1. 老牌军工细分赛道龙头，军品民用打开增量空间

投资要点
◼ 老牌军工细分赛道龙头，军品民用打开增量空间。公司依托多年并购整合，已形成军工装备与应急电源双主业协同发展的格局，其中军工端覆盖全谱系资质，应急电源则依托军品技术逐步向AIDC 领域延伸，2025年成功取得北美柴发成撬订单。展望未来，2025 年公司盈利基本面迎来拐点，双轮驱动逻辑强化下成长空间有望进一步打开。◼ 军工景气底部修复，资质&产品壁垒强化核心竞争力。（1）宏观：国防预算稳健增长，叠加资源配置向高端化、信息化、无人化等装备倾斜，行业中长期需求确定性显著增强。（2）中观：2025 年以来，随着“十四五”收官交付提速及“十五五”新质装备预期升温，军工行业进入修复上行通道。（3）微观：泰豪通过多年并购整合，形成军用电源、通信指挥、导航通信等核心产品布局，并具备国家保密资质、装备承制资格、GJB9001C 认证等全谱系军工资质。公司军用电源市占率行业领先，通信指挥系统稳居行业龙头，导航通信技术指标领先，有望充分受益于军品订单回暖与新质装备采购加速。◼ AIDC 缺电逻辑持续演绎，多元电源布局构筑第二成长曲线。全球AIDC建设加速，叠加美国电网老旧及煤电退役加速，北美AIDC 电力缺口持续扩大，带动主电源与备用电源需求高增。（1）柴发：泰豪产品覆盖商用及工业级柴油发电机组全谱系，依托UL 认证、海外渠道与快速交付优势，已获得北美600 台发电机组订单，成功切入AIDC 备用电源高景气赛道。（2）燃气内燃机：在头部厂商产能饱和背景下，湖南力宇等国产燃气内燃机厂商的2MW 级成熟机型已具备量产基础，更高功率机型也在持续推进。若依托泰豪既有出海渠道与项目经验，双方有望形成配套协同并切入北美高景气AIDC 微网场景。（3）燃气轮机：公司3000kW燃气轮机电源车已完成产品下线，验证其燃机成撬及模块化交付能力，并进一步完善公司高端能源装备矩阵。公司从备用电源逐步向主电源场景延伸，有望充分受益于北美AIDC 建设带来的行业景气上行。◼ 盈利预测与投资建议：公司作为国内军工细分赛道龙头，主业受益于行业景气底部修复，AIDC 建设驱动电源配套业务需求上行，双β 共振下业绩有望加速。我们预计公司2026-2028 年归母净利润为3.6/5.3/6.1 亿元，对应当前市值PE 分别为34/23/20X。考虑到公司军工资质&产品壁垒深厚，柴发已突破北美高端市场，内燃机、燃机业务有望逐步突破，成长空间持续打开，首次覆盖给予“买入”评级。◼ 风险提示：军工行业修复不及预期、AI 基建资本开支不及预期、海外市场拓展不及预期、行业竞争加剧风险、减持风险等。-8%3%14%25%36%47%58%69%80%91%2025/5/262025/9/242026/1/232026/5/24泰豪科技沪深300公司深度研究东吴证券研究所公司深度研究东吴证券研究所图43： 公司柴发机组落地美国头部数据中心................................................................................... 22图44： 公司占据柴发赛道产业链高价值生态位............................................................................... 22图45： 中速机与燃气轮机性能对比................................................................................................... 23图46： 中速机在建造成本和燃料成本方面优于航改机和小型重燃............................................... 23图47： 2025Q1-Q3 瓦锡兰新签设备订单同比增长111% ................................................................ 24图48： 2025 前三季度下游独立发电商占比同比大幅提升.............................................................. 24图49： 2025 年瓦锡兰签订两个数据中心订单，合计789MW ....................................................... 24图50： 2025Q1-Q3 瓦锡兰能源设备美国订单占比74% .................................................................. 25图51： 北美燃气内燃机赛道格局高度集中....................................................................................... 25图52： 全球燃气内燃机行业呈现寡头格局....................................................................................... 25图53： 力宇燃气内燃机系列产品矩阵全面，覆盖AIDC 供给缺口 ............................................... 26图54： 2025 年燃机装机量接近上一轮周期高点.............................................................................. 27图55： 2023Q4&2025Q3 燃气轮机订单客户结构（MW 占比%） ................................................. 27图56： 全球燃机龙头销量&新签订单量均实现高增 ....................................................................... 27图57： 燃气轮机2030 年全球供给预计达90GW ............................................................................. 28图58： 公司燃气轮机电源车产品下线，具备燃机成撬&模块化能力 ........................................... 28图59： 泰豪科技盈利预测................................................................................................................... 29图60： 可比公司估值表（截至2026/5/25） ..................................................................................... 30公司深度研究东吴证券研究所
1. 老牌军工细分赛道龙头，军品民用打开增量空间
1.1. 从智能建筑到军工装备，并购整合驱动主业升级从智慧建筑到军工装备，产业并购下的双轮驱动成长。泰豪科技成立于1996 年，起步于智能建筑电气，依托清华同方技术背景，于2002 年在上交所挂牌上市。上市后，公司开启以收购为核心驱动的战略转型，通过整合优质军工资产，逐步补齐军工装备产业链，分别于2003 年收购江西三波电机切入发电机组、2007 年收购衡阳四机总厂获得军工资质与产能。在2015 年至2020 年间，公司相继收购海德馨应急电源车、上海红生军工信息化、天津七六四导航通信等业务，从军用电源向通信、电源、导航延伸，形成三位一体的军工装备平台。2022 年公司完成非核心民品剥离，聚焦军工装备与应急电源两大主业。2025 年，公司斩获首个美国数据中心柴发订单，AIDC 备用电源业务实现国际化突破。图1：泰豪科技通过收购扩展蓝图数据来源：公司官网，公司公告，东吴证券研究所1.2. 军民双驱产品布局完善，应急电源突破AIDC 市场公司以军工技术民用化为核心，构建军工装备与应急装备协同共生的业务格局。军工装备板块产品涵盖车载通信指挥、军用导航、军用电源及军用新材料四大方向，广泛应用于各军兵种核心武器平台，多个细分赛道处于国内领先地位。应急装备板块依托军用电源技术向民用化延伸，深度绑定互联网巨头、三大运营商及国家电网、南方电网等核心客户，于2025 年实现国产柴发机组在北美数据中心市场突破。公司深度研究东吴证券研究所图2：公司产品军民双驱，军工技术民用化打开市场数据来源：公司官网，公司公告，东吴证券研究所1.3. 军民股东协同治理，清晰业务架构夯实成长基础股权结构呈现军民资本协同共治，治理兼具稳定性与市场化活力。截至2026/3/31，同方股份有限公司持股19.62%，其实际控制人为国务院国资委，经中核集团间接控股。泰豪集团持股15.07%，为创始人黄志成实际控制的民营资本。双方形成相互制衡的治理结构，公司无实际控制人，重大决策需军民股东协商一致，既保证军工业务的资质与政策资源，又赋有了公司民营企业的市场化经营灵活性与效率。公司军工与应急装备板块全资或高比例控股，各业务条线清晰。泰豪军工主营军工通信与电源业务，净利率约3%，上海洪生专注军工信息化，净利率约13%，海德馨主营应急电源车，净利率约9%，泰豪电源主攻智能应急电源，净利率2%。公司军民业务条线清晰，为中长期价值提升奠定坚实基础。公司深度研究东吴证券研究所图3：泰豪科技股权结构（截至2026 年3 月31 日）数据来源：Wind，东吴证券研究所1.4. 口径调整后主业收入企稳回升，同比增速持续向好改善2023 年受业务出表与并表口径调整影响公司收入同比大幅承压，口径调整后主业收入企稳回升、同比增速持续向好改善。2023 年公司收入端出现阶段性剧烈下滑，核心来自两大资产结构调整因素：一是福州德塔动力不再纳入合并报表范围，核算方式变更为权益法核算，直接减少当期收入规模8 亿元。二是公司完成泰豪智慧城市、电力相关业务资产剥离，同步减少相关业务收入约5 亿元，双重业务出表因素共同造成当期营收同比大幅走弱。2024-2025 年公司主业经营重回正轨，营收保持稳定小幅增长态势。智能应急电源与军用通信装备占据相对主导地位，2025 年营收占比分别达64.30%/26.86%。而军用电站与其他业务占比较小，对公司整体收入的拉动作用相对有限。图4：2024-2025 年公司收入实现筑底回升图5：智能应急电源和军用通信装备占收入主导数据来源：Wind，公司公告，东吴证券研究所数据来源：Wind，公司公告，东吴证券研究所60.6361.9142.8343.5645.210.30%2.11%-30.82%1.71%3.80%-35%-30%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%10%收入（亿元）yoy38.96%49.50%41.09%64.83%64.30%26.97%25.30%33.79%26.47%26.86%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%售后、材料及其他房租及物业管理类配电设备电网软件及系统集成军用电站军用通信装备公司深度研究东吴证券研究所1.5. 2025 年盈利基本面拐点显现，旗下子公司盈利表现分化2025 年盈利基本面触底反转，盈利质量迎来持续修复回升态势。公司净利润波动较大，2021-2022 年公司归母净利润保持小幅盈利状态，扣非净利润持续处于亏损区间。2024 年业绩大幅下滑主要受军工相关应收账款坏账计提、商誉大额减值因素冲击。2025年受益于军品订单底部修复，公司盈利格局迎来反转，归母净利润、扣非净利润同步扭亏为盈。分业务板块来看，当前应急车为公司主要盈利来源，未来泰豪电源有望成为核心增量：①海德馨（应急车，25 年收入占比27%）盈利水平长期稳定在8%-10%区间，为公司主要利润来源；②泰豪军工（军工装备，25 年收入占比23%）近两年利润率持续下降；③泰豪电源（发电机组，25 年收入占比17%）受益于AIDC 建设，2025 年净利率迎来向上拐点，未来有望出口北美成为核心增量；④红生系统子公司（军品信息化）为公司盈利能力最高的板块，但收入体量较小（占比不到5%），利润贡献有限。图6：2025 年公司盈利格局反转，实现扭亏为盈（亿元）图7：2025 年子公司泰豪电源利润率迎来向上拐点数据来源：Wind，公司公告，东吴证券研究所数据来源：Wind，公司公告，东吴证券研究所1.6. 费用结构持续优化向好，盈利修复成本端支撑持续增强军用电源与通信指挥为稳定核心板块，应急电源占比小幅震荡，其他板块呈现剧烈波动并在2025 年出现深度负值调整。军用电源、通信指挥作为公司两大核心军工业务，2021-2025 年毛利率长期稳定在23%-27%，波幅较小，盈利稳定性强，应急电源毛利率同样保持区间平稳运行。公司全链条主业毛利率韧性充足、波动可控，并未跟随业绩周期出现大幅下滑。整体来看，公司核心产品毛利率长期保持稳定健康态势，盈利底层结构扎实，净利率短期承压由行业需求周期因素主导，后续伴随军工行业景气度回暖，盈利修复弹性充足。公司前期期间费用阶段性走高，后续全维度费用管控持续见效，销售、管理、财务费用稳步压降，研发投入保持合理稳健，费用结构持续优化向好。2021-2023 年公司整0.61 0.63-2000%-1500%-1000%-500%0%500%-12-10-8-6-4-2归母净利润扣非净利润扣非同比增速归母同比增速0.06%2.29%0%5%10%15%20%25%30%35%40%江西泰豪军工集团有限公司泰豪电源技术有限公司福建泰豪海德馨汽车有限公司上海红生系统工程有限公司公司深度研究东吴证券研究所体期间费用规模阶段性抬升，2024-2025 年各项费用全面优化压降，费用管控成效持续凸显，费用结构持续向研发倾斜、销售管理开支持续精简。图8：公司销售毛利率长期稳定图9：2024-2025 年公司费用全面优化压降数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所1.7. 国内收入占比持续走高攀升，营收结构高度聚焦本土市场公司当前以国内市场为主，未来海外收入占比有望持续提升。公司2021–2022 年依托柴发电站渠道和地缘红利做大海外规模，2023 年后因平台出表、战略聚焦国内、海外低毛利内卷主动+被动大幅收缩，2025 年出海从粗放走量转型为小体量、高毛利、低风险的精品业务模式；依托中东区域重点项目建设，成功打通海外业务渠道，借此契机逐步切入北美海外市场，长期全球化业务布局与海外增量成长空间持续打开。图10：2021-2025 年公司国内外收入情况图11：2021-2025 年公司国内外收入占比情况数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所16.69%20.89%23.87%20.74%17.01%16.83%18.14%17.20%17.85%5.08%4.47% 2.84%-3.58%2.46% 2.32% 3.10%-21.60%2.24%-30%-20%-10%0%10%20%30%销售毛利率销售净利率3.06%4.51%3.14%2.72%5.03%6.08%5.58%4.48%3.90% 3.90%6.99%5.49%4.09%5.61%4.53%8.92% 8.69%4.80%0%1%2%3%4%5%6%7%8%9%10%
2018 2019
销售费用率管理费用率财务费用率研发费用率52.3751.9241.941.1443.947.579.10.931.740.48国内收入（亿元）国外收入（亿元）86.38%83.87%97.82%95.95%98.91%12.48%14.70%2.18%4.05%1.09%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%国内收入占比国外收入占比公司深度研究东吴证券研究所
2. 军工景气底部修复，资质&产品壁垒强化核心竞争力
2.1. 宏观、中观、微观三维共振，军工行业景气复苏宏观上，军品资本开支与国防预算高度相关。预算上看，2011-2026 年国防年初预算由0.6 万亿元持续扩张至1.94 万亿元，15 年间规模增长超2 倍，其中，2023-2026 年同比增速稳定在7%左右，整体保持稳健扩张，为行业提供明确支撑。支出结构上看，分化态势显著，资源配置重点向高端化、信息化、无人化等新质生产力相关装备倾斜，传统装备采购增速相对低迷。订单执行上看，受反腐政策影响，2021-2024 年订单交付节奏阶段性放缓，军费执行进度不及预期，预算与执行端形成正差额，结转结余资金有所沉淀；2025 年差额转负，或反映前期存量结转资金已开始消化，目前存量资金后续的使用节奏与投向仍存不确定性。长期来看，国防建设需求刚性明确，预算端持续稳健增长，叠加新质装备升级的结构性红利，行业稳健增长确定性较强。图12：国防预算开支保持稳健增长图13：2025 年军费预算执行差额由正转负数据来源：中华人民共和国国防部官网，东吴证券研究数据来源：中华人民共和国国防部官网，东吴证券研究中观上，军工行业近五年来的市场表现与景气周期可清晰划分为两个阶段：①2022-2024：处于“十四五”规划中期调整阶段，订单释放节奏阶段性放缓，叠加部分型号产品价格下调，企业业绩兑现不及市场预期，估值中枢持续下行，指数未能跑赢沪深300 大盘；②2025 至今：随着“十四五”收官进入交付冲刺期，订单与业绩逐季改善，同时市场前瞻“十五五”规划中对新质战斗力装备的倾斜，行业景气度预期明显修复，板块收入和归母净利润迎来大幅上行，指数迎来反弹并持续跑赢大盘。展望未来，在国防预算稳健增长、存量结转资金逐步消化、新质装备采购加速的多重支撑下，行业业绩兑现与估值修复的双重动力充足，未来成长路径清晰。1.947.18%0%2%4%6%8%10%12%14%0.51.52.5年初预算数（万亿元）yoy193.1722.0035.0715.67-47.80-100-50预算执行差额（亿元）公司深度研究东吴证券研究所图14：军工板块累计涨跌幅由负转正，景气拐点已现图15：2025 年军工板块收入利润双双大幅上行数据来源：Wind，东吴证券研究所数据来源：Wind，东吴证券研究所微观上，2022-2024 年为军工行业整体承压期，泰豪子公司上海红生业务表现相对稳健，随着行业景气修复，集团军工业务在2025 年迎来明确反弹。2022-2024 年，子公司上海红生的在手订单稳定扩量，订单交付节奏稳健，为集团提供了稳定支撑；2025 年，集团核心军工业务边际改善，军用电源装备销量同比增速大幅回升至29.08%，军用通信装备产销量也实现正增长，验证了行业景气触底回升的趋势。整体来看，子公司的稳健表现与集团业务的回暖形成共振，共同印证了公司军工业务的复苏节奏。图16：2025 年军用电源装备销量增速大幅反弹图17：2025 年军用通信装备销量触底修复数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所-50%-40%-30%-20%-10%0%10%20%国防军工（801740.SL）累计涨跌幅:沪深300累计涨跌幅:国防军工2021-2024年：军工行业持续承压，指数跑输大盘2025年至今：军工行业迎来反弹-88%0%14%-2%21%43%-6%8%-37%44%-100%-80%-60%-40%-20%0%20%40%60%营业总收入（十亿元）归母净利润（亿元）收入yoy利润yoy1072429.08%-80%-60%-40%-20%0%20%40%10000150002000025000生产量（KW）销售量（KW）生产量yoy销售量yoy-2.84%-7.23%-20.56%3.70%-25%-20%-15%-10%-5%0%5%生产量（套）销售量（套）生产量yoy销售量yoy公司深度研究东吴证券研究所图18：子公司上海红生在手订单量稳定增长图19：子公司上海红生订单交付节奏稳健数据来源：公司公告，东吴证券研究所数据来源：公司公告，东吴证券研究所2.2. 核心竞争优势：全谱系军工资质壁垒+二十年行业深耕积淀军工行业具备强国家监管、高资质壁垒属性。资质上，公司自成立以来，先后收购了江西三波电机总厂、衡阳市四机总厂、天津七六四通信导航技术有限公司等国有军工企业及上海红生系统工程有限公司等民营企业，同步获取对应赛道核心军工资质，目前已拥有国家保密资质以及装备承制资格认证、GJB9001C 认证、军工科研生产许可备案等一系列重要军工生产资格认证。产品上，公司各项军工装备产品已覆盖多个军种，深入陆军通信、空军导航、武警装备、海军舰艇等核心场景，在中国军用装备领域拥有技术领先优势，基于军工认证高壁垒的特性形成稳固的客户群基础。总体来看，依托全谱系军工资质+20 年深耕壁垒，公司在国内军工领域竞争优势显著。图20：公司精准收购整合，建立完整资质谱系数据来源：公司公告，东吴证券研究所9.6932.2943.66维修维保（百万元）组件模块（百万元）军用专用仪器仪表（百万元）光电信息系统及设备（百万元）舰用电子信息系统及设备（百万元）12.717.810.9军民融合（亿元）军方配套（亿元）军方直签（亿元）公司深度研究东吴证券研究所2.3. 细分赛道龙头地位稳固，多领域核心竞争力突出公司在军工核心细分赛道竞争力突出，龙头地位与技术优势稳固。①军用电源领域上，公司为国内核心配套商，市占率行业领先，具备全功率段、全场景配套能力。②军用通信指挥系统领域上，公司稳居行业龙头，深度参与军方体系建设，拥有全链条解决方案能力。③军用导航领域上，公司掌握核心技术，指标行业领先，产品适配多平台且客户绑定深厚。长期来看，三大赛道协同发力，技术与客户壁垒持续深化，筑牢公司军工领域的核心竞争根基。图21：公司产品矩阵全面，行业龙头地位稳固数据来源：公司官网，公司公告，东吴证券研究所
3. AIDC 缺电逻辑持续演绎，多元电源布局构筑第二成长曲线
3.1. 北美发电设备供需格局错配，国产品牌迎来重要出海机遇需求端来看，2025-2026 年美国电力消耗有望创历史新高。2023 年以来美国数据中心在建项目激增，美国数据中心项目规划装机容量从2023 年初的5GW 增长至2025 年10 月超245GW，AIDC 电力需求呈现非线性增长态势。基于美国数据中心建设的电力需求增长，EIA 预测2025-2026 年美国电力消耗将创历史新高，数据中心的电力消耗占比也将从2018 年的2%提升至2028 年的10%以上。图22：美国数据中心项目规划装机容量激增图23：2025-2026 年美国电力需求量有望创历史新高公司深度研究东吴证券研究所数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所图24：数据中心的电力消耗占比将从2018 年的2%提升至2028 年的10%以上数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所供给端来看，总量层面电力供应基本满足需求。从北美发电结构来看，煤电占比逐年下降（平均服役年龄过长、短期难以恢复），天然气在发电结构中的占比进一步提升，短期视角来看美国电力供应似乎可以覆盖需求。但中长期来看，AI 数据中心将带来区域性缺电和稳定电源紧缺两大风险。2023M12023M72024M12024M72025M12025M10美国数据中心项目规划装机容量（GW）-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%美国用电量（十亿千瓦时）YOY公司深度研究东吴证券研究所一方面，美国电力基础设备寿命过于老旧：美国的电力基础设施平均寿命高达35-40 年，老旧程度位列全球第二，大部分已经进入生命周期末期，不具备稳定的输电能力，近年来部分地区断电事件频发。因此，电力供给不足是美国数据中心停机的最大影响因素，近年来比重持续提升。2020 年由于电力供应不足导致数据中心停机占所有停机情况比重为37%，2023 年提升至52%。图27：全球各地区电力基础设施平均寿命，北美电网老旧程度位列全球第二图28：2020-2023 年美国数据中心停机原因，电力供给不足的比重逐年增大数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所45-5035-4025-3025-3020-2520-2515-20电力基础设施平均寿命（年）图25：2025 年美国电力供应同比下降1%图26：2015-2024 年美国发电结构数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所-5%-4%-3%-2%-1%0%1%2%3%4%5%美国电力供应量（TWh）YOY0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%2015 2016 2017 2018 2019 2020 2021 2022 2023 2024风能太阳能地热废弃物木质燃料常规水电核电天然气公司深度研究东吴证券研究所另一方面，AIDC 建设区域较为集中，区域电力供应压力较大：美国数据中心多集中在电价低、光纤网络便利的城市，如加州、德州、弗吉尼亚州等。①加州：美国高科技产业聚集地，具备丰富的产业基础（越近数据传输越快，可以实现算力溢价）和强大的地方政府税收支持；电网基础设施完善，能够提供稳定的电力供给。②德州：丰富的天然气、石油产量和可再生能源，带来全美最低的能源价格；自然灾害风险小。③弗吉尼亚州：美国互联网交换枢纽，具备高速和高带宽的互联网连接；政府给予了较大的税收优惠。图29：2024 年美国数据中心地理分布图，主要集中在加州、德州和弗吉尼亚州图30：2023-2025 年各州数据中心规划容量占比数据来源：Uptime，Nexans，东吴证券研究所数据来源：Uptime，Nexans，东吴证券研究所作为美国发电主力军之一，煤电机组的退役将加剧电力短缺矛盾。根据EIA，美国煤电将迎来新一轮退役高峰，燃煤电厂的发电容量将从2025 年5 月的172GW 下降至2028 年底的145GW，缩减16%，按照2024 年煤电在美国结构占比15%计算，煤电的缩减将带来总发电量约2%的下降，进一步加剧美国电力短缺。弗吉尼亚28%加州17%德克萨斯10%伊利诺伊6%其他39%公司深度研究东吴证券研究所图31：到2028 年煤电容量较2025 年5 月将下滑16%图32：2025 年开始煤电迎来新一轮退役高峰数据来源：EIA，东吴证券研究所数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴图33：2026 年美国煤电重点退役计划（约12-15GW）数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所北美NERC 预计美国2027-2030 年年均高峰缺口20GW 以上。基于北美供需矛盾以及持续增长的AI 资本开支情况，北美NERC 预测2030 年数据中心电力负荷将达到70GW（全美总负荷约200GW），2027-2030 年年均高峰缺口20GW 以上，德州、中大西洋、中西部、加州将面临显著高风险；美国DOE 预测美国2030 年年均高峰缺口达20-40GW。下表显示2025-2030 年美国将新增224GW 装机容量，但其中只有天然气的66GW是连续供电，风光实际供电较差，因此会出现较大电力缺口。2010年前美国煤电年均退役容量（GW）公司深度研究东吴证券研究所图34：2025-2030 年分电源类型详细增减数据（EIA+NERC 联合统计，单位：GW）数据来源：Wind，WoodMackenzie，EIA，东吴证券研究所美国AIDC 电源侧分为主电源和备用电源两条思路。主电源承担100%的基础用电负荷，超90%数据中心选择电网购电+自备燃气轮机配置。备用电源在主电源故障时启动，具备快速启停能力，保障数据中心不断电。图35：美国电源侧路线梳理数据来源：McCoy，IMARC，东吴证券研究所公司深度研究东吴证券研究所天然气发电和柴发是当前最成熟的电力解决方案，天然气为主电、柴发为备电。图36：AIDC 发电技术路径概况数据来源：McCoy，IMARC，东吴证券研究所3.2. 柴发：赛道高景气持续兑现，公司实现北美订单突破3.2.1. 数据中心柴发赛道高景气持续兑现我们预计到2030 年全球数据中心用柴油发电机组市场约955 亿元。以下为测算细节：AMER、APAC、EMEA 分别代表美洲、亚太、欧中非三大区域，2025-2030 年新增算力持续提升，合计从102GW 增长至200GW。由于数据中心实际用电需求不仅包括IT 设备，还包括液冷等配套设备，因此采用PUE 系数进行放大，得到累计功率需求。假设高功率柴发机组单MW 价格从2026 年的200 万元逐步提升至2030年的243 万元，则对应全球数据中心高功率柴发机组市场空间将由2026 年的425 亿元提升至2030 年的955 亿元。公司深度研究东吴证券研究所图37：全球柴油发电机组市场空间测算数据来源：JLL Research，东吴证券研究所注：下文中若未具体提及，柴油发电机组特指数据中心用高功率柴油发电机组全球AI 算力建设持续放量，海外龙头业绩与订单双重验证行业高景气。（1）康明斯：电力系统板块表现显著领先其传统业务，2025 年以来营收增速持续抬升，2025Q4单季度收入同比增长31%；其中，数据中心相关柴发业务增速明显高于传统板块，成为公司增长的核心驱动力。（2）Generac：受益于数据中心需求强劲拉动，CNI 业务营收2025Q4 同比增长10%，公司AIDC 相关订单已突破4 亿美元；此外，为匹配持续高涨的市场需求，公司计划将北美大功率柴发机组产能扩张至10 亿美元规模，并给出2026年CNI 业务收入增长30%的指引。综合来看，海外龙头的业绩兑现验证柴发赛道的增长确定性，国内具备全球供应链优势与产品竞争力的厂商，有望充分受益于行业红利。图38：康明斯电力板块业绩增速创阶段新高图39：Generac CNI 业务增速触底稳步回升数据来源：康明斯官网，东吴证券研究所数据来源：Generac 官网，东吴证券研究所31%0%5%10%15%20%25%30%35%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q4收入（百万美元）yoy10%-20%-10%0%10%20%30%40%50%2022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q4收入（百万美元）yoy公司深度研究东吴证券研究所3.2.2. 高壁垒固化寡头格局，国产龙头合规突破切入赛道柴发市场具备合规与服务双重壁垒，行业格局高度集中。（1）合规壁垒：美国实行EPA 联邦+州级双重环保监管，柴发内燃机需取得EPA 型式认证与UL 安全认证才可进入市场，因此准入门槛极高，仅潍柴、玉柴等少数国内厂商与康明斯、卡特彼勒等国际龙头获批。（2）服务壁垒：数据中心客户对定制化、快速部署及本地化响应要求较高，因此头部厂商凭借长期客户积累与服务网络形成较强客户粘性，进一步抬高行业竞争门槛。当前行业格局高度集中。截至2025 年底，卡特彼勒、康明斯、MTU 合计占据80-90%的市场份额，并主导高端市场；科勒、Generac 为第二梯队；已突破合规认证的潍柴、玉柴等国产品牌则正在加速切入北美高端赛道，有望充分受益于本轮AI 算力建设需求红利。图40：截至2025 年底，柴发市场行业格局高度集中图41：柴发龙头厂商产品参数数据来源：卡特彼勒官网，康明斯官网，MTU 官网，东吴证券研究所数据来源：卡特彼勒官网，康明斯官网，MTU 官网，东吴证券研究所3.2.3. 北美发电机组订单突破，验证公司出海竞争力泰豪产品覆盖商用及工业级发电机组全谱系，可提供从标准机型到兆瓦级定制化机型的全场景解决方案，深度适配AIDC 超算中心、大型云厂商数据中心客户对高可靠性、快速部署及定制化设计的核心需求。核心动力端方面，公司配套康明斯、MTU、潍柴等全球头部发动机厂商。依托合作方已获批的EPA、UL 等北美市场核心准入认证，公司成功具备了打入海外高端市场所需的重要资质基础。截至2026Q1，泰豪已成功斩获北美市场600 台发电机组订单，正式突破北美这一高端市场、切入全球AI 算力建设带动的高景气柴发赛道。凭借国内完善的供应链配套、成熟的定制化交付能力及合规资质优势，公司有望持续拓展海外市场份额，构筑第二增长曲线。卡特彼勒+康明斯+MTU,90%其他,10%公司深度研究东吴证券研究所图42：公司柴发机组产品样例图43：公司柴发机组落地美国头部数据中心数据来源：公司官网，东吴证券研究所数据来源：公司官网，东吴证券研究所泰豪依靠资质、渠道、交付速度三重优势，在海外高端柴发赛道形成深厚护城河。资质上，公司已获得UL 安全认证，国内同样持证的仅潍柴、科泰、苏美达、玉柴等少数企业。因此，公司得以率先突破北美市场刚性准入壁垒，有效规避低端同质化竞争。渠道上，泰豪依托此前在中东大型项目中积累的成熟落地经验，以及与全球核心OEM厂商REHLKO 建立的深度&稳定战略合作关系，成功切入谷歌等全球头部数据中心厂商供应链。交付速度上，泰豪交期优势明显，一般数月即可完成交付，远快于友商，高度适配下游客户快速部署需求。展望未来，泰豪有望凭借以上稀缺优势，持续把握全球数据中心建设红利，推动收入与利润加速释放。图44：公司占据柴发赛道产业链高价值生态位数据来源：公司公告、公司官网，东吴证券研究所公司深度研究东吴证券研究所3.3. 燃气内燃机：AIDC 发电需求外溢，泰豪有望协同国产厂商出海燃气内燃机VS 燃气轮机：在AIDC 适用性方面，重型联合循环＞中速机=轻型简单循环燃气轮机。与轻型燃机需求爆发逻辑类似，中速机属于重型燃气轮机交货紧张下的外溢需求。中速机在交期、单位建设成本方面优于燃气轮机，但是在热效率方面是劣势。图45：中速机与燃气轮机性能对比图46：中速机在建造成本和燃料成本方面优于航改机和小型重燃数据来源：瓦锡兰官网，东吴证券研究所数据来源：瓦锡兰官网，东吴证券研究所2025 年瓦锡兰在AIDC 燃气内燃机市占率约10%，2023Q4 以来订单增长强劲。2025Q1-Q3 公司EnergySegment 新签订的订单21.8 亿欧元，同比增长44%，其中设备/服务订单分别为12.6/9.3 亿欧元，同比分别+111%/+1%，订单收入比由2024 年同期的1.13 提升至1.65。2025Q1-Q3 公司在手订单1.8GW，同比增长129%，分下游来看，独立发电商占比大幅提升。公司深度研究东吴证券研究所图47：2025Q1-Q3 瓦锡兰新签设备订单同比增长111%数据来源：瓦锡兰官网，东吴证券研究所图48：2025 前三季度下游独立发电商占比同比大幅提升数据来源：瓦锡兰官网，华经产业研究院，东吴证券研究所瓦锡兰2025 年在数据中心新签订单为789MW（仅考虑了公开披露部分），2025Q1-Q3 公司能源设备板块74%的订单来自美国。2025Q2 订单容量282MW，2025Q4 订单容量507MW，单台功率均为19MW。图49：2025 年瓦锡兰签订两个数据中心订单，合计789MW数据来源：瓦锡兰官网，东吴证券研究所公司深度研究东吴证券研究所图50：2025Q1-Q3 瓦锡兰能源设备美国订单占比74%数据来源：瓦锡兰官网，华经产业研究院，东吴证券研究所供给端来看，内燃机市场准入壁垒较高，行业呈现高度集中的寡头格局。截至2025年底，北美数据中心柴发市场由卡特彼勒、康明斯、MTU 三大龙头主导，合计占据近90%市场份额；全球市场中，卡特彼勒与Innio 合计市占率超过65%，因此该行业的供给能力高度依赖头部厂商的产能释放节奏。随着下游需求持续放量，头部厂商订单快速增长，其中卡特彼勒相关产品累计斩获6GW 订单，瓦锡兰订单亦实现大幅放量。由此来看，核心龙头已普遍处于产能饱和、交付承压状态，供需缺口持续扩大，行业供给紧张格局短期内难以缓解。图51：北美燃气内燃机赛道格局高度集中图52：全球燃气内燃机行业呈现寡头格局数据来源：各公司官网，东吴证券研究所数据来源：各公司官网，东吴证券研究所卡特彼勒50%康明斯25%MTU15%其他10%卡特彼勒35%INNIO30%其他35%公司深度研究东吴证券研究所需求端来看，头部厂商产能饱和恰好为泰豪带来高端市场的切入机遇。湖南力宇等国内厂商已具备2MW 级成熟量产机型，并持续推进更高功率产品开发，后续有望进一步适配北美AIDC 微网场景的功率需求。泰豪作为国内领先的能源装备成撬企业，在海外市场已积累一定渠道资源、项目落地经验和合规能力。若公司后续与国内燃气内燃机厂商形成配套协同，有望推动国产燃气内燃机产品切入北美高景气市场，进一步打开公司中长期成长空间。图53：力宇燃气内燃机系列产品矩阵全面，覆盖AIDC 供给缺口数据来源：湖南力宇官网，东吴证券研究所3.4. 燃气轮机：AI 需求驱动新一轮上行周期，燃机电源车下线再次验证公司强成撬能力燃气轮机装机量呈现加速上行趋势，2025 年全球新增装机规模有望快速接近上轮周期最高点。回顾历史，2001 年前后燃气轮机需求的快速增长主要受互联网爆发式发展带动电力需求激增驱动，随后受天然气价格上行、电厂建设过热等因素影响，燃机机组利用率下滑。截至2025 年底AIDC 建设加速带来大量电力需求，燃气轮机行业有望开启新一轮上行周期。从订单客户结构看，AIDC 占比提升明显，由2023Q4 的0%快速提升至2025Q3 的21%。该变化主要系北美电力短缺与燃气轮机特性高度匹配，包括建设周期短、供电稳定性强、燃料容易获取等优势。公司深度研究东吴证券研究所图54：2025 年燃机装机量接近上一轮周期高点图55：2023Q4&2025Q3 燃气轮机订单客户结构（MW 占比%）数据来源：McCoy，IMARC，东吴证券研究所注：10MW 以上燃气轮机覆盖大部分重燃、轻燃。数据来源：McCoy，IMARC，东吴证券研究所全球燃气轮机需求高涨，燃机龙头相关订单与业绩保持高增。（1）GEV：公司2025年新签燃机订单30GW，同比+48%；燃机销量达15GW，同比＋29%；（2）三菱重工：公司2025 财年Q1-3 新签燃机订单19640 亿日元，同比+68%；燃机营收达6630 亿日元，同比+14%，增长稳健；（3）西门子能源：2025 财年公司燃气业务新签订单达230亿欧元，同比+41%；燃气营收达122 亿欧元，同比+13%，实现大幅转正。图56：全球燃机龙头销量&新签订单量均实现高增数据来源：各公司公告，东吴证券研究所10MW以上燃气轮机装机容量（GW）65%37%8%2%21%21%26%0%10%20%30%40%50%60%70%80%90%100%23Q425Q3其它综合性工业&矿业独立发电商数据中心工业（不含数据中心）电力公司公司深度研究东吴证券研究所全球燃气轮机需求持续走高，但供给不足以满足电力需求。2025 年全球燃机签订已经达到80GW+，但实际供给仅50GW 左右，为新厂商进入带来机遇。图57：燃气轮机2030 年全球供给预计达90GW数据来源：McCoy，Morgan Stanley Research estimates，东吴证券研究所3000kW 燃气轮机电源车下线，验证公司燃机成撬及模块化交付能力。公司3000kW燃气轮机电源车已完成产品下线，产品采用航空级轻型燃机，具备启停快、体积小、发电可靠性强等优势，体现出公司在燃机成撬、模块化能源装备领域已具备技术储备。考虑到公司柴发产品已突破北美市场，后续燃机成撬产品有望借助既有渠道进一步切入美国AIDC 场景，完善公司高端能源装备矩阵。图58：公司燃气轮机电源车产品下线，具备燃机成撬&模块化能力数据来源：公司官网，东吴证券研究所公司深度研究东吴证券研究所
4. 盈利预测与投资建议
核心假设：（1）应急电源：应急电源为公司最核心的收入来源，受益于AIDC 备用电源需求放量、海外数据中心建设提速，板块进入快速增长阶段。我们预计公司该板块2026–2028年收入为46.51/58.14/69.77 亿元，同比分别+60%/+25%/+20%；随着规模效应释放及产品结构改善，我们预计2026–2028 年毛利率分别为20.0%/21.0%/21.0%。（2）通信指挥系统：通信指挥系统业务整体较为稳定，有望保持稳健增长。我们预计公司该板块2026–2028 年收入为12.50/12.88/13.27 亿元，同比分别+3%/+3%/+3%；在产品结构优化及交付节奏稳定支撑下，我们预计2026–2028 年毛利率分别为25.0%/25.5%/26.0%。（3）军用电源装备：军用电源装备业务受军工需求及装备配套节奏支撑，行业筑底回暖下有望保持稳健增长。我们预计公司该板块2026–2028 年收入为3.37/3.54/3.72 亿元，同比分别+5%/+5%/+5%；考虑到业务规模相对较小、产品结构较稳定，我们预计2026–2028 年毛利率均维持在21.0%。（4）其他业务：其他业务规模较小，整体有望保持平稳。我们预计公司该板块2026–2028 年收入为0.78/0.79/0.80 亿元，同比分别0%/+1%/+2%；我们预计2026–2028 年毛利率均维持在65.96%。图59：泰豪科技盈利预测数据来源：Wind，东吴证券研究所注：2024 年“其他业务”数据系各下属科目加总核算后结果，毛利率已同步修改公司深度研究东吴证券研究所公司作为国内军工细分赛道龙头，主业受益于行业景气底部修复，AIDC 建设驱动电源配套业务需求上行，双β 共振下业绩有望加速。我们选取科泰电源、潍柴动力、杰瑞股份作为可比公司，主要系三者分别对应公司主营业务的不同环节：科泰电源在AIDC备用电源及柴油发电机组集成领域具备可比性，潍柴动力在柴发这一核心动力环节具备可比性，杰瑞股份则在燃机成套、能源服务及AIDC 主电源项目拓展方面具备可比性。我们预计公司2026-2028 年归母净利润为3.6/5.3/6.1 亿元，对应当前市值PE 分别为34/23/20X。考虑到公司军工资质&产品壁垒深厚，柴发已突破北美高端市场，内燃机、燃机业务有望逐步突破，成长空间持续打开，首次覆盖给予“买入”评级。图60：可比公司估值表（截至2026/5/25）数据来源：Wind，东吴证券研究所注：科泰电源盈利预测值来自2026/5/25 的wind 一致预期，潍柴动力、杰瑞股份盈利预测值均来自东吴预测
5. 风险提示
（1）军工行业修复不及预期：公司军工装备业务与军品采购节奏相关度较高，若军工行业需求恢复、订单释放或验收回款节奏不及预期，可能影响公司军工业务收入确认与盈利修复进度。（2）AI 基建资本开支不及预期：公司AIDC 备用电源业务受全球AI 算力建设需求驱动，若海外云厂商资本开支放缓，或AIDC 建设进度不及预期，可能影响柴发、内燃机、燃机机组与配套设备需求。（3）海外市场拓展不及预期：公司已实现北美数据中心柴发项目突破，但内燃机的海外认证、客户导入及交付节奏仍存在不确定性，可能影响公司AIDC 业务放量节奏。（4）行业竞争加剧风险：海外龙头康明斯、卡特彼勒等在高端柴发市场具备品牌、渠道与技术优势，若国内厂商加速进入，则行业竞争加剧，可能对公司市场份额获取、订单价格及盈利能力形成压力。（5）减持风险：公司发布股东减持计划公告，后续减持实施可能对市场情绪及股价表现造成一定扰动。公司深度研究东吴证券研究所泰豪科技三大财务预测表资产负债表（百万元）2025A2026E2027E2028E 利润表（百万元）2025A2026E2027E2028E流动资产8,51611,21511,45313,990 营业总收入4,5216,3177,5358,755货币资金及交易性金融资产1,3601,3681,2631,166营业成本(含金融类)3,7144,9525,8596,814经营性应收款项4,4126,1066,3188,059税金及附加存货2,3172,8773,2293,880销售费用合同资产管理费用其他流动资产研发费用非流动资产2,9723,1223,3063,476财务费用长期股权投资1,0251,0251,0251,025加:其他收益固定资产及使用权资产投资净收益(14)(19)(23)(26)在建工程公允价值变动(36)(30)(30)(30)无形资产减值损失商誉资产处置收益长期待摊费用
62 营业利润
其他非流动资产1,0811,263营业外净收支(3)(6)(4)(4)资产总计11,48814,33714,75917,466 利润总额流动负债5,6288,0807,9159,950减:所得税短期借款及一年内到期的非流动负债2,7202,7202,7202,720 净利润经营性应付款项2,2344,3253,9775,868减:少数股东损益合同负债
468 归属母公司净利润
其他流动负债非流动负债1,5921,5921,5921,592 每股收益-最新股本摊薄(元)0.070.420.620.71长期借款1,3731,3731,3731,373应付债券
0 EBIT
租赁负债
48 EBITDA
其他非流动负债负债合计7,2209,6729,50711,541 毛利率(%)17.8521.6122.2422.17归属母公司股东权益3,1983,5554,0834,688 归母净利率(%)1.345.657.016.92少数股东权益1,0701,1101,1691,236所有者权益合计4,2684,6655,2525,924 收入增长率(%)3.8039.7119.2816.20负债和股东权益11,48814,33714,75917,466 归母净利润增长率(%)106.11489.1948.0614.65现金流量表（百万元）2025A2026E2027E2028E 重要财务与估值指标2025A2026E2027E2028E经营活动现金流
189 每股净资产(元)
3.754.174.795.50投资活动现金流(52)(59)(70) 最新发行在外股份（百万股）筹资活动现金流(837)(186)(186)(186) ROIC(%)3.545.016.547.69现金净增加额(75)(67) ROE-摊薄(%)1.8910.0312.9312.91折旧和摊销
54 资产负债率(%)
62.8567.4664.4266.08资本开支(125)(33)(36)(41) P/E（现价&最新股本摊薄）197.6633.5522.6619.76营运资本变动(323)(594)(684) P/B（现价）3.743.372.932.55数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。