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证券研究报告| 2026年08月01日
策略周报
如何看当下红利持续性?
核心观点
策略研究·策略周报
证券分析师：吴信坤
证券分析师：刘颖
021-61761046
021-60933170
wuxinkun@guosen.com.cn
liuying25@guosen.com.cn
S0980525120001
S0980526040001
基础数据
中小板/月涨跌幅(%)
8412.47/-13.19
创业板/月涨跌幅(%)
3343.96/-23.00
AH 股价差指数
123.16
A 股总/流通市值(万亿元)
136.34/122.01
市场走势
资料来源：Wind、
国信证券经济研究所整理
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核心结论：①近期红利表现占优，主因科技回落引起市场调整、前期科技主
导资金离场等。②当前科技仍在消化前期超额，长线资金入市要求下，相对
性价比较高的红利资产表现有望延续。③行业配置注重均衡，除红利外，关
注成长板块内部扩散，基本面优势的医药、券商，以及白酒等内需相关领域。
近期红利表现占优，主因科技回落引起市场调整、前期市场主导资金离场等。
6 月末以来科技高位回调，前期被冷落的红利板块重获市场关注，26/6/30
至今中证红利全收益指数上涨8.9%、跑赢万得全A 20.4 个百分点。这主
要源于几方面原因：从市场环境看，6 月下旬后市场风险偏好明显下行，融
资净买入额（滚动30 天均值）回落至-4115 亿元、已降至均值两倍标准
差以下。随着市场风偏明显回落，资金也倾向于流入安全边际更高的红利板
块。从科技预期看，海外科技巨头资本开支持续性担忧升温，最新财报显示
谷歌母公司自由现金流已转负，市场对于后续资本开支高增的可持续性担忧
升温，资金从高拥挤度板块外溢，转向具备避险属性的红利。从资金结构看，
二季度以融资为代表的活跃资金是市场边际流入主体，融资余额自4 月初
以来净增超4000 亿元且高度集中于电子、通信，而近期电子、通信等科技
硬件板块净流出近2000 亿元，取而代之的宽基ETF 等长线资金风险偏好
相对较低，资金结构变化推动市场风格走向再平衡。
结合当下市场环境、长线资金入市指引、板块自身性价比看，红利资产表现
有望延续。其一，长线资金入市要求下，下半年险资对红利或具备增配需
求。25 年发布的《关于推动中长期资金入市工作的实施方案》明确提出力
争大型国有保险公司自25 年起每年新增保费的30% 用于投资A 股，26Q1
五大上市险企净流入A 股规模占其同期经营现金流的15.5%，若今年能落
实30% 的入市目标，Q2–Q4 增量资金入市规模或接近4000 亿元。其二，
牛市中后期震荡阶段红利或具备正的超额和绝对收益，当前市场仍处牛市环
境，但科技仍在消化前期超额收益、市场可能还处波动阶段，高股息提供的
确定性收益或成为资金青睐的方向。其三，短期反弹后目前红利的性价比仍
相对较高，中证红利相对万得全A 的PE 为0.41、处10 年以来37% 分位，
股息率（TTM）为4.2%、处48% 分位，当前红利仍具备较大吸引力。
牛市格局不变，当前是布局再平衡窗口期。7 月以来A 股震荡回调，主因
近期外部扰动较多，属于牛市中后期的正常调整。历史上A 股牛转熊往往
出现在股市情绪过热、流动性环境持续收紧、宏观环境明显走弱的时候，当
前上述信号均未出现。本周海内外宏观积极因素已在积累中。结构上，除了
红利外，一是重视具有基本面优势的医药、券商，以及处在低位的地产、白
酒等内需板块，今年以来创新药出海势头不减、有望获得市场再定价，扩内
需、稳地产政策或支撑内需基本面延续修复；二是科技行情或尚未结束、目
前AI 景气预期尚未扭转，历史上高景气行业往往呈现"M 顶"、下跌后次高
点通常仍可达绝对高点的八九成附近，同时科技内部有望向低位方向扩散，
可关注AI 应用环节、港股科技等。
风险提示：地缘局势恶化超预期、国内经济修复出现波动。
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内容目录
如何看当下红利持续性? ......................................................... 4
风险提示...................................................................... 8
免责声明...................................................................... 9
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证券研究报告
3
图表目录
图1：6 月末以来红利明显跑赢市场...........................................................4
图2：随着近期科技退潮，红利明显占优...................................................... 4
图3：6 月以来市场情绪明显降温.............................................................5
图4：二季度外资主要流入景气成长行业...................................................... 5
图5：二季度融资余额极致流入电子和通信.................................................... 5
图6：近期宽基ETF 等长线资金明显流入...................................................... 5
图7：下半年险资对红利或具备增配需求...................................................... 6
图8：牛市中后期震荡阶段红利策略往往有正超额和绝对收益.................................... 6
图9：红利板块目前性价比仍较高............................................................ 6
图10：当前A 股估值距离牛市高点还有差距................................................... 7
图11：当前A 股情绪距离牛市高点还有差距................................................... 7
图12：2020-2035 年全球数据中心电力消耗....................................................7
图13：2022 年以来全球矿产勘察投入持续收缩.................................................7
图14：今年上半年创新药BD 交易金额继续提升................................................ 8
图15：当前白酒股息率已回到4.5% ...........................................................8
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6 月底以来科技股整体退潮，而此前持续跑输大盘的红利资产迎来明显反弹，中
证红利全收益指数相对万得全A 的超额收益达到20.4 个百分点。在经历了近期反
弹后，后续红利行情是否还具备持续性？本文将结合板块自身性价比、资金面、
市场环境等做一探讨。
如何看当下红利持续性?
6 月底以来市场波动加大，红利再度走强。回顾今年以来红利的表现，主要可分
为三个阶段：年初以来政策预期发酵下春季行情延续，红利指数跟随大盘上行，3
月初地缘扰动下市场明显调整，红利相对抗跌，26/1/1-3/23 期间中证红利全收
益指数涨跌幅为2.5%、跑赢Wind 全A 6 个百分点；3/24 以来地缘局势缓解推动
A 股反弹，AI 链相关表现亮眼，26/3/24-6/30 期间电子、通信等AI 硬件涨幅分
别达91.7%、67.0%，市场结构分化进一步加大，中证红利全收益指数同期涨跌幅
为-9.1%、相对Wind 全A 大幅跑输24 个百分点；6 月末以来全球科技股共振调整，
A 股前期强势的科技板块退潮，而红利资产具备较高安全边际和股息吸引力，迎
来明显反弹，26/6/30 至今中证红利全收益指数涨幅为8.9%、跑赢Wind 全A 20.4
个百分点。
图1：6 月末以来红利明显跑赢市场
图2：随着近期科技退潮，红利明显占优
资料来源：万得，国信证券经济研究所整理
资料来源：万得，国信证券经济研究所整理
近期红利表现占优，主因科技回落引起市场调整、前期市场主导资金离场等。6
月末以来科技高位回调，而前期被冷落的红利板块重获市场关注，这背后主要是
几个方面原因：
从市场环境看，6 月下旬后市场风险偏好明显下行。近期市场明显调整，上证较5
月高点最大跌去12.2%、万得全A 最大跌17.7%。随着市场调整，近期A 股市场风
险偏好也明显回落，周换手率（年化）从6 月的高点528%回落至目前的390%，为
今年以来最低水平；本周全A 五日滚动成交额为2.3 万亿元，较6 月高点萎缩超
四成；从融资情绪看，近期融资净买入额（滚动30 天均值）较5 月高点回落至-4115
亿元，已降至均值两倍标准差以下。随着市场风偏明显回落，资金也倾向于流入
安全边际更高的红利板块。
从科技预期看，海外科技巨头资本开支持续性担忧升温。随着6 月全球科技板块
交易高度拥挤，市场对边际利空敏感度上升。26Q1 部分海外科技巨头资本开支扩
张斜率已边际放缓，而最新财报显示谷歌母公司自由现金流已转负，市场对于后
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续资本开支高增的可持续性担忧升温。同时，近期英伟达拟为OpenAI 提供融资担
保，也加剧市场对金融循环风险的担忧。随着科技板块情绪降温，资金从高拥挤
度板块外溢，转向具备避险属性的红利。
从资金结构看，科技板块主导资金阶段性离场。二季度以融资为代表的活跃资金
是市场边际流入的主体，融资余额自4 月初以来净增超4000 亿元，且高度集中
于电子、通信等科技板块；而近期科技主导资金正在大幅离场，电子、通信等科
技硬件板块净流出额近2000 亿元。取而代之的是宽基ETF 等长线资金成为近期
流入主体，这一类资金风险偏好相对较低，近期资金结构的变化也推动市场风格
走向再平衡。
图3：6 月以来市场情绪明显降温
图4：二季度外资主要流入景气成长行业
资料来源：万得，国信证券经济研究所整理
资料来源：万得，国信证券经济研究所整理
图5：二季度融资余额极致流入电子和通信
图6：近期宽基ETF 等长线资金明显流入
资料来源：万得，国信证券经济研究所整理
资料来源：万得，国信证券经济研究所整理
如何看红利资产的可持续性？多重因素支撑下行情有望延续。自6 月末以来红利
上涨已持续近一个月，那么红利资产后续持续性如何？我们认为，结合当下市场
环境、长线资金入市指引、板块自身性价比看，红利资产表现有望延续。
其一，长线资金入市要求下，下半年险资对红利或具备增配需求。近年来政策层
面加大对长线资金入市的引导，25 年发布的《关于推动中长期资金入市工作的实
施方案》中明确提出，力争大型国有保险公司，自25 年起每年新增保费的30%用
于投资A 股。从大型国有险资入市情况看，26Q1 五大上市险企净流入A 股规模或
在650 亿元，占其同期经营现金流的15.5%。若今年五大上市险企能落实30%的入
市目标，那么Q2-Q4 五大上市险企的增量资金入市规模或接近4000 亿元。随着政
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策积极引导中长线资金入市，年内红利资产或有望迎来长线资金增配。
其二，结合当下市场环境看，牛市中后期震荡阶段红利或具备正的超额和绝对收
益。我们回顾了
2005 年以来市场处在牛市中后期的震荡阶段，包括
09/10-10/04、10/10-11/02、17/08-18/02、21/02-21/12。在上述4 个区间中，
中证红利全收益均取得正的绝对收益，涨幅均值为11.9%；从相对收益看，牛市
震荡期间中证红利全收益取得正超额的概率为75%，相对万得全A 的平均超额为
5.2 个百分点。我们认为，当前市场仍处在牛市环境中，但目前科技仍在消化前
期超额收益，市场可能还处在波动阶段，高股息提供的确定性收益或成为资金青
睐的方向。
其三，短期反弹后，目前红利的性价比仍相对较高。6 月末以来红利迎来明显反
弹，目前来看红利依然具备性价比。从相对估值来看，截至26/7/30，中证红利
相较于万得全A 的估值水平仍处在历史低位水平，中证红利相对PE 为0.41、处
10 年以来37%分位，相对PB 为0.49、处32%分位。从股息率看，目前中证红利指
数股息率（TTM）为4.2%、处10 年以来48%分位，处在历史中位水平附近。因此，
从历史比价视角看，当前红利仍具备较大的吸引力。
图7：下半年险资对红利或具备增配需求
图8：牛市中后期震荡阶段红利策略往往有正超额和绝对收益
资料来源：万得，国信证券经济研究所整理,注：五大上市险企业
入市规模以险资净流入A 股规模*五大市场险企存量权益规模占比
资料来源：万得，国信证券经济研究所整理
图9：红利板块目前性价比仍较高
资料来源：wind，国信证券经济研究所整理，注：数据为2010 年以来中证红利PE(TTM)与股息率
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牛市向上格局不变，当前是布局再平衡的窗口期。7 月以来A 股震荡回调，主因
近期外部扰动较多，属于牛市中后期的正常调整。历史上A 股牛转熊往往出现在
整体股市情绪过热、流动性环境持续收紧、宏观环境明显走弱的时候，当前上述
信号均未出现，牛市格局延续。本周海内外宏观积极因素已在积累中：国内来看，
7 月政治局会议明确加大逆周期调节力度，及时谋划出台务实管用的增量政策，
稳增长政策加力或将推动基本面修复扩散；海外来看，7 月美联储议席会议维持
现有利率，美联储主席沃什支持“按兵不动”，美国二季度GDP 增速放缓至1.5%，
显示经济扩张已在降温，后续地缘局势若有所缓和、油价相对下行，年内加息预
期或存在回摆可能性。
结构上，除了红利外，关注成长板块内部扩散，以及内需相关领域等。正如前文
所述，政策引导长线资金入市，叠加当下市场环境可能还处阶段性波动，具备相
对性价比的红利资产具备持续性。除了关注红利外，其他具备基本面预期的方向
或同样值得关注。
第一，重视具有基本面优势的医药、券商，以及处在低位的地产、白酒等内需板
块。一方面，医药、券商等行业今年以来基本面较优，例如今年以来创新药出海
势头不减，具有基本面优势的创新药有望获得市场再定价。另一方面，政策加力
下内需板块或具备修复机遇，7 月政治局会议要求“有效扩大国内需求，适应不
同群体消费需求扩大优质供给，挖掘服务消费潜力”，扩内需、稳地产政策或支
撑白酒等内需基本面延续修复趋势，低估的白酒等内需板块或有阶段性表现机会。
第二，历史上看高景气行业往往呈现M 顶。亚马逊、谷歌等多家云厂商上调26
年资本开支指引，目前AI 景气预期尚未扭转。历史上看高景气行业往往呈现“M
顶”，近期受前期活跃资金退潮、交易结构恶化等，AI 硬件板块处在回调中，不
过历史上景气行业下跌后往往有反弹，次高点通常仍可达结对高点的八九成附近。
同时，科技内部有望向低位方向扩散，可关注具备基本面预期、产业层面存在积
极催化的AI 应用环节、港股科技等。
图10：当前A 股估值距离牛市高点还有差距
图11：当前A 股情绪距离牛市高点还有差距
资料来源: wind，国信证券经济研究所整理
资料来源：wind，国信证券经济研究所整理
图12：2020-2035 年全球数据中心电力消耗
图13：2022 年以来全球矿产勘察投入持续收缩
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8
资料来源:IEA，国信证券经济研究所整理
资料来源：标普全球，国信证券经济研究所整理
图14：今年上半年创新药BD 交易金额继续提升
图15：当前白酒股息率已回到4.5%
资料来源: wind，国信证券经济研究所整理
资料来源：wind，国信证券经济研究所整理
风险提示
风险提示：地缘局势恶化超预期、国内经济修复出现波动。
证券研究报告
免责声明
分析师声明
作者保证报告所采用的数据均来自合规渠道；分析逻辑基于作者的职业理解，通过合理判断并得出结论，
力求独立、客观、公正，结论不受任何第三方的授意或影响；作者在过去、现在或未来未就其研究报告
所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。
国信证券投资评级
投资评级标准
类别
级别
说明
报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评
级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报
告发布日后6 到12 个月内的相对市场表现，也即报
告发布日后的6 到12 个月内公司股价（或行业指数）
相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基
准。A 股市场以沪深300 指数（000300.SH）作为基
准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；
香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场
以标普500 指数(SPX.GI)或纳斯达克指数
（IXIC.GI）为基准。
股票
投资评级
优于大市
股价表现优于市场代表性指数10%以上
中性
股价表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市
股价表现弱于市场代表性指数10%以上
无评级
股价与市场代表性指数相比无明确观点
行业
投资评级
优于大市
行业指数表现优于市场代表性指数10%以上
中性
行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市
行业指数表现弱于市场代表性指数10%以上
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