量政策持续发力，市场
或迎来更具确定性的反弹窗口。国内债市中长期仍受支撑、短期震荡。
农产品弱现实与强预期的博弈格局延
续；贵金属中长期支撑稳固，但短期受紧缩预期压制。后续重点关注8月非农数据、中东局势变化以及国内增
量政策的落地节奏。
风险提示：地缘局势反复，非农数据超预期，美联储紧缩预期升温，国内稳增长政策不及预期
本期看点
1.中东局势陷入僵局，海峡还能不能开放？
2.美国7月PCE偏热，通胀还能不能自然回落？
3.沃什杰克逊霍尔首秀放鹰，9月会不会加息？
...
第一章 一周市场感悟
本周全球宏观的主线是中东地缘反复、通胀粘性持续及美联储加息预期担忧的多重博弈。中东冲突由军事
对抗转入经济战，经济制裁与霍尔木兹通航预期的拉锯令能化板块剧烈波动；美国7月PCE数据略偏热，通胀
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粘性未消、加息选项重燃；而杰克逊霍尔年会上新任美联储主席沃什的首次演讲，恰逢9月议息前最关键的发
声窗口，市场关注度极高，沃什首秀表态大举放鹰，加息预期显著升温。海外高利率与地缘不确定性交织，
使得本周大类资产呈现明显的避险、分化与板块轮动特征。
1.1 美伊和谈预期反复，风险溢价剧烈拉锯
美国与伊朗的军事冲突本周转入“经济战”阶段，地缘风险溢价呈现“拉锯—回吐—再升温”的剧烈波动。
周二凌晨，美国财长贝森特宣布将伊朗制裁全面扩大，列入约60个实体并威胁二级制裁，地缘经济紧张骤
升；周二晚上，特朗普称霍尔木兹海峡水雷已清除、阿曼与伊朗拟建临时航道，WTI与布伦特一度大跌超
5%；但随后停火传闻被打破，白宫拒绝恢复与伊朗6月的初步停火协议，伊朗则重申必须满足他的条件才会
开放海峡，油价再度反弹。整周看，通航预期与制裁升级反复切换，市场预期来回摇摆。
后续看，中东局势的演化将主要取决于霍尔木兹海峡实际通航与临时航道的推进、美伊是否重回谈判。若通
航稳定、制裁以金融封锁为主，地缘溢价或阶段性回落；若冲突再升级或能源基础设施遭袭，地缘风险溢价
将再度抬升。目前海峡通航量小幅抬升，但仍显著低于常态水平。继续关注霍尔木兹海峡通航情况和美伊谈
判动态。
1.2 美国PCE数据略超预期，通胀粘性重燃加息选项
美国7月PCE整体与核心环比均加速、且同比读数略高于市场预期，显示通胀粘性未消、读数偏热，宣告通胀
持续回落进程暂时受阻，数据后加息预期有所升温。通胀韧性核心症结在于占比近七成的服务价格持续走
高，金融保险和住房价格环比持续大涨，完全抵消了能源等商品下跌的拖累，凸显出劳动力成本与房价韧性
带来的顽固粘性。对市场而言，PCE偏热直接提升加息预期，市场对“更高更久”的定价强化。细分看，能源
与核心服务是主要推升项，而耐用品订单环比走弱显示制造业需求转弱，进一步印证了滞胀预警特征。作为
美联储最看重的通胀指标，这份数据使得9月加息与否更加纠结，降息更是遥遥无期。疲弱的就业（7月非农
减少2.3万）则构成反向约束，使政策陷入两难。
霍尔木兹海峡双向油轮通行次数（7天滚动）季节性
source：彭博,南华研究
艘 2022 2023 2024 2025 2026
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霍尔木兹海峡西向油轮通行次数（7天滚动）季节性
source：彭博,南华研究
艘 2022 2023 2024 2025 2026
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1.3 沃什首秀强势放鹰
2026年杰克逊霍尔全球经济政策研讨会于8月27—29日在怀俄明州举行，市场真正的焦点在周五晚上的美联
储主席沃什的首次年会主旨演讲。美联储主席沃什于2026年8月28日在杰克逊霍尔全球央行年会上发表演
讲。讲话核心释放了鲜明的鹰派信号：沃什明确指出美国通胀仍然“过高”，近期PCE和CPI数据虽然优于预
期，但并没有出现实质性改善。他重申2%的通胀目标是“坚定且不可动摇的目标”，并表示“我们必须确信
基础通胀正在清晰且足够快速地朝着我们的目标移动，否则，我们还有工作要做”。此外，沃什系统阐述了
其政策理念：主张让美联储“更安静”，在正常时期应限制前瞻指引，避免提前向市场承诺利率路径；同时
强调美国经济和劳动力市场具有韧性，当前金融环境“很难称得上具有明显限制性”。与7月FOMC会议后的
模糊表态相比，沃什本次讲话显著加强了其鹰派姿态。本次讲话他明确重申2%目标“坚定不移、不容更
改”，并首次相对清晰地表达了对经济整体的评估——经济有韧性、金融条件不够具有限制性、就业已达标
因而需紧盯通胀，为年内加息敞开了大门。
本次讲话的鹰派程度超出市场预期，沃什不仅直言通胀回落“不足”，还暗示如果价格压力未能进一步缓
解，美联储可能需要在未来数月加息。市本次讲话通过更明确的通胀评估和加息暗示来回应外界对其抗通胀
决心不足的批评，被市场解读为一次“救赎之战”。沃什讲话之后，市场反应剧烈。贵金属市场全线跳水，
现货黄金迅速跌至4450美元附近；美元指数短线跳涨。美债市场方面，2年期美债跃升约10个基点，30年期
美债先下后上、整体变动不大。目前场对美联储9月加息的预期概率从讲话前的约36%迅速升至58%以上。年
内加息次数从1.09次升至1.52次，9月加息选项重回视野。我们认为本次强势鹰派表态是沃什为回应市场压
力、维护美联储公信力的姿态性举措。目前9月加息与否不确定性较高，由于沃什坚持“更安静的美联储”的
沟通范式，接下来的非农和通胀数据仍需重点关注。
美国PCE历史表现
source：wind,南华研究,
同花顺
% 美国：核心 PCE ：当月同比（修） 美国 :PCE 物价指数 : 当月同比
24/03 24/06 24/09 24/12 25/03 25/06 25/09 25/12 26/03 26/06
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美国PCE耐用品和库存总额同比情况
source：
同花顺,南华研究
% 百万美国 :PCE: 商品 : 耐用品 : 当月 环 比 美国： 库 存 总额 ：季 调 ：同比 ( 右 轴 )
15/12 16/12 17/12 18/12 19/12 20/12 21/12 22/12 23/12 24/12 25/12
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美联储加息预期变动
source：彭博 南华研究
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第二章 展望与建议
本周大类资产表现围绕政策预期、通胀粘性与地缘博弈三条主线展开，市场正处于内部政策托底与外部流动
性扰动相交织的复杂阶段。但随着沃什大举放鹰，市场加息担忧明显升温，下周市场可能围绕这一主线进行
博弈。
权益方面，A股本周在外部多重压力下先抑后扬，走出探底回升走势。当下股指的核心矛盾在于政策托底意愿
强烈与内需修复疲弱之间的拉锯，以及外部流动性边际改善与地缘政治反复之间的博弈。一方面，国内政策
端持续加码，稳增长、稳市场的信号清晰且有力，指数下方支撑扎实。另一方面，经济基本面的结构性矛盾
短期难以化解：地产下行、消费疲软、企业盈利分化，压制股指反弹空间。外部环境方面，美联储加息预期
大幅升温，短期市场可能跟随外盘回调。后续若外围流动性环境进一步改善、国内增量政策持续发力，市场
将迎来更具确定性的反弹窗口。
国内债市本周在资金宽松下逆势走弱，走弱主因是央行再度释放关注长债信号，叠加前期监管担忧逐步升
温，机构做多情绪趋于谨慎；另外，股市反弹也吸走了一部分债市资金。短期政府债集中发行、股市回暖分
流资金，使利率下行受阻，短期或偏弱震荡。但当前经济弱修复、物价温和、资产荒与长期资金配置需求仍
支撑债市，在基本面出现边际改善之前，债市中长期偏多逻辑不改。
农产品方面，农产品本周对宏观主线敏感度适中，更多由自身供需、天气与贸易流决定。国内商品端菜粕、
豆粕、橡胶随成本与情绪走高，整体呈区间震荡。上行推力来自地缘对化肥与粮食运输成本的传导及天气溢
价，下行则受全球谷物库存充裕、生物燃料需求边际走弱牵制。展望后市，短期多数品种仍处于库存消化阶
段，弱现实与强预期的博弈格局延续；中长期看，厄尔尼诺峰值强度可能创历史新高，对棕榈油、橡胶、白
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糖产量的滞后减产效应将在四季度逐步兑现，届时供需格局有望从宽松向紧平衡切换。生猪方面，短期供强
需弱格局边际改善但仍未根本扭转，产能去化已逼近政策红线，关注中长期做多机会。
贵金属方面，本周黄金呈现冲高后持续回落的走势。周一受美债信用风险担忧和美元走弱推动，金价延续强
势，随后在美债收益率下行、美元指数回升、通胀数据稍热影响下开始回调。8月28日晚沃什鹰派讲话后，实
际利率与美元同步走强触发集中获利了结，黄金大幅跳水，伦敦金跌到4450美金附近。
本轮回调的核心逻辑在于紧缩预期升温和美债担忧边际减弱，7月PCE同比3.7%高于预期，通胀降温的速度远
不如市场期待的那么快，随后周五晚的沃什讲话大举放鹰则强化了这一加息担忧；美元回升、美债长端收益
率回落反而削弱了黄金的“财政信用对冲”逻辑。目前黄金主要交易逻辑转向实际利率，重点关注下周非农
数据。中期看，央行购金、去美元化与地缘不确定性三重支撑仍在，但真正的趋势性上涨仍需待美联储紧缩
预期的实质性转向，届时估值中枢才有望迎来系统性修复。
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第三章 重点关注事件及数据
图：一周财经日历
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资料来源：彭博、金十、南华研究
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第四章 大类资产
全球大类资产走势图
source：wind,南华研究,彭博
南 华综 合指数（ 15 年 归 一化） MSCI 全球大 盘 （ 15 年 归 一化） Bloomberg Global-Aggregate Total Return Index Value Unhedged USD （ 15 年 归 一化）
15/12 16/12 17/12 18/12 19/12 20/12 21/12 22/12 23/12 24/12 25/12
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国内股指走势
source：同花顺,南华研究,wind
上 证 50 沪深 300 中 证 1000 中 证 500
24/06 24/12 25/06 25/12 26/06
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国内债市走势
source：同花顺,南华研究,wind
% 2Y 国 债 到期收益率 5Y 国 债 到期收益率 10Y 国 债 到期收益率
24/06 24/12 25/06 25/12 26/06
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南华有色金属指数和工业品指数
source：wind,南华研究
南 华 有色金属指数 南 华 工 业 品指数 ( 右 轴 )
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南华商品指数和工业品指数
source：wind,南华研究
南 华 商品指数 南 华 工 业 品指数 ( 右 轴 )
21/12 22/12 23/12 24/12 25/12
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南华贵金属指数
source：同花顺,南华研究
点 南 华贵 金属指数
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南华农产品指数
source：wind,南华研究
南 华农产 品指数
21/12 22/12 23/12 24/12 25/12
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