业绩稳健增长，积极推进业务转型升级

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证券研究报告 | 2026年09月22日
优于大市南网能源（003035.SZ）
业绩稳健增长，积极推进业务转型升级
核心观点 公司研究·财报点评
公用事业·电力
证券分析师：黄秀杰 证券分析师：刘汉轩
021-61761029 010-88005198
huangxiujie@guosen.com.cn liuhanxuan@guosen.com.cn
S0980521060002 S0980524120001
证券分析师：崔佳诚
021-60375416
cuijiacheng@guosen.com.cn
S0980525070002
基础数据
投资评级 优于大市(维持)
合理估值
收盘价 5.59元
总市值/流通市值 21174/21174 百万元
52周最高价/最低价 11.00/4.56 元
近3 个月日均成交额 232.82 百万元
市场走势
资料来源：Wind、国信证券经济研究所整理
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《南网能源（003035.SZ）-生物质业务减值拖累业绩增长，业务
结构转型推进》 ——2025-03-31
业绩稳健增长。2026年上半年，公司实现营业收入人民币 17.39 亿元，
同比增长 8.48%，营收增速快于成本增速 1.56pct，带动综合毛利率提
升至 36.01%，同比提高 0.93pct。公司实现归母净利润 2.27 亿元，同
比增长 5.97%。利润总额增速低于营业利润增速主要系费用有所增加以
及资产减值损失增加、信用减值损失减少等因素的综合影响所致。
分业务看，2026H1公司智慧能源项目实现收入 9.82亿元，占比 56.47%，
同比增长 7.73%，毛利率 49.66%，同比提高 1.00pct，主要系 2025年投
产的智慧绿电能源站项目收益持续释放以及供冷热项目提质增效所致。
节能降碳项目实现收入 4.47 亿元，占比 25.73%，同比增长 1.19%，毛
利率 11.26%，同比提高 1.32pct，报告期内公司新增节能服务面积 82.8
万平方米，中标佛山市禅城区全国首个公共机构虚拟电厂标杆项目。综
合资源利用项目实现收入 2.82 亿元，占比 16.23%，同比增长 16.68%，
主要系藤县项目和赤水项目发电量同比增长所致，但毛利率 28.03%，同
比下降 2.29pct。节能服务实现收入 0.27亿元，占比 1.56%，同比大幅
增长 265.49%，公司以高端服务拓展多元化收益渠道，能碳交易服务与
数字化服务业务持续增长。
全面推动业务转型。公司以“投资+服务+产品”为核心业务载体，持续
优化退出智慧绿电项目策略，推动实现智慧绿电项目平稳退出，积极推
进业务转型升级，全面启动基于节能降碳的气体、高效节能热泵、电能
质量治理业务、碳业务、新型储能、绿电氢能等 6 项新业务，盈利能力
有望进一步改善，带动公司业绩稳健成长。
风险提示：电价下调，用电量增速不及预期，项目建设不及预期，政策不及
预期。
投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司优化退出智
慧绿电项目等因素的影响，下调盈利预测，预计2026-2028年公司归母净利
润4.5/5.3/6.4亿元（2026-2027原为6.5/7.4亿元，新增2028年预测），
同比增速31%/16%/20%，对应当前股价PE为47/40/33X，维持“优于大市”
评级。
盈利预测和财务指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E
营业收入(百万元) 3,155 3,678 3,996 4,319 4,641
(+/-%) 5.6% 16.6% 8.63% 8.10% 7.44%
净利润(百万元) -58 346 453 528 635
(+/-%) -118.7% -696.1% 30.7% 16.5% 20.4%
每股收益（元） -0.02 0.09 0.12 0.14 0.17
EBIT Margin 28.0% 29.4% 28.9% 29.9% 31.4%
净资产收益率（ROE） -0.9% 5.0% 6.2% 6.7% 7.6%
市盈率（PE） -364.3 61.1 46.7 40.1 33.3
EV/EBITDA 20.8 18.6 17.5 16.0 14.7
市净率（PB） 3.20 3.05 2.88 2.70 2.52
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测 注：摊薄每股收益按最新总股本计算
2026年09月27日2026年09月28日

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业绩稳健增长。2026 年上半年，公司实现营业收入人民币 17.39 亿元，同比增长
8.48%，营收增速快于成本增速 1.56pct，带动综合毛利率提升至 36.01%，同比提
高 0.93pct。公司实现归母净利润 2.27亿元，同比增长 5.97%。利润总额增速低
于营业利润增速主要系费用有所增加以及资产减值损失增加、信用减值损失减少
等因素的综合影响所致。
分业务看，2026H1 公司智慧能源项目实现收入 9.82 亿元，占比 56.47%，同比增
长 7.73%，毛利率 49.66%，同比提高 1.00pct，主要系 2025 年投产的智慧绿电能
源站项目收益持续释放以及供冷热项目提质增效所致。节能降碳项目实现收入
4.47亿元，占比 25.73%，同比增长 1.19%，毛利率 11.26%，同比提高 1.32pct，
报告期内公司新增节能服务面积 82.8万平方米，中标佛山市禅城区全国首个公共
机构虚拟电厂标杆项目。综合资源利用项目实现收入 2.82 亿元，占比 16.23%，
同比增长 16.68%，主要系藤县项目和赤水项目发电量同比增长所致，但毛利率
28.03%，同比下降 2.29pct。节能服务实现收入 0.27亿元，占比 1.56%，同比大
幅增长 265.49%，公司以高端服务拓展多元化收益渠道，能碳交易服务与数字化
服务业务持续增长。
图1：公司营业收入及增速（单位：亿元） 图2：公司归母净利润及增速（单位：亿元）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图3：公司单季度营业收入情况（单位：亿元） 图4：公司单季度归母净利润情况（单位：亿元）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
毛利率提高但净利率下降，费用水平有所提高。2026 上半年，公司毛利率为
36.01%，同比提升 0.93pct；但净利率为 14.87%，同比下降 0.62pct。公司经营
期间费用率合计 18.28%，同比提高 1.70pct。其中，销售费用同比增加 1.60%；

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管理费用同比大幅增加 31.46%主要系人员增加，人工成本增长所致；财务费用同
比增加 9.61%；研发费用同比增加 106.84%，主要系报告期内公司加大科技项目投
入，导致研发投入同比增加所致。
ROE 平稳，投资性现金流规模缩减。2026 年上半年，公司 ROE 为 3.21%，同比提
高 0.03pct，资产周转率及权益乘数略微提高。公司经营性现金净流入 6.43 亿元，
同比增长 19.94%；投资性现金净流出 5.96亿元，同比减少 71.47%，主要系报告
期内公司由持有智慧绿电项目向多能协同与智慧运营转型，重点拓展节能降碳及
智慧能源领域的高端服务业务，不再新增持有智慧绿电项目，因此购建固定资产、
无形资产和其他长期资产支付的现金较上年同期有所下降所致；融资性现金流转
为净流出 1.46亿元，主要系报告期内新增带息负债同比下降所致。
图5：公司毛利率、净利率情况 图6：公司三项费用率情况
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
图7：公司 ROE及杜邦分析 图8：公司现金流情况（单位：亿元，未经调整）
资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理 资料来源：公司公告、Wind、国信证券经济研究所整理
 盈利预测
假设前提
2026年全国用电量保持较高增速，数据中心及充换电贡献边际增量，叠加新能源
上网电价下行，项目收益率下降，装机增速放缓，电力市场边际供需向紧平衡态
势演进。目前广东、江苏等多省月度电价出现回升迹象，我们认为已出现电价触

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底信号，2027 年电价有望回升，带动电力公司收益能力修复。同时，行业对综合
能源服务的需求更趋多元精细，智慧能源行业加速发展，节能降碳行业加速升级。
南网能源以“投资+服务+产品”为核心业务载体，持续优化退出智慧绿电项目策
略，推动实现智慧绿电项目平稳退出，积极推进业务转型升级，全面启动基于节
能降碳的气体、高效节能热泵、电能质量治理业务、碳业务、新型储能、绿电氢
能等 6项新业务，盈利能力有望进一步改善，带动公司业绩稳健成长。我们对公
司未来业务拆分和预测如下：
表1：公司业务拆分和预测（单位：百万元）
2025 2026E 2027E 2028E
节能降碳项目
营业收入 962 1,127 1,195 1,266
毛利率 14% 13% 10% 12%
智慧能源项目
营业收入 2,079 2,030 2,273 2,511
毛利率 52% 55% 56% 57%
节能服务
营业收入 132 157 166 174
毛利率 57% 30% 34% 37%
综合资源利用
项目
营业收入 555 639 639 639
毛利率 32% 32% 32% 32%
资料来源：Wind，公司公告、国信证券经济研究所整理和测算
综合上述假设，预计 2026-2028 年公司营收为 40.0/43.2/46.4 亿元，同比增长
8.6%/8.1%/7.4%；归母净利润为4.5/5.3/6.4亿元，同比增长30.7%/16.5%/20.4%。
表2：未来 3年盈利预测表（单位：百万元）
2025 2026E 2027E 2028E
营业收入 3678 3996 4319 4641
营业成本 2268 2475 2644 2770
销售费用 52 57 61 66
管理费用 277 305 312 331
研发费用 7 15 16 18
财务费用 320 363 386 397
营业利润 378 742 864 1039
利润总额 375 739 861 1037
归母净利润 346 453 528 635
资料来源：Wind，公司公告、国信证券经济研究所整理和测算
投资建议：下调盈利预测，维持“优于大市”评级。考虑到公司优化退出智慧绿
电项目等因素的影响，下调盈利预测，预计 2026-2028 年公司归母净利润
4.5/5.3/6.4 亿元（2026-2027原为 6.5/7.4 亿元，新增 2028年预测），同比增
速 31%/16%/20%，对应当前股价 PE 为 47/40/33X，维持“优于大市”评级。
表3：可比公司估值表
代码 公司简称 股价
总市值
亿元
EPS PE ROE
投资评级
25A 26E 27E 28E 25A 26E 27E 28E （25A）
600116.SH 三峡水利 6.15 118 0.23 0.31 0.33 0.36 28.7 19.8 18.6 17.1 3.9% 无
600821.SH 金开新能 6.12 121 0.05 0.15 0.25 0.26 100.6 40.8 24.5 23.5 1.1% 优于大市
603105.SH 芯能科技 8.18 41 0.40 0.43 0.45 0.47 22.9 19.1 18.1 17.3 9.1% 无
资料来源: Wind、国信证券经济研究所整理 注：三峡水利、芯能科技为Wind一致预测

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财务预测与估值
资产负债表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E
现金及现金等价物 1195 938 1000 1266 2001 营业收入 3155 3678 3996 4319 4641
应收款项 2929 2958 2518 2367 2289 营业成本 1997 2268 2475 2644 2770
存货净额 17 13 14 14 13 营业税金及附加 7 10 11 11 12
其他流动资产 473 611 664 718 771 销售费用 44 52 57 61 66
流动资产合计 4614 4520 4196 4364 5074 管理费用 231 277 305 312 331
固定资产 14673 16777 19303 21377 22882 财务费用 273 320 363 386 397
无形资产及其他 85 64 55 47 39 投资收益 63 41 50 50 50
投资性房地产 703 953 953 953 953
资产减值及公允价值变
动 (423) (108) (50) (50) (50)
长期股权投资 697 741 763 770 795 其他收入 (279) (306) (43) (41) (26)
资产总计 20771 23055 25270 27511 29743 营业利润 (37) 378 742 864 1039
短期借款及交易性金融
负债 1471 1642 1775 1642 1642 营业外净收支 47 (3) (3) (3) (3)
应付款项 1725 1787 1871 1871 1829 利润总额 11 375 739 861 1037
其他流动负债 1733 248 262 264 263 所得税费用 79 (41) 148 172 207
流动负债合计 4929 3678 3907 3777 3734 少数股东损益 (10) 70 138 161 194
长期借款及应付债券 5987 7913 8632 9260 9761 归属于母公司净利润 (58) 346 453 528 635
其他长期负债 2463 3660 4381 5488 6496
长期负债合计 8451 11573 13013 14748 16258 现金流量表（百万元） 2024 2025 2026E 2027E 2028E
负债合计 13379 15251 16920 18526 19992 净利润 (58) 346 453 528 635
少数股东权益 779 855 993 1154 1348 资产减值准备 405 (315) 18 16 13
股东权益 6613 6949 7357 7832 8404 折旧摊销 776 878 1025 1190 1347
负债和股东权益总计 20771 23055 25270 27511 29743 公允价值变动损失 405 (315) 18 16 13
财务费用 273 320 363 386 397
关键财务与估值指标 2024 2025 2026E 2027E 2028E 营运资本变动 265 (1586) 484 100 (18)
每股收益 (0.02) 0.09 0.12 0.14 0.17 其它 (366) 2621 433 482 528
每股红利 0.00 0.00 0.01 0.01 0.02 经营活动现金流 1428 1629 2431 2331 2517
每股净资产 1.75 1.83 1.94 2.07 2.22 资本开支 (2578) (3196) (3561) (3271) (2857)
ROIC -41.04% 7.80% 5% 6% 6% 其它投资现金流 0 0 0 0 0
ROE -0.88% 4.99% 6.16% 6.74% 7.56% 投资活动现金流 (2473) (3269) (3583) (3278) (2881)
毛利率 37% 38% 38% 39% 40% 权益性融资 151 19 0 0 0
EBIT Margin 28% 29% 29% 30% 31% 负债净变化 1548 1926 719 628 501
EBITDA Margin 53% 53% 55% 57% 60% 支付股利、利息 0 0 (45) (53) (64)
收入增长 6% 17% 9% 8% 7% 其它融资现金流 (1599) (1496) 133 (133) 0
净利润增长率 -119% -696% 31% 16% 20% 融资活动现金流 1292 1367 1215 1213 1099
资产负债率 68% 70% 71% 72% 72% 现金净变动 257 (257) 62 266 735
股息率 0.0% 0.0% 0.2% 0.2% 0.3% 货币资金的期初余额 938 1195 938 1000 1266
P/E (364.3) 61.1 46.7 40.1 33.3 货币资金的期末余额 1195 938 1000 1266 2001
P/B 3.2 3.0 2.9 2.7 2.5 企业自由现金流 0 (2704) (1128) (947) (361)
EV/EBITDA 20.8 18.6 17.5 16.0 14.7 权益自由现金流 0 (2275) (567) (761) (178)
资料来源：Wind、国信证券经济研究所预测

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所提供的具体建议或所表述的意见直接或间接收取任何报酬，特此声明。
国信证券投资评级
投资评级标准 类别 级别 说明
报告中投资建议所涉及的评级（如有）分为股票评
级和行业评级（另有说明的除外）。评级标准为报
告发布日后6到 12个月内的相对市场表现，也即报
告发布日后的6到12个月内公司股价（或行业指数）
相对同期相关证券市场代表性指数的涨跌幅作为基
准。A股市场以沪深 300指数（000300.SH）作为基
准；新三板市场以三板成指（899001.CSI）为基准；
香港市场以恒生指数(HSI.HI)作为基准；美国市场
以标普 500指数(SPX.GI)或纳斯达克指数
（IXIC.GI）为基准。
股票
投资评级
优于大市 股价表现优于市场代表性指数 10%以上
中性 股价表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市 股价表现弱于市场代表性指数 10%以上
无评级 股价与市场代表性指数相比无明确观点
行业
投资评级
优于大市 行业指数表现优于市场代表性指数 10%以上
中性 行业指数表现介于市场代表性指数±10%之间
弱于大市 行业指数表现弱于市场代表性指数 10%以上
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