请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 1公司点评报告
中顺洁柔(002511)无评级上次评级姜文镪 新消费行业首席分析师执业编号：S1500524120004相关研究1H23 新渠道增长较快，下半年盈利修复可期中顺洁柔（002511）：业绩预告Q2 盈利承压，下半年修复可期中顺洁柔（002511）：Q4 净利率回稳，23年盈利修复可期信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B座邮编：100031中顺洁柔：聚焦主业，差异化产品占比提升，加大分红比例事件：公司发布2025 年报。25 全年实现收入87.80 亿元（同比+7.7%），归母净利润为3.19 亿元（同比+312.8%），扣非归母净利润为3.12 亿元（同比+511.7%）；单Q4 实现收入23.02 亿元（同比+4.8%），归母净利润为0.88亿元（同比给+274.7%），扣非归母净利润为0.82 亿元（同比+332.3%）。点评：公司聚焦差异化产品，渠道多元化发展，收入端实现稳健增长；盈利能力方面，毛利率环比略降，我们预计主要系高价原材料入库、成本抬升，但公司聚焦降本、费用节降显著，25Q4 归母净利率同环比均实现改善。渠道布局完善，差异新品有望贡献增量。公司采用多元化营销模式，依托经销商、直营、电商平台等全渠道，全方位覆盖市场，且积极布局新零售渠道、加强
线上线下深度融合，为消费者提供全方位服务。25H2 非传统渠道/传统渠道收入分别为27.8/16.7 亿元（同比+5.0%/+12.8%），毛利率分别为35.2%/35.6%（同比+3.6/+12.3pct）。我们判断传统渠道毛利率提升主要系公司优化低效商超卖场，集中资源深耕高毛利渠道，经营质量改善。此外，公司25 年加速产品创新，推出艺术系列国风联名产品、护鼻乳霜纸巾、点断式湿厕纸，精准解决消费痛点，我们判断未来差异化产品占比有望持续提升。盈利能力稳步提升，费用管控优异。Q4 毛利率为34.1%（同比+4.2pct，环比-2.7pct），净利率为3.8%（同比+2.8pct，环比+0.1pct）。期间费用率为26.5%（同比-1.8pct，环比-4.5pct），销售/研发/管理/财务费用率分别为19.6%/1.7%/4.7%/0.4% （同比分别-2.3/-0.05/+0.3/+0.3pct ，环比分别-4.0/-0.2/-0.6/+0.2pct），费用节降显著。现金流表现靓丽，营运能力提升。25Q4 公司经营性现金流为5.00 亿元（同比+3.87 亿元）；存货/应收/应付周转天数分别为109.45/39.76/54.46 天（同比+1.48/-14.25/-6.48 天），营运质量优化。降本增效有望延续，分红比例提升。我们判断26 年公司将聚焦主业、收入有望维持平稳增长；且受益于渠道改革&差异新品，盈利能力有望持续提升。此外，新总裁曾任财务总监，我们判断公司内部成本管理有望进一步强化。分红方面，25 年分红率为41.92%（24 年未分红，2021 年至2023 年均为20%以上），我们预计未来分红比例有望继续提升。盈利预测：我们预计26-28 年公司归母净利润分别为5.2/6.7/8.3 亿元，对应PE 估值分别为20.4X/15.8X/12.7X。风险提示：原材料波动超预期，竞争加剧，宏观经济波动超预期请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 2重要财务指标2024A2025A2026E2027E2028E营业总收入(百万元)8,1518,7809,2679,87810,523增长率YoY %-16.8%7.7%5.6%6.6%6.5%归属母公司净利润(百万元)增长率YoY%-76.8%312.8%62.8%28.7%24.8%毛利率%30.7%34.0%35.6%36.4%36.8%净资产收益率ROE%1.4%5.8%9.1%11.0%12.7%EPS(摊薄)(元)0.060.250.400.520.65市盈率P/E(倍)137.0033.1920.3915.8412.69市净率P/B(倍)1.951.941.861.741.61请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 3资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产5,4855,3066,1737,1068,170营业总收入8,1518,7809,2679,87810,523货币资金1,5812,4363,1253,9754,825营业成本5,6485,7955,9726,2876,652应收票据营业税金及附加应收账款1,0301,0891,164销售费用1,7601,8831,9552,0252,073预付账款管理费用存货2,0591,4641,6591,6681,806研发费用其他财务费用-13-31-55非流动资产3,8513,6513,2572,8632,462减值损失合-13-16长期股权投资投资净收益固定资产（合计）3,0182,8542,4882,1151,734其他无形资产营业利润1,101其他营业外收支-3-1-2-2资产总计9,3368,9579,4309,96810,632利润总额1,100流动负债3,7203,3533,5583,6943,862所得税短期借款1,3481,0981,1481,1981,198净利润应付票据少数股东损-1-2-6-6-8应付账款1,014归属母公司净利润其他1,0521,1991,1681,2691,324EBITDA1,1251,3061,506非流动负债EPS (当年)(元)0.060.250.400.520.65长期借款其他现金流量表单位:百万元负债合计3,9133,4753,7153,8714,059会计年度2024A2025A2026E2027E2028E少数股东权益经营活动现金流-3491,3401,1621,281归属母公司股东权益5,4145,4615,7006,0886,572净利润负债和股东权9,3368,9579,4309,96810,632折旧摊销财务费用重要财务指标单位:百万元投资损失-5-4-5-5-6会计年度2024A2025A2026E2027E2028E营运资金变-836-44-47营业总收入8,1518,7809,2679,87810,523其它-52同比（%）-16.8%7.7%5.6%6.6%6.5%投资活动现金流-435-37-59-58归属母公司净利润资本支出-428-284-62-64-63同比（%）-76.8%312.8%62.8%28.7%24.8%长期投资-6毛利率（%）30.7%34.0%35.6%36.4%36.8%其他-1ROE%1.4%5.8%9.1%11.0%12.7%筹资活动现金流-562-203-253-374EPS (摊薄)(元)0.060.250.400.520.65吸收投资P/E137.0033.1920.3915.8412.69借款-312P/B1.951.941.861.741.61支付利息或股息-108-104-257-323-394EV/EBITDA16.6510.667.686.024.67现金流净增加额-580请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 4研究团队简介姜文镪，信达证券研究开发中心所长助理，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，第一作者发表多篇SCI+EI 论文，曾就职于国盛证券，带领团队获2024 年新财富最佳分析师第四名、2023/2024 年水晶球评选第四名、2024 年
金麒麟最佳分析师第四名。李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022 年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024 年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道，2025 年12 月起担任轻工行业负责人。骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研究所，有3 年以上消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21 世纪金牌分析师等评选中获得佳绩。2025 年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖黄金珠宝、跨境电商、两轮车、宠物等赛道。刘田田，对外经济贸易大学金融硕士。2017-2018 年2 年买方经验，覆盖大消费行业研究，积累了买方研究思维。2019 年1 月-2025 年11 月就职于东兴证券研究所，任大消费组组长、纺服&轻工行业首席分析师。2025 年12 月加入信达证券研究开发中心，任纺织服装行业联席首席分析师，覆盖纺织服装全行业，擅长产业链视角研究和跟踪公司。请阅读最后一页免责声明及信息披露 http://www.cindasc.com 5