图表37： 基于NVIDIA Jetson，公司为客户提供视觉AI、生成式AI、具身智能机器人推理、仿真、本

股票投资评级增持|首次覆盖个股表现公司基本情况最新收盘价（元）97.40总股本/流通股本（亿股）2.52 / 1.25115.53 / 44.52资产负债率(%)60.3%市盈率143.24第一大股东袁微微研究所分析师:李佩京SAC 登记编号:S1340525080003分析师:王思SAC 登记编号:S1340525080002智微智能(001339)智算业务兑现增长，LPU 与具身智能打开AI 硬件新空间 投资要点智能硬件工程化能力构筑经营底盘，AI 算力业务推动盈利结构改善。公司围绕“云—边—端”形成行业终端、ICT 基础设施、智算业务和工业物联网四大业务板块，具备产品定义、研发设计、柔性制造和供应链协同能力。2025 年公司实现营业收入40.87 亿元、归母净利润1.71 亿元；2026 年一季度营业收入同比增长52.96%，归母净利润同比增长159.13%，主营及智算业务订单增加推动业绩明显提速。算力供需错配推动算租景气上行，腾云智算进入业绩兑现期。Agent 应用发展和Token 调用量增长持续推升推理算力需求，国内外科技企业加大AI 资本开支，而高端算力卡、存储、机房和运维资源扩张相对滞后，算力卡及算力租赁价格已出现结构性上涨。Ornn 计算价格指数显示英伟达最新GPU 租赁价格达到每小时4.95 美元，较3月初的2.31 美元上涨，六周内涨幅达114%。公司较早通过控股子公司腾云智算布局算力设备交付、运维调优、算力调度和算力租赁，2025年腾云智算实现收入4.62 亿元（同比+53.64%）、净利润2.07 亿元（同比+19.07%），智算业务已成为公司利润增长的核心来源。此外，公司近期拟定增不超过28.7 亿元，其中22 亿元拟用于智算中心建设及运营项目，计划进一步强化了智算业务扩张预期。推理时代更加重视存力、网络与低延迟能力，LPU 布局构成中长期成长弹性。Agent应用需要持续完成低延迟、高吞吐、低成本的Token生成，推理系统的瓶颈正由单纯计算能力延伸至内存带宽、数据搬运和网络通信。LPU 通过片上SRAM、确定性执行和低延迟架构强化Decode 阶段效率，与GPU 的大容量HBM 和通用并行计算能力形成互补。英伟达与Groq 的合作进一步验证了GPU 与LPU 协同的产业方向，公司通过元川微布局LPU，有望将芯片能力与现有服务器、算力服务和客户资源结合，延伸推理算力业务边界。具身智能进入产业导入期，边缘AI 控制器有望成为公司下一成长支点。人形机器人从样机验证逐步迈向小批量交付，机器人需要在本地完成多模态感知、模型推理、任务规划和实时运动控制，边缘AI控制器的重要性随系统复杂度提升。公司已围绕NVIDIA JetsonThor、AGX Orin 等平台推出具身智能控制器，并与机器人及工业客户开展产品适配。公司在硬件设计、散热、接口、软件适配和量产交付方面具备工程化基础，有望卡位机器人“大脑”和“大小脑”控制器环节。 盈利预测与投资建议我们认为，公司智算业务是当前业绩兑现的主线，LPU 与具身智能是中长期成长期权。预计公司2026-2028 年实现营收63.78、78.11、95.79 亿元，同比增长56.07%、22.47%、22.64%；实现归母净利润分-4%12%28%44%60%76%92%108%124%140%2025-062025-082025-112026-012026-032026-06智微智能计算机别为6.27、9.16、12.26 亿元，同比增长266.64%、46.19%、33.77%；对应2026 年6 月12 日收盘价，PE 分别为39.2、26.8、20X，可比公司26-28 年PE 分别为47.0、25.9、19.3X，公司业绩高增支撑估值溢价，同时保留LPU 和具身智能的业务期权，首次覆盖，给予“增持”评级。 风险提示：算力租赁价格回落及资产利用率不及预期；智算中心建设和定增进度不及预期；元川微LPU 产品研发、验证与商业化不及预期；具身智能产业量产节奏不及预期；原材料价格和供应链波动风险。盈利预测和财务指标项目\年度2025A2026E2027E2028E营业收入（百万元）增长率(%)1.3056.0722.4722.64EBITDA（百万元）399.771471.782265.733233.47归属母公司净利润（百万元）170.94626.76916.231225.65增长率(%)36.84266.6446.1933.77EPS(元/股)0.682.483.634.86市盈率（P/E）143.7539.2126.8220.05市净率（P/B）10.908.636.605.02EV/EBITDA32.6516.3010.887.92
图表37： 基于NVIDIA Jetson，公司为客户提供视觉AI、生成式AI、具身智能机器人推理、仿真、本
1 智微智能：硬件能力沉淀，AI 算力业务进入财务验证期1.1 从行业智能终端起步，延伸至ICT 基础设施与AI 算力设备公司的成长主线，是从智能硬件研发制造商逐步延伸为全场景AI 算力底座参与者。公司成立于2011 年，围绕智慧教育、智能零售、智慧金融等场景提供电子设备研发、生产、销售及服务；2022 年公司登陆深交所主板，获得资本市场平台后，业务边界从传统终端硬件进一步扩展至服务器、网络安全设备、工业控制和智算服务。2025 年年报披露，公司已形成行业终端、ICT 基础设施、工业物联网及智算四大核心业务板块，并将自身定位为“智联网硬件及全场景AI 算力底座提供商”。我们认为，公司的关键变化不是抛开原有硬件主业另起炉灶，而是把产品定义、研发创新、柔性制造、供应链协同和客户交付能力迁移到AI 服务器、智算服务和边缘AI 硬件等更高景气方向。公司战略重心已经从“终端硬件交付”转向“AI+场景化解决方案”，智算业务开始从战略表述进入经营数据。2025 年年报中，公司提出“全面拥抱AI+”，围绕“云-边-端”算力需求构建“感知AI-生成式AI-智能体AI-物理AI”的产品矩阵；其中智算业务覆盖AI 算力规划设计、算力设备交付、运维调优、算力调度与优化管理平台、算力租赁+MaaS 等环节。
图表1：智微智能发展历程
1.2 实控人持股集中，创始团队绑定硬件与智算扩张公司控制权集中且实际控制人深度参与经营，有利于AI 新业务投入期保持战略连续性。截至2026 年3 月31 日，袁微微、郭旭辉分别持有公司39.56%、27.23%股份，二人为夫妻关系并合计持有66.79%股份，为公司实际控制人；袁微微同时担任公司董事长、总经理。我们认为，公司后续进入算力租赁、AI 服务器和机器人控制器等方向时，需要持续投入资金、供应链、渠道和工程交付资源，实控人高比例持股和一线经营有助于降低战略摇摆。管理层的履历与子公司任职显示，公司新业务推进仍围绕硬件工程化和智算运营展开。2025 年年报披露，袁微微现任腾云智算董事长兼总经理、智微智算执行董事兼总经理，并兼任多家智能硬件和AI 相关子公司职务；袁烨任公司董事兼副经理，并任腾云智算董事；张新媛任董事会秘书并任腾云智算监事；李敏任财务总监，并任智微智算财务负责人。这一组织安排说明智算并非游离于上市公司主业之外的财务投资，而是被纳入创始人、经营管理和财务管理体系之中。
图表2：智微智能股权结构（截至2026Q1）
图表3：公司主要高管履历情况
姓名职务学历履历详情袁微微董事长，总经理硕士曾任深圳市智微智能科技开发有限公司执行董事兼总经理、智微智算（南宁）科技有限公司执行董事兼总经理等。现任深圳市智微智能科技股份有限公司董事长兼总经理、郑州市智微智能科技有限公司执行董事兼总经理、智微智能（香港）有限公司董事、南宁市腾云智算科技有限公司董事长兼总经理、深圳市曜腾投资有限公司执行董事兼总经理、智微智算（南宁）科技有限公司执行董事兼总经理等。袁烨董事，副总经理硕士曾任深圳市智微智能科技股份有限公司销售经理、董事长助理，现任深圳市智微智能科技股份有限公司董事兼副总经理、南宁市腾云智算科技有限公司董事、深圳市街未觉醒科技有限公司董事。郭旭辉董事本科曾任深圳市先冠电子有限公司执行董事兼总经理、深圳市智微智能科技开发有限公司监事、先冠贸易有限公司董事、万德电子有限公司董事，现任深圳市智微智能科技股份有限公司第二届董事会董事、香港江恒有限公司董事。李敏财务负责硕士曾任TCL 电子控股有限公司中国营销本部财务主管、财务经理、海外营销本部财务经理，TCL 实业控股股份有限公司财务中心预算管理部高级财务经理，海能达通讯股份有限公司财务副总监，南宁市艾维硕科技有限公司财务负责人。现任深圳市智微智能科技股份有限公司财务负责人、东莞市智微智能科技有限公司财务负责人、智微智算（南宁）科技有限公司财务负责人、深圳市曜腾投资有限公司财务负责人。张新媛董事会秘硕士曾任深圳达实智能股份有限公司证券事务代表、投资者关系总监，深圳市智微智能科技股份有限公司董事长助理，现任深圳市智微智能科技股份有限公司董事会秘书、南宁市腾云智算科技有限公司监事。1.3 传统业务提供收入底盘，智算业务提升利润弹性公司收入端保持增长，利润端自2024 年以来修复，2026 年一季度进一步体现智算订单放量弹性。2022-2025 年公司营业收入由30.33 亿元提升至40.87 亿元，2025 年收入同比增长1.30%；归母净利润由2023 年的0.33 亿元恢复至2025 年的1.71 亿元，2025 年同比增长36.84%。2026 年一季度，公司实现营业收入13.03 亿元，同比增长52.96%，实现归母净利润1.09 亿元，同比增长159.13%；公司在一季报中解释，收入和利润增长主要来自主营及智算业务订单增加。我们认为，智微智能当前财务变化已不只是传统硬件公司的需求修复，智算业务订单增长正在成为利润弹性的重要变量。
图表4：公司营收（亿元）及增速
图表5：公司归母净利润（亿元）及增速
分业务结构呈现“传统底盘+新业务弹性”的特征，智算业务的高毛利率显著提升公司利润率。2025 年，公司行业终端、ICT 基础设施、智算业务、工业物联网收入分别为22.15、8.03、4.62、2.51 亿元，其中智算业务收入同比增长53.39%，毛利率达到76.62%，显著高于行业终端10.60%和ICT 基础设施15.06%的毛利率水平。2025 年公司毛利率、归母净利率分别为20.1%、4.2%，同比提升3.3pct、1.1pct；2026Q1 毛利率、归母净利率分别为31%、8.4%，同比提升10.6pct、3.4pct。我们认为，若智算业务能够维持较高出租率、复租率和回款质量，其对公司利润率的拉动会明显强于收入占比。
图表6：公司分业务收入（亿元）及增速
图表7：公司分业务占比情况
2025 2026Q1
营业收入yoy（右）-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%
2025 2026Q1
归母净利润归母yoy（右）-50%0%50%100%行业终端ICT基础设施智算业务工业物联网其他终端yoy(右)ICTyoy(右)智算yoy(右)物联网yoy（右）其他yoy（右）7.5%11.3%0%20%40%60%80%100%行业终端ICT基础设施智算业务工业物联网其他
图表8：公司毛利率与归母净利率情况
图表9：公司分业务毛利率情况
公司三费基本维持稳定，研发维持一定强度。2025 年，公司销售、管理、研发费用率分别为1.8%、3.0%、4.2%，同比变化-0.26、+0.37、-0.05pct；2026Q1，公司销售、管理、研发费用率分别为2.3%、2.9%、3.6%，同比变化+0.10、+0.15、-1.59pct。
图表10：公司三费情况
2 推理需求重塑算力景气，腾云智算与LPU 布局打开第二成长曲线2.1 推理需求放大算力缺口，算租涨价与LPU 路线成为行业新变量2.1.1 算力供需错配：Token 需求放量推动算租进入涨价周期推理时代的核心变化，是算力需求从“训练阶段的集中式消耗”转向“应用阶段的持续性Token 消耗”。大模型训练决定基础能力，但真正把算力消耗推向常态化的，是龙虾/Agent、搜索问答、代码生成、办公助手、多模态内容生成等应用的高频调用。25 年11 月，Claw 推出，后经几次更名变为OpenClaw，可在用户设备上运行，且能通过已在使用的聊天应用进行操作，使得26 年在国内外掀起“养龙虾”热潮。根据OpenRuter 数据，25 年底token 周度消耗量在5-6T 左右，而在6 月第一周已突破36T。国内数据也能直观看到这一趋势：国家数据局披露，2026 年3 月国内日均Token 调用量突破140 万亿，较2023 年初1000 亿增长约千倍；火山引0%5%10%15%20%25%2026Q1毛利率归母净利率0%5%10%15%20%25%30%行业终端ICT基础设施智算业务工业物联网其他0%1%2%3%4%5%6%2026Q1销售费用率管理费用率研发费用率擎披露，豆包大模型日均Token 使用量截至2026 年3 月突破120 万亿，较三个月前翻倍、较2024 年5 月首次发布时增长超1000 倍。
图表11：豆包大模型日军Token 使用量快速攀升
图表12：“养龙虾”大幅提升token 消耗（OpenRuter 口径）
海内外云厂商开启资本开支军备竞赛，急剧拉升算力需求量。海外侧，谷歌、微软、Meta、亚马逊北美四大云服务商2026 年Q1 资本开支继续大超预期，集体上调2026 全年资本开支指引，按区间高点计算，四大科技巨头2026 年资本开支合计已突破7250 亿美元，同比增速超60%。国内侧，2026Q1 财报后，阿里CEO 吴泳铭表示，现在阿里的服务器内几乎没有一张卡是空的，基于未来3-5 年的需求情况，他认为阿里大量投入AI 数据中心的投资回报非常确定。考虑到建设算力中心投入巨大，资本支出或将超过最初宣布的3800 亿元。腾讯也表示在AI 相关服务的需求在持续增长，26 年资本支出相比去年会有所增加。据彭博社报道，字节内部讨论将26 年AI 基础设施投入推高至最高700 亿美元，若条件许可，明年的预算目标甚至可能触及1000 亿美元。我们认为，海内外大厂Capex 上行，本质上是在提前锁定未来两到三年的训练和推理吞吐能力。
图表13：海外云厂商资本开支（亿美元）及增速
图表14：国内云厂商资本开支（亿元）及增速
算力供需错配，导致算租步入涨价周期。根据Bernstein 预测，我国算力芯片供需错配情况需到28 年才可缓解。2025 年我国本地芯片总需求与本地产能分别为370、160 亿元，供给/需求为40%，而到2028 年，本地芯片总需求与本地产能分别为880、910 亿元，供给/需求为104%。究其原因，根据Spheron 分析，台积电的CoWoS 封装产能已全部排满，存储厂商的HBM产能无法满足需求，致使算力卡供货周期拉长。具体看，H100 SXM5 的交货周期普遍在36 至给侧短期难以完全跟上需求弹性，算力租赁价格因此具备上行基础。Ornn 数据显示，近几个月来，英伟达全系列GPU 在云端数据中心的现货租赁价格均大幅上涨。Ornn 计算价格指数显示英伟达最新 GPU 租赁价格达到每小时4.95 美元，较3 月初的2.31 美元上涨，六周内涨幅达114%。
图表15：算力卡供货周期拉长
-40%-20%0%20%40%60%80%100%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1微软谷歌Meta亚马逊甲骨文合计yoy（右）合计qoq（右）-150%-100%-50%0%50%100%150%200%250%300%2021Q12021Q22021Q32021Q42022Q12022Q22022Q32022Q42023Q12023Q22023Q32023Q42024Q12024Q22024Q32024Q42025Q12025Q22025Q32025Q42026Q1腾讯百度阿里巴巴-SW合计yoy（右）合计qoq（右）
图表16：中国AI 芯片本地供需分析
图表17：B200 GPU 租赁价格呈上涨趋势
我们认为，算租涨价不是简单的卡价上涨，而是“可用集群供给”相对“Token 驱动需求”的错配在定价端的体现。对算租参与者而言，行业机会不在于泛泛参与智算中心建设，而在于能否把设备、资金、渠道、运维和客户需求整合成可复租、可调度、可回款的算力服务能力。
图表18：Token 需求膨胀驱动算力租赁涨价的传导链条
2.1.2 推理时代：LPU 有望缓解内存与实时推理瓶颈，英伟达战略“收编”Groq大模型推理通常分为Prefill 和Decode 两个阶段：Prefill 可以对输入序列做大规模并行计算，受计算限制；而Decode 需要逐Token 串行生成，每一步都要读取模型权重和KV Cache并执行层内计算，受内存限制。随着Agent 从单轮问答走向长上下文、多工具调用和多Agent协同，一次任务可能触发更长的推理链与更多模型调用，单步延迟会在工作流中持续累积。因此，用户体验和推理经济性的关键指标逐步转向首Token 时延、每用户Token 速率、尾延迟与单位Token 成本。0%20%40%60%80%100%120%2025E2026E2027E2028E总需求（亿美元）本地供应（亿美元）供给/需求（右）
图表19：大模型推理分为Prefill 和Decode 两阶段
LPU（Language Processing Unit）是专为AI 推理设计的非冯·诺依曼架构芯片，提升十倍推理效能。 当前大模型推理的核心瓶颈不是算力，而是数据搬移——传统GPU/NPU 依赖多级缓存（L1→L2→L3→HBM）逐级搬运数据，LPU 用"硬件数据流架构"彻底替代，将数据搬移效率做到ASIC 级别。这一架构设计释放了推理"确定性执行"的结构性优势，以极简硬件消除传统处理器的随机访问延迟，实现推理速度5~10 倍提升、能效比10 倍优化。
图表20：传统计算架构 VS LPU+硬流水架构
GPU 提供容量与通用计算，LPU 更擅长低延迟Decode。算力决定矩阵运算和Attention 的处理能力；存力决定模型权重与KV Cache 能否容纳，以及数据能否以足够高的带宽供给计算单元。GPU 拥有成熟的CUDA 生态、较大的HBM 容量和高度通用的并行计算能力，适合训练、Prefill、Attention 以及复杂通用算子；但在小批量Decode 中，模型参数和中间数据频繁搬运、动态调度及资源竞争可能压低有效利用率，并带来尾延迟波动。Groq 的LPU 采用单核、静态编译与确定性调度，并将SRAM 作为主要片上存储，使数据流和执行时序更可预测，更适合对低时延、高Token 速率和成本敏感的FFN/MoE 及逐Token Decode。Groq CEO 公布的实测数据：LPU 的Token 生成速度达到英伟达H100 的6 倍，单Token 成本降至H100 的1/4，推理能耗降至H100 的1/3 。
图表21：GPU 与LPU 优劣势对比
NVIDIA 与Groq 合作推动LPU 进入Vera Rubin 平台，进一步加强LPU 的产业价值。2025年12 月24 日，Groq 宣布与NVIDIA 签署非独家推理技术许可协议，Groq 创始人JonathanRoss、总裁Sunny Madra 及部分团队成员加入NVIDIA；Groq 仍作为独立公司运营。2026 年3月，NVIDIA 发布面向Vera Rubin 平台的NVIDIA Groq 3 LPX，将Groq LPU 架构纳入其推理平台。我们认为，该合作并非NVIDIA 收购Groq，也不意味着LPU 取代GPU，而是NVIDIA 通过技术许可和团队整合补齐低延迟Decode 能力。与Vera Rubin NVL72 一同部署后，LPX 加速了解码循环中对延迟敏感的部分，包括前馈网络（FFN）和混合专家模型（MoE）专家的执行，而Rubin GPU 则继续负责预填充和解码注意力计算。二者协同工作，构建出异构服务路径，在不降低AI 工厂吞吐量的前提下提升了交互响应速度。
图表22：Vera Rubin NVL72 和Groq 3 LPX 合作工
作流
图表23：Vera Rubin NVL72 和Groq 3 LPX 协同工作兼得高吞
吐与低延迟2.2 腾云智算进入业绩兑现期，元川微补齐推理芯片布局2.2.1 腾云智算较早切入算租业务，智算业务已进入收获期智微智能的算力业务并非短期追逐热点，而是在2024 年通过控股子公司腾云智算建立独立经营主体，并在2024 年进入报表验证阶段。根据公司年报，腾云智算作为公司智算业务核心载体，提供从AI 算力规划与设计、算力设备交付、运维调优、算力调度与优化管理平台服务、算力租赁+MaaS，到算力及网络设备售后与置换回收的全流程服务。针对行业内算力资源匮乏、扩展受限、利用率低三大核心难题，腾云智算发布腾云HAT 云平台，为AI 开发者提供一站式算力解决方案，该平台拥有丰富资源池。腾云智算官网显示，HAT 智算云定位为面向大模型训练与推理的算力云平台。公司在年报中披露，腾云HAT 云平台已经支持北京、上海、深圳、新加坡、吉隆坡、东京等六地机房部署，并支持NVIDIA、AMD、昇腾等多种芯片架构的统一调度；官网产品页还展示了EAGLE-3 等推理加速能力，体现公司并非只做单一设备销售，而是围绕模型部署、算力调度和推理效率优化构建平台能力。
图表24：腾云智算裸金属市场
图表25：HAT 智算云具备EAGLE-3 推理加速能力
更重要的是，智算业务已经从战略描述进入经营数据。2025 年，腾云智算实现营业收入4.62 亿元（同比+53.64%）、净利润2.07 亿元（同比+19.07%）；公司年报同时披露，2025 年智算业务收入4.62 亿元，同比增长53.39%，毛利率达到76.62%。2026 年一季度，公司营业收入和归母净利润分别同比增长52.96%、159.13%，一季报解释增长主要来自主营及智算业务订单增加。
图表26：腾云智算收入及利润（亿元）情况
0%10%20%30%40%50%60%70%0.01.02.03.04.05.0收入净利润净利率公司近期定增计划进一步强化了智算业务扩张预期。2026 年6 月，公司公告拟向特定对象发行A 股股票募集资金不超过28.7 亿元，其中22 亿元拟用于智算中心建设及运营项目，6.7 亿元用于补充流动资金及偿还银行贷款。我们认为，结合公司此前已形成智算业务经营主体、设备交付和运维能力，定增募投方向意味着公司有意从“算力设备和服务提供商”进一步向“自有/运营算力资源提供商”升级。
图表27：公司计划定增用于智算中心建设与运营
2.2.2 战投元川微切入LPU 赛道，推理芯片布局强化“硬件+算力服务”闭环智微智能通过战略投资元川微，布局LPU 推理芯片，试图突破传统推理芯片在算力、功耗和成本上的瓶颈，形成“芯片-硬件-服务”一体化推理生态。2026 年，公司通过曜腾投资战略参股杭州元川微科技有限公司，深度布局AI 推理芯片领域，这是智微智能从训练到推理完整链条的深度布局。元川微依托自研的硬数据流架构与全资源编译器核心技术，推出了面向大模型、多模态和端侧应用场景的“Mountain”（算力）、“River”（Agent） 两大系列LPU+产品。其技术逻辑直指推理应用的核心痛点：确定性、超低时延、高能效与低成本。元川微的“LPU+”在保持LPU 三大核心基因的基础上，针对大语言模型、多模态、MoE 等新一代AI 架构进行了大量底层创新。具体而言，元川微LPU+架构的三大基因分别是：1）大带宽：采用扁平化片上大SRAM 直连计算单元，消除多级缓存层级带来的访问延迟。LPU 的算力密度是GPU/NPU 的2~3 倍，相同算力只需1/2~1/3 的芯片面积，省下的面积用于部署SRAM，相当于"免费"获得了大容量高速存储。2）确定性数据流：所有数据搬移完全ASIC 化，数据在芯片内如流水线般自动流转，每个时钟周期的数据路径在编译时即已确定。3）静态调度：所有资源分配和调度在编译阶段完成（“调度前置”），运行时零动态开销——没有缓存未命中，没有调度延迟，没有仲裁等待。
图表28：元川微LPU+优势：面向推理任务德确定性、低时延、高效能、低成本
我们认为，元川微的潜在价值，在于它与智微智能现有业务之间存在产品和客户协同。智微智能已有AI 服务器、AI 工作站、AI 算力一体机、边缘AI 硬件、具身智能控制器和智算服务业务；如果元川微LPU 芯片后续在服务器或端边侧推理设备中实现落地，公司可以围绕推理场景形成从芯片适配、整机设计、系统集成到算力服务的产品闭环。从投资逻辑看，元川微并不会立即替代腾云智算的报表贡献，但有望提升公司估值弹性。腾云智算提供当期业绩兑现，元川微提供推理芯片路线的中长期想象空间；前者受益于算租涨价和智算中心建设，后者受益于推理时代对低延迟、低成本、低功耗专用芯片的需求提升。若未来LPU 芯片完成流片、产品验证、客户导入和规模化出货，公司可能在算力服务之外形成新的利润增长点，并强化其从“智能硬件制造商”向“AI 算力底座提供商”的转型叙事。
图表29：元川微LPU 布局与智微智能现有业务形成推理闭环
3 具身智能进入产业导入期，公司卡位边缘AI 控制器环节3.1 人形机器人迈向规模量产，AI 控制器成为连接感知、决策与执行的核心硬件人形机器人产业正由技术验证进入产业导入期，2025 年成为全球出货量明显放大的关键节点。智微智能2025 年年度报告援引Omdia 数据，2025 年全球人形机器人出货量约1.3 万台，较2024 年的2300 台增长约479%；智元机器人、宇树科技、优必选、乐聚机器人、众擎机器人和傅利叶智能位居前六，六家中国厂商合计出货约11568 台，占全球约86.9%。与此前以样机展示和小批量试点为主的阶段相比，头部厂商已开始验证供应链组织、整机装配、可靠性和客户交付能力，产业竞争重点也由“能否做出样机”转向“能否稳定、低成本地重复制造”。
图表30：2024、2025 年各厂商机器人出货量（台）
图表31：2025 年全球人形机器人市占率
中国厂商的领先并非只来自单点零部件优势，而是硬件制造、系统集成、供应链协同、成本控制和应用场景共同构成的工程化能力。人形机器人结构复杂、零部件数量多、软硬件耦合度高，量产需要控制器、传感器、执行器、电源与结构件同步迭代。中国拥有较完整的电子制造和工业自动化产业链，供应商之间距离近、工程反馈快，能够缩短样机修改和量产爬坡周期；同时，工业制造、仓储物流、汽车生产和商业服务等场景为机器人提供了高频真实任务，有利于形成“交付—数据—算法—可靠性—成本”的迭代闭环。政策端，具身智能于2025 年首次写入政府工作报告，地方政府亦围绕关键技术、场景开放和产业集群持续加码，进一步降低新产品的试验和导入成本。
图表32：中国人形机器人产业优势来自制造体系与真实场景的共同作用
-800智元机器人宇数科技优必选乐聚机器人众擎机器人傅里叶智能Figure AIAgilityTesla其他具身智能的能力边界由预设动作执行向环境理解、任务规划和自主决策扩展，AI 控制器在整机中的重要性随之提升。NVIDIA 将通用人形机器人系统划分为硬件抽象、实时控制、感知与规划、高层推理四个层次。其中，实时控制负责低时延和精确运动控制，感知与规划、高层推理进一步承担环境理解、运动规划、复杂任务规划和自然语言交互。Jetson Thor 官方材料显示，机器人计算平台已需要支持VLA、LLM 和VLM 等生成式AI 模型。其软件栈通过HoloscanSensor Bridge 和可抢占实时内核，加速高速传感器融合与运动规划。我们认为，随着机器人任务复杂度和自主性提升，控制器承载的功能由单一运动控制扩展至多模态感知、模型推理、任务规划和实时控制协同，正由执行部件升级为端侧计算中枢，其性能要求、系统价值和技术壁垒均有望提升。
图表33：构建人形机器人需要一系列硬件和软件组成，其中硬件起到与现实世界交互作用
3.2 多平台产品布局叠加客户导入验证，公司卡位具身智能控制器环节智微智能已将具身智能控制器纳入工业物联网核心产品线，并围绕不同机器人形态形成专用产品矩阵。公司2025 年年度报告披露，具身智能控制器覆盖工业机械臂IRC 系列、服务机器人OES 系列、人形机器人EII 系列、四足机器人ARD 系列和移动机器人AVC 系列，可作为机器人“大脑”或“大小脑”核心控制器。我们认为，相较仅提供通用工控主板，专用控制器需要针对机器人形态配置算力、接口、通信、结构和散热，并适配导航、感知和运动控制任务。多品类布局意味着公司能够以共同的硬件工程能力覆盖不同算力和成本区间，也有利于在客户从样机转向量产时提供标准化产品与定制化方案组合。
图表34：公司具身智能控制器产品线
NVIDIA 生态适配是公司切入高端人形机器人控制器的重要技术验证，多平台布局则扩大了可服务市场。公司结合NVIDIA Jetson Thor 和AGX Orin 模组联合创新，并披露与NVIDIA全球同步首发智擎EII 系列具身智能控制器。2025 年年报显示，基于Jetson Thor Blackwell架构的人形机器人大脑和大小脑一体化控制器项目已经完成，目标是融合高性能计算与确定性实时控制，支持VLA/VLM 在端侧运行；基于Jetson NX/Nano 的移动机器人大小脑一体化项目和基于RK3588S 的机器人运算控制器项目亦已完成。由此，公司高端产品可面向复杂多模态推理和全身控制，中低算力产品可覆盖移动、服务和工业机器人，形成从技术标杆到规模市场的产品梯度。
图表35：公司围绕NVIDIA、Rockchip 等形成多平台具身智能控制器布局
公司在机器人客户与产业链合作方面已出现初步验证。公司已与云迹机器人及头部人形机器人企业建立深度合作关系；同时，公司工业物联网业务与理想汽车、奥普特、汇川技术等企业的合作，验证了其在工业自动化、机器视觉和汽车电子场景中的硬件工程能力。此外，公司战略投资南京宇叠智能科技有限公司，布局基于液态金属的柔性传感器，计划协同打造“机器人训练与仿真—大小脑核心控制—触觉感知应用”一体化方案。客户合作、平台协同与触觉延展共同构成公司的产业验证链。
图表36：宇叠智能智能穿戴解决方案
公司的核心优势在于将芯片生态、硬件研发、柔性制造和供应链协同组合为可交付的边缘AI 控制器。公司已具备覆盖X86、ARM 和国产芯片的平台研发能力，软件能力包括BIOS/EC/MCU、Linux/Android 和AI 算法适配；生产端配置SMT、DIP 和柔性装配线，并通过iMES 实现全流程可视化和追溯，适合机器人产业早期“小批量、多品种、频繁迭代”的订单特征；供应链端与NVIDIA、Intel、AMD 及国产芯片厂商保持合作。我们认为，若人形机器人由小批量导入转向稳定量产，公司已有能力将平台首发优势转化为客户定制、批量制造和持续供货优势，具身智能控制器有望成为工业物联网业务的长期成长点。
图表37：基于NVIDIA Jetson，公司为客户提供视觉AI、生成式AI、具身智能机器人推理、仿
真、本地部署等一站式产品解决方案
4 盈利预测与投资建议
综合来看，我们预计公司2026-2028 年营业收入分别为63.78、78.11、95.79 亿元，同比增长56.07%、22.47%、22.64%；归母净利润分别为6.27、9.16、12.26 亿元，同比增长266.64%、46.19%、33.77%。行业终端：预计2026-2028 年收入增速分别为2%、3%、3%，毛利率分别为10.7%、11%、11.2%。公司AI PC、Copilot+产品及Mini AI 工作站有望带动产品结构升级，但行业终端仍属于竞争充分的成熟硬件市场，因此仅假设需求温和修复和毛利率小幅改善。ICT 基础设施：预计2026-2028 年收入增速分别为38%、18%、10%，毛利率分别为15.2%、15.5%和15.8%。AI 基础设施资本开支将继续拉动服务器、交换机、网络安全及NAS 等产品需求，公司与头部客户的合作、硬件工程化能力和供应链协同有望推动该板块快于公司传统终端业务增长。智算业务：预计2026-2028 年收入增速分别为400%、46%、44.5%。2025 年腾云智算实现收入4.62 亿元（同比+53.64%）、净利润2.07 亿元（同比+19.07%），2026 年一季度公司又披露智算订单增加。考虑算力租赁涨价、客户需求扩张及公司拟加码智算中心建设，我们判断业务仍处放量阶段；但随着设备资产、折旧和运维规模扩大以及客户结构趋于多元，毛利率难以长期维持2025 年的76.6%，预计2026-2028 年逐步回落至61%、58%和55%。工业物联网：预计2026-2028 年收入增速分别为38%、30%、15%，毛利率分别为24.5%、25.0%和25.5%。机器视觉、工控整机和边缘AI 控制器受益制造业智能化与具身智能导入。其他业务：预计2026-2028 年收入均增长0%，毛利率稳定在15%左右。
图表38：智微智能业务预测拆分（亿元）
2026E2027E2028E营业收入40.3440.8763.7878.1195.79YOY10.06%1.30%56.07%22.47%22.64%毛利率16.88%20.14%30.64%33.01%35.06%行业终端25.9722.1522.6023.2723.97YOY3.65%-14.70%2.00%3.00%3.00%毛利率10.25%10.60%10.65%11.00%11.20%ICT 基础设施6.318.0311.0813.0714.38YOY-7.73%27.16%38.00%18.00%10.00%毛利率12.19%15.06%15.20%15.50%15.80%智算业务3.014.6223.0833.7048.70YOY53.39%400.00%46.00%44.52%毛利率81.89%76.62%61.00%58.00%55.00%工业物联网1.512.513.474.515.19YOY47.88%66.26%38.00%30.00%15.00%毛利率21.58%24.35%24.50%25.00%25.50%其他3.533.563.563.563.56YOY-5.27%0.62%0.00%0.00%0.00%毛利率16.65%14.76%14.76%14.76%14.76%估值方面，公司兼具智能硬件制造、ICT 基础设施和算力服务属性，单一可比公司难以完整覆盖其业务结构。我们选择浪潮信息和工业富联作为AI 服务器与基础设施制造可比公司，选择神州数码作为渠道、系统集成与算力服务可比公司，选择中科曙光作为算力基础设施平台可比公司，选择协创数据、宏景科技作为算租行业可比公司。我们认为，公司智算业务是当前业绩兑现的主线，LPU 与具身智能是中长期成长期权。具体看，第一，腾云智算2025 年实现2.07 亿元净利润，2026 年一季度公司收入与利润继续加速，算力业务已从投入期进入业绩贡献期；第二，智算业务占比提升能够同时拉动收入和综合毛利率，形成强于传统硬件制造的利润弹性；第三，元川微LPU 和具身智能控制器若客户验证和产品放量快于预期，将构成额外上行空间。我们预计公司2026-2028 年归母净利润分别为6.27、9.16、12.26 亿元，同比增长266.64%、46.19%、33.77%；对应2026 年6 月12 日收盘价，PE 分别为39.2、26.8、20X，可比公司26-28 年PE 分别为47.0、25.9、19.3X，公司业绩高增支撑估值溢价，同时保留LPU 和具身智能的业务期权，首次覆盖，给予“增持”评级。
图表39：可比公司估值表
代码公司名称（元）归母净利润（亿元）市盈率PE24A25A26E27E28E26E27E28E001339.SZ智微智能97.41.251.716.279.1612.2639.226.820.0可比公司000977.SZ浪潮信息57.922.9224.1334.4547.3761.5124.717.913.8601138.SH工业富联70.1232.16352.86610.49819.551035.5622.817.013.4000034.SZ神州数码22.37.535.239.4911.8614.1723.919.116.0603019.SH中科曙光82.219.1121.7629.1236.2342.6041.333.228.2300857.SZ协创数据223.76.9211.6424.2236.2953.7945.230.220.4301396.SZ宏景科技172.6-0.760.262.136.9211.01124.438.324.1平均值47.025.919.3预测；股票收盘价为2026 年6 月12 日）
5 风险提示
1、算力租赁价格回落及资产利用率不及预期：中低端算力供给过剩，租赁价格持续下跌，
若资产利用率及盈利能力低于预期，将对智算业务造成不利影响.
2、智算中心建设和定增进度不及预期：定增仍需审批，募投项目天津智算中心建设进度
存在不确定性，若资金或审批受阻，可能影响项目落地。
3、元川微LPU 产品研发、验证与商业化不及预期：元川微仍处研发阶段，后续投片、验
证及市场推广存在技术、生态及竞争等不确定性，可能影响AI 推理芯片布局。
4、具身智能产业量产节奏不及预期：产业处于技术验证向规模化部署过渡阶段，若量产
或公司产品推广慢于预期，将制约工业物联网业务增长。
5、原材料价格和供应链波动风险：存货大幅增加，若核心元器件价格持续上涨或供应链
中断，可能影响成本控制和交付。财务报表和主要财务比率财务报表(百万元)2025A2026E2027E2028E主要财务比率2025A2026E2027E2028E利润表成长能力营业收入营业收入1.3%56.1%22.5%22.6%营业成本营业利润36.6%266.1%46.0%33.8%税金及附加归属于母公司净利润36.8%266.6%46.2%33.8%销售费用获利能力管理费用毛利率20.1%30.6%33.0%35.1%研发费用净利率4.2%9.8%11.7%12.8%财务费用ROE7.6%22.0%24.6%25.0%资产减值损失-89ROIC7.1%19.3%19.3%18.6%营业利润偿债能力营业外收入资产负债率60.3%60.4%58.6%56.5%营业外支出流动比率1.501.561.501.40利润总额营运能力所得税应收账款周转率4.595.665.205.22净利润存货周转率2.482.492.472.40归母净利润总资产周转率0.720.860.760.70每股收益（元）0.682.483.634.86每股指标（元）资产负债表每股收益0.682.483.634.86货币资金每股净资产8.9311.2914.7619.40交易性金融资产估值比率应收票据及应收账款PE143.7539.2126.8220.05预付款项PB10.908.636.605.02存货流动资产合计现金流量表固定资产净利润在建工程折旧和摊销无形资产营运资本变动-1168-459-83非流动资产合计其他资产总计1180415687经营活动现金流净额-676短期借款资本开支-81-600-1999-3498应付票据及应付账款其他-20-36-62-51其他流动负债投资活动现金流净额-101-636-2061-3550流动负债合计股权融资其他债务融资非流动负债合计其他-48-139-202负债合计筹资活动现金流净额股本现金及现金等价物净增加额-302资本公积金未分配利润少数股东权益其他所有者权益合计负债和所有者权益总计1180415687