1、 隆鑫通用：全排量段摩托车龙头，自主品牌矩阵引领全球

汽车/摩托车及其他隆鑫通用（603766.SH）日期2026/2/11当前股价(元)15.88一年最高最低(元)16.50/9.22326.10326.10总股本(亿股)20.54流通股本(亿股)20.54近3 个月换手率(%)80.01股价走势图数据来源：聚源全排量段摩托车龙头，自主品牌矩阵引领全球化突破——公司首次覆盖报告吕明（分析师）邓健全（分析师）骆扬（分析师）证书编号：S0790520030002证书编号：S0790525090003证书编号：S0790525050002 全排量段摩托车龙头，产品势能向上，首次覆盖给予“买入”评级隆鑫通用作为国内全排量摩托车与全地形车领域龙头企业，现已形成摩托车、全地形车、通用机械三大业务协同发展的战略格局。公司凭借完善的产品矩阵和持续的技术创新，在无极系列高端摩托车、智能园林机械等新品领域取得突破性进展。随着宗申动力成为公司重要股东，双方在技术研发、供应链管理和海外渠道方面的协同效应将进一步增强公司核心竞争力。我们预计2025-2027 年归母净利润17.3/22.5/27.0 亿元，对应EPS 为0.84/1.10/1.31 元，当前股价对应PE 为18.9/14.5/12.1 倍，首次覆盖给予“买入”评级。 隆鑫股权变更：股权结构优化开启战略新篇，与宗申产业协同共筑龙头格局隆鑫通用近年来通过战略聚焦与股权优化开启新发展阶段。战略布局方面，公司自2021 年坚定回归“摩托车+通用机械”两大核心主业，推进产品结构向电动化、智能化、品牌化升级，并完成非核心业务剥离，实现商誉风险出清。2024 年底，宗申新智造通过重整投资获得公司24.55%股权，成为控股股东。这一股权变革为隆鑫通用带来显著的协同效应：宗申在摩托车领域的产业资源与隆鑫通用的制造能力形成互补；双方将通过深度整合形成协同效应，在产品创新、市场拓展与产业升级等多维度实现突破，共同打造行业新龙头。 隆鑫通用：自主品牌全球布局深化，摩托车与通用机械双轮驱动增长全球及国内摩托车行业保持平稳发展，其中国内市场呈现“产品出海加速+中大排量占比提升”的双轮驱动格局。隆鑫通用依托“无极VOGE”、“隆鑫LONCIN”、“茵未BICOSE”三大自主品牌，构建覆盖90 余国、超2000 家网点的全球渠道体系，实现从生产制造到品牌运营的全面升级。公司以“存量优化、增量突破”为经营主线，聚焦产品势能释放。其中无极系列成为核心增长引擎，系列在摩托车业务板块的营收占比持续攀升，从2020 年的14.3%增至2024 年的30.5%，2020-2024 年销售收入复合增长率达62.98%。该品牌通过六大产品系列（CU/DS/SR/RR/R/AC）实现全场景覆盖，其中DS525X/DS900X 等车型于国内外持续热销。2025 年上半年，无极海外收入占比突破60%，国内外销售网点分别达1053 家和1292 家，形成全球联动发展格局。此外，园林机械预计成为公司新增长点，2025 年上半年公司骑乘式割草车销量增长77.6%，据公司2025 年半年报披露，公司零转角割草车与智能割草机器人产品已经进入产品开发最终阶段，推动园林机械产品向智能化转型，提升公司在新质生产力领域的核心竞争力。 风险提示：贸易摩擦加剧、原材料价格波动、新品推新不及预期等风险。指标2023A2024A2025E2026E2027E营业收入(百万元)13,06616,82220,10323,78227,396YOY(%)5.328.719.518.315.2归母净利润(百万元)1,1211,7282,2542,698YOY(%)10.692.254.130.519.7毛利率(%)18.517.618.018.118.2净利率(%)4.56.78.69.59.8ROE(%)5.611.415.617.217.4EPS(摊薄/元)0.280.550.841.101.31P/E(倍)55.929.118.914.512.1P/B(倍)4.03.63.22.72.3数据来源：聚源、开源证券研究所-20%0%20%40%60%80%2025-022025-062025-10隆鑫通用沪深300公司首次覆盖报告目 录1.1、 发展历史：从代工厂到自主品牌车企，深耕摩托车行业三十年 .............................................................................. 51.2、 股权结构：宗申新智造入主隆鑫通用，股权结构优化助力治理新局 ...................................................................... 61.3、 财务分析： 营收稳健增长，结构优化驱动盈利提升 ................................................................................................ 82.1、 全球：总量稳定增长，日系品牌仍为主导 ................................................................................................................ 132.2、 国内：转向外销市场主导，内销大排量加速渗透带来结构性机会 ........................................................................ 144.1、 隆鑫通用：打造自主品牌无极，进军大排量玩乐摩托车市场 ................................................................................ 224.1.1、 隆鑫与宝马的合作历史沿革：实现从零部件到整车、再到长期战略合作的持续深化 ............................. 224.1.2、 无极品牌：营收六年翻番，2024 年摩托车业务贡献超三成 ........................................................................ 224.2、 其他业务：全地形+通用机械双轮驱动业绩增长，园林机械打造第二增长曲线 .................................................. 275.1、 关键假设 ....................................................................................................................................................................... 285.2、 相对估值 ....................................................................................................................................................................... 30附：财务预测摘要 .......................................................................................................................................................................... 31图表目录图1： 公司为国内全排量段摩托车龙头 ....................................................................................................................................... 5图2： 公司股权结构发生变化，宗申新智造入主隆鑫通用 ........................................................................................................ 7图3： 2025Q1-Q3 公司营业收入145.57 亿元（同比+19.1%） .................................................................................................. 8图4： 2025Q1-Q3 公司归母净利润15.77 亿元（同比+75.5%） ................................................................................................ 8图5： 2020-2025Q1-Q3 公司毛利率及归母净利率呈提升趋势 .................................................................................................. 8图6： 2020-2025Q1-Q3 各项费用率呈小幅下滑趋势 .................................................................................................................. 9图7： 2025H1 摩托车及发动机占比上升至87.1% ...................................................................................................................... 9图8： 2020-2024 公司各业务毛利率保持稳定 ............................................................................................................................. 9图9： 2020-2025H1 资产及信用减值趋零 .................................................................................................................................. 10图10： 2020 年公司商誉下降至6.03 亿元（同比-40.7%） ...................................................................................................... 10图11： 无极VOGE 跨骑车型覆盖200-1000cc 排量段 ............................................................................................................. 10图12： 无极 VOGE 踏板车型覆盖125-400cc 排量段 .............................................................................................................. 10图13： 隆鑫 LONCIN 全地形车产品矩阵完善 ........................................................................................................................ 11图14： 公司发动机产品覆盖休闲、越野等应用场景 ................................................................................................................ 11图15： 公司将加快割草机产品推新 ........................................................................................................................................... 12图16： 2024 年摩托车业务实现营收103.4 亿元（+40.1%） ................................................................................................... 12图17： 2024 年全地形车业务实现营收4.0 亿元（+73.9%） ................................................................................................... 12图18： 2025H1 公司发动机收入12.2 亿元（+35.77%） .......................................................................................................... 13图19： 2025H1 公司通用机械收入21.9 亿元（+52.8%） ........................................................................................................ 13图20： 2029 年全球摩托车市场规模预计达到1763.0 亿美元 .................................................................................................. 13图21： 2024 年全球摩托车销量达5680 万台............................................................................................................................. 14图22： 2023 年全球市场中印度销量占比28.3% ....................................................................................................................... 14公司首次覆盖报告图23： 2023 年日系品牌销售额合计占比45.3% ....................................................................................................................... 14图24： 2023 年日系品牌销量合计占比37.5% ........................................................................................................................... 14图25： 2029 年中国摩托车市场规模预计达到256 亿美元 ....................................................................................................... 15图26： 2024 中国摩托车出口量为近年新高............................................................................................................................... 15图27： 2024 年中国摩托车出口地区以拉美为主 ....................................................................................................................... 15图28： 2024 年中国摩托车出口墨西哥高达11.72 亿美元 ........................................................................................................ 16图29： 2024 年中国摩托车出口数量前十国家........................................................................................................................... 16图30： 2024 年国内燃油摩托车行业CR10 为56.0% ................................................................................................................ 17图31： “禁摩令”与“国三标准”下，摩托车收入下滑 ........................................................................................................ 18图32： 2013 年摩托车业务收入占比下降24.8pct ...................................................................................................................... 18图33： 2017-2024 年非核心业务子公司净利润从盈利到阶段性亏损（单位：亿元） .......................................................... 18图34： 2024 年公司商誉实现全面清零 ...................................................................................................................................... 19图35： 2024 年公司摩托车销量实现182.3 万辆（同比+29.9%） ........................................................................................... 19图36： 2024 年公司摩托车单价为0.57 万元（同比+7.9%） ................................................................................................... 19图37： 2024 年内销及外销分别同比增长32.1%/27.9% ............................................................................................................ 20图38： 2024 年公司出口额占比近两倍于国内销售额占比 ....................................................................................................... 20图39： 隆鑫通用旗下三大自主品牌 ........................................................................................................................................... 20图40： 2025 第二十三届中国国际摩托车博览会 ....................................................................................................................... 20图41： Instagram 隆鑫西班牙账号粉丝数超4 万 ....................................................................................................................... 21图42： 抖音无极官方账号粉丝数超37 万 ................................................................................................................................. 21图43： 2024 年5 月15 日，隆鑫与宝马新发动机项目签约仪式正式举行 ............................................................................. 22图44： 2024 年无极销售收入实现31.54 亿元（同比+111.4%） ............................................................................................. 23图45： 2024 无极在公司摩托车业务中的销售收入占比上升至30.5%.................................................................................... 23图46： 2024 年国内/国外销售收入分别上升至18.08 亿元（同比+114.5%）/13.46 亿元（同比+107.4%） ....................... 23图47： 2020-2025H1 期间，国外销售收入从21.3%上升至60.1%，提升38.8pct ................................................................. 23图48： 无极VOGE 跨骑车型产品覆盖200-1000cc 排量 ......................................................................................................... 24图49： 无极 VOGE 踏板车型产品覆盖125-400cc 排量 .......................................................................................................... 24图50： 2025H1 无极国内累计销售网点为1053 个 .................................................................................................................... 26图51： 2025H1 无极海外累计销售网点为1292 个 .................................................................................................................... 26图52： 2025 年5 月，无极VOGE 宠粉节华山站圆满落幕 ...................................................................................................... 27图53： 2025 年湖北站无极×宝马骑士俱乐部圆满收官 ........................................................................................................... 27图54： 2025H1 全地形车业务收入2.73 亿元（同比+44.8%） ................................................................................................ 27图55： 2025H1 通用机械业务收入21.85 亿元（同比+52.8%） .............................................................................................. 27图56： 2024 年通用机械业务销售量达367.08 万台 .................................................................................................................. 28图57： 2022 年起，通用机械产品单价缓慢下跌 ....................................................................................................................... 28表1： 公司产品矩阵完善，摩托车、全地形车双轮驱动发展 .................................................................................................... 6表2： 公司核心团队经验丰富且大多任职多年............................................................................................................................ 7表3： 2024 年中国摩托车生产企业产品出口情况，中大排量车型出口量及金额增速亮眼 ................................................. 16表4： 2020-2025 年公司非核心业务剥离情况 ........................................................................................................................... 18表5： 隆鑫进入摩托车行业仅8 年，国内经销商门店数量接近1000 家 ................................................................................ 21表6： 2025 年无极品牌加大国内新品推新节奏 ......................................................................................................................... 24表7： 2025 年无极于海外重点推出DS625X、DS800X Rally 及SR16 ................................................................................... 25表8： 无极以硬核产品力领跑细分市场 ..................................................................................................................................... 25表9： 预计公司2025-2027 年归母利润分别同比增长54.1%/30.5%/19.7% ............................................................................ 29公司首次覆盖报告表10： 公司2025-2027 年PE 略高于可比公司平均估值 .......................................................................................................... 30公司首次覆盖报告
1、 隆鑫通用：全排量段摩托车龙头，自主品牌矩阵引领全球
化突破隆鑫通用动力股份有限公司创建于1993 年，2012 年登陆A 股市场，系重庆宗申新智造科技有限公司旗下的核心企业。公司旗下拥有“LONCIN”、“VOGE”、“BICOSE”三大自主品，是行业内首家通过摩托车国家安全技术免检认证的企业。2005 年，隆鑫技术中心被认定为“国家认定技术中心”。2024 年，公司摩托车业务产销规模超180 万台，连续多年位于行业前2 位，出口规模位居行业榜首；摩托车发动机业务产销规模多年居行业前列；通机业务产销规模超300 万台，出口创汇多年位居行业前列。1.1、 发展历史：从代工厂到自主品牌车企，深耕摩托车行业三十年借力宝马深度技术合作，进军摩托车整车制造领域。公司前身“重庆隆鑫交通机械厂”于1993 年成立，最初以生产摩托车发动机为核心业务；2012 年，隆鑫通用在上海证券交易所主板上市，迎来全新发展阶段。2015 年，进一步深化与宝马公司合作。扩张发展期，公司积极推动多元化战略布局。2018 年9 月，隆鑫发布高端摩托车自主品牌无极 VOGE，正式进军中大排量休闲运动摩托车市场。无极品牌充分借鉴隆鑫通用作为宝马摩托车核心代工厂所积累的技术与质量管理经验，将合作中吸收的发动机技术、制造工艺及品控标准应用于自主研发，构筑了核心竞争优势。2022年7 月，公司进一步推出电动摩托车品牌“茵未 BICOSE”，并首发亮相Real 5T 车型，加速构建电动摩托车产品体系。图1：公司为国内全排量段摩托车龙头公司首次覆盖报告摩托车、全地形车双轮驱动公司发展。隆鑫通用动力业务涵盖摩托车（含发动机）、通用机械及其他领域，2024 年，摩托车与通用机械业务分别贡献营业收入的75.4%和21.0%。在摩托车板块，公司实施品牌差异化战略：高端品牌无极VOGE 专注于300cc 及以上中大排量玩乐车型，产品覆盖街车、跑车、巡航太子、拉力及复古车等品类，彻底脱离传统通勤市场；隆鑫LONCIN 品牌则聚焦工具属性和基础交通需求，以皮实耐用、高性价比为核心，产品线包括通路摩托车、三轮车及通用机械。新兴电动品牌茵未BICOSE 定位高端智能电摩市场，主打电动玩乐机车，2024年推出首款越野电动摩托EF40X，强化了产品趣味性与耐用性。发动机业务已构建两轮通勤、踏板及中大排动力等完整产品矩阵，尤其在多缸大排量自主研发方面取得突破，全面支撑自主品牌发展。通用机械业务通过“老客户稳份额、新客户寻突破”策略，成功扭转下滑态势。近年来，公司着重发力ATV 全地形车，已形成200cc至1000cc 全排量矩阵，海外销售网络超500 个网点，实现欧洲市场全覆盖并完成中南美洲重点市场布局。表1：公司产品矩阵完善，摩托车、全地形车双轮驱动发展业务类型具体业务线相关信息摩托车整车无极 VOGE国内高端摩托车的头部品牌，并在欧洲市场形成品牌知名度和市场影响力隆鑫 LONCIN 非道路运动机车ATV 系列产品已形成 200cc-1000cc 的全排量段产品矩阵，海外销售网点超500 个，实现欧洲市场全覆盖，并完成中南美洲重点市场战略布局。茵未BICOSE电动玩乐机车品牌的全新定位，研发性能强劲、驾控轻松的电动玩乐机车，2024 年发布首款越野电动摩托 EF40X，宝马业务2024 年公司宝马业务实现销售收入9.01 亿元，其中，摩托车产品实现销售收入 4.82 亿元，发动机产品实现销售收入 4.18 亿元。摩托车发动机（外销）公司发动机产品已形成两轮通勤动力、踏板动力、中大排动力、越野动力、三轮专用动力、四轮专用动力等完备的发动机产品矩阵2024 年，公司自主摩托车发动机产品实现销售收入 19.32 亿元，同比增长 8.86%。通用机械成功开发多燃料发电机和商用动力产品，持续完善通用机械产品矩阵，持续推进多元化市场策略2024 年，公司通用机械业务实现销售收入 35.35 亿元，同比增长 29.32%。1.2、 股权结构：宗申新智造入主隆鑫通用，股权结构优化助力治理新局公司股权结构发生变化，宗申新智造入住隆鑫通用。2024 年7 月，隆鑫控股等十三家企业及其管理人与宗申新智造签署重整投资协议。2024 年12 月，公司控股股东由隆鑫控股变更为宗申新智造，实际控制人由涂建华先生变更为左宗申先生。截至2025Q3，公司控股股东主要包含重庆宗申新智造科技有限公司、重庆渝富资本运营集团有限公司、隆鑫控股有限公司以及其他股东。公司首次覆盖报告图2：公司股权结构发生变化，宗申新智造入主隆鑫通用管理层进行相应调整，核心管理团队保持稳定。新任董事长李耀先生作为行业领军人物，现任中国摩托车商会副会长，行业经验丰富。股权重整后，总经理、财务总监等核心岗位均未发生变动，均在公司有多年的任职经历，熟悉公司业务，具备丰富的管理经验和团队协作能力。表2：公司核心团队经验丰富且大多任职多年姓名职务简介李耀董事长重庆市政协常委，中国摩托车商会副会长，重庆市进出口商会会长，重庆市工商联（总商会）副会长。历任宗申机车策划部长、行政协理和宗申集团宣公司董事局副主席兼常务副总裁。2024 年8 月至今任公司第五届董事会董事、2024 年11 月至今任公司第五届董事会董事长。胡显源董事历任宗申科技公司技术主管工程师、宗申技研公司发动机开发部部长、宗申摩发公司总工程师、宗申动力总经理、宗申集团高级副总裁等职务，现任宗申产业集团有限公司董事局副主席兼执行总裁。2008 年3 月至今任宗申动力上市公司董事，2024 年8 月至今任公司第五届董事会董事。黄培国董事历任宗申动力上市公司证券事务代表、董事会秘书、副总经理等职务。2012 年2 月至今担任宗申动力上市公司董事、总经理，兼任宗申动力法定代表人。2024 年8 月至今任公司第五届董事会董事。龚晖总经理2015 年1 月至2021 年9 月任公司副总经理，2021 年9 月至2024 年8 月任公司常务副总经理，2021 年10 月至2024 年8 月任公司第四届董事会董事。2024 年8 月至今任公司第五届董事会董事、总经理。李启攀监事历任宗申集团合同管理部长、宗金公司风控部长、宗申集团法务部经理等职务，2024 年8 月至今任公司第五届监事会监事。叶珂伽董秘自2008 年起参与公司筹备上市工作。2015 年至2021 年9 月任证券部副部长、部长及证券事务代表、公司监事会职工监事。2021 年9 月至今任公司董事会秘书，分管公司证券事务中心和董事会办公室。王建超财务总监2015 年1 月至今任公司财务总监。黎军副总经理2023 年7 月至今在公司任摩托车事业部常务副总经理。2023 年9 月22 日至今任公司副总经理，分管公司两轮摩托车研发和重庆两轮摩托车制造业务。公司首次覆盖报告1.3、 财务分析： 营收稳健增长，结构优化驱动盈利提升营收业绩稳健增长，利润超预期。公司营业收入由2020 年的104.37 亿元上升至2024 年的168.22 亿元，期间CAGR 为12.7%，主要系摩托车及发动机、通机业务本年营收规模增加所致。归母净利润由2020 年的4.80 亿元上升至2024 年的11.21 亿元，期间CAGR 为23.6%。公司2025Q1-Q3 实现营业收入145.57 亿元（同比+19.1%），归母净利润15.77 亿元（同比+75.5%），利润表现超预期。实现综合毛利率近19%，稳中有增。图3：2025Q1-Q3 公司营业收入145.57 亿元（同比+19.1%）图4：2025Q1-Q3 公司归母净利润15.77 亿元（同比+75.5%）数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所产品结构优化，公司毛、净利率呈提升趋势。公司毛利率总体上呈提升趋势。2020-2024 年公司毛利率分别为16.64%/13.77%/17.39%/18.54%/17.59%，归母净利率分别为4.60%/2.95%/4.25%/4.47%/6.67%，毛利率优化主要系公司产品结构优化，大排量车型占比提升。图5：2020-2025Q1-Q3 公司毛利率及归母净利率呈提升趋势数据来源：Wind、开源证券研究所-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0.0050.00100.00150.00200.00营业收入（亿元）yoy-50.0%0.0%50.0%100.0%0.0010.0020.0030.00归母净利润（亿元）yoy0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%2025Q1-Q3毛利率归母净利率公司首次覆盖报告营收大于费用升幅，期间费用逐步降低。由于营业收入的升幅大于各项费用的升幅，2020-2025Q1-Q3期间费用率呈现小幅下降态势, 分别为9.0%/7.7%/7.6%/9.0%/7.3%/4.8% 。2020-2025Q1-Q3公司销售费用率为1.0%/1.2%/1.4%/1.6%/1.6%/1.1%，销售费用小幅上升主要系广告宣传及市场推广费。2020-2025Q1-Q31.0%/0.2%/-1.4%/-0.6%/-0.9%/-0.8%，跌幅明显主要系人民币汇率下降形成汇兑收益所致。图6：2020-2025Q1-Q3 各项费用率呈小幅下滑趋势数据来源：Wind、开源证券研究所摩托车为主要业务支撑，高毛利通用机械业务营收同比呈现明显增长。公司摩托车及发动机业务营收由2020 年的57.89 亿元上升至2024 年的126.88 亿元，期间年复合增长率为21.7%，2024 年业务占比高达75.4%（同比+2.9pct）。2020-2024 年，摩托车及发动机业务毛利率维持在16%左右。公司通用机械业务营收由2020 年的29.03 亿元上升至2024 年的35.35 亿元，期间年复合增长率为5.0%，2024 年业务占比同比上升0.1pct 至21.0%。2020-2024 年期间，通用机械业务毛利率维持在20%左右。图7：2025H1 摩托车及发动机占比上升至87.1%图8：2020-2024 公司各业务毛利率保持稳定数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所公司通过战略性收购，实现扩张并积累商誉。2012 年以来，公司通过收购广州威能、意大利CMD 等企业进行战略性投资，相应形成一定规模商誉。2017 年公司-5.0%0.0%5.0%10.0%2025Q1-Q3销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率期间费用率0.0050.00100.00150.00200.002025H1摩托车及发动机（亿元）通用机械（亿元）其他业务（亿元）-20%0%20%40%60%摩托车及发动机通用机械产品其他业务合计公司首次覆盖报告商誉上升16.6%至10.10 亿元，主要系收购意大利CMD 控股权及对山东丽驰增资所致。2019 年，公司商誉账面原值上升至13.04 亿元（同比+29.1%），主要系公司通过股权受让和增资的方式取得金业机械 66%的股权。自2020 年开始，公司开始聚焦核心业务，剥离非核心业务子公司，由此带来的资产质量变化也在后期逐步显现：2022年起，公司信用及资产减值损失的账面原值之和逐年减小且于2025H1 趋近于零。图9：2020-2025H1 资产及信用减值趋零图10：2020 年公司商誉下降至6.03 亿元（同比-40.7%）数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所全排量覆盖、多品牌矩阵、全球化布局成效凸显。公司产品线涵盖两轮及三轮摩托车、摩托车发动机、全地形车（ATV）和通用机械等。旗下品牌包括专注高性能的无极（VOGE）系列、主打非道路运动的隆鑫（LONCIN）机车，以及高端电动摩托品牌茵未（BICOSE）。在两轮摩托车领域，跨骑车型覆盖110cc 至900cc 多个排量段，提供仿赛、复古巡航、街车、越野和弯梁等多种车型，兼顾日常通勤与社交娱乐需求。踏板车产品线涵盖110cc 至400cc 的巡航、探险、复古及都市系列，在满足通勤功能性的同时，也拓展了休闲骑行的使用场景。无极品牌以欧洲为核心市场，并重点拓展中南美洲（含阿根廷）及东南亚地区。隆鑫（LONCIN）全地形车实现欧洲市场全覆盖，并完成中南美洲重点市场战略布局。图11：无极VOGE 跨骑车型覆盖200-1000cc 排量段图12：无极 VOGE 踏板车型覆盖125-400cc 排量段0.002.004.006.008.002025H1资产减值损失（亿元）信用减值损失（亿元）-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%0.002.004.006.008.0010.0012.00商誉（亿元）yoy（右）公司首次覆盖报告全地形产品矩阵完善，高端化战略成效初显。公司全地形车产品矩阵主要包含175cc-1000cc 的ATV 以及UTV 产品，可用于户外娱乐、复杂地形穿越、农场运输等场景。公司ATV 系列产品已形成200cc-1000cc 的全排量段产品矩阵。2024 年11月，新车型XWolf1000 泥浆版上市，该车采用泥地专属传动设计，搭载智能动力分配技术和专业级悬架系统，有效提升涉水能力，显著提升抓地力、操控性及全地形通过能力，轻松应对复杂地形挑战，爬坡性能与动力响应速度行业领先，为公司拓展高端产品市场提供有力支撑。2025 年6 月，公司首次在德国举办“隆鑫全地形车欧洲品鉴会”，进一步强化在欧洲高端市场的品牌影响力。图13：隆鑫 LONCIN 全地形车产品矩阵完善公司拥有完备的发动机产品矩阵。公司拥有高效动力系统的自主研发实力，依托为全球领先品牌提供动力系统解决方案的经验，建立了成熟的动力产品开发体系。基于先进的供应链与智能制造能力，关键部件均符合国际一线标准，生产线实现全自动化检测与全过程数据追溯，保障了品质与效率的双重优势。目前，公司已构建覆盖两轮通勤动力、三轮及四轮专用动力等完备的发动机产品矩阵，并在多缸大排量等高端技术上持续突破，有力支撑了公司全品类、全排量段自主品牌产品发展。图14：公司发动机产品覆盖休闲、越野等应用场景公司首次覆盖报告公司聚焦园林机械产品，打造通机业务第二增长曲线。公司持续加大园林机械产品研发投入，不断完善产品矩阵。全新零转角割草车已完成样机设计，进入研发关键阶段。智能割草机器人产品已进入产品开发最终阶段，促进公司园林机械产品向高端化、智能化转型，提升公司在新质生产力领域的核心竞争力。图15：公司将加快割草机产品推新摩托车业务保持稳健增长，无极品牌高增势头已显。2024 年，公司摩托车产品实现销售收入103.38 亿元（同比+40.1%），2020 年至2024 年CAGR 为34.9%。其中，2024 年无极 VOGE 品牌销售收入实现31.54 亿元（同比+111.4%），占比高达30.5%。2025 上半年，摩托车产品实现销售收入58.72 亿元（同比+23.25%）。2024 年，隆鑫全地形车产品销售收入实现4.03 亿元（同比+73.85%），公司加快推进ATV、UTV全排量段产品布局，2025H1 业务高增势头延续，实现2.7 亿元营业收入，同比增长44.76%。图16：2024 年摩托车业务实现营收103.4 亿元（+40.1%）图17：2024 年全地形车业务实现营收4.0 亿元（+73.9%）数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所发动机与通用机械产品双轮驱动，业绩实现高速增长。2024 年，公司自主摩托车发动机产品实现销售收入19.32 亿元（同比+8.86%），2020-2024 年CAGR 为7.6%。通过“需求感知-技术响应-智造协同”的闭环体系，公司在摩托车动力系统领域已经具备难以复制的综合竞争力。2025 上半年该业务延续强劲增长态势，实现收入12.22 亿元（同比+35.77%），其中250cc 以上大排量发动机销量同比大幅增长71.81%。-50%0%50%100%0.020.040.060.080.0100.0120.0
2024 2025H1
摩托车销售收入（亿元）YOY（右）0%20%40%60%80%100%120%140%2025H1全地形车销售收入（亿元）YOY（右）公司首次覆盖报告2024 年，公司通用机械业务实现销售收入35.35 亿元（同比+29.32%），2020-2024年CAGR 为5.0%。该业务在非美市场实现收入24.44 亿元（同比+33.60%），其中国内市场收入达8.90 亿元（同比+47.20%）。公司持续拓展产品矩阵，燃油骑乘式草坪车年销量突破3 万台，首款锂电版骑乘式割草车成功量产，进一步丰富了产品线。图18：2025H1 公司发动机收入12.2 亿元（+35.77%）图19：2025H1 公司通用机械收入21.9 亿元（+52.8%）数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所
2、 摩托车：中大排量加速渗透，公司进入产品放量周期
2.1、 全球：总量稳定增长，日系品牌仍为主导2029 年全球摩托车行业有望达到1763.0 亿美元规模。据Statista 数据，2024 年全球摩托车市场规模为1479.0 亿美元，2029 年预计达到1763 亿美元，2020-2029 年期间复合增长率为4.7%。当前摩托车主要应用市场在东亚国家，以满足当地消费者通勤代步需求为主，2024 年全球摩托车销量约为5680 万台，同比增长4%。图20：2029 年全球摩托车市场规模预计达到1763.0 亿美元数据来源：Statista、开源证券研究所-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%0.05.010.015.020.025.02025H1发动机销售收入（亿元）YOY（右）-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%0.010.020.030.040.050.0通用机械销售收入（亿元）YOY（右）-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%0.0500.01,000.01,500.02,000.02024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E摩托车市场收入（亿美元）yoy（右）公司首次覆盖报告图21：2029 年全球摩托车销量预计达6280 万台图22：2023 年全球市场中印度销量占比28.3%数据来源：Statista、开源证券研究所数据来源：Statista、开源证券研究所全球摩托车品牌中，日系品牌占据较大市场份额。全球摩托车行业的主要参与者为哈雷、本田、BMW 等老牌国际摩托车厂商，这些国际摩托车厂商起步较早，具有先发优势，品牌与技术较为领先。Statista 数据显示，2023 年日系品牌本田为行业龙头，销量断层领先，其它著名日系品牌雅马哈、铃木、川崎也占据一定市场份额，四家厂商合计销售额占比45.3%。中国品牌豪爵、隆鑫、宗申市场份额位居全球前十，但与头部品牌仍有较大差距，2023 年全球摩托车市场销量市占率分别为3.6%、2.3%、1.6%。图23：2023 年日系品牌销售额合计占比45.3%图24：2023 年日系品牌销量合计占比37.5%数据来源：Statista、开源证券研究所数据来源：Statista、开源证券研究所2.2、 国内：转向外销市场主导，内销大排量加速渗透带来结构性机会2024 年中国摩托车产业保持强劲增长。根据Statista 预测数据，2029 年中国摩托车市场规模预计达到256 亿美元，市场规模2020-2029 年EGAGR 为1.5%。产销-15.0%-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%15.0%0.010.020.030.040.050.060.070.0摩托车市场销量（百万辆）yoy（右）0.00%5.00%10.00%15.00%20.00%25.00%30.00%规模占比（销量）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%35.0%HondaYamahaTVSHeroRoyal-…Harley…SuzukiKawasakiBajajHaojueBMWLoncinAtlas HondaKTMKymco规模占比（销售额）0.0%5.0%10.0%15.0%20.0%25.0%30.0%HondaHeroYamahaTVSBajajHaojueLoncinSuzukiAtlas HondaZongshenLifanSundiro-…Royal-…Wuyang-…Luojia规模占比（销量）公司首次覆盖报告维度，根据摩托车商会数据，2024年国内摩托车产量达1997.08万辆，同比增长0.79%；2024 年摩托车销量达1992.28 万辆，同比增长2.82%。摩托车从代步工具逐渐转变为休闲生活玩乐品，尤其在大排量车型（>250cc）领域，需求增长显著：2024 年大排量休闲娱乐摩托车（排量250cc 以上） 销量达到75.66 万辆（同比+42.97%）。图25：2029 年中国摩托车市场规模预计达到256 亿美元数据来源：Statista、开源证券研究所中国摩托车依托技术合作与产品升级重回出口增长轨道。2024 年，国内外摩托车需求回暖，外贸出口持续攀升，根据摩托车商会数据，中国摩托车整车出口量1101.63 万辆，同比增长26.72%。分地区看，我国摩托车出口地以拉美/亚洲/非洲为主，2024 年分别占摩托车出口总量的40%/21%/22%。图26：2024 中国摩托车出口量为近年新高图27：2024 年中国摩托车出口地区以拉美为主数据来源：中国摩托车商会、开源证券研究所数据来源：中国摩托车商会、开源证券研究所中国摩托车出口市场集中化加剧，墨西哥、土耳其领跑。2024 年，出口成为摩托车产业增长的核心驱动力，全年出口额达87.16 亿美元，同比增长24.75%，有效缓解了内需不足的压力。墨西哥稳居我国摩托车出口第一大市场，出口量达218.88万辆（同比+38.3%），出口金额11.72 亿美元（同比+40%），但平均单价仅微增1.3%至约535.4 美元/辆，反映出该市场仍以中低端产品为主导。土耳其作为第二大增量市场，出口量与金额分别实现21.4%和14.5%的增长，平均单价约682 美元/辆（同比+6%），显示出相对更优的产品结构。同时，委内瑞拉、菲律宾、阿根廷等发展中-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%2024E 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E摩托车市场收入（亿美元）yoy（右）拉丁美洲,39.7%非洲,22.3%亚洲,21.2%欧洲,13.9%北美洲,2.4%大洋洲,0.5%拉丁美洲非洲亚洲欧洲北美洲大洋洲公司首次覆盖报告国家需求也迎来较大幅度增长。意大利、美国、西班牙等欧美国家需求普遍上升，中国出口显示中国摩托车在世界通勤市场的渗透加速。图28：2024 年中国摩托车出口墨西哥高达11.72 亿美元图29：2024 年中国摩托车出口数量前十国家数据来源：中国摩托车商会、开源证券研究所数据来源：中国摩托车商会、开源证券研究所出口产品结构持续优化，中大排量表现亮眼。从排量分布看，110-125ml 与125-150ml 两个区间是市场份额最大的两个品类，出口量占比分别为30.2%和31.2%。2024 年小排量（<90ml）出口整体萎缩，250ml 以上大排量摩托车出口呈现大幅度增长，成为新的增长点。其中，250ml-400ml、400ml-500ml 排量区间增长最为亮眼，较2023 年，出口量分别增长84.56%、95.46%，出口额分别增长44.87%、93.67%。表3：2024 年中国摩托车生产企业产品出口情况，中大排量车型出口量及金额增速亮眼指标名称出口量（万辆/台、%）出口金额（亿美元、%）全年累计增长率全年累计增长率摩托车合计1101.6326.7269.8123.80其中：排量≤50ml40.11-9.382.22-4.8850ml<排量≤100ml23.48-9.541.04-12.73100ml<排量≤110ml129.0616.096.038.85110ml<排量≤125ml332.7025.2318.8522.51125ml<排量≤150ml343.1633.0717.7927.44150ml<排量≤200ml105.0544.817.2237.75200ml<排量≤250ml38.1813.34.188.42250ml<排量≤400ml23.8484.563.7244.87400ml<排量≤500ml7.6095.462.3693.67500ml<排量≤800ml3.464.191.445.98排量>800ml0.9910147.420.463859.93电动三轮车2.516.220.4620.39三轮车52.4923.564.0311.05沙滩车合计48.7332.3312.0838.66发动机合计114.9321.892.4119.41数据来源：中国摩托车商会、开源证券研究所11.724.433.743.532.992.772.592.362.262.22墨西哥土耳其菲律宾委内瑞拉哥伦比亚多哥俄罗斯阿根廷意大利危地马拉摩托车出口金额（亿美元）218.8873.0572.4564.8950.0941.6241.4740.9638.4437.440.0050.00100.00150.00200.00250.00墨西哥委内瑞拉菲律宾土耳其多哥阿根廷哥伦比亚尼日利亚美国俄罗斯摩托车出口量（万辆）公司首次覆盖报告国内燃油摩托车主要参与者有大长江、隆鑫、宗申等，竞争格局稳定，未来市场份额有望进一步头部聚集。2024 年国内燃油摩托车行业龙头为大长江（旗下主要品牌为豪爵、铃木），销量占比11.8%，行业CR10 为56.0%，燃油摩托车头部品牌集中度呈下降趋势，推断为以隆鑫、春风为代表的大排量新势力车企销量增势明显。国内大排量摩托车市场因技术壁垒较高，市场参与者相对有限，格局呈现集中态势。图30：2024 年国内燃油摩托车行业CR10 为56.0%数据来源：中国摩托车商会、开源证券研究所
3、 隆鑫通用股权变更对应的战略转变
从多元布局走向产品差异化，驱动持续升级。2012 年，公司主要从事摩托车、摩托车发动机、通用动力机械的生产和销售。2010 年后，面对国内“国三标准”与“限摩”政策的压力，以及海外市场的持续低迷，公司积极启动了多元化产品战略转型。2014 年，公司实施“同心多元化”战略，以此为目标拓展了微型电动车、无人直升机等新业务，旨在为产业升级与可持续发展奠定基础。面对严峻的经营环境，公司在2016 年实施“一体两翼”的发展战略，公司业务矩阵拓展至发电机组、通航发动机、汽车零部件等多元化业务，加快推进产业转型升级。同时，公司重点推广大排量休闲运动摩托车，减缓中低端产品下降幅度。大长江隆鑫宗申广东大治新大洲本田广州豪进重庆银翔洛阳北方五羊-本田珠峰其他企业公司首次覆盖报告图31：“禁摩令”与“国三标准”下，摩托车收入下滑图32：2013 年摩托车业务收入占比下降24.8pct数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所公司通过资产剥离实现业务结构优化。2018 年9 月，公司推出自主高端摩托车品牌“无极”，开始有效优化公司产品结构并逐步贡献营收。2020 年，受疫情影响及非核心业务拖累，公司摩托车业务营收降至31.26 亿元（同比-31.9%）。因此，公司提出战略聚焦主业，逐步剥离非核心业务：于2020 年12 月，公司出售持续亏损的山东丽驰32%的股权；2023 年，因汽车零部件订单下滑导致意大利CMD 亏损严重，公司进一步出让其全部67%股权，持续优化资产结构。表4：2020-2025 年公司非核心业务剥离情况时间剥离公司剥离前持股剥离后持股子公司主业
2020 年
山东丽驰51%0%新能源汽车研发、生产和销售
2021 年
厚德物流100%0%交通运输、仓储和邮政业
2025 年 隆鑫埃及公司
50%0%生产、销售“隆鑫” 牌两轮、三轮和 ATV摩托车、发动机及其他产品数据来源：公司公告、开源证券研究所图33：2017-2024 年非核心业务子公司净利润从盈利到阶段性亏损（单位：亿元）数据来源：公司公告、开源证券研究所-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%0.010.020.030.040.050.0摩托车营业收入（亿元）yoy（右）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%60.0%70.0%摩托车业务收入占比（%）-4-3-2-1广州威能山东丽驰意大利CMD公司首次覆盖报告截至2024 年，公司商誉风险平稳出清。2020 年起，公司通过逐年计提商誉减值及剥离持续亏损的非核心业务，至2024 年底商誉已全面清零。此举有效化解了资产减值风险，优化了财务结构，为未来业绩的稳健增长奠定了基础。图34：2024 年公司商誉实现全面清零数据来源：公司公告、开源证券研究所
4、 隆鑫通用公司亮点：品牌渠道双优构筑核心竞争力，无
极引领大排量市场新突破公司摩托车业务呈现量价齐升的良好态势。公司2020-2024 年销售量及生产量CAGR 分别达13.67%/13.70%，2024 年销售量为182.30 万量（同比+29.9%），实现收入103.38 亿元（同比+40.1%）。单车ASP 方面，公司不断完善两轮车产品谱系和排量段，产品单价稳步提升，2020-2024 年单价从0.30 万元复合增长7.78%至0.57万元。销售结构方面，公司内销维持稳健增长，外销业务实现高速发展，2020-2024年内销及外销收入CAGR 分别为7.88%/14.91%。2024 年公司外销业务收入为内销的1.86 倍，内销/外销营业收入分别实现58.38/108.54 亿元（分别同比+32.1%/27.9%）。图35：2024 年公司摩托车销量实现182.3 万辆（同比+29.9%）图36：2024 年公司摩托车单价为0.57 万元（同比+7.9%）数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所-120.00%-100.00%-80.00%-60.00%-40.00%-20.00%0.00%20.00%40.00%0.002.004.006.008.0010.0012.00商誉（亿元）yoy（右）-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%销量（万辆）生产量（万辆）销量YOY生产量YOY-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%0.000.100.200.300.400.500.60单价（万元）单价YOY公司首次覆盖报告图37：2024 年内销及外销分别同比增长32.1%/27.9%图38：2024 年公司出口额占比近两倍于国内销售额占比数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所品牌建设持续深化，市场影响力稳步提升。公司秉承“低碳动力、智慧产品领先品牌”的品牌愿景，大力推进自主品牌的推广建设，打造形成差异化定位的三大自主品牌：无极VOGE 高端摩托车、隆鑫LONCIN 非道路运动机车、茵未 BICOSE高端电动摩托车。公司加强渠道建设以及品牌价值提升，建立和完善了终端分销体系以及线下服务体系，销售网络覆盖五大洲90 多个国家和地区，经销商数量超过2,000 家。2025 年9 月，宗申与隆鑫联合参展第二十三届中国国际摩托车博览会，以“宗申隆，鑫征程”为主题，协同展示赛科龙与无极品牌，并集中发布了燃油与电动领域的尖端技术及年轻化产品，包括硬派ADV 车型无极DS800X 以及全新个性化潮流系列"隆鑫YOUTH"等代表性产品。图39：隆鑫通用旗下三大自主品牌图40：2025 第二十三届中国国际摩托车博览会数据截至2025H1）产品渠道双优，无极后发优势显著。在当前国内主要摩托车品牌竞争格局中，各品牌呈现出不同的发展路径与市场定位。春风动力与豪爵作为行业资深企业，分别在全地形车领域和合资品质方面建立优势；QJMotor 依托吉利集团资源快速布局；-20.0%-10.0%0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%50.0%0.0020.0040.0060.0080.00100.00120.00内销外销内销YOY外销YOY37.9%32.1%33.2%34.3%35.0%62.1%67.9%66.8%65.7%65.0%0%20%40%60%80%100%内销占比外销占比公司首次覆盖报告凯越与奔达则聚焦ADV 及个性化细分市场。无极（VOGE）凭借其清晰的高端化产品矩阵与快速建立的渠道网络，展现出显著的后发优势。其产品线覆盖拉力、复古、跑车及街车四大系列，形成完整的中大排量布局。同时，品牌已在全国建成超过千家形象店，在成立时间相近的品牌中渠道建设成效突出，体现出隆鑫通用在品牌运营与市场拓展方面的系统化能力。表5：隆鑫进入摩托车行业仅8 年，国内经销商门店数量接近1000 家春风QJMotor无极豪爵凯越奔达成立时间品牌介绍春风动力专业从事全地形越野车（ATV、UTV）、大排量摩托车及配套水冷发动机的研发、制造和销售吉利控股集团旗下钱江摩托的全新高端子品牌隆鑫通用动力股份有限公司旗下的高端机车品牌豪爵（HAOJUE）与铃木（SUZUKI）隶属于豪爵控股有限公司。品牌旗下包括钻豹、骊爽、迪爽、锐爽EN、等子品牌品牌全称为“珠峰凯越”，主要以ADV（Adventure）摩托车生产销售为主品牌以生产街车和太子车两种车型为主，主要面向中等排量摩托车市代表车系NK 家族系列街车、摩旅车型650MT 等闪、赛、追、骁、鸿系列DS 拉力系列、AC复古系列、RR 跑车系列以及R 街车系列UHR150、TR300、AFR125/S凯越500X、凯越500F灰石250、黑旗500、拿破仑250、金吉拉隆鑫旗下品牌在国内外社交媒体表现活跃。截至2025 年9 月，隆鑫西班牙官方Instagram 账号粉丝超4 万，成为欧洲市场重要窗口；国内市场中，高端品牌"无极"抖音官方账号粉丝突破37 万。这一数据印证了隆鑫通过差异化品牌策略，在国内外市场成功建立了坚实的数字影响力。图41：Instagram 隆鑫西班牙账号粉丝数超4 万图42：抖音无极官方账号粉丝数超37 万公司首次覆盖报告4.1、 隆鑫通用：打造自主品牌无极，进军大排量玩乐摩托车市场4.1.1、 隆鑫与宝马的合作历史沿革：实现从零部件到整车、再到长期战略合作的持续深化隆鑫与宝马实现从零部件到整车、再到长期战略合作的持续深化。2005 年，隆鑫与德国宝马BMW 公司开始合作；2013 年10 月，启动BMW 全新大排量双缸发动机项目；2015 年3 月，与宝马签订整车战略合作协议；2024 年 5 月与宝马签订长达 20 年的发动机合作项目，形成稳定的战略合作伙伴关系。在合作过程中，隆鑫通过深度技术合作与制造经验积累，为2018 年自主高端品牌“无极”的诞生奠定了坚实基础。图43：2024 年5 月15 日，隆鑫与宝马新发动机项目签约仪式正式举行4.1.2、 无极品牌：营收六年翻番，2024 年摩托车业务贡献超三成无极系列营收六年翻番，2024 年贡献超三成。2024 年，无极系列产品实现销售收入31.54 亿元，同比大幅增长111.43%，2020 至2024 年复合增长率达62.98%，呈现持续高速发展态势。2025 年上半年该系列继续保持强劲增长，实现收入19.8 亿元，同比增长30.3%。自2018 年品牌创立以来，无极系列在摩托车业务板块的营收占比持续攀升，从2020 年的14.3%增至2024 年的30.5%，已成为驱动公司摩托车业务增长的核心引擎。这一系列数据充分印证了无极品牌在高端摩托车市场的成功布局和持续提升的产品竞争力。公司首次覆盖报告图44：2024 年无极销售收入实现31.54 亿元（同比+111.4%）图45：2024 无极在公司摩托车业务中的销售收入占比上升至30.5%数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所无极品牌海外收入占比突破60%，国际化战略成效显著。自2018 年无极品牌成立以来，其国内外市场收入均实现快速增长。2024 年，国内销售收入达18.08 亿元（同比+114.5%）；海外销售收入达13.46 亿元（同比+107.4%），国内与海外收入占比分别为57.3%和42.7%。2025 年上半年，海外市场表现尤为突出，收入大幅增长83.4%至11.9 亿元，占比提升至60.1%，首次实现对外销量的反超，标志着无极品牌国际化战略取得重要突破。图46：2024 年国内/国外销售收入分别上升至18.08 亿元（同比+114.5%）/13.46 亿元（同比+107.4%）图47：2020-2025H1 期间，国外销售收入从21.3%上升至60.1%，提升38.8pct数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所六大系列完善布局，CU525 领跑细分市场。无极VOGE 创立于2018 年9 月，是隆鑫通用旗下专注大排量运动机车的高端品牌，具备从研发、生产到销售与服务的全链条业务能力。品牌旗下六大产品系列覆盖多元市场：CU 巡航太子、DS 冒险休旅、SR 踏板、RR 公路赛车、R 街道运动及AC 先锋复古。其中CU525 表现尤为突出，2024 年以超6 万辆销量登顶巡航摩托车销冠，DS525X、DS900X 等车型也持续热销，展现出强大的产品竞争力。0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%0.05.010.015.020.025.030.035.0
2024 2025H1
无极销售收入（亿元）YOY（右）0.0%10.0%20.0%30.0%40.0%2025H1无极在公司摩托车业务中的销售收入占比-100.0%0.0%100.0%200.0%300.0%400.0%2025H1国内销售收入（亿元）国外销售收入（亿元）国内销售YOY（右）国外销售YOY（右）0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%2025H1国内销售收入占比国外销售收入占比公司首次覆盖报告图48：无极VOGE 跨骑车型产品覆盖200-1000cc 排量图49：无极 VOGE 踏板车型产品覆盖125-400cc 排量无极新品推出节奏密集，持续引领各细分市场。2025 年上半年，公司紧密围绕市场需求推出多款新品：CU250 自动挡凭借行业首创的平衡轴V 缸发动机与智能换挡技术，重新定义巡航车驾控体验；CU625 以独特的散热技术与舒适悬挂系统打造V 缸巡航新标杆；RR500S 则凭借精准的跑山定位与全新自研四缸发动机，开拓仿赛细分市场。三款车型分别从技术创新、舒适体验和精准操控维度强化了无极品牌的市场竞争力。表6：2025 年无极品牌加大国内新品推新节奏产品名称CU250（自动挡）CU625RR500S产品图片系列巡航太子巡航太子公路赛车价格
19980 元
26666 元
28980 元
排量249cc578cc475cc最大功率20kw/9000rpm45kW/8500rpm57kW/12500rpm最大扭矩23N.m /7000rpm61N.m/5500rpm47N.m/11000rpm产品特点搭载自研V 缸动力平台搭载无极AMT 技术（自动挡）配备独家蠕行模式（10km/h）首创弯道保护功能D/M/DS 三阶换挡模式V 型双缸8 气门发动机发动机内置双平衡轴采用三重散热系统采用单轴双轴块设计大容积顶置式空滤器等直列四缸水冷四冲程发动机双通道ABS 制动系统TCS 牵引力控制系统T-BOX 智能盒子可调转向阻尼等公司首次覆盖报告产品矩阵精准卡位，欧洲市场实现突破。针对海外市场，公司重点推出DS625X、DS800X Rally 及SR16 三款休旅与踏板车型：DS625X 以270 度曲轴发动机与豪华配置提供卓越驾乘体验；DS800X Rally 凭借自研800cc 发动机与专业探险配置成为中量级ADV 标杆；SR16 则以欧式设计及实用性能成功打入欧洲市场，成为上半年意大利销量前二十中唯一的中国车型，充分展现其国际竞争力。表7：2025 年无极于海外重点推出DS625X、DS800X Rally 及SR16产品名称DS625XDS800X RallySR16产品图片系列冒险休旅冒险休旅踏板系列价格
32999 元
50000-60000 元
2990 欧元
排量581cc789cc125cc最大功率47kW/9000rpm70kW/9000rpm8.65kW/8500rpm最大扭矩57N.m /6500rpm81N.m /6500rpm11N.m /6500rpm产品特点直列270 度曲轴双缸水冷发动机搭载KYB 减震、NISSIN 卡钳、象牌真空胎TFT 投屏仪表等豪华配置自研800cc 直列双缸发动机可调KYB 减震配合高离地间隙前21 后18 倍耐力全地形胎ABS+TCS+转向阻尼器等自研180cc 四气门水冷动力发动机配备实用大挡风护手和34 升尾箱
16 英寸前轮和14 英寸后轮
无极以硬核产品力领跑细分市场。无极摩托车凭借精准产品定位与核心技术优势，在竞争激烈的市场中形成差异化竞争力。主力车型CU250 以自研V2 发动机实现与仿赛车型持久的动力表现，同时以TCS、双通道ABS 及T-Box 车联网等越级配置和更低价格，树立了小排量巡航细分市场的性价比标杆；旗舰车型DS900X 配备接近公升级的动力输出、KYB 减震、Brembo 卡钳等顶级越野配置，产品质价比突出。全系产品依托隆鑫成熟的动力平台与快速技术迭代能力，构建了从入门到高端的完整产品矩阵，展现出在性能、配置与价格体系的综合竞争优势。表8：无极以硬核产品力领跑细分市场产品名称无极CU250春风250SR无极CU525豪爵TR300无极DS900X产品图片车型巡航太子仿赛巡航太子巡航拉力价格
16980 元
18580 元
26666 元
24580 元
54980 元
排量249cc249cc578cc300cc895cc最大功率20kw/9000rpm20.5kW/9750rpm39.6kW/8500rpm21.5kW/8500rpm72kW/8500rpm最大扭矩23N·m/7000rpm22N·m/7500rpm50.5N·m/7000rpm27.8N·m/6500rpm91N·m/6500rpm公司首次覆盖报告产品特点自研的V2 发动机搭配双通道ABS+TCS前倒置减震后液压阻尼双侧减震+钢管双摇臂内置二代T-Box 车联网系统搭载单缸水冷发动机高配版配备TFT 全彩仪滑动离合器操作轻便运动化调校悬挂系统搭载KEL525 双缸水冷发动机倒置前减震+轻量化车皮带传动、TCS、双通道ABS加宽脚踏设计搭载水冷双缸引擎16L 大容量燃油箱博世双通道ABS+日信制动卡钳HJIS 芯片防盗系统F.C.C.滑动离合器搭载直列双缸水冷发动机KYB 倒置前叉和后单避震博世双碟刹系统、Brembo卡钳24L 主副油箱资料来源、摩托范、懂车帝、开源证券研究所无极品牌渠道建设质效并重，国内外网络同步拓展。2025 上半年，国内累计建成销售网点1,053 个，同时，公司持续构建“极”服务体系，优化售后服务体验，持续提升消费者满意度。截至2025 年6 月，无极已累计建成海外销售网点1,292 个，持续深耕欧洲市场，该地区网点累计达957 个。同时，公司积极推进中南美洲和东南亚市场战略布局：在中南美洲，以深耕阿根廷市场为基础，逐步辐射周边，实现梯度覆盖；在东南亚，以马来西亚为战略支点，积极辐射周边国家，梯次推进市场开拓。图50：2025H1 无极国内累计销售网点为1053 个图51：2025H1 无极海外累计销售网点为1292 个数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所无极品牌通过线上线下联动深化全球营销布局。2025 年5 月，公司成功举办"无极机车宠粉节"，以"华山论骑"为主题吸引上千用户参与，全域传播触达2309 万人次，直播观看超95 万人次。国内同步推进"骑士俱乐部"和"极客漫游计划"等用户运营活动，上半年自媒体矩阵实现近8 亿传播声量。海外市场通过优化谷歌搜索实现曝光量927 万次，同比增长70.85%，并建立覆盖主流社交平台的矩阵网络，联动超200 个经销商账号，持续提升品牌全球影响力。2025 年，无极品牌通过参与2025 年美国拉斯国际消费电子展CES、布拉格摩托车展等国际知名展会，并在摩洛哥、阿根廷等地组织骑行活动，有效提升了海外品牌影响力，增强了用户粘性。0.0%20.0%40.0%60.0%80.0%100.0%120.0%
2024 2025H1
国内累计销售网点（个）YOY（右）0.0%50.0%100.0%150.0%海外累计销售网点（个）YOY（右）公司首次覆盖报告图52：2025 年5 月，无极VOGE 宠粉节华山站圆满落幕图53：2025 年湖北站无极×宝马骑士俱乐部圆满收官4.2、 其他业务：全地形+通用机械双轮驱动业绩增长，园林机械打造第二增长曲线全地形+通用机械双轮驱动，业绩增长强劲。2025 年上半年，全地形车与通用机械分别占公司营业收入的4.6%/22.4%，均呈现强劲增长态势。全地形车业务实现收入2.73 亿元，同比增长44.8%，已形成200cc-1000cc 全排量产品矩阵，覆盖欧洲及中南美洲重点市场。同时，通用机械业务收入达21.85 亿元，同比增长52.8%，其中家用发电机销售大增142.0%。图54：2025H1 全地形车业务收入2.73 亿元（同比+44.8%）图55：2025H1 通用机械业务收入21.85 亿元（同比+52.8%）数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所公司聚焦园林机械产品，打造通机业务第二增长曲线。2024 年，通用机械业务销售量高达367.08 万台（同比+35.2%），产品单价常年维持在0.1 万元左右。2025上半年，公司园林机械业务取得较大突破，骑乘式割草车产品实现销量2.61 万台，同比增长77.6%，销售收入2.42 亿元，同比增长94.2%。公司持续加大园林机械产品研发投入，不断完善产品矩阵。在产品研发方面，零转角割草车已进入研发关键阶段，这些高端化、智能化新品将进一步提升公司在通用机械领域的核心竞争力，推动业务向新质生产力方向转型升级。0%50%100%150%0.01.02.03.04.05.02024H12025H1全地形车销售收入（亿元）YOY（右）-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%0.010.020.030.040.050.02025H1通用机械销售收入（亿元）YOY（右）公司首次覆盖报告图56：2024 年通用机械业务销售量达367.08 万台图57：2022 年起，通用机械产品单价缓慢下跌数据来源：公司公告、开源证券研究所数据来源：公司公告、开源证券研究所
5、 盈利预测与投资建议
5.1、 关键假设收入端：隆鑫通用作为摩托车行业领军企业，我们看好其在以下方面的增长动能：（1）无极品牌在国内市场的持续高端化渗透及在海外市场的快速扩张；（2）园林机械产品线的智能化升级与新品类拓展；（3）全地形车海外渠道进入补库周期，叠加新产品上市带来的增长动力。公司凭借完善的研发体系和丰富的产品矩阵，有望充分承接全球市场消费升级与品类替代的双重红利。我们预计2025-2027 年公司总营收分别为201.0/237.8/274.0 亿元，同比增长19.5%/18.3%/15.2%。关键假设如下：公司主营业务产品主要分为摩托车及发动机业务、通用机械业务及其他业务，主要品类拆分来看：（1） 摩托车及发动机业务：隆鑫通用在摩托车全排量领域已建立完善的技术体系与渠道网络，当前产销两旺，增长动能充沛。公司凭借扎实的技术积累、丰富的产品矩阵和持续的新品迭代，在行业中构筑了显著的竞争优势。与此同时，海外市场在全球战略布局推动下实现快速扩张，成长空间广阔。基于现有发展态势，我们预计公司摩托车业务2025-2027 年收入将保持稳健增长，同比增速分别为21.0%/18.3%/13.7%。2025-2027年业务毛利率分别为18.5%/18.6%/18.7%，产品结构优化带动毛利率提升。（2） 通用机械业务：公司通过优化结构、降本增效等措施，积极应对国际关税政策调整带来的影响。近年来，公司聚焦园林机械产品，打造通机业务第二增长曲线。公司持续加大园林机械产品研发投入，不断完善产品矩阵，智能割草机器人产品已进入产品开发最终阶段。我们看好该公司-40.0%-20.0%0.0%20.0%40.0%60.0%通用机械销售量（万台）YOY（右）-10.0%-5.0%0.0%5.0%10.0%0.0900.0950.1000.105通用机械单价（万元）YOY（右）公司首次覆盖报告园林机械新品的市场前景，预计2025-2027 年该产品类的收入增速分别17.0%/20.0%/22.0% 。2025-2027年业务毛利率分别为17.8%/17.9%/17.9%，预计在高毛利新业务导入下，毛利率稳步增长。（3） 其他业务：公司其他业务板块持续进行战略收缩，该板块主要包括汽车零部件业务及金业机械、广州威能等子公司，近年来的收入下滑主要源于公司主动推进非核心业务剥离，进一步聚焦摩托车与通用机械两大核心主业的战略决策，预计2025-2027 年其他业务的收入增速分别为2.5%/6.9%/5.7%。2025-2027 年毛利率分别为6.0%/5.2%/5.3%，毛利率变动我们预计主要取决于公司业务剥离情况。利润端：基于公司产品结构优化、高毛利车型占比持续提升，叠加海外市场拓展及成本管控成效显现，我们预计公司盈利能力将稳步增强。随着无极系列等高附加值产品收入占比提高、通用机械业务高端化转型以及非核心业务剥离带来的效率改善，预计2025-2027 年公司归母净利润将分别为17.28/22.54/26.98 亿元，同比增长54.1%/30.5%/19.7%，对应归母净利率分别为8.6%/9.5%/9.8%。表9：预计公司2025-2027 年归母利润分别同比增长54.1%/30.5%/19.7%收入拆分2025E2026E2027E营业总收入（亿元）124.10130.66168.22201.03237.82273.96YOY-5.0%5.3%28.7%19.5%18.3%15.2%归母净利润（亿元）5.275.8311.2117.2822.5426.98YOY36.9%10.6%92.3%54.1%30.5%19.7%归母净利率4.2%4.5%6.7%8.6%9.5%9.8%分业务拆分营收摩托车及发动机（亿元）79.0394.67126.88153.52181.61206.47YOY4.6%19.8%34.0%21.0%18.3%13.7%占比63.7%72.5%75.4%76.4%76.4%75.4%毛利率16.6%17.9%17.9%18.5%18.6%18.7%通用机械（亿元）34.1427.3335.3541.3649.6360.55YOY-18.8%-19.9%29.3%17.0%20.0%22.0%占比27.5%20.9%21.0%20.6%20.9%22.1%毛利率20.1%20.9%17.3%17.8%17.9%17.9%其他业务（亿元）10.948.666.006.156.576.95YOY-15.6%-20.9%-30.7%2.5%6.9%5.7%占比8.8%6.6%3.6%3.1%2.8%2.5%毛利率10.5%11.9%-2.2%6.0%5.2%5.3%毛利（亿元）21.5824.2229.58YOY20.0%12.3%22.1%综合毛利率17%19%18%18.0%18.1%18.2%数据来源：Wind、开源证券研究所公司首次覆盖报告5.2、 相对估值我们选取主营业务相似的钱江摩托、春风动力、九号公司作为可比公司。与可比公司相比，截至2026 年2 月11 日，可比公司2025 年的平均PE 为16.0 倍，我们看好公司国外、国内进入产品放量收获期，品牌蓄能释放享受一定估值溢价。我们预计2025-2027 年归母净利润17.3/22.5/27.0 亿元，对应EPS 为0.84/1.10/1.31 元，当前股价对应PE 为18.9/14.5/12.1 倍，首次覆盖给予“买入”评级。表10：公司2025-2027 年PE 略高于可比公司平均估值公司名称EPS（元）归母净利润（亿元）PE（倍）2025E2026E2027E2025E2026E2027E2025E2026E2027E钱江摩托1.31.51.41.56.87.77.17.912.110.611.510.3春风动力9.612.515.318.614.719.023.328.425.719.916.213.3九号公司-WD1.52.73.64.710.819.626.133.731.717.613.210.2平均23.216.013.611.3隆鑫通用0.50.81.11.311.217.322.527.029.118.914.512.1数据来源：Wind、开源证券研究所（春风动力、九号公司盈利预测取自开源证券研究所，其余公司盈利预测参考Wind 一致预期，收盘价截止日期为 2026 年2 月11 日）
6、 风险提示
贸易摩擦加剧的风险：海外市场受地缘政治、货币政策等因素影响，需求不确定性或导致交付延迟。高贸易壁垒政策将推高客户成本，导致订单减少。原材料价格波动风险：原材料价格波动推高生产成本，挤压利润空间。新品推新不及预期：公司自主品牌“无极”为其重要收入增量，若后续新品推新速度及市场销量反馈不及预期，或影响公司收入。公司首次覆盖报告附：财务预测摘要资产负债表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E利润表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027E流动资产12100130741541018225营业收入1306616822201032378227396现金10564营业成本1065213864164841947722410应收票据及应收账款营业税金及附加其他应收款营业费用预付账款管理费用存货研发费用其他流动资产财务费用-76-157-74-103-148非流动资产资产减值损失-379-111长期投资-6-14-22其他收益固定资产公允价值变动收益-14-77-29-35-39无形资产投资净收益其他非流动资产资产处置收益-0-1资产总计1394216069173001984822731营业利润流动负债营业外收入短期借款营业外支出应付票据及应付账款利润总额其他流动负债所得税非流动负债净利润长期借款少数股东损益-109-65-164-241-309其他非流动负债归属母公司净利润负债合计EBITDA少数股东权益-61-302-611EPS(元)0.280.550.841.101.31股本资本公积主要财务比率2023A2024A2025E2026E2027E留存收益10109成长能力归属母公司股东权益100841200914328营业收入(%)5.328.719.518.315.2负债和股东权益1394216069173001984822731营业利润(%)24.176.752.226.518.8归属于母公司净利润(%)10.692.254.130.519.7获利能力毛利率(%)18.517.618.018.118.2净利率(%)4.56.78.69.59.8现金流量表(百万元)2023A2024A2025E2026E2027EROE(%)5.611.415.617.217.4经营活动现金流ROIC(%)4.09.414.315.515.3净利润偿债能力折旧摊销资产负债率(%)39.542.242.141.039.7财务费用-76-157-74-103-148净负债比率(%)-61.2-68.7-66.3-73.5-76.4投资损失-29-32-95-48-51流动比率1.91.91.92.02.1营运资金变动-401-311速动比率1.61.51.51.61.7其他经营现金流营运能力投资活动现金流-190-767-666-671-640总资产周转率1.01.11.21.31.3资本支出应收账款周转率10.212.211.211.711.4长期投资-122应付账款周转率5.45.55.55.55.5其他投资现金流-2每股指标（元）筹资活动现金流-405-330-1059-221-233每股收益(最新摊薄)0.280.550.841.101.31短期借款-8-2-301每股经营现金流(最新摊薄)1.171.030.821.391.34长期借款-265-1每股净资产(最新摊薄)4.024.474.915.856.98普通股增加估值比率资本公积增加P/E55.929.118.914.512.1其他筹资现金流-148-338-764-224-232P/B4.03.63.22.72.3现金净增加额-38EV/EBITDA32.316.511.88.66.6数据来源：聚源、开源证券研究所公司首次覆盖报告《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。