投资要点 2025 年公募基金市场火热，被动产品持续收获追捧：

投资要点 2025 年公募基金市场火热，被动产品持续收获追捧：
1）2025 年公募基金市场规模再创新高，主要由权益基金驱动。截至2025 年末，我国公募基金市场总规模达37.71 万亿元，较2024 年末的32.83 万亿元增长近4.9 万亿元，增幅约14.9%。股票型、混合型基金热度高涨，资金持续净流入；债券型、货币市场基金规模稳步增长。从公募基金的各类别发行情况来看，2025 年权益型基金发行大幅回暖，债券型基金发行规模占比显著下滑。2）基金产品净利润大幅提升，“固收+”产品盈利表现相对亮眼。2025 年全市场公募基金产品合计实现利润2.6 万亿元，同比增长97%，全品类基金产品均实现盈利。从结构上看，权益型基金成为利润爆发的绝对主力，贡献了全市场近八成利润。债券型、货币型基金则保持稳定盈利，其中“固收+”产品份额持续净流入，体现出利率下行周期中投资者对含权益增强产品的青睐。另类投资、QDII 等多元化品类的利润贡献也显著提升，行业利润来源进一步丰富。3）被动产品延续扩张趋势，ETF 规模迅速上升。2025 年被动指数基金超高增长，权益类基金中被动指数型基金占比近一半。ETF 数量从2018 年的198 支快速增长至2025 年的1401 支，复合增速32%，资产净值从5082 亿元增长至6.0 万亿元，复合增速42%。 2025 年基金管理人经营情况分化，行业集中度维持高位：1）管理人盈利情况分化明显，头部公司份额稳定。共有68 家公募基金管理公司以及持有公募牌照的券商资管公司披露2024 年与2025 年经营情况，2025 年合计实现营收1230.6 亿元（8 家管理人未披露营收数据），同比增长12.9%，合计实现净利润401.2 亿元，同比增长12.9%。68 家公募基金管理人营收CR5/CR10 分别为34%/56%，净利润CR5/CR10 分别为35%/56%，集中度维持高位。2）产品结构分化清晰，形成不同发展范式。①头部公司凭借完善的产品矩阵与渠道优势，AUM 继续领跑市场，各类型产品规模增速与行业整体均相对契合。②权益基金方面，永赢基金表现突出，除ETF 发力外，我们预计公司主动权益基金亦逆势大幅增长，体现出公司在主动管理方面的核心竞争力。③债券型基金方面，海富通基金（+76%）、景顺长城基金（+72%）AUM 增速突出，我们预计主要得益于“固收+”产品发力。④QDII 产品成为新的增长亮点，长城基金（+1140%）、中信保诚基金（+440%）、华泰证券资管（+433%）增速尤其突出，反映出机构和个人投资者的全球化配置需求正在快速释放。⑤ETF 普遍呈现爆发式增长，AUM 排名前十机构中，除易方达（+46%）、华夏（+45%）外，其余机构2025年ETF 规模增速均50%。部分中型机构由于低基数原因，ETF 规模增速尤为突出（中银基金+2701%，兴业基金+1208%）。3）净收益率大幅改善，权益基金成为胜负手。2025 年全市场公募基金管理人旗下产品平均收益率达到5.86%，较2024 年（0.18%）大幅提升。①头部机构收益兑现能力保持稳健。②部分中小机构实现了远超行业平均的净收益率，主要得益于较高的权益基金占比。③部分货币/固收占比较高的机构，受固收类产品收益率下行影响，净收益率相对偏低。 政策渐次落地，公募基金行业生态持续优化：1）降费“三步走”成效显著。证监会分三阶段推动公募基金费改，降低基金投资者交易成本，促使基金公司及相关代销机构降本增效。2023 年以来公募基金管理人平均管理费率降幅逐年收敛，表明降费改革对管理人业绩的冲击已逐东吴证券研究所晨会纪要步消退，行业正从规模驱动向业绩驱动平稳过渡，长期发展韧性持续增强。2）《推动公募基金高质量发展行动方案》落实新“国九条”要求。2025 年5 月7 日，证监会印发《推动公募基金高质量发展行动方案》，聚焦投资者回报与行业长期发展，主要内容包括：①优化主动管理权益类基金收费模式；②强化基金公司与投资者的利益绑定；③提升行业服务投资者的能力；④提高公募基金权益投资的规模和稳定性；⑤一体推进强监管防风险促高质量发展。3）业绩比较基准指引征求意见，进一步落实公募基金改革。2025 年10 月31 日，证监会发布《公开募集证券投资基金业绩比较基准指引（征求意见稿）》。指引和细则的发布将引导行业机构构建更加稳定的投资风格，为投资者提供长期稳健回报，有利于进一步落实公募基金改革。4）基金绩效管理办法下发，引导基金员工激励与长期业绩挂钩。2025 年11 月《基金管理公司绩效考核管理指引（征求意见稿）》下发，从薪酬结构、绩效考核、支付机制、问责制度等多个维度作出系统性规定，通过一系列量化指标和刚性约束，引导基金管理公司将员工激励与基金长期业绩深度绑定，进一步促进行业健康发展。 投资建议：公募基金行业发展持续向好，规模稳步扩张、产品结构持续优化，行业生态不断完善。可重点关注三条投资主线：1）“含基量”较高、财富管理特色突出的券商，凭借专业化服务能力与高客户粘性，在公募基金行业扩容过程中占据先机，推荐广发证券、兴业证券、东方证券、财通证券；2）业务布局完善的头部券商，依托全面的牌照资源、雄厚的资本实力和广泛的渠道网络，在公募代销、资产配置、研究服务等领域具备显著综合优势，能够充分受益于公募基金行业扩容趋势，推荐中信证券、国泰海通、华泰证券； 3）互联网券商及金融信息服务商依托数字化平台、流量优势与低运营成本，在基金代销、线上投教与智能化配置工具等领域快速崛起，精准触达海量长尾客户，实现规模与效率的同步提升，推荐东方财富、同花顺、指南针。 风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济复苏不及预期；3）资本市场监管趋严；4）行业竞争加剧。（证券分析师：孙婷 证券分析师：罗宇康）船舶行业2025 年报&2026 年一季报总结：新造船市场景气度延续，龙头业绩加速释放我们选取中国船舶、松发股份、中船防务、中国动力、亚星锚链、中国海防为分析对象。 l 船厂交付结构持续优化，利润弹性加速释放2025 年船舶板块实现营收2576 亿元，同比增长20%，归母净利润133亿元，同比增长97%，受益于①行业周期上行，②船厂高价格、低成本订单兑现，③历史包袱出清、规模效应摊薄费用，利润释放节奏加速。其中，中国船舶、松发股份营收同比分别增长14%、275%，归母净利润分别增长86%、1083%，松发股份作为民营造船新秀，产能快速扩张，增速显著领先于行业。2026 年Q1 船舶板块实现营收718 亿元，同比增长50%，归母净利润70 亿元，同比增长206%，前述逻辑仍在继续兑现。 l 新造船市场保持活跃，船价、在手订单维持高位2025 年全球新造船市场保持活跃：全年新签订单2159 艘/5841 万CGT/1.56 亿DWT。受到高基数、美国船舶法案的影响，2025 年全球新签订单同比下降24%（按CGT），但较过去10 年（2015-2024 年）均值高出39%。船价较2024 年峰值回落3%，仍高于2020 年低位船价47%。2025 年中国船厂新签订单3540 万CGT，同比下降35%，占全球份额63%，同比下降7pct，全年前低后高：下半年中美就船舶法案协商达成一致、市场情绪消化，中国造船产业链优势显著，订单持续修复。由于供需缺口尚存，2025 年船厂在手订单继续增长，截止年东吴证券研究所晨会纪要末全球船厂在手订单1.8 亿CGT，同比增长7%。2025 年A 股船舶板块合同负债1967 亿元，同比增长15%，存货1065 亿元，同比增长13%，头部船厂排产已至2030 年后。2026 年Q1 全球新造船市场表现强劲：新签订单554 艘/1758 万CGT/523 亿美元，按CGT 同比增长40%，且几乎与2025 下半年新签订单持平。其中，油轮为主要驱动力，2026Q1 油轮新签订单3255 万DWT/167 艘：2026 年Q1 集装箱船/散货船/油轮新签订单分别为483/173/564/314 万CGT，同比分别-14%/+16%/+246%/+547%。2025Q4 以来油运价格中枢上移，油轮供需缺口加剧：①“影子船队”打击力度增强，合规运力短缺，②霍尔木兹海峡封锁，全球能源供给格局重塑提速，③油轮老龄化严重，存量更新需求庞大，④船厂船台紧张，扩产速度慢。后续油轮仍将为支持新造船市场的核心动力。 l 本轮周期中国船厂最为受益，看好龙头业绩持续兑现 我们继续看好新造船市场景气度与头部船厂增长持续性：1）供需缺口中期难以消解：供给侧，2025 年全球船厂交付量为0.44 亿CGT，较2011 年高点下降19%。当前造船产能逐步修复，克拉克森预计2026-2027 年全球船舶交付量分别为5005/5543 万CGT，同比分别增长14%/11%，但中国以外区域均难以大规模重启和扩张产能：造船业具备劳动力密集、钢材占比高等特征，日韩等区域人力缺口大、钢板价格高，扩产困难，且已有船厂经历此前漫长的下行周期后，比起扩产，战略更多聚焦于高端化。此外，尽管到2027 年，全球新造船产能恢复至2011 年水准（按CGT 计算持平，按DWT 计算距离2011 年高点仍有13%的差距），但15 年间（2011-2025 年）全球船队规模（CGT）已增长约58%，存量更新制裁下，供给并未过剩。需求侧，全球船队平均船龄仍在增长，约33%的现有船舶将在未来10 年（2026-2035 年）更新迭代。其中，油轮、散货船老龄化更加严重，将为更新需求主力军。同时，新能源转型为船舶行业中长期发展趋势，可替代能源船舶占新签订单比率逐年提升，2025 年达46%。随环保政策趋严，去碳化进程较慢的船东可能面临航运成本上升、监管罚款和竞争力下降，低碳转型将加快更新替换节奏。保守测算2025-2030 年全球船舶年均交付需求约1.0 亿载重吨，老船更新需求占比超50%。2）船厂在手订单饱满且结构持续优化：2026Q1 全球船厂在手订单合计4.8 亿载重吨，同比增长20%/11%，手持订单覆盖度已至4 年以上，降价接单意愿低。船价和原材料价格2021 年以来呈剪刀差、双燃料等高价船型占比提升，结构仍将持续优化。 l 投资建议：推荐全球最大造船集团下船舶总装上市平台【中国船舶】、其船用发动机核心上市平台【中国动力】，建议关注产能快速扩张、经营效率极高的民营造船新锐【松发股份】 l 风险提示：材料价格波动风险、汇率波动风险、行业竞争加剧等（证券分析师：周尔双 证券分析师：韦译捷）工程机械行业2025 年报&2026 年一季报总结：出海逻辑继续演绎，高经营质量周期利好内外需上行提速•2025 年开始工程机械板块全面复苏，各品类/各区域开始共振向上。2025 年工程机械板块收入增速提升至12%，相比2024 年的3%明显加速，2026Q1 板块收入增速进一步提升至13%，行业景气度持续回暖。分产品看，挖机复苏回暖态势显著，起重机、混凝土等此前拖累较大的非挖板块也开始企稳回升，行业由单点复苏逐步转向全品类修复。分区域看，国内市场在更新替换、资金到位率改善带动下实现销量同比由负转正；海外市场中非洲、拉美等资源型经济体资本开支维持高位+矿业及基建需求景气延续，欧美受益数据中心基建而复苏，共同推动外需全方位增长。 •盈利能力&经营质量双提升是本轮工程机东吴证券研究所晨会纪要械上行周期的重点。2026Q1 在汇率压制盈利的背景下，各大主机厂利润端表现仍具韧性，主要系：（1）出海仍是工程机械行业最核心主线，海外市场产品盈利能力普遍高于国内，国内龙头持续加大海外市场布局与投入，随着内外销收入结构优化，板块毛利率中枢有望持续抬升；（2）国内竞争格局较上一轮周期明显改善，龙头企业更加重视风险敞口压降，行业由规模优先转向高质量发展，后续盈利兑现质量有望更优。 •展望2026 年：行业端，①国内市场：根据周期更新替换理论，本轮周期将于2028 年到达周期高点，高点挖机销量将达到25 万台。随着化债进程加快&更新替换需求落地，国内市场有望稳健向上；②海外市场：欧美市场受益于AI 基建拉动开始复苏，非洲、拉美等活跃开矿带动需求旺盛，预计海外有望继续保持高增。公司端，国产主机厂此前在海外各大区域持续推进渠道、服务和本地化布局，前期投入加速转化为订单落地+份额提升；叠加欧美品牌影响力边际弱化、战争背景下油价高涨利好中国高性价比锂电设备渗透，从东南亚到非洲、再到拉美，中国企业的海外份额提升有望加速。 •投资建议：重点推荐【三一重工】【徐工机械】【中联重科】【柳工】【山推股份】 【恒立液压】 •风险提示：行业周期波动、基建及地产项目落地不及预期、地缘政治加剧风险、汇率波动风险。（证券分析师：周尔双 证券分析师：黄瑞）推荐个股及其他点评璞泰来（603659）：新增基膜扩产规划，推动市占率进一步提升
投资要点 事件：公司拟投资56 亿元建设72 亿平隔膜产能，有
利于公司充分利用设备自主优势，实现基膜产能规模的快速发展，提升涂覆隔膜的一体化水平，实现基膜及涂覆加工业务协同发展和市场占有率的同步提升。 公司设备自供技术+成本领先、新增产能28年贡献增量。公司72 亿平计划分两期投产，各8 条线，其中一期32亿平预计27 年年底投产，27 年可贡献小幅增量，二期40 亿平计划28年Q1 落地。公司设备均采用自制设备，其中一期设备单线产能可达4 亿平，且有进一步超预期可能，二期单线产能可达5 亿平，较当前3 亿平的单线产能大幅提升，且随着公司设备提速，单亿平投资额下降至0.7 亿元（含土地厂房），我们预计有较强的成本优势，保障公司合理盈利。出货端，公司26 年出货我们预计达20-22 亿平，满产满销，后续四川卓勤20 亿平新增产能26H2 投产，27 年出货我们预计40-50 亿平，28 年有望翻倍增长，实现公司基膜+涂覆膜市占率双重提升。 负极新产品26 年贡献增量、成本上涨预计可传导。负极端，公司四川一期10 万吨已逐步投产，随着产能爬坡+新产品导入，下半年预计快速起量，我们预计26 年出货25 万吨，同增80%。公司PVDF及含氟聚合物26 年总产能预计达5 万吨，我们预计26 年利润贡献进一步增长。 盈利预测与投资评级：我们维持公司26-28 年归母净利预测33.3/43.8/53.5 亿元，同比+41%/+32%/+22%，对应PE 为21x/16x/13x，考虑公司负极、隔膜、功能性材料多点开花，给予26 年30x PE，目标价47 元，维持“买入”评级。 风险提示：销量不及预期，行业竞争加剧。（证券分析师：曾朵红 证券分析师：阮巧燕 证券分析师：岳斯瑶）