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东吴证券研究所
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军信股份（301109）
2026年三季报点评：26Q1-3归母净利润同增
8%，垃圾焚烧量增驱动成长
2026年10月28日
证券分析师 袁理
执业证书：S0600511080001
021-60199782
yuanl@dwzq.com.cn
证券分析师 陈孜文
执业证书：S0600523070006
chenzw@dwzq.com.cn
研究助理 田源
执业证书：S0600125040008
tiany@dwzq.com.cn
股价走势
市场数据
收盘价(元) 13.83
一年最低/最高价 12.31/18.50
市净率(倍) 1.43
流通A股市值(百万元) 8,633.91
总市值(百万元) 10,913.26
基础数据
每股净资产(元,LF) 9.69
资产负债率(%,LF) 36.64
总股本(百万股) 789.10
流通A股(百万股) 624.29
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买入（维持）
[Table_EPS] 盈利预测与估值 2024A 2025A 2026E 2027E 2028E
营业总收入（百万元） 2,431 2,748 2,999 3,107 3,281
同比（%） 30.86 13.05 9.13 3.60 5.62
归母净利润（百万元） 536.28 716.57 845.92 886.78 936.71
同比（%） 4.36 33.62 18.05 4.83 5.63
EPS-最新摊薄（元/股） 0.68 0.91 1.07 1.12 1.19
P/E（现价&最新摊薄） 20.35 15.23 12.90 12.31 11.65
[Table_Tag]
[Table_Summary] 投资要点
◼ 事件：2026Q1-3，公司实现营业收入24.25亿元，同比增长12.11%；实
现归母净利润6.53亿元，同比增长7.83%。
◼ 2026Q1-3归母净利润同增8%，量增驱动增长。2026Q1-3公司营收利
润双增，营业收入同增12.11%，归母净利润同增7.83%，主要来自垃圾
处理量及上网电量提升。2026Q1-3公司销售毛利率约56.04%，同比下
降0.45pct；加权平均ROE为8.57%，同比提升0.65pct。从经营数据来
看，2026Q1-3公司生活垃圾处理量326.01万吨（同比+16.35%） ，上网
电量 16.00亿度（同比+18.50%） ，吨垃圾上网电量490.69度（同比
+1.85%） ；餐厨垃圾处理量为29.35万吨（上年同期收运量为30.57万
吨）；生活垃圾中转处理量为259.53万吨（同比+6.72%） ；工业级混合
油销售量2.17万吨（同比-3.98%）。利润增速低于收入及处理量增速，
主要系26Q1-3：1）财务费用1.06亿元，同比+0.28亿元、+35.69%，主
要因比什凯克项目投产后费用化的利息费用及汇兑损益影响；2）税金
及附加0.51亿元，同增45.07%，主要因环境保护税增加。
◼ 2026Q3营收同增26%，归母净利润同增10%。2026Q3公司营业收入
8.67亿元，同比增长26.48%；归母净利润2.25亿元，同比增长9.68%。
2026Q3单季财务费用约0.35亿元，同比+0.11亿元、+44.5%，主要由
海外项目贷款利息费用化。
◼ 经营性现金流稳健，资本开支阶段性上行。截至2026Q3末，公司在建
工程3.76亿元，较期初增长269.01%；其他非流动资产4.93亿元，较
期初大幅增加，主要系境外环保能源项目开工建设、预付工程设备款增
加。2026Q1-3公司购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金
8.92亿元，同增81.7%；经营活动现金流净额11.21亿元，同减3.21%；
我们测算简易自由现金流约2.29亿元，较上年同期6.67亿元有所回落。
◼ 掌握长沙优质固废资产，加速推进海外业务布局。1）国内产能：截至
26Q3，公司垃圾焚烧发电处理能力维持1.18万吨/日（入厂） ，是湖南环
保领域龙头企业。2）海外产能：截至26Q3已签约吉尔吉斯共和国和哈
萨克斯坦共和国 4个垃圾科技处置发电项目，合计规划规模 9000吨/
日。其中，比什凯克市项目规划规模3000吨/日，一期设计规模1000吨
/日，已于2025年12月投入运营；奥什市项目、伊塞克湖州项目、阿拉
木图项目规划规模均为2000吨/日。
◼ 仁和环境受益UCO景气周期，产业链协同优势凸显。公司控股子公司
仁和环境主要从事餐厨垃圾处理和生活垃圾中转业务。受益于下游生物
柴油及可持续航空燃料（SAF）需求景气，UCO价格中枢有望上行，为
公司带来盈利弹性。同时，公司规划将餐厨垃圾处理能力由1200吨/日
提升至1560吨/日，为未来增长提供保障。
◼ H股上市进程暂缓，分红政策延续高水平。公司已于2026年8月13日
通过香港联交所上市委员会聆讯，但鉴于市场环境等情况，2026年9月
22日公告决定将根据市场变化情况再行确定H股发行上市相关事宜。
分红方面，公司长期分红规划明确现金分红比例不低于50%，23-25年
实际分红比例均在70%以上。
◼ 盈利预测与投资评级：受益于湖南长沙区位优势、国内存量项目垃圾量
增长，优质现金流支撑高分红，比什凯克一期开启增量空间以及未来海
外项目逐步落地，我 们基本维持 2026-2028 年公司归母净利润
8.46/8.87/9.37亿元，对应PE为13/12/12倍，维持 “买入”评级。 （估值
日期：2026/10/27）
◼ 风险提示：海外项目不及预期；H股发行进度不确定风险；应收风险。
-14%
-11%
-8%
-5%
-2%
1%
4%
7%
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16%
19%
2025/10/28 2026/2/26 2026/6/27 2026/10/26
军信股份 沪深300
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军信股份三大财务预测表
[Table_Finance] 资产负债表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 利润表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E
流动资产 5,079 5,149 6,167 7,267 营业总收入 2,748 2,999 3,107 3,281
货币资金及交易性金融资产 2,611 3,213 4,200 5,229 营业成本(含金融类) 1,228 1,380 1,426 1,500
经营性应收款项 1,771 1,668 1,709 1,787 税金及附加 48 49 49 52
存货 41 44 44 44 销售费用 0 0 0 0
合同资产 26 30 31 33 管理费用 220 224 230 246
其他流动资产 629 194 184 175 研发费用 90 84 87 92
非流动资产 9,545 10,312 10,329 10,320 财务费用 111 117 121 109
长期股权投资 2 2 3 3 加:其他收益 74 90 84 89
固定资产及使用权资产 1,124 1,314 1,433 1,367 投资净收益 27 30 35 37
在建工程 102 425 587 918 公允价值变动 4 0 0 0
无形资产 7,754 7,516 7,268 7,010 减值损失 (6) (22) (22) (22)
商誉 146 146 146 146 资产处置收益 0 0 0 0
长期待摊费用 82 86 90 94 营业利润 1,150 1,244 1,291 1,385
其他非流动资产 334 822 802 782 营业外净收支 1 2 1 1
资产总计 14,623 15,461 16,496 17,587 利润总额 1,151 1,245 1,291 1,385
流动负债 1,160 1,218 1,244 1,283 减:所得税 157 161 161 177
短期借款及一年内到期的非流动负债 503 509 509 509 净利润 994 1,085 1,130 1,209
经营性应付款项 434 460 475 500 减:少数股东损益 277 239 243 272
合同负债 3 3 3 3 归属母公司净利润 717 846 887 937
其他流动负债 220 246 257 270
非流动负债 3,890 4,445 4,946 5,447 每股收益-最新股本摊薄(元) 0.91 1.07 1.12 1.19
长期借款 2,506 3,006 3,506 4,006
应付债券 0 0 0 0 EBIT 1,230 1,362 1,412 1,494
租赁负债 7 8 9 10 EBITDA 1,892 1,992 2,085 2,193
其他非流动负债 1,377 1,431 1,431 1,431
负债合计 5,050 5,662 6,190 6,729 毛利率(%) 55.31 53.99 54.11 54.27
归属母公司股东权益 7,750 7,738 8,002 8,281 归母净利率(%) 26.08 28.21 28.55 28.55
少数股东权益 1,823 2,061 2,304 2,576
所有者权益合计 9,573 9,799 10,306 10,858 收入增长率(%) 13.05 9.13 3.60 5.62
负债和股东权益 14,623 15,461 16,496 17,587 归母净利润增长率(%) 33.62 18.05 4.83 5.63
现金流量表（百万元） 2025A 2026E 2027E 2028E 重要财务与估值指标 2025A 2026E 2027E 2028E
经营活动现金流 1,699 1,939 1,925 2,026 每股净资产(元) 9.82 9.81 10.14 10.49
投资活动现金流 (1,931) (1,022) (704) (702) 最新发行在外股份（百万股） 789 789 789 789
筹资活动现金流 8 (404) (285) (345) ROIC(%) 8.82 9.15 8.94 8.77
现金净增加额 (224) 503 936 979 ROE-摊薄(%) 9.25 10.93 11.08 11.31
折旧和摊销 662 630 672 699 资产负债率(%) 34.53 36.62 37.52 38.26
资本开支 (600) (904) (705) (705) P/E（现价&最新股本摊薄） 15.23 12.90 12.31 11.65
营运资本变动 (27) 135 (27) (54) P/B（现价） 1.41 1.41 1.36 1.32
数据来源:Wind,东吴证券研究所，全文如无特殊注明，相关数据的货币单位均为人民币，预测均为东吴证券研究所预测。
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东吴证券投资评级标准
投资评级基于分析师对报告发布日后 6至 12个月内行业或公司回报潜力相对基准表现
的预期（A 股市场基准为沪深 300 指数，香港市场基准为恒生指数，美国市场基准为标普
500 指数，新三板基准指数为三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转
让标的），北交所基准指数为北证 50指数），具体如下：
公司投资评级：
买入：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在 15%以上；
增持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于 5%与 15%之间；
中性：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-5%与 5%之间；
减持：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准介于-15%与-5%之间；
卖出：预期未来 6个月个股涨跌幅相对基准在-15%以下。
行业投资评级：
增持： 预期未来 6个月内，行业指数相对强于基准 5%以上；
中性： 预期未来 6个月内，行业指数相对基准-5%与 5%；
减持： 预期未来 6个月内，行业指数相对弱于基准 5%以上。
我们在此提醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相
对评级体系，表示投资的相对比重建议。投资者买入或者卖出证券的决定应当充分考虑自身
特定状况，如具体投资目的、财务状况以及特定需求等，并完整理解和使用本报告内容，不
应视本报告为做出投资决策的唯一因素。
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