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证券研究报告
公司研究
[Table_ReportType]
公司点评报告
[Table_StockAndRank]
比音勒芬(002832.SZ)
投资评级
上次评级
[Table_Author]姜文镪 新消费行业首席分析师
执业编号：S1500524120004
邮箱：jiangwenqiang@cindasc.com
刘田田 纺织服饰行业联席首席分析师
执业编号：S1500525120001
邮箱：liutiantian@cindasc.com
信达证券股份有限公司
CINDA SECURITIES CO.,LTD
北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B
座
邮编：100031
[Table_Title]
比音勒芬：Q3 收入利润加速增长，经营质量
持续提升
[Table_ReportDate] 2026年10月22日
事 件 ： 公 司 发 布 2026 年 三 季 报 。 26Q1-3 实 现 营 收 40.77 亿 元 （ 同 比
+27.36%），归母净利润 7.47 亿元（同比+20.51%），扣非净利润 7.35 亿
元（同比+27.15%）；其中 26Q3 单季实现营收 14.76 亿元（同比+34.44%），
归母净利润 2.56 亿元（同比+24.72%），扣非净利润 2.62 亿元（同比
+39.53%），利润增长较上半年继续加速。
点评：收入逐季加速，逆势扩张战略持续兑现。分季度看，26Q1/Q2/Q3 收
入增速分别为+18.4%/+32.0%/+34.4%，增长趋势逐季向上，验证 2025 年
以来逆势开店、品牌投入前置战略的产出效应持续释放。我们推测分渠道看，
直营扩张与线上高增双轮驱动：2025 年公司逆势净增直营店 117 家、抢占
有利点位，为店效释放奠定渠道基础；线上渠道延续高速增长，26H1 电商
收入 4.33 亿元（同比+101.9%），线上渗透率提升至 16.6%，抖音、小红
书等兴趣电商布局成效显著。
主品牌势能持续攀升，多品牌矩阵成型，构筑第二增长曲线。主品牌比音勒
芬方面。其他品牌成长性突出，第二曲线得到验证：威尼斯聚焦路亚等年轻
人户外出游场景，KENT&CURWEN 具备纯正英伦学院风基因，CERRUTI
1881 为拥有意大利血统的法国奢侈品牌，OOFOS 为全球运动恢复鞋领导
品牌。2026 年 6 月，公司与 Snow Peak, Inc.、GAMSUNG 正式达成战略
合作，成为 Snow Peak 中国核心战略合作伙伴，主导其在华营销、销售与
分销，获得日本线服饰、露营装备、咖啡及韩国线服饰等日韩双线经营权，
高端户外布局再添重磅砝码。
盈利能力：费用效率提升显著，扣非净利率同比提升。1）单三季度看：26Q3
毛利率 73.52%，同比微降仍处于较高水平；期间费用率 50.78%（同比
-2.08pct ） ， 其 中 销 售 / 管 理 / 研 发 / 财 务 费 用 率 分 别 为
40.76%/6.69%/3.07%/0.26%，销售费用率同比-2.08pct、优化明显，前期
费用前置投入进入收获期；归母净利率 17.35%（同比-1.35pct），扣非归
母净利率 17.72%（同比+0.64pct），归母增速低于扣非主要系营业外支出
增加拖累表观利润，主业盈利质量实际改善。2）前三季度看：26Q1-3 毛利
率 75.03%（同比-0.6pct），期间费用率 51.54%（同比-1.03pct），其中销
售/管理/研发/财务费用率分别为 41.34%/6.86%/3.08%/0.26%，销售费用
率、管理费用率同比-0.53/-0.73pct；归母净利率 18.31%（同比-1.04pct），
扣非归母净利率 18.02%（同比基本持平）。
现金流表现优异，营运指标健康。26Q1-3 经营性现金流净额 9.16 亿元（同
比+90.3%），显著高于净利润规模，盈利含金量高。2026Q3 期末存货 15.34
亿元（同比+36.0%），主要系销售规模增长带动备货增加；合同负债 5.26
亿元（同比+109.7%），反映加盟商打款积极、渠道信心充足。
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盈利预测：公司收入端逐季加速验证战略定力，费用管控成效释放带动扣非
利润率回升，前期投入产出逻辑持续兑现。我们预计 2026-2028 年归母净
利润为 8.09/10.08/11.52 亿元，当前市值对应 PE 为 18.78/15.06/13.18 倍。
风险提示：国内零售复苏不及预期；门店扩张不及预期；运动休闲赛道竞争
加剧；多品牌整合不及预期。
[Table_ReportClosing][Table_Profit]重要财务指标 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
营业总收入(百万元) 4,004 4,314 5,488 6,511 7,520
增长率 YoY % 13.2% 7.7% 27.2% 18.7% 15.5%
归属母公司净利润
(百万元)
781 551 809 1,008 1,152
增长率 YoY% -14.3% -29.5% 46.8% 24.7% 14.3%
毛利率% 77.0% 75.1% 75.6% 75.7% 75.8%
净资产收益率ROE% 15.4% 10.2% 14.6% 17.4% 19.0%
EPS(摊薄)(元) 1.37 0.96 1.42 1.77 2.02
市盈率 P/E(倍) 19.45 27.57 18.78 15.06 13.18
市净率 P/B(倍) 2.99 2.82 2.75 2.63 2.50
资料来源：wind，信达证券研发中心预测 ; 股价为 2026 年 10 月 21 日收盘价
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[Table_Finance]资产负债表 单位:百万元 利润表 单位:百万元
会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
流动资产 4,275 4,261 4,997 5,864 6,768 营业总收入 4,004 4,314 5,488 6,511 7,520
货币资金 1,547 1,379 1,847 2,368 2,926 营业成本 921 1,075 1,341 1,579 1,818
应收票据 0 0 0 0 0 营业税金及附
加 36 43 50 58 68
应收账款 363 370 497 587 676 销售费用 1,613 2,019 2,527 2,989 3,452
预付账款 70 62 80 95 109 管理费用 371 368 469 540 651
存货 951 1,152 1,405 1,647 1,889 研发费用 126 138 186 211 246
其他 1,346 1,298 1,168 1,167 1,167 财务费用 -13 4 7 3 -5
非流动资产 2,927 3,372 3,065 2,746 2,419 减值损失合计 -57 -82 -11 -11 -11
长期股权投资 0 0 0 0 0 投资净收益 7 14 5 7 8
固定资产（合计） 730 682 717 728 720 其他 42 55 58 68 80
无形资产 994 1,005 981 956 932 营业利润 943 654 960 1,195 1,366
其他 1,203 1,684 1,368 1,061 768 营业外收支 4 -5 3 5 5
资产总计 7,202 7,632 8,062 8,609 9,187 利润总额 947 648 963 1,200 1,372
流动负债 1,714 1,744 1,977 2,219 2,454 所得税 166 98 154 192 219
短期借款 0 0 0 0 0 净利润 781 551 809 1,008 1,152
应付票据 188 82 74 88 98 少数股东损益 0 0 0 0 0
应付账款 249 303 372 439 505 归属母公司净
利润 781 551 809 1,008 1,152
其他 1,276 1,359 1,530 1,692 1,851 EBITDA 1,359 1,166 1,302 1,542 1,713
非流动负债 408 512 559 609 659
EPS (当
年)(元) 1.37 0.96 1.42 1.77 2.02
长期借款 0 0 0 0 0
其他 408 512 559 609 659 现金流量表 单位:百万元
负债合计 2,121 2,256 2,536 2,827 3,113 会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
少数股东权益 1 1 1 1 1
经营活动现金
流 750 691 1,012 1,271 1,414
归属母公司股东
权益 5,080 5,375 5,525 5,781 6,073 净利润 781 551 809 1,008 1,152
负债和股东权益 7,202 7,632 8,062 8,609 9,187 折旧摊销 445 538 332 340 346
财务费用 0 2 25 27 30
重要财务指标 单 位 : 百 万
元
投资损失 -7 -14 -5 -7 -8
会计年度 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 营运资金变动 -482 -414 -143 -94 -100
营业总收入 4,004 4,314 5,488 6,511 7,520 其它 14 28 -5 -3 -6
同比（%） 13.2% 7.7% 27.2% 18.7% 15.5% 投资活动现金
流 -447 -399 -24 -20 -17
归属母公司净利
润 781 551 809 1,008 1,152 资本支出 -557 -612 -9 -6 -3
同比（%） -14.3% -29.5% 46.8% 24.7% 14.3% 长期投资 0 0 -20 -21 -22
毛利率（%） 77.0% 75.1% 75.6% 75.7% 75.8% 其他 110 213 5 7 8
ROE% 15.4% 10.2% 14.6% 17.4% 19.0% 筹资活动现金
流 -713 -376 -634 -729 -840
EPS (摊薄)(元) 1.37 0.96 1.42 1.77 2.02 吸收投资 0 0 0 0 0
P/E 19.45 27.57 18.78 15.06 13.18 借款 0 0 0 0 0
P/B 2.99 2.82 2.75 2.63 2.50 支付利息或股
息 -571 -297 -628 -779 -890
EV/EBITDA 8.32 6.82 10.89 8.89 7.71 现金流净增加
额 -419 -83 352 522 558
[Table_Introduction]
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研究团队简介
姜文镪，信达证券研究开发中心所长助理，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，
第一作者发表多篇 SCI+EI 论文，曾就职于
国盛证券，带领团队获 2024 年新财富最佳分
析师第四名、2023/2024 年水晶球评选第四名、2024 年
金麒麟最佳分析师第四名。
刘田田，对外经济贸易大学金融硕士。2017-2018 年 2 年买方经验，覆盖大消费行业研
究，积累了买方研究思维。2019 年 1 月-2025 年 11 月就职于东兴证券研究所，任大消费
组组长、纺服&轻工行业首席分析师。2025 年 12 月加入信达证券研究开发中心，任纺
织服装行业联席首席分析师，覆盖纺织服装全行业，擅长产业链视角研究和跟踪公司。
李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切
斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022 年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、
金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024 年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、
轻工出口、电子烟等赛道。
骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研
究所，有 3 年消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21 世纪金牌分析师等评选中获得
佳绩。2025 年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖跨境电商、黄金珠宝、两轮车等赛
道。
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分析师声明
负责本报告全部或部分内容的每一位分析师在此申明，本人具有证券投资咨询执业资格，并在中国证券业协会注册登记为证券分析
师,以勤勉的职业态度,独立、客观地出具本报告；本报告所表述的所有观点准确反映了分析师本人的研究观点；本人薪酬的任何组
成部分不曾与，不与，也将不会与本报告中的具体分析意见或观点直接或间接相关。
免责声明
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准。
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达证券发出与本报告所载意见、评估及预测不一致的研究报告，对此信达证券可不发出特别通知。
在任何情况下，本报告中的信息或所表述的意见并不构成对任何人的投资建议，也没有考虑到客户特殊的投资目标、财务状况或需
求。客户应考虑本报告中的任何意见或建议是否符合其特定状况，若有必要应寻求专家意见。本报告所载的资料、工具、意见及推
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评级说明
投资建议的比较标准 股票投资评级 行业投资评级
本报告采用的基准指数 ：沪深
300 指数（以下简称基准）；
时间段：报告发布之日起 6 个
月内。
买入：股价相对强于基准 15％以上； 看好：行业指数超越基准；
增持：股价相对强于基准 5％～15％； 中性：行业指数与基准基本持平；
持有：股价相对基准波动在±5% 之间； 看淡：行业指数弱于基准。
卖出：股价相对弱于基准 5％以下。
风险提示
证券市场是一个风险无时不在的市场。投资者在进行证券交易时存在赢利的可能，也存在亏损的风险。建议投资者应当充分深入地
了解证券市场蕴含的各项风险并谨慎行事。
本报告中所述证券不一定能在所有的国家和地区向所有类型的投资者销售，投资者应当对本报告中的信息和意见进行独立评估，并
应同时考量各自的投资目的、财务状况和特定需求，必要时就法律、商业、财务、税收等方面咨询专业顾问的意见。在任何情况下，
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