投资要点
西南证券研究院分析师：龚梦泓执业证号：S1250518090001电话：023-63786049分析师：方建钊执业证号：S1250525070008相对指数表现数据来源：聚源数据总股本(亿股)1.83流通A 股(亿股)1.1412.2-16.5225.99总资产(亿元)27.30每股净资产(元)7.22相关研究
1.
雪祺电气（001387）：海外保持快速增长，
国内规模收缩影响盈利 (2025-04-30) 事件：公司发布2025 年年度报告，2025 年公司实现营收20 亿元，同比增长2.8%；实现归母净利润1亿元，同比下滑4.5%。若扣除本期股权激励计划产生的股份支付费用影响，归母净利润为1.2 亿元，同比增长13%。单季度来看，Q4 公司实现营收5.9亿元，实现归母净利润0.5亿元。公司拟向全体股东每10股派发现金红利人民币2 元（含税），合计派发现金股利3660.6 万元，占归属于上市公司股东净利润的比例为37.6%。2026年Q1，公司实现营收6.6亿元，同比增长50.1%，实现归母净利润1176.1万元，同比减少38.2%；实现扣非后归母净利润1278.5 万元，同比减少29.4%。 外销快速增长，内销下滑拖累整体营收。分地区来看，国内/海外分别实现营收10.8 亿元/9.2 亿元，同比-11%/+25.7%。海外市场延续高增态势，成为公司增长的主要
驱动力，主要系公司近年来积极拓展海外市场，加快全球化布局。此外，海外业务毛利率（18.7%）显著高于国内业务（9.8%），外销收入占比从2024年的37.5%提升至45.9%，有效优化了公司业务结构。同时，公司通过收购无量智能与盛邦电器，新增PCBA、蒸发器、冷凝器等业务板块，向上游产业链延伸布局。 外销占比提升改善毛利率，股份支付等费用增长侵蚀净利。2025年公司整体毛利率为13.9%，同比提升1.3 个百分点，主要受益于高毛利的境外业务收入占比提升及毛利率改善（境外毛利率同比提升4.8pp）。费用率来看，2025年公司销售/管理/研发费用率分别为1.4%/3.4%/4%，同比分别提升0.2pp/0.5pp/0.3pp。财务费用率因汇兑净损失增加而上升1pp。期间费用率整体上升，其中管理费用增长部分源于公司实施股权激励计划，本期确认股份支付费用2092.4万元。综上，公司2025 年实现销售净利率5%，同比下降0.3 个百分点。若剔除股份支付影响，公司核心盈利能力保持增长。 盈利预测与投资建议。公司作为大冰箱代工龙头，定位高端，符合行业发展趋势，海外业务预计持续快速增长。预计公司2026-2028年EPS 为0.58元，0.66元，0.74 元，维持“持有”评级。 风险提示：原材料价格波动、海外需求不及预期、汇率波动等风险。指标/年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）1999.732169.912362.882540.69增长率2.77%8.51%8.89%7.52%归属母公司净利润（百万元）97.44105.69120.61134.87增长率-4.54%8.47%14.11%11.83%每股收益EPS（元）0.530.580.660.74净资产收益率ROE7.40%7.57%8.15%8.58%PEPB1.931.831.731.63数据来源：Wind，西南证券-2%5%12%19%26%32%25/425/625/825/1025/1226/226/4雪祺电气沪深300雪祺电气（001387）2025 年年报及2026 年一季报点评请务必阅读正文后的重要声明部分盈利预测关键假设：假设1：考虑到下游终端海外需求持续增长，关税政策下国内品牌商海外产能建设加快，我们预计公司未来三年仍将保持外销快于内销的情况。假设2026-2028 年公司国内产品均价保持稳定，销量分别维持3%、5%、5%的增速；海外方面持续拓展客户，均价保持稳定，销量保持快速增长，未来三年销量增速分别为15%、13%、10%；假设2：假设2026-2028 年公司中国业务毛利率维持在10%水平；海外业务毛利率维持在18%水平；假设3：公司三费率保持稳定，销售费用率维持在1.5%水平。基于以上假设，我们预测公司2026-2028 年分业务收入成本如下表：表1：分业务收入及毛利率单位：百万元2025A2026E2027E2028E合计营业收入1,999.732,169.912,362.882,540.69增速2.77%8.51%8.89%7.52%营业成本1,721.751,868.442,031.142,181.62毛利率13.90%13.89%14.04%14.13%中国营业收入1,081.491113.941169.631228.11增速-11.0%3.0%5.0%5.0%营业成本975.251,002.541,052.671,105.30毛利率9.82%10.00%10.00%10.00%海外营业收入918.241,055.971,193.251,312.58增速25.7%15.00%13.00%10.00%营业成本746.49865.90978.471,076.31毛利率18.70%18.00%18.00%18.00%数据来源：Wind，西南证券雪祺电气（001387）2025 年年报及2026 年一季报点评请务必阅读正文后的重要声明部分附表：财务预测与估值利润表（百万元）2025A2026E2027E2028E现金流量表（百万元）2025A2026E2027E2028E营业收入1999.732169.912362.882540.69净利润99.76107.41122.53137.05营业成本1721.751868.442031.142181.62折旧与摊销103.22111.04112.24113.79营业税金及附加11.1910.7111.9412.97财务费用-4.80-19.12-23.50-28.55销售费用28.8032.5535.4438.11资产减值损失-0.49-1.00-1.00-1.00管理费用67.39158.40172.49185.47经营营运资本变动-80.38-16.56-6.21-3.01财务费用-4.80-19.12-23.50-28.55其他115.360.104.353.34资产减值损失-0.49-1.00-1.00-1.00经营活动现金流净额232.67181.87208.41221.61投资收益3.870.000.000.00资本支出-21.30-20.00-20.00-20.00公允价值变动损益-1.400.000.000.00其他-72.600.000.000.00其他经营损益0.000.000.000.00投资活动现金流净额-93.89-20.00-20.00-20.00营业利润109.31119.92136.38152.08短期借款134.86-0.790.000.00其他非经营损益0.150.620.991.06长期借款0.000.000.000.00利润总额109.46120.55137.36153.14股权融资54.720.000.000.00所得税9.7013.1414.8316.09支付股利-36.61-34.94-37.90-43.25净利润99.76107.41122.53137.05其他-93.1711.7623.5028.55少数股东损益2.321.721.922.17筹资活动现金流净额59.80-23.97-14.40-14.70归属母公司股东净利润97.44105.69120.61134.87现金流量净额187.41137.90174.00186.91资产负债表（百万元）2025A2026E2027E2028E财务分析指标2025A2026E2027E2028E货币资金798.56936.461110.461297.37成长能力应收和预付款项708.41721.78797.09859.80销售收入增长率2.77%8.51%8.89%7.52%存货223.81243.65264.99285.11营业利润增长率-9.77%9.71%13.72%11.51%其他流动资产184.80158.65164.72170.31净利润增长率-2.41%7.67%14.07%11.85%长期股权投资0.000.000.000.00EBITDA 增长率9.29%1.98%6.27%5.42%投资性房地产0.000.000.000.00获利能力固定资产和在建工程537.11451.43364.54276.10毛利率13.90%13.89%14.04%14.13%无形资产和开发支出44.3639.0033.6528.29三费率4.57%7.92%7.81%7.68%其他非流动资产31.1731.1731.1731.17净利率4.99%4.95%5.19%5.39%资产总计2528.222582.132766.622948.16ROE7.40%7.57%8.15%8.58%短期借款140.79140.00140.00140.00ROA3.95%4.16%4.43%4.65%应付和预收款项774.03760.33841.04911.09ROIC9.34%8.49%9.85%11.31%长期借款0.000.000.000.00EBITDA/销售收入10.39%9.76%9.53%9.34%其他负债264.48263.81282.96300.67营运能力负债合计1179.301164.141264.001351.76总资产周转率0.880.850.880.89股本183.03183.03183.03183.03固定资产周转率3.804.445.988.36资本公积772.11772.11772.11772.11应收账款周转率4.374.364.514.43留存收益382.11452.86535.57627.19存货周转率8.507.827.837.78归属母公司股东权益1303.071370.421453.121544.75销售商品提供劳务收到现金/营业收入84.13%———少数股东权益45.8547.5749.4951.66资本结构股东权益合计1348.921417.991502.611596.40资产负债率46.65%45.08%45.69%45.85%负债和股东权益合计2528.222582.132766.622948.16带息债务/总负债11.94%12.03%11.08%10.36%流动比率1.691.841.922.00业绩和估值指标2025A2026E2027E2028E速动比率1.491.621.701.78EBITDA207.73211.84225.12237.32股利支付率37.57%33.06%31.43%32.07%PE26.6724.5921.5519.27每股指标PB1.931.831.731.63每股收益0.530.580.660.74PS1.301.201.101.02每股净资产7.377.758.218.72EV/EBITDA8.787.946.695.56每股经营现金1.270.991.141.21股息率1.41%1.34%1.46%1.66%每股股利0.200.190.210.24数据来源：Wind，西南证券雪祺电气（001387）2025 年年报及2026 年一季报点评请务必阅读正文后的重要声明部分