投资要点
本周二（1 月27 日）有一家科创板上市公司“
电科蓝天”询价。电科蓝天（688818）：公司从事电能源产品及系统的研发、生产、销售及服务，应用领域实现深海(水下1 公里)至深空(距地球2.25 亿公里)广泛覆盖。公司2022-2024 年分别实现营业收入25.21 亿元/35.24 亿元/31.27 亿元，2023-2024 年YOY 依次为39.78%/-11.27%；实现归母净利润2.08 亿元/1.90 亿元/3.37 亿元，2023-2024 年YOY 依次为-8.48%/77.55%。根据公司初步预测，公司2025 年营业收入较2024 年增长0.35%至9.85%，归母净利润较2024 年变动-3.18%至6.81%。投资亮点：1、公司前身由中国电科十八所设立，中国电科为公司实际控制人。公司前身蓝天电源由中国电科十八所于1992 年设立，承继了十八所的宇航电源业务，并成为电科旗下电能源产业国家队。据公司问询函回复，中国电科十八所始建于1958 年，是我国化学与物理电源行业中成立最早、规模最大、技术实力雄厚的综合性化学与物理电源研究所；1967 年十八所被原国防科委确定为“东方红一号”卫星电源系统研制单位、首次承担空间工程任务；此后又在发电端先后研制了硅基太阳电池、砷化镓太阳电池，在储能端研制了空间氢镍储能电池、空间锂离子电池组，并承担了多型空间电源控制器的研制，拥有深厚的宇航电源领域技术底蕴及产业经验。2、背靠中国电科，公司逐步发展为国内宇航电源领域的绝对龙头、其产品市场覆盖率超50%，是推动我国航天事业发展、航天强国建设的中坚力量。经过数十年行业深耕，公司业务涵盖宇航电源、特种电源、新能源应用及服务三大板块，产品应用领域实现深海（水下1 公里）至深空（距地球2.25 亿公里）广泛覆盖。发展期间，公司积极响应并聚焦我国航天强国战略规划需要，2025H1宇航电源业务相关收入占比已超过70%，公司也逐步发展为国内宇航电源的核心供应商。具体来看：1）公司研制的宇航电源产品贯穿中国
航天发展史，陆续为神舟系列飞船、天舟系列飞船、空间站“天和”核心舱、“问天”/“梦天”实验舱、北斗导航等多个卫星/飞船/探测器/空间站提供了优质可靠的电源产品；2）针对发展较快的商业航天领域，公司大力推进高性能、大规模、轻量化、低成本的星座电源产品体系，在千帆星座、国网星座、吉林一号遥感星座等国内重大商业航天星座的电源系统供应商中处于重要地位；3）在前沿的临近空间飞行器电源领域，公司研制的电源系统支撑我国大型
太阳能无人机首次实现临近空间连续跨昼夜飞行，成功占据国内主导地位。据公司招股书披露，2024 年公司国内宇航电源产品市场覆盖率达50%以上；预期随着我国载人
航天工程、探月工程等重大航天工程的深入推进，以及商业航天市场的较快发展，公司作为宇航电源代表性企业有望迎来重要的战略期。
3、公司持续提升宇航电源领域的电能转换效率，并积极对钠离子电池、固
态电池等前沿领域开展研发。（1）在宇航电源领域，公司持续优化相关材料的电能转换效率；目前34.4%转化效率的空间高效太阳电池外延片已完成在轨验证、为下一代大功率宇航电源的空间高效太阳电池提供了材料基础，且36%转化效率的空间高效太阳电池外延片正处于攻关阶段；同时薄膜太阳电池实验室效率已经达到33%、正在开展效率35%薄膜太阳电池的攻关。（2）公司在特种电源领域布局固态电池技术；作为国内最早研制特种锂离子蓄电交易数据总股本（百万股）1,563.22流通股本（百万股）
12 个月价格区间
/分析师李蕙SAC 执业证书编号：S0910519100001报告联系人戴筝筝华金证券-新股- 新股专题覆盖报告（
美德乐）-2025 年9 期-总第646 期2026.1.21华金证券-新股- 新股专题覆盖报告（
农大科技）-2025 年8 期-总第645 期2026.1.20华金证券-新股- 新股专题覆盖报告（
北芯生命）-2026 年7 期-总第644 期2026.1.20华金证券-新股- 新股专题覆盖报告（
世盟股份）-2026 年6 期-总第643 期2026.1.19华金证券-新股- 新股专题覆盖报告（
国亮新材）-2025 年5 期-总第642 期2026.1.15新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/2/13池的企业之一，公司已在特种低温锂离子电池、国产化BMS 等方面具有丰富的技术储备，目前正积极推进固态电池研发，研制出的固态电池产品比能量为350Wh/kg，低温性能优越，综合性能达到国内先进水平。（3）而在新能源应用及服务业务领域，公司积极布局钠离子电池，目前已完成200Wh/kg钠离子电池研发项目，并取得了实用突破，不仅在电动两轮车、启动电源领域进行示范应用，且开发的钠离子电池储能系统已成功应用于微电网。同行业上市公司对比：选取
天奥电子、
新雷能、
航天电子、
航天电器、
鹏辉能源、
海博思创、
亿纬锂能为电科蓝天的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024 年可比上市公司的平均收入规模为122.91 亿元，平均PS-TTM（算数平均）为6.64X，销售毛利率为24.55%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但销售毛利率处于同业的中高位区间。风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。公司近3 年收入和利润情况会计年度2022A2023A2024A主营收入(百万元)2,521.13,524.03,127.0同比增长(%)39.78-11.27营业利润(百万元)238.8223.2373.6同比增长(%)-6.5467.43归母净利润(百万元)207.5189.9337.2同比增长(%)-8.4877.55每股收益(元)0.130.120.22数据来源：聚源、华金证券研究所新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/3/13新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/4/13
一、电科蓝天
公司以“引领电能源技术及产业发展”为主责，主要从事电能源产品及系统的研发、生产、销售及服务，拥有发电、储能、控制和系统集成全套解决方案；目前主营业务涵盖宇航电源、特种电源、新能源应用及服务三大板块，应用领域实现深海（水下1 公里）至深空（距地球2.25亿公里）广泛覆盖。公司拥有高效砷化镓空间太阳电池阵技术、高效薄膜砷化镓太阳电池技术、高可靠长寿命空间锂离子电池组技术等11 项核心技术，多项核心技术达到国际先进水平。2000 年以来，公司累计获得国家科学技术进步奖9 次、国防科学技术（进步）奖14 次。子公司空间电源曾荣获工信部授予的国防科学技术进步二等奖，是工信部认定的“专精特新”小巨人企业；子公司蓝天太阳曾荣获天津市科学技术进步一等奖，是天津市科技领军企业、天津市砷化镓光伏技术企业重点实验室、天津市企业技术中心。（一）基本财务状况公司2022-2024 年分别实现营业收入25.21 亿元/35.24 亿元/31.27 亿元，2023-2024 年YOY依次为39.78%/-11.27%；实现归母净利润2.08 亿元/1.90 亿元/3.37 亿元，2023-2024 年YOY依次为-8.48%/77.55%。根据最新财务情况，公司2025 年1-9 月实现营业收入17.08 亿元，较2024 年同期增长6.02%；实现归母净利润1.13 亿元，较2024 年同期增长7.84%。2025H1，公司主营业务收入按产品类别可分为三大板块，分别为宇航电源(7.28 亿元，占2025H1 主营收入的74.13%）、特种电源（0.51 亿元，占2025H1 主营收入的5.18%）、新能源应用及服务（2.03 亿元，占2025H1 主营收入的20.69%）。2022 年至2025H1，宇航电源产品始终为公司的主要收入来源，其收入占比稳定在45%以上，且收入占比整体呈增长趋势、由2022年的53.96%增至2025H1 的74.13%。图1：公司收入规模及增速变化图2：公司归母净利润及增速变化新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/5/13图3：公司销售毛利率及净利润率变化图4：公司ROE 变化（二）行业情况目前，公司业务涵盖宇航电源、特种电源、新能源应用及服务三大板块；根据主营业务类别，公司分别归属于宇航电源、特种电源、新能源电源细分行业。
1、宇航电源行业
电源分系统是航天器的“心脏”，可为航天器中的用电设备提供电能，目前绝大部分航天器及临近空间飞行器的自主活动都需要宇航电源系统的支持，例如卫星变轨、通讯等；典型的宇航电源系统架构如下（绿色代表公司产品）：图5：宇航电源系统架构受益于政策的大力支持和空间技术的快速发展，全球航天产业快速发展，火箭发射次数、发射航天器重量屡创新高，航天器电源系统制造产业随之受益。卫星是数量最多的航天器；根据美国卫星产业协会（SIA）的统计数据，2024 年全球卫星产业的总收入约为2,930 亿美元，其中卫星制造业总收入为200 亿美元、占比6.8%。卫星主要由平台和载荷两部分构成，不同卫星因功能不同成本结构差异较大；根据艾瑞咨询数据，定制卫星的平台成本占比约为50%，批量卫星的平台成本占比约为30%。而卫星平台又新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/6/13包括姿控系统、电源系统、结构系统、星务系统、测控系统、热控系统，其核心作用是为卫星提供机动能力和电力，因此姿控系统和电源系统的成本占比也最大；根据艾瑞咨询数据，姿控系统和电源系统的成本之和约占全卫星平台的60%以上。图6：2024 年全球卫星产业价值构成图7：卫星制造成本构成研究所在国家政策的大力支持下，中国商业航天发展环境不断完善，商业航天产业迎来蓬勃发展；2024 年商业航天作为新的增长引擎和新质生产力代表，首次被写入《政府工作报告》；2025 年商业航天再次作为新质生产力和新兴产业的代表被写入《政府工作报告》。在商业航天发射方面，2024 年我国累计发射运载火箭68 次，其中商业航天发射（含拼车和搭载）43 次，约占我国全年发射总数的63.2%；同时商业航天发射场建设取得显著突破，海南商业航天发射场建成并投入运营，11 月“长征”十二号运载火箭在此完成首飞，成功将“卫星互联网技术试验卫星”与“技术试验卫星”03 星送入预定轨道，彰显了我国商业航天强劲发展势头。在商业卫星研制方面，国内商业卫星研制领域迅猛发展，卫星数量大幅增长；2024 年，我国共有201 颗商业卫星成功入轨，远超2023 年的120 颗。而在星座组网方面，国内低轨卫星互联网建设步入正轨，2024 年国内两大巨型低轨卫星星座千帆星座、国网星座分别完成前三批和第一批组网，全年分别发射54 颗和10 颗组网卫星；海南商业航天发射场的首飞、多款可复用商业航天火箭计划发射、手机直连卫星商业化应用的逐步落地，预期2025 年我国主要星座将进入全面建设阶段，加速组网。整体而言，随着我国载人航天工程、探月工程等重大航天工程的深入推进，以及商业航天市场的快速兴起，我国航天产业迎来高速发展期，宇航电源产业将随之受益。
2、特种电源行业
近年来，随着科技的不断进步，普通的电池已经无法满足国防、特种工业等特殊领域的需求，因此市场上出现了专门研制的特种电源。特种电源行业的发展与国防支出密切相关，军队现代化和信息化建设的提速将直接刺激特种电源市场需求。近年来我国军费支出保持稳步增长，我国国防支出预算总额增长率保持在7%左右，2024 年国防支出预算总额为1.67万亿元，同比增长7.2%，高于2024 年国内生产总值5%以上的增长目标，彰显了国家对国防建设的重视与决心。新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/7/13图8：2011-2024 年我国国防支出预算从国防支出占GDP 比重、国民人均国防费以及军人人均国防费看，中国是世界上国防费投入相对较低的国家。根据斯德哥尔摩国际和平研究所的数据，近年来，中国国防支出占GDP 比重约1.7%左右；而美国、俄罗斯超过3%，英国、法国、韩国等都超过2%。作为世界第一人口大国，中国国防预算投入水平依然有增长空间。军队现代化建设带来武器装备放量、信息化建设促进电子设备用量提升，将共同推动我国特种电源需求快速增长。
3、新能源应用及服务行业
1）储能行业中国、美国和欧洲三个主要地区占全球新增装机的85%以上，是推动全球储能市场发展的重要力量；中国储能新增装机规模已连续三年超过美国，是全球储能市场新增占比最高的国家。根据EESA 统计，2024 年中国储能市场新增装机规模达107.1GWh、比增长109.5%。，约占全球储能市场新增装机规模的40%，远超美国、欧洲、亚太等其他主要地区。图9：2019-2024 年中国储能市场新增装机规模及增速2）光伏行业新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/8/132013 年，国务院、国家能源局陆续发布《关于促进光伏产业健康发展的若干意见》《关于发挥价格杠杆作用促进光伏产业健康发展的通知》，明确光伏补贴正式转为度电补贴，此后，我国太阳能发电装机规模迎来爆发式增长，光伏发电新增装机容量连续多年稳居世界第一。目前，全球已有130 余个国家提出了“零碳”或“碳中和”目标，加速清洁能源转型、实现绿色低碳发展成为全球趋势，光伏行业需求旺盛。根据IEA 的数据，2024 年全球光伏装机容量达599GW，同比增长43%；同时据国家能源局数据，2024 年中国光伏并网发电年新增装机达277.57GW，同比增长28.3%，光伏已成为中国装机规模仅次于火电的第二大发电来源。图10：2015-2024 年中国光伏新增装机规模及增速3）电源检测行业检验检测服务是通过专业技术手段对检验检测对象进行的检测、检验、测试、鉴定等活动，还包括产品质量、计量、认证和标准的管理活动，下游广泛覆盖军工、电子电器、装备制造、环保、农业、食品、建筑工程等领域。根据国家市场监督管理总局的数据，2024 年全国检验检测市场规模约4,876 亿元，2022-2024 年复合增长率约6.0%；其中电子电器检测市场规模约289.4亿元，2022-2024 年复合增长率约9.1%。电源检测包括物理电源检测和化学电源检测，当前主流的物理电源主要为各类太阳电池，包括广泛用于地面发电的硅基太阳电池和应用于航天等特殊领域的砷化镓太阳电池等；主流的化学电源主要为锂电池，广泛应用于动力、储能和消费领域。根据需求领域划分，可分为军用电源检测和民用电源检测（主要包括消费类电源检测、动力电池检测、储能检测等）、强检认证类和研发验证类检测等细分市场。伴随国防信息化、汽车电动化和智能化以及能源绿色转型的发展趋势，相关领域技术和产品迭代不断加速，同时《电动汽车用动力蓄电池安全要求》（GB38031-2025）、《电能存储系统用锂蓄电池和电池组安全要求》（GB44240-2024）等国家标准对电源检测提出了更加细化、严格的规定，军用电源检测、动力电池检测、储能检测等高标准、高附加值的检测需求持续增长。（三）公司亮点新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/9/13
1、公司前身由中国电科十八所设立，中国电科为公司实际控制人。公司前身蓝天电源由中
国电科十八所于1992 年设立，承继了十八所的宇航电源业务，并成为电科旗下电能源产业国家队。据公司问询函回复，中国电科十八所始建于1958 年，是我国化学与物理电源行业中成立最早、规模最大、技术实力雄厚的综合性化学与物理电源研究所；1967 年十八所被原国防科委确定为“东方红一号”卫星电源系统研制单位、首次承担空间工程任务；此后又在发电端先后研制了硅基太阳电池、砷化镓太阳电池，在储能端研制了空间氢镍储能电池、空间锂离子电池组，并承担了多型空间电源控制器的研制，拥有深厚的宇航电源领域技术底蕴及产业经验。
2、背靠中国电科，公司逐步发展为国内宇航电源领域的绝对龙头、其产品市场覆盖率超50%，
是推动我国航天事业发展、航天强国建设的中坚力量。公司作为中国电科旗下首批入选国资委“双百企业”的试点单位和电能源产业国家队，其主营业务涵盖宇航电源、特种电源、新能源应用及服务三大板块，产品应用领域实现深海（水下1 公里）至深空（距地球2.25 亿公里）广泛覆盖。发展期间，公司积极响应并聚焦我国航天强国和商业航天发展规划需要，2025H1 宇航电源业务相关收入占比已超过70%，公司也逐步发展为国内宇航电源的核心供应商。具体来看：1）公司研制的宇航电源产品贯穿中国航天发展史，已陆续为神舟系列飞船、天舟系列飞船、空间站“天和”核心舱、“问天”/“梦天”实验舱、北斗导航、嫦娥系列探月卫星、探火工程等多个国家级重点型号工程在内的卫星/飞船/探测器/空间站提供了优质可靠的电源产品；2）针对发展较快的商业航天领域，公司大力推进高性能、大规模、轻量化、低成本的星座电源产品体系，目前已在千帆星座、国网星座、吉林一号遥感星座等国内重大商业航天星座的电源系统供应商中处于重要地位；3）而在前沿的临近空间飞行器电源领域，公司研制的电源系统支撑我国大型太阳能无人机首次实现临近空间连续跨昼夜飞行，成功占据国内主导地位。据公司招股书披露，2024 年公司国内宇航电源产品市场覆盖率已达50%以上；预期随着我国载人航天工程、探月工程等重大航天工程的深入推进，以及商业航天市场的较快发展，公司作为宇航电源代表性企业有望迎来重要的战略期。
3、公司持续提升宇航电源领域的电能转换效率，并积极对钠离子电池、固态电池等前沿领
域开展研发。（1）在宇航电源领域，公司持续优化相关材料的电能转换效率；目前34.4%转化效率的空间高效太阳电池外延片已完成在轨验证、为下一代大功率宇航电源的空间高效太阳电池提供了材料基础，且36%转化效率的空间高效太阳电池外延片正处于攻关阶段；同时薄膜太阳电池实验室效率已经达到33%、正在开展效率35%薄膜太阳电池的攻关。（2）公司在特种电源领域布局固态电池技术；作为国内最早研制特种锂离子蓄电池的企业之一，公司已在特种低温锂离子电池、国产化BMS 等方面具有丰富的技术储备，目前正积极推进固态电池研发，研制出的固态电池产品比能量为350Wh/kg，低温性能优越，综合性能达到国内先进水平。（3）而在新能源应用及服务业务领域，公司积极布局钠离子电池，目前已完成200Wh/kg 钠离子电池研发项目，并取得了实用突破，不仅在电动两轮车、启动电源领域进行示范应用，且开发的钠离子电池储能系统已成功应用于微电网。（四）募投项目投入公司本轮IPO 募投资金拟投入1 个项目。新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/10/13
1、宇航电源系统产业化（一期）建设项目：项目计划建设用地约288 亩，新增建筑面积19.28
万平方米，用于开展产业基地基础设施统筹建设，同时新建太阳电池器件、太阳电池阵组装、电源控制系统、商业航天电源系统、临近空间电源总装、电源检测等产线。表1：公司IPO 募投项目概况序号项目名称投资总额（万元）拟募集资金投资额（万元）项目投资期宇航电源系统产业化（一期）建设项目199,500.00150,000.00
3 年
总计199,500.00150,000.00-（五）同行业上市公司指标对比2024 年度，公司实现营业收入31.27 亿元，同比减少11.27%；实现归属于母公司净利润3.37 亿元，同比增长77.55%。根据管理层初步预测，公司预计2025 年实现营业收入31.38 亿元至34.35 亿元，较2024 年增长0.35%至9.85%；预计实现归母净利润3.27 亿元至3.60 亿元，较2024 年变动-3.18%至6.81%；预计实现扣非归母净利润2.82 亿元至3.10 亿元，较2024 年变动-2.80%至7.14%。公司电源产品涉及宇航电源、特种电源、新能源三大应用领域；根据主营产品的相似性，选取天奥电子、新雷能、航天电子、航天电器、鹏辉能源、海博思创、亿纬锂能为电科蓝天的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024 年可比上市公司的平均收入规模为122.91 亿元，平均PS-TTM（算数平均）为6.27X，销售毛利率为24.55%；相较而言，公司营收规模未及同业平均，但销售毛利率处于同业的中高位区间。表2：同行业上市公司指标对比代码简称(亿元)PS-TTM
2024 年营业收
入(亿元)
2024 年
营收增速
2024 年归
母净利润（亿元）
2024 年归
母净利润增速
2024 年
销售毛利
2024 年
ROE（摊薄）002935.SZ天奥电子93.6010.149.64-13.04%0.64-26.37%23.81%4.05%300593.SZ新雷能164.2114.069.22-37.16%-5.01-617.17%40.04%-20.34%600879.SH航天电子934.366.73142.80-23.75%5.484.42%20.99%2.65%002025.SZ航天电器236.644.4050.25-19.08%3.47-53.75%38.34%5.37%300438.SZ鹏辉能源247.902.5179.6114.83%-2.52-685.72%12.80%-4.96%688411.SH海博思创415.873.7982.7018.44%6.4812.06%18.45%20.62%300014.SZ亿纬锂能1,364.362.29486.15-0.35%40.760.63%17.41%10.84%平均值493.856.27122.91-8.58%7.04-195.13%24.55%2.60%688818.SH电科蓝天//31.27-11.27%3.3777.55%26.08%9.60%（六）风险提示商业航天领域市场拓展不及预期的风险、收缩光伏电站工程业务导致业绩下滑的风险、产业政策变动及客户集中的风险、关联交易风险、业务拓展导致业绩波动的风险、经营业绩季节性波新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/11/13动风险、暂定价导致业绩波动的风险、行业竞争加剧的风险、部分业务领域毛利率为负的风险、应收账款回收风险、经营活动现金流量净额波动的风险、政府补助政策变动的风险、控制权集中风险等风险。新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/12/13公司投资评级：买入— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%至15%之间；中性— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%至5%之间；减持— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数跌幅在5%至15%之间；卖出— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数跌幅大于15%。领先大市— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数领先10%以上；同步大市— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-10%至10%；落后大市— 未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数落后10%以上。基准指数说明：A 股市场以沪深300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500 指数为基准。