有色金属/工业金属
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洛阳钼业（603993.SH）
2026年10月29日
投资评级：买入（维持）
日期 2026/10/28
当前股价(元) 14.06
一年最高最低(元) 28.78/13.29
总市值(亿元) 3,008.04
流通市值(亿元) 2,454.99
总股本(亿股) 213.94
流通股本(亿股) 174.61
近3个月换手率(%) 65.19
股价走势图
数据来源：聚源
铜金并驾齐驱，内生放量与外延扩张共促成长
——公司深度报告
孙二春（分析师） 陈俊杰（联系人）
sunerchun@kysec.cn
证书编号：S0790525060001
chenjunjie@kysec.cn
证书编号：S0790126060023
⚫ 营收与归母净利润双双创历史新高，首次中期提升股东回报
2026年前三季度，公司实现营收2072.9亿元，较2025年同期增长约42.5%，并
已超越2025年全年水平；其中矿山业务营收为764.3亿元，同比增长35.0%。同
期，公司实现归母净利润240.2亿元，同比增长68.2%。公司在2026年首次实施
中期现金分红，向全体股东每10股派发现金红利0.95元（含税） ，对应股利支
付率约12.5%。考虑到KFM二期投产以及巴西金矿收购落地，公司铜金产量将
得到提升，我们将公司 2026-2027年归母净利润预测分别上调 66.2%/67.8%至
324.4/361.3亿元，并新增2028年归母净利润预测401.8亿元；对应EPS分别为
1.52/1.69/1.88元，当前股价对应PE分别为9.3/8.3/7.5倍。维持“买入”评级。
⚫ 铜：双子星持续挖潜，KFM二期打开中期增量空间
2020年以来，随着TFM 10K项目、混合矿项目及KFM一期项目陆续投产达产，
公司矿产铜产量稳步提升。2025 年，在无新增产能项目投产的情况下，公司通
过提升处理量及回收率，矿产铜产量达到74.1万吨，超过TFM和KFM合计60
万吨的设计产能；2026前三季度进一步增至 59.7万吨，同比增长 9.8%。2027
年，KFM二期扩建项目预计投产，达产后预计年均新增铜产量 10万吨。随着
KFM二期扩产落地，以及对现有产能潜力的持续挖掘，公司有望在2028年实现
矿产铜产量80-100万吨目标。
⚫ 金：加速布局新增长极，中期黄金产能目标20吨+
2025-2026年，公司先后完成对厄瓜多尔Cangrejos金铜绿地项目及巴西四座在
产金矿的收购，黄金资源量合计914吨，黄金板块资产布局加快。2026前三季
度，巴西金矿贡献黄金产量 5.0 吨，全年黄金产量指引为 6-8 吨。厄瓜多尔
Cangrejos项目正处于可行性研究及设计阶段，公司计划于2029年底前投产。随
着Cangrejos项目投产，叠加巴西金矿稳定贡献，公司黄金年产量有望达20吨。
⚫ 风险提示：经营安全生产风险、项目进展不如预期风险；海外政策及法律法规
变动风险等。
财务摘要和估值指标
指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
营业收入(百万元) 213,029 206,684 275,919 285,980 293,978
YOY(%) 14.4 -3.0 33.5 3.6 2.8
归母净利润(百万元) 13,532 20,339 32,436 36,133 40,183
YOY(%) 64.0 50.3 59.5 11.4 11.2
毛利率(%) 16.5 23.9 23.7 25.0 26.5
净利率(%) 6.4 9.8 11.8 12.6 13.7
ROE(%) 18.0 24.1 27.3 23.5 20.8
EPS(摊薄/元) 0.63 0.95 1.52 1.69 1.88
P/E(倍) 22.2 14.8 9.3 8.3 7.5
P/B(倍) 4.3 3.6 2.6 2.0 1.6
数据来源：聚源、开源证券研究所
-30%
-12%
6%
23%
41%
59%
2025-10 2026-02 2026-06 2026-10
洛阳钼业 沪深300
公
司
研
究
公
司
深
度
报
告
开
源
证
券
证
券
研
究
报
告
相关研究报告
公司深度报告
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目 录
1、 核心亮点：铜金双极驱动公司成长 ........................................................................................................................................ 4
1.1、 铜：非洲铜钴双子星持续发力，2028年公司矿产铜产量目标百万吨 ..................................................................... 4
1.2、 金：公司业绩新增长极，中期目标黄金产能20吨+.................................................................................................. 4
1.2.1、 巴西金矿：优质在产金矿项目，加速切入黄金业务 ....................................................................................... 4
1.2.2、 厄瓜多尔金矿：高潜力绿地项目，助力公司迈向黄金产量20吨目标 ......................................................... 6
2、 各业务经营情况 ........................................................................................................................................................................ 8
2.1、 矿山板块：铜钴业务驱动板块业绩增长 ...................................................................................................................... 9
2.1.1、 铜钴业务（刚果（金）TFM+KFM） ：公司业绩的核心增长点 ...................................................................... 9
2.1.2、 钼钨业务（中国三道庄钼钨矿及上房沟钼矿） ：小金属价格上行推动公司业绩提升 ............................... 10
2.1.3、 铌磷业务（巴西铌磷矿） ：铌磷产量稳定，收入与盈利承压 ....................................................................... 11
2.2、 贸易板块：贸易规模阶段性收缩，盈利能力波动较大 ............................................................................................ 12
3、 财务表现 .................................................................................................................................................................................. 13
4、 盈利预测与投资建议 .............................................................................................................................................................. 16
5、 风险提示 .................................................................................................................................................................................. 17
附：财务预测摘要 ................................................................................................................................................................ .......... 18
图表目录
图1： 公司目标在2028年实现矿产铜产量百万吨（单位：万吨） .......................................................................................... 4
图2： 2026年1月23日，公司完成了对巴西Aurizona、RDM、Santa Luz及Fazenda四座金矿的收购 ............................ 5
图3： 2025年巴西金矿矿产金产量约为8.05吨（单位：吨） .................................................................................................. 5
图4： 2022-2024年巴西金矿平均矿产金产量占比（单位：%） .............................................................................................. 5
图5： Cangrejos项目位于厄瓜多尔的埃尔奥罗省，距离省会马查拉仅30公里 ..................................................................... 6
图6： 厄瓜多尔Cangrejos项目由Cangrejos与Gran Bestia两个矿床组成 .............................................................................. 6
图7： 2026前三季度公司实现收入2072.9亿元，其中矿山业务贡献约764.3亿元 ............................................................... 8
图8： 2026前三季度公司实现毛利润464.4亿元，其中矿山业务贡献约435.0亿元 ............................................................. 8
图9： 2026前三季度公司矿山业务实现营收764.3亿元，同比增长35.0% ............................................................................. 9
图10： 2026前三季度公司矿山业务实现毛利润435.0亿元，同比增长45.1%，已超越2025年全年水平 ......................... 9
图11： 2026前三季度公司铜产量为59.7万吨，同比增长9.8% ............................................................................................. 10
图12： 2026前三季度铜业务实现毛利316.9亿元，单吨毛利约为55865元（单位：亿元-左轴；元/吨-右轴） ............. 10
图13： 2026前三季度公司钴产量为10.0万吨，同比增长13.3% .......................................................................................... 10
图14： 2026前三季度钴业务实现营收34.8亿元，同比下滑43.8% ...................................................................................... 10
图15： 2026前三季度公司钼产量为9692吨，同比下滑8.7% ............................................................................................... 11
图16： 2026前三季度公司钨产量为5034吨，同比下滑16.1% ............................................................................................. 11
图17： 2026前三季度公司钼钨业务营收为100.2亿元，同比增长60.4% ............................................................................. 11
图18： 2026前三季度公司钼钨业务毛利润为59.4亿元，同比增长101.1% ......................................................................... 11
图19： 2026前三季度公司铌产量为7,999吨，同比增长2.0% .............................................................................................. 12
图20： 2026前三季度公司磷肥产量为83.1万吨，同比下滑9.0% ........................................................................................ 12
图21： 2026前三季度公司铌磷业务实现营收58.1亿元，同比增长4.7% （单位：亿元） ............................................... 12
图22： 2026前三季度公司铌磷业务实现毛利润15.1亿元，同比下滑32.2%（单位：亿元） ........................................... 12
图23： 2026前三季度实物贸易量为380.3万吨，同比增长14.2%（单位：万吨） ............................................................. 13
图24： 2026前三季度贸易板块实现毛利润38.0亿元，同比下滑22.4%；毛利率为2.07%，同比下降1.78个百分点 ... 13
公司深度报告
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图25： 2026前三季度公司实现营收2072.9亿元，同比增长42.5% ...................................................................................... 13
图26： 2026前三季度公司实现归母净利润240.2亿元，同比增长68.2% ............................................................................. 13
图27： 2026前三季度期间费用率为2.44%，同比上升0.2个百分点（单位：%） ............................................................. 14
图28： 2026前三季度毛利率为22.4%，同比增长0.4个百分点；净利率为13.4%，同比上升2.0个百分点（单位：%）
.......................................................................................................................................................................................................... 14
图29： 2026H1公司宣布首次中期现金分红每10股派发现金红利0.95元（含税） ，股利支付比约为12.5% .................. 14
图30： 公司自由现金流分红覆盖率健康，支撑公司提升股东回报 ........................................................................................ 14
图31： 2026Q3公司资产负债率回升至53.3% ................................ ................................ ................................ .......................... 15
图32： 2024年公司优化融资结构，有息负债规模下降，利息费用有所降低，2026年公司债务阶段性回升 .................. 15
图33： 2026前三季度公司现金流净额为115.0亿元，同比增长239.6% ............................................................................... 15
图34： 2026前三季度公司资本开支为81.0亿元，同比增长61.3% ...................................................................................... 15
表1： 截至2025年10月，巴西金矿保有黄金储量120.5吨，黄金品位为1.45克/吨 ........................................................... 6
表2： 截至2025年10月，巴西金矿保有黄金资源量155.9吨，平均黄金品位为1.88克/吨 ............................................... 6
表3： Cangrejos项目全生命周期资本开支预计为19.76亿美元，其中初始投资占46.8% ..................................................... 7
表4： 根据预可研报告，项目产能拟分三阶段释放 .................................................................................................................... 7
表5： Cangrejos项目保有金资源量637.6吨，铜资源量120.8万吨 ......................................................................................... 8
表6： 公司业绩拆分与盈利预测 ................................................................................................................................................. 16
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1、 核心亮点：铜金双极驱动公司成长
1.1、 铜：非洲铜钴双子星持续发力，2028年公司矿产铜产量目标百万吨
运营优化叠加产能释放，公司 2028年矿产铜产量有望冲刺百万吨。2020年以
来，随着TFM 10K项目、混合矿项目及KFM一期项目陆续投产达产，公司矿产铜
产量稳步提升。2025年，在无新增项目投产的情况下，公司通过提升处理量及开展
回收率专项攻坚，实现矿产铜产量74.1万吨，较TFM和KFM合计60万吨的设计
产能高23.5%；其中，TFM矿石日处理量由6.3万吨提升至8.0万吨。2026前三季
度，公司矿产铜产量为59.7万吨，同比增长9.8%，现有矿山运营效率提升仍具备一
定挖潜空间。增量方面，KFM二期扩建项目预计于2027年投产，将新增原矿处理
规模726万吨/年，达产后预计年均新增铜产量10万吨。随着KFM二期产能释放及
现有矿山持续挖潜，公司2028年矿产铜产量有望达到80-100万吨。远期看，TFM
三期仍处于规划阶段，后续若顺利推进，有望进一步打开公司产量增长空间。
图1：公司目标在2028年实现矿产铜产量百万吨（单位：万吨）
数据来源：公司公告、开源证券研究所
1.2、 金：公司业绩新增长极，中期目标黄金产能20吨+
1.2.1、 巴西金矿：优质在产金矿项目，加速切入黄金业务
外延并购在产金矿，加速布局黄金赛道。2026年1月23日，公司以65.1亿元
的现金完成了对Equinox Gold旗下Aurizona金矿、RDM金矿以及Bahia综合体（其
中包括Fazenda金矿和Santa Luz金矿）100%的权益。除了现金对价外，交易对价中
还包括一笔或有对价，其与交割一年后的黄金销量挂钩，支付现金不高于1.15亿美
元。四座金矿均为在产项目，自交割日起至2026年9月30日，巴西金矿为公司贡
献约5.0吨黄金，带来营收约47.1亿元。
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2020 2021 2022 2023 2024 2025 2026E 2027E 2028E
公司深度报告
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图2：2026年1月23日，公司完成了对巴西Aurizona、RDM、Santa Luz及Fazenda四座金矿的收购
资料来源：公司公告、开源证券研究所
巴西金矿产量总体稳定，Aurizona为主要产量来源。2022-2024年，巴西矿产
金年均产量约8.11吨，其中Aurizona年均产量约3.05吨，占比38%，Fazenda、Santa
Luz和RDM分别贡献25%、19%和18%。2025年，巴西矿产金产量约8.05吨，按
前三季度产量占比推算，Aurizona、RDM及Bahia综合体全年产量分别约为2.32吨、
1.82吨和3.91吨
图3：2025年巴西金矿矿产金产量约为8.05吨（单位：
吨）
图4：2022-2024 年巴西金矿平均矿产金产量占比（单
位：%）
数据来源：Equinox Gold公告、公司公告、开源证券研究所（注：
Equinox Gold 未披露巴西各金矿 2025Q4 产量，2025 产量按照
Q1-Q3比例进行拆分）
数据来源：Equinox Gold公告、开源证券研究所（注：Santa Luz
金矿+Fazenda金矿=Bahia综合体）
资源禀赋优异，总资源量约276吨。截至2025年10月，巴西金矿共保有黄金
储量120.5吨，平均品位为1.45克/吨；保有黄金资源量155.9吨（未包含储量） ，平
均品位1.88克/吨。总资源量共计约276吨，按2025年8.1吨矿产金产量计算，总资
源量寿命约为34年。根据公司相关披露，Aurizona金矿及Fazenda金矿具备产量提
升以及进一步延长服务年限的潜力。
0.00
2.00
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6.00
8.00
10.00
2020 2021 2022 2023 2024 2025*
Aurizona金矿 RDM金矿 Bahia综合体
Aurizona
金矿
38%
RDM金矿
18%
Fazenda金
矿
25%
Santa Luz
金矿
19%
公司深度报告
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表1：截至2025年10月，巴西金矿保有黄金储量120.5吨，黄金品位为1.45克/吨
证实储量 概算储量 证实+概算储量
矿石量
（百万吨）
金品位
（克/吨）
含金量
（吨）
矿石量
（百万吨）
金品位
（克/吨）
含金量
（吨）
矿石量
（百万吨）
金品位
（克/吨）
含金量
（吨）
Aurizona 16.6 1.39 23.0 15.7 1.82 28.6 32.3 1.60 51.6
Santa Luz 21.6 1.39 30.0 3.4 1.01 3.4 24.9 1.34 33.4
Fazenda 12.3 1.82 22.4 0.9 1.61 1.4 13.2 1.81 23.8
RDM 3.7 0.97 3.5 8.9 0.92 8.1 12.5 0.93 11.7
总计 54.1 1.46 79.0 28.8 1.44 41.5 83.0 1.45 120.5
数据来源：Equinox Gold公告、开源证券研究所
表2：截至2025年10月，巴西金矿保有黄金资源量155.9吨，平均黄金品位为1.88克/吨
探明+控制资源量 推断资源量 总资源量
矿石量
（百万吨）
金品位
（克/吨）
含金量
（吨）
矿石量
（百万吨）
金品位
（克/吨）
含金量
（吨）
矿石量
（百万吨）
金品位
（克/吨）
含金量
（吨）
Aurizona 18.1 1.49 27.0 12.7 2.19 27.8 30.8 1.78 54.8
Santa Luz 16.6 1.69 28.0 7.3 2.10 15.2 23.8 1.81 43.2
Fazenda 21.4 2.21 47.4 4.7 1.77 8.3 26.1 2.13 55.7
RDM 2.0 1.02 2.0 0.2 0.94 0.2 2.2 1.01 2.2
总计 58.1 1.80 104.4 24.8 2.08 51.5 82.9 1.88 155.9
数据来源：Equinox Gold公告、开源证券研究所 （注：资源量中未包含储量）
1.2.2、 厄瓜多尔金矿：高潜力绿地项目，助力公司迈向黄金产量20吨目标
收购Cangrejos金铜项目，区位及基础设施条件优越。2025年4月，公司宣布
以5.81亿加元对价收购Lumina Gold，取得其旗下Cangrejos金铜绿地项目。项目由
Cangrejos和Gran Bestia两座相邻的露天矿床组成，位于厄瓜多尔埃尔奥罗省，距省
会马查拉约30公里。马查拉人口约23万人，附近的圣罗萨人口约5万人，两座城
市均位于泛美公路沿线，可为项目勘探及采矿作业提供生活物资和基础服务。项目
物流条件较为便利。 玻利瓦尔深水港位于马查拉以西约9公里处， 距项目约60公里，
项目可通过公路连接港口，实现精矿出口以及设备、原材料和其他消耗品的运输，
为后续生产运营提供基础保障。
图5：Cangrejos项目位于厄瓜多尔的埃尔奥罗省，距离
省会马查拉仅30公里
图6：厄瓜多尔 Cangrejos项目由 Cangrejos与 Gran
Bestia两个矿床组成
资料来源：Cangrejos项目预可研报告、开源证券研究所 资料来源：Cangrejos项目预可研报告、开源证券研究所
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Cangrejos项目全生命周期资本开支预计为19.76亿美元，初始资本开支占比约
46.8%。根据原业主的预可研规划，Cangrejos全生命周期资本开支预计为19.76亿美
元，其中初始资本开支约9.25亿美元，占比46.8%，主要用于选矿厂、尾矿库及其
他基础设施建设和设备采购。后续两次扩建资本开支分别为3.42亿美元和1.11亿美
元，主要用于扩充选矿产能，包括新增破碎筛分、磨矿、浮选及精矿脱水等系统，
推动项目日选矿能力由3万吨提升至6万吨，并进一步提升至8万吨。全生命周期
维持性资本开支约5.98亿美元，主要用于采矿设备购买及租赁。项目仍处于可行性
研究及设计阶段，后续以公司开发及建设规划为准。
2026年4月，公司与厄瓜多尔政府正式签署Cangrejos项目采矿协议，标志着项
目已具备进入建设及运营阶段的关键前提。目前，项目仍处于可行性研究及设计阶
段，最终开发方案尚未确定，公司计划于2029年底前投产。
表3：Cangrejos项目全生命周期资本开支预计为19.76亿美元，其中初始投资占46.8%
资本类别（百万美元） 初始资本开支 第一次扩建 第二次扩建 维持性资本 总资本
选矿厂、基础设施及
干堆尾矿储存设施
604 299 97 161 1160
设备（采矿及辅助设
施）
73 0 0 424 497
矿山生产前开发 43 0 0 0 43
其他直接和间接成
本，含营运资金
96 1 1 11 109
小计 816 300 97 596 1809
应急储备金 101 38 12 0 151
运费、关税及税费 8 5 1 2 16
总资本投入 925 342 111 598 1976
数据来源：Cangrejos项目预可研报告、开源证券研究所
Cangrejos项目拟分三个阶段释放产能，达产后有望实现年产黄金13.7吨、铜
2.3万吨及银10.8吨。项目投产初期，即投产后第1-3年，设计选矿处理能力为3万
吨/天，对应年处理矿石量1,095万吨，预计年产黄金约5.1吨。投产后第4年，一期
扩产产能预计投放，选矿处理能力将提升至6万吨/天，对应年处理矿石量2,190万
吨，预计年产黄金约10.2吨。投产后第7年，二期扩产产能预计进一步投放，日处
理能力进一步提升至8万吨，对应年处理矿石量约2,920万吨。二期扩建达产后，预
计年产黄金13.7吨、铜2.3万吨和银10.8吨。目前，项目仍处于可行性研究及设计
阶段，公司计划于2029年底前投产，最终建设方案及产能规划仍以公司后续披露为
准。
表4：根据预可研报告，项目产能拟分三阶段释放
初期（1-3年） 一期扩产（4-6年） 二期扩产（7年+）
年矿石处理量（百万吨） 11.0 21.9 29.2
平均品位-金（克/吨） 0.55 0.55 0.55
回收率-金（%） 85.0% 85.0% 85.0%
金产量（吨） 5.1 10.2 13.7
平均品位-铜（%） 0.10% 0.10% 0.10%
回收率-铜（%） 78.9% 78.9% 78.9%
公司深度报告
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初期（1-3年） 一期扩产（4-6年） 二期扩产（7年+）
铜产量（万吨） 0.9 1.7 2.3
平均品位-银（克/吨） 0.68 0.68 0.68
回收率-银（%） 54.4% 54.4% 54.4%
银产量（吨） 4.1 8.1 10.8
数据来源：Cangrejos项目预可研报告、开源证券研究所
Cangrejos项目保有金资源量 637.6吨，铜资源量 120.8万吨。其中，主矿床
Cangrejos矿床保有金资源量367.0吨， 金品位为0.50克/吨， 保有铜资源量73.7万吨，
铜品位为0.10%; Gran Bestia矿床保有金资源量270.6吨，品位为0.42克/吨，保有铜
47.1万吨，品位为0.07%。
表5：Cangrejos项目保有金资源量637.6吨，铜资源量120.8万吨
控制+推断资源量
矿石量
（百万吨）
金品位
（克/吨）
含金量
（吨）
铜品位
（%）
含铜量
（万吨）
Cangrejos矿床 733.3 0.50 367.0 0.10% 73.7
Gran Bestia矿床 642.8 0.42 270.6 0.07% 47.1
总计 1376.1 0.46 637.6 0.09% 120.8
数据来源：Cangrejos项目预可研报告、开源证券研究所
2、 各业务经营情况
2026前三季度公司实现收入2072.9亿元，同比增长42.5%。在不考虑内部交易
抵消情况下，矿山业务贡献约764.3亿元，同比增长35.0%，占公司总收入的29.3%，
矿产贸易业务贡献收入1837.5亿元，同比增长44.6%，占公司总收入的70.5%。而
在毛利润层面，2026前三季度公司实现毛利润464.4亿元，同比增长45.3%。同样在
不考虑内部交易抵消情况下，矿山业务贡献约435.0亿元，同比增长45.1%，占公司
总毛利的91.6%，矿产贸易业务贡献毛利38.0亿元，同比下滑22.4%，占公司总毛
利的8.0%。
图7：2026前三季度公司实现收入2072.9亿元，其中矿
山业务贡献约764.3亿元
图8：2026前三季度公司实现毛利润464.4亿元，其中矿
山业务贡献约435.0亿元
数据来源：公司公告、Wind、开源证券研究所 数据来源：公司公告、Wind、开源证券研究所
-1000
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矿山采掘及加工 矿产贸易 其他 内部交易抵消
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矿山采掘及加工 矿产贸易 其他 内部交易抵消
公司深度报告
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 9 / 20
2.1、 矿山板块：铜钴业务驱动板块业绩增长
TFM与KFM持续放量，铜钴业务驱动矿山板块业绩增长。2020至2025年，
公司矿山业务收入由184.8亿元增至777.1亿元，毛利由49.0亿元增至410.7亿元，
累计增幅分别约为320.6%和739.1%。其中，铜钴板块贡献突出，收入及毛利分别由
82.9亿元和16.5亿元增至612.7亿元和343.2亿元， 对应CAGR分别达49.2%和83.5%，
主要受益于刚果（金）TFM扩建项目持续推进与KFM逐步投产并实现产能爬坡。
2026前三季度，公司矿山业务实现收入764.3亿元、毛利435.0亿元，分别同比增长
35.0%和45.1%；其中铜钴板块收入与毛利分别为559.0亿元和342.6亿元，同比增
长24.8%和38.1%，仍是公司矿山业务盈利增长的核心引擎。
图9：2026前三季度公司矿山业务实现营收764.3亿元，
同比增长35.0%
图10：2026前三季度公司矿山业务实现毛利润435.0亿
元，同比增长45.1%，已超越2025年全年水平
数据来源：公司公告、Wind、开源证券研究所（注：公司于2023
年出售了铜金业务）
数据来源：公司公告、Wind、开源证券研究所注：公司于2023年
出售了铜金业务）
2.1.1、 铜钴业务（刚果（金）TFM+KFM） ：公司业绩的核心增长点
铜产量持续释放，量价齐升推动铜业务盈利高增。随着TFM扩建项目持续推进
及KFM项目陆续投产达产，公司矿产铜产量由2020年的18.3万吨提升至2025年
的74.1万吨，CAGR达32.3%；2026前三季度进一步达到59.7万吨， 同比增长9.8%，
完成全年产量指引中值79万吨的75.5%。财务方面，自2023年以来，受铜销量增长
及铜价中枢抬升带动，公司铜业务收入与毛利持续增长。2023-2025年，公司铜销量
由39.0万吨增至73.0万吨，CAGR达36.9%；同期LME铜均价由8,478美元/吨升
至9,945美元/吨，CAGR为8.3%，推动铜业务收入由246.0亿元增至551.0亿元，
CAGR达49.7%；毛利由111.4亿元增至303.9亿元，CAGR达65.2%。2026前三季
度，公司铜业务实现收入524.2亿元，同比增长35.7%；实现毛利316.9亿元，同比
增长51.8%，单吨毛利较2025前三季度提升约39.2%，盈利能力持续增强。
0
200
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1000
铜钴业务 钼钨业务 铌磷业务
金业务 铜金业务
0
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铜钴业务 钼钨业务 铌磷业务
金业务 铜金业务
公司深度报告
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 10 / 20
图11：2026前三季度公司铜产量为59.7万吨，同比增长
9.8%
图12：2026前三季度铜业务实现毛利316.9亿元，单吨
毛利约为55865元（单位：亿元-左轴；元/吨-右轴）
数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所
刚果（金）钴出口政策收紧，钴业务销量及盈利承压。2023年KFM一期投产
后，公司钴产量快速提升，由2020年的1.5万吨增至2025年的11.8万吨，2020-2025
年CAGR达50.1%。2026前三季度，公司钴产量约为10.0万吨，同比增长13.3%，
完成全年产量指引中值的约90.6%。然而，受2025年刚果（金）收紧钴出口政策影
响，公司钴产品销售明显受阻。2025年，公司钴销量降至5.1万吨，较2024年下降
53.1%；2026前三季度钴销量为12,661吨，同比下降75.2%，远低于同期产量。销
量下滑拖累钴业务表现，2026前三季度公司钴业务实现营收 34.8亿元，同比下降
43.8%；实现毛利润25.7亿元，同比下降34.5%。
图13：2026前三季度公司钴产量为10.0万吨，同比增长
13.3%
图14：2026前三季度钴业务实现营收34.8亿元，同比下
滑43.8%
数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所
2.1.2、 钼钨业务（中国三道庄钼钨矿及上房沟钼矿）：小金属价格上行推动公司业
绩提升
2026前三季度公司钼钨产量分别为9692吨和5034吨。公司钼钨产量总体稳定，
2020-2025年钼平均产量为15036吨，钨平均产量为8037吨。2026前三季度，公司
0.0
20.0
40.0
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100.0
铜产量（万吨）
0
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铜收入（亿元） 铜毛利（亿元）
毛利（元/吨）
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钴产量（万吨）
0.0
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2023 2024 2025 2026Q1-Q3
钴收入（亿元） 钴毛利（亿元）
公司深度报告
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 20
钼产量为9692吨，同比下滑8.7%，钨产量为5034吨，同比下滑16.1%。
图15：2026前三季度公司钼产量为 9692吨，同比下滑
8.7%
图16：2026前三季度公司钨产量为 5034吨，同比下滑
16.1%
数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所
金属价格上行推动钼钨业务盈利创新高。2026前三季度，公司钼钨业务实现营
收100.2亿元，同比增长60.4%；实现毛利润59.4亿元，同比增长101.1%。此增长
主要由于钼钨价格的上行。根据安泰科数据，2026年前三季度钼铁与仲钨酸铵均价
分别同比上涨24.9%和238.7%。分板块看，公司钼与钨业务营收分别同比上升31.2%
与146.2%至61.1亿元和39.1亿元；毛利润分别同比上升43.8%和211.5%至28.0亿
元和31.4亿元。
图17：2026前三季度公司钼钨业务营收为100.2亿元，
同比增长60.4%
图18：2026前三季度公司钼钨业务毛利润为59.4亿元，
同比增长101.1%
数据来源：公司公告、开源证券研究所 （注：公司从 2023年起
按金属品种公布收入与成本）
数据来源：公司公告、开源证券研究所 （注：公司从 2023年起
按金属品种公布收入与成本）
2.1.3、 铌磷业务（巴西铌磷矿） ：铌磷产量稳定，收入与盈利承压
铌磷产量稳中有增。公司铌金属与磷肥产量保持稳定，并维持低个位数增长。
2020-2025年，公司铌金属产量由9,300吨增至10,348吨，CAGR为2.2%；磷肥产
量由109.1万吨增至121.4万吨，CAGR同为2.2%。2026前三季度，公司铌金属产
量为7,999吨，同比增长2.0%；磷肥产量为83.1万吨，同比下滑9.0%。
0
4,000
8,000
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16,000
20,000
钼产量（吨）
0
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钨产量（吨）
0.0
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120.0
钼钨合并 钼 钨
0.0
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30.0
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50.0
60.0
70.0
钼钨合并 钼 钨
公司深度报告
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 12 / 20
图19：2026前三季度公司铌产量为7,999吨，同比增长
2.0%
图20：2026前三季度公司磷肥产量为83.1万吨，同比下
滑9.0%
数据来源：公司公告、开源证券研究所 数据来源：公司公告、开源证券研究所
2026前三季度公司铌磷业务实现营收58.1亿元，同比增长4.7%。其中，铌板
块实现收入24.3亿元，同比下降2.0%。主要由于铌金属平均售价由2025前三季度
的305.2元/公斤下降4.7%至290.7元/公斤。磷酸板块实现收入33.8亿元，同比增长
10.1%。
2026前三季度公司铌磷业务实现毛利润15.1亿元，同比下滑32.2%。其中，铌
板块受产品售价下滑影响，收入下降，而单吨成本上涨约 12.8%，毛利润同比下降
19.0%至10.4亿元。磷酸板块虽然收入同比增长10.1%，但受成本同比上升37.0%拖
累，毛利润由2025前三季度的9.5亿元下降49.9%至4.7亿元。
图21：2026前三季度公司铌磷业务实现营收58.1亿元，
同比增长4.7% （单位：亿元）
图22：2026前三季度公司铌磷业务实现毛利润 15.1亿
元，同比下滑32.2%（单位：亿元）
数据来源：公司公告、开源证券研究所 （注：公司从 2023年起
按金属品种公布收入与成本）
数据来源：公司公告、开源证券研究所 （注：公司从 2023年起
按金属品种公布收入与成本）
2.2、 贸易板块：贸易规模阶段性收缩，盈利能力波动较大
2026前三季度贸易板块实现毛利润38.0亿元，同比下滑22.4%。2021-2025年，
公司实物贸易量由649.7万吨降至470.8万吨， 主要由于精炼金属产品贸易量由361.3
万吨降至118.6万吨，累计降幅达67.2%。2026前三季度，公司实物贸易量为380.3
0
2000
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铌产量（吨）
0.0
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磷肥产量（万吨）
0.0
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80.0
90.0
铌磷合并 铌 磷
0.0
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20.0
25.0
30.0
铌磷合并 铌 磷
公司深度报告
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 13 / 20
万吨，同比增长14.2%。盈利端看，贸易板块毛利率波动较大，2023年降至1.45%
后快速回升，2025年实现毛利润116.0亿元， 同比增长134.7%， 毛利率提升至6.44%。
2026前三季度，贸易板块毛利率再次回落至2.07%，同比下降1.78个百分点，实现
毛利润38.0亿元。
图23：2026前三季度实物贸易量为380.3万吨，同比增
长14.2%（单位：万吨）
图24：2026前三季度贸易板块实现毛利润38.0亿元，同
比下滑22.4%；毛利率为2.07%，同比下降1.78个百分
点
数据来源：公司公告、开源证券研究所（实物贸易量=精矿产品+
精炼金属产品）
数据来源：公司公告、开源证券研究所
3、 财务表现
前三季度营收与归母净利润已超越2025全年水平。2026年前三季度，公司实现
营业收入2072.9亿元， 同比增长42.5%； 实现归母净利润240.2亿元， 同比增长68.2%，
延续强劲增长态势。
图25：2026前三季度公司实现营收2072.9亿元，同比增
长42.5%
图26：2026前三季度公司实现归母净利润240.2亿元，
同比增长68.2%
数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所
期间费用率整体平稳，毛利率与净利率同比提升。2026前三季度，公司期间费
用率为2.44%， 同比上升0.2个百分点， 整体保持稳定。 分项来看， 销售费用率为0.04%，
同比下降0.02个百分点；管理费用率为1.24%，同比下降0.01个百分点；研发费用
0.0
100.0
200.0
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精矿产品 精炼金属产品 实物贸易量
0.0%
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0.0
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120.0
140.0
贸易毛利润（亿元） 贸易毛利率（%）
-20%
0%
20%
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2500.0
营业收入（亿元） YoY（%）
0%
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0.0
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250.0
300.0
归母净利润（亿元） YoY（%）
公司深度报告
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 14 / 20
率为0.26%，同比上升0.03个百分点；财务费用率为0.90%，同比上升0.2个百分点。
利润率方面，公司毛利率与净利率自2020年以来持续改善，2026前三季度毛利率为
22.4%，同比提升0.4个百分点；净利率为13.4%，同比提升2.0个百分点。
图27：2026前三季度期间费用率为2.44%， 同比上升0.2
个百分点（单位：%）
图28：2026前三季度毛利率为22.4%，同比增长0.4个
百分点；净利率为 13.4%，同比上升 2.0个百分点（单
位：%）
数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所
首次实施中期分红，稳定分红政策提升股东回报。从历史分红情况来看，公司
年度现金分红比例通常不低于30%，2023-2024年进一步提升至40%。2025年，受
KFM二期扩建、电力项目及奥丁金矿建设等资本开支需求影响，公司2025年现金
分红比例回调至 30%。2026H1，公司首次实施中期现金分红，拟向全体股东每 10
股派发现金红利0.95元（含税）以提升股东回报水平，对应股利支付率约12.5%。
同期，公司自由现金流同比增长45.9%至114.7亿元，现金创造能力持续增强，为后
续提升股东回报提供支撑。
图29：2026H1公司宣布首次中期现金分红每10股派发
现金红利0.95元（含税） ，股利支付比约为12.5%
图30：公司自由现金流分红覆盖率健康，支撑公司提升
股东回报
数据来源：公司公告、Wind、开源证券研究所
数据来源：公司公告、Wind、开源证券研究所（注：自由现金流
分红覆盖率=每股自由现金流/每股分红）
融资结构优化推动利息费用下降，资本开支与收购带动杠杆阶段性回升。2024
年，公司通过偿还借款持续优化融资结构，有息负债规模下降，资产负债率由2023
0.00%
0.50%
1.00%
1.50%
2.00%
销售费用率 管理费用率
研发费用率 财务费用率
0.0%
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30.0%
期间费用率 毛利率 净利率
0%
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基本每股收益（元/股）
每股分红（元/股）
股利支付比（%）
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0.0
0.5
1.0
1.5
每股分红（元/股）
每股自由现金流（元/股）
自由现金流分红覆盖率（%）
公司深度报告
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 15 / 20
年的58.4%降至2024年的49.5%。受益于债务规模压降，2025年公司利息费用同比
下降34.9%至26.3亿元。2026 年前三季度，受资本开支增加及收购巴西金矿等因素
影响，公司资金需求有所上升。为满足资金需求并优化债务结构，公司通过新增借
款、发行本金总额为 12 亿美元的零息可转换债券及首期 15 亿元科创债等方式进
行融资，三季度末资产负债率回升至 53.3%。2026 年 10 月，公司进一步发行第二
期 15 亿元科创债。两期科创债票面利率分别为 1.58%和 1.50%，募集资金均计划
用于偿还有息负债，有望通过置换较高成本的存量债务，优化债务结构并降低综合
融资成本。
图31：2026Q3公司资产负债率回升至53.3% 图32：2024年公司优化融资结构，有息负债规模下降，
利息费用有所降低，2026年公司债务阶段性回升
数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所
经营现金流稳健增长，并购及资本开支推升投资现金流出。2026前三季度，公
司经营活动现金流净流入134.7亿元，同比下滑15.1%，主要由于贸易业务净现金流
出同比增加；投资活动现金流净流出182.9亿元，同比增加549.8%，主要由于公司
于2026年1月完成巴西金矿收购，同时资本开支同比增长61.3%至81.0亿元。筹资
活动现金流由2025前三季度净流出97.1亿元转为2026前三季度净流入178.2亿元，
主要由于公司发行了12亿美元的可转换债券以及15亿元的第一期科创债。综合来
看，2026前三季度公司现金流净流入115.0亿元，同比提升239.6%。
图33：2026前三季度公司现金流净额为115.0亿元，同
比增长239.6%
图34：2026前三季度公司资本开支为81.0亿元，同比增
长61.3%
数据来源：Wind、开源证券研究所 数据来源：Wind、开源证券研究所
61.3%
64.9%
62.4%
58.4%
49.5% 50.3%
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资产负债率（%）
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有息负债（亿元，左轴）
利息费用（亿元，右轴）
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经营活动现金流净额 投资活动现金流净额
筹资活动现金流净额 现金流净额
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140.0
资本开支（亿元) YoY(%)
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请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 16 / 20
4、 盈利预测与投资建议
根据公司在建项目规划和主营业务景气度的分析，我们对公司的盈利预测如下：
铜业务：产销量：公司通过提升选矿处理量及回收率，持续挖掘现有矿山产能
潜力；同时，KFM二期项目预计于2027年投产，有望新增约10万吨/年的铜产能。
基于此，我们预计公司2026-2028年矿产铜产量分别为79/85/90万吨。价格：上游
铜矿端普遍面临矿石品位持续下降、自然灾害及社区扰动等供应冲击，叠加新矿投
产周期长、资本开支高，导致矿端供给弹性偏弱，预计2026-2028年铜价中枢将维持
上行趋势，假设年均价为13600/14000/14500美元/吨。
钴业务：销量：受刚果（金）钴出口配额制度影响，公司2026年获得钴出口配
额3.12万吨。根据现行安排，刚果（金）2026-2027年钴出口总量上限为9.66万吨/
年，预计相关限制 延续至 2028 年。我们预计公司 2026-2028 年钴销量分别为
2.10/3.00/3.12万吨。价格：我们假设2026-2028年钴均价维持在45万元/吨（不含税）
水平。
黄金业务：产销量：公司于2026年完成对巴西金矿的收购。结合标的矿山历史
产量及公司并表进度，我们预计2026-2028年矿产金产量分别为6.8/8.0/8.0吨。价格
方面，考虑地缘冲突反复及美联储货币政策走向存在不确定性，预计黄金价格仍将
维持高位震荡。我们假设2026-2028年黄金均价分别为980/1,009/1,040元/克。
基于以上假设，我们将公司2026-2027年归母净利润预测分别上调66.2%/67.8%
至324.4/361.3亿元，并新增2028年归母净利润预测401.8亿元。我们认为，铜、金
业务有望成为公司未来业绩增长的主要
驱动力。铜方面，KFM二期预计于2027年
投产，将贡献明确的产量增量；TFM三期目前仍处于前期规划阶段，若后续顺利推
进，有望进一步打开公司矿产铜产量增长空间。金方面，巴西在产金矿并购完成后，
预计将贡献约6-8吨黄金年产量；厄瓜多尔Cangrejos项目目前处于可行性研究及设
计阶段，预计投产后将进一步提升公司黄金产量，中长期黄金年产量有望达到20吨
以上。维持“买入”评级。
表6：公司业绩拆分与盈利预测
业务 项目 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
精矿产品贸
易
营业收入（亿元） 646.3 768.3 922.0 940.5 959.3
毛利润（亿元） 34.2 83.1 27.7 28.2 28.8
毛利率（%） 5.3 10.8 3.0 3.0 3.0
精炼金属贸
易
营业收入（亿元） 1237.3 1032.4 1342.2 1382.4 1423.9
毛利润（亿元） 15.2 32.8 33.6 34.6 35.6
毛利率（%） 1.2 3.2 2.5 2.5 2.5
铜钴板块
铜销量（万吨） 69.0 73.0 79.0 85.0 90.0
钴销量（万吨） 10.9 5.1 2.1 3.0 3.1
营业收入（亿元） 506.0 612.7 776.8 875.5 956.3
毛利润（亿元） 240.4 343.2 489.4 562.2 626.0
毛利率（%） 47.5 56.0 63.0 64.2 65.5
钼钨板块 钼销量（万吨） 1.5 1.4 1.3 1.3 1.2
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钨销量（万吨） 0.8 0.7 0.7 0.7 0.6
营业收入（亿元） 81.2 87.5 127.6 109.5 106.2
毛利润（亿元） 34.0 41.2 79.8 63.1 61.2
毛利率（%） 41.8 47.1 62.5 57.6 57.6
铌磷板块
铌销量（万吨） 1.0 1.0 1.1 1.1 1.1
磷销量（万吨） 109.5 126.3 110.0 115.0 115.0
营业收入（亿元） 65.4 76.9 76.7 79.3 80.0
毛利润（亿元） 20.2 26.4 25.1 25.8 26.2
毛利率（%） 30.9 34.3 32.8 32.6 32.7
黄金板块
金销量（吨） - - 6.8 8.0 8.0
营业收入（亿元） - - 66.0 79.9 82.3
毛利润（亿元） - - 25.9 32.7 35.1
毛利率（%） - - 39.2 41.0 42.7
其他业务
营业收入（亿元） 1.8 2.4 2.5 2.7 2.8
毛利润（亿元） 1.0 0.8 0.2 0.2 0.2
毛利率（%） 54.0 35.0 6.0 6.0 6.0
合计
营业收入（亿元） 2130.3 2066.8 2759.2 2859.8 2939.8
毛利润（亿元） 352.5 494.5 653.9 716.4 779.5
毛利率（%） 16.5 23.9 23.7 25.0 26.5
数据来源：公司公告、开源证券研究所
5、 风险提示
经营安全生产风险：采矿业务涉及多项经营风险，包括工业事故、矿场坍塌、
恶劣天气、设备故障等突发性事件，可能导致公司矿场损失。
公司项目建设进度低于预期。公司多个项目处于规划或建设过程，若项目建设
不及预期，则会导致业绩不及预期。
金属价格及原材料价格波动风险。公司产品涉及铜、金、银、钨、钼、铌等多
个金属品种，若相应金属品种价格出现大幅下跌，将显著影响公司盈利水平；同时，
公司生产运营需消耗柴油、炸药等原材料及能源，若相关价格大幅上涨，亦可能推
高生产成本并影响公司业绩。
海外政策及法律法规变动风险。 公司在刚果（金） 、巴西及厄瓜多尔等地开展
运营，相关国家税收、矿业、环保、劳工、外汇及进出口等政策或法律法规若发生
不利变化，可能对公司生产经营、项目推进及经营成本产生不利影响，从而影响公
司业绩。
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附：财务预测摘要
资产负债表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
流动资产 79174 110348 163489 191930 236713 营业收入 213029 206684 275919 285980 293978
现金 30427 33564 59930 85167 131147 营业成本 177774 157229 210533 214344 216025
应收票据及应收账款 648 1210 1257 1338 1337 营业税金及附加 4135 3366 4493 4657 4787
其他应收款 5525 5930 7924 7144 7972 营业费用 93 105 140 145 149
预付账款 1114 1839 1551 2227 1516 管理费用 2128 2806 3747 3883 3992
存货 29878 40601 57322 58540 58231 研发费用 354 432 576 597 614
其他流动资产 11582 27204 35504 37514 36509 财务费用 2879 513 3751 3530 2983
非流动资产 91062 90584 104475 107687 108024 资产减值损失 -195 -42 -172 -166 -138
长期投资 3283 3898 5359 6794 8258 其他收益 151 90 121 106 113
固定资产 44422 42040 47537 51153 51215 公允价值变动收益 -1376 -7688 -2472 -2293 -2430
无形资产 21651 24044 24036 23868 23843 投资净收益 959 752 1398 1036 1062
其他非流动资产 21706 20603 27543 25872 24709 资产处置收益 66 -18 24 3 13
资产总计 170236 200932 267964 299617 344737 营业利润 25266 35328 51930 57852 64330
流动负债 45461 71097 100262 90778 93959 营业外收入 37 16 40 42 44
短期借款 13960 27129 44763 42525 40398 营业外支出 179 182 125 139 146
应付票据及应付账款 5413 5614 7449 6627 7147 利润总额 25124 35161 51845 57755 64228
其他流动负债 26087 38354 48051 41626 46414 所得税 9665 11134 14776 16460 18305
非流动负债 38834 30049 32069 33070 30275 净利润 15459 24027 37069 41295 45923
长期借款 9334 1166 2878 4033 1161 少数股东损益 1927 3689 4634 5162 5740
其他非流动负债 29500 28883 29191 29037 29114 归属母公司净利润 13532 20339 32436 36133 40183
负债合计 84294 101146 132332 123848 124235 EBITDA 31705 42707 58019 64607 70941
少数股东权益 14919 17351 21985 27147 32887 EPS(元) 0.63 0.95 1.52 1.69 1.88
股本 4320 4279 4279 4279 4279
资本公积 27709 26593 26593 26593 26593 主要财务比率 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
留存收益 36253 51080 85526 124116 166911 成长能力
归属母公司股东权益 71023 82435 113647 148622 187615 营业收入(%) 14.4 -3.0 33.5 3.6 2.8
负债和股东权益 170236 200932 267964 299617 344737 营业利润(%) 90.1 39.8 47.0 11.4 11.2
归属于母公司净利润(%) 64.0 50.3 59.5 11.4 11.2
获利能力
毛利率(%) 16.5 23.9 23.7 25.0 26.5
净利率(%) 6.4 9.8 11.8 12.6 13.7
现金流量表(百万元) 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E ROE(%) 18.0 24.1 27.3 23.5 20.8
经营活动现金流 32387 20843 44518 43357 63459 ROIC(%) 12.7 17.7 19.9 18.9 18.0
净利润 15459 24027 37069 41295 45923 偿债能力
折旧摊销 6003 7158 5459 6182 6669 资产负债率(%) 49.5 50.3 49.4 41.3 36.0
财务费用 2879 513 3751 3530 2983 净负债比率(%) 27.3 21.6 11.1 -7.5 -29.0
投资损失 -959 -752 -1398 -1036 -1062 流动比率 1.7 1.6 1.6 2.1 2.5
营运资金变动 4725 -18864 -3272 -8659 6417 速动比率 1.0 0.8 1.0 1.3 1.8
其他经营现金流 4280 8761 2909 2045 2527 营运能力
投资活动现金流 -1160 -8377 -33103 -10456 -8457 总资产周转率 1.2 1.1 1.2 1.0 0.9
资本支出 -4901 -7583 -17218 -8294 -5375 应收账款周转率 239.4 222.5 223.7 220.4 219.8
长期投资 1263 -1769 -1461 -1435 -1464 应付账款周转率 42.5 31.6 37.1 34.3 35.7
其他投资现金流 2478 976 -14424 -727 -1618 每股指标（元）
筹资活动现金流 -30572 -8497 14951 -7664 -9022 每股收益(最新摊薄) 0.63 0.95 1.52 1.69 1.88
短期借款 -10994 13169 17634 -2238 -2126 每股经营现金流(最新摊薄) 1.51 0.97 2.08 2.03 2.97
长期借款 -11434 -8168 1712 1155 -2871 每股净资产(最新摊薄) 3.27 3.85 5.31 6.95 8.77
普通股增加 0 -41 0 0 0 估值比率
资本公积增加 14 -1116 0 0 0 P/E 22.2 14.8 9.3 8.3 7.5
其他筹资现金流 -8158 -12341 -4394 -6580 -4024 P/B 4.3 3.6 2.6 2.0 1.6
现金净增加额 1162 3401 26367 25237 45980 EV/EBITDA 2.9 2.0 1.3 0.8 0.1
数据来源：聚源、开源证券研究所
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股票投资评级说明
评级 说明
证券评级
买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上；
增持（Outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%；
中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动；
减持（Underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。
行业评级
看好（Overweight） 预计行业超越整体市场表现；
中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平；
看淡（Underperform） 预计行业弱于整体市场表现。
备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪
深300指数（北交所基准指数为北证 50 指数）、港股基准指数为恒生指数、新三板基准 指数 为三板成指（针对协
议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提
醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建
议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投
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