研究早观点

2019 年 2 月 21 日 星期四
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研究早观点
2026 年 8 月 31 日 星期一
市场走势
资料来源：常闻
国内市场主要指数
指数 收盘 涨跌幅%
上证指数 3,952.18 -0.11
深证成指 13,953.07 -0.68
沪深 300 4,609.18 -0.46
中小板指 8,618.00 -0.48
创业板指 3,424.40 -1.41
科创 50 1,662.15 -1.85
资料来源：常闻
分析师：
彭皓辰
执业登记编码：S0760525060001
邮箱：penghaochen@sxzq.com
【今日要点】
【宏观策略】2026 年 9 月策略观点&金股组合
【行业评论】国防军工：国防军工 2026 年中期策略-中国航天进入复
用时代，低轨星座战略商业价值凸显
【山证军工】内蒙一机（600967.SH）2026 年中报点评-业绩短期承压
系销售结构变化，十五五开局新质装备多线突破
【山证能源】山西焦煤（000983.SZ）2026 年半年报点评-盈利结构优
化，关注复产进度
【山证食品】泸州老窖（000568.SZ）中报点评：主动加速调整，未来
有望轻装上阵
【山证能源】晋控煤业（601001SH）2026 年半年报点评-产销实现增
长，绿色智能矿山建设稳步推进
【山证能源】淮北矿业（600985.SH）2026 年半年报点评-盈利改善，
下半年有望继续受益量价齐升
【公司评论】盛视科技(002990.SZ)：盛视科技（002990.SZ）：智算业
务核心驱动公司上半年收入快速增长

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【今日要点】
【宏观策略】2026 年 9 月策略观点&金股组合
赵晨希 zhaochenxi@sxzq.com
【投资要点】
 8 月回顾：8 月市场放量上行、行情扩散，小盘与成长风格显著占优，中报业绩的结构性特征主导行情
演绎。
 8 月风险偏好回升驱动行情自权重蓝筹向中小市值与高弹性成长板块扩散。上证指数月内上涨 3.24%，
年初以来跌幅收窄至 0.31%，年内失地基本收复，市场结构分化特征显著，中证 1000 单月上涨逾 9%，
而沪深 300 与上证 50 涨幅不足 1%，小盘、高市盈率与成长风格全面领先于大盘、低估值与稳定风格。
 行业层面，领涨行业集中于电子、通信、有色金属、机械、煤炭，领跌为食品饮料、传媒与公用事业；
年初至今电子、通信、煤炭涨幅居前，AI 科技与资源品构成贯穿全年的双主线。
 两市成交额自月中高位回落至 26 日 1.81 万亿元的月内低点后，27 日重新放量至 2.13 万亿元，月末量
能扩张与指数上行相互印证。
 商品市场的强势构成共同的宏观背景，全球正处于再通胀与 AI 产业趋势叠加的环境。
 中报方面，结构性强于总量，据已披露信息，电子、有色金属、非银金融的净利增速较快，验证了科
技与资源品两条业绩主线。
 9 月前瞻：中报披露进入尾声后市场进入业绩真空期，核心矛盾由业绩验证切换为估值再平衡。
 估值层面总量约束与结构极值并存：全 A 与上证指数的估值分位均已升至约 88%的高位，8 月末的放
量上行已计入较多乐观预期，总量估值对指数上行空间构成明确约束；但行业间分化达到极致，非银
金融 PE 分位仅 3.0%、食品饮料仅 4.7%，而电子的 PE 与 PB 分位双双逼近 98%的历史极值，估 值 的 收
缩与扩张将在行业层面分别展开，指数整体估值偏高并不意味着缺乏结构性低估资产。
 国内流动性与政策以稳为主，7 月末政治局会议已为下半年定调，更加积极的财政政策与适度宽松的货
币政策协同发力、加力扩大内需；8 月 LPR 维持不变，公开市场操作自 8 月 21 日起连续净投放、当周
净投放逾 8000 亿元，月末流动性呵护意图明确；二十届五中全会（10 月）临近、“十五五”规划预期
升温，新质生产力相关方向有望反复活跃，与节前避险情绪形成对冲；1-7 月工业企业利润累计同比增
长 17.6%，盈利环境总体健康，为指数提供下行保护。
 海外构成 9 月最大的不确定性来源，美联储 9 月中旬召开议息会，美国通胀数据维持黏性，利率期货
隐含的加息概率处于难以忽视的水平且方向未定，若加息落地，美元与美债利率上行将使高估值成长
板块首先承压；若维持不变，风险资产获得修复窗口。此外，AI 产业链景气度获海外龙头公司超预期

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财报的实质性验证，产业趋势未变，科技板块的调整更可能以估值消化而非趋势逆转的形式出现。
 日历效应上，中秋与国庆假期连缀、9 月最后一周仅 3 个交易日，长假前资金避险与成交趋淡可能放大
波动。
 综合盈利托底、估值约束、流动性支撑与海外变数四个维度，指数已处震荡区间中上部，向上突破需
成交额持续放大并配合政策催化；若海外冲击导致回调，则构成布局的窗口。
 行业配置：
 围绕“业绩与估值错配的再平衡”布局，配置业绩高增而估值分位偏低的行业，兑现业绩支撑与估值
水平不匹配的行业，左侧布局估值处于历史极值且基本面临近拐点的行业。
 超配业绩与估值双优的行业：（1）有色金属，中报净利高增、ROE 较高，而估值分位仍处于中低位，
业绩、估值与商品价格形成三重共振，回调即为布局窗口；（2）非银金融，中报净利增速乐观而估值
分位处于过去十年底部，业绩和估值错配显著，板块交易拥挤度处于低位，兼具安全边际与向上弹性；
（3）电力设备，中报增速较快、估值分位处历史中位附近、年内市场表现落后，待盈利能力验证可分
批参与。
 标配并逢高兑现估值透支的主线：（1）电子，中报增速居前，AI 产业景气获海外龙头财报验证，但估
值分位已逼近历史极值，板块内部业绩增速覆盖年内涨幅的个股仍具结构性配置价值；（2）通信全年
涨幅与业绩增速存在一定背离，股价由产业预期驱动，可逢反弹降低配置；（3）机械设备 PB 分位较高，
估值扩张领先业绩兑现，可逢高兑现；（4）煤炭、石油石化业绩高增但商品涨价已被深度定价，其中
煤炭的配置价值集中于高分红个股的防御属性；（5）计算机年内 跌 幅 尚 未 完 成 估 值 消 化 ， 算 力 网 络 与
6G 等政策催化属主题性质；（6）医药生物业绩温和增长而 PB 分位处历史低位，具备一定安全边际；
（7）银行构成防御底仓但业绩增速持续下修，弹性受限。
 左侧布局估值处于历史低位的消费方向：食品饮料估值分位较低，中报 ROE 较高，市场定价反映的是
需求疲弱，而非品牌资产盈利能力的结构性受损；政治局会议明确加力扩大内需，若促消费增量政策
在秋季落地，板块具备可观的估值修复弹性，可分批配置、等待基本面拐点确认。
 谨慎考虑基本面深度受损的行业，并区分结构性机会：（1）房地产链利润与资产负债表修复周期漫长，
政策博弈属性大于配置价值；（2）汽车行业价格竞争持续侵蚀盈利、行业格局未见拐点；（3）农林牧
渔行业整体中报负增长、仍处周期底部，行业性反转尚未确立，但细分链条已现分化，关注个股α的
弹性布局；（4）传媒业绩预期不足，纺织服饰盈利负增长且拐点未现，国防军工业绩增速下修叠加高
估值，谨慎系统性参与，关注结构性机会。
 风险提示：美联储紧缩超预期的风险；国内扩内需政策力度不及预期的风险；高估值行业业绩证伪及
全 A 估值分位处于高位带来的估值回归风险；大宗商品价格与地缘政治波动的风险；盈利改善不达预
期的风险；节前流动性收缩放大波动的风险等

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【行业评论】国防军工：国防军工 2026 年中期策略-中国航天进入复用时代，低轨星座战略商业价值凸显
骆志伟 luozhiwei@sxzq.com
【投资要点】
 估值回调充分，把握修复窗口。2026 年是十五五开局之年，处于十四五规划收官和十五五规划落地的
政策过渡期，2026 年上半年在市场对短期交付节奏与业绩压力的担忧中，军工板块从年初高位持续震
荡下行。经过本轮回调，板块估值已充分消化前期情绪溢价，偏股型基金持仓已回落至近五年新低，
估值性价比凸显。展望后市，行业中长期成长逻辑并未弱化，建军百年目标迫近背景下新域新质战斗
力建设稳步推进，内需具备刚性支撑，下半年随着十五五装备采购方向逐步明晰、珠海航展召开以及
后续军贸大额订单的披露，叠加商业航天产业的加速突破，军工板块迎来结构性配置窗口。
 大变局加速演进，中式装备重塑格局。俄乌冲突将长期维持热战僵持与外交博弈并行的对抗格局，美
以伊战争引发海湾地缘政治地震，中东正在形成一个碎片化、阵营化且充满不确定性的新格局，日本
再军事化狂飙突进，亚太安全风险上升，全球已进入大国竞争与世界格局重构的时代。日益加剧的不
安全感推动全球军费支出增长，军备需求全面扩容，随着实战口碑持续积累、技术优势不断凸显、国
际合作模式持续创新，中国军工正加速打破西方垄断，逐步重塑全球高端军贸市场格局，成为国际防
务领域公平、可靠的新型合作力量。
 中国航天进入复用时代，太空新基建再提速。长征十号乙火箭首飞成功，并实现全球首次运载火箭海
上网系回收，标志着我国重复使用运载火箭技术取得历史性突破，随后朱雀三号采用着陆支腿回收方
式完成我国首次入轨火箭一子级陆地回收，我国在可重复使用火箭关键技术上接连取得重大突破，目
前国内十余款新一代液体运载火箭集中冲刺可回收技术，回收方式多线并行，可回收技术将在 26 年加
速突破。随着适用于卫星互联网部署的多款中大型新型火箭密集首飞，我国以国家队为主力、民营火
箭协同补充、轻重运力搭配、一次性与可复用并行的运力体系逐步成型，长期制约我国商业航天发展
的运力瓶颈有望在近期破除，千帆星座和国网星座常态化部署有望持续提速。太原卫星发射场资源禀
赋优异，最适合发射低轨巨型星座中应用广泛的太阳同步轨道和极轨卫星，未来有望在发射频率大幅
提升的组网任务中持续发挥重要作用。
 推荐箭弹武器产业链、新型航空装备产业链、无人装备产业链以及商业航天产业链。新军事变革主要
围绕着弹药精确制导化、武器装备无人化、战场体系网络化三个方面进行，在相应的子产业链里我们
重点推荐箭弹武器产业链、新型航空装备产业链及无人装备产业链。随着运力瓶颈的逐步破除，以及
卫星互联网部署的持续提速，商业航天将迎来产业爆发期，成为 2026 年的投资主线之一。
 重点公司关注：箭弹武器产业链推荐北方导航。北方导航负责研发和生产精确制导武器的核心分系统
控制舱，处于产业链核心环节。新型航空装备产业链推荐中航沈飞。中航沈飞的新型歼-35 隐身战斗机
的研制成功，使其成为了世界上第三个可以大批量生产合格的隐身战斗机的企业，新机型未来内装和

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外贸需求巨大。无人装备产业链推荐内蒙一机。内蒙一机作为陆军主战装备龙头，通过参股战术无人
机企业，持续深化公司地面装备与无人智能化对接应用，打造空地一体化无人作战系统，未来可为公
司地面装备产品带来相应的增长空间。商业航天产业链推荐航天电器、国博电子。航天电器是我国航
天级和弹载连接器、数据总线产品的主要供应商，配套运载火箭关键电子元器件，将直接受益于商业
航天的蓬勃发展。国博电子是国内能够批量提供有源相控阵 T/R 组件的领先企业，公司的有源相控阵
T/R 组件是低轨卫星载荷平台的核心部件，目前已有多款多款 T/R 组件产品交付卫星领域客户。
 风险提示：国内军事装备列装不及预期，海外订单不及预期，火箭研制进度以及回收复用进度不达预
期，星座建设进度不及预期。
【山证军工】内蒙一机（600967.SH）2026 年中报点评-业绩短期承压系销售结构变化，十五五开局新质装
备多线突破
骆志伟 luozhiwei@sxzq.com
【投资要点】
 事件描述
 内蒙一机公司发布 2026 年半年度报告。2026 年上半年公司营业收入为 52.32 亿元，同比减少 8.64%；
归母净利润为 1.72 亿元，同比减少 40.72%；扣非后归母净利润为 1.68 亿元，同比减少 41.61%；负债
合计 65.25 亿元，同比减少 25.16%；货币资金 45.37 亿元，同比增长 91.30%；应收账款 13.80 亿元，同
比减少 30.43%；存货 19.51 亿元，同比减少 6.08%。
 事件点评
 业绩短期承压，系产品销售结构变化导致毛利率下降。 公司业绩下滑主要系本期产品销售结构较上年
同期发生变化，各品类销售占比出现结构性差异，导致综合毛利率同比有所下降。同时研发费用同比
下降 30.00%，主要系上半年主要开展方案论证需求调研等前期工作，实物投入等大额研发活动主要集
中在下半年。尽管短期业绩承压，公司军品业务坚守强军首责，重大工程按期推进，军贸产品在传统
市场稳固的同时向高端市场迈进，民品铁路货车任务饱满，外贸高端平车发往澳大利亚试用。
 十五五开局蓄势新质装备，军贸民品数智化多线突破。 2026 年作为 “十五五”开局之年，公司确立
“1569”战略，军品业务按期高质量推进重大工程，推进装备订货与现役装备强能同频发力，内装市
场保持稳定。军贸方面，公司与北方公司密切合作，推动 VT4、VT5、VN20、4×4 等项目加速迭代升
级，军贸产品向高端市场迈进，同时完善装备服务保障体系，推动建立总装 “链长”牵头的厂（所）
联合备件供应模式，军贸后市场空间持续拓展。无人智能装备方面，公司参股军用无人机领军企业爱
生集团，深化地面装备与无人智能化对接应用，已形成有人无人协同核心技术储备，新域新质作战力
量布局持续深化。民品方面，公司设立 1 亿元产业发展基金，积极融入兵器工业集团外贸 “联合出海”
新模式，带动外贸高端铁路货车覆盖澳、亚、非市场，数智工程持续推进，构建覆盖新型装备全链条

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设计、制造、服务的数字化规划体系，长期成长动能充足。
 投资建议
 我们预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 0.20\0.22\0.24，对应公司 8 月 27 日收盘价 11.23 元，2026-2028
年 PE 分别为 54.9\51.6\46.9，维持 “增持-A”评级。
 风险提示
 外贸交付不及预期；内需订单不及预期。
【山证能源】山西焦煤（000983.SZ）2026 年半年报点评-盈利结构优化，关注复产进度
胡博 hubo1@sxzq.com
【投资要点】
 事件描述
 公司发布 2026 年半年报，实现总营业收入 180.28 亿元，同比减少 0.14%；利润总额达到 22.33 亿元，
同比增长 22.2%；实现归母净利润 12.37 亿元，同比增长 22.03%。
 事件点评
 盈利结构持续优化，焦炭业务毛利率小幅增长。上半年公司煤炭业务毛利率 48.65%，同比增长 1.1 个
百分点；电力及热力业务毛利率 5.65%，同比下降 2.79 个百分点；焦炭业务毛利率 0.71%，同比增加
2.27 个百分点。公司毛利率 29.79%，同比下降 0.21 个百分点，期间费用率 13.61%，同比下降 0.91 个
百分点。财务费用同比下降 44.9%，主要是同期计提兴县井田融资利息费用，计入在建工程利息资本化
影响。
 智能化矿井建设成效显著，打造差异化竞争优势。公司累计建成 12 座智能化煤矿，成立数智未来研究
中心持续为井下安全集约高效生产赋能；全力推进绿色低碳发展，积极推进试点示范创建，绿色矿山
总数达 13 座。全力打造“煤钢焦”产业链供应链综合服务商，强化洗配煤技术研究应用，打造差异化
竞争优势。
 参股公司中润铝业业绩大幅增长。公司控股子公司晋兴能源实现净利润 57,649 万元，比上年同期 68,254
万元，减少 10,605 万元，减幅 15.54%。公司参股公司山西中润铝业有限公司实现净利润 134,987 万元，
比上年同期 45,694 万元，增加 89,293 万元，增幅 195.42%。
 投资建议
 预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 0.41\0.46\0.50 元，对应公司 8 月 27 日收盘价 7.54 元，PE 分别为
18.5\16.4\15.2 倍，维持“增持-A”投资评级。

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 风险提示
 宏观经济增速不及预期风险；煤炭、煤化工价格超预期下行风险；安全生产风险。
【山证食品】泸州老窖（000568.SZ）中报点评：主动加速调整，未来有望轻装上阵
和芳芳 hefangfang@sxzq.com
【投资要点】
 事件描述
 公司发布公告，上半年营业总收入 104.72 亿元，同比减少 36.35%；归属于母公司所有者的净利润 43.39
亿元，同比减少 43.37%。
 事件点评
 Q2 报表边际大幅出清，符合市场预期。公司 2026 上半年收入/归母净利润为 104.72 亿元/43.39 亿元，
同比-36.35%/-43.37%，其中单 Q2 收入为 24.47 亿元，同比-65.54%，归母利润为 6.31 亿元，同比-79.45%，
报表大幅出清。1）分产品看，26H1 中高档酒类/其他酒类分别实现收入 92.00/12.11 亿元，分别同比
-38.86%/-10.27%，26H1 中高档酒类/其他酒类销量分别为 13862.3/22371.1 吨，分别同比-42.5%/-9.8%，
说明在挺价基础上销量降幅更大；2）分渠道看，新兴渠道相对稳定，传统渠道大幅下滑。传统渠道/
新兴渠道分别实现收入 94.94/9.17 亿元，分别同比-38.61%/-1.64%。
 产品结构下移及费用率扰动，影响净利率。1）盈利能力方面，26H1 销售净利率/毛利率为 41.8%/85.35%，
分别同降 4.9pcts/1.74pcts，主要在于产品结构降级以及费用率增加。 2）费用率方面，26H1 销售期间
费用率为 15.12%，同比增加 4.38pct，其中销售费用率为 12.7%，同比增加 3.47pct，管理费用率为 3.74%，
同比增加 1.14pct。3）现金流方面，公司未强制压回款，26H1/26Q2 销售回款同比下降 40.14%/77%，
下滑幅度大于收入，26H1 经营活动产生的现金流量净额同比下降 65.67%， 26Q2 末合同负债 24.4 亿
元，环比下降 3.57 亿元。
 投资建议
 白酒当前消费环比改善趋势延续，随着酒企降低经营目标，行业逐步进入去库存阶段，下行拐点大概
率已经过去。公司报表年内或大幅出清卸下压力，来年有望轻装上阵，公司组织、人事、管理、渠道
相对稳定，看好行业恢复期公司业绩弹性。预计 2026-2028 年公司归母净利润 73.42 亿、72.94 亿、78.60
亿，EPS 分别为 4.99 元、4.96 元、5.34 元，对应 8 月 27 日股价，PE 分别为 16.4 倍、16.5 倍、15.3 倍。
维持“买入-A”评级。
 风险提示
 商务需求恢复不及预期，省外扩张不达预期，宏观经济风险

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【山证能源】晋控煤业（601001SH）2026 年半年报点评-产销实现增长，绿色智能矿山建设稳步推进
胡博 hubo1@sxzq.com
【投资要点】
 事件描述
 公司发布 2026 年半年报，实现总营业收入 61.19 亿元，同比增长 2.57%；利润总额达到 13.14 亿元，同
比减少 16.2%；实现归母净利润 7.23 亿元，同比减少 17.43%。
 事件点评
 产销同比双增，塔山矿增速亮眼。上半年公司完成煤炭产量 2021.03 万吨，同比增长 17.37%；商品煤
销量 1403.31 万吨，同比增长 5.55%，商品煤销售收入 59.17 亿元。其中塔山矿煤炭产量 1579.41 万吨，
同比+21.78%，商品煤销量 1017.54 万吨，同比+7.86%；色连煤矿煤炭产量 441.62 万吨，同比+3.91%，
商品煤销量 385.77 万吨，同比-0.09%。
 毛利率小幅下降，费用刚性管控。上半年毛利率 35.64%，同比下降 2.03pct；期间费用率 5.61%，同比
提升 1.68pct，管理费用同比下降 3.06%，持续优化财务结构，资产负债率较上年同期下降 4.09 个百分
点，降至 22.15%。
 研发投入大幅增长，塔山矿绿色智能矿山样板建设取得阶段性成果。2026 年上半年科技创新投入 1.27
亿元，研发资源足额保障，重点投向智能化开采、固废资源化、 低 碳 环 保 、 井 下 安 全 科 研 领 域 。 建 成
智能调度、矿压动态监测、碳排放数字化管理一体化平台；落地煤矸石就地充填资源化示范项目，形
成“智能开采+矸石返井充填”绿色生产模式；同步编制风光储一体化融合落地方案，打造千万吨级绿
色智能矿山标杆。
 投资建议
 预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 0.89\0.92\0.93 元，对应公司 8 月 28 日收盘价 18.39 元，PE 分别为
20.6\20\19.8 倍，维持“增持-A”投资评级。
 风险提示
 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；政策与环保约束风险；供需结构失衡风险等。
【山证能源】淮北矿业（600985.SH）2026 年半年报点评-盈利改善，下半年有望继续受益量价齐升
胡博 hubo1@sxzq.com
【投资要点】
 事件描述

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 公司发布 2026 年半年报，实现总营业收入 214.45 亿元，同比增长 3.69%；利润总额达到 12.66 亿元，
同比增长 16.53%；实现归母净利润 12.39 亿元，同比增长 20.11%。
 事件点评
 产品价格提升业绩改善，毛利率略增。2026 年上半年，受国际地缘冲突及国内煤矿安全监管高压等多
重因素影响，公司煤炭、焦炭价格涨幅明显，化工主要产品价格中枢上移，经济效益明显改善。上半
年商品煤产量 918.53 万吨，同比增加 27.72 万吨。上半年焦炭、甲醇、乙醇产量均有所提高。毛利率
方面，上半年公司毛利率 20.44%，同比提升 1.46pct；期间费用率 13.35%，同比提升 0.22pct。
 做强煤炭产业，创新驱动发展。陶忽图煤矿主井、副井、中央风井已实现贯通，正在围绕煤巷开拓、
盾构线等布置掘进工作面，力争 2026 年底建成；煤炭资源收储专班积极收集晋陕蒙疆宁等地区煤炭资
源信息，积极推进省外煤炭资源收储并购。上半年公司研发投入 8.52 亿元，“化工原料煤精细配煤集成
关键技术开发”“地下矿山开采尘害防控技术装备创研及应用”等 5 个项目荣获 2026 年安徽省科学技
术进步奖。
 煤电一体化联动发展，做深非煤矿山产业。公司下属聚能发电负责建设的 2×660MW 超超临界燃煤发
电机组项目，截至 2026 年 7 月两台机组均顺利完成 168 小时满负荷试运行，进入商业运营模式。项目
全面投运后，将进一步扩大公司煤电一体化规模，促进煤电产业联动发展。雷鸣科化成功收储 1.53 亿
吨玄武岩资源，截至目前公司拥有非煤矿山资源量超 7 亿吨。
 投资建议
 预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为 1.20\1.33\1.40 元，对应公司 8 月 27 日收盘价 18.13 元，PE 分别为
15.2\13.6\13.0 倍，维持“增持-A”投资评级。
 风险提示
 宏观经济增速不及预期风险；煤炭价格超预期下行风险；安全生产风险。
【公司评论】盛视科技(002990.SZ)：盛视科技（002990.SZ）：智算业务核心驱动公司上半年收入快速增长
盖斌赫 gaibinhe@sxzq.com
【投资要点】
 事件描述
 8 月 18 日，公司发布 2026 年半年报，其中，2026 上半年公司实现收入 7.34 亿元，同比增长 33.73%，
上半年实现归母净利润 1.07 亿元，同比高增 342.91%，实现扣非净利润 1.04 亿元，同比增 566.84%；
2026 年二季度公司实现收入 5.07 亿元，同比高增 107.27%，二季度实现归母净利润 1.03 亿元，上年同
期为-0.06 亿元，实现扣非净利润 1.03 亿元，而上年同期为-0.11 亿元。

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 事件点评
 智算业务成公司上半年收入高增的核心驱动力。分业务看，1）由于部分项目验收延后，收入确认
节奏推迟，导致今年上半年公司传统业务收入有所下滑，其中智慧口岸查验系统解决方案业务实现收
入 3.37 亿元，同比减少 31.53%，智能交通及其他业务实现收入 0.41 亿元，同比减少 26.72%；2）随着
算力基础设施布局取得初步成果，上半年公司智算业务实现收入 3.55 亿元，成为业务新增量。今年上
半年公司毛利率达 41.53%，较上年同期提高 2.24 个百分点。在利润端，虽然上半年由于设立法国子公
司导致员工薪酬及办公运营费用增加，但在收入端规模效应影响下，公司整体期间费用率仍较上年同
期降低 3.23 个百分点。与此同时，上半年公司计提各类资产减值 0.27 亿元，较去年同期减少 0.51 亿元，
对当期净利润影响降低，助推今年上半年公司净利率达 14.53%，较上年同期提高 10.14 个百分点。
 供需两端将共同支撑公司算力业务加速兑现。具体而言，在供给端，公司于今年 4 月 15 日和 4 月
29 日分别发布预计总金额不超过 11 亿元和预计总金额不超过 60 亿元的 IT 设备及零部件采购公告，并
且在美国对高端芯片出口审查持续收紧的情况下，公司仍在较短时间内完成算力集群项目交付并开始
运营，彰显公司具备较强的供应链能力；在需求端，今年 5 月 27 日公司发布公告称，子公司盛视技术
与客户签署了《算力产业合作协议》，合作对应的业务体量合计约 60 亿元，协议期 5 年。而在整个算
力行业供需存在巨大缺口的背景下，未来公司客户订单有望进一步突破。
 投资建议
 公司作为国内智慧口岸领域的龙头企业，在巩固智慧口岸和“AI+行业”应用业务基本盘的同时，
快速布局智算业务并已开始贡献核心业绩增量，考虑到公司具备较强的供应链能力且管理层对于算力
业务投入的决心十分坚定，未来智算业务有望持续加速增长，预计公司 2026-2028 年 EPS 分别为
2.27\3.59\4.27，对应公司 8 月 27 日收盘价 48.27 元，2026-2028 年 PE 分别为 21.2\13.5\11.3，首次覆盖，
给予“买入-A”评级。
 风险提示
 国际政治经济局势多变的风险：目前国际政治经济形势复杂严峻，给全球经济发展带来了很多不
确定性的影响，尤其是若中美博弈下美国海外高端芯片出口管制政策进一步加码，可能会对公司智算
业务的供货渠道产生重大不利影响，进而影响智算业务开展；
 设备采购风险：相关的 IT 设备及零配件是公司发展智算业务的基础，若因受中美科技博弈深化或
渠道商违约等因素影响导致设备无法按期到货，可能会对公司智算业务发展产生不利影响；
 设备部署不及预期：AI 服务器等设备到货后公司需要进行组网调优等部署工作，若部署速度太慢，
可能会影响客户业务开展，进而影响后续客户采购或租赁公司智算产品；
 资产负债率上升风险：智算业务开展需要大量资金投入，为推进该业务，公司大力拓展融资渠道，
债务规模增加，资产负债率将维持较高水平，财务风险也将增加；

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 现金流风险：智算业务开展需要重资产投入，可能会影响公司现金流表现；
 算力租赁价格持续快速下降风险：若未来算力租赁价格出现持续快速下降，可能会导致公司前期
高价采购的设备资产只能折价出租，进而影响公司利润表现；
 AI 需求不及预期：若未来模型训练及推理需求增长不及预期，智算需求可能也无法维持高景气，
进而可能对公司智算业务开展造成重大负面影响；
 应收款项计提减值风险：随着公司业务规模增长，同时受结算周期影响，公司应收款项余额处于
相对较高水平。若公司不能及时收回款项，将按照会计准则的要求计提资产减值准备，进而对公司利
润造成不利影响；
 市场竞争加剧风险：因具有较好的市场发展前景，公司所处的“AI+行业”应用业务和智算业务面
临更多市场参与者加入，公司若不能维持现有优势，可能会面临市场竞争加剧、业务拓展不及预期的
风险；
 合同履约风险：智算业务主要下游客户为互联网大厂和大模型厂商，合同长周期履约受行业景气
与客户经营波动影响，若 AI 算力行业景气度降低或客户资本开支缩减，可能会对公司智算业务的合同
履约产生不利影响；
 新品迭代不及预期：公司在传统基本盘之外，正持续布局机器人、AI 行业应用等新产品线，若因
研发投入不足或研发方向不符合客户需求导致新产品推出节奏放缓或新品市场反馈一般，可能会对公
司经营发展产生负面影响。

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分析师承诺：
本人已在中国证券业协会登记为证券分析师，本人承诺，以勤勉的职业态度，独立、客观地出具本报
告。本人对证券研究报告的内容和观点负责，保证信息来源合法合规，研究方法专业审慎，分析结论具有
合理依据。本报告清晰准确地反映本人的研究观点。本人不曾因，不因，也将不会因本报告中的具体推荐
意见或观点直接或间接受到任何形式的补偿。本人承诺不利用自己的身份、地位或执业过程中所掌握的信
息为自己或他人谋取私利。
投资评级的说明：
以报告发布日后的 6--12 个月内公司股价（或行业指数）相对同期基准指数的涨跌幅为基准。其中：A 股
以沪深 300 指数为基准；新三板以三板成指或三板做市指数为基准；港股以恒生指数为基准；美股以纳斯
达克综合指数或标普 500 指数为基准。
无评级：因无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见的结果的重大不确定事件，或者其他原因，
致使无法给出明确的投资评级。（新股覆盖、新三板覆盖报告及转债报告默认无评级）
评级体系：
——公司评级
买入： 预计涨幅领先相对基准指数 15%以上；
增持： 预计涨幅领先相对基准指数介于 5%-15%之间；
中性： 预计涨幅领先相对基准指数介于-5%-5%之间；
减持： 预计涨幅落后相对基准指数介于-5%- -15%之间；
卖出： 预计涨幅落后相对基准指数-15%以上。
——行业评级
领先大市： 预计涨幅超越相对基准指数 10%以上；
同步大市： 预计涨幅相对基准指数介于-10%-10%之间；
落后大市： 预计涨幅落后相对基准指数-10%以上。
——风险评级
A： 预计波动率小于等于相对基准指数；
B： 预计波动率大于相对基准指数。

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