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证券研究报告 | 2026年08月27日
优于大市
浙江龙盛（600352.SH）
染料行业景气度上行，龙头一体化优势凸显
核心观点 公司研究·财报点评
基础化工·化学制品
证券分析师：杨林 证券分析师：薛聪
010-88005379 010-88005107
yanglin6@guosen.com.cn xuecong@guosen.com.cn
S0980520120002 S0980520120001
证券分析师：王新航
0755-81981222
wangxinhang@guosen.com.cn
S0980525080002
基础数据
投资评级 优于大市(首次)
合理估值
收盘价 12.81 元
总市值/流通市值 41675/41675 百万元
52周最高价/最低价 17.11/9.71 元
近3 个月日均成交额 869.73 百万元
市场走势
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
相关研究报告
染料涨价释放利润，中间体业务表现突出。2026年上半年，公司实现营业收
入72.94亿元，同比增长12.13%；实现归母净利润10.04亿元，同比增长
8.20%；扣非归母净利润7.43亿元，同比增长27.51%，核心主业盈利能力持
续改善。从业务结构看，特殊化学品（染料、助剂、中间体等）是收入和利
润的核心来源，该分部实现收入60.12亿元，毛利率为36.99%。其中，中间
体业务表现突出，毛利率达39.56%，是盈利增长的重要
驱动力。费用方面，
财务费用由去年同期的-0.55亿元增至4.04亿元，主要系本期汇兑损失增加
所致。现金流方面，经营活动产生的现金流量净额为17.99亿元，同比下降
56.78%，主要因上年同期房产业务预售回款较多导致基数较高。
染料量价齐升，一体化优势充分显现。2026年上半年公司染料业务实现营业
收入41.18亿元，同比增长13.38%，毛利率36.71%，同比提升2.54 pcts，
销量12.65万吨，同比增长9.63%，销售均价3.26万元/吨，同比提升3.41
pcts。公司凭借完善的产业链一体化布局，核心中间体基本实现自给，有效
对冲了上游原材料价格波动，构筑了显著的成本壁垒。
中间体销量增长，毛利率显著提升。中间体业务实现营业收入14.35亿元，
同比下降4.69%，毛利率39.56%，同比提升10.26 pcts，销量5.29万吨，
同比增长6.94%，销售均价2.71万元/吨，同比下降10.88 pcts。公司部分
中间体产品价格上涨，成为上半年盈利的核心支撑，推动中间体业务毛利率
达到39.56%，高于染料业务的36.71%，一体化优势带来的盈利能力得以充
分体现。浙江龙盛是全球最大的纺织化学品生产服务商，公司通过向上游延
伸，实现了还原物、间苯二胺、间苯二酚等关键中间体的自给自足，形成了
"中间体-染料"一体化优势，在环保高压导致中小产能持续出清的背景下，
公司的规模和成本优势愈发凸显，行业定价权和市场份额有望进一步提升。
风险提示：市场竞争加剧的风险；上游原材料价格波动的供应风险；环境保
护的风险；安全生产的风险等。
投资建议：我们看好公司"中间体-染料"一体化优势，预计 2026-2028 年
公 司 归 母 净 利 润 分 别 为 26.85/29.19/30.08 亿 元 ， EPS 为
0.83/0.90/0.92 元，对应当前股价 PE 为 15.3/14.1/13.7X。综合绝对
及相对估值，我们认为当前阶段公司股票合理估值区间在 13.28-14.94
元之间，2026年 EPS对应动态市盈率为 16-18X，相对于公司 8 月 26 日
收盘价（12.58 元）有 5.56%-18.76%的溢价空间，首次覆盖，给予“优
于大市”评级。
盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E
营业收入(百万元) 15,884 13,313 16,794 18,108 18,817
(+/-%) 3.8% -16.2% 26.1% 7.8% 3.9%
净利润(百万元) 2030 1829 2685 2919 3008
(+/-%) 32.4% -9.9% 46.8% 8.7% 3.0%
每股收益（元） 0.62 0.56 0.83 0.90 0.92
EBIT Margin 14.0% 14.5% 20.8% 23.8% 24.5%
净资产收益率（ROE） 5.9% 5.6% 8.2% 8.9% 9.2%
市盈率（PE） 20.3 22.5 15.3 14.1 13.7
EV/EBITDA 24.3 29.6 20.8 17.4 16.5
市净率（PB） 1.20 1.26 1.26 1.26 1.26
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
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证券研究报告
2
2026 年半年报点评：染料行业景气度上行，龙头一体化优势凸显
染料涨价释放利润，中间体业务表现突出。2026 年上半年，公司实现营业收入
72.94 亿元，同比增长 12.13%；实现归母净利润 10.04 亿元，同比增长 8.20%；
扣非归母净利润 7.43 亿元，同比增长 27.51%，核心主业盈利能力持续改善。从
业务结构看，特殊化学品（染料、助剂、中间体等）是收入和利润的核心来源，
该分部实现收入 60.12亿元，毛利率为 36.99%。其中，中间体业务表现突出，毛
利率达 39.56%，是盈利增长的重要驱动力。费用方面，财务费用由去年同期的
-0.55 亿元增至 4.04亿元，主要系本期汇兑损失增加所致。现金流方面，经营活
动产生的现金流量净额为 17.99亿元，同比下降 56.78%，主要因上年同期房产业
务预售回款较多导致基数较高。
图1：浙江龙盛半年度营业收入及增速 图2：浙江龙盛半年度归母净利润及增速
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
公司整合龙盛与德司达在技术、品牌、渠道、产能及创新能力等领域的核心优势，
现已成为全球规模最大的纺织用化学品生产服务商。目前在全球范围内拥有年产
33 万吨染料（批复产能 43 万吨）、8 万吨助剂的产能规模，市场份额稳居行业
首位；同时具备年产 11.95 万吨中间体产能，依托生态一体化产业体系，构筑起
显著的成本优势与环保竞争力，持续巩固中间体业务的全球领先地位。
染料量价齐升，一体化优势充分显现。2026年上半年公司染料业务实现营业收入
41.18 亿元，同比增长 13.38%，毛利率 36.71%，同比提升 2.54pcts，销量 12.65
万吨，同比增长 9.63%，销售均价 3.26万元/吨，同比提升 3.41pcts。公司凭借
完善的产业链一体化布局，核心中间体基本实现自给，有效对冲了上游原材料价
格波动，构筑了显著的成本壁垒。
中间体销量增长，毛利率显著提升。中间体业务实现营业收入 14.35亿元，同比
下降 4.69%，毛利率 39.56%，同比提升 10.26 pcts，销量 5.29 万吨，同比增长
6.94%，销售均价 2.71 万元/吨，同比下降 10.88 pcts。公司部分中间体产品价
格上涨，成为上半年盈利的核心支撑，推动中间体业务毛利率达到 39.56%，高于
染料业务的 36.71%，一体化优势带来的盈利能力得以充分体现。
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证券研究报告
3
染料行业：中间体供应趋紧，染料价格顺势上涨
中间体供应对染料生产至关重要。染料的生产以苯、萘等石油化工及煤化工产品
为基础原料，并经历多个苯系、萘系中间体的生产环节，经过多步骤反应，最终
得到产成品。中间体通常占到染料生产成本的 60%～80%，中间体品质直接影响染
料品质，供应链稳定性直接影响染料产能开工。分散染料的核心中间体为对硝基
苯胺、还原物，对硝基苯胺单耗约为 0.45吨/吨；活性染料的核心中间体为 H 酸、
对位酯，单耗分别为 1、2 吨/吨。染料行业价格传导路径一般为：芳烃上游（原
油、纯苯、萘）涨价→中间体涨价→染料出厂价同步上调。受关键中间体供应趋
紧、价格上涨影响，分散染料、活性染料分别在 2026年 3月、7 月出现大幅涨价。
分散染料核心中间体还原物供应紧张，价格持续上涨。还原物学名 3-氨基-4-甲
氧基乙酰苯胺，是分散染料重要中间体之一。目前国内还原物产能合计约 4.8 万
吨/年，仅宁夏中盛（2 万吨/年）、浙江龙盛（2 万吨/年）和
闰土股份（0.8 万
吨/年）三家企业可稳定生产，产能高度集中。自 2025年底以来，受环保安全督
查常态化、高危工艺生产门槛提升以及寡头垄断格局的影响，还原物市场供应持
续紧张，据生意社报道，2025 年末还原物市场均价 2.5 万元/吨，截至 7 月下旬
报价升至 12 万元/吨，年内涨幅接近 380%。还原物供给弹性小，厂商溢价能力强，
涨价很顺利传导至分散染料生产。
2026年 3 月油价上涨曾推动分散染料涨价。受美以军事打击伊朗事件影响，中东
地缘风险骤升，引发国际油价跳涨，并带动基础化工原料及染料中间体价格走强，
分散染料与原油联动紧密，在油价上涨时涨势通常更猛；而活性染料因原料多元，
跟涨相对滞后。终端纺织市场需求未有明显，导致下游印染企业新接订单量持续
低迷，印染企业对上游染料的实际采购需求疲弱，市场整体出货情况欠佳，3 月
份分散染料市场呈冲高回落态势，分散黑 ECT300%的市场价格由年初的 17 元/千
克最高在 3 月中旬上涨至 34 元/千克，6 月回落至 23 元/千克，8 月 25日市场价
为28元/千克，整体来看，2026年分散黑ECT300%的市场价格较2025年均价16.59
元/千克显著抬升。
图3：分散染料市场价格 图4：分散染料原料对邻硝市场价格
资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理
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证券研究报告
4
活性染料关键中间体 H 酸供应趋紧，H 酸及活性染料价格持续上涨。H 酸学名为
1-氨基-8-萘酚-3,6-二磺酸，H 酸被列入《淘汰落后危险化学品安全生产工艺技
术设备目录（第二批）》，生产过程涉及磺化、硝化、加氢等高危工艺，废水难
处理，属于淘汰落后范围，2018年以来中小产能陆续出清。据闰土股份公告，目
前国内 H酸的有效产能不足 6 万吨/年，市场有效供应存在 10%以上的缺口。闰土
股份的 H酸产能为 2 万吨/年，目前 H 酸装置处于停产状态。2026年 3 月 19 日，
内蒙古阿拉善盟利元科技公司 3,5-二硝基苯甲酸生产装置发生爆炸事故，该公司
具有 H 酸产能 4500吨/年。据百川盈孚，7 月 29 日内蒙古乌海亚东 H 酸暂不报价，
年产 1.5万吨 H 酸装置停产检修。截至 2026年 8 月 25 日，国内 H 酸市场均价上
涨至 8 万元/吨，较年初的 4 万元/吨上涨 4 万元/吨，涨幅达 100%。回顾 H 酸价
格历史，2018年因江苏吉华、湖北楚源等主要供应商受环保事件影响停产，国内
H 酸市场价格出现显著上涨，最高成交价曾到达过 10 万元/吨以上。随着 H 酸价
格的大幅上涨，活性染料(活性黑，WNN150%)的市场价格也从 2026 年年初的 22
元/千克上涨至近期的 36 元/千克，涨幅 40.91%。
中间体-染料一体化企业将具备长期竞争优势。中间体在染料生产成本中占比较
高，H 酸、还原物、对位酯等关键中间体属于高危管控化工品，新增产能审批极
严、供给长期偏紧，具备中间体-染料一体化的企业在成本控制、供应链稳定性、
产品品质、环保安全、技术研发、定价壁垒、抗周期盈利性等多方面具备长期竞
争优势。
图5：活性染料市场价格 图6：活性染料原料 H酸市场价格
资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理 资料来源：百川盈孚，国信证券经济研究所整理
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证券研究报告
5
浙江龙盛：盈利拆分与估值
我们的盈利预测基于以下主要假设条件：
染料：2026-2028 年染料销量分别为 266367.20、279685.56、93669.84吨，对应
增长率分别为 10%、5%、5%；销售均价分别为 32461.03、34084.08、34084.08 元
/吨，对应增长率分别为 8%、5%、0%；毛利率分别为 38.39%、41.32%、41.32%。
中间体：2026-2028年中间体销量分别为 106215.05、111525.80、117102.09 吨，
对应增长率分别为 9%、5%、5%；销售均价分别为 29000.00、30000.00 、30000.00
元/吨，对应增长率分别为-1.35%、3.45%、0.00%；毛利率分别为 41.00%、45.00%、
45.00%。
表1：浙江龙盛盈利拆分
2023 2024 2025 2026 2027 2028
染料
营业收入（万元） 752072.21 759138.28 727824.33 864655.30 953282.47 1000946.60
营业成本（万元） 542706.05 518699.48 477610.27 532734.40 559371.12 587339.68
毛利润（万元） 209366.15 240438.80 250214.05 331920.90 393911.35 413606.92
毛利率（万元） 27.84% 31.67% 34.38% 38.39% 41.32% 41.32%
销售量（吨） 222484.00 238438.00 242152.00 266367.20 279685.56 293669.84
销售均价（元/吨） 33803.43 31837.97 30056.51 32461.03 34084.08 34084.08
中间体
营业收入（万元） 313817.46 328196.19 286447.51 308023.65 334577.41 351306.28
营业成本（万元） 213353.86 231693.57 209102.49 181733.95 184017.57 193218.45
毛利润（万元） 100463.61 96502.62 77345.02 126289.69 150559.83 158087.83
毛利率（万元） 32.01% 29.40% 27.00% 41.00% 45.00% 45.00%
销售量（吨） 91124.00 106208.00 97445.00 106215.05 111525.80 117102.09
销售均价（元/吨） 34438.51 30901.27 29395.81 29000.00 30000.00 30000.00
其他业务
营业收入（万元） 464420.88 501051.19 317051.58 506678.48 522912.40 529408.02
营业成本（万元） 374380.38 395281.46 242588.29 353293.50 361262.80 364510.61
毛利润（万元） 90040.50 105769.73 74463.29 153384.97 161649.60 164897.41
毛利率（万元） 19.39% 21.11% 23.49% 30.27% 30.91% 31.15%
公司整体
营业收入（万元） 1530310.55 1588385.66 1331323.42 1679357.42 1810772.28 1881660.89
营业成本（万元） 1130440.29 1145674.51 929301.05 1067761.85 1104651.50 1145068.74
毛利润（万元） 399870.26 442711.15 402022.37 611595.57 706120.78 736592.15
毛利率（万元） 26.13% 27.87% 30.20% 36.42% 39.00% 39.15%
资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理并预测
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证券研究报告
6
考虑公司的业务特点，我们采用绝对估值和相对估值两种方法来估算公司的合理
价值区间。
绝对估值：每股股价 11.43-20.77 元
基于行业供需格局以及公司在建产能投放进度，我们预计公司未来收入、业绩端
保持一定增长，我们预计公司未来三年费用率小幅下降，未来三年估值具体假设
条件见下表：
表2：公司盈利预测假设条件
2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E
营业收入增长率 -27.90% 3.79% -16.18% 26.14% 7.83% 3.91%
营业成本/营业收入 73.87% 72.13% 69.80% 63.58% 61.00% 60.85%
管理费用/营业收入 4.91% 4.67% 5.18% 5.20% 5.10% 5.00%
研发费用/营业收入 3.79% 3.78% 4.37% 4.30% 4.15% 4.00%
销售费用/销售收入 3.92% 4.23% 4.96% 5.00% 4.80% 4.50%
营业税及附加/营业收
入 0.70% 0.97% 0.92% 1.00% 1.00% 1.00%
所得税税率 11.10% 16.25% 9.97% 10.00% 10.00% 10.00%
股利分配比率 101.86% 109.41% 103.25% 100.00% 100.00% 100.00%
资料来源：公司公告，国信证券经济研究所整理并预测
注：此处管理费用不含无形资产摊销；股利分配比率=分配股利、利润或偿付利息支付的现金/税后利润
表3：资本成本假设
项目 值 项目 值
无杠杆 Beta 1.26 T 10.00%
无风险利率 2.50% Ka 10.69%
股票风险溢价 6.50% 有杠杆 Beta 1.69
公司股价 12.66 Ke 13.45%
发行在外股数 3253 E/(D+E) 72.72%
股票市值(E) 41187 D/(D+E) 27.28%
债务总额(D) 15449 WACC 11.09%
Kd 5.30% 永续增长率 1.00%
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理和预测
绝对估值相对于 WACC 和永续增长率较为敏感，下表为敏感性分析：
表4：绝对估值相对折现率和永续增长率的敏感性分析（元）
WACC 变化
10.1% 10.6% 11.09% 11.6% 12.1%
永续增长率变化
3.5% 20.77 18.78 17.06 15.56 14.24
3.0% 19.60 17.80 16.24 14.86 13.64
2.5% 18.58 16.95 15.51 14.24 13.10
2.0% 17.69 16.19 14.86 13.68 12.62
1.5% 16.90 15.51 14.28 13.18 12.18
1.0% 16.19 14.91 13.76 12.73 11.79
0.5% 15.57 14.37 13.29 12.31 11.43
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理和预测
请务必阅读正文之后的免责声明及其项下所有内容
证券研究报告
7
根据以上主要假设条件，我们预计 2026-2028 年公司营业收入分别为 167.94
/181.08/188.17 亿元，归母净利润为 26.85/29.19/30.08 亿元，摊薄 EPS 为
0.83/0.90/0.92 元。采用 FCFF 估值方法，得出公司价值区间为 11.43-20.77元，
在 2%的永续增长率以及 11.09%的 WACC 假设前提下公司的每股合理价值为 14.86
元。
相对估值：每股股价 13.28-14.94 元
我们选取国内染料行业上市公司闰土股份、作为浙江龙盛的可比公司，选择理由
如下：
1、闰土股份（002440.SZ）：浙江闰土股份有限公司创建于 1986年，是一家专业
生产和经营分散、活性、直接、混纺、阳离子、还原等系列染料及化工中间体、
纺织印染助剂、保险粉、硫酸、氯碱、双氧水的大型股份制企业。公司染料年总
产能近 23.8 万吨/年，其中分散染料产能 11.8 万吨/年，活性染料产能 10 万吨/
年，其他染料产能近 2 万吨/年，产品销售市场占有率继续稳居国内染料市场份额
前二位；同时公司拥有染料中间体还原物产能 0.8万吨/年，氯化苯类/硝基氯苯
类产能 9万吨/年。
3、
七彩化学（002258.SZ）：七彩化学成立于 2006年 6 月，坐落于辽宁省鞍山市
海城市腾鳌经济开发区，专业从事高性能有机颜料、溶剂染料及相关中间体的研
发、生产与销售，是中国重要的高性能有机颜料生产商，具有多年行业经验，主
要产品包括苯并咪唑酮系列、偶氮缩合（大分子）系列、异吲哚啉系列高性能有
机颜料和溶剂染料以及相关染、颜料中间体等。七彩化学现拥有染颜料设计产能
1.35万吨/年，中间体及材料单体设计产能 2.65万吨/年。
浙江龙盛集团股份有限公司成立于 1970 年，公司整合龙盛与德司达在技术、品牌、
渠道、产能及创新能力等领域的核心优势，现已成为全球规模最大的纺织用化学
品生产服务商。目前在全球范围内拥有 33万吨/年染料（批复产能 43万吨/年）、
8 万吨/年助剂的产能规模，市场份额稳居行业首位；同时具备 11.95 万吨/年中
间体产能，依托生态一体化产业体系，构筑起显著的成本优势与环保竞争力。浙
江龙盛现拥有分散染料产能 14 万吨/年（国内最大），配套中间体还原物产能 2
万吨/年（自用+外销，全球最大还原物供应商）、间苯二胺 6.5万吨/年，分散染
料原料自给率接近 100%。浙江龙盛现拥有活性染料产能 7万吨/年（国内第三），
配套中间体 H酸产能 2万吨/年。
表5：同类公司估值比较
股票代码 股票名称 主营产品 收盘价
（2025/5/22）
EPS PE
PB
总市值
2025 2026E 2027E 2025 2026E 2027E 亿元
002440.SZ 闰土股份 染料、中间体 13.07 0.60 0.94 1.11 12.54 13.86 11.82 1.48 147
300758.SH 七彩化学 颜染料、中间体 21.67 0.15 0.23 0.34 84.26 49.80 33.69 2.55 46
平均值 48.4 31.83 22.76 1.34
002734.SZ 浙江龙盛 染料、中间体 12.81 0.56 0.83 0.90 22.5 15.3 14.1 1.30 417
资料来源：Wind，国信证券经济研究所预测
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相对估值方面，根据可比公司的平均 PE（2026 年）约 31.83倍，我们预计浙江龙
盛当前股价对应 2025 年预期 EPS 的 PE 为 15.30 倍，低于可比公司平均水平，与
另一家行业头部企业闰土股份估值水平接近。考虑到浙江龙盛是全球最大的纺织
化学品生产服务商，公司通过向上游延伸，实现了还原物、间苯二胺、间苯二酚
等关键中间体的自给自足，形成了"中间体-染料"一体化优势，在环保高压导致中
小产能持续出清的背景下，公司的规模和成本优势愈发凸显，行业定价权和市场
份额有望进一步提升。参考可比公司估值水平，我们认为按照浙江龙盛 2026 年
EPS给予 16-18 倍 PE 来估值较合理，对应股价区间 13.28-14.94元。
投资建议：首次覆盖，给予“优于大市”评级
我们看好公司"中间体-染料"一体化优势，预计 2026-2028 年公司归母净利润分别
为 26.85/29.19/30.08 亿元，EPS 为 0.83/0.90/0.92 元，对应当前股价 PE 为
15.3/14.1/13.7X。综合绝对及相对估值，我们认为当前阶段公司股票合理估值区
间在 13.28-14.94元之间，2026年 EPS对应动态市盈率为 16-18X，相对于公司 8
月 26日收盘价（12.58元）有 5.56%-18.76%的溢价空间，首次覆盖，给予“优于
大市”评级。
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风险提示
估值的风险
我们采取了绝对估值和相对估值方法，多角度综合得出公司的合理估值在
13.28-14.94 元之间，但该估值是建立在相关假设前提基础上的，特别是对公司
未来几年自由现金流的计算、加权平均资本成本（WACC）的计算、TV 的假定和可
比公司的估值参数的选定，都融入了很多个人的判断，进而导致估值出现偏差的
风险，具体来说：
可能由于对公司显性期和半显性期收入和利润增长率估计偏乐观，导致未来 10
年自由现金流计算值偏高，从而导致估值偏乐观的风险；
加权平均资本成本（WACC）对公司绝对估值影响非常大，我们在计算 WACC 时假设
无风险利率为 2.5%、风险溢价 6.5%，可能仍然存在对该等参数估计或取值偏低、
导致 WACC计算值偏低，从而导致公司估值高估的风险；
我们假定未来 10 年后公司 TV 增长率为 2%，公司所处行业可能在未来 10 年后发
生较大的不利变化，公司持续成长性实际很低或负增长，从而导致公司估值高估
的风险；
相对估值方面：我们选取了与公司业务相同或相近的润土股份、七彩化学的相对
估值指标进行比较，选取了可比公司 2026年平均 PE做为相对估值的参考，最终
给予公司 2026年 16-18 倍 PE 估值，可能未充分考虑市场及该行业整体估值偏高
的风险。
盈利预测的风险
我们假设公司未来 3年收入增长 26.14%/7.83%/3.91%，可能存在对公司产品销
量及价格预计偏乐观、进而高估未来 3 年业绩的风险。
我们预计公司未来 3年毛利率分别为 36.42%/39.00%/39.15%，可能存在对公司
成本估计偏低、毛利高估，导致对公司未来 3年盈利预测高于实际值的风险。
公司盈利受染料的价格影响较大，我们预计未来 3 年公司染料产品的市场价格
和盈利水平上涨，若由于形势变化，后续公司染料相关产品的实际价格低于我
们的预期，从而存在高估未来 3年业绩的风险。
市场竞争加剧的风险
近年来，随着行业内中小企业和落后产能的淘汰退出，行业集中度逐步提升，染
料行业已成为市场竞争较为充分的行业。染料行业头部企业通过新建生产线和对
外收购等手段加大投入，不断提升自身生产经营规模和研发创新能力，市场竞争
不断加剧。
上游原材料价格波动的供应风险
染料原材料主要包括还原物、H 酸、间苯二胺等，上述化工原料的价格受国家产
业政策、市场供需变化、石油价格变化等多种因素的影响而波动较大。若未来原
材料价格大幅波动，而染料公司未能及时将原材料价格波动传导至下游客户，则
盈利能力将受到不利影响。
环境保护的风险
染料及中间体的生产过程中会产生一定量的废水、废气和固体废弃物等污染物，
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随着国家环保要求的提高以及社会各界环保意识的提升，染料公司环保治理成本
可能进一步增加，从而提高生产经营成本、影响发行人的盈利水平。若染料公司
不能有效执行各项环保制度，在生产中操作不当或发生突发事件，可能存在因为
污染排放不能达到环保要求或环保事故而被环保部门处罚的风险。
安全生产的风险
染料公司生产经营使用的原材料中，包含硫酸、盐酸、甲醇等危险化学品，以及
氰化钠等剧毒化学品原料。上述危险化学品和剧毒化学品在运输、存放和化学反
应过程中如果操作或控制不当，或将引起泄漏、火灾甚至爆炸等安全生产事故，
造成公司人员伤亡和财产损失。
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财务预测与估值
资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E
现金及现金等价物 18056 19515 22000 25000 28000 营业收入 15884 13313 16794 18108 18817
应收款项 2226 1761 2300 2481 2578 营业成本 11457 9293 10678 11047 11451
存货净额 28833 27446 28079 26132 24102 营业税金及附加 154 123 168 181 188
其他流动资产 2709 4083 3359 3622 3763 销售费用 672 660 840 869 847
流动资产合计 52313 53429 55888 57385 58593 管理费用 774 719 896 947 964
固定资产 6503 6235 5835 5363 4829 研发费用 601 582 722 751 753
无形资产及其他 595 576 553 530 507 财务费用 (415) (191) 35 556 744
投资性房地产 10370 12710 12710 12710 12710 投资收益 95 96 0 0 0
长期股权投资 2232 2202 2202 2202 2202
资产减值及公允价值变
动 (470) 57 0 0 0
资产总计 72012 75150 77188 78188 78840 其他收入 (16) (488) (722) (751) (753)
短期借款及交易性金融
负债 10853 13131 14020 20215 26505 营业利润 2850 2374 3455 3757 3871
应付款项 3494 3565 4212 4355 4519 营业外净收支 (38) (21) 0 0 0
其他流动负债 16201 23422 23923 18586 12784 利润总额 2812 2353 3455 3757 3871
流动负债合计 30548 40118 42156 43156 43808 所得税费用 457 235 345 376 387
长期借款及应付债券 3378 1429 1429 1429 1429 少数股东损益 325 289 425 462 476
其他长期负债 834 731 731 731 731 归属于母公司净利润 2030 1829 2685 2919 3008
长期负债合计 4212 2160 2160 2160 2160 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E
负债合计 34760 42278 44316 45316 45968 净利润 2030 1829 2685 2919 3008
少数股东权益 2972 208 208 208 208 资产减值准备 (35) (133) 2 (7) (9)
股东权益 34280 32664 32664 32664 32664 折旧摊销 906 886 620 652 665
负债和股东权益总计 72012 75150 77188 78188 78840 公允价值变动损失 470 (57) 0 0 0
财务费用 (415) (191) 35 556 744
关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 8860 5195 702 (3697) (3856)
每股收益 0.62 0.56 0.83 0.90 0.92 其它 4 124 (2) 7 9
每股红利 0.68 0.58 0.83 0.90 0.92 经营活动现金流 12236 7843 4006 (125) (182)
每股净资产 10.54 10.04 10.04 10.04 10.04 资本开支 0 (511) (200) (150) (100)
ROIC 4.48% 4.16% 7% 7% 6% 其它投资现金流 964 (133) 473 0 0
ROE 5.92% 5.60% 8% 9% 9% 投资活动现金流 902 (614) 273 (150) (100)
毛利率 28% 30% 36% 39% 39% 权益性融资 53 0 0 0 0
EBIT Margin 14% 15% 21% 24% 25% 负债净变化 (3868) (1950) 0 0 0
EBITDA Margin 20% 21% 24% 27% 28% 支付股利、利息 (2221) (1889) (2685) (2919) (3008)
收入增长 4% -16% 26% 8% 4% 其它融资现金流 6150 1907 890 6194 6290
净利润增长率 32% -10% 47% 9% 3% 融资活动现金流 (5975) (5769) (1795) 3275 3282
资产负债率 52% 57% 58% 58% 59% 现金净变动 7162 1459 2485 3000 3000
股息率 5.4% 4.6% 6.5% 7.1% 7.3% 货币资金的期初余额 10893 18056 19515 22000 25000
P/E 20.3 22.5 15.3 14.1 13.7 货币资金的期末余额 18056 19515 22000 25000 28000
P/B 1.2 1.3 1.3 1.3 1.3 企业自由现金流 0 7313 4263 687 863
EV/EBITDA 24.3 29.6 20.8 17.4 16.5 权益自由现金流 0 7270 5121 6381 6484
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投资评级标准 类别 级别 说明
报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评
级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报
告发布日后6到 12个月内的相对市场表现，也即报
告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）
相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基
准。A股市场以沪深 300指数（000300.SH）作为基
准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；
香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场
以标普 500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数
（IXIC.GI）为基准。
股票
投资评级
优于大市 股价表现优于市场代表性指数 10%以上
中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市 股价表现弱于市场代表性指数 10%以上
无评级 股价与市场代表性指数相比无明确观点
行业
投资评级
优于大市 行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上
中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市 行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上
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