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东吴证券研究所
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兴森科技（002436）
2026 年第三季度报告点评：26Q3 业绩创新
高，静待 ABF 载板放量
2026 年 10 月 29 日
证券分析师 陈海进
执业证书：S0600525020001
chenhj@dwzq.com.cn
证券分析师 解承堯
执业证书：S0600526070002
xiechy@dwzq.com.cn
研究助理 闫春旭
执业证书：S0600126070030
yanchx@dwzq.com.cn
股价走势
市场数据
收盘价(元) 30.61
一年最低/最高价 18.41/55.00
市净率(倍) 9.32
流通 A 股市值(百万元) 46,463.79
总市值(百万元) 52,027.01
基础数据
每股净资产(元,LF) 3.28
资产负债率(%,LF) 68.80
总股本(百万股) 1,699.67
流通 A 股(百万股) 1,517.93
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亿美元新周期， 载板国产替代正当时》
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益国产替代有望持续放量【勘误版】 》
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买入（维持）
[Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
营业总收入（百万元） 5,817 7,195 10,185 13,397 16,827
同比（%） 8.53 23.68 41.56 31.54 25.61
归母净利润（百万元） (198.29) 134.95 519.44 1,418.61 2,087.16
同比（%） (193.88) 168.05 284.93 173.10 47.13
EPS-最新摊薄（元/股） (0.12) 0.08 0.31 0.83 1.23
P/E（现价&最新摊薄） (262.38) 385.54 100.16 36.67 24.93
[Table_Tag]
[Table_Summary] 投资要点
◼ 事件：公司发布 2026 年第三季度报告。2026 前三季度公司实现营收
67.70 亿元， 同比+26.00%； 实现归母净利润4.39 亿元， 同比+233.70%；
实现扣非归母净利润 4.57 亿元，同比+207.35%。26Q3 单季公司实现营
收 27.32 亿元， 同比+40.32%； 实现归母净利润 3.28 亿元， 同比+219.77%；
实现扣非归母净利润 3.32 亿元， 同比+225.89%。 公司此前预告26Q3 归
母 2.89-3.19 亿元、对应环比+215%-248%，实际值高于上限，环比加速
明确。2026 年前三季度公司毛利率约 24.8%，同比提升约 4.9pct。
◼ 期间费用管控合理，26Q3 整体费率约 16.9%。2026Q3 公司单季销售费
用约 0.67 亿元、管理费用约 2.10 亿元、研发费用约 1.33 亿元、财务费
用约 0.52 亿元， 四项合计约4.62 亿元。对应 26Q3 单季营收 27.32 亿元
， 则单季销售/管理/研发/财务费用率分别约为 2.47%/7.67%/4.89%/1.89%
，期间费用率合计约 16.9%。
◼ 经营现金流改善，利润与现金流匹配度待提升。26Q3 公司经营活动现
金流净额 1.10 亿元，较上年同期单季 0.47 亿元改善约 0.63 亿元；同期
购建长期资产支付现金 11.56 亿元，同比增长约 4.5 倍，投资活动净流
出 10.37 亿元，资金缺口主要由筹资活动净流入 13.11 亿元覆盖，资产
负债率相应升至 68.8%。利润与现金流的匹配度仍有提升空间：单季净
利润 2.51 亿元，经营现金流覆盖约 44%；应收账款及应收款项融资约
33.39 亿元、 存货16.1 亿元， 较年初分别增长42.1%、64.1%， 营运资金
占用随收入规模扩张同步上升。
◼ AI 算力与存储共振驱动， 高阶产能释放进入利润兑现期。分业务来看：
1）CSP 封装基板实现量价齐升，订单饱满，带动收入与利润同比大幅
提升；2）光模块 mSAP 基板业务取得行业一线客户突破，在手订单充
足， 良率与交付维持较高水准， 贡献了较大的收入与利润增量；3） 宜兴
硅谷得益于产品结构调整及单价提升， 经营业绩同比显著改善， 成功实
现扭亏为盈。
◼ 盈利预测与投资评级：公司为国内稀缺的具备载板量产能力的供应商，
其 BT 载板已切入头部存储客户供应链，mSAP 板亦实现光模块一线客
户突破，有望持续受益于存储景气复苏及 AI 算力等高景气下游需求释
放，同时 ABF 载板加速客户导入打开中长期成长空间。我们维持公司
2026-2028 年 营 业 收 入 为 101.9/134.0/168.3 亿元 （ 原 值 为
101.9/134.0/168.3 亿元 ），基本维持公司 2026-2028 年归母净利润 为
5.2/14.2/20.9 亿元（原值为 5.2/14.3/20.9 亿元）， 对应PE 倍数 100/37/25x，
维持“买入”评级。
◼ 风险提示：ABF 载板放量不及预期风险， 产能爬坡不及预期风险， 市场
竞争加剧风险。
-15%
1%
17%
33%
49%
65%
81%
97%
113%
129%
145%
2025/10/29 2026/2/27 2026/6/28 2026/10/27
兴森科技 沪深300
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公司点评报告
东吴证券研究所
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兴森科技三大财务预测表
[Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E
流动资产 5,526 7,207 8,954 11,806 营业总收入 7,195 10,185 13,397 16,827
货 币 资 金 及 交 易 性 金 融 资 产 1,163 1,247 1,602 2,749 营业成本(含 金 融 类) 5,787 7,842 9,579 11,779
经 营 性 应 收 款 项 2,728 4,021 5,135 6,475 税 金 及 附 加 62 102 134 168
存货 982 1,223 1,491 1,842 销售费用 222 255 308 353
合同资产 0 0 0 0 管理费用 544 713 871 1,094
其 他 流 动 资 产 652 716 725 740 研发费用 481 662 831 993
非流动资产 9,556 10,284 10,279 10,194 财务费用 180 111 113 111
长 期 股 权 投 资 342 350 358 366 加:其 他 收 益 23 137 181 227
固 定 资 产 及 使 用 权 资 产 6,103 6,194 6,199 6,124 投 资 净 收 益 42 51 67 84
在建工程 946 926 908 891 公 允 价 值 变 动 (50) 0 0 0
无形资产 288 281 274 265 减值损失 (14) (39) (35) (30)
商誉 397 397 397 397 资 产 处 置 收 益 0 10 13 17
长 期 待 摊 费 用 31 39 47 55 营业利润 (82) 660 1,788 2,627
其 他 非 流 动 资 产 1,448 2,096 2,096 2,096 营 业 外 净 收 支 (5) (8) (7) (7)
资产总计 15,082 17,490 19,233 22,001 利润总额 (87) 652 1,781 2,620
流动负债 4,116 6,308 6,937 8,092 减:所 得 税 17 68 187 275
短 期 借 款 及 一 年 内 到 期 的 非 流 动 负 债 1,556 1,931 2,031 2,131 净利润 (104) 584 1,594 2,345
经 营 性 应 付 款 项 1,965 3,043 3,475 4,281 减:少 数 股 东 损 益 (239) 64 175 258
合同负债 52 74 100 123 归属母公司净利润 135 519 1,419 2,087
其 他 流 动 负 债 543 1,260 1,331 1,557
非流动负债 5,222 5,340 5,395 5,450 每股收益-最 新 股 本 摊 薄(元) 0.08 0.31 0.83 1.23
长期借款 3,657 3,707 3,757 3,807
应付债券 0 0 0 0 EBIT 109 763 1,894 2,732
租赁负债 17 22 27 32 EBITDA 808 1,598 2,814 3,732
其 他 非 流 动 负 债 1,548 1,611 1,611 1,611
负债合计 9,338 11,648 12,332 13,542 毛利率(%) 19.57 23.00 28.50 30.00
归 属 母 公 司 股 东 权 益 5,348 5,383 6,266 7,566 归 母 净 利 率(%) 1.88 5.10 10.59 12.40
少 数 股 东 权 益 395 459 635 893
所有者权益合计 5,744 5,842 6,901 8,459 收 入 增 长 率(%) 23.68 41.56 31.54 25.61
负债和股东权益 15,082 17,490 19,233 22,001 归 母 净 利 润 增 长 率(%) 168.05 284.93 173.10 47.13
现金流量表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 重要财务与估值指标 2025A 2026E 2027E 2028E
经 营 活 动 现 金 流 (63) 1,736 1,705 2,730 每 股 净 资 产(元) 3.15 3.17 3.69 4.45
投 资 活 动 现 金 流 (746) (1,537) (842) (821) 最 新 发 行 在 外 股 份 （ 百 万 股 ） 1,700 1,700 1,700 1,700
筹 资 活 动 现 金 流 1,028 (79) (507) (763) ROIC(%) 1.26 6.07 14.00 18.01
现 金 净 增 加 额 252 83 356 1,146 ROE-摊薄(%) 2.52 9.65 22.64 27.58
折 旧 和 摊 销 699 835 920 1,000 资 产 负 债 率(%) 61.92 66.60 64.12 61.55
资本开支 (848) (869) (866) (862) P/E（ 现 价&最 新 股 本 摊 薄 ） 385.54 100.16 36.67 24.93
营 运 资 本 变 动 (737) 222 (897) (681) P/B（ 现 价 ） 9.73 9.67 8.30 6.88
数据来源:Wind,东 吴 证 券 研 究 所，全 文 如 无 特 殊 注 明 ， 相 关 数 据 的 货 币 单 位 均 为 人 民 币 ， 预 测 均 为 东 吴 证 券 研 究 所 预 测 。
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东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后 6 至 12 个月内行业或公司回报潜力相对基准表现
的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普
500 指数， 新三板基准指数为三板成指 （针对协议转让标的） 或三板做市指数 （针对做市转
让标的），北交所基准指数为北证 50 指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；
增持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间；
中性：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6 个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；
中性： 预期未来 6 个月内，行业指数相对基准-5%与 5%；
减持： 预期未来 6 个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。
我们在此提醒您， 不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。 我们采用的是相
对评级体系， 表示投资的相对比重建议。 投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身
特定状况， 如具体投资目的、 财务状况以及特定需求等， 并完整理解和使用本报告内容， 不
应视本报告为做出投资决策的唯一因素。
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