基础化工基础化工行业走势图数据来源：聚源《地缘冲突延续带动原油供应紧张，建议关注自身供需格局较好的化工品种—行业周报》-2026.3.15《地缘冲突扰动全球能化供应链，看好中国化工稳定供应全球—行业周报》-2026.3.8《节后化纤价格普遍上涨，看好磷化工战略价值重估—化工行业周报》-2026.3.1氯碱行业景气度逐步触底，双碳政策、PVC 无汞化推进将加快行业景气度底部向上——行业深度报告金益腾（分析师）宋梓荣（分析师）张晓锋（分析师）证书编号：S0790520020002证书编号：S0790525070002证书编号：S0790522080003 氯碱：行业景气度触底，双碳、PVC 无汞化推进将加快行业景气度底部向上短期来看，氯碱行业景气度逐步触底。2026 年PVC 无新增产能，但行业库存压力较大，叠加出口受限，PVC 价格在2026 年4 月1 日（取消PVC 出口退税）后仍有压力。烧碱后续虽然在供需面上较为平衡，但库存压力同样较大，叠加受PVC 盈利下降拖累，氯碱行业亏损或进一步加深。从2025 年Q4 开始，氯碱行业出现包括龙头公司在内的大面积亏损，若行业盈利进一步下滑，高成本产能或将加快出清。长期来看，双碳、PVC 无汞化推进将加快行业景气度底部向上。需求端，PVC、烧碱需求将逐步向好，尤其是在海外能源成本高企背景下，国内氯碱企业出口将具有较强成本优势。供给端，2026 年是“十五五”开局之年，也是我国实现2030 年碳达峰的决胜期。氯碱作为高耗能行业，后续对氯碱行业供应端的限制或进一步趋严，尤其是随着碳交易建立之后，具有成本及管理优势的龙头企业有望充分受益。同时随着电石法PVC 无汞化推进，落后、不具备改造能力的电石法PVC 将加快退出，进而加快氯碱行业景气度底部向上。受益标的：
中泰化学、
新疆天业、
氯碱化工、
嘉化能源、
君正集团、北元集团1等。 PVC：需求偏刚性、行业无新增产能、无汞化推进等或加快供需格局改善需求方面，国内地产需求偏刚性，地产政策支持下下需求有望稳步提升，且国外新兴发展中国家对PVC 需求持续增加。供给方面，在《关于汞的水俣公约》以及全球PVC 竞争加剧的情况下，新增产能较为困难。国内外供给均存在减少预期：（1）国内电石法PVC 无汞化推进将淘汰落后电石法PVC 产能；（2）国内PVC 出口增值税退税取消进一步抬高落后PVC 产能成本，加快其退出进度；（3）国外欧美能源成本持续高企下PVC 装置将持续退出。预计2026-2028 年PVC 行业开工率从80%逐步提高至82%的情况下，从2027 年开始PVC 需求量将大于行业产量，行业景气度大幅改善。后续如果落后PVC 产能持续退出，PVC 供需格局改善进程将进一步加快。综上，我们认为PVC 远期供需格局有望持续改善，在目前PVC 价格位于历史最低价格的情况下，未来PVC 价格上涨弹性充足。 烧碱：需求有望增加而供给增速放缓，供需格局有望修复需求端，2026 年国内外氧化铝需求持续增加，增幅情况与2025 年接近，对烧碱需求拉动情况或将与2025 年接近。非铝需求方面，随着国内经济持续恢复，非铝需求或较2025 年有所增长。供给端，由于2026 年开始，PVC 行业基本无新增产能，烧碱缺乏较大的耗氯下游，从而限制烧碱新增产能，叠加未来对于氯碱这类高耗能行业新增产能限制趋严，预计烧碱产能增速或在3%左右。从供需格局来看，2026 年开始烧碱需求有望增加而供给增速放缓，供需格局有望修复。 风险提示：需求恢复不及预期、政策落地进度不及预期、原材料价格大幅波动；其他风险详见倒数第二页标注1。-17%0%17%34%50%67%2025-032025-072025-112026-03基础化工沪深300相关研究报告行业深度报告目 录1.1、 特点1：氯碱为高耗能产品，十五五碳达峰下落后装置或逐步退出 ....................................................................... 41.2、 特点2：2025 年Q4 氯碱盈利能力进一步下滑，2026 年或出现落后产能淘汰 ...................................................... 72.1、 需求：PVC 国内需求较为稳定，出口表现亮眼 ......................................................................................................... 92.2、 供给：未来PVC 行业无新增产能，无汞化推进下行业供给压力有望缓解 .......................................................... 152.3、 供需：远期PVC 供需格局向好，价格上涨弹性充足 .............................................................................................. 183.1、 需求：国内外氧化铝增量较大，叠加国内非铝需求增加，烧碱需求有望稳步增长 ............................................ 193.2、 供给：烧碱规划产能较多，但PVC 无新增产能或带动烧碱增量减少 .................................................................. 213.3、 供需：烧碱供需格局或有所修复，库存高企下价格上涨幅度有限 ........................................................................ 22图表目录图1： 氯碱工业：以烧碱和聚氯乙烯为主要产品，终端涉及基建、地产、化工等国民经济重要组成部分 ........................ 4图2： 烧碱、PVC 之间开工率相关性较强 ................................................................................................................................... 7图3： 2025 年Q4，烧碱、PVC 价格同时下跌 ............................................................................................................................ 7图4： 2025 年以来烧碱价格、价差呈下滑趋势 ........................................................................................................................... 8图5： 2021 年以来，PVC 价格、价差整体呈下滑趋势 .............................................................................................................. 8图6： 氯碱总利润：2025 年Q4 开始行业大面积亏损，预计后续进入产能淘汰阶段 ............................................................ 8图7： PVC 下游主要用于地产领域 ............................................................................................................................................... 9图8： 2025 年，PVC 表观消费量同比下降2.81% ...................................................................................................................... 9图9： 2025 年国内房屋竣工面积、商品房销售面积分别同比下降18%、下降8.70% ......................................................... 10图10： 2019 年以来，PVC 出口快速增加 .................................................................................................................................. 12图11： 我国PVC 主要向印度、越南等出口 .............................................................................................................................. 12图12： 2022-2025 财年，印度PVC 需求从297 万吨提高至471 万吨 .................................................................................... 13图13： 2023 年，印度PVC 进口量大幅提高，主要由中国、东北亚和北美等供应 ............................................................. 13图14： 自2026 年4 月1 日起将取消PVC 13%的增值税出口退税 ......................................................................................... 15图15： PVC 产能投放接近尾声，短期或无新增产能 ............................................................................................................... 16图16： 2021 年以来，乙烯法PVC 产能占比逐步提高 ............................................................................................................. 16图17： 电石法生产PVC 的过程中，乙炔与氯化氢的反应需以氯化汞作为催化剂 .............................................................. 17图18： 生产电石法PVC 过程中，氯化汞催化剂中21.9%的汞会流失 ................................................................................... 17图19： 金基催化剂的催化生产电石法PVC 效果较氯化汞催化剂更好 .................................................................................. 18图20： 2025 年以来，PVC 价格价差整体呈下滑趋势 .............................................................................................................. 18图21： 截至2026 年2 月底，PVC 库存位于历史高位 ............................................................................................................. 18图22： 2025 年，烧碱下游主要用于生产氧化铝 ....................................................................................................................... 19图23： 2025 年，烧碱表观消费量同比下降............................................................................................................................... 19图24： 2025 年中国GDP 同比增长5% ...................................................................................................................................... 20图25： 2025 年12 月美国非耐用品库存销售比较低 ................................................................................................................. 20图26： 2025 年烧碱产能增加2.5%，预计未来新增产能有限 ................................................................................................. 21图27： 2025 年以来烧碱价格呈下滑趋势 .................................................................................................................................. 23行业深度报告图28： 截至2026 年2 月底，烧碱库存位于较高水平 .............................................................................................................. 23表1： 能效“领跑者”企业能耗低于行业平均水平较多，未来随着碳交易市场完善，相关企业有望充分受益 ................ 5表2： 氯碱为高耗能产品，行业总耗电量高且单位价值耗电量大 ............................................................................................ 7表3： 2021 年以来氯碱相关企业盈利持续下滑，其中2025 年Q4 行业盈利能力进一步下降 .............................................. 8表4： 2025 年以来，我国陆续出台相关房地产支持政策，以“控增量、去库存、优供给”为核心主线 ......................... 10表5： 以上海为例，上海持续优化调整房地产政策措施，推动地产需求稳步修复 .............................................................. 11表6： 截至2025 年3 月，印度PVC 产能约164 万吨/年，未来规划新增250 万吨/年产能，但投产较为困难 ................ 14表7： 2025 年，海外PVC 产能退出超120 万吨，退出地区主要集中在欧美地区 ............................................................... 14表8： 2025 年PVC 新增产能较多，行业供给压力较大，新增产能以乙烯法工艺为主 ....................................................... 16表9： 预计2025-2026 年，国内分别新增氧化铝产能1,140、1,510 万吨 ............................................................................... 20表10： 烧碱规划产能较多，但预计实际投产产能较少 ............................................................................................................ 21表11： PVC 弹性表：新疆天业、中泰化学弹性居前 ............................................................................................................... 23表12： 烧碱弹性表：
世龙实业、中泰化学、新疆天业弹性居前 ............................................................................................ 24表13： 受益标的：中泰化学、新疆天业、氯碱化工、嘉化能源、君正集团、北元集团等。 ............................................ 25行业深度报告
1、 氯碱产业链：氯碱工业主要产品为烧碱和聚氯乙烯（PVC）
氯碱工业主要产品为烧碱和聚氯乙烯（PVC，下同），终端涉及基建、地产、化工等国民经济重要领域。氯碱工业产品主要包括烧碱和聚氯乙烯两大产品及副产品氯气、氢气，其生产工艺为：通过采用离子交换膜法电解食盐水，产生32%液体烧碱（简称液碱）、氯气、氢气等产品。据隆众资讯数据，生产1 吨烧碱将对应生产0.886吨氯气、0.025 吨氢气。烧碱方面，2025 年，据百川盈孚数据，下游主要用于氧化铝、化工、印染/化纤、水处理、造纸、锂电、医药等领域，需求占比分别为28%、14%、12%、9%、8%、6%、5%，其中氧化铝终端涉及基建、地产、交通运输、电力等多个方面，即烧碱终端应用领域涉及我国多个国民经济重要组成部分。液氯方面，2025年，据百川盈孚数据，下游主要用于生产PVC、甲烷氯化物、盐酸、环氧丙烷、环氧氯丙烷、TDI、氯化石蜡等，需求占比分别为46%、9%、8%、5%、5%、4%、4%，其中PVC 为液氯主要应用下游，其终端主要用于基建、地产等领域。氯碱工业主要产品为烧碱和聚氯乙烯，终端需求与宏观经济息息相关。图1：氯碱工业：以烧碱和聚氯乙烯为主要产品，终端涉及基建、地产、化工等国民经济重要组成部分1.1、 特点1：氯碱为高耗能产品，十五五碳达峰下落后装置或逐步退出十五五期间为推进碳达峰关键阶段，相关措施陆续推进能耗控制。2026 年是“十五五”开局之年，也是我国实现2030 年碳达峰的决胜期。2025 年12 月10-11 日，中央经济工作会议在北京召开， 会上“坚持‘双碳’引领，推动全面绿色转型”，被单独列为2026 年的重点任务之一，并与能源强国建设、新型能源体系、全国统一大市场建设等多项重大部署形成系统呼应。2026 年1 月20 日，国新办发布会强调2026 年起全国全面实施碳排放总量和强度双控制度，所有工业企业、园区均将纳入碳排放管控体系，减排成效直接与项目审批、政策补贴、产能规模挂钩——不同于行业深度报告以往的试点探索，此次全面实施将建立“全国统一、分级管控、刚性约束”的机制，各地需明确年度减排目标，企业需制定专项减排方案，未完成减排任务的将面临限产、停产、取消补贴等严厉处罚，真正让“减碳”从“软倡议”变成“硬责任”。此前陆续有措施推进化工行业能耗控制，相关措施包括：（1）年耗煤量超过50万吨标煤的项目集中在发改委审批；（2）健全碳交易市场，2025 年扩围电解铝、水泥等行业，剩余石化、化工、造纸、航空计划2027 年基本完成纳入，届时碳市场将基本覆盖工业领域主要排放行业，管控全国约75%的二氧化碳排放；（3）取消高耗能产品优惠电价；（4）加快20 年以上化工老旧装置的改造与淘汰等。未来随着碳达峰政策持续推进，叠加国内高质量转型，落后装置逐步退出，化工供需格局持续向好，景气拐点逐渐明朗。能效“领跑者”企业能耗低于行业平均水平较多，相关企业有望充分受益。化工为仅次于电力、钢铁、建材的第四大排放源，同时行业内仍然具有一定的落后产能。未来随着化工行业被纳入碳交易市场，化工行业内的供给格局将发生一定变化，能耗水平较高的企业可将多余的碳排放配额在碳交易市场中出售进而增厚效益，而能耗水平较低的企业需在碳交易市场中购买不足的碳配额进而增加成本，加快落后产能的退出。我们统计了液碱、聚氯乙烯、纯碱等6 个化工子行业能效“领跑者”企业的情况，其能耗水平较行业标杆水平平均低19%、较基准水平平均低31%。即能效“领跑者”企业能耗低于行业平均水平较多，市场竞争力较强，未来随着碳交易市场完善，低能耗企业有望充分受益。表1：能效“领跑者”企业能耗低于行业平均水平较多，未来随着碳交易市场完善，相关企业有望充分受益指标及能效“领跑者”企业数值（千克标准煤/吨）较标杆水平变化较基准水平变化离子膜法液碱（质量分数）≥30%标杆水平基准水平青岛海湾化学股份有限公司284.71-9.6%-18.7%滨化集团股份有限公司285.24-9.4%-18.5%
万华化学（宁波）氯碱有限公司285.72-9.3%-18.4%聚氯乙烯乙烯法-标杆水平乙烯法-基准水平电石法-标杆水平电石法-基准水平青岛海湾化学股份有限公司266.17-57.1%-58.1%德州实华化工有限公司140.15-27.4%-48.1%唐山三友氯碱有限责任公司143.31-25.7%-46.9%纯碱标杆水平基准水平河南中源化学股份有限公司332.41-7.7%-14.8%烟煤制甲醇标杆水平基准水平
恒力石化（大连）炼化有限公司-11.0%-30.8%行业深度报告指标及能效“领跑者”企业数值（千克标准煤/吨）较标杆水平变化较基准水平变化江西心连心化学工业有限公司1250.8-10.7%-30.5%广西华谊能源化工有限公司1252.7-10.5%-30.4%安徽昊源化工集团有限公司1272.1-9.1%-29.3%山东
华鲁恒升化工股份有限公司1273.5-9.0%-29.3%烟煤制合成氨标杆水平基准水平江西心连心化学工业有限公司1114.6-17.4%-28.1%江苏
华昌化工股份有限公司1116.9-17.3%-27.9%安徽昊源化工集团有限公司1130.4-16.3%-27.1%河南心连心化学工业集团股份有限公司-15.5%-26.4%湖北新宜化工有限公司-15.1%-26.1%二氧化碳压缩机汽轮机驱动的尿素生产企业标杆水平基准水平安徽昊源化工集团有限公司95.3-36.5%-43.9%江西心连心化学工业有限公司99.4-33.7%-41.5%山东华鲁恒升化工股份有限公司110.4-26.4%-35.1%变化平均值较标杆水平变化平均值-19%较基准水平变化平均值-31%数据来源：《工业重点领域能效标杆水平和基准水平(2023 年版)》、《2025 年度重点行业能效“领跑者”企业名单》、氮肥与甲醇公众号、开源证券研究所氯碱行业为高耗能行业，行业总耗电量高且单位价值耗电量大，落后装置或逐步退出。据《工业重点领域能效标杆水平和基准水平(2023 年版)》等数据及我们统计，氯碱产业链上相关产品耗能水平位于前列，虽然生产单吨烧碱、电石所需电量低于黄磷、工业硅，但烧碱、电石行业产量较大，且单位价值耗电量大。电石、烧碱行业总耗电量（2025 年分别为933、1,046 亿kWh），以及电价上涨/价格的敏感度均位于行业前列。未来若双碳政策趋严，氯碱行业作为高耗能行业，其产能或将面临较大程度的政策限制，落后装置或逐步退出。行业深度报告表2：氯碱为高耗能产品，行业总耗电量高且单位价值耗电量大数据来源：《工业重点领域能效标杆水平和基准水平(2023 年版)》、《“炔烯之争”一不同原料路线的聚氯乙烯成本分析》（邓科等）、《陕西榆林能源集团有限公司煤制120 万吨/年乙二醇一期40 万吨/年乙二醇环评》、百川盈孚等、开源证券研究所1.2、 特点2：2025 年Q4 氯碱盈利能力进一步下滑，2026 年或出现落后产能淘汰液氯与烧碱价格呈现负相关，2025 年Q4 开始氯碱行业亏损幅度进一步扩大。氯碱价格整体呈现“跷跷板”的局面，2024 年10 月以来，氧化铝终端新能源汽车、光伏等行业产量增速较快，加上纺织、化纤等行业景气度提升，带动烧碱需求增加。而烧碱产量增加带动PVC 产量增加，但PVC 下游地产需求较弱，使得PVC 价格下行。2025 年Q4，行业供需格局进一步恶化。烧碱新增产能释放，开工率大幅提升，实际下游需求减弱，烧碱库存提升，价格下跌，氯碱行业盈利水平进一步下探。叠加PVC 新增产能释放，较为罕见出现氯碱价格同时下跌的情况，部分烧碱-PVC 一体化装置开工率下降。图2：烧碱、PVC 之间开工率相关性较强图3：2025 年Q4，烧碱、PVC 价格同时下跌数据来源：百川盈孚、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所2025/12/31单价（元/吨）黄磷14,00022,4351,4000.06工业硅主要还原剂为煤12,80012,4701,2800.10电石3,4002,7442,6040.13烧碱2,4004,3601,0463,1090.08合成氨原料为粉煤（包括无烟粉煤、烟煤）1,2466,4382,2300.06乙二醇1,2352,0483,6800.03聚氯乙烯电石法（通用型）1,7384,2580.02煤制烯烃13,30078.50.01聚氯乙烯乙烯法（通用型）4,6790.01煤制甲醇烟煤为原料7,5732,20030.40.01磷酸一铵料浆法（粒状）1,0243,85019.60.01尿素汽轮机驱动7,2491,71012.50.01钛白粉硫酸法锐钛型13,3407.60.00纯碱氨碱法生产重质纯碱3,7241,2820.00磷酸二铵料浆法（粒状）1,3284,4105.30.00电价上涨0.1元/度增加成本（元/吨）电价上涨/价格产品补充耗电强度（kWh/吨）2025年产量（万吨）行业总耗电量（亿kWh）60%65%70%75%80%85%90%95%2017-082017-122018-042018-082018-122019-042019-082019-122020-042020-082020-122021-042021-082021-122022-042022-082022-122023-042023-082023-122024-042024-082024-122025-042025-082025-12中国:开工率:氯碱行业:液碱中国:开工率:氯碱:聚氯乙烯2,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000烧碱（元/吨）PVC（元/吨）行业深度报告图4：2025 年以来烧碱价格、价差呈下滑趋势图5：2021 年以来，PVC 价格、价差整体呈下滑趋势数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所2025 年Q4 氯碱盈利能力进一步下滑，2026 年或出现落后产能淘汰。根据我们测算，2025 年4 季度氯碱行业双吨利润为-224 元，较3 季度双吨70 元的利润而言，盈利状况从盈利转为亏损，即烧碱已经无法弥补PVC 亏损。根据我们统计，公告了2025 年业绩预告的氯碱相关企业中，绝大多数企业2025 年4 季度利润环比2025 年3 季度大幅下滑，比如北元集团、中泰化学、新疆天业预计2025 年Q4 分别实现净利润-1.04、-1.01、-0.57 亿元，较2025 年Q3 分别-1.79、-1.16、-0.73 亿元。从2023年开始，行业内规模较小、生产成本较高的企业早已进入亏损状态。进入2026 年，随着烧碱盈利难以弥补PVC 的亏损，氯碱行业龙头企业开始出现较大亏损，前期进入亏损的小企业亏损幅度进一步扩大，氯碱行业正式进入落后产能淘汰阶段，具有规模优势，且成本及能耗水平控制较好的龙头企业有望受益。受益标的：中泰化学、新疆天业、君正集团、氯碱化工、嘉化能源、北元集团、
华塑股份。图6：氯碱总利润：2025 年Q4 开始行业大面积亏损，预计后续进入产能淘汰阶段数据来源：Wind、开源证券研究所表3：2021 年以来氯碱相关企业盈利持续下滑，其中2025 年Q4 行业盈利能力进一步下降指标单位
2021 年
2022 年
2023 年
2024 年
2025 年Q1
2025 年Q2
2025 年Q3
2025 年Q4E
北元集团归母净利润亿元18.5014.473.732.310.880.500.75-1.04净利润环比%-6%-8%-35%-38%-43%50%由盈转亏1,0002,0003,0004,0005,0006,0007,0002019/012019/042019/072019/102020/012020/042020/072020/102021/012021/042021/072021/102022/012022/042022/072022/102023/012023/042023/072023/102024/012024/042024/072024/102025/012025/042025/072025/102026/01元/吨元/吨烧碱-1.508×原盐烧碱(99%)原盐（右轴）1,0002,0003,0004,0005,00010,00015,0002019-012019-072020-012020-072021-012021-072022-012022-072023-012023-072024-012024-072025-012025-072026-01元/吨元/吨PVC-1.4*电石（右轴）中国:市场均价:电石中国:参考价格:PVC电石法
42 70
-224 -158-2,000-1,0001,0002,0003,0004,000行业均值西北-自产电石-电石法西北-外采电石-电石法华北-自产电石-电石法华北-外采电石-电石法华北-乙烯法华东-自备电石-电石法华东-乙烯法元/吨行业深度报告指标单位
2021 年
2022 年
2023 年
2024 年
2025 年Q1
2025 年Q2
2025 年Q3
2025 年Q4E
中泰化学归母净利润亿元27.037.76-28.65-9.77-0.90-1.040.15-1.01净利润环比%1770%-72%-469%-66%16%-114%由盈转亏新疆天业归母净利润亿元16.388.53-7.750.68-0.170.090.16-0.57净利润环比%192%-23%-45%-109%-151%79%由盈转亏
镇洋发展归母净利润亿元4.963.792.491.910.330.180.000.23净利润环比%283%-24%-34%-23%%-100%-
英力特归母净利润亿元0.04-3.89-6.68-5.03-0.82-0.73-0.92-3.03净利润环比%-94%-9154%-72%-25%-11%25%亏损扩大
天原股份归母净利润亿元6.415.510.40-4.600.110.050.15-1.15净利润环比%453%-15%-93%-1249%-54%186%由盈转亏
新金路归母净利润亿元3.000.13-1.77-0.63-0.37-0.30-0.11-1.26净利润环比%453%-15%-93%-65%-17%-62%亏损扩大华塑股份归母净利润亿元7.854.220.30-4.29-0.55-0.730.09-0.43净利润环比%28%-46%-93%-1529%32%扭亏为盈由盈转亏数据来源：Wind、开源证券研究所（注:2025 年Q4 利润为相关公司业绩预告利润区间平均值）
2、 PVC：地产需求偏刚性，行业无新增产能且出口退税取消、
无汞化推进等因素或加快落后产能退出2.1、 需求：PVC 国内需求较为稳定，出口表现亮眼PVC 下游主要用于房地产领域，需求领域偏向于装修端。PVC 下游主要用于房地产领域的各个方面，据百川盈孚数据，2025 年PVC 下游27%用于生产管材，其主要用于开工阶段及施工阶段的排水、排气管道铺设；11%用于竣工端，包括用于型材、门窗；59%用于装修阶段，包括用于薄膜、电缆料、软质品等。2025 年以来，PVC 需求恢复情况仍然较弱。2025 年以来房地产景气度持续下行，PVC 需求在2024 年同期较低的基数下，需求恢复仍然较弱。据Wind 数据，2025年，国内房屋竣工面积、商品房销售面积分别为6.03、8.81 亿平方米，分别同比下降18%、下降8.70%。据百川盈孚数据，2025 年PVC 表观消费量为2,035 万吨，同比下降2.81%。图7：PVC 下游主要用于地产领域图8：2025 年，PVC 表观消费量同比下降2.81%数据来源：百川盈孚、开源证券研究所数据来源：百川盈孚、开源证券研究所管材, 27%薄膜, 17%型材、门窗,11%硬片、板材及其他型材,10%电缆料, 8%软质品其他,7.50%硬质品其他, 6.50%鞋及鞋底材料, 4%地板革、壁纸、发泡材料, 3%管件, 3% 人造革, 3%1,7422,0072,4342,0142,0712,0932,035-10.69%15.20%21.27%-17.27%2.85%1.08%-2.81%-20%-15%-10%-5%0%5%10%15%20%25%30%1,0001,5002,0002,500表观消费量（万吨）表观消费量同比（右轴）行业深度报告图9：2025 年国内房屋竣工面积、商品房销售面积分别同比下降18%、下降8.70%数据来源：Wind、开源证券研究所我国地产政策支持力度持续加强，有望支撑PVC 需求稳步修复。2025 年以来，我国陆续出台相关房地产支持政策，以“控增量、去库存、优供给”为核心主线，政策力度显著加强，重点在于盘活存量与拓宽金融支持。同时，我国目前地产政策强调因城施策，包括一线城市限购大幅松绑、首付比例与利率下限持续下调、释放改善型需求等。以上海为例，2025 年8 月26 日起优化调整本市房地产政策措施，包括符合条件居民家庭在外环外购房不限套数；个人首套最高贷款额度从160 万元提高至184 万元，多子女家庭首套上浮比例可叠加计算，从192 万元提高至216 万元等。2026 年2 月26 日起进一步优化调整本市房地产政策措施，包括进一步调减住房限购政策；首套住房的公积金贷款最高额度从160 万元提高至240 万元，叠加多子女家庭和购买绿色建筑最高贷款额度上浮政策（最高上浮35%），上海市公积金家庭贷款最高额度可达到324 万元等。2026 年2 月2 日上午，中国建设银行与上海市相关部门及企业正式签约，支持上海首批收购二手住房转化为保障性租赁住房的项目，浦东新区、静安区、徐汇区成为率先试点的三个区域。相较于此前行业协会的自发倡议，以及2025 年区域国企的定向收购，此次堪称上海“国家队”正式下场收购二手房。我们认为，当前地产政策端各项举措持续发布，一线城市已经开始呈现出企稳迹象，后续国内地产行业或将企稳复苏，进而支撑PVC 需求稳步修复。表4：2025 年以来，我国陆续出台相关房地产支持政策，以“控增量、去库存、优供给”为核心主线时间发布部门政策名称 / 文号主要内容2025/1/10财政部
2025 年财政政策支持房地产相
关解读
1. 优化住房交易契税优惠，明确与取消普宅 / 非普宅标准衔
接的增值税、土增税政策；2. 土增税预征率下限降低 0.5 个百分点；3. 专项债可统筹用于土地储备及收购存量商品房用作保障性住房中国政府网2025/3/5国务院
2025 年政府工作报告（房地产部
分）
1. 首提 “好房子” 建设；2. 赋予地方更大自主权收购存量
商品房用作保障房；3. 因城施策调减限制性措施，释放刚性与改善性需求中国政府网2025/5/7中国人民银行关于调整个人住房公积金贷款利率的通知（银发〔2025〕118 号）
1. 5 年以下（含 5 年）首套公积金贷款利率降至 2.1%；2. 5 年
以上首套公积金贷款利率降至 2.6%2025/9/12国家发展改革委关于进一步做好基础设施领域不动产投资信托基金 (REITs) 常放宽已上市 REITs 扩募资产范围，支持新购入同类项目或关联领域项目，助力商业地产存量盘活-60%-40%-20%0%20%40%60%80%100%120%0.002.004.006.008.0010.0012.0014.0016.0018.0020.002018-122019-032019-062019-092019-122020-032020-062020-092020-122021-032021-062021-092021-122022-032022-062022-092022-122023-032023-062023-092023-122024-032024-062024-092024-122025-032025-062025-092025-12中国:房屋竣工面积:累计值（亿平方米）商品房销售面积:累计值（亿平方米）中国:房屋竣工面积:累计同比（右轴）商品房销售面积:累计同比（右轴）行业深度报告时间发布部门政策名称 / 文号主要内容态化申报推荐工作的通知2025/12/1自然资源部、住房城乡建设部关于进一步支持城市更新行动若干措施的通知（自然资发〔2025〕
226 号）
1. 存量土地房产用于国家支持产业可享不超 5 年过渡期政
策；2. 老旧住房自主更新项目可按户首次登记，灵活办理产权归集与不动产登记中国政府网2025/12/10中国人民银行、国家金融监督管理总局关于调整个人住房贷款利率政策的通知（银发〔2025〕302 号）
1. 首套房商业性贷款利率下限降至 LPR-50BP（3.1%）；2. 二
套房下限 3.9%；3. 全国统一执行 “认房不认贷”2025/12/23住房城乡建设部抓好 “两个统筹” 推动房地产高质量发展（部长访谈）
1. 全面完成 “保交楼” 任务；2. 加快构建房地产发展新模
式，推进 “好房子” 建设；3. 优化保障房供给，完善公积金使用，建立 “人房地钱” 要素联动机制中国政府网表5：以上海为例，上海持续优化调整房地产政策措施，推动地产需求稳步修复政策维度
2025 年8 月政策
（2025.8.26 施行）
2026 年2 月政策
（2026.2.26 施行）核心变化住房限购-非沪籍外环内社保/个税年限需连续缴纳3 年及以上方可购买外环内1 套住房缩短至连续缴纳1 年及以上即可购买外环内1 套住房大幅降低非沪籍外环内购房门槛，社保/个税年限减少2 年住房限购-非沪籍外环内购房套满3 年社保/个税仅能限购1 套外环内住房满3 年社保/个税可在原有基础上增购1 套，合计限购2 套放开非沪籍外环内改善性购房套数限制住房限购-居住证购房无相关政策，购房需提供社保/个税证明持《上海市居住证》满5 年及以上，全市限购1 套，无需社保/个税证明新增居住证购房渠道，与社保/个税政策并行住房限购-其他
1.沪籍/非沪籍满1 年社保，外环
外不限套数延续外环外不限套数、单身按家庭限购政策，仅优化外环内规则外环外政策保持不变，核心优化外环内限购规则
2.成年单身人士按居民家庭执行
限购公积金贷款-首套基础额度首套最高184 万元（绿色建筑上浮15%后），原基础额度160 万首套基础额度直接提高至240 万元，无上浮前提下较此前基础额增80 万首套基础额度大幅提升，绿色建筑上浮可叠加公积金贷款-最高可贷额度多子女家庭首套最高216 万元（叠加上浮后）叠加多子女+绿色建筑最高上浮35%，家庭可贷达324 万元上浮比例提升，最高可贷额度较此前增超100 万公积金贷款-套数认定无明确松绑规则，未提及结清贷款后再贷政策已使用公积金贷款、结清后无房/仅1 套房，可再次申请公积金贷松绑公积金贷款套数认定，支持改善性再贷公积金贷款-多子女家庭支持仅首套住房可享受额度上浮政上浮政策拓展至二套住房，二套可叠加20%上浮多子女家庭支持从首套延伸至二套，覆盖改善需求公积金贷款-其他支持提取公积金付首付、“又提又贷”（提取不影响贷款额度）未提及调整，延续此前提取及“又提又贷”规则公积金提取政策保持不变，仅优化贷款规则商业房贷利率不再区分首套/二套，银行自主合理定价无相关调整政策，延续此前定价机制商业房贷利率规则保持不变房产税政策针对非沪籍：首套暂免征收，二套及以上按人均60 ㎡免税额扣针对沪籍：子女成年后购家庭唯一住房暂免征收（含与父母共房后新购/置换）房产税优惠从非沪籍拓展至沪籍改善群体，支持子女成年后独立购房政策覆盖群体重点支持全群体外环外购房、非沪籍首套购房重点支持非沪籍外环内购房/增购、沪籍改善/子女独立购房、多从外环外普惠转向外环内精准松绑，覆盖更多改善型需求群体行业深度报告政策维度
2025 年8 月政策
（2025.8.26 施行）
2026 年2 月政策
（2026.2.26 施行）核心变化子女家庭东南亚国家对PVC 需求稳步增加，拉动我国PVC 出口需求增加。2019 年以来，我国PVC 出口快速增加，这主要是由于我国PVC 新增产能较多需求增加出口缓解国内供给压力、东南亚需求快速增加、海外高成本PVC 产能退出等。据百川盈孚、隆众资讯数据，2025 年我国PVC 出口382 万吨，同比增长46%，较2019 年的51万吨出口量大幅增加。我国向印度出口量大幅增加，2025 年我国向印度出口151 万吨PVC，占总出口量的39.6%，同比增长13.62%。除印度外，我国向越南、乌兹别克斯坦、阿联酋、印尼、泰国等国出口PVC 的量呈现逐年稳步增长的趋势。图10：2019 年以来，PVC 出口快速增加图11：我国PVC 主要向印度、越南等出口数据来源：百川盈孚、开源证券研究所数据来源：隆众资讯、开源证券研究所印度方面，其国内近几年无新增产能，而需求快速增加，带动进口需求增加。据印度碱制造商协会数据，近年来印度无新增产能，截至2025 年3 月底，印度PVC产能为163.6 万吨/年，2025 财年产量为153.6 万吨，开工率94%。但据ALCHEMPro数据，印度国内消费量快速增加，这得益于建筑、农业、水利管理、基础设施及相关产业等关键下游行业的强劲增长，这使印度成为全球最大的PVC 进口国，约占全球进口量的20%。据CareEdge Ratings 数据，2020-2025 财年期间，PVC 树脂需求实现了6.2%的复合年增长率，其中2025 财年，PVC 树脂需求增长至470 万吨，同比增长约11%。预计印度PVC 需求势头将持续，这得益于终端用户部门的强劲需求，以及印度目前PVC 人均消费水平较低。根据ChemOrbis、Argus 统计数据，2023 年印度PVC 进口量320 万吨，其中中国向印度销售总量超过100 万吨，市场份额为35%。随后，2023年印度进口PVC 的国家分别为日本（占16%）、台湾（占14.5%）、韩国（占10%）和美国（占9%）。24%179%12%16%15%46%0%20%40%60%80%100%120%140%160%180%200%进口量（万吨）出口量（万吨）出口量同比（右轴）万吨行业深度报告图12：2022-2025 财年，印度PVC 需求从297 万吨提高至471 万吨图13：2023 年，印度PVC 进口量大幅提高，主要由中国、东北亚和北美等供应印度难以新增PVC 产能，主要是由于印度缺乏乙烯、氯中间体等重要原料，且中美PVC 价格持续走低，印度自建PVC 产能的动力较弱。（1）印度缺乏乙烯、氯中间体等重要原料。乙烯方面，印度贸易管控措施不力导致进口乙烯不够通畅，同时石油、化工和石化投资区的建设延误，导致缺乏可供独立下游使用的商用乙烯。氯中间体原料方面，氯中间体，如二氯乙烷、氯乙烯单体等的生产依赖通过电解食盐水生产的液氯，但电解食盐水耗电量较大，而印度电力供应的稳定性较弱，导致印度液氯近几年基本没有新增产能，进而导致氯中间体的供应不足。（2）海外PVC 价格持续走低，印度自建PVC 产能的动力较弱。由于近年来中国、美国PVC 价格持续下降，并向印度出口PVC 的量增大，使得印度本土PVC 企业盈利能力较弱。据CareEdge Ratings 数据，在2020 财年，从中国进口的PVC 仅占印度 PVC 进口总量的约3%，但2025 财年迅速增长至约40%。据隆众资讯数据，截至2026 年2 月27 日，印度PVC CFR 价格720 美元/吨，但中国PVC FOB 价格635美元/吨、美国海湾FAS 价格650 美元/吨，均低于印度PVC CFR 价格。2025 年8 月印度曾决定对中国PVC 征收高额反倾销税，但于三个月后取消，主要是由于其国内难以弥补PVC 需求缺口。行业深度报告展望后续，印度及其他东南亚国家、中亚国家新建产能困难，叠加海外PVC 产能持续推出，中国PVC 竞争力或持续提升。新增产能方面，印度阿达尼集团计划新增100 万吨/年电石法PVC 产能，采用电石法PVC 工艺，但电石法PVC 耗电量较大而印度电力供应不够稳定，叠加《关于汞的水俣公约》限制电石法PVC 中氯化汞催化剂的使用，该产能投产难度较大；信实工业规划新增150 万吨PVC 产能，但目前尚无明确投产规划，所以未来印度国内PVC 仍依赖进口。其他东南亚国家、中亚国家，如越南、乌兹别克斯坦等同样面临印度的情况，难以实现PVC 自给。因此随着东南亚、中亚等国家经济持续增长，仍依赖进口PVC。退出产能方面，据infogram 网站统计数据，2025 年海外PVC 退出产能超120万吨，退出地区主要集中在欧美地区，退出原因包括装置老化、运营难度加大、出口市场疲软等。近年来欧美能源成本增加，而氯碱产业属于高耗能行业，相关企业生产成本增加，再叠加欧盟装置老旧，竞争力持续下降，预期未来欧美地区仍有氯碱装置退出可能，中国PVC 竞争力或持续提升。表6：截至2025 年3 月，印度PVC 产能约164 万吨/年，未来规划新增250 万吨/年产能，但投产较为困难英文名中文名截至2025 年3 月产能（万吨/年）新增产能（万吨/年）备注Finolex Industries芬诺莱克斯工业有限公司采用乙烯法PVC 工艺Reliance Industries信实工业75.5投产时间未定Chemplast Sanmar切姆普拉斯特桑马尔采用乙烯法PVC 工艺Adani Group阿达尼集团预计2028 年财年投产，采用电石法PVC 工艺其他35.1小计163.6数据来源：Angel One、Invest Punjab、中国化工报公众号、开源证券研究所表7：2025 年，海外PVC 产能退出超120 万吨，退出地区主要集中在欧美地区地区外资企业中文名位置产能（万吨）备注已退出产能美国Obria奥布里亚新泽西州佩德里克乳剂PVC（6）
2024 年底关闭
Westlake西湖密西西比州阿伯丁PVC 悬挂（45.4）由于装置老化、运营不整合及出口市场疲软，于2025 年12 月底关闭Westlake西湖路易斯安那州查尔斯湖苛性钠（41.5）、氯（37.6）、苯乙烯（26）、VCM（41.5）由于装置老化、运营不整合及出口市场疲软，于2025 年12 月底关闭欧洲Arkema阿克玛法国贾里苛性钠（8.3），氯（7.4）自2025 年中期起，补给暂停后被迫停止运Spolana斯波拉纳捷克共和国内拉托维采PVC（13.5）预计2025 年上半年结束Fortischem强化诺瓦基，斯洛伐克PVC（9）预计将在2025年初关闭至少部分PVC产能INEOSInovyn英力士伊诺文德国莱因贝格苛性钠（20.1）、氯（18）、ECH（5.2）将于2025 年10 月关闭氯碱、烯丙烯酸和ECH 产能Vencorex文科雷克斯法国蓬德克拉苛性钠（13.3），氯（11.9）计划于2025 年上半年停产Vynova维诺娃荷兰比克PVC（22.5）自2025 年11 月起停止生产日本Kawasaki东光川崎PVC(25)2025 年12 月关停川崎工厂PVC 厂（其中行业深度报告地区外资企业中文名位置产能（万吨）备注名古屋装置在2011 年关闭）退出总产能PVC121.4烧碱83.2预计退出产能美国Dow陶氏德国施科保苛性钠（28）、氯（25）、EDC（53）、二氯甲烷（2.5）、VCM（33）计划于2027 年第四季度关闭数据来源：infogram、氯碱化工信息网、开源证券研究所PVC 出口退税政策取消，短期行业出口压力增大，加速产能出清，远期中国PVC仍具有较强竞争力。1 月9 日，财政部、税务总局调整光伏等产品出口退税政策，其中聚氯乙烯产品自2026 年4 月1 日起将取消目前13%的增值税出口退税，4 月1 日前出口仍可退税。而“13%出口退税”取消，意味着每吨出口成本将一次性抬升至少500 元，而目前氯碱行业平均盈利能力已进入负数区间，未来行业产能退出或加快。此次出口退税率取消和下调，是基于当前我国制造业已经具备较强的国际竞争力，降低其出口退税率可以促使企业淘汰落后产能，加大技术创新和产业升级的投入，推动经济高质量发展，提升我国制造业在全球价值链中的地位。由于海外难以新增PVC 产能，中国PVC 仍将具有较强竞争力。图14：自2026 年4 月1 日起将取消PVC 13%的增值税出口退税综上，国内外PVC 需求持续增加，叠加海外产能退出，PVC 景气度有望持续向好。国内方面，我国政策持续托底地产行业，地产景气度底部向上，有望拉动PVC需求增长。国外方面，东南亚、中亚等发展中国家对于PVC 需求将持续增加，且进口依赖度仍将较大。虽然PVC 出口退税将在2026 年4 月1 日取消，但海外一方面新增产能投产难度较大，另一方面欧盟高成本且老旧装置将陆续关停，中国PVC 竞争力将进步凸显，出口退税对国内PVC 企业带来的成本增加有望向下游传导。2.2、 供给：未来PVC 行业无新增产能，无汞化推进下行业供给压力有望缓解2025 年PVC 新增产能较大，但预计2026-2027 年PVC 没有新增产能。据百川盈孚数据，截至2025 年年底，PVC 行业总产能为3,038 万吨/年，同比增长5%，行业供给压力较大，其中新增产能以乙烯法PVC 为主。由于PVC 盈利能力较弱，叠行业深度报告加政策端对PVC 新增产能的限制趋严，行业2026-2027 年或没有新增产能。图15：PVC 产能投放接近尾声，短期或无新增产能图16：2021 年以来，乙烯法PVC 产能占比逐步提高数据来源：百川盈孚、开源证券研究所数据来源：隆众资讯、开源证券研究所表8：2025 年PVC 新增产能较多，行业供给压力较大，新增产能以乙烯法工艺为主预计投产时间企业PVC 产能（万吨/年）生产工艺上游氯相关原料来源2024/05镇洋发展乙烯法消耗已有的氯气产能2024/05陕西金泰氯碱化工电石法配套60 万吨/年烧碱产能，金基催化剂2024/12新浦化学(泰兴)乙烯法已有90 万吨/年氯乙烯产能往下游生产
2024 年小计
2025/07万华化学(福建)乙烯法40 万吨/年MDI 及25 万吨/年TDI 装置副产氯化氢2025/07天津渤化化工发展乙烯法配套40 万吨/年烧碱产能2025/09青岛海湾化学乙烯法配套30 万吨/年烧碱产能2025/09甘肃耀望化工电石法配套30 万吨/年烧碱产能，金基催化剂2025/09嘉化能源乙烯法消耗已有的氯气产能
2025 年及之后小计
数据来源：Wind、百川盈孚、盐化信息网公众号、开源证券研究所PVC 新增产能难度较大，无汞化推进下行业供给压力有望缓解。据产业结构调整指导目录(2024 年本)，PVC 生产方面，禁止投资新建20 万吨/年以下电石法PVC、30 万吨/年以下乙烯法PVC 产能；电石方面，禁止投资建设电石产能（以大型先进工艺设备进行等量替换的除外）、淘汰单台炉容量小于1.25 万千伏安的电石炉、淘汰开放式电石炉、淘汰内燃式电石炉、淘汰使用高汞催化剂（氯化汞含量6.5%以上）的电石法PVC 生产装置，因此PVC 新增产能的难度较大。在电石法生产PVC 的过程中，乙炔与氯化氢的反应需以氯化汞作为催化剂。然而在催化反应过程中，氯化汞易发生汞流失，不仅造成催化剂活性下降，还可能对环境和人体健康带来潜在危害。目前全球电石法PVC 绝大多数产能位于中国，据《Mercury Transformation and Distribution Across a Polyvinyl Chloride(PVC)Production Line in China》数据，生产电石法PVC 过程中，氯化汞催化剂中21.9%的汞会流失，主要积累在转流器和下游管道内表面的沉积物中。《关于汞的水俣公约》的目标是保护人类健康和环境免受人为排放和释放汞和汞化合物的影响，自2001 年2 月环境署理事会第21 届会议以来，汞问题一直列入环境署理事会议程。《关于汞的水俣公约》在我国生效，禁止新建的乙醛、VCM、聚氨酯的生产装置使用汞、汞化合物作为催化剂或使用含汞催化剂，到2032 年8 月16 日，将全面禁止原生汞矿开采，届时将无法再利用氯化汞作为催化剂生产PVC。若上述政策持续落地，或将推2,495.50 2,591 2,600 2,753 2,813 2,893 3,038 3,038 3,0384%0%6%2%3%5%0%0%0%1%2%3%4%5%6%7%1,0001,5002,0002,5003,0003,5002026E 2027E产能（万吨）产能YoY（右轴）79%79%75%74%70%21%21%25%26%30%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%电石法PVC产能占比（%）乙烯法PVC产能占比（%）行业深度报告动落后电石法产能淘汰。随着高成本产能亏损幅度扩大，叠加PVC 行业无汞化推进，PVC 产能存在退出可能，行业供给压力有望缓解。图17：电石法生产PVC 的过程中，乙炔与氯化氢的反应需以氯化汞作为催化剂图18：生产电石法PVC 过程中，氯化汞催化剂中21.9%的汞会流失Line in China》（Wen Rent 等）目前有两种方式推动PVC 无汞化：改造成采用金基催化剂工艺、改造成乙烯法生产工艺。（1）采用金基催化剂。金基催化剂的催化效果较氯化汞催化剂更好，但价格更高。使用金基催化剂一方面需要改造生产产线，另一方面需要使用价格更高的黄金作为催化剂，我们预计产线改造+催化剂费用将增加PVC 单吨成本100-200 元左右。煤炭电石兰炭焦炭生石灰氢气食盐水氯气乙炔氯化氢原油二氯乙烷石脑油乙烯氯乙烯聚氯乙烯产能占比70%产能占比30%主要使用焦炭，可以掺部分兰炭使用氯化汞催化剂行业深度报告同时金基催化剂第一次加注的量较大，加上成本较高，规模较小的PVC 生产企业或无力承担。（2）采用乙烯法生产工艺。根据我们统计，烧碱/电石法PVC 配套项目单吨投资额平均为3,328 元/吨，而烧碱/乙烯法PVC 配套项目单吨投资额约为5,973 元/吨，乙烯法PVC 生产工艺所需要的投资成本更高。无论哪种方式，都将增加电石法PVC 企业的成本，其中采用金基催化剂路线为较优方式。因此我们认为，电石法PVC 行业触媒无汞化已成趋势，规模较小、盈利能力较弱的PVC 企业或将退出。图19：金基催化剂的催化生产电石法PVC 效果较氯化汞催化剂更好and opportunities》（Jiawei Zhong 等）、开源证券研究所2.3、 供需：远期PVC 供需格局向好，价格上涨弹性充足2025 年以来，PVC 价格价差整体呈下滑趋势，行业库存呈增长趋势。据Wind数据，2025 年PVC 价格、价差均值分别为2,726、741 元/吨，同比下降9%、下降36%，其中2025 年12 月，PVC 价格达到历史低点的4,158 元/吨。2025 年，虽然PVC下游需求偏刚性，出口量增加，但由于行业新增产能较多，释放产能总量达到220万吨，较大程度上压制PVC 价格。同时据百川盈孚数据，2025 年以来，PVC 行业库存整体呈增加趋势，截至2026 年2 月底，PVC 行业库存为191.68 万吨，位于历史最大值，行业供给压力仍存。图20：2025 年以来，PVC 价格价差整体呈下滑趋势图21：截至2026 年2 月底，PVC 库存位于历史高位数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：百川盈孚、开源证券研究所Au（iii）电极电位（1.42 V）高于Hg（ii）（0.7961 V）,在乙炔盐酸反应中应提供更强的催化活性Au-1,500-1,000-5001,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0002,0004,0006,0008,00010,00012,00014,00016,000元/吨元/吨PVC-1.4*电石（右轴）中国:市场均价:电石中国:参考价格:PVC电石法50%55%60%65%70%75%80%85%90%95%2019-022019-052019-082019-112020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-082025-112026-02聚氯乙烯行业总库存（万吨）聚氯乙烯开工率（右轴）行业深度报告远期PVC 供需格局向好，价格上涨弹性充足。进入2026 年以来，PVC 企业亏损扩大下挺价，叠加抢出口催化，PVC 价格有所反弹。展望后续，需求方面，国内地产需求偏刚性，地产政策支持下下需求有望稳步提升，且国外新兴发展中国家对PVC 需求持续增加。供给方面，在《关于汞的水俣公约》以及全球PVC 竞争加剧的情况下，新增产能较为困难。国内外供给均存在减少预期：（1）国内电石法PVC 无汞化推进将淘汰落后电石法PVC 产能；（2）国内PVC 出口增值税退税取消进一步抬高落后PVC 产能成本，加快其退出进度；（3）国外欧美能源成本持续高企下PVC装置将持续退出。综上，我们认为PVC 远期供需格局有望持续改善，在目前PVC价格位于历史最低价格的情况下，未来PVC 价格上涨弹性充足。
3、 烧碱：需求有望增加而供给增速放缓，供需格局有望修复
3.1、 需求：国内外氧化铝增量较大，叠加国内非铝需求增加，烧碱需求有望稳步增长受非铝需求拖累，2025 年烧碱需求同比下滑。据百川盈孚数据，2025 年，烧碱下游27.95%用于氧化铝、13.7%用于化工领域、11.81%用于印染及化纤领域、8.93%用于水处理、37.61%用于其他。据百川盈孚数据及我们测算，2025 年烧碱表观消费量3,950 万吨，同比下降1.61%，其中国内氧化铝对烧碱需求1,353 万吨，同比增长6.37%，主要是国内2025 年氧化铝增量较大；国内非氧化铝需求2,597 万吨，同比下降5.31%，化工、印染、化纤等领域在2025 年需求表现较弱，拖累烧碱需求增加；出口411 万吨，同比增长33.43%，这主要是海外氧化铝行业扩张带动烧碱需求增加，叠加海外烧碱产能持续退出。图22：2025 年，烧碱下游主要用于生产氧化铝图23：2025 年，烧碱表观消费量同比下降数据来源：百川盈孚、开源证券研究所数据来源：百川盈孚、开源证券研究所氧化铝方面，国内外氧化铝新增产能仍持续增加，带动烧碱需求增加。国内方面，据百川盈孚数据，2025 年氧化铝新投产产能1,140 万吨，2026 年预计将再新投产1,510 万吨，预计下游氧化铝产能持续增加将持续拉动烧碱需求增长。国外方面，据
阿拉丁铝产业链服务平台数据，2025 年印尼氧化铝新增产能400 万吨，预计到2030年印尼氧化铝总产能或突破2,000 万吨；几内亚氧化铝产业布局正加速落地推进，2025 年国电投几内亚年产120 万吨氧化铝项目、赢联盟几内亚120 万吨/年氧化铝项目均开工建设，此外NIMBA、CBG（几内亚铝土矿公司）等企业也纷纷公布氧化铝厂建设计划；越南预计将于2030 年前后分别投产德江化工林同200 万吨/年氧化铝项目、仁基120 万吨/年氧化铝厂扩建项目、林同铝土矿-铝综合项目中的120 万吨/年氧化铝产能。综上，未来随着国内外氧化铝产能持续增加，烧碱需求有望稳步增长。氧化铝, 27.95%化工, 13.70%印染、化纤,11.81%水处理, 8.93%轻工业（除造纸）, 8.28%纸浆造纸, 7.76%锂电, 5.66%医药,5.39%其他（石油、军工等）,10.52%3,2793,5183,6993,6233,8584,0143,9500.71%7.29%5.15%-2.05%6.47%4.06%-1.61%-4%-2%0%2%4%6%8%1,0001,5002,0002,5003,0003,5004,0004,500表观消费量（万吨）表观消费量同比（右轴）行业深度报告表9：预计2025-2026 年，国内分别新增氧化铝产能1,140、1,510 万吨企业省份新增产能（万吨）预计投产时间实际投产时间汇宏新材料山东省2025-012025-01山东创源新材料科技山东省2025-022025-02广西华昇新材料广西自治区2025-032025-03汇宏新材料山东省2025-052025-05河北文丰钢铝产业河北省2025-052025-05广西华银铝业广西自治区2025-062025-06孝义市兴安化工山西省2025-062025-06汇宏新材料山东省2025-062025-06
2025 年新增产能小计
1,140河北文丰钢铝产业河北省2026-03山东鲁北海生生物山东省2026-03北海东方希望材料科技广西自治区2026-03广西隆安和泰新材料广西自治区2026-03防城港中丝路新材料科技广西自治区2026-03广西广投临港工业广西自治区2026-07重庆市九龙万博新材料科技重庆市2026-07
2026 年新增产能小计
1,510数据来源：百川盈孚、开源证券研究所非铝需求方面，印染及化纤、锂电等领域需求有望稳步增长，带动烧碱需求增长。据Wind 数据，2025 年中国GDP 以不变价计算为134.57 万亿元，同比增长5%，较2024 年增速持平。2026 年政府工作报告表明，2026 年发展主要预期目标是经济增长4.5%-5%。未来随着稳内需政策持续推进，国内经济稳步增长将带动烧碱需求增长。印染及化纤方面，根据CCF 援引央视财经的消息，美国海关与边境保护局2月22 日发布执行指南，对于从美国东部时间2 月24 日起进入消费市场或从仓库提取用于消费的货物，将不再征收对等关税和芬太尼关税。即目前征收的服装相关商品关税较2 月24 日前下降10%，叠加美国服装库存位于较低水平，边际上或利多服装出口，带动我国印染及化纤需求增加。锂电方面，作为决定三元正极材料性能的关键中间品，三元前驱体的战略重要性随高镍化、单晶化趋势而日益提升，为应对上游资源约束并争夺高端市场，头部生产商正积极进行产能扩张计划和优化全球产能布局。综上，烧碱非铝需求也将稳步增长，带动烧碱需求增长。图24：2025 年中国GDP 同比增长5%图25：2025 年12 月美国非耐用品库存销售比较低数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所61.3375.01 80.18 85.60 90.79 92.91112.36 115.88 122.15 128.21 134.577.0% 6.8% 6.9% 6.8% 6.1%2.3%8.6%3.1%5.4%5.0%5.0%0%2%4%6%8%10%12%14%16%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024 2025中国:GDP:现价:累计值（万亿元）中国:GDP:现价:同比（右轴）0.01.02.03.04.05.06.07.02012/122013/062013/122014/062014/122015/062015/122016/062016/122017/062017/122018/062018/122019/062019/122020/062020/122021/062021/122022/062022/122023/062023/122024/062024/122025/062025/12美国:批发商库存销售比:非耐用品:服装及服装面料:季调行业深度报告3.2、 供给：烧碱规划产能较多，但PVC 无新增产能或带动烧碱增量减少烧碱规划产能较多，但PVC 无新增产能或带动烧碱增量减少。2025 年，烧碱新增产能124.2 万吨，同比+2.5%，总产能达到5,166 万吨。2025 年尚有170 万吨PVC新增产能能够消化烧碱增加带来的液氯供应增加，但进入2026年，PVC无新增产能，其余行业能够消耗液氯的量较小，叠加未来对于氯碱这类高耗能行业新增产能限制趋严，未来烧碱新增产能也将放缓，我们预计2026-2028 年烧碱每年维持约3%的产能增速。图26：2025 年烧碱产能增加2.5%，预计未来新增产能有限数据来源：百川盈孚、开源证券研究所表10：烧碱规划产能较多，但预计实际投产产能较少企业省份新增产能（万吨）预计投产时间实际投产时间福建省东南电化福建省2024-122024-10柳州东风容泰化工广西自治区2024-122024-09青岛海湾化学山东省2025-062025-06安徽金轩科技安徽省2025-062025-06
湖北宜化集团湖北省2025-062025-06天津渤化化工发展天津市2025-072025-07甘肃耀望化工甘肃省2025-082025-08唐山三友精细化工河北省2025-122025-12贵州瓮福江山化工贵州省2025-122025-12
2025 年新增产能小计
湖北山水化工湖北省2026-02河南金海新材料河南省2026-03建滔(北海)实业广西自治区2026-03重庆市嘉利合新材料科技重庆市2026-03广安诚信化工四川省2026-03湖北葛化华祥化学湖北省2026-04湖北可赛化工湖北省2026-04贵州金泊化学贵州省2026-064,180 4,280 4,486 4,611 4,792 4,880 5,042 5,166 5,316 5,466 5,6162%5%3% 3.92%1.84%3.32%2.5%3% 3%3%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%1,0002,0003,0004,0005,0006,0002025 2026E 2027E 2028E万吨产能产量产能yoy（右轴）开工率（右轴）行业深度报告企业省份新增产能（万吨）预计投产时间实际投产时间浙江嘉化集团浙江省11.52026-06河北冀衡化学河北省2026-12宁波环洋新材料浙江省2026-12万华化学(宁波)氯碱浙江省2026-12赣州
飞南资源循环科技江西省20.722026-12广西田东锦盛化工广西自治区2026-12宜宾海丰和锐四川省2026-12宁夏日盛高
新产业宁夏回族自治区2026-12济源市金祥材料河南省2026-12黄骅市金华化工河北省2026-12河南永银化工实业河南省2026-12河北临港化工河北省2026-12河南红东方化工河南省2026-12河北吉诚新材料河北省2026-12九江九宏新材料江西省2026-12滨兰新材料(甘肃)甘肃省2026-12甘肃富鹏废盐综合开发甘肃省2026-12甘肃巨化新材料甘肃省2026-12江西九二盐业江西省2026-12
2026 年新增产能小计
579.22数据来源：百川盈孚、开源证券研究所3.3、 供需：烧碱供需格局或有所修复，库存高企下价格上涨幅度有限2025 年，烧碱价格先涨后跌，整体均价同比增长。据Wind 数据，2025 年烧碱(99%)均价3,695 元/吨，同比增长11%；价差3,290 元/吨，同比增长16%。2025 年Q1，下游氧化铝新增产能较多，对烧碱的备货需求增加，而烧碱新增产能主要集中在2025 年下半年，供需错配带动烧碱价格上涨。但后续随着氧化铝新增产能投放结束，叠加烧碱新增产能增加，烧碱价格、价差下跌。展望后续，预计2026 年烧碱供需格局或有所修复，库存高企下价格上涨幅度有限，长期持续看好烧碱供需格局改善。需求端，2026 年国内外氧化铝需求持续增加，增幅情况与2025 年接近，对烧碱需求拉动情况或将与2025 年接近。非铝需求方面，随着国内经济持续恢复，非铝需求或较2025 年有所增长。供给端，由于2026 年开始，PVC 行业基本无新增产能，烧碱缺乏较大的耗氯下游，从而限制烧碱新增产能，叠加未来对于氯碱这类高耗能行业新增产能限制趋严，预计烧碱产能增速或在3%左右。综上，从供需格局来看，2026 年烧碱需求有望增加而供给增速放缓，供需格局有望修复。但受2025 年下半年烧碱新增产能较多影响，截至2026 年2 月底，烧碱库存位于历史较高水平，短期或将限制烧碱价格上涨弹性。从长期来看，在碳达峰背景下，烧碱产能增速或将放缓，而国内需求稳步增长带动烧碱需求增长，叠加海外能源价格高企背景下我国烧碱出口有望稳步增长，持续看好烧碱供需格局向好改善。行业深度报告图27：2025 年以来烧碱价格呈下滑趋势图28：截至2026 年2 月底，烧碱库存位于较高水平数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：百川盈孚、开源证券研究所
4、 观点：氯碱行业景气度逐步触底，双碳政策、PVC 无汞化
推进将加快行业景气度底部向上短期来看，氯碱行业景气度逐步触底。虽然PVC 无新增产能，但PVC 库存压力较大，叠加出口受限，PVC 价格在2026 年4 月1 日（取消PVC 出口退税）后仍有压力。而烧碱后续虽然在供需面上较为平衡，但烧碱库存压力同样较大，叠加后续受PVC 盈利下降拖累，氯碱行业亏损或进一步加深。从2025 年Q4 开始，氯碱行业出现包括龙头公司在内的大面积亏损，若行业盈利进一步下滑，相关高成本产能或将加快出清。长期来看，双碳、PVC 无汞化推进将加快行业景气度底部向上。需求端，PVC、烧碱需求将逐步向好，尤其是在海外能源成本高企背景下，国内氯碱企业出口将具有较强成本优势。供给端，2026 年是“十五五”开局之年，也我国实现2030 年碳达峰的决胜期。氯碱作为高耗能行业，后续对氯碱行业供应端的限制或进一步趋严，尤其是随着碳交易建立之后，具有成本及管理优势的龙头企业有望充分受益。同时随着电石法PVC 无汞化推进，落后、不具备改造能力的电石法PVC 将加快退出，进而加快氯碱行业景气度底部向上。受益标的：中泰化学、新疆天业、氯碱化工、嘉化能源、君正集团、北元集团等。表11：PVC 弹性表：新疆天业、中泰化学弹性居前序号股票代码公司名称产能（万吨）2026/3/17产能/市值（吨/万元）价格扩大1000 元/吨增厚利润(亿元，25%所得税)市值（亿元）002092.SZ中泰化学1.2717.26600075.SH新疆天业1.169.29601568.SH北元集团0.768.89000635.SZ英力特0.761.79600935.SH华塑股份0.564.25603213.SH镇洋发展0.501.99600273.SH嘉化能源0.453.98000422.SZ湖北宜化0.435.58600618.SH氯碱化工0.303.191,0002,0003,0004,0005,0006,0007,000元/吨元/吨烧碱-1.508×原盐烧碱(99%)原盐（右轴）0%20%40%60%80%100%2020-022020-052020-082020-112021-022021-052021-082021-112022-022022-052022-082022-112023-022023-052023-082023-112024-022024-052024-082024-112025-022025-052025-082025-112026-02液碱行业总库存（万吨）液碱开工率（右轴）行业深度报告序号股票代码公司名称产能（万吨）2026/3/17产能/市值（吨/万元）价格扩大1000 元/吨增厚利润(亿元，25%所得税)市值（亿元）600328.SH
中盐化工0.262.65600409.SH
三友化工0.252.65600295.SH
鄂尔多斯0.195.31601216.SH君正集团0.144.65600309.SH万华化学2,5090.035.31数据来源：百川盈孚、Wind、开源证券研究所表12：烧碱弹性表：世龙实业、中泰化学、新疆天业弹性居前序号股票代码公司名称产能（万吨）2026/3/17产能/市值（吨/万元）价格扩大1000 元/吨增厚利润(亿元，25%所得税)耗氯下游市值（亿元）002748.SZ世龙实业1.041.99次氯酸钠、AC 发泡剂、氯化亚砜002092.SZ中泰化学0.9112.35PVC600075.SH新疆天业0.816.44PVC600618.SH氯碱化工0.646.77广西基地氯碱配套30 万吨烧碱、40 万吨PVC，上海基地72 万吨烧碱配套8 万吨PVC601568.SH北元集团0.627.30PVC000698.SZ沈阳化工0.601.33三氯乙烯、氯丙烯、四氯乙烯、环氧氯丙烷002386.SZ天原股份0.593.19PVC000635.SZ英力特0.591.39PVC603213.SH镇洋发展0.582.32PVC601678.SH
滨化股份0.564.05PVC300214.SZ
日科化学0.551.33含氯橡胶600935.SH华塑股份0.423.19PVC000822.SZ
山东海化0.411.66PVC000422.SZ湖北宜化0.405.18PVC600409.SH三友化工0.333.52PVC600929.SH
雪天盐业0.291.99液氯、次氯酸钠000818.SZ
航锦科技0.292.85PVC600328.SH中盐化工0.242.39PVC603599.SH
广信股份0.231.99氯化苯、液氯，只有5 万吨PVC600273.SH嘉化能源0.221.99TDI600230.SH
沧州大化0.201.06对（邻）硝基氯化苯600295.SH鄂尔多斯0.163.98PVC000510.SZ新金路0.130.93液氯000830.SZ
鲁西化工0.122.65PVC002440.SZ
闰土股份0.121.06氯化苄、二氯甲烷、三氯甲烷601216.SH君正集团0.113.65液氯600160.SH
巨化股份1,0220.053.72二氯甲烷、三氯甲烷数据来源：百川盈孚、Wind、开源证券研究所行业深度报告表13：受益标的：中泰化学、新疆天业、氯碱化工、嘉化能源、君正集团、北元集团等股票代码证券简称EPS（摊薄/元）PE（倍）评级2024A2025E2026E2027E2024A2025E2026E2027E002092.SZ中泰化学8.18-0.38----11.4---未评级600075.SH新疆天业7.300.04---108.5---未评级600273.SH嘉化能源10.150.72---11.0---未评级600618.SH氯碱化工14.420.68---14.5---未评级601216.SH君正集团6.290.330.400.430.4415.815.814.714.5未评级601568.SH北元集团4.510.06---72.3---未评级数据来源：Wind、开源证券研究所（上述盈利预测数据来源于Wind 一致预期）
5、 风险提示
需求恢复不及预期：氯碱化工相关产品属于大宗化学品，其需求与国内经济发展情况密切相关，若国内需求恢复情况不及预期，或将使得氯碱相关产品需求减弱。政策落地进度不及预期：氯碱行业内高成本产能退出，行业景气度在逐步向好改善，但若反内卷、双碳相关政策细则落地进度不及预期，行业规划落地产能仍较多，因而行业景气度恢复进程将较慢。原材料价格大幅波动：目前氯碱行业整体盈利能力处于较低水平，若原料价格大幅上涨，氯碱行业相关产品不能将原料成本向下游传导，氯碱行业景气度或将承压。其他风险详见倒数第二页标注。行业深度报告《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。