行业专题研究报告扫码获取更多服务行业专题研究报告扫码获取更多服务

机械组分析师：满在朋（执业S1130522030002）manzaipeng＠gjzq.com.cn分析师：李嘉伦（执业S1130522060003）lijialun＠gjzq.com.cn景气拐点向上，国内企业多重成长机遇共振投资逻辑矿山机械全球千亿美元市场，主要包含采矿、选矿两大环节：根据precedence research 数据，全球矿山机械市场空间1330.9 亿美元，预计到2035 年达到2292 亿美元，期间CAGR 为5.59%，主要包含采矿、选矿两大环节。采矿环节偏工程机械，包含掘进、钻孔、提升、运输、装载机械等；选矿环节主要是各类大型机械设备，包含破碎机、磨机、渣浆泵、浮选机等。铜、金价格高企，全球矿山资本开支有望加速增长：关键金属目前仍有远期较大供给缺口，例如锂、铜、稀土、银对应2024-2030 年供给缺口分别为49%/34%/31%/30%,矿山行业加大投资大势所趋。但过去几年出现了矿山勘探投资、建设投资预算、主要矿企资本开支的增速下降，导致矿山机械行业整体景气度偏弱。其中国内矿企24/1Q-3Q25 资本开支同比分别下降3%/1%，海外矿企资本开支还在增长，但增速在23 年/24 年进一步放缓至8%/3%。但目前随着铜、金等关键金属价格进一步来到历史高位刺激资本开支，必和必拓、力拓、嘉能可、安赛乐米塔尔、自由港麦克莫兰等海外头部矿企均发布了更积极的资本开支规划，矿山资本开支从26 年开始有望加速上行。全球市场参与者以海外龙头为主，业绩拐点已现：矿山机械行业进入壁垒较高，目前全球市场参与者以海外的山特维克、安百拓、美卓、伟尔集团等海外龙头为主。根据我们统计海外矿山机械龙头普遍出现了25 年营收、新签订单增长加速，尤其是呈逐季度加速趋势，并在4Q25 有较好表现。例如山特维克25 年矿山板块营收同比增长6.46%，新签订单同比增长15.55%，其中3Q25/4Q25 新签订单分别同比增长23%/20%，反馈露天、井下矿山需求均较为强劲。我们认为金属价格上行已带动矿山投资增长，并拉动海外矿山机械龙头企业业绩。高景气与出海、后市场、电动化/无人化共振，国内矿山机械企业面临较好成长机会：出海：国内以紫金矿业为代表的矿山企业正在持续加大全球市场布局，有望助力配套的国内矿山机械企业出海。24 年中国采矿业对外投资流量达到212.6 亿美元，同比增长115.21%，对国内矿山机械企业全球化布局形成强助力，中国矿山机械出口额近年持续增长，25 年达到58.66 亿美元，同比增长12.99%。近年国内头部矿山机械企业普遍实现了出口较好增长，同时海外收入毛利普遍高于国内，后续出口占比的提升也能进一步提升盈利能力。后市场：矿山机械因为其恶劣的作业环境创造巨大后市场空间，例如破碎与磨矿环节每年可产生相当于设备价值量20%-30%的后市场空间，安百拓/美卓25 年后市场收入占比分别为66%/54%，伟尔集团24 年后市场收入更是高达80%。同时伟尔集团从2011 年到2023 年经历一轮完整的大宗商品周期后，后市场的收入复合增速仍在7%以上，凸显了矿山机械后市场空间大、长周期高复合增速的优秀商业模式。目前随着国内企业收入体量增长、全球化布局初步启动，也更加重视后市场布局，有能力实现后市场突破的企业将有巨大成长潜力。电动化/无人化：矿山露天开采中矿用自卸车运输成本可占开采成本的40%-50%，通过电动化/无人化提升经济性大势所趋。根据易控智驾招股说明书数据，预计中国矿区无人驾驶解决方案市场规模将从2024 年的20 亿元增长至2030年301 亿元，复合增速57.4%。预计中国无人矿卡的销量将从2024 年的约4000 辆增至2030 年约16340 辆，复合增速32.5%。在这方面国内产业链配套能力全球领先，为国内头部矿卡企业带来巨大成长机会。投资建议全球矿山机械市场空间广阔，叠加金属价格走高带动资本开支加速增长，行业景气度有望提升；国内矿山机械企业在出海、后市场、无人化/电动化机遇下有望实现加速增长，建议关注耐普矿机、徐工机械、中信重工等国内头部企业。风险提示矿山资本开支提升不及预期风险、汇率波动风险。矿山机械行业研究年03 月23（首次评级）行业专题研究报告行业专题研究报告扫码获取更多服务行业专题研究报告扫码获取更多服务行业专题研究报告扫码获取更多服务行业专题研究报告扫码获取更多服务行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表119： 伟尔集团后市场收入从2011 至2023 实现了7%以上复合增速，完成穿越上行、下行周期的稳健增长
行业专题研究报告扫码获取更多服务行业专题研究报告扫码获取更多服务
1.矿山机械全球千亿美元市场，主要包含采矿、选矿两大环节
1.1 矿山机械行业潜力巨大，全球千亿美元市场空间矿山机械是一类对固体矿物及石料进行开采和加工处理的专用设备，通过生产流程分类，矿山机械主要涉及采矿、选矿两大环节，下游覆盖金属矿山、煤炭及石料等非金属矿山。
图表1：矿山机械主要包括采矿、选矿两大环节
来源：耐普矿机官网，耐普矿机招股书，中信重工官网，小松官网，安百拓官网，山特维克官网，智研咨询，国金证券研究所根据precedence research 数据,2025 年全球矿山机械市场空间1330.9 亿美元，预计在2035 年达到2292 亿美元，期间CAGR 为5.59%。
图表2：25 年全球矿山机械市场空间1330.9 亿美元
来源：precedence research，国金证券研究所1.2 采矿环节设备偏工程机械，包含掘进、钻孔、提升、运输、装载机械等在矿山开采中，主要包括钻爆法（凿岩机）、掘进法（掘进机）两大技术路线：1）凿岩机：钻孔爆破法是最常用的采矿方法，首先用凿岩机械在岩石的工作面上开凿一定深度和孔径的炮孔，然后装药爆破，最后将爆破后的碎石由装岩设备运走，实现凿岩和掘进。钻孔爆破法作业循环包括钻孔、装药、爆破、出渣、喷锚支护等过程。1,0001,5002,0002,500矿山机械全球市场空间（亿美元）CAGR:5.59%行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表3：钻孔爆破法是最常用的采矿方法
来源：《矿山工程机械》，国金证券研究所钻孔机械主要包括凿岩钻车、牙轮钻机、潜孔钻机，一般根据是井下作业还是露天作业针对性进行使用。
图表4：钻孔机械主要包括凿岩钻车、牙轮钻机、潜孔钻机
来源：《矿山工程机械》，国金证券研究所例如凿岩钻车针对露天、井下场景还有一些细分。
图表5：凿岩钻车分类
钻车类型细分类型主要特点适用条件露天钻车—多为单机中小型露天采矿场，土建工程轮胎式行走或履带式行走井下掘进钻车单机、双机和多机平巷掘进，隧道、涵洞和地下工轨轮式行走、轮胎式行走或履带行业专题研究报告扫码获取更多服务式行走采矿钻车单机、双机采矿场和大型硐室多为轮胎式行走锚杆钻车单机钻锚杆孔和安装锚杆用轮胎式行走来源：《矿山工程机械》，国金证券研究所凿岩机适合地质条件较为复杂的矿山，例如岩石极硬容易造成掘进机卡机、刀盘磨损过快，同时作业巷道宽度有限，掘进机无法施展。
图表6：五新隧装凿岩机矿山施工案例
来源：五新隧装官网，国金证券研究所2）掘进机：掘进机是用于掘进工作面，具有钻孔、破落煤岩及装载等全部或部分功能的机械，是一种广泛应用于隧道和矿山巷道的现代化机械。相比钻爆法将破落的岩石通过装载机械运入运输设备，掘进机直接使用刀具破碎岩石，并通过装载机构直接装入运输机，再装入其他运输设备运走。相比钻爆发掘进机有很多优点，但对巷道断面、走向要求更高，投入也更大。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表7：掘进法相比钻爆法有许多优点，但对巷道断面、走向要求高，投入也更大
来源：《矿山机械与设备》，国金证券研究所掘进机分为部分断面巷道掘进机、全断面巷道掘进机（也称隧道掘进机，TBM）。TBM 更多用于基建领域，部分断面巷道掘进机多用于煤炭开采，例如悬臂式掘进机在国有重点煤矿得到了广泛应用。
图表8：三一悬臂式掘进机主要用于井下煤矿开采
来源：三一集团官网，国金证券研究所掘进机主要由截割部、铲板部、本体部、行走部和运输部组成，行走部实现掘进机的移动，截割部实现对被采掘对象的截割，铲板部实现对被采掘下来的物料的铲装，装运部实现对截割物料的装载与运输，本体部为连接各个部件的主要承载构件。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表9：掘进机主要部件
来源：《矿山机械与设备》，国金证券研究所钻爆法爆破下来的岩石块需要通过装载机将其装入矿车或输送机中运走，装载工作是掘进过程中最繁重、最费工时的工序，其劳动量占掘进循环总劳动量的40%～70%，装载作业的时间占掘进循环总时间的30%～40%。例如可使用耙斗式装载机将岩石装入矿车，其主要利用绞车牵引耙斗耙取岩石，是比较常见的矿用装载机。
图表10：耙斗式装载机工作原理
行业专题研究报告扫码获取更多服务来源：《矿山机械与设备》，国金证券研究所井下作业需要使用提升机来提升矿石、升降人员、下放材料等，通常和压气、通风和排水设备组成矿井四大固定设备。根据矿井井筒倾角和提升容器不同一般分为竖井单绳缠绕式提升系统、多绳摩擦式提升系统、斜井提升系统。
图表11：斜井串车提升系统
来源：《矿山工程机械》，国金证券研究所在地面和井下通常还会使用刮板输送机、带式输送机来进行矿石、物料运输。
图表12：刮板输送机传动系统
来源：《矿山机械与设备》，国金证券研究所矿用自卸车是矿山运输中最常见的运输设备，一般分为双轴式和三轴式两种结构类型。双轴式汽车多为后桥驱动，前桥转向。三轴式汽车由两个后桥驱动。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表13：矿用自卸车主要包括两轴式和三轴式两种
来源：《矿山工程机械》，国金证券研究所自卸车主要有车体、发动机和底盘三部分。底盘又包括传动系统、行走部分、操纵机构(转向系统和制动系统)和卸载机构等。
图表14：矿用自卸车主要结构
来源：《矿山工程机械》，国金证券研究所其中三轴式的宽体自卸车是在公路自卸车的基础上发展而来，它通过加强结构强度，以增加承载能力；加宽轴距，以增强稳定性；改变传动比，以适应自卸车短距离爬坡运输工况。宽体自卸车具有性价比高、载质比大、方便维修等优点。自推出后，不但迅速占领了国内过半的非公路自卸车市场，还实现大批量出口。例如同力重工开发的三轴自卸车在煤矿、有色金属矿、砂石骨料、铁矿等领域均实现了应用。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表15：同力重工三轴自卸车实现了多个领域应用
来源：同力重工官网，国金证券研究所目前同力重工的非公路宽体自卸车额定载质量已经达到90 吨，采用了大吨位工程车桥、工程专用轮胎、全新升级柔性专利主车架、100T 级平衡悬架、骨架式高强度材料货箱，平装50m³，承载量显著提升。
图表16：同力重工三轴自卸车已经达到了90 吨载重
来源：同力重工官网，国金证券研究所采用专用两轴专用底盘的自卸车也被称为刚性矿卡，为了确保车体能够在复杂的环境下进行安全作业，车体会采用大型钢材焊接结构，具有较强的刚性和强度。刚性矿卡因为造价较高，维护和运行成本也较高，一般在大型露天矿山使用，使用寿命长达10～15 年。国外品牌主要有美国卡特彼勒(Caterpillar)、日本小松(Komatsu)、德国利勃海尔(Liebherr)、美国特雷克斯-优尼特瑞格(Terex Unitrig)、日立-尤克力德(Hitachi-Euclid)等，前五大厂家占据了全球市场70%以上的份额。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表17：两轴刚性矿卡性能更强
来源：卡特彼勒官网，国金证券研究所1.3 选矿环节主要各类大型机械设备，包含破碎机、磨机、渣浆泵、浮选机等选矿环节首先需要进行矿石破碎，其中根据作业方式和破碎产品的粒度主要使用破碎机、磨机两大核心设备：1）破碎与筛分破碎是将原矿石破碎至满足磨矿、选矿或应用要求的粒度（一般是1～100mm）的粉碎技术，根据破碎方式和原理可分为颚式破碎机、圆锥破碎机、冲击式破碎机、辊式破碎机。
图表18：各类型破碎机工作原理
来源：《实用铁矿石选矿手册》，国金证券研究所除特殊情况外，破碎通常是分阶段进行的。这是因为在多数情况下现有的破碎设备不能一次就将大块原矿破碎至要求的细度。具体选择破碎段数要依原矿性质、原矿块度、产品粒度及设备类型而定。物料每经过一次破碎机，称为一个破碎段。
图表19：不同的破碎机配套不同应用，并且通常是分阶段进行
类型品种破碎比性能特点及应用颚式破碎机简摆式(4:1)～(9:1)产品较粗、粉矿较少，适用于粗碎和中碎复摆式(4:1)～(9:1)生产能力较大、效率较高，适用于中碎和细碎旋回式(3:1)～(10:1)处理量大、粉矿少，适用于各种硬度物料的粗碎圆锥破碎机标准型(4:1)～(8:1)平行带短，适用于各种硬度物料的粗碎、中碎短头型(4:1)～(8:1)平行带长，适用于各种硬度物料的细碎行业专题研究报告扫码获取更多服务中间型(4:1)～(8:1)平行带中等，适用于各种硬度物料的中碎和细碎辊式破碎机单辊式7:01适用于脆软及腐蚀性物料的粗碎和中碎双辊式(3:1)～(18:1)粉矿少，适用于物料的细碎反击式破碎机单转子(30:1)～(40:1)破碎比大、产品粒度均匀，适用于脆性物料的粗、中、细碎双转子(30:1)～(40:1)破碎比大、产品粒度均匀，适用于脆性物料的粗、中、细碎锤式破碎机—(20:1)～(40:1)破碎比大、产品粒度均匀，适用于脆性物料的粗、中、细碎立轴冲击式破碎—(10:1)～(40:1)具有细碎、粗磨功能；受物料水分影响小；可破碎中硬和硬物料（如刚玉等）；产品颗粒形状规则，污染小来源：《非金属矿加工与应用（第四版）》，国金证券研究所破碎机在砂石骨料（地产）、金属矿山、煤炭等领域均有应用，下游行业会较为分散。
图表20：浙矿重工破碎机在多个下游领域针对不同的岩石类型均有应用
来源：浙矿重工官网，国金证券研究所在破碎作业中，常常需要设置筛分设备，以控制产品粒度分布和提高粉碎作业的效率。筛分作业不构成单独的破碎段，而是与相应的破碎机构成破碎段。因此，无论一台破碎机配置一台还是多台筛分机，都是一个破碎段。
图表21：常见筛分机械
类型工作原理适用范围固定筛以30°～35°倾斜安装的棒条靠物料自重沿筛面下滑而筛分适用于大于50mm 的物料，常作为粗碎、中碎前的预先筛分自定中心振动利用主轴旋转时的偏心作用使筛框作圆周振动。由于偏心和飞轮配重所产生的离心力相互平衡，主轴空间位置保持不变筛分效率高，应用范围广，主要用于中碎、细碎物料的筛分平面摇动筛依靠曲柄连杆使筛框作往复运动结构简单，工作平稳，主要用于石棉选矿的筛分吸选、除尘，分级作业平面旋回筛靠偏心转动装置使筛框的运动由给料端到排料端，从平面圆周运动过渡到往复运动工作平稳，有防止筛孔堵塞的振打装置，筛分效率高，主要用于石棉选矿的筛分吸选，除尘作业圆筒筛筛体呈圆筒形，靠旋转运动进行筛分常用于洗矿作业高方筛筛框在偏心心轴旋转带动下作平面圆周运动，由多层筛格叠加在一起进行筛分筛分路线长，筛分效率高，主要用于石墨精矿的分级和石棉的除尘等旋振筛 在电机带动、重锤和弹簧等的作用下产生水平、垂主要用于细碎物料的筛分行业专题研究报告扫码获取更多服务类型工作原理适用范围直和倾斜的三元运动来源：《非金属矿加工与应用（第四版）》，国金证券研究所2）磨机磨矿是在矿石经破碎机破碎之后的继续粉碎作业，常称为磨粉或磨矿作业。
图表22：常见磨机种类及应用
磨机名称磨矿介质筒体形状筒体长度直径比（L/D）排矿方式传动方式筒体支承方式用途球磨机金属球圆筒0.8～2格子型、溢流型、周边型、风力（干式）①周边齿轮传动②摩擦传动①轴承支承②托滚支承③混合支各工业部门（除忌铁材料外）棒磨机钢棒圆筒1.3～2.6溢流型、周边型、开口型、风力（干式）①周边齿轮传动②摩擦传动轴承支承选矿工业、化学工业管磨机粗磨室为金属球或钢棒，最后的细磨室用小球或钢中长筒形2.0～3.5格子型、溢流型、风力（干式）①中央传动②周边齿轮传动轴承支承水泥工业多室管磨机粗磨室为金属球或钢棒，最后的细磨室用小球或钢长筒3.5～6格子型、溢流型、风力（干式）①中央传动②周边齿轮传动轴承支承水泥工业自磨机（半自磨机）待磨矿石本身（最大块度一般为300～400mm）短筒0.2～0.3格子型、风力（干式）周边齿轮传轴承支承选矿工业、建材工业、化学工业砾磨机矿石或砾石（块度为50～100mm）圆筒1.3～1.5格子型、溢流型周边齿轮传①轴承支承②托滚支承③混合支选矿工业、硅酸盐工业、化学工来源：《实用铁矿石选矿手册》，国金证券研究所在所有磨机中应用最广的是球磨机，球磨机通常是以金属球为磨矿介质。各类球磨机的基本结构大体上是相同的，一般均由回转筒体、传动装置、进料装置、出料装置、润滑装置等部分构成。
图表23：格子型球磨机结构
行业专题研究报告扫码获取更多服务来源：《实用铁矿石选矿手册》，国金证券研究所衬板和磨削介质（钢球）均是球磨机的重要组成部分，易磨损、耗量大需要定期更换，有较强的耗材属性。
图表24：球磨机会产生较大的衬板和磨削介质耗材需求
来源：《实用铁矿石选矿手册》，国金证券研究所和常见的球磨机和棒磨机相比，自磨机一般有更大的筒体直径而长度很短，保证物料落到脚底时有更大的冲击力来提升磨削效率，同时给料直径较大，可以直接处理大块的原矿石，运行过程中也不会有介质的消耗。
图表25：自磨机能带来更强经济性
行业专题研究报告扫码获取更多服务来源：《实用铁矿石选矿手册》，国金证券研究所自磨机分为干湿和湿式两种，干式的产物排出与分级都靠风力完成，可以给入较大的物料块，产物排出速度快，生产率较大，产物粒度粗而均匀，磨碎过程的过粉碎现象较轻，但它需要复杂的风路系统，管路磨损严重，能耗也比较高，特别是当物料的含水量大于4％时，还需要对物料进行预先干燥。因此，干式自磨工艺仅在水源缺乏地区才被采用；湿式自磨机辅助设备更少、能耗更低，但衬板受矿浆浸蚀影响磨损更大，同时由于矿浆的缓冲作用降低了物料块落下时的冲击破碎能力，致使25～75mm 粒级的物料块非常难以破碎，常常在湿式自磨机内形成积累，生产中把这部分物料块称为“顽石”。
图表26：湿式自磨机应用更广但存在“顽石”问题
来源：《实用铁矿石选矿手册》，国金证券研究所当自磨机处理性质不均匀的物料时，为了提高处理能力，磨碎“顽石”，在自磨机中常加入少量钢球（占磨机容积的6％～10％），帮助完成破碎，习惯上把这种磨碎作业称为半自磨。
图表27：部分采用单段半自磨机配置的矿山
国家名称处理量半自磨机规格加纳共和国Tarkwa 金矿
420 万t/a
Φ8.2m×12.8m菲律宾Lepanto 铜金矿2000t/dΦ5.03m×6.1m澳大利亚Lefroy 金矿
480 万t/a
Φ10.72m×5.48m美国亨德森钼矿/Φ8.53m×4.62m秘鲁Yanacocha 金矿
500 万t/a
Φ9.75m×9.75m澳大利亚Olympic Dam 铜铀矿20000t/dΦ11.60m×7.78m澳大利亚leinster 镍矿//爱尔兰Tara 锌矿//来源：《半自磨流程的发展及应用》，国金证券研究所原矿品位的持续下降导致磨矿产品的粒度更细，而单段半自磨机细磨效果不好，选矿厂会采用半自磨+球磨（SAB）流程，或再进一步加入“顽石”破碎流程（SABC）。
图表28：应用最广泛的碎磨工艺流程
缩写工艺流程SAB
1 段破碎/半自磨/球磨
AB
1 段破碎/自磨/球磨
行业专题研究报告扫码获取更多服务缩写工艺流程SABC
1 段破碎/半自磨/球磨/顽石破碎
ABC
1 段破碎/自磨/球磨/顽石破碎
3CB
3 段破碎/球磨
HPGR+Ball
2 段破碎/高压辊磨/球磨
来源：《磨矿装备技术发展趋势研究》，国金证券研究所SABC 流程的优点就在于单独处理顽石，减少了在半自磨机中顽石的积累确保不会发生磨机胀肚现象。例如江铜德兴铜矿大山选矿厂使用SABC 半自磨流程非常成功，使用了一台半自磨机和一台溢流型球磨机。半自磨机排矿进入两台直线振动筛(一台备用)进行筛分，筛下产物进人两组旋流器;筛上顽石进入一台圆锥破碎机，顽石经破碎后返回半自磨机。
图表29：江铜德兴铜矿SABC 磨矿流程
来源：《半自磨流程的发展及应用》，国金证券研究所目前以粗碎+半自磨（自磨）+球磨机的SAB/SABC 碎磨流程是主流。
图表30：目前以粗碎+半自磨（自磨）+球磨机的SAB/SABC 碎磨流程是主流
项目碎磨流程投产年份矿山规模/(万t・a⁻ ¹ )铜陵冬瓜山铜矿SAB昆钢大红山铁矿SAB中国黄金公司乌山一期SABC中信泰富Sino 铁矿ABC江铜集团德兴铜矿SABC中国黄金公司乌山二期SABC太钢袁家村铁矿SAB山东黄金三山岛金矿HPGR+Ball中国黄金西藏甲玛项目SABC中铁资源鹿鸣钼矿SABC金堆城汝阳钼矿SABC紫金新建选厂SAB紫金多宝山铜矿SABC来源：《磨矿装备技术发展趋势研究》，国金证券研究所行业专题研究报告扫码获取更多服务选矿环节主要是利用矿石之间的密度、粒度、形状、颜色等区别，通过视觉识别、磁力、浮力、重力等多种方式对矿石进行提纯。
图表31：选矿环节主要提纯方法
方法原理工艺设备拣选根据矿石的颜色、光泽、形状的不同及受可见光、红外线、X 射线等照射后吸收或反射的差异或矿石天然辐照能力的差别分人工拣选和机械自动拣选两种工艺。人工拣选在采矿场、固定格条筛、手选皮带和手选台上进行；机械自动拣选在光电一体化机械设备上进行人工拣选：拣选皮带（输送）机、格条筛、拣选台机械拣选：色选机、光电拣选机、X 射线电拣选重选根据矿粒间密度或粒度的差异，在水、空气、重液或重悬浮液等介质中，借流体浮力、动力或其他机械力的推动而松散，在重力（或离心力）及黏滞阻力作用下，不同密度或粒度的矿粒发生分层，实现分选垂直重力场分选工艺（跳汰分选）各种跳汰机斜面重力场分选工艺（摇床和螺旋溜槽分选）摇床、螺旋选矿机离心力场分选工艺离心选矿机、水力旋流器、重介质选矿机和旋流器、旋风分离器等重介质分选工艺磁选在磁场中，根据矿物间磁性的差异实现分离的方法。非金属矿主要是分离出具有一定磁性的含铁、钛质矿物杂质干式磁选干式弱磁选机和强磁选湿式磁选湿式弱磁选机和强磁选高梯度磁选高梯度磁选机超导磁选超导磁选机电选 利用矿粒的电性差异，在高压电场中实现矿物分选静电分选接触带电电选机电晕带电分选电晕带电电选机摩擦带电分选摩擦带电电选机浮选利用矿粒表面性质（主要是表面润湿性）的差异或通过药剂（捕收剂和调整剂）造成不同矿粒表面润湿性的不同，在气、液、固三相界面体系中实现分离或分选单体解离后的矿粒经调浆和调药后进入浮选机进行充气、搅拌，使受捕收剂作用的矿粒向气泡附着，在矿浆面上形成泡沫层，用刮板刮出成为泡沫产品，未上浮的矿粒随底流排走机械搅拌式浮选机（XJ型、XJQ 型、维姆科型、SF 型、XJZ 型、XJB 型等）充气搅拌式浮选机（XJC型、CHF-X 型、BS-X型、KYF 型、BS-K 型、CJF 型等）充气式浮选机（浮选柱）化学提纯利用不同矿物在化学性质上的差异，采用化学方法或化学与物理相结合的方法进行提纯或分离酸、碱、盐处理工艺机械搅拌式浸出槽和反应釜化学漂白工艺机械搅拌式漂白槽（罐）和反应釜焙烧和煅烧工艺立窑、回转窑、隧道窑其他根据矿粒的表面疏水性、电性以及胶体化学特性等进行分选疏水聚团分选工艺、高分子絮凝分选工艺、复合聚团分选工艺等调浆槽、浮选机、磁选机等来源：《非金属矿加工与应用（第四版）》，国金证券研究所北矿科技开发的KYF 充气机械搅拌式浮选机是中国目前应用广泛的浮选机类型之一，在世界范围也有大量工业应用，可用于铜、铅、锌、镍、钼等多种领域。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表32：北矿科技开发的KYF 浮选机在世界范围实现大量工业应用
来源：北矿科技官网，国金证券研究所
2.铜、金价格高企，全球矿山资本开支有望加速增长
2.1 关键金属存在较大远期供应缺口，矿山行业加大投资大势所趋整体看，随着AI、电气化、清洁能源和储能等“新工业革命”相关技术的扩张，关键金属的需求将快速增长，远期都有较大的供给缺口。
图表33：多数金属目前存在较大远期供应缺口
图表34：关键金属远期需求潜力展望
来源：Baker Steel，国金证券研究所来源：Baker Steel，国金证券研究所铝的成本曲线目前正因为资本强度提升、中国电力成本上升以及贸易壁垒加剧更加陡峭。7%-15%-21%-30%-31%-34%-49%-60%-50%-40%-30%-20%-10%0%10%铁矿石稀土2024-2030年潜在供需缺口过剩缺口146%51%45%37%35%25%22%2%0%20%40%60%80%100%120%140%160%稀土铁矿石2024-2030年潜在需求空间行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表35：中国以外的冶炼厂资本强度显著提升
图表36：中国更多冶炼厂接入电网导致成本上升
来源：力拓Capital Markets Day 2025，国金证券研究所来源：力拓Capital Markets Day 2025，国金证券研究所锂正在从供应过剩转向再平衡，未来十年将出现新的供应缺口。为填补这一缺口，需要以足够高的锂价激励新项目投资，而能源转型的速度和硬岩锂矿的供应将是影响市场走向的关键变量。
图表37：锂正在从供应过剩转向再平衡，未来十年将再出现新的供应缺口
来源：力拓Capital Markets Day 2025，国金证券研究所铜未来的需求受到能源转型、交通电气化、智能电网投资及数据中心建设等因素的强力支撑，一辆电动汽车的铜用量约为传统内燃机汽车的四倍，总计约155 磅，主要用于布线和电池系统。随着电动汽车普及加速，尤其是在重型SUV 和卡车领域，铜的使用强度有望持续上升。人工智能是另一个日益重要的铜需求驱动因素：AI 数据中心的铜用量约为传统数据中心的两倍，每兆瓦装机容量需要27 至33 吨铜。据估计，到2050 年，全球数据中心的铜用量将增长“六倍”。在这个背景下铜不光在26 年面临22 年以来最大的供应缺口，随着矿石品位下降、新矿投产周期延长、新项目储备有限、成本上升以及持续的运营中断，铜供应将受到限制，后续这一缺口还将进一步扩大。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表38：铜的供给端远期仍存在较大缺口
来源：嘉能可2025 Capital Markets Day，国金证券研究所2015 年的铜项目管线中仅有四分之一落地，新项目开发的严重滞后也进一步加剧了供应紧张的局面。
图表39：2015 年的铜项目管线中仅有四分之一落地
来源：力拓Capital Markets Day 2025，国金证券研究所铁矿石基本面韧性十足，仍需要新增供应来填补未来的缺口。2015–2025 年，铁矿石实际价格（红线）多次显著高于市场一致预期（灰线），尤其是在2020–2021 年的价格高峰阶段市场普遍低估了价格，核心原因包括供应中断、资源枯竭、矿石品位下降、废钢供应不及预期，以及中国需求的韧性。到2035 年，需约6.5 亿吨未承诺产能以应对枯竭并满足需求，目前的审批周期延长，进一步限制了新供应的及时释放。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表40：铁矿石过去的价格持续超市场预期
图表41：到2035 年铁矿石有6.5 亿吨的供给缺口
来源：力拓Capital Markets Day 2025，国金证券研究所来源：力拓Capital Markets Day 2025，国金证券研究所受地缘冲突加剧、各国央行购金强劲、美元贬值等因素影响，2025 年国际黄金价格屡创新高，全年涨幅高达64.1%。尽管金矿长期为矿产勘查的核心矿种，但近年来金矿重大发现持续减少，可供开发利用的金矿资源有限，市场供应增量不足。
图表42：黄金目前预期继续维持价格高位震荡
经济维度当前共识情景小幅下滑厄运循环再通胀回归预期联邦基金利率当前3.75%-4.00%；下调
75 个基点
当前3.75%-4.00%；下调
120 个基点
当前3.75%-4.00%；下调
175 个基点
当前3.75%-4.00%；上调25-50 个基点机会成本
10 年期国债收益率：持平
10 年期国债收益率：下跌
30-40 个基点
10 年期国债收益率：下跌
超100 个基点
10 年期国债收益率：至少
上涨20 个基点美元：小幅走高美元：持平至走低美元：下行压力美元：大幅走高经济扩张全球增长趋势稳定全球增长小幅放缓全球增长大幅放缓强劲再通胀；全球增长提升3%风险与不确定性通胀持平通胀下降约30 个基点通胀回落至2%以下通胀上升超1 个百分点中性风险定位避险定位全面避险定位风险偏好定位地缘政治风险高企但稳定 地缘政治风险飙升后回落地缘政治风险飙升地缘政治风险回落市场动能大宗商品持平大宗商品下跌大宗商品全面抛售大宗商品反弹黄金净持仓小幅平仓黄金净持仓上升黄金净持仓大幅增加黄金净持仓显著下降黄金隐含表现区间震荡温和走高走高走低来源：《Gold Outlook 2026》，国金证券研究所2.2 过去几年矿山投资走弱，当前金属价格单边上扬有望刺激资本开支增长加速从全球勘查投资、矿山资本开支数据看，我们当前正处一轮上行周期，但过去几年的数据均有所走弱：从全球有色金属勘查投资数据来看，我们当前正处在2016 年见底后的一轮上行周期中，但近年的勘查投资出现了一定下降。25 受矿业公司融资难度持续加大影响，全球矿产勘查投资预算小幅下降，根据标普全球市场财智（S&P Global Market Intelligence）对勘查预算在10 万美元以上的2116 家矿业公司的调查统计，这些公司2025 年有色金属勘查预算合计约124 亿美元，较2024 年下降0.6%。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表43：勘查投资正处一轮上行周期，但近年出现了一定下降
来源：《2026 年全球矿业展望》，国金证券研究所根据美国工业信息资源公司（Industrial InfoResources，IIR）对全球1.2 万个矿业（建设、批复/设计、后期计划/许可、概略/可行性研究、勘探）项目的统计，2025 年全球矿业总投资近1.5 万亿美元，其中，关键矿产项目数占比超1/6，投资规模达4320 亿美元。该公司预计，2025 年全球矿山建设投资预算较2024 年略微下降。
图表44：25 年全球矿山建设投资预算同比略有下降
来源：《2026 年全球矿业展望》，国金证券研究所国内主要矿山企业24/1Q-3Q25 年资本开支分别为295.6/205.4 亿美元，同比分别下降3%/1%。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表45：国内矿山资本开支24/1Q-3Q25 同比出现下降
来源：Ifind，国金证券研究所；注：统计口径为用于购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金海外主要矿山企业23/24 年资本开支分别为814.2/833.6 亿美元，分别同比增长8%/2%，还在增长但是增速有所放缓。
图表46：海外矿山资本开支还在增长但是增速有所放缓
来源：FINBOX，自由港麦克莫兰官网，国金证券研究所目前的铜、金价格均处历史高位。-24%18%0%12%16%5%25%17%-3%-1%-30%-20%-10%0%10%20%30%1Q-3Q2025亿美元紫金矿业江西铜业山东黄金中金黄金中国铝业天齐锂业华友钴业洛阳钼业西部矿业铜陵有色中国神华宝钢股份河钢股份中煤能源陕西煤业兖矿能源合计增速0%-26%9%17%7%-3%10%14%8%3%-30%-20%-10%0%10%20%亿美元必和必拓（BHP）力拓（RIO-LN）淡水河谷（Vale）英美资源集团(Anglo American)嘉能可(Glencore)浦项钢铁（POSCO)安塞乐米塔尔（Arcelormittal）自由港麦克莫兰（Freeport-McMoRan Inc）智利国家铜业（codelco）日本制铁(Nippon steel)福特斯库（Fortescue Metals）三菱商事（Mitsubishi）PJSC Mining and Metallurgical Co.Norilsk Nickel巴里克黄金(Barrick Gold)纽蒙特(Newmont)Teck Resources Ltd.Nutrien Ltd.Albemarle Corp.Antofagasta PLCTata steelMitsui&Co.Ltd合计增速行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表47：目前铜价处于历史高位
图表48：目前金价处于历史高位
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所较高的金属价格有望刺激矿山企业加大资本开支，目前全球已有多家头部矿山企业宣布要进一步提升资本开支：1）必和必拓必和必拓铜的集团总产量连续3 年增长达到创纪录的201.7 万吨，同比增长8%。1 月必和必拓上调了26 年铜矿产量的指引，并提出正在为未来十年进行投资，拥有显著的铜增长管线，并有望在2030 年代实现约200 万吨的可归属（考虑权益比例）铜产量。目前针对26/27 财年的资本开支预计维持在110 亿美元。
图表49：必和必拓预计26/27 财年进一步提升资本开支至110 亿美元
来源：FINBOX，必和必拓官网，国金证券研究所；注：图中的2025E 对应的是必和必拓26 财年，从2025 年6 月30 到2026年6 月302）力拓力拓预计25 年产量同比增长7%，到2030 年产量复合增速为3%，得益于铜、铁矿石、锂项目的交付与爬坡。集团资本开支25/26 年指引的上限均为110 亿美元，相比之前的水平有提升。中期资本开支的指引为100 亿美元，主要得益于奥尤陶勒盖地下铜矿、西芒杜铁矿以及锂矿（主要是Rincón 项目）的完工。COMEX铜（季度平均，美分/磅）1,0002,0003,0004,0005,0006,000COMEX黄金（季度平均，美元/金衡盎司）2025E 2026E亿美元必和必拓（BHP）行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表50：力拓预计25/26 年的资本开支提升至110 亿美元
来源：FINBOX，力拓官网，国金证券研究所资本开支中增长资本开支预计25/26 年均为30 亿美元。
图表51：力拓25/26 年预计资本开支结构
来源：力拓Capital Markets Day，国金证券研究所；注：按照披露的预算上限计算力拓预计铜的产量在2021 至2024 年复合增速2%，2024 至2030 年预计复合增速达到3%，2030 年铜产量将增长20%。2025E 2026E亿美元力拓（RIO-LN）增长资本27.22%维持资本36.30%重置资本36.30%脱碳资本0.18%行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表52：力拓铜产量预计加速增长
来源：力拓Capital Markets Day，国金证券研究所3）嘉能可嘉能可预计26 至28 年基础年均资本开支为65 亿加元，其中35%-40%为铜相关的支出，同时若近期项目在未来3 年内按计划推进至最终投资决策（FID），则26 年额外资本支出约10 亿加元，2027 年约17 亿加元，2028 年约15 亿加元。
图表53：嘉能可预计26 至28 年资本开支
来源：FINBOX，嘉能可官网，国金证券研究所；注：考虑了铜项目增加的资本开支，按照加元兑美元汇率0.72 计算嘉能可有多个铜矿项目进入最终投资决策时间，将带来资本开支进一步增加。
图表54：嘉能可有多个铜矿项目将进入最终投资决策时间
项目名称国家类型预计FID预计首次投产预计资本支出（十亿美元）平均矿山寿命铜产量（千吨铜）平均矿山寿命铜当量产量（千吨铜当量）资本强度（$/k 铜当量吨）矿山寿命（年）Alumbrera restart阿根廷 BrownfieldQ4H10.2375（总计）155（总计）n/aCollahuasi – LGstockpile leaching(44%)智利 BrownfieldH10.44Antapaccay –Coroccohuayco秘鲁 Brownfield 2026H21.810.92024 2026E 2027E 2028E亿美元嘉能可(Glencore)行业专题研究报告扫码获取更多服务项目名称国家类型预计FID预计首次投产预计资本支出（十亿美元）平均矿山寿命铜产量（千吨铜）平均矿山寿命铜当量产量（千吨铜当量）资本强度（$/k 铜当量吨）矿山寿命（年）MUMI – Sulphides刚果（金）BrownfieldH10.42.2Agua Rica阿根廷 BrownfieldH2H219.6NewRange – 36ktpd(50%)美国 BrownfieldH10.6919.2Collahuasi – NewConcentrator Project(44%)智利 BrownfieldH2H23.6124.4El Pachón – 185ktpd阿根廷 GreenfieldH19.4626.4NewRange – 145ktpd(50%)⁽ ⁴ ⁾美国 Brownfield 20341.6818.1Antapaccay district秘鲁 Brownfield 20351.286.4来源：嘉能可官网，国金证券研究所嘉能可由于铜项目管线的绿地、棕地项目加权平均资本强度均低于同行水平，在当前高铜价环境下具备更强的资本效率和投资回报率，将显著增强公司推动铜产量增长的动力。
图表55：嘉能可铜矿绿地、棕地项目加权平均资本强度优于同行水平
来源：嘉能可官网，国金证券研究所嘉能可目标在2029 年成为全球第四大铜矿企业，并且目标2035 年成为全球第一大铜矿企业。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表56：嘉能可目标在2029 年成为全球第四大铜矿企业
来源：嘉能可官网，国金证券研究所4）安塞乐米塔尔安塞乐米塔尔预计全球26 年全球（不含中国）表观钢铁需求将增长2%，全球各地区的钢铁产量和发货量相比25 年将有提升。得益于公司全球资产布局使其能够抓住钢铁需求中长期增长的机遇，这一增长由能源转型、新基础设施与移动系统、国防安全及数据中心产能等领域的投资驱动。公司2026 年资本开支预计在45 至50 亿美元区间，相比25 年43亿美元将有进一步提升。
图表57：安塞乐米塔尔预计26 年资本开支在45 至50 亿美元之间
来源：FINBOX，安塞乐米塔尔官网，国金证券研究所；注：2026E 展示的是预期的资本开支上限5）自由港麦克莫兰自由港麦克莫兰今年资本开支呈持续上升趋势，25 年主要项目资本开支为39 亿美元，26E/27E 分别为43/45 亿美元继续保持增长。2026E亿美元安塞乐米塔尔（Arcelormittal）行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表58：自由港麦克莫兰资本开支预计持续增长
来源：FINBOX，自由港麦克墨兰官网，国金证券研究所；注：2022 年开始为公司披露的主要项目资本开支口径，剔除Smelter项目
3.全球市场参与者以海外龙头为主，业绩拐点已现
3.1 矿山机械行业进入壁垒较高，全球市场参与者以海外龙头为主矿山机械行业具有较高的进入壁垒：1）海外龙头企业积累了大量长时间运行案例，产品力有较强可追溯性，更容易获得客户认可。以中国齐大山铁矿采场为例，从1995 年底投产安装了一台美卓旋回破碎机，22 年来一直保持稳定运行。2012 年美卓与齐大山铁矿进行了破碎机衬板长寿化工业试验，采用美卓衬板经过测算每年可降低运行成本625 万以上，每年可多运行36 天。2）海外龙头企业可以提供设备+服务的一站式完整解决方案，进行系统性优化来让业主方获得更好的投资回报。例如美卓集团的磨矿系统同时包含磨机、粒度/振动/温度分析仪、衬板更换机械手、取样解决方案、控制系统等，通过整体优化减少维修停机时间、增加产能、降低吨成本、提高系统效率。
图表59：美卓集团提供包含设备、传感器、控制系统、零部件的一站式磨矿系统解决方案
来源：《美卓设备与工艺性能优化》，国金证券研究所
2025 2026E 2027E
亿美元自由港麦克莫兰（Freeport-McMoRan Inc）行业专题研究报告扫码获取更多服务3）设备大型化进一步提升了行业的技术壁垒，新进厂家难以突破。根据《国产矿用磨机大型化趋势、原因及展望》，同样处理能力下，大型化设备投资成本、生产成本更低，矿山品位持续下行，推动设备大型化。以矿用磨机为例，大型矿用磨机单个零部件重达十几吨甚至几百吨不止，难度集中在关键零部件及整机定制化设计：（1）关键零部件的精度、力学性能、焊接工艺；（2）根据矿石性质积累运行参数以及设备选型方案。
图表60：矿山设备大型化大势所趋，进一步提升行业技术壁垒
来源：《磨矿装备技术发展趋势研究》，国金证券研究所目前矿山机械全球市场的参与者以海外龙头为主，国内企业的体量还普遍较小。海外矿山机械龙头可以分为两类：第一类，是卡特彼勒、小松等传统工程机械厂商，通过工程机械积累，向矿山机械延伸，主要矿山领域产品为矿用挖掘机、矿用推土机、矿用装载机等，应用在采矿和矿物输送环节；第二类，是安百拓、山特维克、美卓等更聚焦的矿山机械厂商，具备勘探、开发、采矿、输送、碎磨以及洗选筛分装备供应能力，但在侧重方向、各环节市场地位有明显差异。
图表61：海外头部矿山机械企业产品覆盖各有侧重
来源：FLSmidth 官网，FLS 收购蒂森克虎伯公告，国金证券研究所3.2 海外头部矿山机械企业整体营收、新签订单增速呈逐季度加速趋势3.2.1 山特维克：25 年业绩、订单加速增长，矿山板块3Q25/4Q25 订单高增长公司是历史悠久的瑞典矿业机械巨头，覆盖采矿所需多工序矿山设备。公司建立于1858年，最初以材料生产为主，于1998 年开启矿山机械业务，发展至今公司产品覆盖钻探、掘进、凿岩、装载、破碎以及筛分环节。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表62：公司矿山机械覆盖采矿钻井到破碎筛选环节
来源：山特维克官网，国金证券研究所山特维克25 年实现营业收入122.89 亿美元，同比增长5.61%。实现新签订单130.81 亿美元，同比增长10.78%。
图表63：山特维克营收25 年加速增长
图表64：山特维克25 年新签订单显著提升
来源：山特维克官网，国金证券研究所注：山特维克披露原始货币单位为瑞典克朗，为了消除汇率影响按照对应时间周期平均汇率换算成美元，下同来源：山特维克官网，国金证券研究所分季度看山特维克营收、新签订单均呈加速增长趋势。
图表65：山特维克季度营收增长加速
图表66：山特维克季度新签订单增速逐步提升
-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%营业收入（亿美元）YoY-2%0%2%4%6%8%10%12%新签订单（亿美元）YoY-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%1Q20252Q20253Q20254Q2025营业收入（亿美元）YoY-5%0%5%10%15%20%1Q20252Q20253Q20254Q2025新签订单（亿美元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务来源：山特维克官网，国金证券研究所来源：山特维克官网，国金证券研究所其中矿山板块25 年实现营收64.13 亿美元，同比增长6.46%。实现新签订单70.47 亿美元，同比增长15.55%，其中露天矿山和井下矿山需求均较为强劲。四季度开始执行一份大型露天采矿合同，相关设备价值超过0.51 亿美元，合同还包含了自动化和后市场配套，很好的体现了提供全面且具有竞争力的露天采矿解决方案的能力。
图表67：山特维克矿山板块25 年收入略微下降
图表68：山特维克矿山板块25 年新签订单加速增长
来源：山特维克官网，国金证券研究所来源：山特维克官网，国金证券研究所分季度看，山特维克矿山板块营收和新签订单也均呈加速成长态势，新签订单3Q25/4Q25增速高达23%/20%。
图表69：山特维克矿山板块季度营收增长加速
图表70：山特维克矿山板块季度新签订单增速逐步提升
来源：山特维克官网，国金证券研究所来源：山特维克官网，国金证券研究所3.2.2 安百拓：受益金、铜、锌需求强劲，设备订单逐季度加速增长公司是矿山开采设备头部供应商，业务包括矿山设备主机、附件及服务等售后市场业务。产品覆盖“建井-加固-采掘凿岩-破碎-运载-粉磨-洗选筛分”环节，同时提供配件更换、附件再生产以及预测性维护等售后市场服务业务。-5%0%5%10%15%20%矿山营业收入（亿美元）YoY-5%0%5%10%15%20%矿山新签订单（亿美元）YoY-2%0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%1Q20252Q20253Q20254Q2025矿山营业收入（亿美元）YoY0%5%10%15%20%25%1Q20252Q20253Q20254Q2025矿山新签订单（亿美元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表71：公司产品覆盖建井、采掘凿岩、破碎粉磨及洗选筛分环节
来源：安百拓官网，国金证券研究所安百拓25 年实现营业收入63.13 亿美元，同比增长4.82%，实现新签订单64.13 亿美元，同比增长8.85%。下游金、铜、锌需求均较为强劲，订单主要来自于棕地项目，勘探的需求也有明显提升。
图表72：安百拓营收持续增长
图表73：安百拓新签订单加速增长
来源：安百拓官网，国金证券研究所注：安百拓披露原始货币单位为瑞典克朗，为了消除汇率影响按照对应时间周期平均汇率换算成美元，下同来源：安百拓官网，国金证券研究所分季度看收入、订单均呈加速增长趋势，尤其是4Q25 新签订单同比增速达到12.73%。0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%营业收入（亿美元）YoY-2%0%2%4%6%8%10%新签订单（亿美元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表74：安百拓季度营收呈加速增长趋势
图表75：安百拓季度新签订单呈加速增长趋势
来源：安百拓官网，国金证券研究所来源：安百拓官网，国金证券研究所25 年安百拓新签订单中有34%来自于设备，其余66%来自于后市场，包含服务、工具和附件等。
图表76：25 年安百拓新签订单中设备占比约为34%
来源：安百拓官网，国金证券研究所安百拓设备板块25 年新签订单206.21 亿美元，同比增长7.59%。分季度看也呈加速增长趋势。
图表77：安百拓25 年设备新签订单加速增长
图表78：季度新签订单呈加速增长趋势
来源：安百拓官网，国金证券研究所来源：安百拓官网，国金证券研究所0%1%2%3%4%5%6%7%8%1Q20252Q20253Q20254Q2025营业收入（亿美元）YoY0%2%4%6%8%10%12%14%16%1Q20252Q20253Q20254Q2025新签订单（亿美元）YoY设备34%服务42%工具和附件24%其他0%-20%-15%-10%-5%0%5%10%设备新签订单（亿美元）YoY0%5%10%15%20%25%30%4.64.85.05.25.45.65.86.06.21Q20252Q20253Q20254Q2025设备新签订单（亿美元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务3.2.3 美卓：矿山板块下游以铜为主，订单加速增长美卓产品主要为矿山设备主机、备件以及服务，共三个板块。两大矿山破碎筛分设备供应商合并后，公司产品供应能力进一步增强，现已形成覆盖装载、输送、碎磨、洗选、筛分多等环节的产品矩阵，同时提供主机配套备件及相关服务业务。其中破碎筛分设备以及矿用磨机产品力强，广泛受下游客户认可。
图表79：美卓破碎筛和磨机实力较强
来源：美卓官网，国金证券研究所美卓25 年实现营收59.24 亿美元，同比增长8.94%，实现新签订单54.71 亿美元，同比增长3.66%。
图表80：美卓25 年收入增速转正
图表81：美卓25 年新签订单加速增长
来源：美卓官网，国金证券研究所注:美卓披露原始货币单位为欧元，为了消除汇率影响按照对应时间周期平均汇率换算成美元，下同来源：美卓官网，国金证券研究所美卓矿山板块25 年收入占比约为76%，实现收入44.93 亿美元，同比增长8.73%，实现新签订单46.97 亿美元，同比增长7.28%，其中矿山后市场有较好增长，同时新签了两笔设备大单。-8%-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%12%14%营业收入（亿美元）YoY-6%-4%-2%0%2%4%6%8%10%新签订单（亿美元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表82：美卓矿山板块25 年收入高增长
图表83：美卓25 年矿山新签订单在高基数上继续增长
来源：美卓官网，国金证券研究所来源：美卓官网，国金证券研究所分季度看，美卓矿山板块营收、新签订单均呈加速趋势。
图表84：美卓矿山板块收入增长呈加速趋势
图表85：美卓矿山板块新签订单呈加速增长趋势
来源：美卓官网，国金证券研究所来源：美卓官网，国金证券研究所美卓矿山板块的下游以铜为主，24 年铜收入占比41%，后续有较强的增长潜力。
图表86：24 年美卓矿山板块下游结构
来源：美卓官网，国金证券研究所-10%-5%0%5%10%15%20%矿山收入（亿美元）YoY-2%-1%0%1%2%3%4%5%6%7%8%矿山新签订单（亿美元）YoY-10%-5%0%5%10%15%20%25%1Q20252Q20253Q20254Q2025矿山收入（亿美元）YoY0%2%4%6%8%10%12%14%1Q20252Q20253Q20254Q2025矿山新签订单（亿美元）YoY41%铁矿石16%黄金14%其他29%行业专题研究报告扫码获取更多服务3.2.4 伟尔集团：矿山板块设备、后市场同步增长，订单增速呈加速态势公司主品牌“Weir”矿山设备集中在选矿和矿石处理环节，开采环节涉及较少，主要覆盖矿石破碎、磨料、泵送及洗选筛分等环节。
图表87：伟尔自主品牌矿山业务覆盖破碎、洗选筛分设备
来源：伟尔集团官网，国金证券研究所伟尔集团1H25 实现营业收入15.52 亿美元，同比增长1.63%，新签订单16.93 亿美元，同比增长10.81%。其中设备订单受益于棕地项目扩产及智利4000 万英镑订单同比增长7%（公司披露口径），矿山后市场订单同比增长10%。
图表88：伟尔集团1H25 收入同比微增
图表89：伟尔集团1H25 新签订单高增长
来源：伟尔集团官网，国金证券研究所注:伟尔集团披露原始货币单位为英镑，为了消除汇率影响按照对应时间周期平均汇率换算成美元，下同来源：伟尔集团官网，国金证券研究所其中矿山板块1H25 实现营收11.23 亿美元，同比增长2.18%，实现新签订单12.37 亿美元，同比增长7.85%，订单中设备、后市场同步出现增长，订单出货比达到1.1。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%1H2025营业收入（亿美元）YoY-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%1H2025新签订单（亿美元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表90：伟尔集团矿山板块1H25 收入微增
图表91：伟尔集团1H25 矿山新签订单增长加速
来源：伟尔集团官网，国金证券研究所来源：伟尔集团官网，国金证券研究所分季度看伟尔集团矿山板块设备和后市场2Q25 新签订单增速均出现加速，增速分别为13.75%/10.02%。
图表92：伟尔集团矿山设备新签订单加速
图表93：伟尔集团矿山后市场新签订单加速
来源：伟尔集团官网，国金证券研究所来源：伟尔集团官网，国金证券研究所3.2.5 富勒史密斯：25 年新订单微增，但呈逐季加速趋势公司是历史超百年的老牌丹麦矿山及水泥设备企业，是全球领先的铜、金等金属矿山开采全流程技术供应商，主机产品覆盖破碎、磨矿、筛分、输送、分离、泵送、尾矿处理等；售后市场主要为主机提供备件、易损件以及服务。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%1H2025矿山营业收入（亿美元）YoY-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%1H2025矿山新签订单（亿美元）YoY0%2%4%6%8%10%12%14%16%1.51.51.51.51.51.51.51.51.51Q20252Q2025矿山设备新签订单（亿美元）YoY0%2%4%6%8%10%12%4.14.24.34.44.54.64.74.84.95.01Q20252Q2025矿山后市场新签订单（亿美元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表94：公司是全球领先的金属矿山开采全流程设备供应商
来源：富勒史密斯官网，国金证券研究所25 年富勒史密斯收入以服务业务为主，占比为59%，其余21%收入来自于破碎筛、磨矿设备等，20%为泵、旋流器和阀门。
图表95：富勒史密斯25 年收入结构
来源：富勒史密斯官网，国金证券研究所富勒史密斯25 年实现营收22.13 亿美元，同比下降3.06%，实现新签订单22.79 亿美元，同比增长2.46%。服务59%设备21%泵、旋流器和阀20%行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表96：富勒史密斯25 年营收略有下降
图表97：富勒史密斯25 年新签订单微增
来源：富勒史密斯官网，国金证券研究所注:富勒史密斯披露原始货币单位为丹麦克朗，为了消除汇率影响按照对应时间周期平均汇率换算成美元，下同来源：富勒史密斯官网，国金证券研究所4Q25 富勒史密斯营收、订单均出现了加速增长，增速分别为17.39%/30.88%。
图表98：富勒史密斯25 年营收增长逐季度加速
图表99：富勒史密斯4Q25 新签订单高增长
来源：富勒史密斯官网，国金证券研究所来源：富勒史密斯官网，国金证券研究所分产品看，富勒史密斯设备端受到一定压力，但预期受益与高金价，小型黄金项目需求有望在中短期内落地。服务、泵、旋流器和阀门则需求较为强劲，尤其是4Q25 表现优异，25 年全年对于提升生产力的设备和服务需求始终保持在较高水平。
图表100：富勒史密斯分产品季度增速
图表101：4Q25 各产品新签订单均有较好增长
-40%-30%-20%-10%0%10%20%营业收入（亿美元）YoY-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%新签订单（亿美元）YoY-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%1Q20252Q20253Q20254Q2025营业收入（亿美元）YoY-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%1Q20252Q20253Q20254Q2025新签订单（亿美元）YoY-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%30%1Q20252Q20253Q20254Q2025营业收入增速服务设备泵、旋流器和阀门-60%-40%-20%0%20%40%60%1Q20252Q20253Q20254Q2025新签订单增速服务设备泵、旋流器和阀门行业专题研究报告扫码获取更多服务来源：富勒史密斯官网，国金证券研究所来源：富勒史密斯官网，国金证券研究所
4.高景气与出海、后市场、电动化/无人化共振，国内矿山机械企业面临较好成
长机会4.1 出海：中国矿企海外快速扩张，有望带动矿山机械出海以紫金矿业为例，近年紫金矿业快速扩张，目标在2028 年公司的资源储量、主要矿产品产量、销售收入、资产规模、利润等综合指标排名进一步提升，铜、金矿产品产量进入全球前3 位。
图表102：紫金矿业目标28 年主要矿产品产量大幅增长
项目单位
2025 年
2026 年
2028 年
矿产金130–140矿产铜万吨150–160矿产银600–700矿产锌/铅万吨40–45当量碳酸锂万吨2.527–32矿产钼万吨1.11.52.5–3.5来源：紫金矿业公司公告，国金证券研究所其中涉及较多海外项目建设，例如金板块有苏里南罗斯贝尔金矿、加纳阿基姆金矿、哈萨克斯坦瑞果多金矿等重要增量项目产能正在建设，有望带动中国矿山机械出海。
图表103：紫金矿业持续推进全球化布局
区域项目名称欧洲项目丘卡卢-佩吉铜金矿博尔铜矿非洲项目阿基姆金矿卡莫阿-卡库拉铜矿科卢韦齐铜矿碧沙锌铜矿马诺诺锂矿东北部项目加拉陶铂族金属矿大洋洲项目诺顿金田波格拉金矿南美洲项目武里蒂卡金矿罗斯贝尔金矿奥罗拉金矿阿瑞那铜金矿3Q 锂盐湖白河铜钼矿中亚及俄罗斯/蒙古项目瑞果多金矿吉劳/塔罗金矿左岸金矿哈玛格泰铜金矿克孜勒-塔什特克克铅锌铜多金属矿来源：紫金矿业官网，国金证券研究所24 年中国采矿业对外投资流量达到212.6 亿美元，同比增长115.21%，占到了当年流量总额的11.1%，其中对外投资并购涉及28 个项目共65.6 亿美元。采矿业对外投资存量达到了2486.01 亿美元，同比增长28.47%。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表104：中国采矿业对外投资流量高速增长
图表105：中国采矿业对外投资存量规模达到2486 亿美元
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所同时考虑中国目前正大力推动“一带一路”国家投资，24 年中国企业对“一带一路”国家并购金额151.5 亿美元，占并购总额59%。而“一带一路”沿线国家矿山有近200 种，价值约250 万亿美元，占全球的60%左右，政策助力矿企加大“一带一路”沿线布局也将助力中国矿山机械走出去。
图表106：“一带一路”政策助力国内矿山企业走出去，国产矿山机械厂商有望配套出海
核心抓手发展战略具体内容四大举措健全矿业走出去服务保障机制整合部门职能，健全完善境外矿产资源开发协调机制，为国内企业走出去提供基础地质调查与信息服务、风险监测预警、资源外交、人才培养等全方位、全产业链无缝式保障服务。优化政策环境引导兼并、联合、重组，着力打造一批中国特色国际矿业公司，增强文化包容与合作意识，推动矿业企业本土化经营，树立良好形象。活跃资本市场推动包括风险勘查资本市场在内的多层次的矿业资本市场。积极参与全球矿业治理加强与一带一路沿线国家矿业市场、政策、标准等领域对接，推动建立区域性矿产品交易中心，加快推进实施自由贸易区战略等。提升五种能力提升全球矿产资源配置能力坚持和平合作、开放包容、互学互鉴、互利共赢的丝路精神，努力提升通过市场化、多渠道的合资合作，公平合理获取全球资源的能力，实现共赢发展。提升矿业资本运作能力通过资本市场运作，逐步掌握主要矿产品国际市场价格调节话语权，跳出卖什么，什么贱；买什么，什么贵的怪圈。提升话语权提升对国际矿业规则、标准制定的参与和主导能力。实施创新驱动发展战略提升矿产资源勘查开发科技创新能力，提升国内矿业发展质量和水平。全面深化改革顺应市场经济、全球化和新科技革命发展态势，加快构建矿产资源管理新体制新机制，提升矿产资源治理和行业管理能力。聚焦六大区域区域上聚焦中蒙俄、新亚欧大陆桥、中国-中亚-西亚、中国-中南半岛、中巴、孟中印缅等六大经济走廊；合作方式上，大力发展矿业+模式，与机械制造、建筑服务、现代物流、金融服务、互联网经济等产业抱团，联合走出去，全产业链合资合作。来源：中国自然经济研究院，国金证券研究所根据中国重型机械工业协会数据，近年中国矿山机械出口额持续增长，25 年实现出口58.66 亿美元，同比增长12.99%。-350%-300%-250%-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%(50)2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024采矿业对外投资流量（亿美元）YoY-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%1,0001,5002,0002,5003,0002015201620172018201920202021202220232024采矿业对外投资存量（亿美元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表107：中国矿山机械出口额近年持续增长
来源：中国重型机械工业协会，国金证券研究所国内矿山机械头部企业近年出口整体实现了高增长。
图表108：国内矿山机械头部企业近年出口整体实现了高增长
来源：Ifind，国金证券研究所注：三一国际按照非中国大陆收入计算同时国内矿山机械头部企业出口毛利率普遍高于国内，后续随着出口占比提升也将进一步改善公司的盈利能力。0%5%10%15%20%25%30%35%40%45%50%中国矿山机械出口额（亿美元）YoY-100%0%100%200%300%400%500%1H2025出口同比增速南矿集团北矿科技耐普矿机山推股份三一国际中信重工行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表109：国内矿山机械头部企业出口毛利率高于国内
来源：Ifind，国金证券研究所4.2 后市场：矿山机械核心耗材+服务长逻辑，国内头部企业持续加码布局矿山机械由于作业工况恶劣，使用时配套的非标零部件、耐磨耗材、服务价值量较高，目前海外龙头矿山机械企业的商业模式为通过长寿命设备销售实现装机量提升，再通过提供零部件、耐磨备件赚取后市场利润，以实现可持续稳健增长。
图表110：海外龙头企业以设备销售驱动售后市场增长，实现可持续稳健增长
来源：伟尔集团官网，国金证券研究所根据伟尔集团披露的数据，例如破碎与磨矿环节每年可产生相当于设备价值量20%-30%的后市场空间，也就是平均3-5 年设备的后市场空间就已经和设备销售持平。
图表111：矿山机械每年会贡献巨大的后市场价值量
-10%-5%0%5%10%15%20%25%1H2025出口毛利率超额南矿集团北矿科技耐普矿机山推股份中信重工行业专题研究报告扫码获取更多服务来源：伟尔集团官网，国金证券研究所在这样的行业背景下，我们看到海外部分矿山机械龙头后市场的收入会超过设备销售：1）安百拓：25 年后市场收入占比66%，其中包含了服务业务和工具与配件业务。
图表112：安百拓25 年后市场收入占比66%
图表113：安百拓25 年后市场新签订单占比66%
来源：安百拓官网，国金证券研究所来源：安百拓官网，国金证券研究所同时拉长周期看，安百拓从2015 到2025 年后市场收入复合增速接近8%，
图表114：安百拓后市场收入10 年复合增速接近8%
来源：安百拓官网，国金证券研究所2）美卓：美卓25 年后市场收入、订单占比分别为54%、55%。63%64%65%66%67%68%69%70%后市场收入占比62%63%64%65%66%67%68%后市场新签订单占比-10%-5%0%5%10%15%20%25%后市场收入（亿美元）YoYCAGR:7.92%行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表115：美卓25 年后市场收入占比54%
图表116：美卓25 年后市场新签订单占比55%
来源：美卓官网，国金证券研究所来源：美卓官网，国金证券研究所从2020 到2024 年，美卓后市场收入复合增速接近9%。
图表117：2020 到2024 年，美卓后市场收入复合增速接近9%
来源：美卓官网，国金证券研究所3）伟尔集团：伟尔集团24 年收入有80%来自于后市场，其中ESCO 和矿山板块后市场占比分别为91%、75%。
图表118：伟尔集团24 年收入有80%来自于后市场
来源：伟尔集团官网，国金证券研究所伟尔集团后市场从2011 至2023 年保持了超过7%复合增速，尤其是在矿山机械行业的下设备46%后市场54%设备45%后市场55%后市场80%设备20%行业专题研究报告扫码获取更多服务行周期中依旧保持了稳健增长，成为了业绩稳定器。
图表119：伟尔集团后市场收入从2011 至2023 实现了7%以上复合增速，完成穿越上行、下行周期的稳健增长
来源：伟尔集团官网，国金证券研究所国内矿山机械企业过去整体还是更重视设备销售，针对后市场的布局相对较少，但近年也开始持续加大后市场布局，例如南矿集团近年持续加码后市场布局，正在从卖“备品备件”到提供“完整的后市场服务”转变，积极布局后市场智能维保和生产运营业务。1H25 公司实现后市场收入1.23 亿元，同比增长27.18%，增长明显加速。
图表120：南矿集团后市场收入加速增长
来源：IFIND，国金证券研究所根据南矿集团2025 年12 月30 日公告信息，南矿集团与伟业选矿签订《岚县伟业460 万吨/年选矿项目设备采购及生产运营合同》，南矿集团将为伟业选矿提供铁矿石加工核心设备，并负责选矿厂的全流程生产运营。预计该项目运营10 年的服务费用约为30 亿元人民币。公司实现了从设备供应到长期生产管理的服务延伸。4.3 电动化/无人化：经济性提升显著，正处高速增长期在露天矿山开采中，矿用自卸车是大型露天矿山的主要运输装备，运输成本占到开采成本的40%-50%左右。通过电动化、无人化升级进行降本的潜力极大：1）电动化电动矿卡可以进行制动能量回收降低能耗。矿卡在运行时通常包括重载上-重载下、重载上-空载下、空载上-重载下等工况，其中尤其是空载上-重载下的工况有非常高的制动能量回收效率。-20%-10%0%10%20%30%40%50%60%70%1H2025后市场收入（亿元）YoY行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表121：电动矿卡可以通过制动能量回收降低能耗
工况往返制动能量回收率/%空上-重下61.3重上-重下27.6重上-空下8.5来源：《基于实际行驶工况的电动矿卡能耗经济性分析》，国金证券研究所同时随着换电技术的成熟，电动矿卡可在3-5 分钟内实现快速补能，最大限度地减少了车辆停机时间,提高了设备利用率;电池集中充电和管理,可以采用更精细化的充电策略,延长电池寿命;有利于实现电池的梯次利用和回收。例如紫金山铜矿自2022 年以来,先后引入55 辆纯电动矿卡,建设矿用卡车充换电站,电动矿卡可实现6min 快速换电,显著减少车辆排队时间,提高设备效率,同时通过动能回收显著降低了碳排放和运行成本,吨公里碳排量较柴油矿卡减少25.6%,运行费用下降50%~60%。
图表122：紫金山铜矿采用换电占配套电动矿卡带来运行费用显著下降
来源：紫金矿业官网，国金证券研究所目前国内矿卡汽车积极布局电动矿卡产品，除纯电外也在积极探索增程式和氢燃料电池等多元化技术路线。
图表123：国内矿卡企业主要技术路线
动力类型代表企业纯电动宇通矿卡、同力股份、徐工矿机、博雷顿、三一重工混合动力柴油增程同力股份、雷沃重工、临工重机甲醇增程徐工矿机、跃薪智能油电混动北方股份氢燃料电池—动力电池混动北方股份氢燃料徐工矿机、北方股份、中联矿机来源：《电动矿用卡车的技术进展与应用现状》，国金证券研究所根据《电动矿卡在安徽长九矿山开采工程中的应用研究》中安徽长九矿区的数据，和传统柴油矿卡相比，电动矿卡每年的综合成本仅为柴油矿卡的46%-83%。
图表124：安徽长九矿山实际应用中电动矿卡带来了综合成本显著下降
序号核算指标计算方法平路运输场景-电动矿卡平路运输场景-柴油矿卡重载下坡运输场景-电动矿卡重载下坡场景-柴油矿卡（1）设计产能(万吨/年)按实际计算行业专题研究报告扫码获取更多服务序号核算指标计算方法平路运输场景-电动矿卡平路运输场景-柴油矿卡重载下坡运输场景-电动矿卡重载下坡场景-柴油矿卡（2）每小时供料量(t/h)按实际计算（3）额定荷载(t)按标准计算（4）每小时需求车数(2)/(3)（5）平均车速(km/h)按标准计算（6）装车待车时间(h)按实际计算0.130.130.130.13（7）综合运距(km)按实际计算0.60.6（8）单车每小时平均运输车数按实际计算1.51.5（9）设备理论配置数量(台)(4)/(8)（10）车辆备用系数(包括充电、检修时间)按标准计算1.11.11.11.1（11）设备实际配置数量(台)(9)*(10)（12）人工费(万元/年)(11)213*0.75916.5916.5（13）吨公里能耗(元/吨公里)按实测计算0.140.560.0470.56（14）燃料动力费(万元/年)(1)(7)(13)（15）设备购车成本(万元)按市场行情计算（16）配套设施建设(万元)充电桩(5 台)、膜结构车棚35+20=55——70+20=90——（17）动力(三电系统/发动机)维修保养费(万元/年)按行业经验（18）设备折旧(暂不考虑残值)(万元/年)(11)*(15)/5（19）配套设施摊销(万元/年)(16)/105.5（20）动力(三电系统/发动机)维修保养费(万元/年)(11)*(16)（21）机械使用费(万元/年)(18)+(19)+(20)455.5（22）商业贷款利率按最高商贷利率计算6%——6%——（23）购置成本高出部分贷款利息(万元/年)(11)120-70————（24）综合成本(万元/年)(12)+(14)+(21)+(23)1007.52570.55635.5来源：《电动矿卡在安徽长九矿山开采工程中的应用研究》，国金证券研究所2）无人化在矿山开采面临用工难、作业安全风险高等问题背景下，近年来国家各相关部门相继发布了一系列政策法规支持无人驾驶矿卡的发展，在实际需求和政策法规的双重驱动下，国内无人矿卡正从小批量示范运营阶段向大批量商业化落地阶段快速迈进。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表125：矿山无人驾驶预计是L4 无人驾驶中商业化进展较快的场景
来源：易控智驾招股说明书，国金证券研究所注：圆形大小及相应数字表示2030 年各个应用场景的中国市场规模（人民币十亿元）国外从20 世纪70 年代开始研究无人驾驶矿卡技术，在全球比较领先的是日本的小松（KOMATSU）和美国的卡特彼勒（CAT）。国内的无人驾驶矿卡起步较晚，但发展十分迅速目前国内从事无人驾驶矿卡技术研究的主力军是以踏歌智行、慧拓智能、易控智驾、盟识科技、伯镭科技等为代表的高新科技公司。并联合北方股份、同力重工、临工集团、徐工集团、中国重汽、潍柴特车、三一重工等矿卡制造商，积极推进露天矿无人驾驶矿卡项目测试及商业化落地运营。
图表126：国内露天煤矿无人驾驶矿卡服务商市场份额
图表127：国内露天煤矿无人驾驶矿卡主机厂分布情况
来源：《露天煤矿无人驾驶技术应用发展报告》，国金证券研究所注：数据截至2024 年9 月，右同来源：《露天煤矿无人驾驶技术应用发展报告》，国金证券研究所目前国内已经出现了大量应用无人驾驶矿卡的成熟案例，例如新疆天池能源南露天矿（核定生产能力4000 万吨/年）应用无人驾驶车辆后，该矿累计减少约550 名矿卡司机（每人年薪约15 万元），并减少了至少30 名现场管理人员（每人年薪约15 万元），同时考虑到单人年度吃住成本为2 万元，从而年度累计可减少人力成本约9860 万元。此外，该矿的单年事故伤亡率保持为0，与无人驾驶车辆应用前保持一致。易控智驾42%中科慧拓21%踏歌智行14%三一5%同力主函数4%中车3%伯镭科技2%路凯科技2%其他7%临工30%同力29%北方股份8%徐工7%三一6%其他20%行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表128：新疆天池能源南露天矿应用无人驾驶技术带来人力成本大幅下降
来源：《露天煤矿无人驾驶技术应用发展报告》，国金证券研究所根据易控智驾招股说明书数据，预计中国矿区无人驾驶解决方案市场规模将从2024 年的20 亿元增长至2030 年301 亿元，复合增速57.4%。预计中国无人矿卡的销量将从2024 年的约4000 辆增至2030 年约16340 辆，复合增速32.5%。
图表129：中国矿区无人驾驶解决方案市场有望持续高增
图表130：中国无人矿卡销量有望持续高增
来源：易控智驾招股说明书，国金证券研究所来源：易控智驾招股说明书，国金证券研究所
5 投资建议
5.1 盈利预测全球矿山机械市场空间广阔，叠加金属价格走高带动资本开支加速增长，行业景气度有望提升；国内矿山机械企业在出海、后市场、无人化/电动化机遇下有望实现加速增长，建议关注耐普矿机、北矿科技、海安集团、福事特、华伍股份、徐工机械、中信重工等国内头部企业。
图表131：建议关注公司盈利预测
环节证券代码股票名称市值（亿元）归母净利润（亿元）PE2023A 2024A 2025E2026E2027E2023A 2024A 2025E 2026E 2027E2,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,00018,000中国无人矿卡销量（辆）CAGR：行业专题研究报告扫码获取更多服务耐磨件300818.SZ耐普矿机0.80 1.16 1.021.602.30浮选机600980.SH北矿科技0.92 1.06矿卡巨胎001233.SZ海安集团6.54 6.79 6.527.639.45液压管路301446.SZ福事特0.78 0.72 0.901.603.23矿卡制动300095.SZ华伍股份0.60 -2.93N/A破碎机001360.SZ南矿集团0.97 0.59300837.SZ浙矿股份1.07 0.80 0.911.061.39磨机601608.SH中信重工3.84 3.75 3.754.505.37采矿000425.SZ徐工机械53.26 59.76 70.15 92.09 115.11000680.SZ山推股份7.65 11.02 15.04 18.11 21.43920101.BJ志高机械1.04 1.05 1.221.561.96920174.BJ五新隧装1.64 1.05 1.392.412.78矿卡0631.HK三一国际19.29 11.02 22.7828.96 35.89600262.SH北方股份1.42 1.79 2.322.953.46920599.BJ同力股份6.15 7.93 8.84 10.09 11.44传输001288.SZ运机集团1.02 1.57 2.473.875.52来源：Ifind，国金证券研究所；注：除徐工机械、中信重工外盈利预测取自Ifind 2026 年3 月23 日一致预期，其中中信重工2025 年为实际值5.2 耐普矿机：新签订单开始复苏，二代锻造衬板有望加速放量助力业绩增长公司深耕重型矿山选矿装备及新材料耐磨备件，产品覆盖矿物生产流程中的选矿环节，其中包括磨机耐磨备件、矿浆输送（整机&备件）、浮选（整机&备件）等。
图表132：公司产品主要覆盖矿山生产的选矿环节
来源：耐普矿机招股说明书，耐普矿机公司公告，耐普矿机官网，国金证券研究所耐普矿机1Q-3Q25 业绩有所承压，主要由于25 年没有EPC 业务收入较低同比出现了较大下降，剔除EPC 项目后1Q-3Q25 营收同比基本持平。同时新签订单已经看到了复苏，1Q-3Q25公司新签订单额同比增长80.42%，其中国内同比增长11.72%，国外同比增长51.44%。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表133：受EPC 收入下降影响营收同比下降
图表134：费用提升导致利润阶段性承压
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所公司近年实现出口高增长（1Q-3Q25 增速下降同样是EPC 收入变化原因），同时出口毛利率显著高于内销毛利率，后续随着出口收入占比提升将进一步提升公司整体盈利能力。
图表135：公司近年出口高增长
图表136：出口毛利率显著高于内销
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所公司近年持续受益于磨机大型化带来的耐磨件从高锰钢向金属橡胶复合材料切换的新机会。同时公司进一步推出了高合金锻造衬板新产品，寿命、磨削效率等核心性能全面提升，有望进一步加速市占率提升。3.6810.537.499.3811.227.14-50%0%50%100%150%200%营业收入（亿元）YoY0.411.841.340.81.160.62-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%0.00.20.40.60.81.01.21.41.61.82.0归母净利润（亿元）YoY1.718.524.215.197.584.36-100%0%100%200%300%400%500%出口收入（亿元）YoY0%10%20%30%40%50%60%内销毛利率出口毛利率行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表137：公司江西项目高合金锻造衬板寿命预计达到7 个月，相比金属4 个月大幅提升
来源：耐普矿机官网，国金证券研究所5.3 北矿科技：国内浮选机领军企业，发布股票激励计划成长有望加速公司控股股东为矿冶科技集团，是国务院国资委直属的大型中央企业。公司目前拥有北矿机电科技、北矿磁材科技和株洲火炬工业炉3 个全资子公司，其中北矿机电、株洲火炬主要从事矿冶装备业务。
图表138：公司矿山机械相关业务收入占比持续提升
来源：Ifind，国金证券研究所1H25 公司矿冶装备实现收入4.08 亿元，同比增长18.75%，近年整体实现了较高增速，同时保持了较高毛利率。50%64%69%76%74%50%36%31%24%26%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1H2025矿冶装备磁性材料其他行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表139：公司矿冶装备近年实现了较高增长
图表140：公司矿冶装备保持较高毛利率
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所北矿机电开发的浮选机在国内处于领先地位，国内市场占有率较高，其中大型浮选机在国内外已获得广泛应用，后续有望充分受益行业景气度上行。
图表141：公司浮选机实现了国内外多家矿山企业应用
来源：北矿科技官网，国金证券研究所公司发布了2025 年限制性股票激励计划（草案），拟授予不超过400 万股限制性股票，约占公司股本总额的2.11%。其中业绩考核目标除要以24 年利润总额为基数26/27/28 年复合增速不低于10%外，还不得低于同行业平均水平或20 家可比公司的75 分位值。公司激励机制的进一步完善有望助力公司业绩增长加速。3.495.586.389.044.080%10%20%30%40%50%60%70%1H2025矿冶装备（亿元）YoY30.13%26.98%29.15%29.94%28.06%10%15%20%25%30%35%1H2025矿冶装备毛利率行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表142：公司激励业绩考核目标
图表143：业绩考核目标20 家可比公司
来源：北矿科技公司公告，国金证券研究所来源：北矿科技公司公告，国金证券研究所5.4 海安集团：矿卡巨胎领军企业，有望受益下游矿卡成长加速公司为国内矿卡全钢巨胎领军企业，根据公司招股说明书数据，22 年公司全钢巨胎产量为国内企业第一，占比约52.4%，占全球产量约6.5%，位于全球第四，仅次于国际三大品牌。
图表144：公司主业以巨胎销售为主，市占率国内领先
图表145：公司整体毛利率较高
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所近年公司在国内市场推动国产替代，同时加大海外市场布局开拓成效显著，收入、利润规模显著扩张。同时考虑目前公司计划在俄罗斯与合作伙伴共同投资建设全钢巨胎工厂，出口后续有望继续实现高增长。49%66%77%72%69%49%30%21%25%26%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1Q-3Q2025全钢巨胎销售矿用轮胎运营管理其他业务37.72%46.70%54.75%54.95%52.76%27.50%24.31%22.15%30.95%32.88%0%10%20%30%40%50%60%1Q-3Q2025全钢巨胎销售矿用轮胎运营管理行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表146：公司近年收入规模快速扩张
图表147：公司近年利润规模快速扩张
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所
图表148：公司加大俄罗斯市场布局，出口后续有望继续实现高增长
来源：Ifind，国金证券研究所5.5 福事特：主营液压管路系统产品，加大矿山机械后市场布局福事特主要产品为硬管总成、软管总成、管接头及油箱等液压管路系统产品，下游覆盖工程机械、矿山机械等行业，覆盖三一集团、江铜集团、中联重科、中煤集团、国能集团、徐工集团、山河智能等行业内知名企业。
图表149：福事特矿山机械行业收入占比24 年提升至42%
7.5915.0822.5116.19-20%0%20%40%60%80%100%120%营业收入（亿元）YoY0.793.546.546.794.62-50%0%50%100%150%200%250%300%350%400%归母净利润（亿元）YoY-50%0%50%100%150%200%250%1Q-3Q2025出口收入（亿元）YoY60.63%61.50%56.70%38.46%37.78%42.36%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%工程机械行业矿山机械行业其他行业专题研究报告扫码获取更多服务来源：福事特公司公告，国金证券研究所24 年公司矿山机械行业实现收入1.98 亿元，同比增长25.22%。公司主要属于矿山机械后市场，深耕20 余年，已经与江铜，国能，中煤、紫金等企业建立了稳定的合作关系，公司在矿山维保业务上存在先发优势，对于矿用设备性能，矿区经营环境等比较了解，具备丰富的经验，公司存在着良好的口碑及稳定的客户合作基础，同时，公司积累了高质量的技术团队，为公司矿山维保业务提供扎实的技术支持。
图表150：福事特24 年矿山机械行业收入1.98 亿元
来源：福事特公司公告，国金证券研究所2026 年1 月6 日公司与江西铜业签订了《战略合作协议》，合作内容包括矿山设备维修保养、品牌联动、海外市场开拓等，有望助力公司后市场、出海开拓进一步加速。
图表151：公司与大客户江西铜业合作有望进一步深化，加速公司后市场、出海开拓
来源：福事特公司公告，国金证券研究所5.6 华伍股份：布局矿卡制动器，成长潜力较大公司主要产品为工业制动器及其控制系统，下游以港口起重机械、风电、工程机械、轨交等为主。1.791.591.98-11.30%25.17%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%0.00.51.01.52.02.5矿山机械收入（亿元）YoY4,712.163,835.713,341.5611.23%8.19%8.59%0%2%4%6%8%10%12%1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,5005,0001Q-3Q2025江西铜业销售金额（万元）占公司营业收入比例行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表152：公司下游以港口起重机械、风电、工程机械、轨交等为主
来源：Ifind，国金证券研究所2026 年1 月8 日公司发布公告，拟将已终止募投项目“年产3,000 台起重机新型智能起重小车新建项目”的剩余募集资金9,399.65 万元及全部利息用于投资“年产10,000 套矿卡制动器建设项目”。公司开发的湿式多盘制动器因其封闭式油冷散热、制动效能稳定、安全性高等优势，正成为大吨位矿卡及井下防爆车辆的必然选择。目前湿式制动器的渗透率尚处于低位，未来提升空间巨大。同时根据公司公告信息，公司产品已进入国内头部矿卡主机厂的供应体系，近期已取得首个批量订单，实现了良好开局。
图表153：公司开发的矿卡湿式多盘制动器已进入国内头部矿卡主机厂的供应体系
来源：华伍股份官网，国金证券研究所湿式多盘制动器具有封闭的结构，其结构能够有效防水防尘，防止外界污染。其制动力矩大，制动效能稳定，随着矿卡向大吨位发展以及矿山安全监管日益严格，传统干式制动器在高负荷下易出现热衰减甚至起火风险的弊端愈发明显。湿式多盘制动器因其封闭式油冷散热、制动效能稳定、安全性高等优势，正成为大吨位矿卡及井下防爆车辆的必然选择。0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%1H2025起重运输制动系统风电制动系统水暖管道零件航空设备零部件制动衬垫轨道交通制动系统其他行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表154：湿式多盘制动器结构
来源：《汽车全封闭湿式多盘制动器的设计与计算》，国金证券研究所5.7 徐工机械：头部外资客户订单落地，或迎来奇点时刻公司矿山机械主要覆盖露天矿山，产品包括矿用钻机、矿挖、矿卡、矿用装载机等，相对其他国内工程机械厂商，产品覆盖更全。
图表155：公司主要覆盖露天矿山机械产品
来源：各公司官网，能矿前沿，铁甲工程机械网，第一工程机械网，国金证券研究所公司矿山机械以矿挖、矿卡为主，受益下游客户认可度提升，1H25 公司矿山机械实现收入47.33 亿元，同比增长33.71%，开始加速增长。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表156：1H25 公司矿山机械收入增长加速
图表157：公司矿山机械以矿挖、矿卡为主
来源：iFinD，国金证券研究所来源：徐工机械公司公告，国金证券研究所公司位于全球矿山露天挖运设备制造商前五。根据《2024 全球工程机械50 强峰会》，全球矿山露天挖运设备制造商5 强为卡特彼勒、小松、日立建机、徐工机械、利勃海尔，其中公司为唯一一家全球排名前五的国产厂商。
图表158：公司位于全球矿山露天挖运设备制造商前五
排名公司国别卡特彼勒美国小松日本日立建机日本徐工机械中国利勃海尔德国来源：《2024 全球工程机械50 强峰会》，中国路面机械网，国金证券研究所 注：排名标准为露天挖运设备销售额后续公司有望迎来矿山机械奇点时刻，公司大型产品能力补强、新能源技术布局较全、头部外资客户长时间合作，最终推动公司获头部外资客户大订单，随着公司产品认可度提升，以及FMG 等客户的订单带来的背书效应，预计公司海外订单导入将更为顺畅。公司在露天矿山采矿设备深耕时间长，技术积累深厚。2014 年公司就成为能成套提供400吨矿挖+400 吨矿卡的厂商。目前，公司大型矿挖操作重量国内领先，达672 吨，与小松、卡特的差距缩小。
图表159：公司大型矿挖在吨位、斗容等核心指标与小松、卡特差距较小
0%10%20%30%40%50%60%70%1H2025矿山机械（亿元）YoY30%50%20%公司矿山机械以矿挖、矿卡为主矿挖矿卡备品备件行业专题研究报告扫码获取更多服务来源：各公司官网，国金证券研究所公司大型矿卡技术成熟，大吨位产品性能位于世界头部。2012 年公司就开发出400 吨载重的大型矿卡，随后公司持续雕琢产品，2022 年推出XDE440 产品，额定载重超过小松、卡特。该产品年出勤时间达7300 小时，可用率超95%，能满足大型矿企对耐用性的要求。
图表160：公司大型矿卡技术处于世界头部地位
来源：各公司官网，国金证券研究所5.8 中信重工：国内磨机领军企业，有望受益行业景气度复苏矿山及重型装备为基，拓展机器人及智能装备、新能源装备、特种材料。公司是国内矿山及重型装备头部供应商，矿山及重型装备涉及大型矿用磨机、破碎机、高压辊磨机、立式搅拌磨、提升机、回转窑等标志性产品，拓展了航空航天、国防、核电、石化、海工、冶金等多领域的高品质精品钢等特种材料，以及海上风电装备和特种机器人、智慧煤矿、智慧矿山等。行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表161：矿山及重型装备为基，拓展机器人及智能装备、新能源装备、特种材料
来源：中信重工官网，国金证券研究所公司大型磨机国内市场份额领先。公司大型设备技术国内领先，尤其是大型矿用磨机居于国内领导地位，根据公司微信官方公众号，21年公司直径6米以上磨机国内市占率达81%；同时公司大型球磨机也广泛受海外客户认可，全球直径6 米以上磨机市占率达23%。
图表162：21 年公司直径6 米以上磨机国内市占率达81%
图表163：21 年公司直径6 米以上磨机全球市占率达23%
来源：中信重工官方微信公众号，国金证券研究所来源：中信重工官方微信公众号，国金证券研究所公司矿山机械收入占比呈上升趋势，25 年矿山机械收入占比达到62%。同时矿山机械也属于公司毛利率较高的业务板块，若后续随着行业景气度回暖公司矿山机械板块收入加速增长，对公司整体的盈利能力也将有显著的拉动。81%19%中信重工其他23%77%中信重工其他行业专题研究报告扫码获取更多服务
图表164：25 年公司矿山机械收入占比62%
图表165：矿山机械属于公司毛利率较高的板块
来源：Ifind，国金证券研究所来源：Ifind，国金证券研究所25 年公司矿山机械重大装备屡破记录，签订了全球最大规格的半自磨机、球磨机，全球最大拖动功率的摩擦式提升机，以及国内最大应用规格的高压辊磨机GM280-160、行业最大规格PE1500×2000 颚式破碎机订单。旋回破碎机、半自磨机、溢流型球磨机等成套化装备在青藏高原批量交付；一次性中标16 台盘式过滤机；签订土耳其9 台磨机、印尼18 台主机、秘鲁16 台磨机液压站批量供货合同。同时智能化水平持续提升，研制开发矿山智能碎磨装备一体化成套技术，打造AI+智慧矿山示范项目，将大数据分析、人工智能与设备深度融合，实现磨矿过程动态精准控制，矿石处理量提升15%。
图表166：公司单机性能不断实现突破，同时持续加大智能化布局
来源：中信重工官方微信公众号，国金证券研究所
6.风险提示
矿山资本开支提升不及预期风险：根据我们统计，随着金属价格走高，全球多家矿山企业发布了更激进的资本开支规划。但考虑到目前存在不可控的地缘政治风险，矿山资本开支提升弱不及预期，将会对行业景气度造成负面影响，从而影响相关企业业绩表现。汇率波动风险：国内矿山机械企业正积极加大全球市场布局，若美元汇率出现较大波动，将对国内矿山机械企业出海造成不利影响。49%55%64%69%62%24%23%15%17%15%16%10%10%3%12%11%11%11%11%11%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%矿山设备特种材料新能源装备机器人及智能装备板块-10%0%10%20%30%40%毛利率矿山设备特种材料新能源装备机器人及智能装备板块行业专题研究报告扫码获取更多服务买入：预期未来3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在15%以上；增持：预期未来3－6 个月内该行业上涨幅度超过大盘在5%－15%；中性：预期未来3－6 个月内该行业变动幅度相对大盘在 -5%－5%；减持：预期未来3－6 个月内该行业下跌幅度超过大盘在 5%以上。行业专题研究报告扫码获取更多服务国金证券股份有限公司经中国证券监督管理委员会批准，已具备证券投资咨询业务资格。形式的复制、转发、转载、引用、修改、仿制、刊发，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。经过书面授权的引用、刊发，需注明出处为“国金证券股份有限公司”，且不得对本报告进行任何有悖原意的删节和修改。本报告的产生基于国金证券及其研究人员认为可信的公开资料或实地调研资料，但国金证券及其研究人员对这些信息的准确性和完整性不作任何保证。本报告反映撰写研究人员的不同设想、见解及分析方法，故本报告所载观点可能与其他类似研究报告的观点及市场实际情况不一致，国金证券不对使用本报告所包含的材料产生的任何直接或间接损失或与此有关的其他任何损失承担任何责任。且本报告中的资料、意见、预测均反映报告初次公开发布时的判断，在不作事先通知的情况下，可能会随时调整，亦可因使用不同假设和标准、采用不同观点和分析方法而与国金证券其它业务部门、单位或附属机构在制作类似的其他材料时所给出的意见不同或者相反。本报告仅为参考之用，在任何地区均不应被视为买卖任何证券、金融工具的要约或要约邀请。本报告提及的任何证券或金融工具均可能含有重大的风险，可能不易变卖以及不适合所有投资者。本报告所提及的证券或金融工具的价格、价值及收益可能会受汇率影响而波动。过往的业绩并不能代表未来的表现。客户应当考虑到国金证券存在可能影响本报告客观性的利益冲突，而不应视本报告为作出投资决策的唯一因素。证券研究报告是用于服务具备专业知识的投资者和投资顾问的专业产品，使用时必须经专业人士进行解读。国金证券建议获取报告人员应考虑本报告的任何意见或建议是否符合其特定状况，以及（若有必要）咨询独立投资顾问。报告本身、报告中的信息或所表达意见也不构成投资、法律、会计或税务的最终操作建议，国金证券不就报告中的内容对最终操作建议做出任何担保，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。在法律允许的情况下，国金证券的关联机构可能会持有报告中涉及的公司所发行的证券并进行交易，并可能为这些公司正在提供或争取提供多种金融服务。本报告并非意图发送、发布给在当地法律或监管规则下不允许向其发送、发布该研究报告的人员。国金证券并不因收件人收到本报告而视其为国金证券的客户。本报告对于收件人而言属高度机密，只有符合条件的收件人才能使用。根据《证券期货投资者适当性管理办法》，本报告仅供国金证券股份有限公司客户中风险评级高于C3 级(含C3 级）的投资者使用；本报告所包含的观点及建议并未考虑个别客户的特殊状况、目标或需要，不应被视为对特定客户关于特定证券或金融工具的建议或策略。对于本报告中提及的任何证券或金融工具，本报告的收件人须保持自身的独立判断。使用国金证券研究报告进行投资，遭受任何损失，国金证券不承担相关法律责任。若国金证券以外的任何机构或个人发送本报告，则由该机构或个人为此发送行为承担全部责任。本报告不构成国金证券向发送本报告机构或个人的收件人提供投资建议，国金证券不为此承担任何责任。此报告仅限于中国境内使用。国金证券版权所有，保留一切权利。上海北京深圳电话：021-80234211邮编：201204地址：上海浦东新区芳甸路1088 号紫竹国际大厦5 楼电话：010-85950438邮编：100005地址：北京市东城区建内大街26 号新闻大厦8 层南侧电话：0755-86695353邮编：518000地址：深圳市福田区金田路2028 号皇岗商务中心
18 楼1806
【小程序】国金证券研究服务【公众号】国金证券研究