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公
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券
股
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限
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司
证
券
研
究
报
告
2026 年11 月 1 日
公司深度研究
买入 /
维持
洛阳钼业(603993)
昨收盘:13.65
金铜持续成长，钨钼表现亮眼
◼ 走势比较
◼ 股票数据
总股本/流通(亿股) 213.94/174.61
总市值/流通(亿元) 2,920.32/2,38
3.4
12 个月内最高 /最低价
(元)
28.78/13.29
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08-26
证券分析师：梁必果
电话：
E-MAIL：liangbg@tpyzq.com
分析师登记编号：S1190524010001
证券分析师：刘强
电话：
E-MAIL：liuqiang@tpyzq.com
分析师登记编号：S1190522080001
报告摘要
事件：2026Q1-Q3 公司实现收入 2073 亿元，同比+42%；归母净利润
240 亿元，同比+68%；扣非净利润 233 亿元，同比+61%。其中 2026Q3 公
司收入 720 亿元，同比+42%，环比+4%；归母净利润 79 亿元，同比+40%，
环比-6%；扣非净利润 77 亿元，同比+33%，环比-5%。
价格上涨提振矿产铜收入，三季度成本上涨较多 。（1）量：2026Q1-
Q3 公司矿产铜销量/产量分别为 56.7/59.7 万吨， 同比+9%/+10%， 完成全
年目标中值的 76%； 其中2026Q3 销量/产量分别为 19.1/20.9 万吨， 同比
-3%/+10%，环比-2%/+4%。（2）收入：2026Q1-Q3 公司矿产铜收入 524 亿
元，同比+36%；毛利率 60%，同比+6.4pct。其中 2026Q3 收入 199 亿元，
同比+54%， 环比+19%； 毛利率56%， 同比+1.5pct， 环比-5.6pct。（3）价：
2026Q1-Q3 公司矿产铜销售均价 9.2 万元/吨， 同比+25%； 其中2026Q3 销
售均价为 10.4 万元/吨，同比+60%，环比+21%。2026Q1-Q3 公司矿产铜单
位销售成本 3.7 万元/吨，同比+7%；其中 2026Q3 单位销售成本 4.5 万元
/吨， 同比+54%， 环比+39%。 三季度单位销售成本上涨较多， 主要系硫酸、
硫磺、柴油等生产原料价格上涨较多所致。
钴销量承压，结算方式影响三季度盈利。（1）量：2026Q1-Q3 公司矿
产钴销量/产量分别为 1.3/10.0 万吨，同比-75%/+13%，完成全年目标中
值的 91%； 其中2026Q3 销量/产量分别为 0.7/3.4 万吨， 同比+44%/+28%，
环比-2%/-1%；销量下滑主要系刚果（金）配额制度以及物流周期叠加影
响。（2）收入：2026Q1-Q3 公司矿产钴收入 34.8 亿元，同比-44%；毛利
率 74%，同比+10.5pct。其中 2026Q3 收入 3.2 亿元，同比-30%，环比-
76%；毛利率-17%，三季度毛利率转负主要系：钴行业通常在发货时以预
票价 （当月LME 钴价） 确认收入， 但合同约定最终结算价是中票价 （往后
推 10 个月的 LME 均价） ，差额多退少补；由于钴价在2026 年持续回落，
因此在前期钴价较高时候确认的收入，在当期进行了抵扣，导致 2026Q3
钴收入大幅下跌，毛利率转负。（3）价：2026Q1-Q3 公司矿产钴销售均价
27.5 万元/吨，同比+127%；单位销售成本 7.2 万元/吨，同比+62%。
矿产金业务稳步推进，三季度价格回落。（1）量：2026Q1-Q3 公司矿
产金销量/产量分别为 158/161 千盎司 （对应分别4.9/5.0 吨） ， 产量完成
全年目标中值的 71%； 其中2026Q3 销量/产量分别为 61/60 千盎司（对应
分别 1.9/1.9 吨） ，环比-1%/+5%。（2）收入：2026Q1-Q3 公司矿产金收入
47.1 亿元，毛利率 38%。其中 2026Q3 收入 16.9 亿元，环比-7%；毛利率
32%，环比-5.9pct。（3）价：2026Q1-Q3 矿产金销售均价 957 元/克，单
位销售成本 594 元/克； 其中2026Q3 销售均价 898 元/克， 环比-6%； 单位
销售成本 609 元/克，环比+3%。
矿产钼价格高增，产销小幅下滑。（1）量：2026Q1-Q3 公司矿产钼销
量/产量分别为 0.97/0.97 万吨，同比-10%/-9%，产量完成全年目标中值
的 75%； 其中2026Q3 销量/产量分别为 0.30/0.29 万吨， 同比-16%/-20%，
(20%)
(4%)
12%
28%
44%
60%
25/10/31
26/1/11
26/3/24
26/6/4
26/8/15
26/10/26
洛阳钼业 沪深300
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公司深度研究
P2 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
环比-17%/-20%。（2）收入：2026Q1-Q3 公司矿产钼收入 61.1 亿元，同比
+31%； 毛利率46%， 同比+4.0pct。 其中2026Q3 收入 21.8 亿元， 同比+28%，
环比+2%；毛利率44%，同比-3.6pct，环比-2.4pct。（3）价：2026Q1-Q3
公司矿产钼销售均价 62.7 万元/吨，同比+45%；其中 2026Q3 销售均价为
73.2 万元/吨，同比+52%，环比+22%。2026Q1-Q3 公司矿产钼单位销售成
本 34.0 万元/吨，同比+35%；其中 2026Q3 单位销售成本 40.8 万元/吨，
同比+63%，环比+28%。
矿产钨产销承压，价格波动较大。（1）量：2026Q1-Q3 公司矿产钨销
量/产量分别为 0.38/0.50 万吨， 同比-32%/-16%， 产量完成全年目标中值
的 72%， 钨产量下滑主要系矿石品位下降所致；其中 2026Q3 销量/产量分
别为 0.13/0.15 万吨， 同比-8%/-25%， 环比+10%/-16%。（2） 收入：2026Q1-
Q3 公司矿产钨收入 39.1 亿元，同比+146%；毛利率 80%，同比+16.8pct。
其中 2026Q3 收入 7.1 亿元，同比+49%，环比-42%；毛利率 93%，同比
+31.7pct， 环比+5.6pct。（3）价：2026Q1-Q3 公司矿产钨销售均价 102.1
万元/吨， 同比+263%； 其中2026Q3 销售均价为 56.9 万元/吨， 同比+62%，
环比-48%。2026Q1-Q3 公司矿产钨单位销售成本 20.0 万元/吨， 同比+95%；
其中 2026Q3 单位销售成本 3.7 万元/吨， 同比-72%， 环比-72%， 三季度单
位成本较低主要系： 此前公司钨业务包含外采加工业务， 外采原料计入营
业成本，三季度外采业务基本停止，相关成本显著降低 。
ROE 提升，费用率、有效税率维持稳定。（1）盈利能力：2026Q1-Q3
公司综合毛利率/净利率为 22%/13%， 同比分别+0.4pct/+2.0pct；2026Q1-
Q3 公司 ROE（加权）为27%，同比+8.0pct。（2）费用率：2026Q1-Q3 公司
期间费用率为 2.4%， 同比+0.2pct， 期间费用率维持较低水平；2026Q1-Q3
公司有效税率为 28%，同比-0.7pct。（3）现金流/负债率：2026Q1-Q3 公
司经营性现金流净额为 135 亿元，同比-15%；至 2026Q3 末，公司资产负
债率 53%，同比+4.8pct。至2026Q3 末公司短期负债比为 0.9，短期有息
负债有所提升；类现金资产/总有息负债为 1.3，类现金资产显著增长，
整体债务抵御风险能力较强。
投资建议：公司金铜持续成长，钼、钨等小金属受制于供应端瓶颈，
价格中枢提升增厚公司盈利。 我们维持公司2026-2028 年盈利预测， 预计
2026-2028 年公司归母净利润分别为 312/350/400 亿元，对应 PE 分别
9/8/7X，维持“买入”评级。
风险提示：
项目进度不及预期：公司重点增量项目建设进度低于预期；
美联储紧缩超预期：美联储收紧货币政策导致金属价格大幅回调；
矿山减停产风险：在运营矿山遭遇不可抗力等因素导致减停产。
◼ 盈利预测和财务指标
2025A 2026E 2027E 2028E
营业收入（百万元） 206,684 235,508 251,410 271,076
营业收入增长率(%) -2.98% 13.95% 6.75% 7.82%
归母净利（百万元） 20,339 31,164 34,991 40,020
净利润增长率(%) 50.30% 53.23% 12.28% 14.37%
摊薄每股收益（元） 0.95 1.46 1.64 1.87
市盈率（PE） 14.36 9.37 8.35 7.30
资料来源：携宁，太平洋证券，注：摊薄每股收益按最新总股本计算
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公司深度研究
P3 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
目录
一、 业绩高增，净资产收益率显著提升 ................................ ................ 6
(一) 2026 前三季度业绩高增 ................................ ........................... 6
(二) 前三季度毛利显著增长 ................................ ........................... 7
(三) 净资产收益率提升显著 ................................ ........................... 9
(四) 期间费用率、有效税率维稳 ................................ ........................ 9
(五) 经营现金流净额同比小幅下降 ................................ ...................... 9
二、 价格上涨提振矿产铜收入，三季度成本上涨较多 ................................ .... 10
(一) 矿产铜产销小幅增长 ................................ ............................ 10
(二) 矿产铜收入高增，三季度毛利率环比下降 ................................ ........... 11
(三) 铜价表现较好，三季度成本上升较多 ................................ ............... 11
三、 钴销量承压，结算方式影响三季度盈利 ................................ ............ 12
(一) 配额制度等影响钴销量 ................................ .......................... 12
(二) 受钴价回调及结算方式，三季度钴收入承压 ................................ ......... 13
(三) 钴价同比表现较好 ................................ .............................. 13
四、 矿产金业务稳步推进，三季度价格回落 ................................ ............ 14
(一) 矿产金产销符合预期 ................................ ............................ 14
(二) 三季度矿产金价格环比回落，成本相对稳定 ................................ ......... 14
五、 矿产钼价格高增，产销小幅下滑 ................................ ................. 15
(一) 矿产钼产销小幅下滑 ................................ ............................ 15
(二) 矿产钼收入高增 ................................ ................................ 15
(三) 矿产钼价格上升，单位成本有所增加 ................................ ............... 16
六、 矿产钨产销承压，价格波动较大 ................................ ................. 16
(一) 矿产钨产销承压 ................................ ................................ 16
(二) 矿产钨收入高增，毛利率高企 ................................ ..................... 17
(三) 矿产钨价格大幅上升，二三季度持续回落 ................................ ........... 17
七、 盈利预测与投资建议 ................................ ........................... 18
八、 风险提示 ................................ ................................ ..... 18
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公司深度研究
P4 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
图表目录
图表 1： 2026Q1-Q3 公司营收同比+42% ................................................... 6
图表 2： 2026Q1-Q3 公司归母净利润同比+68%.............................................. 6
图表 3： 2026Q1-Q3 公司扣非净利润同比+61%.............................................. 6
图表 4： 2026Q3 营收同比+42% .......................................................... 6
图表 5： 2026Q3 归母净利润同比+40% .................................................... 7
图表 6： 2026Q3 扣非净利润同比+33% .................................................... 7
图表 7： 2026Q1-Q3 归母净利润同比增加 97 亿元 ........................................... 7
图表 8： 2026Q3 归母净利润同比增加 38 亿元 .............................................. 8
图表 9： 2026Q3 归母净利润环比减少 6 亿元............................................... 8
图表 10： 2026Q1-Q3 毛利率/净利率为 22%/13% ............................................ 9
图表 11： 2026Q1-Q3 公司 ROE（加权）为 27%.............................................. 9
图表 12： 2026Q1-Q3 期间费用率为2.4% .................................................. 9
图表 13： 2026Q1-Q3 有效税率为28% ..................................................... 9
图表 14： 2026Q1-Q3 经营净现金流同比-15%.............................................. 10
图表 15： 至 2026Q3 末资产负债率为 53% ................................................ 10
图表 16： 公司短期有息负债有所提升 ................................................... 10
图表 17： 公司类现金资产快速增加 ..................................................... 10
图表 18： 2026Q1-Q3 矿产铜销/产量为 57/60 万吨 ......................................... 11
图表 19： 2026Q3 矿产铜销/产量为 19/20 万吨 ............................................ 11
图表 20： 2026Q1-Q3 矿产铜营收同比+36%................................................ 11
图表 21： 2026Q3 矿产铜营收同比+54% .................................................. 11
图表 22： 2026Q1-Q3 矿产铜售价9.2 万元/吨 ............................................. 12
图表 23： 2026Q3 矿产铜售价 10.4 万元/吨............................................... 12
图表 24： 2026Q1-Q3 矿产铜单位成本 3.7 万元/吨 ......................................... 12
图表 25： 2026Q3 矿产铜单位成本 4.5 万元/吨 ............................................ 12
图表 26： 2026Q1-Q3 矿产钴销/产量为 1.3/10 万吨 ........................................ 13
图表 27： 2026Q3 矿产钴销/产量为 0.7/3.4 万吨 .......................................... 13
图表 28： 2026Q1-Q3 矿产钴营收同比-44%................................................ 13
图表 29： 2026Q3 矿产钴营收同比-30% .................................................. 13
图表 30： 2026Q1-Q3 矿产钴售价27.5 万元/吨 ............................................ 14
图表 31： 2026Q1-Q3 矿产钴单位成本 7.2 万元/吨 ......................................... 14
图表 32： 2026Q3 矿产金收入环比-7% ................................................... 14
图表 33： 2026Q3 矿产金售价 10.4 万元/吨............................................... 14
图表 34： 2026Q1-Q3 矿产钼销/产量为 1.0/1.0 万吨 ....................................... 15
图表 35： 2026Q3 矿产钼销/产量为 0.3/0.3 万吨 .......................................... 15
图表 36： 2026Q1-Q3 矿产钼营收同比+31%................................................ 15
图表 37： 2026Q3 矿产钼营收同比+28% .................................................. 15
图表 38： 2026Q1-Q3 矿产钼售价62.7 万元/吨 ............................................ 16
图表 39： 2026Q3 矿产钼售价 73.2 万元/吨............................................... 16
图表 40： 2026Q1-Q3 矿产钨销/产量为 0.4/0.5 万吨 ....................................... 16
图表 41： 2026Q3 矿产钨销/产量为 0.1/0.2 万吨 .......................................... 16
图表 42： 2026Q1-Q3 矿产钨营收同比+146%............................................... 17
图表 43： 2026Q3 矿产钨营收同比+49% .................................................. 17
图表 44： 2026Q1-Q3 矿产钨售价102 万元/吨 ............................................. 17
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公司深度研究
P5 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
图表 45： 2026Q3 矿产钨售价 57 万元/吨 ................................................ 17
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公司深度研究
P6 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
一、 业绩高增，净资产收益率显著提升
(一)2026 前三季度业绩高增
2026Q1-Q3 业绩同比高增。2026Q1-Q3 公司实现收入 2073 亿元，同比+42%；归母净利润 240
亿元，同比+68%；扣非净利润233 亿元，同比+61%。其中2026Q3 公司收入720 亿元，同比+42%，
环比+4%；归母净利润79 亿元，同比+40%，环比-6%；扣非净利润 77 亿元，同比+33%，环比-5%。
图表1：2026Q1-Q3 公司营收同比+42% 图表2：2026Q1-Q3 公司归母净利润同比+68%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表3：2026Q1-Q3 公司扣非净利润同比+61% 图表4：2026Q3 营收同比+42%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
-100%
0%
100%
200%
300%
0
1,000
2,000
3,000
营业收入 (亿元) 同比 (右轴)
10 27 46
19 23
51 61 82
135
203
240
-100%
0%
100%
200%
0
100
200
300
归母净利润 (亿元) 同比 (右轴)
9 31 46
7 11
41 61 62
131
204
233
-200%
-100%
0%
100%
200%
300%
0
100
200
300
扣非净利润 (亿元) 同比 (右轴)
461
567 519 583
460 488 507
612 664 689 720
-20%
0%
20%
40%
60%
0
200
400
600
800
营业收入 (亿元) 同比 (右轴)
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公司深度研究
P7 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
图表5：2026Q3 归母净利润同比+40% 图表6：2026Q3 扣非净利润同比+33%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(二)前三季度毛利显著增长
2026Q1-Q3 利润同比增长主要由毛利增加贡献。2026Q1-Q3 公司归母净利润同比增加97 亿元，
其中增利项目主要为： 毛利增加145 亿元， 其他经营收益增加32 亿元；减利项目主要为：附加税
费增加12 亿元、期间费用增加18 亿元、所得税费用增加34 亿元、少数股东损益增加15 亿元。
图表7：2026Q1-Q3 归母净利润同比增加97 亿元
资料来源：公司公告，太平洋有色
2026Q3 利润同比增加。2026Q3 公司归母净利润同比增加23 亿元，其中增利项目主要为：毛
利增加 34 亿元、其他经营收益增加16 亿元；减利项目主要为：附加税费增加6 亿元、期间费用
增加 5 亿元、所得税费用增加12 亿元。
21
33 29
53
39 47
56 61
78 84 79
0%
200%
400%
600%
800%
0
20
40
60
80
100
归母净利润 (亿元) 同比 (右轴)
21
35 29
46 39
48
58 59
75 81 77
-0.5
0
0.5
1
1.5
2
0
20
40
60
80
100
扣非净利润 (亿元) 同比 (右轴)
145
-12
-18
32
-15
97 -34
毛利 附加税等 期间费用 其他经营收益 所得税费用 少数股东损益 归母净利润
0
20
40
60
80
100
120
140
160
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公司深度研究
P8 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
图表8：2026Q3 归母净利润同比增加38 亿元
资料来源：公司公告，太平洋有色
2026Q3 利润环比减少。2026Q3 公司归母净利润环比减少6 亿元， 其中减利项目主要为：毛利
减少 6 亿元、附加税费增加2 亿元、其他经营收益减少2 亿元；增利项目主要为：期间费用减少
6 亿元。
图表9：2026Q3 归母净利润环比减少6 亿元
资料来源：公司公告，太平洋有色
34
-6
-5
16
-12
-3
23
毛利 附加税等 期间费用 其他经营收益 所得税费用 少数股东损益 归母净利润
0.0
5.0
10.0
15.0
20.0
25.0
30.0
35.0
40.0
45.0
-6
-2
6
-2
1
-1 -5
毛利 附加税等 期间费用 其他经营收益 所得税费用 少数股东损益 归母净利润
0
-1
-2
-3
-4
-5
-6
-7
-8
-9
请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远
公司深度研究
P9 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
(三)净资产收益率提升显著
ROE 持续提升。2026Q1-Q3 公司综合毛利率/净利率为 22%/13%，同比分别+0.4pct/+2.0pct；
2026Q1-Q3 公司ROE（加权）为27%，同比+8.0pct。
图表10：2026Q1-Q3 毛利率/净利率为22%/13% 图表11：2026Q1-Q3 公司ROE（加权）为27%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(四)期间费用率、有效税率维稳
期间费用率维持较低水平。2026Q1-Q3 公司期间费用率为 2.4%， 同比+0.2pct，期间费用率维
持较低水平；2026Q1-Q3 公司有效税率为28%，同比-0.7pct。
图表12：2026Q1-Q3 期间费用率为2.4% 图表13：2026Q1-Q3 有效税率为28%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(五)经营现金流净额同比小幅下降
经营性现金流净额同比增长显著，资产负债率持续下降。2026Q1-Q3 公司经营性现金流净额
为 135 亿元，同比-15%；至2026Q3 末，公司资产负债率53%，同比+4.8pct。至 2026Q3 末公司短
38%
4% 7% 9% 9% 10%
17%
24% 22%
20%
3% 2% 3% 4%
5% 7% 12% 13%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
毛利率 净利率
12%
5% 6%
13% 13% 15%
21%
27% 27%
-10
-5
0
5
10
0%
5%
10%
15%
20%
25%
30%
ROE(加权) 同比(pct,右轴)
7.4%
4.1%
2.6%1.7% 2.4% 3.2% 2.6%
1.9%2.4%
0%
2%
4%
6%
8%
销售费用率 管理费用率
研发费用率 财务费用率
期间费用率
9%
28% 24%
51% 38%
26% 28%
6%
6%
16% 3% 12% 15% 13%
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
有效税率 少数股东损益/税后净利润
请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远
公司深度研究
P10 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
期负债比为0.9， 短期有息负债有所提升；类现金资产/总有息负债为1.3， 类现金资产显著增长，
整体债务抵御风险能力较强。
图表14：2026Q1-Q3 经营净现金流同比-15% 图表15：至2026Q3 末资产负债率为53%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表16：公司短期有息负债有所提升 图表17：公司类现金资产快速增加
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
二、 价格上涨提振矿产铜收入，三季度成本上涨较多
(一)矿产铜产销小幅增长
2026Q1-Q3 矿产铜产销同比小幅增长。2026Q1-Q3 公司矿产铜销量/产量分别为56.7/59.7 万
吨，同比+9%/+10%，完成全年目标中值的 76%；其中 2026Q3 销量/产量分别为 19.1/20.9 万吨，
同比-3%/+10%，环比-2%/+4%。
94
17
85 62
155 155
324
208
135
-200%
0%
200%
400%
600%
0
100
200
300
400
经营现金流量净额 (亿元) 同比(右轴)
51% 58% 61% 65% 62% 58%
50% 50% 53%
-10
-5
0
5
10
0%
10%
20%
30%
40%
50%
60%
70%
资产负债率 同比(pct,右轴)
0
1
2
3
4
5
0
100
200
300
400
500
600
短期有息负债 (亿元) 货币资金 (亿元)
现金短债比 (右轴)
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
0
200
400
600
800
有息负债总额 (亿元)
类现金资产 (亿元)
类现金资产/总有息负债 (右轴)
请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远
公司深度研究
P11 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
图表18：2026Q1-Q3 矿产铜销/产量为57/60 万吨 图表19：2026Q3 矿产铜销/产量为19/20 万吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(二)矿产铜收入高增，三季度毛利率环比下降
2026Q1-Q3 矿产铜收入高增， 三季度毛利率环比减少。2026Q1-Q3 公司矿产铜收入524 亿元，
同比+36%； 毛利率60%， 同比+6.4pct。其中2026Q3 收入199 亿元， 同比+54%， 环比+19%； 毛利率
56%，同比+1.5pct，环比-5.6pct。
图表20：2026Q1-Q3 矿产铜营收同比+36% 图表21：2026Q3 矿产铜营收同比+54%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(三)铜价表现较好，三季度成本上升较多
2026Q1-Q3 矿产铜价格表现优异。2026Q1-Q3 公司矿产铜销售均价9.2 万元/吨，同比+25%，
以同期沪铜（不含税）为基准的计价系数为101%；其中 2026Q3 销售均价为 10.4 万元/吨，同比
+60%，环比+21%，以同期沪铜（不含税）为基准的计价系数为110%。2026Q1-Q3 公司矿产铜单位
销售成本3.7 万元/吨， 同比+7%； 其中2026Q3 单位销售成本4.5 万元/吨， 同比+54%， 环比+39%。
三季度单位销售成本上涨较多，主要系硫酸、硫磺、柴油等生产原料价格上涨较多所致。
19 21 13
39
69 73
57
18 21 25
39
65
74
60
-100%
0%
100%
200%
300%
0
20
40
60
80
矿产铜 销量(万吨) 矿产铜 产量(万吨)
销量同比(右轴) 产量同比(右轴)
12
20 20 21
18 19 19 17 18 19 20 19 20 21
-20%
0%
20%
40%
60%
0
10
20
30
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产铜 销量(万吨) 矿产铜 产量(万吨)
销量同比(右轴) 产量同比(右轴)
419
551 524
40%
50%
60%
70%
0
100
200
300
400
500
600
2024 2025 26Q1-Q3
矿产铜 收入(亿元) 毛利率(右轴)
124 133 129
165 158 167
199
40%
50%
60%
70%
0
100
200
300
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产铜 收入(亿元) 毛利率(右轴)
请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远
公司深度研究
P12 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
图表22：2026Q1-Q3 矿产铜售价9.2 万元/吨 图表23：2026Q3 矿产铜售价10.4 万元/吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
图表24：2026Q1-Q3 矿产铜单位成本3.7 万元/吨 图表25：2026Q3 矿产铜单位成本4.5 万元/吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
三、 钴销量承压，结算方式影响三季度盈利
(一)配额制度等影响钴销量
2026Q1-Q3 矿产钴销量下滑。2026Q1-Q3 公司矿产钴销量/产量分别为1.3/10.0 万吨，同比-
75%/+13%， 完成全年目标中值的91%； 其中2026Q3 销量/产量分别为0.7/3.4 万吨， 同比+44%/+28%，
环比-2%/-1%；销量下滑主要系刚果（金）配额制度以及物流周期叠加影响。
6.1
7.5
9.2
6.6 7.2
9.2
90%
95%
100%
105%
110%
0
2
4
6
8
10
2024 2025 26Q1-Q3
矿产铜 销售均价(万元/吨)
沪铜均价 (不含税,万元/吨)
计价系数(右轴)
10.0
6.7 6.5
7.9 8.7 8.6
10.4
6.9 6.9 7.0 7.9
8.9 9.1 9.5
90%
95%
100%
105%
110%
115%
0
2
4
6
8
10
12
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产铜 销售均价(万元/吨)
沪铜均价 (不含税,万元/吨)
计价系数(右轴)
3.0
3.4 3.7
0%
5%
10%
15%
0
1
2
3
4
2024 2025 26Q1-Q3
矿产铜 单位销售成本(万元/吨) 同比(右轴)
4.5
3.2 2.9
3.3 3.1 3.3
4.5
-50%
0%
50%
100%
0
1
2
3
4
5
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产铜 单位销售成本(万元/吨) 同比(右轴)
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公司深度研究
P13 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
图表26：2026Q1-Q3 矿产钴销/产量为1.3/10 万吨 图表27：2026Q3 矿产钴销/产量为0.7/3.4 万吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(二)受钴价回调及结算方式，三季度钴收入承压
受钴价回调以及特有结算方式，2026Q3 钴收入大幅减少。2026Q1-Q3 公司矿产钴收入34.8 亿
元，同比-44%；毛利率 74%，同比+10.5pct。其中 2026Q3 收入 3.2 亿元，同比-30%，环比-76%；
毛利率-17%，三季度毛利率转负主要系：钴行业通常在发货时以预票价（当月 LME 钴价）确认收
入，但合同约定最终结算价是中票价（往后推10 个月的 LME 均价） ，差额多退少补；由于钴价在
2026 年持续回落，因此在前期钴价较高时候确认的收入，在当期进行了抵扣，导致 2026Q3 钴收
入大幅下跌，毛利率转负。
图表28：2026Q1-Q3 矿产钴营收同比-44% 图表29：2026Q3 矿产钴营收同比-30%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(三)钴价同比表现较好
2026Q1-Q3 矿产钴售价同比高增。2026Q1-Q3 公司矿产钴销售均价27.5 万元/吨， 同比+127%；
单位销售成本7.2 万元/吨，同比+62%，钴价同比表现较好。
1.7 1.7 1.3
3.0
10.9
5.1
1.3 1.5 1.9 2.0
5.6
11.4 11.8
10.0
-100%
0%
100%
200%
300%
0
5
10
15
矿产钴 销量(万吨) 矿产钴 产量(万吨)
销量同比(右轴) 产量同比(右轴)
2.4 2.2
0.5
0.0 0.2 0.4 0.7
3.0 3.1
2.7 3.0 3.1
3.5 3.4
-150%
-100%
-50%
0%
50%
100%
0
1
2
3
4
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产钴 销量(万吨) 矿产钴 产量(万吨)
销量同比(右轴) 产量同比(右轴)
87.4
61.7
34.8
20%
30%
40%
50%
60%
70%
80%
0
20
40
60
80
100
2024 2025 26Q1-Q3
矿产钴 收入(亿元) 毛利率(右轴)
37.8
19.5
4.6
-0.1
18.0
13.6
3.2
-50%
0%
50%
100%
-10
0
10
20
30
40
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产钴 收入(亿元) 毛利率(右轴)
请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远
公司深度研究
P14 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
图表30：2026Q1-Q3 矿产钴售价27.5 万元/吨 图表31：2026Q1-Q3 矿产钴单位成本7.2 万元/吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
四、 矿产金业务稳步推进，三季度价格回落
(一)矿产金产销符合预期
2026Q1-Q3 矿产金产量完成全年目标中值的 71%。2026Q1-Q3 公司矿产金销量/产量分别为
158/161 千盎司（对应分别4.9/5.0 吨），产量完成全年目标中值的71%；其中2026Q3 销量/产量
分别为61/60 千盎司（对应分别1.9/1.9 吨），环比-1%/+5%。
(二)三季度矿产金价格环比回落，成本相对稳定
2026Q1-Q3 公司矿产金收入47.1 亿元，毛利率38%。其中2026Q3 收入16.9 亿元，环比-7%；
毛利率 32%，环比-5.9pct。2026Q1-Q3 矿产金销售均价957 元/克，单位销售成本594 元/克；其
中 2026Q3 销售均价898 元/克，环比-6%；单位销售成本609 元/克，环比+3%。
图表32：2026Q3 矿产金收入环比-7% 图表33：2026Q3 矿产金售价 10.4 万元/吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
8.0
12.1
27.5
0%
50%
100%
150%
0
10
20
30
2024 2025 26Q1-Q3
矿产钴 销售均价(万元/吨) (同比,右轴)
5.3
4.4
7.2
-50%
0%
50%
100%
0
5
10
2024 2025 26Q1-Q3
矿产钴 单位销售成本(万元/吨) 同比(右轴)
12.0
18.1 16.9
20%
30%
40%
50%
0
5
10
15
20
26Q1 26Q2 26Q3
矿产金 收入(亿元) 毛利率(右轴)
1,065
953 898
579 590 609
0
200
400
600
800
1000
1200
26Q1 26Q2 26Q3
矿产金 销售均价(元/克) 矿产金 单位销售成本(元/克)
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公司深度研究
P15 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
五、 矿产钼价格高增，产销小幅下滑
(一)矿产钼产销小幅下滑
2026Q1-Q3 矿产钼产销同比小幅增长。2026Q1-Q3 公司矿产钼销量/产量分别为0.97/0.97 万
吨，同比-10%/-9%，产量完成全年目标中值的 75%；其中 2026Q3 销量/产量分别为 0.30/0.29 万
吨，同比-16%/-20%，环比-17%/-20%。
图表34：2026Q1-Q3 矿产钼销/产量为1.0/1.0 万吨 图表35：2026Q3 矿产钼销/产量为0.3/0.3 万吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(二)矿产钼收入高增
2026Q1-Q3 矿产钼收入高增。2026Q1-Q3 公司矿产钼收入61.1 亿元， 同比+31%； 毛利率46%，
同比+4.0pct。其中2026Q3 收入21.8 亿元，同比+28%，环比+2%；毛利率44%，同比-3.6pct，环
比-2.4pct。
图表36：2026Q1-Q3 矿产钼营收同比+31% 图表37：2026Q3 矿产钼营收同比+28%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
1.4
1.7 1.6 1.6 1.5 1.4
1.0
1.4
1.6 1.5 1.6 1.5 1.4
1.0
-20%
-10%
0%
10%
20%
30%
0.0
0.5
1.0
1.5
2.0
矿产钼 销量(万吨) 矿产钼 产量(万吨)
销量同比(右轴) 产量同比(右轴)
0.3 0.4 0.4 0.3 0.3
0.4
0.3
0.3 0.4 0.4 0.3 0.3
0.4
0.3
-30%
-20%
-10%
0%
10%
0.0
0.1
0.2
0.3
0.4
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产钼 销量(万吨) 矿产钼 产量(万吨)
销量同比(右轴) 产量同比(右轴)
63.0 63.3 61.1
30%
35%
40%
45%
50%
0
20
40
60
80
2024 2025 26Q1-Q3
矿产钼 收入(亿元) 毛利率(右轴)
13.5
16.0 17.0 16.7 18.0
21.4 21.8
20%
30%
40%
50%
60%
0
5
10
15
20
25
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产钼 收入(亿元) 毛利率(右轴)
请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远
公司深度研究
P16 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
(三)矿产钼价格上升，单位成本有所增加
2026Q1-Q3 矿产钼价格显著上涨。2026Q1-Q3 公司矿产钼销售均价62.7 万元/吨，同比+45%；
其中 2026Q3 销售均价为73.2 万元/吨，同比+52%，环比+22%。2026Q1-Q3 公司矿产钼单位销售成
本 34.0 万元/吨，同比+35%；其中2026Q3 单位销售成本40.8 万元/吨，同比+63%，环比+28%。
图表38：2026Q1-Q3 矿产钼售价62.7 万元/吨 图表39：2026Q3 矿产钼售价 73.2 万元/吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
六、 矿产钨产销承压，价格波动较大
(一)矿产钨产销承压
2026Q1-Q3 矿产钨产销同比有所减少。2026Q1-Q3 公司矿产钨销量/产量分别为0.38/0.50 万
吨，同比-32%/-16%，产量完成全年目标中值的72%，钨产量下滑主要系矿石品位下降所致；其中
2026Q3 销量/产量分别为0.13/0.15 万吨，同比-8%/-25%，环比+10%/-16%。
图表40：2026Q1-Q3 矿产钨销/产量为0.4/0.5 万吨 图表41：2026Q3 矿产钨销/产量为0.1/0.2 万吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
42.1 45.0
62.7
27.3 27.2 34.0
0
20
40
60
80
2024 2025 26Q1-Q3
矿产钼 销售均价(万元/吨)
矿产钼 单位销售成本(万元/吨)
39.3 42.2 48.0 51.1 56.2 59.8
73.2
24.7 25.6 25.0
33.9 29.9 31.9
40.8
0
20
40
60
80
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产钼 销售均价(万元/吨)
矿产钼 单位销售成本(万元/吨)
0.9 0.8 0.8 0.8 0.8 0.7
0.4
0.9 0.9 0.8 0.8 0.8 0.7
0.5
-40%
-30%
-20%
-10%
0%
10%
0.0
0.2
0.4
0.6
0.8
1.0
矿产钨 销量(万吨) 矿产钨 产量(万吨)
销量同比(右轴) 产量同比(右轴)
0.2
0.2
0.1 0.1 0.1
0.1 0.1
0.2 0.2 0.2
0.1
0.2 0.2
0.2
-60%
-40%
-20%
0%
20%
0.0
0.1
0.1
0.2
0.2
0.3
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产钨 销量(万吨) 矿产钨 产量(万吨)
销量同比(右轴) 产量同比(右轴)
请务必阅读正文之后的免责条款部分 守正 出奇 宁静 致远
公司深度研究
P17 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
(二)矿产钨收入高增，毛利率高企
2026Q1-Q3 矿产钨收入高增，毛利率大幅提升。2026Q1-Q3 公司矿产钨收入39.1 亿元，同比
+146%；毛利率 80%，同比+16.8pct。其中 2026Q3 收入 7.1 亿元，同比+49%，环比-42%；毛利率
93%，同比+31.7pct，环比+5.6pct。
图表42：2026Q1-Q3 矿产钨营收同比+146% 图表43：2026Q3 矿产钨营收同比+49%
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
(三)矿产钨价格大幅上升，二三季度持续回落
2026Q1-Q3 矿产钨价格同比大幅上升，二三季度价格回落。2026Q1-Q3 公司矿产钨销售均价
102.1 万元/吨， 同比+263%； 其中2026Q3 销售均价为56.9 万元/吨， 同比+62%， 环比-48%。2026Q1-
Q3 公司矿产钨单位销售成本20.0 万元/吨，同比+95%；其中 2026Q3 单位销售成本 3.7 万元/吨，
同比-72%，环比-72%，三季度单位成本较低主要系：此前公司钨业务包含外采加工业务，外采原
料计入营业成本，三季度外采业务基本停止，相关成本显著降低。
图表44：2026Q1-Q3 矿产钨售价102 万元/吨 图表45：2026Q3 矿产钨售价 57 万元/吨
资料来源：公司公告，太平洋有色 资料来源：公司公告，太平洋有色
18.2
24.2
39.1
50%
60%
70%
80%
90%
0
10
20
30
40
50
2024 2025 26Q1-Q3
矿产钨 收入(亿元) 毛利率(右轴)
5.0 6.1 4.8
8.4
19.6
12.4
7.1
60%
70%
80%
90%
100%
0
5
10
15
20
25
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产钨 收入(亿元) 毛利率(右轴)
22.4
34.1
102.1
7.8 11.4 20.0
0
20
40
60
80
100
120
2024 2025 26Q1-Q3
矿产钨 销售均价(万元/吨)
矿产钨 单位销售成本(万元/吨)
25 27 35
57
136
108
57
9 10 13 16
40
13 4
0
50
100
150
25Q1 25Q2 25Q3 25Q4 26Q1 26Q2 26Q3
矿产钨 销售均价(万元/吨)
矿产钨 单位销售成本(万元/吨)
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P18 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
七、 盈利预测与投资建议
公司金铜持续成长，钼、钨等小金属受制于供应端瓶颈，价格中枢提升增厚公司盈利。我们
维持公司 2026-2028 年盈利预测，预计2026-2028 年公司归母净利润分别为312/350/400 亿元，
对应 PE 分别9/8/7X，维持“买入”评级。
八、 风险提示
项目进度不及预期：公司重点增量项目建设进度低于预期；
美联储紧缩超预期：美联储收紧货币政策导致金属价格大幅回调；
矿山减停产风险：在运营矿山遭遇不可抗力等因素导致减停产。
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资产负债表（百万） 利润表（百万）
2024A 2025A 2026E 2027E 2028E 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
货币资金 30,427 33,564 69,778 105,109 142,534 营业收入 213,029 206,684 235,508 251,410 271,076
应收和预付款项 1,762 3,049 2,572 2,703 3,172 营业成本 177,774 157,229 167,645 175,605 184,780
存货 29,878 40,601 34,267 36,918 41,444 营业税金及附加 4,135 3,366 3,533 3,947 4,147
其他流动资产 17,107 33,134 32,886 33,498 34,121 销售费用 93 105 141 163 178
流动资产合计 79,174 110,348 139,502 178,228 221,270 管理费用 2,128 2,806 3,909 4,425 4,988
长期股权投资 3,283 3,898 3,898 3,898 3,898 财务费用 2,879 513 0 0 0
投资性房地产 0 0 0 0 0 资产减值损失 -195 -42 0 0 0
固定资产 44,422 42,040 38,939 35,839 32,738 投资收益 959 752 -471 -503 -542
在建工程 4,055 4,054 4,054 4,054 4,054 公允价值变动 -1,376 -7,688 0 0 0
无形资产开发支出 21,651 24,044 24,044 24,044 24,044 营业利润 25,266 35,328 59,211 65,847 75,782
长期待摊费用 280 238 238 238 238 其他非经营损益 -142 -166 -129 -146 -147
其他非流动资产 96,546 126,659 156,328 195,053 238,095 利润总额 25,124 35,161 59,082 65,701 75,635
资产总计 170,236 200,932 227,501 263,126 303,067 所得税 9,665 11,134 20,019 21,834 25,383
短期借款 13,960 27,129 27,129 27,129 27,129 净利润 15,459 24,027 39,063 43,867 50,252
应付和预收款项 5,413 5,614 5,258 5,708 6,133 少数股东损益 1,927 3,689 7,899 8,877 10,232
长期借款 9,334 1,166 1,166 1,166 1,166 归母股东净利润 13,532 20,339 31,164 34,991 40,020
其他负债 55,587 67,237 66,204 68,038 69,342
负债合计 84,294 101,146 99,757 102,042 103,771 预测指标
股本 4,320 4,279 4,279 4,279 4,279 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
资本公积 27,709 26,593 26,593 26,593 26,593 毛利率 16.55% 23.93% 28.82% 30.15% 31.83%
留存收益 36,253 51,080 72,176 96,640 124,620 销售净利率 6.35% 9.84% 13.23% 13.92% 14.76%
归母公司股东权益 71,023 82,435 102,494 126,958 154,938 销售收入增长率 14.37% -2.98% 13.95% 6.75% 7.82%
少数股东权益 14,919 17,351 25,250 34,126 44,359 EBIT 增长率 135.00% 50.28% 37.96% 11.20% 15.12%
股东权益合计 85,942 99,787 127,744 161,084 199,296 净利润增长率 64.03% 50.30% 53.23% 12.28% 14.37%
负债和股东权益 170,236 200,932 227,501 263,126 303,067 ROE 19.05% 24.67% 30.41% 27.56% 25.83%
ROA 9.01% 12.95% 18.24% 17.88% 17.75%
现金流量表（百万） ROIC 15.17% 22.23% 24.49% 22.74% 21.75%
2024A 2025A 2026E 2027E 2028E EPS(X) 0.63 0.95 1.46 1.64 1.87
经营性现金流 32,387 20,843 47,690 46,557 50,189 PE(X) 21.58 14.36 9.37 8.35 7.30
投资性现金流 -1,160 -8,377 -297 -699 -725 PB(X) 4.11 3.54 2.85 2.30 1.88
融资性现金流 -30,572 -8,497 -10,485 -10,527 -12,040 PS(X) 1.37 1.41 1.24 1.16 1.08
现金增加额 1,162 3,401 36,214 35,331 37,425 EV/EBITDA(X) 4.12 8.50 4.09 3.18 2.30
资料来源：携宁，太平洋证券
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公司深度研究
P20 金铜持续成长，钨钼表现亮眼
投资评级说明
1、行业评级
看好：预计未来 6 个月内，行业整体回报高于沪深 300 指数 5%以上；
中性：预计未来 6 个月内，行业整体回报介于沪深 300 指数-5%与 5%之间；
看淡：预计未来 6 个月内，行业整体回报低于沪深 300 指数 5%以下。
2、公司评级
买入：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅在 15%以上；
增持：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于 5%与 15%之间；
持有：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-5%与 5%之间；
减持：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅介于-5%与-15%之间；
卖出：预计未来 6 个月内，个股相对沪深 300 指数涨幅低于-15%以下。
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