证券研究报告·公司点评报告·游戏Ⅱ
东吴证券研究所
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三七互娱（002555）
2026 年三季报点评：海外 SLG 新品驱动收
入增长，推广费用前置致短期利润承压
2026 年 11 月 02 日
证券分析师 张良卫
执业证书：S0600516070001
021-60199793
zhanglw@dwzq.com.cn
股价走势
市场数据
收盘价(元) 14.47
一年最低/最高价 14.47/31.01
市净率(倍) 2.36
流通 A 股市值(百万元) 23,640.55
总市值(百万元) 32,011.08
基础数据
每股净资产(元,LF) 6.13
资产负债率(%,LF) 41.35
总股本(百万股) 2,212.24
流通 A 股(百万股) 1,633.76
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买入（维持）
[Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
营业总收入（百万元） 17,441 15,966 15,373 18,412 20,251
同比（%） 5.40 (8.46) (3.71) 19.77 9.99
归母净利润（百万元） 2,673 2,900 2,080 2,810 3,333
同比（%） 0.54 8.50 (28.30) 35.13 18.63
EPS-最新摊薄（元/股） 1.21 1.31 0.94 1.27 1.51
P/E（现价&最新摊薄） 11.98 11.04 15.39 11.39 9.60
[Table_Tag]
[T able_Summary] 投资要点
◼ 事件：公司发布 2026 年三季度业绩，收入同比增长，利润受新品推广
费用及投资损益影响承压。2026Q3 公司实现营业收入 40.91 亿元， 同比
+2.93%； 综合毛利率80.36%， 同比+3.50pct； 归母净利润-2.96 亿元， 同
比-131.33%；扣非归母净利润 1.81 亿元，同比-79.28%。利润下滑主要
系老产品自然回落及新品推广费用增加，Q3 销售费用 26.83 亿元， 同比
+50.01%；同时，公司间接投资的智谱华章因股价波动产生5.06 亿元非
经常性亏损，进一步影响归母净利润。
◼ 海外业务：SLG 新品表现亮眼，长周期产品矩阵持续拓展。2026Q3 境
外收入 21.69 亿元，同比+59.31%，占总收入比重达 53.0%；分品类看，
公司策略、 休闲品类收入17.31 亿元， 同比+58.82%。 海外SLG 新品 《Last
Asylum: Plague》表现突出，2026 年 7-9 月分别位列 Sensor Tower 中国
手游出海收入榜第 16/7/8 名，2026 年 8 月月度收入首次超越《Puzzles
& Survival》；《Z Route: Redemption》于 2026 年 9 月首次进入出海收入
榜 TOP30， 并位列收入增长榜第5 名。 随着海外新品贡献提升， 公司有
望逐步形成由长青产品与多款 SLG 新品共同驱动的产品矩阵，增强海
外业务增长的可持续性。
◼ 自研及 AI： 自研产品流水快速增长，AI 持续赋能研发与发行。2026 年
前三季度公司自研产品流水 49.96 亿元，同比+39.80%， 《生存33 天》
《RO 仙境传说：世界之旅》等产品取得较好市场表现。2026 年前三季
度研发费用 6.16 亿元， 同比+20.25%， 研发人员数量较年初增长20.97%
至 1667 人。AI 方面，公司已构建以自研游戏垂类大模型“小七”为底座
的 AI 能力体系，沉淀超 70 项 AI 能力，接入超 240 个模型及工具，构
建 600 余个自研智能体， 覆盖游戏研发、 发行、 运营等环节。 中长期看，
AI 有望提升内容生产效率、 优化发行投放及长线运营能力， 进一步强化
公司研运一体化优势。
◼ 盈利预测与投资评级：考虑新品推广投入增加、 老产品自然回落及投资
公允价值波动影响，我们将 2026-2028 年 归 母 净 利 润 预 测 由
28.16/32.13/34.77 亿元下调至 20.80/28.10/33.33 亿元，按照 2026 年 10
月 30 日收盘价计算，对应PE 为 15/11/10 倍。展望后续， 《Last Asylum:
Plague》等长周期产品有望随着用户规模积累及投放效率改善逐步释放
利润，海外产品矩阵持续丰富；国内《生存 33 天》等产品有望贡献增
量，自研能力提升及 AI 技术应用有望进一步优化研发发行效率，维持
“买入”评级。
◼ 风险提示：新游戏表现不及预期，老游戏流水下滑，海外市场政策及汇
率波动，流量采购成本上升。
-34%
-27%
-20%
-13%
-6%
1%
8%
15%
22%
29%
2025/11/3 2026/3/3 2026/7/1 2026/10/29
三七互娱 沪深300
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公司点评报告
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三七互娱三大财务预测表
[Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E
流动资产 10,770 13,655 16,238 18,707 营业总收入 15,966 15,373 18,412 20,251
货 币 资 金 及 交 易 性 金 融 资 产 7,347 8,775 10,738 12,840 营业成本(含 金 融 类) 3,854 3,259 3,867 4,192
经 营 性 应 收 款 项 2,055 2,580 3,077 3,365 税 金 及 附 加 52 43 52 57
存货 475 489 580 629 销售费用 7,760 8,455 9,942 10,733
合同资产 0 0 0 0 管理费用 552 530 635 699
其 他 流 动 资 产 893 1,812 1,843 1,873 研发费用 686 830 829 911
非流动资产 11,545 11,754 13,370 15,125 财务费用 (151) (67) (102) (160)
长 期 股 权 投 资 541 529 514 498 加:其 他 收 益 33 77 92 101
固 定 资 产 及 使 用 权 资 产 906 916 928 939 投 资 净 收 益 172 307 368 405
在建工程 24 324 624 924 公 允 价 值 变 动 0 0 0 0
无形资产 1,385 1,323 1,261 1,200 减值损失 (9) 0 0 0
商誉 1,578 1,578 1,578 1,578 资 产 处 置 收 益 0 0 0 0
长 期 待 摊 费 用 126 101 72 39 营业利润 3,409 2,707 3,651 4,326
其 他 非 流 动 资 产 6,985 6,983 8,393 9,947 营 业 外 净 收 支 (23) (42) (50) (55)
资产总计 22,315 25,409 29,608 33,832 利润总额 3,385 2,665 3,601 4,272
流动负债 8,548 10,511 13,117 15,453 减:所 得 税 486 586 792 940
短 期 借 款 及 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 3,971 5,341 6,985 8,792 净利润 2,899 2,079 2,809 3,332
经 营 性 应 付 款 项 2,722 3,282 3,893 4,221 减:少 数 股 东 损 益 (1) (1) (1) (1)
合同负债 239 236 283 311 归属母公司净利润 2,900 2,080 2,810 3,333
其 他 流 动 负 债 1,616 1,652 1,957 2,128
非流动负债 97 111 114 116 每股收益-最 新 股 本 摊 薄(元) 1.31 0.94 1.27 1.51
长期借款 0 0 0 0
应付债券 0 0 0 0 EBIT 3,087 2,598 3,498 4,111
租赁负债 2 1 1 1 EBITDA 3,313 2,801 3,729 4,359
其 他 非 流 动 负 债 95 110 112 114
负债合计 8,646 10,622 13,231 15,569 毛利率(%) 75.86 78.80 79.00 79.30
归 属 母 公 司 股 东 权 益 13,534 14,652 16,244 18,131 归 母 净 利 率(%) 18.17 13.53 15.26 16.46
少 数 股 东 权 益 135 134 133 132
所有者权益合计 13,670 14,787 16,377 18,263 收 入 增 长 率(%) (8.46) (3.71) 19.77 9.99
负债和股东权益 22,315 25,409 29,608 33,832 归 母 净 利 润 增 长 率(%) 8.50 (28.30) 35.13 18.63
现金流量表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 重要财务与估值指标 2025A 2026E 2027E 2028E
经 营 活 动 现 金 流 3,538 2,223 3,250 3,629 每 股 净 资 产(元) 6.12 6.62 7.34 8.20
投 资 活 动 现 金 流 (2,883) (871) (1,297) (1,399) 最 新 发 行 在 外 股 份 （ 百 万 股 ） 2,212 2,212 2,212 2,212
筹 资 活 动 现 金 流 (691) 302 240 126 ROIC(%) 15.87 10.73 12.55 12.72
现 金 净 增 加 额 (44) 1,621 2,193 2,356 ROE-摊薄(%) 21.43 14.19 17.30 18.38
折 旧 和 摊 销 226 203 230 248 资 产 负 债 率(%) 38.74 41.80 44.69 46.02
资本开支 (353) (357) (368) (375) P/E（ 现 价&最 新 股 本 摊 薄 ） 11.04 15.39 11.39 9.60
营 运 资 本 变 动 740 39 343 161 P/B（ 现 价 ） 2.37 2.18 1.97 1.77
数据来源:Wind,东 吴 证 券 研 究 所，全 文 如 无 特 殊 注 明 ， 相 关 数 据 的 货 币 单 位 均 为 人 民 币 ， 预 测 均 为 东 吴 证 券 研 究 所 预 测 。
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东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现
的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普
500 指数， 新三板基准指数为三板成指 （针对协议转让标的） 或三板做市指数 （针对做市转
让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间；
中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；
中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%；
减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。
我们在此提醒您， 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。 我们采用的是相
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