开源晨会

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2026年10月28日

沪深300及创业板指数近1年走势

数据来源：聚源
昨日涨跌幅前五行业
行业名称 涨跌幅(%)
银行 1.229
交通运输 0.003
煤炭 -0.304
食品饮料 -0.531
有色金属 -0.633
数据来源：聚源

昨日涨跌幅后五行业
行业名称 涨跌幅(%)
国防军工 -4.156
计算机 -4.132
电子 -3.945
综合 -3.707
医药生物 -3.457
数据来源：聚源

开源晨会1028
——晨会纪要

观点精粹
总量视角
【固定收益】财政支出增速有所改善——2026年9月财政数据点评-20261027
行业公司
【银行】银行负债压力缓解信号与跨年配置思考——行业点评报告-20261027
【可选消费：稳健医疗(300888.SZ)】2026Q3公司业绩稳增，医疗消费双轮韧性
凸显——公司信息更新报告-20261027
【可选消费：华源控股(002787.SZ)】2026Q3单季盈利短期承压，双轮驱动成长
逻辑不变——公司信息更新报告-20261027
【可选消费：李宁(02331.HK)】2026Q3 流水承压逐月修复，静待消费回暖释放
弹性——港股公司信息更新报告-20261027
【可选消费：隆鑫通用(603766.SH)】2026Q3摩托车自主品牌业务维持高增长，
毛利率稳中有升拉动利润率提升——公司信息更新报告-20261027
【可选消费：爱玛科技(603529.SH)】2026Q3收入和利润阶段受需求等影响，ASP
保持提升趋势——公司信息更新报告-20261027
【煤炭公用：上海能源(600508.SH)】煤炭盈利同比改善，光伏发电增量持续释放
——公司信息更新报告-20261027
【可选消费：海信家电(000921.SZ)】2026Q3外销收入稳健增长，成本压力下盈
利承压——公司信息更新报告-20261027
【非银金融：中信证券(600030.SH)】盈利韧性凸显，ROE中枢下沿有望抬升——
中信证券2026年三季报点评-20261027
【机械：松发股份(603268.SH)】陶瓷蝶变千亿船企，一体化造船龙头起航——公
司首次覆盖报告-20261027
【非银金融：江苏金租(600901.SH)】资产规模保持较快增长，利差小幅收窄——
江苏金租2026年三季报点评-20261027
【商贸零售&社服：贝泰妮(300957.SZ)】2026Q3利润阶段性承压，薇诺娜核心品
牌优势稳固——公司信息更新报告-20261027
【医药：国邦医药(605507.SH)】医药中间体价格上涨，动保原料药有望迎来价格
拐点——公司信息更新报告-20261027
【通信：英维克(002837.SZ)】盈利能力持续改善，合同负债和存货大幅提升预示
后续收入弹性——公司信息更新报告-20261026
【医药：三诺生物(300298.SZ)】2026Q1-Q3业绩增长超预期，CGM业务持续放
量——公司信息更新报告-20261026
【煤炭公用：新集能源(601918.SH)】煤价回升增厚煤炭毛利，电厂放量强化煤电
一体化——公司信息更新报告-20261026
-31%
-17%
-3%
12%
26%
40%
2025-10 2026-02 2026-06 2026-10
沪深300 创业板指
其
他
研
究

晨
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纪
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证
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研
究
报
告

市场快报

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研报摘要

总量研究
【固定收益】财政支出增速有所改善——2026年9月财政数据点评-20261027
陈曦（分析师）证书编号：S0790521100002 | 王帅中（联系人）证书编号：S0790125070016
事件：财政部公布2026年9月财政数据，9月当月全国一般公共预算收入同比下降0.1%（前值+4.7%，下同） ，
支出同比提升0.03%（-0.1%）；9月全国政府性基金预算收入同比下降15.9%（-3.8%） ，支出同比下降12.3%（-21.4%）。
9月财政数据的关注点
9月税收收入同比增长0.2%（+5.6%） ，较前值下降5.4pct，较前值回落幅度较大，连续两月回落，税收收入回
落拉动全国一般公共预算收入同比增速转负，为2026年以来首次，较前值下降4.8pct。9月税收收入中，进口环节
增值税和消费税、个人所得税持续保持两位数以上增速，居民端收入持续修复。2026年以来进口环节增值税和消
费税始终保持高速增长，与进出口数据保持一致。国内增值税同比提升，消费税同比降幅收窄，与9月经济数据中
生产、消费端数据回升保持一致。企业所得税当月同比转负，或在一定程度上反应价格提升对企业成本端的影响。
9月证券交易印花税同比下降11.5%，较前值下降29.4%，9月以来权益市场的回调与2025年同期的高基数或为主
要原因。非税收入同比下降1.0%（+0.3%） ，再次回落至负区间。
土地出让收入下滑持续拖累政府基金性收入。9月政府性基金收入同比下降15.9%，其中土地出让收入同比下
降23.2%，土地出让收入下滑拖累政府基金性收入，9月土地出让累计收入占政府性基金累计收入比重为64.3%，
占比微幅回升，尽管近期一线城市商品住宅销售价格环比有所上涨，但土地财政退潮或仍将持续拖累政府基金性收
入。
截至9月底，全国一般公共预算支出21.02万亿元，支出规模为年初预算的70.04%；全国一般公共预算收入
17.23万亿元，收入规模为年初预算的78.07%。
一般公共预算：9月收入同比增速转负、支出同比回升至正区间
收入：9月，一般公共预算收入同比下降0.1%（+4.7%） ，其中中央收入同比增长0.2%（+9.3%） ，地方收入同
比下降0.3%（+0.7%） 。税收收入中，国内增值税、消费税、外贸企业出口退税、房产税和关税当月同比较2026年
8月均有所提升。非税收入同比下降1.0%（+0.3%） ，回落至负区间。
支出：9月，一般公共预算支出同比提升0.03%（-0.1%） ，回升至正区间，其中中央支出同比增长4.6%（+4.7%），
地方支出同比下降0.8%（-1.1%） ，央地之间支出分化小幅收窄，财政支出同比较8月有所回升。
政府性基金预算：9月收入同比回落、支出同比降幅收窄
收入：9月，政府性基金收入同比下降15.9%（-3.8%） ，中央收入同比提升13.7%（+54.3%） ，地方收入同比下
降18.4%（-10.3%） ，其中土地出让收入同比减少23.2%（-12.6%）。
支出：9月，政府性基金支出同比下降12.3%（-21.4%） ，中央支出同比增长7.5%（-8.8%） ，地方支出同比下
降13.1%（-22.2%） ，其中土地出让支出同比下降18.7%（-26.8%）。
债市观点：债券收益率或将上行，警惕债市的反转风险
对于债市，我们认为债券收益率或将上行，警惕债市的反转风险。
第一，市场大多观点认为，后续DR001将围绕1.25%运行，这存在落空的可能性，或有利多出尽的风险。
第二，金融时报连发两文指出“央行研究切换公开市场操作主力品种，属于货币政策框架改革的一项举措，不

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同于通常讲的货币政策降息加息…市场各方要避免将央行操作机制改革举措当作降息来炒作”，或指明监管对当前
债市的态度趋于谨慎。
第三，拥挤度层面，当前公募等非银机构债券久期已达近年高位，特别是经过这轮换锚发酵后，拥挤度再次提
升，当前存在拥挤度调整、估值回调风险。
第四，基本面层面，从9月经济数据来看，国内经济有触底回升迹象，9月社融同比2025年9月正增，政府
债发行速度加快，政策逐渐落地下经济动能边际修复，当前债市的定价尚未反应基本面的边际修复，这也是潜在的
风险。
风险提示：政策变化超预期；经济变化超预期。
行业公司
【银行】银行负债压力缓解信号与跨年配置思考——行业点评报告-20261027
刘呈祥（分析师）证书编号：S0790523060002 | 张意宣（联系人）证书编号：S0790126070044
银行负债压力边际缓解，年末或为配债窗口期、警惕年初约束
近期银行负债端呈现一般性存款回补、高成本主动负债收缩、市场化资金量价双降等积极变化，司库头寸由偏
紧转向相对充裕。负债稳定性及成本改善，有望通过缓释久期约束、修复考核利差和释放剩余流动性三个渠道，为
银行跨年配债提供支撑。但考虑到本轮改善仍以边际缓解为主，低利率环境下的资负久期错配及利率风险指标约束
依然存在，预计银行配债行为整体偏审慎，难以简单演绎为全面、大规模回补长债。
一般性存款回补叠加主动负债收缩，量价信号共同验证负债修复
财政支出加快推动财政存款向一般性存款转化，权益市场震荡回调则促使部分非银资金回流银行表内，一般性
存款获取力度边际改善。与此同时，银行通过高成本产品主动揽储的意愿减弱：2026年9月结构性存款增速降至
6.32%，国有行、城商行结构性存款及中长期大额存单量价同步收缩。司库层面，大行资金融出恢复、中小行融出
维持高位，国库现金定存中标利率显著下行，同业存单净融资及同业存款报价均趋弱，表明银行预防性备付和中长
期资金需求下降，负债压力缓解具备总量、结构与价格的多重印证。
久期、成本与头寸约束缓和，年底配置盘存在欠配回补与“以量补价”诉求。
2026 年银行在二级市场整体超卖债券，前期利率风险管控、负债欠稳定及主动止盈等因素压制配置需求；随
着核心存款恢复、主动负债与批发资金价格回落，前期欠配部分具备适当回补条件。此外，在2027年债券到期再
投资收益率下降、票息收入承压的背景下，部分金融市场条线可能通过扩大持仓规模对冲票息下行，并基于次年额
度核定考虑提高年末持仓基数，形成一定年底冲量买盘。不过，大行仍需等待政府债供给高峰过去以释放配置空间，
中小行则受监管指导、浮盈垫厚度等因素制约，预计回补更可能集中于5—7年、7—10年等中期限品种，长久期
债券大幅增配的空间相对有限。
国债税后相对优势提升，2027年初配置盘上量仍需保持谨慎。
2026 年上半年上市银行实际所得税率普遍抬升，国债免税属性带来的税后收益优势扩大，相对政策性金融债
更具配置吸引力；同时，2025年四季度债券投资收益兑现基数不高，预计2026年末银行集中止盈兑现的诉求不强，
有利于持债稳定。展望2027年，开门红存款目标预计更趋务实，大额存单与结构性存款额度收敛，2026年初“存
款超增—被动配债”的链条或难重现。综合判断，2026年底存在提前配置窗口，但若2027年初信贷投放超预期或
债券供给节奏靠前，银行主动买盘可能受到挤压，对年初配置规模快速上升不宜过度乐观。
风险提示：银行负债修复持续性不足；监管及利率风险约束强于预期；年末配置行为偏离预期。
【可选消费：稳健医疗(300888.SZ)】2026Q3公司业绩稳增，医疗消费双轮韧性凸显——公司信息更新报告

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-20261027
吕明（分析师）证书编号：S0790520030002 | 郭彬（分析师）证书编号：S0790525090002 | 唐李娜（联系人）证
书编号：S0790126010045
2026年前三季度公司累计实现营收81.96亿元，同比增长3.8%；归母净利润7.41亿元、扣非归母净利润6.96
亿元，同比分别增长1.2%、2.5%，利润增速低于收入主要受人民币升值影响，汇兑损失同比增加约9000万元。单
季度看，2026Q3实现营收27.10亿元，同比增长4.2%；扣非归母净利润2.34亿元，同比增长7.0%。盈利能力方面，
2026年前三季度整体毛利率48.1%，同比微降0.3pct，主要系原材料价格上涨承压；费用端精细化管控见效，销售、
管理费用率同比小幅优化，仅财务费用率受汇兑拖累抬升。截至2026Q3公司总资产189.15亿元，资产负债率35.4%
低位；经营活动现金流净额5.72亿元，同比下降19.1%，主要系公司主动增加预付款锁定原材料价格、加大库存储
备所致，整体资产质量保持良好。我们维持2026-2028年归母净利润为9.02/9.92/10.93亿元的盈利预测，当前股价
对应PE20.0/18.2/16.5倍，维持“买入”评级。
2026年前三季度消费板块累计实现营收41.8亿元，同比增长4.4%，其中2026Q3单季营收13.4亿元，同比增
长6.2%，增速逐季提升。品类端聚焦战略大品打造，干湿棉柔巾、成人服饰、婴童服饰及用品均实现双位数增长；
卫生巾品类受上年高基数影响，季度间降幅持续收窄。渠道端多点开花，商超渠道依托山姆、胖东来等优质合作伙
伴实现双位数增长，电商渠道保持平稳增长，线下门店运营质量持续优化。盈利端通过战略品聚焦、折扣精细化管
理与运营效率提升，有效对冲原材料涨价压力，销售毛利率与营业利润率保持稳定，品牌心智与用户信任持续强化。
2026年前三季度医疗板块累计实现营收39.3亿元，同比增长2.6%；核心品类中手术室耗材、高端敷料收入保
持良性增长。渠道端持续推进医院渠道体系化、精细化升级，通过提升进院数量与招采中标率，2026Q3医院渠道
收入实现近双位数增长。盈利端虽面临原材料涨价、人民币升值、海运费上涨的多重挑战，但公司通过新品迭代、
产品结构优化与智能制造降本多措并举，整体毛利率保持相对稳定，全球化医疗布局的长期路径清晰。
风险提示：市场竞争加剧、产能释放不及预期、海外业务经营变动等风险。
【可选消费：华源控股(002787.SZ)】2026Q3单季盈利短期承压，双轮驱动成长逻辑不变——公司信息更新报
告-20261027
吕明（分析师）证书编号：S0790520030002 | 郭彬（分析师）证书编号：S0790525090002 | 唐李娜（联系人）证
书编号：S0790126010045
2026年前三季度公司实现营收18.09亿元，同比增长1.9%；归母净利润1.02亿元，同比增长19.2%，整体盈
利仍保持稳健正增长。单季度来看，2026Q3实现营收6.19亿元，同比微增1.0%；归母净利润0.27亿元，同比下
滑27.4%，扣非归母净利润0.20亿元，同比下滑44.1%，单季盈利承压明显。业绩承压主要源于阶段性因素：其一
是并购子公司并表推高管理费用，同时银行借款规模扩大带动财务费用上行，期间费用率同比显著抬升；其二是
2026Q3下游需求偏弱，单季毛利率环比季节性回落，叠加非经常性收益同比减少，共同拖累当期利润表现。短期
扰动不改长期成长主线，公司包装主业基本盘稳固，半导体、光通信新业务稳步推进，转型价值逐步显现。综上，
我们维持公司盈利预测，我们预计2026-2028年归母净利润为1.77/2.25/3.07亿元，对应EPS0.53/0.68/0.92元，当前
股价对应PE35.9/28.1/20.7倍，维持“买入”评级。
盈利能力方面，2026年前三季度公司整体毛利率达17.6%，同比提升2.2个百分点，核心得益于前期低价原材
料备货红利持续释放，包装主业盈利修复逻辑持续兑现；2026Q3单季毛利率15.8%，同比仍提升0.4个百分点，环
比回落主要受产品结构调整与季节性因素影响。费用端压力集中释放，前三季度期间费用率10.6%，同比上升 1.0
个百分点；Q3单季期间费用率升至11.5%，同比上升2.6个百分点，其中管理费用率提升2.2个百分点，主要系并
购暖芯科技、上海寰鼎后整合费用与子公司费用并表所致；财务费用率提升0.6个百分点，源于银行借款增加带动
利息支出上行，叠加汇兑损失增加。整体来看，主业盈利改善的核心逻辑未破，费用抬升属于并购整合期的阶段性
现象。

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科技转型路径清晰，光通信和半导体业务均按既定目标稳步推进：半导体业务推行大客户战略，推动无锡暖芯
与上海寰鼎实现产品与资源优势互补，由董事长牵头核心客户拓展，沿半导体辅助设备赛道持续深耕，不断丰富设
备品类、耗材及零配件矩阵，上下游协同效应逐步显现；光通信业务核心团队已陆续到位，订单正持续落地，下半
年重点推进自有产线搭建与核心项目人才引进，随产能释放有望逐步贡献业绩增量。短期业绩受并购整合与新业务
投入扰动，长期来看“包装主业+科技新业务”双轮驱动的成长路径明确，转型价值有望持续兑现。
风险提示：主业盈利承压、新业务拓展不及预期、汇率波动等风险。
【可选消费：李宁(02331.HK)】2026Q3 流水承压逐月修复，静待消费回暖释放弹性——港股公司信息更新报
告-20261027
吕明（分析师）证书编号：S0790520030002 | 郭彬（分析师）证书编号：S0790525090002 | 唐李娜（联系人）证
书编号：S0790126010045
2026Q3李宁主品牌（不含童装）全渠道零售流水录得低单位数下滑，叠加童装双位数增长后，集团全渠道流
水同比基本持平。分渠道表现分化，线下渠道中单位数下滑，其中直营渠道持平、批发渠道中单位数下滑；电商渠
道表现亮眼，实现高单位数增长。单季走势呈逐月修复态势，7月受极端天气拖累表现最弱，8-9月随促销拉动与
假期效应逐步改善。2026Q4开局国庆表现平淡，终端需求待复苏，双十一大促为核心观察点，公司维持全年收入
低单位数增长、净利率中高单位数的业绩目标不变。我们维持2026-2028年归母净利润26.68/29.45/31.86亿元的盈
利预测，当前股价对应PE分别为12.4/11.3/10.4倍，维持“买入”评级。
盈利端来看，2026Q3整体折扣同比有所加深，线下折扣处于6折低段、环比二季度继续下探，线上折扣压力
相对可控；折扣加深幅度逐月收窄，9月同比已现边际改善。库存端保持健康，2026Q3末库销比环比季节性提升
至5-6个月，同比基本稳定，库龄结构良好，公司目标年末库销比回落至4-4.5个月。渠道端坚持以质换量，截至
2026年9月30日，末主品牌门店共6099家，年内净增8家，其中直营门店优化收缩、批发门店小幅扩张，童装
门店持续精简，低效门店整改与单店质量提升为核心方向。品类表现分化，综训品类表现最优，户外、荣耀金标在
低基数下实现高增，跑步、篮球品类仍承压。
长期成长维度，公司持续夯实专业运动竞争力，库里合作当前以快速反应款为主，对短期业绩贡献有限，完整
期货产品矩阵预计2027Q4后逐步落地，将助力巩固篮球品类优势、探索全球化路径。资本回报方面，董事会拟于
11月审议特别股息方案，公司常规派息率维持50%，净现金储备充裕，有望在保障战略投入的基础上提升股东回
报。整体来看，公司坚持以商品力与运营效率为核心，深耕核心品类、布局细分赛道，短期受消费环境扰动承压，
后续随需求回暖与库存消化，盈利与估值具备修复弹性。
风险提示：市场竞争加剧、终端消费疲软、核心品类修复不及预期等风险。
【可选消费：隆鑫通用(603766.SH)】2026Q3摩托车自主品牌业务维持高增长，毛利率稳中有升拉动利润率
提升——公司信息更新报告-20261027
吕明（分析师）证书编号：S0790520030002 | 邓健全（分析师）证书编号：S0790525090003 | 骆扬（分析师）证
书编号：S0790525050002
2026Q3营收稳增/利润率提升，长期看好自主品牌发展，维持“买入”评级
公司2026Q3营收50.9亿元（+5.85%） ，归母净利润5.5亿元（+9.8%） ，扣非归母净利润5.4亿元（+9.2%），
营收维持稳定增长，利润率在毛利率拉动下小幅提升。我们维持公司盈利预测，预计 2026-2028年归母净利润为
20.34/24.41/29.89亿元，对应EPS为0.99/1.19/1.46元，当前股价对应PE为14.9/12.4/10.2倍，公司产品、品牌及技
术壁垒仍在，看好公司自主品牌发展，维持“买入”评级。

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盈利能力：毛利率稳中上行，费用率维持稳定驱动Q3利润率提升
2026Q1/Q2/Q3毛利率分别19.5%/19.5%/20.0%（+1.4/-0.2/+1.2pct） ，毛利率整体呈上升趋势，高毛利自主品牌
业务占比提升带动毛利率提升。费用端，2026Q3公司期间费用率5.1%（+0.2pct）其中2026Q3销售 / 管理 / 研发 / 财
务费用率分别1.5%/2.1%/2.0%/-0.5%（+0.3/-0.35/-0.05/+0.3pct） ，费用率整体维持相对平稳，系公司仍有较大体量代
工等业务摊薄成本。综合影响下2026Q1/Q2/Q3净利率分别10.4%/9.9%/10.85%（+0.4pct） 。展望后续，伴随更高毛
利的自主品牌全地形车以及摩托车业务占比提升，公司长期盈利能力仍有较大提升空间。
收入拆分：无极业务摩托车&全地形车&三轮车外销延续高增长趋势
摩托车业务：2026Q1-Q3公司摩托车业务121亿元（+12.9%），H1摩托车业务77.6亿（+6.7%），Q3摩托车业
务增速环比H1提升。其中： （1）无极：2026Q1-Q3/H1营收分别37.4/23.7亿元（+23%/+19.7%） ，外销同比分别
+25%/+19%，外销Q3增速较H1环比提升，欧洲及中南美洲市场持续增长。 （2）全地形车：2026Q1-Q3/H1营收分
别8.6/5.7亿元（+85%/+109%），Q3在高基数背景下仍延续较高双位数增长趋势。 （3）三轮车：2026Q1-Q3营收分
别15.6/10.2亿元（+17%/+16%） ，其中外销同比分别+34%/+36%，海外保持高增长。 （4）摩托车发动机：2026Q1-Q3/H1
自主摩托车发动机营收分别24.2/16.0亿元（+32%/+31%）。
通用机械业务：2026Q1-Q3/H1营收分别25.2/18.5亿元（-26%/-15%）。
风险提示：市场竞争激烈；技术研发不及预期；海外需求回落等。
【可选消费：爱玛科技(603529.SH)】2026Q3收入和利润阶段受需求等影响，ASP保持提升趋势——公司信
息更新报告-20261027
吕明（分析师）证书编号：S0790520030002 | 骆扬（分析师）证书编号：S0790525050002 | 林文隆（分析师）证
书编号：S0790524070004
2026Q3业绩阶段承压，看好2027年业绩修复弹性，维持“买入”评级
公司2026Q3营收69.5亿元（同比-13.8%） ，归母净利润4.4亿元（-37%） ，扣非归母净利润3.7亿元（-43%），
单季度营收受行业需求等影响下滑。考虑到行业需求阶段承压叠加四季度行业监管阶段扰动，我们下调盈利预测，
预计公司2026-2028年归母净利润为13.19/17.46/20.36亿元 （原值为14.88/20.16/23.36亿元） ， 对应EPS1.53/2.02/2.36
元，当前股价对应PE为12.3/9.3/8.0倍，伴随2027年行业需求改善叠加低基数，以及行业出清和强监管下竞争格
局改善+公司产品结构升级，关注2027年收入以及盈利逐步改善，维持“买入”评级。
单车拆分：2026Q3销量承压系雨水天气+新标切换，单车ASP保持提升趋势
2026Q3量价拆分： （1）量：预计2026Q3总销量315万台（-18%） ，其中我们预计电三轮17万台（-15%）电
动两轮298万台（-18%） 。整体销量表现在预期之内，整体销量仍有压力系新标下电自仍较高双位数下滑+7月份以
来雨水天气增加影响行业动销所致。 （2）单车ASP：预计2026Q3公司单车ASP为2206元（+5%） ，系更高客单价
电摩占比提升影响。展望后续，四季度进入淡季虽有3C认证暂停事件但预计影响有限。伴随2027年行业恢复性增
加叠加公司低基数，持续加码男性产品与商用配送系列，公司整体出货量有望恢复正增长。
2026Q3毛利率阶段性承压，收入下滑致费用率摊薄效应仍存拖累利润率
2026Q1/Q2/Q3公司毛利率分别15.8%/18.7%/16.8%（-3.8/-0.2/-1.2pct） ，单季度毛利率下滑幅度扩大或系原材料
价格上涨和销售结构等扰动所致。费用端，2026Q1/Q2/Q3期间费用率分别11.1%/11.1%/9.6%（+2.8/+2.7/+1.4pct），
其中Q3销售/管理/研发/财务费用率分别3.7%/2.9%/2.95%/-0.03%（-0.1/+0.3/+0.5/+0.5pct） ，销售费用率维持平稳，
管理/研发费用率同比提升系收入摊薄效应减弱，财务费用率提升系利息费用增加但利息收入减少。综合影响下
2026Q1/Q2/Q3归母净利率3.9%/7.4%/6.3%（-5.8/-1.6/-2.3pct） ，扣非净利率同比分别-5.9/-2.15/-2.7pct。展望后续，
伴随行业出清+强监管+同行价格竞争力度降低，行业竞争或将在2027年得到改善，叠加公司产品结构升级盈利有

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望修复。
风险提示：行业销量不及预期，行业竞争恶化，公司产品调整不及预期。
【煤炭公用：上海能源 (600508.SH)】煤炭盈利同比改善，光伏发电增量持续释放 ——公司信息更新报告
-20261027
王高展（分析师）证书编号：S0790525070003 | 吕双（联系人）证书编号：S0790126050061
煤炭盈利同比改善，光伏发电增量持续释放。维持“买入”评级
公司发布2026年三季报，2026年前三季度实现营业收入70.64 亿元，同比 +25.26% ；归母净利润 3.37 亿元，
同比+31.92%；扣非归母净利润3.21亿元，同比+29.93%。单季度看，2026Q3公司实现营业收入26.14亿元，环比
+4.54%；归母净利润0.53亿元，环比-74.67%，主要受综合毛利率回落及管理费用增加影响。考虑成本费用压力，
我们下调盈利修复幅度假设，预计2026—2028年归母净利润分别为5.69/6.88/7.71亿元（原值6.83/7.84/8.53亿元） ，
同比+158.1%/+21.0%/+12.1%；EPS分别为0.56/0.68/0.76元，对应当前股价PE为16.4/13.6/12.1倍。公司煤炭业务
吨煤毛利同比提升，光伏发电增量持续释放，叠加现金分红回报，仍具投资价值。维持“买入”评级。
煤价上涨对冲销量下降，吨煤毛利同比提升
2026年前三季度公司原煤产量659.17万吨，同比+6.83%；洗精煤产量359.79万吨，同比+6.74%；商品煤产量
473.58万吨，同比+1.10%；商品煤销量473.33万吨，同比+3.80%，其中外销量427.93万吨，同比+4.30%。分季度
看，2026Q3原煤产量、商品煤产量及销量分别同比-3.54%/-7.41%/-12.76%，产销同比由增转降。2026年前三季度
商品煤销售收入42.91亿元，同比+30.94%；销售成本31.07亿元，同比+18.19%；销售毛利11.84亿元，同比+82.60%。
按商品煤外销量测算， 2026 年前三季度公司吨煤售价、销售成本及毛利分别约为 1003/726/277 元，同比
+25.5%/+13.3%/+75.1%。商品煤售价涨幅高于单位成本增幅，吨煤毛利明显提升，抵消产销下降影响，2026Q3煤
炭销售毛利同比增长约106.8%至4.59亿元。
光伏增量支撑电力业务，铝材加工规模有所提升
2026年前三季度公司发电量33.55亿千瓦时，同比+10.04%，其中火电、光伏发电量分别为25.71/7.84亿千瓦
时，同比-2.65%/+92.16%；售电量35.19亿千瓦时，同比+20.27%。分季度看，2026Q3公司发电量11.06亿千瓦时，
同比-24.0%，其中火电、光伏发电量分别为7.68/3.38亿千瓦时，同比-40.9%/+118.1%；售电量11.91亿千瓦时，同
比-3.17%。光伏发电保持增长，部分对冲火电出力下降影响。
2026年前三季度公司铝材加工量10.56万吨，同比+30.21%，其中铝材成材制造、来料加工分别为4.70/5.86万
吨，同比+29.48%/+30.80%，铝材加工规模持续扩大。
风险提示：煤矿安全生产风险；煤价下跌风险；新建项目进度不及预期。
【可选消费：海信家电(000921.SZ)】2026Q3外销收入稳健增长，成本压力下盈利承压——公司信息更新报告
-20261027
吕明（分析师）证书编号：S0790520030002 | 蒋奕峰（分析师）证书编号：S0790526070005
2026Q3外销收入稳健增长，成本压力下盈利承压，维持“买入”评级
2026Q1-Q3公司实现营业收入670.1亿元（同比-6.3%，下同） ，归母净利润18.5亿元（-34.2%） ，扣非归母净
利润13.5亿元（-42.0%） 。单季度看，2026Q3公司实现营业收入202.5亿元（-8.8%） ，归母净利润1.9亿元（-74.0%），
扣非归母净利润0.2亿元（-96.7%），2026Q3在原材料成本压力、内销下滑等不利因素下盈利能力承压，考虑到原
材料波动等因素短期持续影响公司利润率，我们下调 2026-2028 年盈利预测，预计 2026-2028 年归母净利润为
21.5/24.8/27.7亿元（2026-2028年原值为28.9/32.6/36.3亿元） ，对应EPS分别为1.55/1.79/2.00元，当前股价对应
PE为16.6/14.4/12.9倍，我们认为在长期维度下公司基本面仍维持稳定向好态势，静待盈利能力企稳改善，维持“买

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入”评级。
收入拆分：外销收入稳健增长，内销洗衣机业务表现靓眼
分地区来看，公司内销持续承压，外销收入边际改善逻辑延续，内销来看，在上年国补高基数下，整体内销收
入承压，根据奥维云网，2026Q3海信空调线上/线下收入分别为5.6/6.3亿元，同比分别-0.2%/-28.2%，海信冰箱线
上线下收入分别为1.5/3.5亿元，分别同比-6.7%/-27.6%，海信洗衣机线上线下收入分别为1.2/2.0亿元，分别同比
+19.2%/+79.2%，洗衣机业务在国内大环境承压下收入仍然实现较好增长，外销来看，我们预计公司外销仍然维持
边际向好态势，整体实现两位数增长，但在地缘政治因素导致的海运费上行及原材料影响下，盈利能力承压。
2026Q3原材料波动毛利率承压，规模效应减弱期间费用率提升
2026Q1-Q3公司综合毛利率为19.8%（-1.3pct） ，销售/管理/研发/财务费用率分别为9.5%/2.5%/3.5%/0.3%，同
比分别-0.4/持平/-0.1/+0.2pct， ，综合影响下，2026Q1-Q3销售净利率为4.2%（-1.5pct）。2026Q3公司综合毛利率18.2%
（-2.0pct） ，毛利率下滑主系铜、塑料、制冷剂及元器件等原材料价格上涨带动成本上行，销售/管理/研发/财务费用
率分别为 10.2%/2.6%/3.9%/0.4%，同比分别+0.2/+0.1/+0.1/+0.1pct，期间费用率上行主系内销收入承压下规模效应
减弱，综合影响下，2026Q3销售净利率为1.7%（-3.2pct）。
风险提示：内销竞争加剧、原材料价格风险、海外自有品牌建设不及预期等。
【非银金融：中信证券(600030.SH)】盈利韧性凸显，ROE中枢下沿有望抬升——中信证券2026年三季报点
评-20261027
高超（分析师）证书编号：S0790520050001 | 卢崑（分析师）证书编号：S0790524040002
单Q3业绩承压，单季度加权ROE年化仍达9.6%
2026单Q3公司营业收入/归母净利润为169/76.8亿元，同比-26.6%/-20.2%，环比-36.3%/-41.5%，低于我们预
期，主要受自营投资收益回落拖累，经纪、投行和资管净收入仍保持同比增长。前三季度营收/归母净利润为666/310
亿元，同比+18.6%/+32.7%，累计年化加权ROE为13.61%，同比+2.64pct，期末杠杆率（扣客户保证金）4.65倍，
环比-0.32倍。考虑Q3公司业绩韧性较强，上修2026年盈利预测，下修2027-2028年市场假设与公司盈利预测，
预计2026—2028年归母净利润390、400、444（调前376、416、463）亿元，同比+30%、+3%、+11%，当前股价
对应PB为1.2、1.1、1.0倍，对应PE为10.3、10.0、9.0倍。三季度自营收益明显承压，但单季度加权ROE（年化）
仍达9.60%，压力测试体现一定盈利韧性，压力情景下ROE下沿或在9%左右，较2024Q1低点的7.5%抬升约20%，
估值性价比突出，维持“买入”评级。
经纪、投行、资管单季收入同比增长，投行环比改善
（1）单Q3经纪净收入48.7亿元，同比+7.4%，环比-1.3%；同期市场日均股基成交额2.8万亿元，同比+10%、
环比-18%。期末客户保证金6118亿元，同比+20.9%，环比-11.8%。经纪收入保持同比增长，单季环比微降，客户
资金规模环比回落。 （2）单Q3投行净收入21.0亿元，同比+32.1%，环比+15.8%；A股IPO承销金额122.5亿元，
同比+337%，环比+18%。我们测算境外投行收入约7.6亿元，同比+15.4%，环比+24.4%，带来一定支撑。 （3）单
Q3资管净收入36.8亿元，同比+13.0%，环比+0.2%。华夏基金单季净利润5.81亿元，同比-32.9%，环比-25.6%；
期末母公司总AUM为2.86万亿元，同比-4.9%。
自营收益回落，金融资产整体稳定，其他债权投资明显扩表
（1）单Q3自营投资收益（含公允和汇兑，不含联营）39.0亿元，同比-68.6%，环比-72.8%，年化自营收益率
1.53%；前三季度自营收益295亿元，同比-0.7%。三季度股市下跌，预计直投跟投、衍生品、权益自营均受影响较
大。期末自营金融资产 1.00 万亿元，环比 -3.8%。交易性金融资产 /其他权益工具投资 /其他债权投资分别为
8197/1239/941亿元，环比-6%/+21%/+69%，其他债权投资较二季度末增加385亿元，增长明显。

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（2）单Q3利息净收入14.7亿元，同比+169.1%，环比+108.6%，带来一定支撑。期末公司融出资金2117亿
元，同比+10.5%，环比-15.7%；单季信用减值净转回约5.18亿元，对盈利亦有支撑。
风险提示：市场交投活跃度下降；公司自营投资收益率不及预期。
【机械：松发股份(603268.SH)】陶瓷蝶变千亿船企，一体化造船龙头起航——公司首次覆盖报告-20261027
佘炜超（分析师）证书编号：S0790526080004 | 张豪杰（分析师）证书编号： S0790526020001 | 韩笑（分析师）
证书编号：S0790526070001
一体化造船龙头起航
松发股份（603268.SH）置出全部陶瓷资产、置入恒力重工100%股权，目前运价高涨、造船需求旺盛，且更新
需求逐渐释放，船价也有望提升。未来随着公司产能继续释放，公司业绩有望迎来持续上涨。我们预计2026-2028
年净利润为89、184、255亿元，EPS为8.72、18.10、25.07元/股，当前股价对应PE为22.7、11.0、7.9倍。首次
覆盖给予“买入”评级。
造船业处于高景气周期，需求旺盛
当前全球造船业正处于2008年产能深度出清后的高景气周期，核心驱动为全球船队老龄化带来的替换需求、
国际海事环保新规（EEXI/CII）推动的绿色船舶替换潮，以及地缘政治与制裁重塑油轮贸易格局。新造船价格指数
高位运行、手持订单处于历史高位、头部船厂排期已至2027—2030年，供给紧张格局短期难以逆转。2021年后集
装箱船迎来周期起势，而随着霍尔木兹海峡运输风险加剧，VLCC订单迎来增长。我们认为集装箱船和VLCC将成
为未来一段时间的订单主力。
一体化带来竞争优势
造船产业中，原材料成本占比约26%-33%，其中船体钢材占材料成本比约65%-77%，占全成本大概19%。如
果提升5%利用效率，造船成本有望下降1%以上。
发动机自主生产是差异化核心。恒力发动机与德国MAN签订专利许可授权协议，自研8G95高压LNG双燃料
发动机，已实现 LNG、LPG、甲醇、氨四种燃料发动机全覆盖。船用柴油发动机毛利率约26%，如果按此水平测
算，公司可降低成本3%-3.4%。
公司4号船坞逐步投产，此外还有船台继续建设、未来四期也有望投产，支撑高涨需求。公司VLCC首制交付、
双燃料集装箱船开工、VLAC搭载下水、首制VLOC交付，逐步具备VLCC、VLOC、VLGC、集装箱船、LNG船
等制造能力。
风险提示：造船行业周期回落风险；经营现金流风险；存货高企与交付执行风险；汇率风险；原料价格波动风
险；地缘政治风险。
【非银金融：江苏金租(600901.SH)】资产规模保持较快增长，利差小幅收窄——江苏金租2026年三季报点评
-20261027
高超（分析师）证书编号：S0790520050001 | 卢崑（分析师）证书编号：S0790524040002
业绩符合预期，资产规模保持较快增长，利差小幅收窄
2026Q1-3营收/归母净利润为53.4/27.0亿元，同比+15.2%/+10.2%，符合我们预期；2026Q3营收/归母净利润
为18.3/9.9亿元，同比+12.0%/+11.9%，环比+6.5%/+11.2%。2026Q1-3年化加权ROE为13.84%，同比+0.61pct；权
益乘数为7.12倍， 较2026H1小幅提升0.05倍。 我们维持盈利预测， 预计2026-2028年归母净利润预测35.7/39.3/43.3
亿元，同比+10%、+10%、+10%，当前股价对应PB为1.5、1.4、1.3倍，当前股价对应股息率4.7%、5.1%、5.7%
（假设分红率53%） 。公司拟中期分红，拟分红8.1亿元，同比+8%，股利支付率47.4%，较2025年中期分红的48.1%

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小幅下降，预计2026全年分红率保持稳定。低利率下，稳健的高股息标的更加稀缺，看好公司成长与红利兼具的
投资逻辑，维持“买入”评级。
资产规模保持较快增长，净利差同环比小幅收窄
（1）2026Q3末融资租赁资产余额1804亿元，同比+18.4%，环比+2.4%，较年初+20.2%，同比增速保持较快
水平，环比保持稳健增长。从现金流量表看，前三季度支付租赁资产款965亿元，同比+18.9%，单Q3投放258亿，
同比+13%，单季投放同比保持较快增长。
（2）公司披露前三季度净利差3.70%，同比-0.05pct，较2026H1下降0.03pct，利差同环比小幅收窄。我们估
算，前三季度生息资产年化收益率5.83%，同比-0.25pct，较中报下降0.06pct；付息债务成本率1.97%，同比-0.22pct，
较中报下降0.01pct。三季度至今市场同业拆借利率保持低位，公司负债成本仍有下降空间。
不良生成率改善，拨备覆盖率回升，减值计提放缓
2026Q3末不良率0.88%，环比-0.01pct，与年初持平；关注率1.93%，环比-0.10pct，较年初下降0.19pct，资产
质量整体平稳。我们估算2026Q1-3不良生成率0.55%，同比-0.03pct，较2026H1下降0.05pct。2026Q3末拨备率
3.58%，环比+0.05pct；拨备覆盖率405.24%，环比+7.60pct。2026Q1-3计提信用减值损失11.2亿元，同比+30.3%；
2026Q3单季计提2.9亿元，同比+5.0%，环比-11.3%，因下半年投放趋于平稳，减值计提逐渐减少。
风险提示：竞争加剧造成业务规模、利差承压；期限错配产生的流动性风险。
【商贸零售&社服：贝泰妮(300957.SZ)】2026Q3利润阶段性承压，薇诺娜核心品牌优势稳固——公司信息更
新报告-20261027
黄泽鹏（分析师）证书编号：S0790519110001 | 李昕恬（分析师）证书编号：S0790526030002
2026Q3营收同比-4.3%、归母净利润同比-28.6%，业绩阶段性承压
公司发布三季报：2026Q1-Q3实现营收36.37亿元（+5.0%） 、归母净利润3.10亿元（+14.0%） ，其中2026Q3
实现营收10.46亿元（-4.3%） 、归母净利润0.18亿元（-28.6%） 。我们认为，公司核心品牌薇诺娜敏感肌修护优势
稳固，大单品迭代升级及多品牌矩阵协同发展，叠加渠道拓展持续推进，有望驱动业绩稳健增长及盈利能力改善。
我们维持盈利预测不变，预计公司2026-2028年归母净利润为6.69/7.70/8.78亿元，对应EPS为1.58/1.82/2.07元，
当前股价对应PE为20.7/18.0/15.8倍，维持“买入”评级。
前三季度毛利率小幅提升，Q3销售费用率上行影响利润表现
双十一：天猫大美妆数据显示，薇诺娜在天猫美妆双11开门红4小时成交榜中排名第10，双11李佳琦美妆直
播间预售首日薇诺娜保湿特护霜第二代售出超20万件。盈利能力方面：2026Q1-3公司毛利率为74.65%（+0.3pct），
净利率为8.26%（+0.3pct） ， 盈利能力有所提升。 费用方面，2026Q1-Q3销售/管理/研发费用率分别为53.6%/8.0%/5.2%，
同比分别 +0.5pct/-1.4pct/+0.2pct；2026Q3 单季销售 /管理/研发费用率分别为 61.1%/8.9%/7.4%，同比分别
+10.4pct/-3.5pct/+2.3pct，销售费用率大幅上行，预计主要系双11大促前置投放、营销投入增加等。
深耕敏感肌细分需求，研发突破与渠道拓展协同推进
产品端，薇诺娜核心大单品保持竞争优势，并推出特护系列卸妆油、神奇水等产品，进一步满足敏感肌细分需
求，薇诺娜宝贝推出洗沐系列，迎合敏感肌儿童的洗护需求。研发端，公司首款自研三类医疗器械BTN001获批，
推动自研医美产品向商业化落地迈进。渠道端，公司加快海外市场拓展，国内OMO线下直营门店持续布局，线下
收入同比增长，单店产出表现良好；此外，截至2026H1，贝泰妮累计获得43项化妆品出口备案，覆盖北美、欧洲、
中东和东南亚等区域，加速海外市场布局形成。
风险提示：渠道拓展不及预期、新品推广不及预期、市场竞争加剧。

晨会纪要
请务必参阅正文后面的信息披露和法律声明 11 / 15
【医药：国邦医药(605507.SH)】医药中间体价格上涨，动保原料药有望迎来价格拐点——公司信息更新报告
-20261027
余汝意（分析师）证书编号：S0790523070002 | 阮帅（分析师）证书编号：S0790524040007
2026Q3业绩承压，动保板块有望迎来拐点
2026前三季度公司实现收入45.89亿元（同比+2.66%，下文都是同比口径） ，归母净利润4.71亿元（-29.67%），
扣非归母净利润4.47亿元（-27.88%） ，毛利率23.17%（-3.73pct） ，净利率10.28%（-4.66pct）。2026Q3公司实现收
入14.46亿元（+0.19%） ，归母净利润1.30亿元（-39.44%） ，扣非归母净利润1.26亿元（-31.28%） ，毛利率21.86%
（-5.14pct） ，净利率9.01%（-5.81pct） 。考虑抗感染需求波动，我们下调2026年盈利预测，维持2027-2028年的预
测，预计2026-2028年公司归母净利润为7.66/11.28/14.65亿元（原预测2026年为8.84亿） ，当前股价对应PE为
15.5/10.5/8.1倍，估值性价比高，维持“买入”评级。
硼氢化物价格上涨，氟苯尼考有望迎来价格拐点，费用率有所下降
2026Q3公司硼氢化钠硼氢化钾订单增加、产销两旺，产品价格已经上涨，预计2026年4季度还将进一步上涨。
氟苯尼考长期不合理低价导致行业厂家利润极低或亏损，行业集中度持续提升，近期价格出现上涨，预计2026年
4季度有望继续上涨。 公司持续保持高研发强度并优化费用管理，2026前三季度公司研发费用率为3.44%（+0.01pct）；
单季度来看，2026Q3公司销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为 1.11%（-0.42pct）、4.32%
（-0.56pct）、4.11%（+0.23pct）、1.15%（+0.66pct）。
渠道扩展持续深化，海外市场拓展加速推进
截至 2026H1，公司全球化市场渠道平台优势持续强化，坚持以市场互惠理念开展合作，公司高质量的产品需
求与服务覆盖全球六大洲117个国家和地区，服务超过5,000家合作伙伴。同时，公司积极参加包括API、CPHI
等在内的国内外展会，目前在EDQM注册获批18个产品CEP证书，通过FDA认证产品8个。
风险提示：产品质量控制风险、行业政策变化风险、汇率波动风险、原材料价格波动风险等。
【通信：英维克(002837.SZ)】盈利能力持续改善，合同负债和存货大幅提升预示后续收入弹性——公司信息
更新报告-20261026
蒋颖（分析师）证书编号：S0790523120003 | 杜致远（分析师）证书编号：S0790526070004
三季度利润同环比增长，盈利能力持续提升
英维克发布2026年三季度报告，公司2026年前三季度实现营收49.50亿元，同比+22.94%；归母净利润3.69
亿元，同比-7.62%；扣非归母净利润3.56亿元，同比‑7.06%。2026第三季度，公司实现营收19.33亿元，同比+33.04%，
环比+4.98%；归母净利润1.84亿元，同比+0.25%，环比+4.42%。毛利率来看，公司2026第三季度毛利率27.83%，
环比增长 2.49个百分点，盈利能力持续提升。公司业绩增长符合预期，订单节奏安排合理，公司业绩有望逐季度
提升，我们维持2026-2028年盈利预测，预计其2026-2028年归母净利润为11.1/21.2/33.9亿元，当前股价对应PE
分别49.6/25.9/16.2倍，维持“买入”评级。
合同负债和存货环比大幅提升，交叉验证增长弹性
2026年第三季度公司期末合同负债为6.65亿元，较2025年末+188.42%，2026年第二季度期末为2.82亿元，
环比大幅提升，主要原因系预收客户货款大幅增加，公司在手待交付订单储备充足，或成为未来收入结转蓄水池。
2026年第三季度期末存货25.07亿元，较2025年末+154.95%，2026年第二季度期末为15.52亿元，环比大幅抬升，
主要原因系未验收的发出商品、备货库存、在制品增加。我们认为，公司存货与合同负债相互印证，说明公司在手
订单充沛，为后续营收弹性奠定基础。公司2026年前三季度经营活动现金流净额2.14亿元，同比由负转正，同比
+167.07%，业务现金流质量明显改善，客户回款逐步向好，经营态势稳健向上。

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股权激励深度绑定投资者利益，彰显公司增长信心
2026年9月10日，公司发布股票期权激励计划，计划向激励对象授予2500万份股票期权，其中，首次授予
2200万份，约占激励计划授予总量的88.00%。公司首次授予的股票期权行权对应的考核年度为2026年-2028年三
个会计年度，每个会计年度考核一次，业绩考核以2025年归母净利润5.22亿元为基数，要求2026-2028年归母净
利润增长率分别不低于25%、56%、95%，公司股权激励深度绑定管理层与投资者利益。
风险提示：储能温控行业竞争加剧、数据中心风冷及液冷产品放量不及预期。
【医药：三诺生物(300298.SZ)】2026Q1-Q3 业绩增长超预期，CGM 业务持续放量——公司信息更新报告
-20261026
余汝意（分析师）证书编号：S0790523070002 | 陈峻（分析师）证书编号：S0790526030001 | 石启正（联系人）
证书编号：S0790125020004
2026Q1-Q3业绩增长超预期，CGM业务持续放量，维持“买入”评级
公司发布 2026年第三季度报告，2026Q1-Q3 实现营收 38.40亿元（yoy+11.2%） ，归母净利润约3.72亿元
（yoy+76.1%） ，扣非归母净利润约3.52亿元（yoy+94.9%） ，盈利能力实现大幅跃升。2026Q3实现营收约13.03亿
元（yoy+9.5%，QoQ+0.4%） ，归母净利润约1.50亿元（yoy+395.2%，QoQ+21.5%） ，扣非归母净利润约1.41亿元
（yoy+538.8%，QoQ+18.2%） 。考虑到公司2025年同期受子公司Trividia与罗氏专利交叉授权支出影响消除、CGM
业务持续放量、软件退税增厚利润，我们上调2026-2028年预测，预计2026-2028年归母净利润分别为4.93/6.04/7.78
亿元（原值3.73/4.71/5.25亿元） ，EPS分别为0.89/1.08/1.40元，当前股价对应P/E分别为21.8/17.7/13.8倍。公司
后续CGM规模效应逐步显现，渠道产品结构持续优化，公司利润率有望逐步上升，利润有望进一步增长，因此我
们维持“买入”评级。
公司持续葡萄糖监测产品在海外市场稳步推进
公司CGM产品注册范围进一步扩大，新增巴西、乌兹别克斯坦、塞尔维亚等国家注册获批，进一步增强了公
司持续葡萄糖监测类产品的综合竞争力和海外市场拓展能力。CGM产品“三诺爱看”持续葡萄糖监测系统已在中国、
印尼、欧盟MDR、英国、泰国、马来西亚等60多个国家和地区获批注册证，在中国、土耳其、英国、沙特阿拉伯、
巴基斯坦、泰国、印度等超90个国家上市合规销售，为CGM业务在全球市场长期发展奠定了坚实基础。
AI与数字化转型赋能，构建差异化竞争优势
公司前瞻性布局AI医疗赛道，围绕“生物传感+ 人工智能 + 医疗 ” 核心战略，构建以 iCanNet 可信数据空间为底
座、糖尿病专科智能体为核心的AI技术体系，持续丰富智慧健康产品矩阵。基于CGM 产品推出 “ 小诺智能体 ” 等
AI服务功能；打通华为、苹果运动健康平台的用户行为数据与血糖指标进行多维度关联分析；首批接入蚂蚁AQ，
加速构建AI医疗生态；升级全院血糖管理系统，搭载糖尿病专科AI智能体，推动糖尿病管理向精准化、高效化、
个性化演进。
风险提示：产品研发推进不及预期；市场推广不及预期；国内CGM竞争加剧。
【煤炭公用：新集能源(601918.SH)】煤价回升增厚煤炭毛利，电厂放量强化煤电一体化——公司信息更新报
告-20261026
王高展（分析师）证书编号：S0790525070003 | 王君泽（联系人）证书编号：S0790126090007
煤价回升增厚煤炭毛利，电厂放量强化煤电一体化，维持“买入”评级
公司发布2026年三季度报告，2026Q1-Q3实现营收127.25亿元，同比增长41.23%；归母净利润17.47亿元，
同比增长18.33%；经营活动现金流净额40.06亿元，同比增长52.72%。分季度看，2026Q3单季实现营业收入48.32
亿元，同比增长51.06%，归母净利润5.30亿元，同比下降4.74%。前三季度营业成本同比增长53.14%，快于收入

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增速，毛利率为33.04%，同比-5.21pct。考虑煤价回升带动吨煤毛利提升、三大新建电厂投运贡献电量，我们维持
公司2026—2028年盈利预测，预计营收分别为173.69/193.44/213.66亿元，归母净利润分别为28.65/33.61/38.30亿
元，对应EPS分别为1.11/1.30/1.48 元，当前股价对应 PE 分别为 8.7/7.4/6.5 倍。维持 “ 买入 ” 评级。
煤价回升对冲销量下滑，Q3煤炭销售毛利同比增长
2026Q1-Q3公司商品煤销量1489.88万吨，同比+2.97%；吨煤价格581.66元、吨煤成本349.86元、吨煤毛利
231.80元，同比分别+11.18%/+6.87%/+18.38%，煤炭销售毛利率为39.85%，同比+2.42pct。分季度看，2026Q3单
季商品煤销量477.88万吨，同比-5.08%、环比-10.26%；吨煤价格升至630元，同比、环比分别+22.77%/+9.68%，
高于吨煤成本增幅，带动吨煤毛利升至255.71元，同比、环比分别+37.97%/+14.23%；煤炭毛利率升至40.58%，同
比、环比+4.47/+1.62pct。尽管销量回落，2026Q3煤炭毛利仍达12.22亿元，同比+30.98%。煤价上涨带动吨煤盈利
改善，抵消销量回落影响，煤炭业务盈利能力持续提升。
三大电厂投运带动电量高增，Q3上网电价环比回升
2026Q1-Q3公司发电量208.21亿千瓦时、上网电量196.6亿千瓦时，同比分别增长88.75%/89.40%；平均上网
电价0.3699元/千瓦时，同比下降0.43%，售电收入72.72亿元，同比增长88.59%。分季度看，2026Q3单季发电量
85.19亿千瓦时、上网电量80.36亿千瓦时，同比分别增长95.17%/95.90%，环比分别增长34.24%/34.34%；度电价
格约0.3763元/千瓦时，同比、环比分别上升1.32%/1.22%，测算售电收入30.24亿元，环比增长35.98%。上饶电
厂、滁州电厂、六安电厂实现全部机组商运，新增装机在2026Q3完整贡献发电量。三座新建电厂集中投运推动电
量持续释放，煤电一体化经营规模进一步扩大。
风险提示：新建电厂盈利兑现不及预期；煤矿安全生产、环保政策趋严风险。

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股票投资评级说明
评级 说明
证券评级
买入（Buy） 预计相对强于市场表现20%以上；
增持（Outperform） 预计相对强于市场表现5%～20%；
中性（Neutral） 预计相对市场表现在－5%～＋5%之间波动；
减持（Underperform） 预计相对弱于市场表现5%以下。
行业评级
看好（Overweight） 预计行业超越整体市场表现；
中性（Neutral） 预计行业与整体市场表现基本持平；
看淡（Underperform） 预计行业弱于整体市场表现。
备注：评级标准为以报告日后的6~12个月内，证券相对于市场基准指数的涨跌幅表现，其中A股基准指数为沪
深300指数（北交所基准指数为北证 50 指数）、港股基准指数为恒生指数、新三板基准指数为三板成指（针对协
议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的） 、美股基准指数为标普500或纳斯达克综合指数。我们在此提
醒您，不同证券研究机构采用不同的评级术语及评级标准。我们采用的是相对评级体系，表示投资的相对比重建
议；投资者买入或者卖出证券的决定取决于个人的实际情况，比如当前的持仓结构以及其他需要考虑的因素。投
资者应阅读整篇报告，以获取比较完整的观点与信息，不应仅仅依靠投资评级来推断结论。

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