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证券研究报告 | 2026年10月31日
优于大市
云图控股（002539.SZ）
前三季度收入利润继续增长，看好公司产业链一体化布局
核心观点 公司研究·财报点评
基础化工·农化制品
证券分析师：杨林 证券分析师：董丙旭
010-88005379 0755-81982570
yanglin6@guosen.com.cn dongbingxu@guosen.com.cn
S0980520120002 S0980524090002
基础数据
投资评级 优于大市(维持)
合理估值
收盘价 10.76 元
总市值/流通市值 12995/9574 百万元
52周最高价/最低价 17.27/9.52 元
近3 个月日均成交额 199.26 百万元
市场走势
资料来源：Wind、
国信证券经济研究所整理
相关研究报告
《云图控股（002539.SZ）-投资刚果（布）钾矿项目，复合肥产
业链进一步完善》 ——2026-09-20
《云图控股（002539.SZ）-产业链建设不断完善，黄磷、磷酸铁
等有望维持高景气》 ——2026-08-28
《云图控股（002539.SZ）-公司业绩稳步增长，产业链建设不断
完善》 ——2026-04-16
《云图控股（002539.SZ）-磷酸铁景气度有望回升，硫铁矿制酸
优势突出》 ——2025-12-23
《云图控股（002539.SZ）-短期业绩承压，长期发展向好》 —
—2025-10-29
受硫磺价格压制，公司业绩短期承压。2026年前三季度公司营业收入为
161.97亿元，同比增长 2.07%，归母净利润为 8.76亿元，同比增长
29.74%。2026年前三季度公司毛利率为 14.05%，净利率为 5.62%。公司
第三季度营业收入为 44.82 亿元，同比基本持平，归母净利润为 1.67
亿元，同比增长 2.13%。由于硫磺价格高企，公司磷复肥业务盈利受到
影响；受安全环保检查影响，阿居洛呷磷矿建设进度有所放缓。
硫磺价格高企，磷复肥业务盈利受到影响。原材料价格波动频繁，磷复肥
行业竞争加剧。根据 Wind 数据，2026年三季度硫磺现货价为 8421.21
元，环比二季度上涨 10.81%，同比上涨了 238.46%。硫磺价格直接推高
了磷肥成本，阶段性压缩了公司磷肥业务利润。复合肥方面公司紧扣增
产增效、土壤健康等政策导向，推动复合肥产品向高效化、专用化、功
能化迭代升级。同时，公司推出九大增效肥子品牌，精准匹配不同作物、
不同区域需求，增效肥销量保持增长。
公司磷矿建设进度延迟，黄磷续外采原料成本上升，磷酸铁产能快速建成。。
受环保检查影响导致雷波磷矿建设暂停，公司黄磷生产所需磷矿石需采
购，拉低产品毛利。磷酸铁由于下游需求较为旺盛，价格持续攀升，目
前公司拥有磷酸铁产能 20 万吨/年。随着宜城基地 15万吨/年磷酸铁产
能的逐步释放，以及后续规划的 10万吨/年磷酸铁产能的落地，公司磷
酸铁业务有望进一步发展。
公司产业链建设仍在持续进行。氮产业链方面，公司完成了合成氨、尿浆
溶液、氯化铵、硝酸铵料浆等主要氮肥原料的自给配套，尿素产能仍在
持续释放，公司氮肥保障能力预计进一步加强。磷产业链方面，公司重
点推进热法磷酸产线建设。钾产业链方面，通过参股 KP 公司，将增加
钾肥资源储备，补齐上游钾盐资源布局短板，强化钾肥原料保障能力。
风险提示：原材料价格波动；下游需求不及预期；项目进度不及预期等。
投资建议：公司磷产业链及氮产业链建设初见成效。目前复合肥业务保
持韧性，磷矿石及尿素等产品持续贡献业绩增量，黄磷及磷酸铁有望维
持高景气度。由于硫磺价格高企，公司磷矿建设进度延迟，我们下调此
前预测，预计公司 2026-2028 年归母净利润分别为 10.24/13.62/15.56
亿元(此前为 12.31/14.32/15.44 亿元)，对应 EPS 分别为
0.85/1.13/1.29元（此前为 1.02/1.19/1.28元）。维持“优于大市”
评级。
盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E
营业收入(百万元) 20,381 21,400 26,461 29,749 32,482
(+/-%) -6.4% 5.0% 23.7% 12.4% 9.2%
归母净利润(百万元) 804 827 1024 1362 1556
(+/-%) -9.8% 2.8% 23.8% 33.0% 14.2%
每股收益（元） 0.67 0.68 0.85 1.13 1.29
EBIT Margin 6.1% 6.8% 7.7% 8.2% 8.2%
净资产收益率（ROE） 9.1% 8.8% 10.2% 12.4% 13.0%
市盈率（PE） 16.2 15.7 12.7 9.5 8.4
EV/EBITDA 12.6 12.5 10.5 8.8 8.1
市净率（PB） 1.47 1.38 1.29 1.19 1.09
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
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证券研究报告
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受硫磺价格压制，公司业绩短期承压。2026年前三季度公司营业收入为 161.97亿元，
同比增长 2.07%，归母净利润为 8.76 亿元，同比增长 29.74%。2026 年前三季度公司
毛利率为 14.05%，净利率为 5.62%。公司第三季度营业收入为 44.82亿元，同比基本
持平，归母净利润为 1.67亿元，同比增长 2.13%。由于硫磺价格高企，公司磷复肥业
务盈利受到影响，安全环保检查影响，公司阿居洛呷磷矿建设进度有所放缓。
图1：云图控股营业收入及增速 图2：云图控股归母净利润及增速
资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理
硫磺价格高企，磷复肥业务盈利受到影响。原材料价格波动频繁，磷复肥行业竞
争加剧。根据 Wind数据，2026年三季度硫磺现货价为 8421.21元，环比二季度
上涨 10.81%，同比上涨了 238.46%。硫磺价格直接推高了磷肥成本，阶段性压缩
了公司磷肥业务利润。复合肥方面公司紧扣增产增效、土壤健康等政策导向，推
动复合肥产品向高效化、专用化、功能化迭代升级。同时，公司推出九大增效肥
子品牌，精准匹配不同作物、不同区域需求，增效肥销量保持增长。
图3：我国固态硫磺现货价（元/吨） 图4：73%工业级磷酸一铵价格走势（元/吨）
资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理
公司磷矿建设进度延迟，黄磷续外采原料成本上升，磷酸铁产能快速建成。磷矿
资源方面公司正在建设阿居洛呷磷矿 290 万吨采选工程、牛牛寨东段磷矿 400
万吨采矿工程以及参股 49%的二坝磷矿 50万吨采矿工程改建项目。同时，公司取
得了牛牛寨西段磷矿 400万吨/年采矿许可证，自有磷矿采矿设计产能从 690万吨
/年提升至 1090万吨/年，进一步夯实磷产业链的资源基础。受环保检查影响导致
雷波磷矿建设有所放缓，公司黄磷生产所需磷矿石需采购，直接拉低产品毛利。
磷酸铁由于下游需求较为旺盛，价格持续攀升，目前公司拥有磷酸铁产能 20万吨
/年，其中荆州基地 5 万吨/年，宜城基地 15 万吨/年。随着宜城基地 15 万吨/年
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证券研究报告
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磷酸铁产能的逐步释放，以及后续规划的 10 万吨/年磷酸铁产能的落地，公司磷
酸铁业务有望进一步发展。
图5：中国黄磷市场均价 图6：中国磷酸铁市场均价
资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理
公司产业链建设仍在持续进行。氮产业链方面，公司完成了合成氨、尿浆溶液、
氯化铵、硝酸铵料浆等主要氮肥原料的自给配套，尿素产能仍在持续释放，公司
氮肥保障能力预计进一步加强。磷产业链方面，公司重点推进热法磷酸产线建设，
包括荆州 7 万吨热法磷酸项目、宜城 15 万吨（热法） 食品级精制磷酸及 15
万吨磷酸铁项目。钾产业链方面，通过参股 KP公司，公司将增加钾肥资源储备，
补齐上游钾盐资源布局短板，强化钾肥原料保障能力。
投资建议：
公司磷产业链及氮产业链建设初见成效。目前复合肥业务保持韧性，磷矿石及尿
素等产品持续贡献业绩增量，黄磷及磷酸铁有望维持高景气度。由于硫磺价格高
企，公司磷矿建设进度有所放缓，我们下调此前预测，预计公司 2026-2028 年归
母净利润分别为 10.24/13.62/15.56亿元(此前为 12.31/14.32/15.44 亿元)，对
应 EPS 分别为 0.85/1.13/1.29元（此前为 1.02/1.19/1.28元）。维持“优于大
市”评级。
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财务预测与估值
资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E
现金及现金等价物 2947 3127 2500 2500 2500 营业收入 20381 21400 26461 29749 32482
应收款项 488 458 600 674 723 营业成本 18199 18866 23061 25789 28152
存货净额 3847 3369 4866 5161 5519 营业税金及附加 87 113 122 141 159
其他流动资产 2280 3241 3060 3758 4259 销售费用 293 328 400 445 492
流动资产合计 9586 10195 11026 12093 13001 管理费用 566 647 836 935 1017
固定资产 9583 13155 14153 14874 15448 财务费用 185 175 744 776 763
无形资产及其他 2240 2316 2274 2232 2190 投资收益 35 (29) (50) (0) (0)
投资性房地产 2231 1852 1852 1852 1852
资产减值及公允价值变
动 33 4 0 0 0
长期股权投资 8 57 57 57 57 其他收入 (205) (274) 0 0 0
资产总计 23649 27575 29363 31108 32548 营业利润 914 972 1248 1663 1900
短期借款及交易性金融
负债 5587 4830 5352 5118 4746 营业外净收支 (2) (16) 0 (3) (3)
应付款项 2196 1973 2479 2858 3023 利润总额 912 956 1248 1660 1897
其他流动负债 2408 3306 3285 3878 4389 所得税费用 93 110 200 266 303
流动负债合计 10191 10110 11116 11855 12158 少数股东损益 15 19 25 33 38
长期借款及应付债券 4284 7632 7732 7832 7932 归属于母公司净利润 804 827 1024 1362 1556
其他长期负债 250 307 307 307 307
长期负债合计 4534 7938 8038 8138 8238 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E
负债合计 14725 18048 19154 19993 20397 净利润 804 827 1024 1362 1556
少数股东权益 108 126 142 164 188 资产减值准备 8 (16) 19 4 2
股东权益 8816 9401 10066 10951 11962 折旧摊销 963 1037 1025 1317 1466
负债和股东权益总计 23649 27575 29363 31108 32548 公允价值变动损失 (33) (4) 0 0 0
财务费用 185 175 744 776 763
关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 (1152) 642 (955) (90) (230)
每股收益 0.67 0.68 0.85 1.13 1.29 其它 (3) 22 (3) 18 22
每股红利 0.43 0.46 0.30 0.39 0.45 经营活动现金流 587 2508 1110 2610 2816
每股净资产 7.30 7.78 8.33 9.07 9.90 资本开支 0 (4548) (2000) (2000) (2000)
ROIC 7% 7% 8% 9% 9% 其它投资现金流 (25) 25 0 0 0
ROE 9% 9% 10% 12% 13% 投资活动现金流 (4) (4571) (2000) (2000) (2000)
毛利率 11% 12% 13% 13% 13% 权益性融资 4 20 0 0 0
EBIT Margin 6% 7% 8% 8% 8% 负债净变化 1744 3348 100 100 100
EBITDA Margin 11% 12% 12% 13% 13% 支付股利、利息 (522) (559) (358) (477) (544)
收入增长 -6% 5% 24% 12% 9% 其它融资现金流 (2679) (3355) 521 (234) (371)
净利润增长率 -10% 3% 24% 33% 14% 融资活动现金流 (231) 2243 263 (610) (816)
资产负债率 63% 66% 66% 65% 63% 现金净变动 352 180 (627) 0 0
息率 4.0% 4.3% 2.8% 3.7% 4.2% 货币资金的期初余额 2595 2947 3127 2500 2500
P/E 16.2 15.7 12.7 9.5 8.4 货币资金的期末余额 2947 3127 2500 2500 2500
P/B 1.5 1.4 1.3 1.2 1.1 企业自由现金流 0 (1590) (214) 1277 1473
EV/EBITDA 12.6 12.5 10.5 8.8 8.1 权益自由现金流 0 (1597) (218) 491 561
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测
证券研究报告
免责声明
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作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，
力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告
所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。
国信证券投资评级
投资评级标准 类别 级别 说明
报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评
级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报
告发布日后6到 12个月内的相对市场表现，也即报
告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）
相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基
准。A股市场以沪深 300指数（000300.SH）作为基
准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；
香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场
以标普 500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数
（IXIC.GI）为基准。
股票
投资评级
优于大市 股价表现优于市场代表性指数 10%以上
中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市 股价表现弱于市场代表性指数 10%以上
无评级 股价与市场代表性指数相比无明确观点
行业
投资评级
优于大市 行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上
中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市 行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上
重要声明
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证券研究报告
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