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地素时尚(603587.SH)无评级上次评级无评级姜文镪新消费行业首席分析师执业编号：S1500524120004刘田田纺织服饰行业联席首席分析师执业编号：S1500525120001信达证券股份有限公司CINDA SECURITIES CO.,LTD北京市西城区宣武门西大街甲127号金隅大厦B邮编：100031地素时尚：渠道调整现积极信号，持续高分红回报股东事件：公司公布2025 年年报。2025 年公司实现收入21.36 亿元（同比-3.72%），归母净利润2.60 亿元（同比-14.20%），扣非归母净利润2.32亿元（同比-7.42%）。2025Q4 公司实现收入5.91 亿元（同比-2.39%），归母净利润0.24 亿元（同比-0.43%），扣非归母净利润0.41 亿元（同比+231.91%）。公司拟向全体股东每10 股派发现金红利4.00 元（含税），现金分红金额约1.86 亿元，现金分红比例71%，持续高分红回报股东。分品牌来看，DZ 表现相对稳健，RA 基本退出线下渠道。（1）从品牌来看，2025 全年DA/DM/DZ/RA/其他收入分别为11.37/0.99/8.71/0.26/0.04 亿元，同比-2.33%/-21.16%/-1.43%/-36.73%/-24.38%。其中DA、DZ 降幅最小，DA 深耕品牌文化，拥抱多元的叙事表达，注重在地化工艺和原生态材料的运用；DZ 重新审视并梳理品牌定位，聚焦年轻消费群体的审美趋势和生活方式，表现相对稳健；DM 收入下滑幅度较大，直营门店净关店及新开经销门店仍在爬坡；RA 战略性退出仅余1 家直营店。（2）从毛利率来看，DA/DM/DZ 毛利率分别为75.73%/81.61%/73.26% ，同比变化-0.03/+0.05/+0.70pct，DZ 毛利率有改善。分渠道来看，线上电商高速增长，线下渠道结构优化。2025 全年线上电商收入4.67 亿元（+27.03%），毛利率76.62%（+1.73PCT），线上增长亮眼且盈利能力提升，公司强化平台合作，注重内容营销，品牌排名显著跃升；线下收入16.65 亿元（-9.79%），其中直营收入9.54 亿元（+2.04%），经销收入7.11 亿元（-21.93%）。从门店变动来看，2025 全年净闭店97 家，其中直营净减少33 家至229 家，经销净减少64 家至564 家。分品牌看，DZ 门店净减少48 家（直营-12 家，经销-36 家），DA 经销净减少35 家，公司持续清理低效渠道，优化门店结构。DM 经销净增5 家。公司对经销客户重新梳理区域划分，经销政策调整到位，蓄势启动店铺扩张。公司聚焦高势能商圈，2025 年4 月、7 月分别开设Maison DAZZLE 上海
新天地旗舰店、深圳万象城店，标杆项目强化品牌势能。从店效来看，2025 年直营店效416.59 万元/店，同比提升，门店优化效果逐步显现。盈利能力方面，毛利率保持稳定，归母净利率承压主要受费用率及投资收益影响。2025 年公司毛利率74.91%，微增0.07pct；归母净利率12.19%（-1.49PCT），主要受销售费用率提升及投资净收益减少影响。1）费用率方面，2025 全年销售/管理+研发/财务费用率分别为46.41%/7.15%/-1.51%，同比+0.67/-1.60/+0.49PCT，销售费用率提升主要系线上渠道投入增加。2）公允价值变动损益占收入比重从1.64%降低至-0.37%，主要系交易性金融资产收益减少下降。盈利预测：公司围绕“提深度、促快反、系列化、冬季战役”，
线上线下齐发力，全渠道打破圈层，预计2026-2028 年归母净利润分别为2.94、3.27、请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com3.76 亿元，对应PE 分别为20.68X/18.58X/16.16X。风险提示：渠道调整不及预期风险，市场竞争日益激烈的风险。重要财务指标2024A2025A2026E2027E2028E营业总收入(百万元)2,2192,1362,2382,3502,468增长率YoY %-16.2%-3.7%4.8%5.0%5.0%归属母公司净利润(百万元)增长率YoY%-38.5%-14.2%12.9%11.3%14.9%毛利率%74.8%74.9%74.9%74.9%74.9%净资产收益率ROE%8.3%7.2%8.0%8.9%10.1%EPS(摊薄)(元)0.640.550.620.690.79市盈率P/E(倍)20.0423.3620.6818.5816.16市净率P/B(倍)1.661.681.661.651.63请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com资产负债表单位:百万元利润表单位:百万元会计年度2024A2025A2026E2027E2028E会计年度2024A2025A2026E2027E2028E流动资产3,6003,3693,4243,5623,640营业总收入2,2192,1362,2382,3502,468货币资金2,2852,1891,4821,6401,736营业成本应收票据营业税金及附应收账款销售费用1,0151,0121,0531,085预付账款管理费用存货研发费用其他1,5251,5601,596财务费用-44-32-30-4-9非流动资产减值损失合计-79-84-80-80-80长期股权投资投资净收益-1-1-6-3-4固定资产（合计）其他无形资产营业利润其他营业外收支-1-2-2-2-2资产总计4,3974,3014,2424,3074,378利润总额流动负债所得税短期借款净利润应付票据少数股东损益-1-2应付账款归属母公司净利润其他EBITDA非流动负债EPS (当年)(元)0.650.560.620.690.79长期借款其他现金流量表单位:百万元负债合计会计年度2024A2025A2026E2027E2028E少数股东权益-1-2-4经营活动现金归属母公司股东权益3,6713,6313,6573,6903,728净利润负债和股东权益4,3974,3014,2424,3074,378折旧摊销财务费用重要财务指标单位:百万投资损失会计年度2024A2025A2026E2027E2028E营运资金变动-154-62-117-5-5营业总收入2,2192,1362,2382,3502,468其它同比（%）-16.2%-3.7%4.8%5.0%5.0%投资活动现金-59-139-872-70-73归属母公司净利资本支出-51-27-6-4-4同比（%）-38.5%-14.2%12.9%11.3%14.9%长期投资-9-98-40-42-44毛利率（%）74.8%74.9%74.9%74.9%74.9%其他-14-826-24-26ROE%8.3%7.2%8.0%8.9%10.1%筹资活动现金-532-446-261-301-345EPS (摊薄)(元)0.640.550.620.690.79吸收投资P/E20.0423.3620.6818.5816.16借款P/B1.661.681.661.651.63支付利息或股-376-235-271-301-345EV/EBITDA7.528.679.458.558.38现金流净增加-192-103-707请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com研究团队简介姜文镪，信达证券研究开发中心所长助理，新消费研究中心总经理，上海交通大学硕士，第一作者发表多篇SCI+EI 论文，曾就职于国盛证券，带领团队获2024 年新财富最佳分析师第四名、2023/2024 年水晶球评选第四名、2024 年
金麒麟最佳分析师第四名。刘田田，对外经济贸易大学金融硕士。2017-2018 年2 年买方经验，覆盖大消费行业研究，积累了买方研究思维。2019 年1 月-2025 年11 月就职于东兴证券研究所，任大消费组组长、纺服&轻工行业首席分析师。2025 年12 月加入信达证券研究开发中心，任纺织服装行业联席首席分析师，覆盖纺织服装全行业，擅长产业链视角研究和跟踪公司。李晨，本科毕业于加州大学尔湾分校物理学院，主修数学/辅修会计；研究生毕业于罗切斯特大学西蒙商学院，金融硕士学位。2022 年加入国盛证券研究所，跟随团队在新财富、金麒麟、水晶球等评选中获得佳绩；2024 年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖造纸、轻工出口、电子烟等赛道。骆峥，本科毕业于中国海洋大学，硕士毕业于伦敦国王学院大学。曾就职于开源证券研究所，有3 年消费行业研究经验，跟随团队在金麒麟、21 世纪金牌分析师等评选中获得佳绩。2025 年加入信达证券研究开发中心，主要覆盖跨境电商、黄金珠宝、两轮车等赛道。请阅读最后一页免责声明及信息披露http://www.cindasc.com