图表1：2025 国网输变电设备年度招标数据汇总

投资要点：
电网：2025 年国网总部招标总结本报告总结国网总部2025 年输变电设备招标（不含单一来源采购）情况。2025 年国网总部总计招标金额894 亿元，超过2022 年的2 倍，相比2024 年增长27%，增速有所加快。从金额来看，组合电器、变压器、电缆及附件、开关柜、继电保护、通信网设备、电抗器是招标金额排名前7 的设备，除通信网设备和断路器外，其余设备中标金额均同比增加。上市公司中，中国西电、平高电气、思源电气、特变电工、国网信通、国电南瑞中标金额排名前6，除国电南瑞外其它公司中标金额均有较高增长，其中思源电气相比2024 年中标金额增长接近80%。主要设备招标量、中标金额、主要公司份额等数据详见报告。投资分析意见：2025 年国网总部招标金额相比2024 年继续增长，有望支撑未来电网设备公司的营收。此外国网“十五五”投资计划出炉，预计固定资产投资达到4万亿元，相比“十四五”增长40%左右。继续看好电网设备公司投资机会，国内链建议关注：平高电气、许继电气、国电南瑞、南网科技、三星医疗、东方电子等，海外链建议关注：思源电气、华明装备、四方股份等。煤炭：节前去库超预期，良性供给助节后煤价乐观国内供给：元旦至春节前的煤矿日均开工率处于近三年较低位；进口供给：截至2026年2 月，进口煤海运发运量维持4 年较低位。需求：1 月寒潮致需求较好，节前出现少有主动补库迹象。库存：全社会库存改善，港口库存显著回落并处于近三年较低位；国际能源价格：春节期间布伦特原油期货突破70 美元/桶，地缘局势紧张推动能源供给价格上行。投资分析意见：建议积极关注（1）稳健的头部动力煤标的：中国神华、中煤能源、陕西煤业；（2）高弹性煤炭标的：兖矿能源。电力：国办发4 号文发布，全国统一电力市场再定调国办发4 号文发布，2022 年118 号文升级版，全国统一电力市场再定调。2026 年2 月11 日，国务院办公厅发布《关于完善全国统一电力市场体系的实施意见》（国办发〔2026〕4 号）（简称“国办发4 号文”）。我们认为，该文件为2022 年《加快建设全国统一电力市场体系的指导意见》（简称118 号文）升级版，为电力市场改革顶层设计文件之一，2026 年国办发4 号文的重要性或堪比2002 年5 号文、2015年9 号文。具体到内容而言，文件突出全国性、市场化与公平性，在安全保供下，引导建成以供需为核心的市场化机制；明确电源价值的多维性，强调可持续发展。电改方向明确，短期落实仍需等待各地方细则。投资分析意见：重点推荐：1）兼具股息率与成长性的桂冠电力；2）已充分反映入市预期的龙源电力（H）；3）兼具Alpha 与低估值的华润电力；4）低估值的绿醇公司嘉泽新能。建议关注：1）持续关注优质商业模式的大水电长江电力、国投电力、川投能源；以及港股低估值风电大唐新能源、中广核新能源、新天绿色能源；2）关注具备潜在装机增量与较高股息率的公司：华能国际（H）、国电电力、中国电力等；3）绿色消纳方向（绿醇等）：吉电股份等；4）资产整合方向：远达环保、电投产融、黔源电力、新筑股份等。风险提示：用电需求不及预期，新能源入市政策低于预期，电网招标不及预期，煤源引金融活水润泽中华大地第2页/共19页价涨幅超预期，煤炭供给端政策持续性不及预期，淡季需求不及预期。源引金融活水润泽中华大地第3页/共19页源引金融活水润泽中华大地第5页/共19页源引金融活水润泽中华大地第6页/共19页
1.电网：2025 年国网总部招标总结
本报告总结国网总部2025 年输变电设备招标（不含单一来源采购）情况。2025 年国网总部总计招标金额894 亿元，超过2022 年的2 倍，相比2024 年增长27%，增速有所加快。从金额来看，组合电器、变压器、电缆及附件、开关柜、继电保护、通信网设备、电抗器是招标金额排名前7 的设备，除通信网设备和断路器外，其余设备中标金额均同比增加。
图表1：2025 国网输变电设备年度招标数据汇总
设备名称招标数据设备名称中标金额（亿元）YOY2025YOY电容器（台）47.8%电容器7.113.411.315.940.9%电抗器（台）52.4%电抗器7.216.422.123.04.1%电力电缆（千米）11897113591364720.1%避雷器2.68.07.49.224.2%电缆附件（套）3765452515544266768824.4%隔离开关6.912.214.817.316.6%避雷器（台）6145013898918448428382653.8%组合电器82.9157.8176.9243.837.8%隔离开关（台）13383157712280844.6%互感器6.615.318.120.815.1%组合电器（间隔/台）1046220986138751821031.2%补偿装置0.00.52.68.5223.8%控制电缆（千米）17233581466888811434866.0%消弧线圈3.75.96.56.83.5%互感器（台）1620328820340685231953.6%通信网设备12.327.237.633.7-10.4%补偿装置（台）142.0%继电保护29.646.140.750.825.0%消弧线圈（台）52.7%变压器88.7152.7147.7194.531.7%通信网设备（套）3923714897515741518190915.6%支柱绝缘子1.53.13.04.242.3%继电保护（套）2152731871371366849484.4%断路器5.210.612.69.4-25.4%变压器（台）116681631439.8%绝缘母线0.40.90.81.139.2%变压器（MVA）1218251720361877591982345.6%开关柜31.751.957.469.421.0%支柱绝缘子（只）53686860939716214960154.0%电缆及附件58.6137.0141.3184.730.7%断路器（台）17.4%绝缘母线（米）1345616707132412239069.1%开关柜（台）2894843497484107132847.3%（1）上市公司全年整体中标情况上市公司中，中国西电、平高电气、思源电气、特变电工、国网信通、国电南瑞中标金额排名前6，除国电南瑞外其它公司中标金额均有较高增长，其中思源电气相比2024 年中标金额增长接近80%。
图表2：上市公司中标金额汇总（亿元）
公司名称YOY公司名称YOY源引金融活水润泽中华大地第7页/共19页中国西电54.4358.5175.7429.4%三变科技1.892.215.68157.1%平高电气49.6250.0172.2044.4%太阳电缆1.731.935.23170.4%思源电气37.4137.9768.0179.1%球冠电缆2.652.555.15101.6%特变电工46.4643.9666.4251.1%特锐德2.832.784.9578.2%国网信通12.9321.8029.5735.7%晨光电缆4.344.554.815.7%国电南瑞31.9733.9723.56-30.7%远东股份2.372.924.7562.7%保变电气10.9511.9717.4545.7%国电南自5.493.984.3810.1%正泰电器11.0314.8415.474.3%远程股份3.452.444.2474.0%长高电新10.6813.0715.3717.6%国网英大3.313.033.247.1%许继电气8.7810.5014.6739.7%上海电气3.743.202.85-10.8%中天科技5.957.6613.1071.0%东方电子0.971.742.6451.8%汉缆股份7.476.9312.1074.6%森源电气1.962.222.459.9%亨通光电6.249.1511.3524.1%金智科技0.701.562.3752.3%四方股份6.615.918.2339.4%金冠电气1.861.342.2568.0%宝胜股份6.807.238.2213.8%赛晶科技0.951.032.22116.7%长园集团6.804.967.4249.8%金冠股份1.181.012.10108.5%白云电器5.256.617.188.7%积成电子1.591.921.13-41.3%东方电缆3.804.346.2243.4%顺钠股份0.621.330.96-28.2%万马股份4.894.405.9635.5%（2）变压器招标及中标情况变压器年度招标数据：从招标台数角度来看，除占比相对较低的6kV 变压器外，其它变压器招标数量相比2024 年均呈现增长态势。容量角度来看，330kV-750kV 的超高压变压器增速较快，与目前特高压主要从三北地区外送、三北地区超高压电网需要加强建设有关。220kV 和66kV 有所下滑，20kV 及以下的配电变压器主要由各省招标，因此数据不具备代表性。
图表3：变压器年度招标数据
年份电压等级(kV)总数
一、招标数量（台）
2025YOY18%8%10%3%5%31%17%113%20%-50%13%二、招标容量（MVA）1759452453401091.412915613300233487287053105101471.20.318239611900299207870356155107364.30.119876815900383167197060508119093.70.22105162025YOY34%28%15%-9%8%-17%11%-15%31%100%6%源引金融活水润泽中华大地第8页/共19页变压器中标份额：上市公司有一定优势，超高压集中度高。2025 年变压器中标金额排名前5 的公司分别为特变电工、山东电工、中国西电、保变电气、山东泰开，CR10 为79%，集中度较高。330~750kV 的超高压变压器，CR10 为83%，随着电压等级降低，集中度也相应降低。
图表4：2025 年变压器中标份额及排名
排名公司名称金额（亿元）份额330~750kV公司名称容量（MVA）份额特变电工45.323.26%特变电工1634226.02%山东电工31.015.96%山东电工1011416.11%中国西电18.39.41%中国西电8.01%保变电气13.87.10%西门子6.51%山东泰开10.25.22%保变电气5.81%吴江变压器9.74.98%正泰电器4.79%日立能源6.93.57%吴江变压器4.68%西门子6.53.35%山东泰开4.55%正泰电器5.72.94%日立能源4.41%三变科技5.72.92%三变科技2.17%CR1078.72%83.05%排名66~220kV66kV（不含）以下公司名称容量（MVA）份额公司名称容量（MVA）份额特变电工1878413.86%中国西电9.92%山东电工1478010.90%浙江江山8.18%中国西电122929.07%望变电气6.67%保变电气5.20%上海电气6.03%山东泰开4.89%山东华驰5.24%吴江变压器4.65%南阳鑫特4.67%三变科技4.29%森源电气4.65%山东鲁能泰山3.72%特变电工4.26%云南变压器3.30%许继集团3.61%国电南瑞3.21%山东达驰3.50%CR1063.08%56.73%（3）组合电器招标及中标情况组合电器：国网总部招标金额第一大设备，2025 年总招标数量同比增长31%，略低于金额增速（yoy+38%），主要得益于330kV~750kV 的超高压组合电器的高增速，原因与变压器类似。
图表5：组合电器年度招标数据（间隔/台）
年份电压等级(kV)总数其他1358213875182102025YOY159%63%137%23%18%136%115%31%源引金融活水润泽中华大地第9页/共19页组合电器集中度高于变压器，平高电气、中国西电、思源电气优势明显。组合电器中标金额排名前4 的公司为平高电气、中国西电、思源电气、山东泰开，4 家公司优势较为明显，且组合电器相比变压器有更高的集中度，总体CR10 高达90.4%。330~750kV 的超高压设备中，思源电气、平高电气、中国西电数量排名前三。相比2024 年，思源电气的中标金额实现接近翻倍增长，且在330~750kV 设备中排名从第三增长至第一。
图表6：2025 年组合电器中标金额及集中度
排名中标金额（万元）330~750kV66~220kV公司名称金额份额公司名称数量份额公司名称数量份额平高电气59143324.3%思源电气33.5%中国西电18.3%中国西电45629018.7%平高电气29.1%山东泰开14.0%思源电气42761517.5%中国西电14.7%平高电气12.8%山东泰开29011311.9%山东泰开6.8%思源电气10.8%长高电新986094.0%山东电工6.0%长高电新5.7%山东电工957803.9%日立能源4.2%正泰电器4.0%日立能源698532.9%长高电新2.1%日立能源3.4%正泰电器698032.9%新东北电气1.6%山东电工3.4%新东北电气652822.7%正泰电器0.9%新东北电气3.3%许继集团383881.6%西门子0.1%许继集团2.9%CR1090.4%98.9%78.6%
图表7：2024 年组合电器中标份额（万元、间隔/台）
排名中标金额（万元）330~750kV66~220kV公司名称金额份额公司名称数量份额公司名称数量份额平高电气36788220.8%平高电气24.1%中国西电16.3%中国西电28079215.9%中国西电19.2%山东泰开14.9%山东泰开24125213.6%思源电气13.5%平高电气14.1%思源电气21452212.1%山东泰开11.4%思源电气10.2%新东北电气1308177.4%日立能源8.8%新东北电气5.8%山东电工830414.7%山东电工8.3%长高电新5.3%长高电新817524.6%新东北电气6.7%正泰电器4.8%正泰电器779244.4%正泰电器3.7%特变电工3.9%日立能源756714.3%长高电新3.5%日立能源3.8%特变电工471462.7%特变电工0.8%山东电工3.4%CR1090.5%100.0%82.5%（4）继电保护和变电站计算机监控系统招标及中标情况继保：招标总数大幅增加但单价有所下滑。2025 年中标金额50.8 亿元同比增长25%，招标总数相比2024 年增加约84%，主要原因在于2025 年平均价格低于2024 年。
图表8：2022 年至今各批次继电保护和变电站计算机监控系统招标情况
年份批次总套数（套）总金额（亿元）平均价格（万元/套）源引金融活水润泽中华大地第10页/共19页7.3114.77.7513.44.679.65.0815.74.7717.88.5516.313.4514.79.6214.95.9916.34.5812.33.8710.84.317.410.4111.09.8111.56.2112.36.2113.53.7410.26.619.83060814.424.71264714.4611.46.4311.43.927.45.026.7继保份额：国电南瑞、四方股份位居前2，长园集团提升较为明显。继电保护上市公司优势明显，2023—2025 年排名前8 的公司均为上市公司，其中国电南瑞、四方股份稳居前2且市占率稳定，长园集团份额相比2024 年提升较为明显。
图表9：各年度继电保护和变电站计算机监控系统中标金额及份额（万元）
排名公司名称中标金额份额公司名称中标金额份额公司名称中标金额份额国电南瑞16373635.55%国电南瑞13093432.18%国电南瑞15792131.06%四方股份6438313.98%四方股份5907614.52%四方股份7676015.10%长园集团6294813.67%长园集团4345110.68%长园集团6887713.55%国电南自5488611.92%国电南自397989.78%许继电气484049.52%许继电气354287.69%许继电气379199.32%国电南自437988.61%思源电气260655.66%思源电气214125.26%思源电气374337.36%积成电子159153.46%积成电子192284.73%东方电子264125.19%东方电子1.70%东方电子173954.28%金智科技236964.66%其它294616.40%其它376429.25%其它251794.95%总计460637406855508480（5）通信网设备集成招标及中标情况通信网设备：2025 年中标金额33.7 亿元，同比下滑10.4%，招标数量18.2 万套，同比增长15.6%，通信网设备的平均价相比2024 年有所下降。中标格局角度，国网信通的优势进一步加强，国电南瑞的份额则有明显下滑。源引金融活水润泽中华大地第11页/共19页
图表10：通信网设备集成中标排名及份额
排名公司名称中标金额（万元）份额公司名称中标金额（万元）份额公司名称中标金额（万元）份额公司名称中标金额（万元）份额国网信通5857148%国网信通12925148%国网信通21795258%国网信通29574288%国电南瑞4104633%国电南瑞9364234%国电南瑞12356533%深圳泰科200206%深圳特发1279310%深圳特发211368%深圳特发200545%许继电气119064%信产集团7%信产集团209848%信产集团127173%吉林亚联2%其它1%其它2%其它1%其它1%总计122534271758376306337248投资分析意见：2025 年国网总部招标金额相比2024 年继续增长，有望支撑未来电网设备公司的营收。此外国网“十五五”投资计划出炉，预计固定资产投资达到4 万亿元，相比“十四五”增长40%左右。继续看好电网设备公司投资机会，国内链建议关注：平高电气、许继电气、国电南瑞、南网科技、三星医疗、东方电子等，海外链建议关注：思源电气、华明装备、四方股份等。
2.煤炭：节前去库超预期，良性供给助节后煤价乐
国内供给：元旦至春节前的煤矿日均开工率处于近三年较低位。据钢联数据统计的462家矿山产能利用率，2024-2026 年元旦至春节前的平均开工率分别为90.5%、95.2%、87.5%，2026 年节前开工率处于近三年的较低水平。
图表11：462 家矿山产能利用率
图表12：462 家矿山煤炭产量（万吨）
进口供给：2026 年截至2 月，进口煤海运发运量维持4 年较低位。2026 年2 月3 日，据煤炭资源网报道，部分印尼煤企受煤炭生产配额收缩的政策影响，暂停现货煤发货，2025年我国进口动力煤中印尼煤占比57%，受印尼供应收缩影响，进口煤海运发运量自2026 年初以来维持较低位。源引金融活水润泽中华大地第12页/共19页
图表13：中国海运进口煤炭合计发运量（万吨）
图表14：中国海运进口煤炭发运量（进口印尼煤，万吨）
需求：1 月寒潮致需求较好，节前出现少有主动补库迹象。2026 年1 月上旬及下旬因寒潮影响沿海省份气温普遍偏低，电厂日耗维持高位，煤炭整体需求较好。虽然电厂依照往年策略维持较低强度的燃料煤采购，但随着春节临近供需未见宽松，电厂节前少有地开启补库动作，从运价上可见海运费提前出现抬头迹象，或预示着煤价节后支撑较往年更强。库存：全社会库存改善，港口库存显著回落并处于近三年较低位。节前的相对弱供给和强需求配合下，国内煤炭总库存快速下降，坑口、港口、电厂库存较上年同期有不同程度下降，其中港口库存已处于近三年较低位。
图表15：6 大发电集团煤炭日耗合计（万吨）
图表16：海运煤炭运价指数OCFI
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图表17：全国煤炭总库存（万吨）
图表18：462 家煤矿煤炭库存（万吨）
图表19：环渤海8 港煤炭库存（万吨）
图表20：6 大发电集团煤炭库存（万吨）
国际能源价格：春节期间布伦特原油期货突破70 美元/桶，地缘局势紧张推动能源供给价格上行。春节期间美伊紧张局势加剧，刺激原油价格上行，布伦特原油期货突破70 美元/桶，在全球能源联动的关系下，煤价节后有望获得更强支撑。源引金融活水润泽中华大地第14页/共19页
图表21：2008-2019 年煤、油、气价格走势对比
图表22：2020-2026 年煤、油、气价格走势对比
投资分析意见：建议积极关注（1）稳健的头部动力煤标的：中国神华、中煤能源、陕西煤业；（2）高弹性煤炭标的：兖矿能源。源引金融活水润泽中华大地第15页/共19页
3.电力：国办发4 号文发布，全国统一电力市场再
定调国办发4 号文发布，2022 年118 号文升级版，全国统一电力市场再定调。2026 年2 月11 日，国务院办公厅发布《关于完善全国统一电力市场体系的实施意见》（国办发〔2026〕4 号）（简称“国办发4 号文”）。我们认为，该文件为2022 年《加快建设全国统一电力市场体系的指导意见》（简称118 号文）升级版，为电力市场改革顶层设计文件之一，2026年国办发4 号文的重要性或堪比2002 年5 号文1、2015 年9 号文2。具体到内容而言，文件突出全国性、市场化与公平性，在安全保供下，引导建成以供需为核心的市场化机制；明确电源价值的多维性，强调可持续发展。电改方向明确，短期落实仍需等待各地方细则。全国统一电力市场框架已成，2030、2035 两阶段目标。国家发改委负责同志接受采访称，全国统一电力市场体系的“四梁八柱”已基本建立，未来十年为市场功能的完善期。国办发4 号文明确了2030、2035 年两个阶段性目标：1）到2030 年，基本建成全国统一电力市场体系，各类型电源和除保障性用户外的电力用户全部直接参与电力市场，市场化交易电量占全社会用电量的70%左右。2）到2035 年，全面建成全国统一电力市场体系，市场功能进一步成熟完善，市场化交易电量占比稳中有升。需要注意的是，与118 号文相比，国办发4 号文1）明确电力市场由6 个组成部分：中长期市场、现货市场、辅助服务市场、绿色电力市场、容量市场、零售市场，其中容量与零售两个市场为新增；2）明确“四维价格体系”：电能量、辅助服务、容量、绿色环境，国家层面首次界定，此前概念模糊。对六个电力市场，我们总结以下需要注意的信息：1）现货市场：发现价格、引导资源配置。2）中长期市场：合约更多维，“参与现货市场交易的经营主体中长期合同签约、履约比例必须满足国家能源安全保供要求”。3）辅助服务市场：加快实现调频、备用辅助服务市场与现货市场联合出清；明确谁受益、谁承担。4）绿色电力市场：温室气体减排交易、区块链技术、绿色电力消费溯源、碳排放核算，……推动我国绿色电力消费标准转化为国际标准。5）容量市场：探索通过报价竞争形成容量电价，以市场化手段保障系统可靠容量长期充裕，条件成熟时探索容量市场，……切实保障煤电等支撑性调节电源可持续发展。6）零售市场：引导售电公司向综合能源服务商转型升级。投资分析意见：重点推荐：1）兼具股息率与成长性的桂冠电力；2）已充分反映入市预期的龙源电力（H）；3）兼具Alpha 与低估值的华润电力；4）低估值的绿醇公司嘉泽新能。建议关注：1）持续关注优质商业模式的大水电长江电力、国投电力、川投能源；以及港股低估值风电大唐新能源、中广核新能源、新天绿色能源；2）关注具备潜在装机增量与较高1 2002 年4 月12 日，国务院下发《电力体制改革方案》（简称“5 号文”）2 2015 年3 月，中共中央、国务院《关于进一步深化电力体制改革的若干意见》（中发〔2015〕9 号）（简称“9 号文”）源引金融活水润泽中华大地第16页/共19页股息率的公司：华能国际（H）、国电电力、中国电力等；3）绿色消纳方向（绿醇等）：吉电股份等；4）资产整合方向：远达环保、电投产融、黔源电力、新筑股份等。
4.定期数据更新
图表23：秦皇岛5500 大卡煤炭（元/吨）
图表24：环渤海港煤炭库存（万吨）
图表25：三峡入库流量(立方米/秒）
图表26：三峡出库流量(立方米/秒）
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图表27：多晶硅致密料价格（元/kg）
图表28：双面双玻组件(元/W）
注：2025 年5 月7 日起改为topcon 型组件价格
图表29：现货市场周度数据2.2-2.8（元/兆瓦时）
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图表30：中国液化天然气出厂价格指数(元/吨)
图表31：全球主要市场LNG 价格指数（美元/百万英热）
5.风险提示
用电需求不及预期，新能源入市政策低于预期，电网招标不及预期，煤价涨幅超预期，煤炭供给端政策持续性不及预期，淡季需求不及预期。源引金融活水润泽中华大地第19页/共19页本报告署名分析师在此声明，本人具有中国证券业协会授予的证券投资咨询执业资格并注册为证券分析师，本报告表述的所有观点均准确反映了本人对标的证券和发行人的个人看法。本人以勤勉的职业态度，专业审慎的研究方法，使用合法合规的信息，独立、客观的出具此报告，本人所得报酬的任何部分不曾与、不与，也不将会与本报告中的具体投资意见或观点有直接或间接联系。一般声明华源证券股份有限公司（以下简称“本公司”）具有中国证监会许可的证券投资咨询业务资格。本报告是机密文件，仅供本公司的客户使用。本公司不会因接收人收到本报告而视其为本公司客户。本报告是基于本公司认为可靠的已公开信息撰写，但本公司不保证该等信息的准确性或完整性。本报告所载的资料、工具、意见及推测等只提供给客户作参考之用，并非作为或被视为出售或购买证券或其他投资标的的邀请或向人作出邀请。该等信息、意见并未考虑到获取本报告人员的具体投资目的、财务状况以及特定需求，在任何时候均不构成对任何人的个人推荐。客户应对本报告中的信息和意见进行独立评估，并应同时考量各自的投资目的、财务状况和特殊需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专家的意见。对依据或使用本报告所造成的一切后果，本公司及/或其关联人员均不承担任何法律责任。任何形式的分享证券投资收益或者分担证券投资损失的书面或口头承诺均为无效。本报告所载的意见、评估及推测仅反映本公司于发布本报告当日的观点和判断，在不同时期，本公司可发出与本报告所载意见、评估及推测不一致的报告。本报告所指的证券或投资标的的价格、价值及投资收入可能会波动。除非另行说明，本报告中所引用的关于业绩的数据代表过往表现，过往的业绩表现不应作为日后回报的预示。本公司不承诺也不保证任何预示的回报会得以实现，分析中所做的预测可能是基于相应的假设，任何假设的变化可能会显著影响所预测的回报。本公司不保证本报告所含信息保持在最新状态。本公司对本报告所含信息可在不发出通知的情形下做出修改，投资者应当自行关注相应的更新或修改。本报告的版权归本公司所有，属于非公开资料。本公司对本报告保留一切权利。未经本公司事先书面授权，本报告的任何部分均不得以任何方式修改、复制或再次分发给任何其他人，或以任何侵犯本公司版权的其他方式使用。如征得本公司许可进行引用、刊发的，需在允许的范围内使用，并注明出处为“华源证券研究所”，且不得对本报告进行任何有悖原意的引用、删节和修改。本公司保留追究相关责任的权利。所有本报告中使用的商标、服务标记及标记均为本公司的商标、服务标记及标记。本公司销售人员、交易人员以及其他专业人员可能会依据不同的假设和标准，采用不同的分析方法而口头或书面发表与本报告意见及建议不一致的市场评论或交易观点，本公司没有就此意见及建议向报告所有接收者进行更新的义务。本公司的资产管理部门、自营部门以及其他投资业务部门可能独立做出与本报告中的意见或建议不一致的投资决策。信息披露声明在法律许可的情况下，本公司可能会持有本报告中提及公司所发行的证券并进行交易，也可能为这些公司提供或争取提供投资银行、财务顾问和金融产品等各种金融服务。本公司将会在知晓范围内依法合规的履行信息披露义务。因此，投资者应当考虑到本公司及/或其相关人员可能存在影响本报告观点客观性的潜在利益冲突，投资者请勿将本报告视为投资或其他决定的唯一参考依据。证券的投资评级：以报告日后的6 个月内，证券相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：买入：相对同期市场基准指数涨跌幅在20％以上；增持：相对同期市场基准指数涨跌幅在5％～20％之间；中性：相对同期市场基准指数涨跌幅在－5％～＋5％之间；减持：相对同期市场基准指数涨跌幅低于-5％及以下。无：由于我们无法获取必要的资料，或者公司面临无法预见结果的重大不确定性事件，或者其他原因，致使我们无法给出明确的投资评级。行业的投资评级：以报告日后的6 个月内，行业股票指数相对于同期市场基准指数的涨跌幅为标准，定义如下：看好：行业股票指数超越同期市场基准指数；中性：行业股票指数与同期市场基准指数基本持平；看淡：行业股票指数弱于同期市场基准指数。我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。本报告采用的基准指数：A 股市场基准为沪深300 指数，香港市场基准为恒生中国企业指数（HSCEI），美国市场基准为标普500 指数或者纳斯达克指数。