股票投资评级买入|首次覆盖个股表现单击或点击此处输入文字。公司基本情况最新收盘价（元）12.79总股本/流通股本（亿股） 5.85 / 5.8513.37 / 9.48资产负债率(%)53.8%市盈率-7.61第一大股东上海复星高科技(集团)有限公司研究所单击或点击此处输入文字。分析师:刘海荣SAC 登记编号:S1340525120006分析师:李金凤SAC 登记编号:S1340525120004
万盛股份(603010)阻燃剂行业阶段性承压，产能与产品优化蓄力未来⚫ 事件描述2026 年3 月24 日，公司发布2025 年年报。2025 年，公司实现营业收入33.78 亿元，同比增长13.98%；但受阻燃剂产品单吨毛利下滑、山东潍坊基地产能调整与搬迁减值等因素拖累，全年归母净利润-9.60 亿元，同比大幅下滑1028.55%，扣非归母净利润-9.98 亿元，同比下滑1103.79%。收入端增长主要源于子公司广州熵能自2024 年11 月起纳入合并报表，2025 年全年并表带来增量；利润端承压主要受行业供需格局变化、产能调整及资产减值影响。⚫ 事件点评分业务经营情况：阻燃剂核心产品量增价承压，盈利短期受行业周期拖累。2025 年，公司核心产品聚合物功能性助剂（磷系阻燃剂）实现收入22.30 亿元，同比增长15.77%，毛利率23.30%，与上年基本持平；有机胺实现收入6.07 亿元，同比增长11.70%，毛利率14.28%，同比下降2.52 个百分点；涂料助剂实现收入3.14 亿元，同比增长11.54%，毛利率14.49%，同比提升0.37 个百分点。国内产能优化+海外基地落地，量增动能持续释放。国内方面，浙江临海基地推进自动化改造与产能优化，江苏泰兴、山东汉峰基地通过技改与结构调整提质增效；山东潍坊基地新建特种功能性新材料与高端新材料一体化项目，预计2026 年底投产；广东珠海基地在建年产2.5 万吨抗冲击改性剂项目，预计2026 年上半年试生产，基地全年产量同比增长22.78%，整合协同效应初步显现。并购标的广州熵能贡献显著，2025 年实现营业收入4.66 亿元、净利润8040.27 万元，成为公司营收增长的重要增量来源。海外泰国基地作为全球化布局核心，年产3.2 万吨磷酸酯阻燃剂项目主体工程已完工，核心设备进入安装阶段，预计2026 年上半年试生产，将有效规避贸易壁垒并拓展欧美市场。产品结构持续优化，高端化布局打开成长空间。万盛股份积极布局新产品研发与产业化落地，新型尼龙阻燃剂、覆铜板阻燃剂、PCB 光刻胶用树脂等多款产品顺利投产，其中覆铜板阻燃剂业务收入从2024年的980 万元快速增长至2025 年的约3000 万元，同比大幅提升，成为业绩增长新亮点，为公司把握下游覆铜板行业量价齐升机遇、打开长期成长空间注入新动力。⚫ 盈利预测与估值预计公司2026-2028 年营业收入分别为37.69 亿元、45.96 亿元、56.16 亿元，同比增速分别为11.60%、21.94%、22.18%；归母净亏损持续大幅收窄，对应归母净利润增速分别为70.96%、39.07%、77.23%。公司2026-2028 年对应PE 估值分别为-27 倍、-45 倍、-197 倍,首次覆盖，给予“买入”评级。-2%4%10%16%22%28%34%40%46%52%58%2025-042025-072025-092025-112026-022026-04万盛股份基础化工⚫ 风险提示：创新药进度不及预期风险；市场竞争加剧风险；全球疫情变化超预期风险；政策超预期风险。◼盈利预测和财务指标项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）增长率(%)13.9811.6021.9422.18EBITDA（百万元）364.98127.28246.19386.74归属母公司净利润（百万元）-960.35-278.85-169.90-38.70增长率(%)-1028.5570.9639.0777.23EPS(元/股)-1.64-0.48-0.29-0.07市盈率（P/E）-7.93-27.29-44.80-196.69市净率（P/B）2.903.333.573.63EV/EBITDA18.1156.8127.4015.80财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入营业收入14.0%11.6%21.9%22.2%营业成本营业利润-868.1%72.0%41.1%84.0%税金及附加归属于母公司净利润-71.0%39.1%77.2%销售费用获利能力管理费用毛利率18.3%20.4%21.0%21.4%研发费用净利率-28.4%-7.4%-3.7%-0.7%财务费用ROE-36.5%-12.2%-8.0%-1.8%资产减值损失-1097-550-550-550ROIC2.1%-5.0%-2.6%0.1%营业利润-886-248-146-23偿债能力营业外收入资产负债率53.8%61.0%65.9%69.0%营业外支出流动比率1.361.511.611.72利润总额-899-261-159-36营运能力所得税应收账款周转率6.446.777.067.06净利润-942-274-167-38存货周转率5.125.165.445.39归母净利润-960-279-170-39总资产周转率0.500.590.670.76每股收益（元）-1.64-0.48-0.29-0.07每股指标（元）资产负债表每股收益-1.64-0.48-0.29-0.07货币资金每股净资产4.493.913.653.58交易性金融资产估值比率应收票据及应收账款PE-7.93-27.29-44.80-196.69预付款项PB2.903.333.573.63存货流动资产合计现金流量表固定资产净利润-942-274-167-38在建工程折旧和摊销无形资产营运资本变动-153-124-102非流动资产合计其他资产总计经营活动现金流净额短期借款资本开支-475-19-169-168应付票据及应付账款其他其他流动负债投资活动现金流净额-410-14-163-159流动负债合计股权融资其他债务融资非流动负债合计其他-128-125-51-78负债合计筹资活动现金流净额股本现金及现金等价物净增加额-5资本公积金未分配利润少数股东权益其他所有者权益合计负债和所有者权益总计