1、上游挤压下游利润：3 月上游采掘、中游设备、下游消费、公用的ttm 利润

宏观经济点评《加快建设新型能源体系 —政策双周跟踪》-2026.4.27《一季度财政支出保持前倾发力—宏观经济点评》-2026.4.25《一线城市地产成交维持韧性—宏观经济专题》-2026.4.20中上游利润改善延续——宏观经济点评何宁（分析师）郭晓彬（分析师）证书编号：S0790522110002证书编号：S0790525070004事件：2026 年3 月全国规上工企利润累计同比15.5%，前值15.2%；营业收入累计同比5.0%，前值5.3%。 企业收入量减价增3 月营收当月同比为4.5%、较前值回落0.8 个百分点，利润当月同比则回升了0.6个百分点至15.8%。拆分来看（利润增速=工业增加值*PPI*利润率同比），3 月工业增加值、PPI、利润率当月同比分别为+5.7%、+0.5%、+9.4%，较前值分别变动-0.6、+1.4、+1.0 个百分点。营收与工业增加值同比增速的回落代表总量上行速度放缓，而PPI、利润、利润率同比增速的上行代表价格的上行带来企业利润仍处于上行阶段。 利润格局：上游利润占比提升，中游AI 仍有韧性，下游相对承压
1、上游挤压下游利润：3 月上游采掘、中游设备、下游消费、公用的ttm 利润
占比分别为29.4%、40.9%、18.3%、11.4%，分别较前值变动了+0.7、+0.1、-0.5、-0.3 个百分点。
2、利润累计同比来看：上游利润增速延续改善
，3 月利润累计同比改善了3.6个百分点至35.8%，其中油气开采、化纤、化学制品、黑色采选改善较快，石油化工链可能主要受益于原有库存产品价格的上涨，黑色采选主要供给在国内，受益于需求端的价格上行；中游增速有所回落，AI 产业链利润仍有韧性，计算机通信电子利润增速仍维持124.5%，虽较前值回落但仍处高位；下游消费制造延续弱势，除医药、木制品、汽车外，其他行业利润增速均回落。 库存周期：库销比处于同期历史高位，预计中上游利润将延续改善
1、库销比高位有所回落。3 月名义库存同比降低1.4 个百分点至5.2%，实际库
存同比降低2.8 个百分点至4.7%。工业企业库销比处于同期历史高位。
2、往后看，上游企业利润或将延续改善。整体来看，本轮企业利润的改善仍由
输入性供需因素决定：供给端全球能源价格的上行带动我国石油化工链与煤炭链企业利润改善，需求端AI 服务器需求带动中游计算机与电气产业链利润改善。我们预计后续能源价格仍将维持一段时间高位，上游利润将延续改善；而中游价格高速上行期或已告一段落，但需求仍有较强韧性，预计AI 相关产业链利润同比增速仍将维持高位；而在中上游成本挤压、需求暂未起色情况下，下游利润或难出现明显回弹。
3、中上游部分产业仍将受益。首先，全球能源价格上行对我国企业利润并非完
全负面影响，在需求不大幅衰退情形下，我国煤炭及其下游化工产业链利润将受益于此；其次，能源困境将继续加速全球能源结构转型，我国锂电、风光等新能源产业链亦将因此受益。最后，若后续全球AI 投资仍保持较高景气度，中游计算机通信电子及电气产业链利润或将延续高位。 风险提示：政策变化超预期；地缘政治反复超预期；美国经济超预期衰退。相关研究报告宏观研究团队宏观经济点评附图1：3 月营收同比增速下行，利润同比增速上行附图2：3 月价格与利润率同比增速均上行数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021 年为两年复合增速数据来源：Wind、开源证券研究所；注：2021 年为两年复合增速附图3：3 月利润占比上游延续提升、下游延续承压附图4：3 月上游企业利润累计同比增速延续上行数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所附图5：3 月上游石油化工链利润改善较快数据来源：Wind、开源证券研究所-30-102020-032020-072020-112021-032021-072021-112022-032022-072022-112023-032023-072023-112024-032024-072024-112025-032025-072025-112026-03%中国:营业收入:规模以上工业企业:当月同比中国:利润总额:规模以上工业企业:当月同比-30-20-10-6-4-22020-032020-082021-012021-062021-112022-042022-092023-022023-072023-122024-052024-102025-032025-082026-01%中国:PPI:当月同比中国:利润率:当月同比(右轴)2020-032022-032024-032026-03%ttm利润占比上游采掘加工中游设备制造下游消费制造公用-50-252020-032022-032024-032026-03%利润累计同比上游采掘加工中游设备制造下游消费制造公用-100-50%1-3月利润总额:累计同比较上期变动宏观经济点评附图6：3 月名义和实际库存均回落附图7：韩国半导体出口价格同比增速处于历史高位数据来源：Wind、开源证券研究所数据来源：Wind、开源证券研究所-52000-032008-112017-072026-03%名义库存:同比实际库存:同比-60-40-202019-012019-062019-112020-042020-092021-022021-072021-122022-052022-102023-032023-082024-012024-062024-112025-042025-092026-02%韩国:半导体出口价格同比宏观经济点评《证券期货投资者适当性管理办法》、《证券经营机构投资者适当性管理实施指引（试行）》已于2017年7月1日起正式实施。根据上述规定，开源证券评定此研报的风险等级为R3（中风险），因此通过公共平台推送的研报其适用的投资者类别仅限定为专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者。若您并非专业投资者及风险承受能力为C3、C4、C5的普通投资者，请取消阅读，请勿收藏、接收或使用本研报中的任何信息。因此受限于访问权限的设置，若给您造成不便，烦请见谅！感谢您给予的理解与配合。