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证券研究报告：传媒 | 公司点评报告
股票投资评级
买入|维持
个股表现
资料来源：聚源，中邮证券研究所
公司基本情况
最新收盘价（元） 16.43
总股本/流通股本（亿股） 4.18 / 3.38
总市值/流通市值（亿元） 69 / 56
52 周内最高/最低价 29.76 / 16.37
资产负债率(%) 29.0%
市盈率 14.64
第一大股东 姚朔斌
研究所
分析师:王晓萱
SAC 登记编号:S1340522080005
Email:wangxiaoxuan@cnpsec.com
分析师:王思
SAC 登记编号:S1340525080002
Email:wangsi1@cnpsec.com
姚记科技(002605)
游戏业务短期承压，关注自主运营转型与盈利修复
事件
公司发布2026 年半年报，26H1 实现营业收入13.22 亿元，同比
下降 8.07%；归母净利润 2.16 亿元，同比下降 15.51%；扣非归母净
利润 2.23 亿元，同比下降 12.20%。26Q2 实现营业收入 5.33 亿元，
同比下降 19.15%；归母净利润0.76 亿元，同比下降33.69%；扣非归
母净利润 0.87 亿元，同比下降24.12%，二季度经营压力有所加大。
投资要点
游戏收入与毛利率双重承压， 费用优化部分缓冲利润下滑。26H1
游戏业务收入4.04 亿元，同比下降16.03%，毛利率88.13%，同比下
降 8.26 个百分点。 公司综合毛利率为40.90%， 同比下降3.75 个百分
点。 费用端， 销售费用同比下降32.50%， 主要得益于游戏营销渠道优
化及投放减少； 管理费用同比下降18.16%。 我们认为， 费用管控对盈
利形成支撑， 但游戏收入及毛利率同步回落， 仍是利润承压的核心因
素；后续业绩修复需要流水企稳与运营效率提升共同驱动。
扑克牌业务保持增长， 数字营销仍处调整阶段。26H1 扑克牌业务
收入 4.60 亿元，同比增长7.23%，毛利率30.04%，同比提升0.11 个
百分点；数字营销业务收入 4.50 亿元，同比下降 13.52%，毛利率
8.69%，同比提升0.53 个百分点。我们认为，扑克牌业务收入增长、
毛利率稳定，体现传统主业韧性；数字营销毛利率虽有改善，但收入
收缩意味着利润贡献仍需观察，尚不足以抵消游戏业务下行压力。
自主运营调整带来当期成本，中期效果关注产品盈利及现金回
收。公司披露， 为提升盈利质量与经营自主性， 提前终止 《Bingo Wild
长期游戏发行许可协议》 ，并承担相应违约金；26H1 非经常性损益合
计为-721.09 万元。 同期经营活动现金流量净额1.33 亿元， 同比下降
36.69%，公司解释主要系销售商品、提供劳务收到的现金减少。我们
认为， 自主运营有望增强公司对发行节奏和用户运营的控制， 但能否
转化为利润增量，仍取决于获客成本、用户留存及后续流水表现；现
金回收改善亦是检验经营修复的重要指标。
盈利预测与投资建议
公司当前的核心观察点在于游戏业务企稳及自主运营效率改善，
建议关注存量游戏流水、自主运营产品投放回报及经营现金流变化。
我们预测，公司2026-2028 年营收为28.74、30.83、32.65 亿元，同
比+6.88%、7.30%、5.88%； 归母净利润为5.53、6.49、6.89 亿 元 ，同
比+18.48%、17.34%、6.17%。
风险提示：
游戏流水及新产品表现不及预期； 自主运营获客成本上升； 数字
营销业务恢复不及预期；扑克牌原材料价格波动等。
-39%
-33%
-27%
-21%
-15%
-9%
-3%
3%
9%
15%
2025-09 2025-12 2026-02 2026-05 2026-07 2026-09
姚记科技 传媒
发布时间：2026-09-29
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盈利预测和财务指标
项目\年度 2025A 2026E 2027E 2028E
营业收入（百万元） 2689 2874 3083 3265
增长率(%) -17.80 6.88 7.30 5.88
EBITDA（百万元） 689.20 842.02 956.93 1010.97
归属母公司净利润（百万元） 467.13 553.44 649.42 689.47
增长率(%) -13.34 18.48 17.34 6.17
EPS(元/股) 1.12 1.32 1.55 1.65
市盈率（P/E） 14.69 12.40 10.57 9.96
市净率（P/B） 1.80 1.61 1.43 1.27
EV/EBITDA 13.52 7.02 5.62 4.65
资料来源：公司公告，中邮证券研究所
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财务报表和主要财务比率
财务报表(百万元) 2025A 2026E 2027E 2028E 主要财务比率 2025A 2026E 2027E 2028E
利润表 成长能力
营业收入 2689 2874 3083 3265 营业收入 -17.8% 6.9% 7.3% 5.9%
营业成本 1518 1628 1743 1849 营业利润 -16.2% 20.5% 16.3% 6.6%
税金及附加 19 19 21 22 归属于母公司净利润 -13.3% 18.5% 17.3% 6.2%
销售费用 163 143 150 165 获利能力
管理费用 248 223 212 222 毛利率 43.5% 43.4% 43.5% 43.4%
研发费用 161 145 137 144 净利率 17.4% 19.3% 21.1% 21.1%
财务费用 44 19 9 0 ROE 12.2% 13.0% 13.5% 12.8%
资产减值损失 -29 -12 -4 -4 ROIC 11.2% 11.8% 12.2% 11.6%
营业利润 572 689 801 854 偿债能力
营业外收入 0 0 0 0 资产负债率 29.0% 26.3% 24.5% 22.4%
营业外支出 2 2 2 2 流动比率 2.81 3.47 4.01 4.76
利润总额 571 687 800 853 营运能力
所得税 82 108 121 132 应收账款周转率 6.36 7.32 7.43 7.55
净利润 488 579 679 721 存货周转率 3.25 3.39 3.58 3.51
归母净利润 467 553 649 689 总资产周转率 0.51 0.51 0.50 0.48
每股收益（元） 1.12 1.32 1.55 1.65 每股指标（元）
资产负债表 每股收益 1.12 1.32 1.55 1.65
货币资金 1188 1701 2212 2860 每股净资产 9.14 10.19 11.51 12.91
交易性金融资产 0 0 0 0 估值比率
应收票据及应收账款 379 406 424 441 PE 14.69 12.40 10.57 9.96
预付款项 125 95 123 119 PB 1.80 1.61 1.43 1.27
存货 512 448 524 528
流动资产合计 2312 2760 3387 4049 现金流量表
固定资产 823 824 820 805 净利润 488 579 679 721
在建工程 36 37 55 60 折旧和摊销 85 136 148 159
无形资产 89 104 123 117 营运资本变动 -109 48 -56 1
非流动资产合计 3109 3096 3100 3059 其他 30 35 33 33
资产总计 5421 5856 6486 7108 经营活动现金流净额 495 798 804 914
短期借款 145 120 95 70 资本开支 -183 -122 -149 -116
应付票据及应付账款 409 412 455 475 其他 13 -1 0 0
其他流动负债 269 263 294 306 投资活动现金流净额 -170 -122 -150 -117
流动负债合计 823 795 845 851 股权融资 40 0 0 0
其他 747 746 745 744 债务融资 -21 -28 -26 -26
非流动负债合计 747 746 745 744 其他 -226 -129 -118 -123
负债合计 1571 1541 1590 1595 筹资活动现金流净额 -207 -156 -144 -149
股本 418 417 417 417 现金及现金等价物净增加额 114 513 511 648
资本公积金 215 191 191 191
未分配利润 2919 3300 3754 4236
少数股东权益 33 58 88 119
其他 267 350 447 550
所有者权益合计 3851 4315 4896 5513
负债和所有者权益总计 5421 5856 6486 7108
资料来源：公司公告，中邮证券研究所
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中邮证券投资评级说明
投资评级标准 类型 评级 说明
报告中投资建议的评级标准：
报告发布日后的 6 个月内的相
对市场表现，即报告发布日后
的 6 个月内的公司股价（或行
业指数、可转债价格）的涨跌
幅相对同期相关证券市场基准
指数的涨跌幅。
市场基准指数的选取：A 股市
场以沪深 300 指数为基准；新
三板市场以三板成指为基准；
可转债市场以中信标普可转债
指数为基准；香港市场以恒生
指数为基准；美国市场以标普
500 或纳斯达克综合指数为基
准。
股票评级
买入 预期个股相对同期基准指数涨幅在 20%以上
增持 预期个股相对同期基准指数涨幅在 10%与 20%之间
中性 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间
回避 预期个股相对同期基准指数涨幅在-10%以下
行业评级
强于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在 10%以上
中性 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%与 10%之间
弱于大市 预期行业相对同期基准指数涨幅在-10%以下
可转债
评级
推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在 10%以上
谨慎推荐 预期可转债相对同期基准指数涨幅在 5%与 10%之间
中性 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%与 5%之间
回避 预期可转债相对同期基准指数涨幅在-5%以下
分析师声明
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本报告所采用的数据均来自我们认为可靠的目前已公开的信息，并通过独立判断并得出结论，力求独立、客观、公
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公司简介
中邮证券有限责任公司于 2002 年9 月经中国证券监督管理委员会批准设立， 公司注册资本61.68 亿元人民币，
是中国邮政集团有限公司绝对控股的证券类金融子公司，公司是中邮创业基金管理股份有限公司的第二大股东。
公司经营范围包括:证券经纪， 证券自营， 证券投资咨询， 证券资产管理， 融资融券， 证券投资基金销售， 证券
承销与保荐， 代理销售金融产品， 与证券交易、 证券投资活动有关的财务顾问， 具备展业的各项资格。 截至2025 年
10 月底， 公司在全国设有58 家分支机构(含 29 家分公司、29 家营业部)，1 家资产管理分公司和 1 家另类投资子公
司。
中邮证券紧密依托中国邮政集团有限公司的雄厚实力， 通过强化 “自营+协同” 发展模式， 实现快速发展， 当前
服务的经纪客户已超过 260 万人。公司始终坚持诚信经营、践行金融为民，为社会大众提供全方位专业化的证券投
融资服务，努力成为员工自豪、股东放心、客户信赖、社会尊重的优秀企业，打造契合中国邮政资源禀赋和市场地
位的特色精品券商。
中邮证券研究所
北京
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