1. 佛塑科技：定位高分子功能薄膜与复合材料，收购河北金力发

投资要点
◼ 佛塑科技收购河北金力，布局湿法隔膜：佛塑科技为高分子功能薄膜与复合材料细分产业的领军企业，2025 年Q1-Q3 公司实现总营收16.6 亿元，同比+1.6%；归母净利润0.8 亿元，同比+0.8%，主营业务稳定增长。2026 年1 月，公司以交易对价50.8 亿收购河北金力布局锂电湿法隔膜领域，河北金力为国内湿法隔膜龙二，25 年国内市占率18%，同增5pct，市占率快速提升，25H1 金力实现总营收17.5 亿元，净利润0.98 亿元，同比扭亏为盈，单位盈利处于行业领先水平。◼ 26 年隔膜供需拐点已现， 27 年供需进一步紧张，价格弹性显著：隔膜行业25 年价格见底，湿法隔膜龙头公司均微利，行业扩产意愿明显减弱，随着25Q4 起储能需求大超预期，行业产能利用率明显提升，当前头部厂商湿法产能已满产，26 年供需拐点明确。我们测算26 年隔膜行业产能利用率提升至80%，且隔膜为重资产投资，投资周期1-2 年，当前价格下投资回报周期仍大于8 年，行业内公司扩产意愿仍较弱，我们预计27 年行业产能利用率进一步提升至88%，紧平衡状态加剧。湿法25 年价格触底，头部厂商挺价意愿显著，25Q4 部分客户涨价落地10-20%，对应0.1 元/平+，目前部分客户已在谈二次涨价，有望进一步上涨10%+，行业大客户也有望涨价落地，26H2 行业旺季价格有望进一步上涨，27 年进一步紧张，仍有涨价可能性，隔膜行业价格弹性显著。◼ 金力5μm 产品行业领先，新产品放量+全系涨价盈利弹性显著：隔膜行业主流厚度为7-9μm 产品，随着电池能量密度要求提升对隔膜超薄化提出更高要求，5μm 产品逐步起量。当前金力在超薄高强隔膜占据绝对主导地位，2024年金力高穿刺强度5μm湿法隔膜市占率高达63%，当前仅宁德时代等少数公司大规模应用5μm 产品，且满足头部电池企业要求的仅有金力和蓝科途，金力为宁德时代5μm 隔膜主供，我们预计25 年金力出货47 亿平，26 年出货70 亿平，其中5μm 分别出货20/50 亿平，连续翻倍以上增长。价格端，5μm 基膜均价0.8 元/平+，高于普通产品60%，技术溢价明显，单位盈利我们预计高于普通产品0.1-0.2 元/平。盈利端，公司25H1 单平净利0.05 元/平，7-10 月单位净利已提升至0.09 元/平，环比明显提升，且已明显领先同行，产品优势明显，公司25 年5μm 出货占比达35-40%左右，26-27 年持续提升至80%，考虑公司5μm 产品放量+普通产品陆续涨价，我们预计公司26 年单位净利逐步提升至0.2 元/平，27 年预计提升至0.25 元/平，盈利弹性显著。◼ 盈利预测与投资评级：佛塑科技主业经营稳健，金力隔膜涨价与5μm基膜放量驱动，我们预计公司2025–2027 年归母净利1.25/15.02/25.05亿元，同比+4.1%/+1106.2%/+66.8%，对应PE 分别为267/22/13 倍，给予26 年30xPE，目标价18.3 元，首次覆盖，给予“买入”评级。◼ 风险提示：5μm 产品放量不及预期、涨价不及预期、行业竞争加剧。-19%-5%9%23%37%51%65%79%93%107%121%2025/3/42025/7/32025/11/12026/3/2佛塑科技沪深300公司深度研究东吴证券研究所公司深度研究东吴证券研究所
1. 佛塑科技：定位高分子功能薄膜与复合材料，收购河北金力发
力锂电湿法隔膜1.1. 公司：高分子功能薄膜与复合材料的领军企业佛塑科技主要从事各类先进高分子新材料的生产与销售。佛塑科技围绕新材料产业定位，专注面向新能源、电工电气、光电显示、医疗卫生等战略性新兴产业高分子功能薄膜与复合材料的研发与生产，已经形成以光学薄膜、双向拉伸薄膜、渗析防护材料和塑编阻隔材料为框架的产业布局，多种差异化产品包括偏光膜、粗化电工膜、超薄型电容膜、安全型电容器用金属化膜、透气膜、无孔防水透汽膜、复合塑料编织材料等在技术、质量、性能方面均具有先进性，是细分市场的领军企业。2025 年，公司计划收购河北金力100%股权，布局锂电池湿法隔膜；2026 年1 月，河北金力已完成过户。佛塑科技为广新集团旗下重要上市平台，实际控制人为广东省人民政府，股权结构稳定。截至2026 年2 月28 日，公司控股股东为广东省广新控股集团有限公司，持股比例为21.20%，控股股东控股权集中度较高，为广新集团旗下新材料领域重要上市平台，实际控制人为广东省人民政府，前十大股东股权占比合计48.35%。图1：佛塑科技股权结构（截至2026 年2 月28 日）数据来源：Wind，东吴证券研究所公司高管产业背景深厚，管理经验丰富。公司董事长兼董事唐强先生，兼任广东省广新控股集团有限公司党委委员、副总经理等职务；总裁兼董事马平三先生，兼任佛山麦拉鸿基薄膜有限公司董事、董事长等职务；公司副总裁、董事会秘书何水秀女士兼任广东省广新材智科技有限公司董事、董事长、法定代表人。公司高管管理经验丰富，从事膜材料行业多年，产业背景深厚。公司深度研究东吴证券研究所表1：佛塑科技管理层数据来源：Wind，东吴证券研究所姓名职位背景唐强董事长、董事硕士研究生，经济师，现任公司董事长、党委书记，广东省广新控股集团有限公司党委委员、副总经理；曾在深圳市能源集团有限公司工作，曾任广东省青年志愿者行动指导中心主任，共青团广东省委常委、办公室主任，广州广昊物业管理有限公司董事长，广东省土产进出口（集团）公司党委书记、董事长、总经理，广东广新盛特投资有限公司党总支书记、董事长（法定代表人），广东省广新控股集团有限公司总经理助理、综合办主任、董事会秘书。马平三总裁、董事硕士研究生，现任佛山佛塑科技集团股份有限公司董事、党委副书记、总裁，兼任佛山麦拉鸿基薄膜有限公司董事、董事长、法定代表人，宁波麦拉鸿基薄膜有限公司董事、董事长、法定代表人，中国塑料加工工业协会副理事长；曾任康佳集团股份有限公司投资总监、分公司总经理，深圳市电母科技有限公司总经理，深圳前海华一资本管理有限公司管理合伙人，广新集团资本投资中心总监。何水秀副总裁、董事会秘书工商管理硕士，经济师，现任公司党委委员、副总裁、董事会秘书，兼任广东省广新材智科技有限公司董事、董事长、法定代表人；曾任本公司证券事务代表、董事会秘书办公室副主任、主任、审计法务部副总经理、综合办公室主任、党委办主任，东方分公司负责人，东方包装膜分公司党总支书记，成都东盛包装材料有限公司董事长和法定代表人，佛山市合盈置业有限公司董事，佛山华韩卫生材料有限公司董事，广东省广新创新研究院有限公司董事，佛山纬达光电材料股份有限公司董事、董事长。陈广艺副总裁计算机科学与技术专业本科学历，中级软件设计师，现任公司党委委员、副总裁，全资子公司佛山市富大投资有限公司党支部书记、董事、法定代表人、总经理，兼任佛山佛塑科技集团股份有限公司东方分公司负责人；曾任佛山佛塑科技集团股份有限公司团委副书记、综合办公室信息中心信息经理、综合办公室副主任、综合办公室主任。向奕帆副总裁本科学历，历任广东省广告集团股份有限公司事业部策划副总监、总经理助理、总经理，省广集团副总经理。张镜和财务总监大学本科，高级会计师，现任公司财务总监，兼任佛山市金辉高科光电材料股份有限公司董事、佛山市会计学会副会长；曾任本公司财务会计部财务经理、总经理助理、副总经理，财务资金中心总经理，外派财务经理、副总经理，经纬分公司副总经理，佛山市亿达胶粘制品有限公司、佛山纬业塑胶制品有限公司、东莞华工佛塑新材料有限公司、广东合捷国际供应链有限公司、佛山市合盈置业有限公司、佛山金智节能膜有限公司、佛山纬达光电材料股份有限公司、广东合捷国际供应链有限公司董事，佛山市来保利高能科技有限公司、佛山金智节能膜有限公司监事。公司深度研究东吴证券研究所1.2. 佛塑科技收购河北金力100%股权，发力锂电湿法隔膜河北金力专注于锂电池湿法隔膜研发、生产和销售。金力主要产品为湿法基膜、涂覆隔膜，已与宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、瑞浦兰钧等国内知名锂电池厂商建立了稳定的业务合作关系，并向 LG 化学等海外新能源电池厂商供货。佛塑科技收购河北金力 100% 股权，2026 年1 月22 日已完成资产过户。此次收购以发行股份及支付现金相结合的方式支付交易对价 50.8 亿元，其中，股份对价 46.8亿元，现金对价 4.0 亿元。佛塑科技总股本9.67 亿股，本次交易拟向交易对方发行股份购买资产新增股份12.28 亿股，募集配套融资新增股份不超过2.6 亿股，交易后总股本24.58 亿股。表2：佛塑科技收购河北金力100%股份数据来源：公司公告，东吴证券研究所1.3. 河北金力：专注锂电池湿法隔膜，行业回暖盈利能力大幅改善河北金力营收快速增长，2025H1 净利润扭亏为盈。2020-2024 年河北金力总营收快速增长，由2.1 亿元增长至26.4 亿元，复合增速88%，其中24 年公司营收26.4 亿元，同比+29.9%，净亏损0.9 亿元。2025H1，隔膜行业供需情况改善，金力实现总营收17.5亿元，公司净利润0.98 亿元，实现扭亏为盈。图2：河北金力主营业务收入及增速图3：河北金力净利润及增速数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所标的金力股份100%股份增值率20.78%（母公司口径）12.68%（合并口径）现金对价（亿元）4.0股份对价（亿元）46.8总对价（亿元）50.81.82.16.918.020.226.117.40%50%100%150%200%250%2025H1主营业务收入（亿元）yoy（右轴）-1.3-1.71.01.31.3-0.91.0-200%-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%-2-1.5-1-0.50.51.5
2024 2025H1
净利润（亿元）yoy（右轴）公司深度研究东吴证券研究所2025 年隔膜行业回暖，公司盈利水平回升。2023-2025H1，河北金力分别实现毛利率37.72%/21.85%/29.91%，其中2024 年毛利率同比下降15.87pct，主要系受隔膜市场供需关系影响，行业竞争加剧，公司隔膜产品销售单价由2023 年1.45 元/平方米下滑至0.94 元/平方米；2025H1，随着市场逐步回暖，以及金力毛利率较高的超薄高强隔膜销量占比提升，规模化效应进一步显现，同时叠加单位原材料成本下降等因素影响，毛利率较2024 年增长8.07pct 。2023-2025H1 ，河北金力分别实现期间费用率22.51%/22.75%/17.92%，其中，2025H1 期间费用率较2024 年下降4.83pct，规模效应与降本增效显现，2025H1 实现销售净利率5.60%，较2024 年扭亏为盈。图4：河北金力毛利率与销售净利率图5：河北金力期间费用率数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所
2. 隔膜：2026 年湿法隔膜供需拐点，2027 年进一步紧张，价格弹
性明显2.1. 供需：头部厂商扩产意愿较弱，隔膜行业供需拐点已现隔膜公司扩产具有耗时较长、重资产的特点。当前头部企业现金压力大，扩产意愿弱。从设备下单、厂房改造到稳定良率与客户认证，通常需要 1–1.5 年，且产线（尤其湿法/涂覆）重资产、现金回收周期长，1 亿平资本开支1.5 亿左右。2024-2025 年头部隔膜企业在手现金多数为负值，现金压力较大，因此行业资本开支2024-2025 年明显回落，头部公司扩产意愿明显减弱。-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%35%40%2025H1毛利率销售净利率0%5%10%15%20%25%2025H1销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率期间费用率公司深度研究东吴证券研究所图6：隔膜行业上市公司在手无息现金（亿元）图7：隔膜行业上市公司资本性支出（亿元）数据来源：Wind，东吴证券研究所注：在手现金计算方法为：货币资金+以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产-长期借款-应付债券-短期借款数据来源：Wind，东吴证券研究所行业扩产谨慎，26 年新增产能主要来自投产项目爬坡+海外项目投产。恩捷、星源当前湿法产能满产满销，26 年新增产能主要来自25 年投产基地爬坡+海外产能投产，龙三中材2025 年60 亿平无扩产计划，其余二三线厂商扩产速度明显放缓。表3：国内隔膜市场主流厂商供给数据来源：鑫椤锂电，东吴证券研究所测算-120-100-80-60-40-2025Q1-Q3恩捷股份星源材质中材科技沧州明珠璞泰来25Q1-Q3恩捷股份星源材质中材科技沧州明珠璞泰来2022有效产能2023有效产能2024有效产能2025有效产能2026E有效产能（基膜成品）（亿平）（基膜成品）（亿平）（基膜成品）（亿平）（基膜成品）（亿平）（基膜成品）（亿平）上海恩捷合计55.872.386.8124.8135.8星源材质合计16.927.840.850.864.8中材科技合计14.820.844.8沧州明珠合计2.83.34.99.912.4璞泰来合计1.2比亚迪湿法2.12.12.12.12.1北大先行湿法天津东皋湿法1.11.11.11.11.1鸿图隔膜湿法2.52.53.55.56.5中科科技合计1.31.31.31.31.3金辉高科湿法0.80.80.80.80.8河南义腾合计1.81.81.81.81.8恒力石化湿法4.4河北金力湿法14.719.835.758.972.0东航光科干法0.40.40.40.40.4中兴新材干法10.7南通天丰干法0.60.60.60.60.6美联新材湿法3.53.53.5中科华联湿法1.5厚生新能源湿法博盛新材干法9.412.415.4盈博莱干法1.21.2长阳科技干法9.69.6武汉惠强干法其他产能干法31.563.8118.6129.6湿法110.1152.0227.2320.0370.2合计141.6215.8320.2438.6499.8企业名称技术路线产能合计公司深度研究东吴证券研究所隔膜行业26 年我们预计实现供需拐点，27 年产能利用率进一步提升。我们测算产能利用率预计从2025 年的68%提升至2026 年的79%。当前头部厂商恩捷、星源等湿法产能已满产，中材产能利用率提升至80%+，后续暂无新增产能投产计划， 26 年供需拐点明确，当前价格下投资回报周期仍大于8 年，行业内公司扩产意愿仍较弱，我们预计27 年行业产能利用率进一步提升至88%，紧平衡状态加剧。表4：隔膜行业供需测算数据来源：鑫椤锂电，东吴证券研究所测算2.2. 价格：湿法隔膜一轮涨价落地，二轮涨价谈判中，26H2-27 年价格有望进一步上涨湿法25 年价格触底，25Q4 起价格逐步修复，26H1 有望二次涨价。25 年Q1 湿法价格小幅下跌，龙头公司均微利，其余厂商亏损，我们预计25 年价格已到底部，头部厂商挺价意愿显著， 25Q4-26 年1 月，大部分客户涨价落地10-20%，对应0.1 元/平+，目前部分客户已在谈二次涨价，有望进一步上涨10%+。干法25Q1、Q3 价格两次上行，行业内盈利修复。干法隔膜历经2024 年的全面亏损，叠加成本上升，25Q1 厂商报价普遍上涨，上涨幅度平均在10%-20%，个别最高涨幅超过20%，25Q3 价格进一步上行10%，对应行业内龙头厂商单位净利提升0.05-0.1元/平。隔膜2026E全行业有效供给（亿平）78.8110.9188.7282.3411.8579.8660.4-同比41%70%50%46%41%14%需求（亿平）57.8160.1209.8276.1397.1518.5-同比78%55%31%32%44%31%产能利用率73%93%85%74%67%68%79%公司深度研究东吴证券研究所图8：2020 年年中至今湿法隔膜价格（元/平）图9：25 年年初至今湿法隔膜价格（元/平）数据来源：SMM，东吴证券研究所数据来源：SMM，东吴证券研究所2025 年隔膜行业盈利见底，25Q4 起受益于涨价已逐步修复，26-27 年我们预计盈利弹性明显。我们测算25 年Q3 恩捷单平净利0.04 元，星源盈亏平衡，金力受益于高端产品赚取技术溢价，7-10 月单位盈利0.09 元，其余厂商预计均亏损，行业盈利见底。25Q4 起行业受益于涨价，恩捷股份披露业绩预告，我们预计Q4 单位净利恢复至接近0.1 元，弹性明显。考虑河北金力5μm 产品放量+普通产品陆续涨价，我们预计其26 年单位净利逐步提升至0.2 元/平，27 年预计提升至0.25 元/平，盈利弹性显著。表5：主流隔膜厂商单平盈利（单位：亿平，元/平）数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算0.70.91.11.31.51.71.92.120/0721/0121/0722/0122/0723/0123/0724/0124/0725/0125/0726/01湿法基膜9μm湿法基膜7μm0.730.750.770.790.810.830.8525/0125/0425/0725/1026/01湿法基膜9μm湿法基膜7μm代表公司单位2022A2023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q3出货46.512.512.215.320.525.2单价2.332.92.832.662.672.161.821.521.481.471.361.33单位净利0.840.60.60.50.30.130.090.08-0.250.010.040.04出货4.27.87.36.411.512.611.5单价1.91.791.31.241.251.271.060.940.880.910.99单位净利0.450.40.330.330.050.150.080.080.080.030.01-0.02标的公司单位2022A25年7-10月出货9.9817.39单价1.80.87单位净利0.130.090.940.860.09-0.030.05恩捷股份星源材质25年1-6月金力股份13.9327.720.111.45公司深度研究东吴证券研究所2.3. 产品：隔膜进入技术迭代周期，5μm 产品开始起量5μm 隔膜可提升电池能量密度及快充性能，已逐步起量。目前行业主流锂电池基膜产品为7μm 及9μm 规格，已有头部锂电池厂商开始逐步采购5μm 基膜进行产品升级迭代。5μm 隔膜相较中厚规格隔膜，5μm 产品可有效降低内阻、提升电池能量密度与快充性能，5μm 隔膜能够在提升电池5%-10%能量密度的同时不牺牲电池的安全性。宁德时代主导隔膜从7μm 向5μm 迭代，其他头部电池厂也在跟进，已成为头部电池厂优先导入的隔膜方案。从生产端看，高穿刺强度 5μm 湿法隔膜具备显著技术壁垒：①超薄化显著放大制程稳定性难度，隔膜在拉伸、热处理过程中更易因张力与温控波动产生破膜，导致成膜良率大幅下降，对铸片精度、拉伸比例控制及设备张力反馈、辊系平整度等核心参数提出极高要求；②隔膜薄化天然削弱单位面积材料强度，在5μm 及以下规格下仍需满足动力电池≥500gf 的高穿刺强度标准，对材料配方、分子链取向等提出系统性技术突破；③强度提升往往伴随热收缩率上升，高温（85℃）条件下需将热收缩率控制在10%以内，对拉伸工艺与热定型窗口的协同控制难度极高；④超薄高强隔膜通常依赖超高分子量聚乙烯材料（分子量≥150 万），其高熔体粘度显著抬升挤出、拉伸加工难度，对设备结构设计、温控精度及熔体输送稳定性提出特殊要求，普通产线难以适配。我们预计5μ隔膜市场26 年需求82 亿平，同比翻倍以上增长。根据GGII，2024 年高穿刺强度5μm 湿法隔膜行业出货量为11 亿平，考虑5μ隔膜25 年在宁德时代渗透率快速提升，我们预计2025 年出货量有望达38 亿平，预计26 年出货量82 亿平，同比连续翻倍以上增长，预计至2030 年行业出货量将达到470 亿平。表6：5μm 隔膜市场规模测算数据来源：GGII，东吴证券研究所测算2025E2026E2027E2028E2029E2030E电池产量（gwh）隔膜需求（亿平）5μm渗透率8%25%40%60%70%75%75%5μm隔膜需求（亿平）电池产量（gwh）隔膜需求（亿平）5μm渗透率2%2%3%5%10%20%30%5μm隔膜需求（亿平）电池需求合计（gwh）隔膜需求合计（亿平）5μm渗透率4%10%16%25%32%41%48%5μm市场规模（亿平）宁德时代其他电池厂公司深度研究东吴证券研究所图10：5μm 隔膜市场规模数据来源：GGII，东吴证券研究所测算5μ隔膜当前仅宁德大规模使用，合格供应商仅有金力与蓝科途，市场壁垒深厚。目前具备高穿刺强度 5μm 湿法隔膜应用能力企业仅宁德时代等少数企业，当前能够大批量生产满足高穿刺强度的 5μm 湿法隔膜、且满足头部电池企业要求的仅有河北金力和蓝科途，这两家为宁德时代 5μm 湿法隔膜主要供应商，考虑金力为宁德时代5μ隔膜主供，且4μ、3μ等新产品持续对接中，且进展领先，我们预计在宁德时代中可维持领先地位。金力受益于5μ放量，湿法隔膜市占率快速提升至18%，成为行业龙二。得益于 5μm 产品持续放量，金力市占率迅速提升，隔膜市占率由24 年的13%提升至25 年的18%， 排名第二，其中24 年高穿刺强度 5μm 湿法隔膜产品市占率 60%+ 排名第一。0%50%100%150%200%250%2025E2026E2027E2028E2029E2030E5μm隔膜市场规模（亿平）yoy（右轴）公司深度研究东吴证券研究所表7：同业公司超薄高强度隔膜项目进展数据来源：公司公告，东吴证券研究所图11：2024 年湿法隔膜行业市占率图12：2025 年湿法隔膜行业市占率数据来源：鑫椤锂电，东吴证券研究所数据来源：鑫椤锂电，东吴证券研究所5μm 隔膜享受价格溢价，较普通基膜价格高60%+。以金力基膜售价来看，5μm价格25H1 为0.85 元/平，7μm 普通基膜价格为0.52 元/平，高于普通基膜0.3 元/平+，单位盈利我们预计高于普通产品0.1-0.2 元/平，且26 年5μm 二代产品有望放量，单价我们预计达1 元/平+，新产品享受技术溢价。公司名称项目名称项目进展拟达到目标产量/产能河北金力5μm湿法隔膜24年市占率63%第一5μm产品进一步放量24年5μm出货7亿平，25H1出货7.7亿平，26年5μm产能我们预计达到50亿平恩捷股份收购蓝科途（25年有效产能10亿平），5μm 超薄隔膜开发通过客户认证实现量产出货5μm超薄高强膜单月出货4000万平，后续将集中于5μm高端基膜生产星源材质高强度超薄湿法隔膜开发量产、客户导入—超薄超高强度 5μm基膜实现量产—动力用超薄4微米锂离子电池隔膜开发完成上线中试，达成技术指标要求，并向客户提供样品开发出 4 微米隔膜产品，MD拉伸强度 4500 Kgf/cm2，TD拉伸强度 4000 Kgf/cm²，针刺强度 360 gf沧州明珠超薄低透气高强度隔膜工艺研究已结项
1、降低透气，提高孔隙率；
2、选用分子量布相对较窄的
超高分子量 PE；3、工艺条件改变，增加油料比、提高拉伸；4、产品指标达后与客户沟通进行送样测试，通过客户验证并批量导入中材科技上海恩捷, 41.2%星源材质, 13.6%中材锂膜, 13.4%河北金力, 13.2%江苏厚生, 6.1%江苏北星, 3.4%蓝科途, 3.2%沧州明珠, 1.9%上海恩捷,38.4%河北金力, 18.0%中材锂膜,14.5%星源材质,11.9%江苏厚生, 6.1%蓝科途, 2.8%江苏北星, 2.4%沧州明珠, 1.9%公司深度研究东吴证券研究所图13：河北金力分产品单价（元/平）图14：5μm 隔膜享受溢价（元/平）数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：SMM，东吴证券研究所
3. 河北金力：国内湿法隔膜龙二， 5μm 产品享先发优势
3.1. 公司：湿法锂电池隔膜龙二，率先布局5μm 新产品河北金力成立于2010 年，通过湿法隔膜技术突破实现快速起步。2012 年公司首条湿法隔膜产线投产并推出超高分子量聚乙烯隔膜产品，2013 年实现6μm 超薄基膜及涂覆隔膜量产，奠定技术基础。随后公司进入规模化发展阶段，2015 年在新三板挂牌并借助资本市场加速扩张，2017 年在河北新建多条宽幅高速产线并完成技术升级，产能快速提升。2021-2022 年公司通过并购与股权整合完善产业布局，陆续整合安徽、天津、湖北等地资产并实现多基地布局，推动公司由单一生产基地向全国化锂电隔膜企业转型。图15：河北金力发展历程数据来源：Wind，东吴证券研究所0.20.40.60.81.21.41.61.82025H1超薄高强基膜非超薄高强基膜涂覆隔膜0.350.60.851.11.351.61.852.12.352.62.853.122/01 22/07 23/01 23/07 24/01 24/07 25/01 25/07 26/01湿法5μm湿法7μm湿法9μm干法16μm公司深度研究东吴证券研究所公司管理层产业背景扎实、管理经验丰富。公司董事长袁海朝先生长期从事企业经营管理；总经理徐锋先生为硕士研究生学历，深耕锂电隔膜领域多年，历任公司隔膜事业部部长、总工程师、研究院院长等职务，具备深厚的技术与产业经验。整体来看，公司管理团队在产业运营、技术研发及财务管理等方面经验丰富，为公司长期发展提供了有力保障。表8：河北金力收购前管理层简介数据来源：Wind，东吴证券研究所河北金力经营规模持续扩大，盈利能力逐步改善。2020-2024 年，公司营业收入实现快速增长，由2.1 亿元提升至26.4 亿元，对应年复合增速约88%。其中，2024 年公司实现营收26.4 亿元，同比增长29.9%，但受行业竞争以及供需结构影响，2024 年净亏损0.9 亿元。进入2025 年，随着隔膜行业供需格局改善，公司经营表现明显回暖，2025H1实现营业收入17.5 亿元、净利润0.98 亿元，实现扭亏为盈。姓名职位背景袁海朝董事长,董事本科学历，河北金力新能源科技股份有限公司董事长。曾任河北省武安自强矿粉厂厂长、河北天海实业有限公司董事长、武安市金牛物资经贸有限公司执行董事兼经理、河北天海源工贸集团有限公司执行董事兼经理、任邯郸市王府花园酒店有限公司执行董事兼经理、武安市金海源房地产开发有限公司执行董事兼经理；任北京华浩世纪投资有限公司执行董事兼经理；曾任广东鸣远贸易有限公司执行董事、广东光大金控产业投资有限公司董事、武安市农村信用联社股份有限公司董事；任香港华浩控股有限公司董事；曾任河北九龙山旅游开发有限公司执行董事兼经理、金力有限执行董事；今担任河北金力新能源科技股份有限公司董事长。马文献监事会主席、职工监事本科学历，公司监事会主席。曾任瀚宇博德科技（江阴）有限公司助理工程师、邯郸市德力达建材有限公司技术员，历任兼任河北金力新能源科技股份有限公司工艺主管、工艺部长、研究院副院长、监事，今任河北金力新能源科技股份有限公司研究院副院长、监事会主席。徐锋总经理硕士研究生，河北金力新能源科技股份有限公司董事、总经理。曾历任日东电工（上海）电能源有限公司（现更名为“上海月泉电能源科技有限公司”）研发工程师、研发系长（主管）、研发副科长、研发科长兼物流采购科长；曾历任河北金力新能源科技股份有限公司隔膜事业部部长、总工程师、研究院院长，曾兼任金力有限副总经理；曾兼任河北金力新能源科技股份有限公司董事、副总经理；今任安徽金力董事长、河北金力新能源科技股份有限公司董事、总经理、研究院院长。陈立叶副总经理、董事会秘书硕士研究生学历，公司副总经理、董事会秘书。曾历任山东大众出租汽车股份有限公司会计、主管会计、财务部经理、总会计师；曾任北京安泰公铁投资管理有限公司董事长兼总经理、北京红楼宴酒店有限公司董事，曾历任新奥能源控股有限公司税务经理、财务部主任、财务副总监、财务总监；曾任北京新源国能科技集团股份有限公司独立董事、云南菲尔特环保科技股份有限公司副总经理兼董事会秘书、财务总监；2016年7月入职侨银城市管理股份有限公司，并于2017年1月至2021年5月任副总经理、财务总监；今任广州禧旺商贸有限公司监事；曾任广州汇智兴业商务服务有限公司监事；今任河北金力新能源科技股份有限公司副总经理、董事会秘书。郭海茹财务总监本科学历，公司财务总监。曾任邯郸市油脂总公司（现更名为“邯郸市海力油脂购销有限公司”）职员、河北中正信会计师事务所有限责任公司项目经理、河北天昊会计师事务所有限责任公司审计部主任、河北邯郸移动塑管科技有限公司财务总监；今任河北金力新能源科技股份有限公司财务总监。公司深度研究东吴证券研究所2025 年全年销量我们预计45-50 亿平，同增60%+。24 年金力销量28 亿平，其中湿法基膜/涂覆隔膜销量为9.7/16.8 亿平，同比+233%/+68%，占比35%/61%；25H1 销量达20 亿平，同比+94%，2025 年全年销量预计45-50 亿平，同增60%+，其中湿法基膜/涂覆隔膜销量分别预计为19.4/24.7 亿平。根据鑫椤锂电，2025 年，金力在国内整体湿法隔膜市占率约为18%。图16：河北金力分产品销量（亿平方米）图17：河北金力分产品销量占比数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所河北金力在超薄高强隔膜产品和细分市场布局领先，具有显著优势。河北金力作为头部隔膜企业，其拥有技术、工艺、产品、设备等领先优势，通过多年技术沉淀在超薄高强隔膜的生产上形成了技术突破，2024 年已实现大批量出货，在超薄高强隔膜细分市场中占有了主导性市场份额，根据GGII，2024 年高穿刺强度5μm 湿法隔膜的出货量为11 亿平方米，其中河北金力市占率达 63%，金力24 年5μm 销售7 亿平，具有突出的市场领先优势。未来随着细分市场增长，河北金力5μm 隔膜产品销量我们预计也将保持较好的增长。金力24 年5μm 销售7 亿平，占比25%，25 年我们预计接近20 亿平， 26 年我们预计占比进一步提升至70%+。24 年公司在5μm 行业市占率达到63%，对应出货量约7 亿平，占24 年公司总出货量的26%左右，25H1 金力5μm 产品销量7.7 亿平，已超过24 全年销量，我们预计25 年全年销售近20 亿平，26 年我们预计销售50 亿平+，销量占比提升至70%，产品结构快速改善。2025E其他涂覆隔膜销量湿法基膜销量0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2025E其他涂覆隔膜销量湿法基膜销量公司深度研究东吴证券研究所图18：河北金力5μm 出货量测算数据来源：公司公告，东吴证券研究所测算河北金力持续通过技术研发，具有隔膜行业超薄高强技术迭代先发优势。2021 年在超薄高强隔膜进行迭代更新前，公司通过与头部锂电池厂商宁德时代进行深度技术交流合作，成功于2023 年将自身5μm 超薄高强隔膜导入其系列电池产品。目前河北金力已能够生产出如 3μm、2μm 超薄高强隔膜，该类产品技术门槛更高，对应单价也更高。此外，河北金力持续创新开发新产品。公司积极布局如固态电池用超高孔支撑膜、水系 PMMA 涂覆隔膜、油系对位芳纶混涂隔膜、水系陶瓷+水系 PVDF 复合涂覆隔膜等优质产品，并在半固态锂电池隔膜、固态电解质、芳纶材料及隔膜、矩阵式点涂隔膜、燃料电池隔膜、锂硫电池隔膜等方面进行技术布局，如在半固态锂电池隔膜方面布局了凝胶电解质涂层隔膜、高电导率固态电解质涂层膜；在锂硫电池隔膜领域布局了非对称截硫导锂涂层隔膜、半固态截硫导锂涂层隔膜；在燃料电池领域布局了全氟磺酸膜等。3.2. 客户：深度绑定宁德时代，支撑5μm 产品快速放量公司绑定宁德时代，宁德占比接近40%，较24 年明显提升。金力已与宁德时代、比亚迪、国轩高科、亿纬锂能、瑞浦兰钧等国内知名锂电池厂商建立了稳定合作关系，并向 LG 化学等海外新能源电池厂商供货。2023 年-2025H1，金力前五大客户出货量分别为11.7/21.3/15.8 亿平，对应销售收入分别为16.9/20.0/13.6 亿元，分别占总收入的84.0%/76.7%/78.5%。2023 年-2025H1，金力对宁德时代出货量分别为1.9/7.6/7.8 亿平，2025H1 金力对宁德供货量已经超过2024 全年水平，对应销售收入分别为2.8/7.2/6.7 亿元。2025E2026E5μm出货量（亿平）公司深度研究东吴证券研究所表9：河北金力客户销售收入数据来源：公司公告，东吴证券研究所3.3. 产能： 26 年产能预计72 亿平，先进产能占比高达70%金力26 年总产能我们预计可达72 亿平，远期规划庞大支撑后续增长。25 年金力总产能已达约59 亿平，合计42 条线，此外4 条线公司预计将于26 年年初全部投产，总产能建成后我们预计可达72 亿平方米，合计产线46 条，其中能够生产超薄高强隔膜的大宽幅、高精度先进产线28 条，产能约50 亿平方米，占比近70%，此外公司后续考虑技改项目、合肥金力等产能落地，远期产能规划300 亿平，支撑公司后续增长。图19：河北金力在建与拟建产能数据来源：公司公告，东吴证券研究所主体项目金力股份点阵式涂覆隔膜项目湖北江升高性能电池隔膜技改项目湖北金力高性能电池隔膜项目（分一二期）合肥金力河北金力隔膜研发生产华东总部基地项目（一期）金力股份多层复合共挤锂电池隔膜生产项目合肥金力河北金力隔膜研发生产华东总部基地二期项目天津东皋膜天津东皋膜技术有限公司产线设备更新项目天津东皋膜2号产线智能化升级改造项目总产能陆续建成后预计达72亿平方米，合计产线46条，其中，能够生产超薄高强隔膜的大宽幅、高精度先进产线28条，产能约50亿平方米，占比超70%。在建项目拟建项目公司深度研究东吴证券研究所金力新产能设备主要来自日本芝浦，较竞争对手具备领先优势。日本芝浦为日本老牌挤出机厂商，同为中材科技、美联新材、恒力石化等隔膜厂的设备供应商。截至2025H1，金力共有16 亿平产能来自日本芝浦，占到公司总产线的58%。表10：河北金力产线及设备（截至2025H1 末）数据来源：公司公告，东吴证券研究所我们预计2025 年金力全年销量45-50 亿平，同增60%+，26 年预计70 亿平，同增50%维持高增长。2023 年-2025H1，金力产能利用率分别为86.9%/82.4%/90.0%。考虑隔膜需求旺盛，25 年金力全年销量预计超45-50 亿平，同增60%+；26 年预计出货量将达70 亿平，同增50%。其中，25H1 金力5μm 产品销量7.7 亿平，已超过24 全年销量，预计25 年全年销售近20 亿平，26 年预计销售50 亿平，连续翻倍增长。2025年1-6月2024年度2023年度2025年1-6月2024年度2023年度2025年1-6月2024年度2023年度9、12、14、163,7067,0696,2063,2086,0055,76186.56%84.95%92.83%9、12、14、163,8706,1226,2573,1464,4545,93681.29%72.75%94.87%12、14、163,4375,8067,3212,9714,7117,03686.42%81.14%96.11%3,9647,0037,3563,3395,9476,61284.25%84.92%89.89%合计14,97726,00027,14012,66421,11725,34512、161,1493,2733,00385.95%70.06%91.76%12、161,20566.00%58.92%84.90%合计9、125,58111,22111,6524,4519,70010,62879.76%86.45%91.21%9、126,19515,45712,5465,23910,84011,13284.57%70.13%88.73%7、9、126,06412,73312,9765,23511,74811,80586.34%92.26%90.98%7、9、126,11812,68214,1045,99611,13812,01698.01%87.83%85.20%7、910,02519,4683,8838,98915,7243,39989.67%80.77%87.54%7、9、1210,03516,7593,5298,73814,2362,73287.07%84.95%77.42%合计44,01888,32058,69038,64873,38651,7129、125,2569,5588,8714,4078,0748,25183.84%84.47%93.01%7、9、123,8228,1147,5423,2277,2996,68084.43%89.96%88.57%9、124,0309,0358,6443,6477,5547,82590.49%83.60%90.53%4,2288,7508,8453,5947,4277,87385.00%84.87%89.01%合计17,33635,45733,90214,87530,35430,6294,1296,7127,4903,2084,3716,58477.70%65.12%87.91%7、9、128,89717,790-7,23112,292-81.27%69.09%-7、9、128,51018,7546,3087,25115,4425,56985.21%82.34%88.28%合计21,53643,25613,79817,69032,10512,1537、99,26611,431-6,9388,568-74.88%74.95%-7、98,9658,034-8,3185,616-92.78%69.90%-合计18,23119,465-15,25614,184-7、96,25312,31913,3055,98110,91812,53295.65%88.63%94.19%9、124,0187,6658,4553,7777,2807,67194.02%94.98%90.73%9、123,4887,6378,3093,5186,9637,346100.86%91.17%88.41%5、7、168,64616,21212,1098,03415,23310,30292.93%93.96%85.08%5、7、9、12、168,48016,21210,9417,79715,5037,50391.94%95.63%68.58%8,74416,0344,0098,29213,6091,20494.83%84.88%30.03%5、78,66016,1082,6858,12114,2051,44493.78%88.19%53.78%5、79,0775,489-9,2264,865-101.64%88.63%-5、78,7305,956-8,9983,769-103.08%63.28%-8,6584,243-8,4802,931-97.95%69.08%-8,6232,864-8,7012,036-100.90%71.09%-8,008--7,736--96.60%--7,547--7,144--94.65%--8,983--8,589--95.61%--5、7、94,157--3,481--83.72%--5、7、97,694--5,204--67.64%--5、7、97,968--6,321--79.33%--8,2566,678-7,9374,562-96.14%68.31%-5、98,0784,020-6,9103,034-85.54%75.47%-5、128,2099,576-7,8418,057-95.52%84.14%-5、9、128,21211,187-7,7838,400-94.78%75.09%-合计160,489142,20059,813149,871121,36548,002277,821357,052197,552249,934294,026171,639合肥东昇日本市金日本芝浦总计产量(万平方米)产能利用率生产产品厚度 (μm)设备产能(万平方米)桂林电器桂林电器+布鲁克纳组装韩国Master韩国明胜公司深度研究东吴证券研究所图20：2023-2025H1 河北金力基膜主线产能及产能利用率数据来源：公司公告，东吴证券研究所
4. 佛塑科技：高分子新材料领军企业，收入利润稳定增长
佛塑科技围绕新材料产业定位，科学谋划产业发展布局。公司所从事的高分子新材料行业属于国家战略性新兴产业，已形成以光学薄膜、双向拉伸薄膜、渗析防护材料和塑编阻隔材料为框架的产业布局，偏光膜、粗化电工膜、超薄型电容膜、安全型电容器用金属化膜、透气膜、无孔防水透汽膜、复合塑料编织材料等多种差异化产品在技术、质量、性能方面均具有先进性，是细分市场的领军企业。表11：佛塑科技主营产品数据来源：公司公告，东吴证券研究所19.835.727.886.9%82.4%90.0%78%80%82%84%86%88%90%92%2025H1产能（亿平）产能利用率产品分类主要产品和用途光学薄膜包括染料系偏光片、碘系偏光片、3D 眼镜偏光片、防雾片、防爆膜等产品，主要应用于液晶显示、3D 眼镜、护目镜等领域。双向拉伸薄膜包括粗化膜、金属化膜、BOPA 膜、BOPP 膜、BOPE 膜、BOPP 合成纸等，主要应用于特高压输变电工程、电网工程、新能源汽车、新能源电力系统、工业设备及家用电器、食品包装、烟用包装、高端消费品、标签纸等领域。渗析防护材料包括透气膜、压花膜、无纺防水透气膜、贴合布、防水透汽膜延伸品等产品，主要应用于妇婴卫生护理、医疗防护用品、户外服装等领域。塑编阻隔材料包括复合包装布、农用编织布、篷布、彩条布、广告布、辐照管材等产品，主要应用于水产养殖、种植大棚、建材包装、广告宣传等领域。其他材料包括新材料母料、功能母料、专用料、功能光切片、共聚改性母料、聚氨酯浇注胶、聚氨酯混炼胶、聚氨酯制品等产品，主要应用于电子产品、汽车及农业机械配件、鞋材等领域。公司深度研究东吴证券研究所佛塑科技整体业绩稳定。2024 年，佛塑科技实现总营收22.3 亿元，同比+0.6%；2025 年Q1-Q3 实现总营收16.6 亿元，同比+1.6%。2024 年公司实现归母净利润1.2 亿元，同比-44.1%，主要系公司2023 年确认经纬分公司地块征收补偿收益所致，2024 年扣非归母净利润0.97 亿元，同比+153.5%；2025 年Q1-Q3 实现归母净利润0.8 亿元，同比+0.8%。图21：佛塑科技营收及增速图22：佛塑科技归母净利润及增速数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所佛塑科技盈利能力较为稳定，2024 年至2025 年Q1-Q3 期间费用率微升。盈利端，2024 年，佛塑科技实现毛利率22.9%，同比-0.1pct；销售净利率为6.7%，同比-4.1pct。2025 年Q1-Q3 公司实现毛利率21.9%，同比-2.0pct；销售净利率为5.7%，同比-0.7pct。费用端，2024 年/2025 年Q1-Q3 佛塑科技期间费用率分别为16.0%/16.4%，同比分别+1.2pct/+0.85pct。图23：佛塑科技毛利率及销售净利率图24：佛塑科技期间费用率数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所24.626.422.122.316.6-20%-15%-10%-5%0%5%10%25Q1-Q3营业总收入（亿元）yoy（右轴）1.21.42.11.20.8-60%-40%-20%0%20%40%60%80%0.51.52.525Q1-Q3归母净利润（亿元）yoy（右轴）0%5%10%15%20%25%25Q1-Q3毛利率销售净利率0%2%4%6%8%10%12%14%16%18%25Q1-Q3期间费用率销售费用率管理费用率研发费用率财务费用率公司深度研究东吴证券研究所2025H1 新材料业务收入占比80%+。收入拆分来看，2025H1 新材料业务收入占佛塑总营收的87%，其中，双向拉伸薄膜/渗析防护材料/塑编阻隔材料/光学薄膜2025H1分别收入3.7/2.0/1.6/0.9 亿元，同比分别-11.6%/+11.6%/+5.5%/-15.2%，分别占总营收的34.5%/18.5%/14.7%/8.6%。图25：佛塑科技收入按产品拆分数据来源：公司公告，东吴证券研究所
5. 盈利预测与估值
5.1. 盈利预测我们预计公司2025–2027 年总营收分别为22.73/83.98/109.94 亿元，同比增速分别为+2.0%/+269.5%/+30.9%，毛利率分别为22.0%/36.9%/41.8%，盈利能力显著提升。分业务来看：佛塑科技：经营稳健，我们预计2025–2027 年收入分别为22.73/23.18/23.64 亿元，同比增速保持在2%左右，毛利率稳定在22%水平，为公司提供持续的现金流与利润支撑。河北金力：涂覆膜与5μm 基膜驱动，贡献核心增长。并购后，河北金力成为公司业绩增长的主要引擎，营收分别为41.05/60.80/86.30 亿元，同比+57%/+48%/+42%，随隔膜行业涨价，叠加规模效应与降本增效，我们预计毛利率将上升，2025-2027 年毛利率分别为31%/43%/47%。2.022.170.938.918.443.723.193.952.003.183.231.592.602.231.172.252.261.382025H1其他业务其他新材料塑编阻隔材料渗析防护材料双向拉伸薄膜光学薄膜公司深度研究东吴证券研究所➢涂覆膜业务：涂覆膜为金力传统优势产品，随公司产品结构向5μm 基膜升级，我们预计2025–2027 年收入将达23.75/14.70/14.70 亿元，隔膜涨价趋势下我们预计毛利率25%/37%/38%左右。➢5μm 基膜业务：处于快速放量期，且享受溢价，毛利率高于其他隔膜产品。受益于行业需求增长与公司产能爬坡，预计2025–2027 年出货量将达18/51/80亿平，对应收入15.30/43.35/68.00 亿元，随新产能投产、规模效应以及产品溢价，我们预计5μm 基膜毛利率将提升，分别为43%/46%/50%，成为重要的增长极。➢非5μm 基膜业务：收入规模相对较小，预计保持稳定增长，预计2025–2027年出货量将达4/5/6 亿平，对应收入2.00/2.75/3.60 亿元，随规模效应释放，我们预计毛利率为12%/21%/32%。表12：佛塑科技盈利预测数据来源：Wind，东吴证券研究所2025E2026E2027E
1.佛塑科技主业
收入（百万）2,2152,2282,2732,3182,364收入增速-16%1%2%2%2%毛利率23.0%22.9%22%22%22%毛利（百万）
2. 河北金力
主营业务收入（百万）2,0172,6104,1056,0808,630增速12%29%57%48%42%毛利率37.7%21.9%31.1%42.6%47.2%
1.涂覆膜（百万）
1,6681,750合计销量（亿平）10.0016.8025.0014.0014.00增速68%49%-44%0%毛利率40%20%25%37%38%
2. 非5μ基膜（百万）
-出货量（亿平）1.912.414.005.006.00增速26%66%25%20%毛利率10%7%12%21%32%
3. 5μ基膜（百万）
-出货量（亿平）1.007.3018.0051.0080.00增速630%147%183%57%毛利率50%30%43%46%50%公司深度研究东吴证券研究所5.2. 估值与投资建议我们选取隔膜行业可比公司恩捷股份、星源材质、璞泰来和中材科技，对佛塑科技进行横向估值比较。结合隔膜行业供需格局改善、金力隔膜业务盈利能力修复及收购释放协同效应，我们预计公司2025–2027 年归母净利润分别1.25/15.02/25.05 亿元，同比分别+4.1%/+1106.2%/+66.8%，对应PE 分别为267/22/13 倍。从相对估值法看，2026 年可比公司平均PE 约在28x，考虑公司在5μm 基膜细分领域具有突出的市场领先优势，隔膜业务结构持续优化、盈利弹性逐步释放，给予2026 年30x PE，目标价18.3 元/股，首次覆盖，给予“买入”评级。表13：可比公司估值表（截至2026 年2 月27 日）数据来源：Wind，东吴证券研究所注：恩捷股份、星源材质、璞泰来盈利预测为东吴测算，中材科技为Wind 一致预测（截至2026 年2 月27 日）
6. 风险提示
5μm 产品放量不及预期：公司5μm 超薄湿法隔膜主要面向动力电池及储能领域，对下游电池厂商认证进度和实际应用节奏依赖度较高。若下游客户5μm 应用推进不及预期，可能导致公司5μm 隔膜产品放量节奏放缓，从而影响公司隔膜业务收入增长及盈利释放。涨价不及预期：当前隔膜行业价格修复依赖供需关系改善及高端产品渗透率提升。若行业新增产能释放快于需求增长，或下游电池厂商议价能力增强，隔膜价格上涨幅度可能不及预期，进而影响公司隔膜业务盈利修复。行业竞争加剧：若行业竞争加剧，可能导致产品价格承压、客户结构稳定性下降，从而对公司市场份额及盈利能力造成不利影响。2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E002812.SZ恩捷股份-5.561.3725.3631.49-109东吴300568.SZ星源材质3.641.495.016.65东吴603659.SH璞泰来11.9123.8930.9840.23东吴002080.SZ中材科技8.9219.7026.7434.18未评级Wind000973.SZ佛塑科技1.201.2515.0225.05东吴评级来源可比公司平均值代码名称（亿元）股价（元/股）归母净利润（亿元）PE公司深度研究东吴证券研究所佛塑科技三大财务预测表资产负债表（百万元）2024A2025E2026E2027E 利润表（百万元）2024A2025E2026E2027E流动资产1,9512,7647,6409,157 营业总收入2,2282,2738,39810,994货币资金及交易性金融资产1,6362,5912,858营业成本(含金融类)1,7171,7735,3006,400经营性应收款项3,0703,996税金及附加存货1,5791,896销售费用合同资产管理费用其他流动资产研发费用非流动资产2,8462,51812,51912,968财务费用长期股权投资加:其他收益固定资产及使用权资产1,5371,18910,01410,307投资净收益在建工程1,186公允价值变动无形资产减值损失(4)(20)(30)(30)商誉资产处置收益(1)长期待摊费用
0 营业利润
1,8033,007其他非流动资产营业外净收支(1)资产总计4,7965,28320,15922,125 利润总额1,8033,007流动负债1,2494,5255,298减:所得税短期借款及一年内到期的非流动负债1,7031,903 净利润1,5322,556经营性应付款项1,7672,133减:少数股东损益合同负债
110 归属母公司净利润
1,5022,505其他流动负债1,152非流动负债4,4364,636 每股收益-最新股本摊薄(元)0.050.050.611.02长期借款4,2564,456应付债券
0 EBIT
1,8973,190租赁负债
6 EBITDA
3,2784,741其他非流动负债负债合计1,2981,6858,9619,934 毛利率(%)22.9222.0036.8941.78归属母公司股东权益2,8582,94710,51711,459 归母净利率(%)5.375.4817.8822.78少数股东权益所有者权益合计3,4983,59811,19812,191 收入增长率(%)0.612.00269.5430.92负债和股东权益4,7965,28320,15922,125 归母净利润增长率(%)(44.08)4.071,106.2266.78现金流量表（百万元）2024A2025E2026E2027E 重要财务与估值指标2024A2025E2026E2027E经营活动现金流1,3923,656 每股净资产(元)2.951.204.284.66投资活动现金流(318)(36)(11,676)(2,000) 最新发行在外股份（百万股）2,4582,4582,4582,458筹资活动现金流(2)10,114(534) ROIC(%)3.603.5014.8415.18现金净增加额(110)(170)1,121 ROE-摊薄(%)4.194.2214.2821.86折旧和摊销1,3811,551 资产负债率(%)27.0731.8944.4544.90资本开支(186)(85)(11,381)(2,000) P/E（现价&最新股本摊薄）278.20267.3422.1613.29营运资本变动(80)(1,675)(707) P/B（现价）4.5811.293.162.90数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。