一、牧业：行业大反转预计在即，核心推荐优然牧业、现代牧业等。

核心观点
行业研究·行业投资策略农林牧渔S0980520110002S0980523030001S0980524070003相关研究报告《进口牛肉政策点评-商务部决定以“配额+关税”形式对进口牛肉采取保障措施，后续国内进口预计量减价增》——2026-01-01《农产品研究跟踪系列报告（188）-原奶价格维持低迷，奶牛存栏去化有望加速》——2025-12-28《牧业跟踪点评-商务部对欧盟进口乳制品实施临时反补贴措施，有望提振国产原奶替代需求》——2025-12-28《牧业大周期更新点评-重视牧业大周期反转，肉奶联动有望打开成长空间》——2025-12-24《农产品研究跟踪系列报告（187）-牧业产能维持去化，看好肉奶周期共振反转》——2025-12-21月度重点推荐组合：优然牧业（牧业大周期受益龙头）、现代牧业（国内牧业龙头企业）、牧原股份（生猪养殖龙头）、德康农牧（创新农户合作模式的生猪养殖标的）、立华股份（低成本黄鸡与生猪养殖标的）。各细分板块推荐逻辑：1）肉牛及原奶：牧业大周期反转预计在即，看好国内肉奶景气共振上行，牧业公司业绩有望迎来高弹性修复。2）生猪：头部企业现金流快速好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩的背景下，龙头的成本优势有望明显提高，强者恒强。3）宠物：宠物作为新消费优质赛道，长期景气受益人口趋势，且国内自主品牌正快速崛起，头部宠食标的中期业绩增长确定性仍较强。4）饲料：畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势。5）禽：供给波动幅度有限，行情有望随需求复苏，龙头企业凭借单位超额收益优势有望实现更高现金流分红回报。农产品价格跟踪：1）生猪：12 月末生猪12.67 元/公斤，月环比上涨13%，7kg 仔猪价格约231.67 元/头，月环比+7%。2）禽：12 月末白鸡毛鸡价格7.74元/千克，月环比上涨9%；雪山草鸡价格为7.50 元/斤，月环比-6%。3）鸡蛋：在产父母代存栏仍处高位，供给压力仍大。4）豆粕：价格处于历史周期底部，成本中枢支撑较强。5）玉米：12 月末国内玉米现货2292 元/吨，较上月末+2%，行业库存处于低位，未来收储有望托底。12 月市场行情：渔业/种植板块涨幅领先。2025 年12 月SW 农林牧渔指数下跌0.34%，沪深300 指数上涨2.28%，板块跑输大盘2.62%。涨幅排名前五的个股依次为平潭发展/神农科技/生物股份/华绿生物/众兴菌业。投资建议：推荐牧业、猪禽龙头、宠物。1）牧业推荐：优然牧业、现代牧业等。2）生猪推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等。3）宠物推荐：乖宝宠物等。4）饲料推荐：海大集团等。5）禽推荐：立华股份、益生股份、圣农发展等。6）动保推荐：回盛生物等。7）种植链推荐：海南橡胶、荃银高科、国投丰乐、隆平高科等。风险提示：恶劣天气带来的风险；不可控动物疫情引发的潜在风险。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘EPSPE代码名称评级（元）（百万元）2025E2026E2025E2026E9858.HK优然牧业5.0019,4640.170.591117.HK现代牧业1.6212,823-0.040.08-41002714.SZ 牧原股份48.86276,3073.573.01投资建议：牧业周期大反转预计在即，推荐港股奶牛养殖标的表1：行业投资观点及大宗农产品观点总结核心看好细分行业排序：牧业、生猪、宠物。
一、牧业：行业大反转预计在即，核心推荐优然牧业、现代牧业等。
具体逻辑：
1、牛肉与牛奶双品种有望反转：国内肉牛产能去化级别或及2019 年猪周期，2025 年已迎来价格拐点，后续有望持续上涨至2028 年。国内原奶价格
已累计下跌近4 年，持续亏损带来产能出清压力，同时肉奶比价已至历史高位，后续有望推动奶牛淘汰加快，实现“肉奶共振”。
2、国内与国外两个市场协同涨价：海外牛肉价格在主产区减产推动下，已进入上行周期，叠加进口调控，未来国内进口牛肉预计量减价增。原奶进
口方面，全球奶粉持续去库，景气重回上行通道，目前进口大包粉已失去性价比，后续在国内产能收缩和进口减量共同推动下，国内原奶供需格局预计改善，价格有望迎来修复。
3、对于奶牛养殖企业，原奶行情改善利好主业盈利修复，同时肉牛大周期上行有望明显增厚其奶牛淘汰和犊牛外销收益，肉奶共振背景下同样具备
较高业绩修复弹性，推荐：优然牧业、现代牧业等。二、生猪：弱化周期，强化龙头，核心推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等。具体逻辑：
1、产业趋势逐步明确，中长期猪价中枢获较强支撑：近期行业反内卷有序推进，当前板块估值处于历史底部位置，看好板块估值修复。
2、龙头超额盈利显著，现金分红回报预期可观：当前生猪养殖经营禀赋差异仍较大，低成本标的管理优势明显，资产负债表同步快速修复。部分头
部猪企负债规模与资本开支进入收缩阶段，同时中长期预期分红比例提升，未来有望凭借超额现金流实现更高的分红回报，应具有更高估值溢价。
3、核心推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等。
三、宠物：新消费优质赛道，长期看好国产品牌崛起，核心推荐：乖宝宠物等。具体逻辑：
1、宠物作为提供陪伴和情感寄托的重要伙伴，受益国内情绪消费崛起，相关市场长期扩容空间巨大。
2、宠食龙头当前聚焦产品升级和直营转化，未来凭借精准渠道红利把握和领先产品迭代能力，有望继续实现作为，强者愈强。
3、双11 头部国牌表现亮眼，中高端品牌成长迅速。头部国牌继续维持霸榜，“国产替代+头部集中+产品升级”趋势明确。
3、核心推荐：乖宝宠物等。
四、其他板块重点覆盖标的：
1、动保板块：回盛生物等。
2、禽板块：立华股份、圣农发展、益生股份等。
3、种植：海南橡胶等。
五、大宗农产品重点覆盖品种观点：
1、生猪：反内卷有序推进，低成本企业预计仍有较好盈利。
2、黄鸡：供给维持底部，有望率先受益内需改善。
3、白鸡：供给小幅增加，关注旺季消费修复。
4、鸡蛋：短期淡季价格震荡，中期供给压力仍大。
5、玉米：价格底部支撑较强，中期供需平衡收紧。
6、豆粕：估值处于历史低位，关注北美主产区供需变化。
7、油脂：短期供需宽松，中期关注产区政策。
8、白糖：短中期供需格局宽松，预计偏弱震荡。
9、橡胶：全球供给产量见顶，看好长期景气向上。
10、棉花：供给较为充裕，需求尚待修复。
表2：月度重点推荐组合行业名称股票名称股票代码投资逻辑牧业优然牧业9858.HK从永续经营来看，公司每年除了外销400-500 万吨的原奶外，还会销售约30 万头的淘汰奶牛（其中11 万大牛，接近20 万小牛），是牧业大周期的受益龙头。综合考虑未来国内肉奶行情共振上行，结合我们此前发布的深度报告，中性假设公司2026、2027 年原奶销售均价修复至4.20、4.30 元/kg，淘汰母牛均价达14000、18000 元/头，犊牛均价涨至2600、4000 元/头，我们预计公司未来2026-2027 两年利润增厚空间累计有望达60 亿元以上。牧业现代牧业1117.HK公司原奶业务直接受益原奶销售价格回暖，按中性预期测算，2026/2027年公司原奶分部盈利有望较2024 年增厚约12/17 亿元。另外公允价值计量模式下，原奶行情改善带动牛群公允价值修复预计较2024 年带来4 亿元业绩增厚；同时肉牛景气上行有望增加奶牛淘汰和犊牛外销收益，按中性价格预期测算，2026/2027 年有望较2024 年合计带来约8/13 亿元业绩增厚。综合来看，原奶业绩修复叠加公允价值调整增益预计在2026/2027 年将为公司利润带来合计约24/34 亿元增厚，周期弹性明显。养殖牧原股份002714.SZ牧原股份是国内的生猪养殖龙头，头均超额收益优势显著，是行业确定性的首选标的，后续有望充分受益生猪行业景气延续。2025 年中期分红比例大幅提升，直接现金分红总额达50.02 亿元，同时通过股份回购实现额外现金分红11.10 亿元，合计现金分红61.12 亿元，占归母净利润达58.04%。当前牧原股份估值处于历史周期底部位置，看好公司未来估值修复空间。养殖德康农牧2419.HK公司创新践行“公司+母猪饲养及育肥场”的二号家庭农场养殖模式，将种猪直接交由农户饲养，实现更轻资产扩张、农户合作更稳定、且更有利于疾病防控等优势，2025 年出栏规模有望突破1000 万头，仍维持较快出栏增速，且单头盈利相比行业平均水平具备超额，看好后续估值修复空间。养殖立华股份300761.SZ立华股份是成本领先的黄羽鸡与生猪养殖优质标的。公司黄羽鸡出栏量近年逆势维持10%左右增速，市占率不断提升，目前正加大对南方消费市场开发，产能及出栏有望继续释放。依靠育种积累、创新合作，公司成本壁垒稳固，毛利率及单羽成本表现领先同行，是公司穿越周期、持续扩张的基石。目前畜禽养殖端补栏积极性偏低，生猪及黄羽肉鸡产能维持低波动，下游餐饮需求则有望随宏观景气修复，我们认为生猪及黄羽肉鸡行业有望维持较好盈利，公司有望持续受益。养殖：布局牧业大周期反转，关注生猪板块估值修复生猪板块：反内卷支撑长期价格中枢，看好龙头低估值修复2025 年12 月生猪价格环比下跌、仔猪价格环比反弹。2025 年12 月31 日，生猪价格12.67 元/公斤，月环比上涨13%。从供给来看，12 月末出栏体重达123.55公斤，月环比-0.09%。需求方面，鲜销率月环比+1.82pct。短期，全国天气转凉，猪肉旺季需求与生猪供应压力双增情况下，预计猪价或维持震荡。中期来看，行业仔猪及母猪补栏保持理性。2026 年1 月2 日7kg 仔猪价格约231.67元/头，月环比+6.81%。行业母猪补栏保持理性，据农业部监测，2025 年10 月末能繁母猪存栏达3990 万头，为正常保有量（3900 万头）的102.3%。表3：生猪基本面数据短期指标2025/12/312025/11/30环比同比数据来源价格生猪价格（元/kg）12.6711.2512.62%-22.96%钢联数据标肥价差（元/kg）-0.67-0.54-24.07%-17.91%钢联数据白条肉价格（元/kg）16.6014.7412.62%-23.82%钢联数据屠宰月屠宰量（万头）505.99440.1914.95%10.21%钢联数据鲜销率87.4285.601.82-4.68钢联数据库容率18.1818.30-0.121.22钢联数据宰后均重（kg）93.6293.330.31%1.62%钢联数据出栏出栏均重（kg）123.55123.66-0.09%0.16%钢联数据样本出栏量（万头）2025-112025-10环比同比钢联1388.421426.71-2.68%13.31%钢联数据样本企业计划出栏量（万头）
12 月计划
11 月实际
环比同比钢联1432.801388.423.20%3.21%钢联数据存栏商品猪存栏量（万头）2025-102025-09环比同比钢联样本3844.623839.010.15%5.21%钢联数据90kg 以上大猪存栏占比（%）37.4837.101.02%5.55%钢联数据饲料2025-102025-09环比同比工业饲料产量（万吨）-4.25%6.02%饲料工业协会配合饲料产量（万吨）-4.00%6.02%饲料工业协会育肥猪配合饲料价格（元/kg）3.253.26-0.31%-1.52%饲料工业协会
10 月环比
9 月环比
8 月环比
7 月环比
育肥料销量2.46%0.42%-0.01%1.87%钢联数据中期指标2026/1/22025/12/5环比同比价格7kg 仔猪价格（元/kg）231.67216.906.81%-40.23%钢联数据盈利自繁自养利润（元/头）-66.57-141.0952.82%-125.40%钢联数据外购仔猪利润（元/头）-223.82-248.9510.09%-376.73%钢联数据饲料
10 月环比
9 月环比
8 月环比
7 月环比
仔猪料销量0.42%-0.01%-0.15%-0.45%钢联数据长期指标2025/12/262025/11/28环比同比价格二元后备母猪价格（元/头）1428.571446.00-1.21%-12.97%钢联数据淘汰母猪价格（元/千克）8.548.530.12%-22.64%钢联数据存栏能繁母猪存栏（万头）2025-102025-09环比同比钢联0.11%0.84%钢联数据农业农村部3990.004035.00-1.12%-2.04%农业农村部饲料
10 月环比
9 月环比
8 月环比
7 月环比
母猪料销量-0.01%-0.15%-0.45%1.21%钢联数据禽板块：供给有所增加，看好需求修复白羽鸡：父母代同比减量且存在结构变化，消费或逐步上移本月毛鸡价格温和修复。2025 年12 月28 日，鸡苗价格3.26 元/羽，月环比下跌0.61%；毛鸡价格7.74 元/千克，月环比上涨9.01%。短期来看，消费逐步进入旺季，预计支撑毛鸡价格。种苗端价格有望随下游价格同步改善。中期来看，今年供给侧预计向上恢复但受品种结构变化影响实际增量有所打折，另外需求侧有望受益内需刺激政策及宏观景气改善，当前价格景气具备较大修复空间，头部白鸡企业有望保持较好盈利。表4：白羽肉鸡基本面数据汇总商品代2025/12/282025/11/28环比同比数据来源种蛋价格（元/枚）1.611.97-18.27%-26.48%钢联数据鸡苗价格（元/羽）3.263.28-0.61%2.84%钢联数据毛鸡价格（元/kg）7.747.109.01%2.93%钢联数据分割品-琵琶腿（元/kg）9.008.209.76%-10.00%钢联数据分割品-鸡大胸（元/kg）9.357.6023.03%15.43%钢联数据出苗量（亿羽）2.242.201.37%53.62%钢联数据养殖利润（元/羽）-0.86-1.1021.82%45.57%博亚和讯屠宰开工率（%）69.2782.59-13.32-10.38钢联数据冻品库容率（%）75.0289.05-14.032.21钢联数据2025-102025-09环比同比肉大鸡饲料价格（元/kg）3.433.46-0.70%-1.40%饲料工业协会父母代2025/6/12025/5/4环比同比在产父母代存栏（万套）2373.612374.27-0.03%4.97%中国畜牧业协会后备父母代存栏（万套）1507.971495.350.84%2.03%中国畜牧业协会2025/6/12025/5/4环比同比父母代鸡苗销量（万套）149.60144.563.49%6.12%中国畜牧业协会父母代鸡苗价格（元/套）45.5440.4612.57%18.63%中国畜牧业协会祖代2025/6/12025/5/4环比同比在产祖代存栏（万套）147.23149.60-1.58%21.89%中国畜牧业协会后备祖代存栏（万套）74.8866.5412.53%-10.92%中国畜牧业协会2025-122025-11环比同比引种及自繁更新总量（万套）22.5519.5515.35%76.17%钢联数据图1：白羽肉鸡祖代鸡存栏（在产+后备）图2：白羽肉鸡父母代鸡存栏（在产+后备）图3：白羽肉鸡父母代鸡苗价格与销售量图4：白羽肉鸡商品代鸡苗销售价格与销售量黄羽鸡：供给维持底部，有望率先受益内需改善本月毛鸡价格涨跌不一。据新牧网统计，2025 年12 月30 日浙江快大三黄鸡/青脚麻鸡/雪山草鸡斤价分别为5.0/6.0/7.5 元，月环比+16%/+18%/-6%。短期黄鸡正处消费旺季，价格预计回暖；中期黄鸡上游补栏谨慎，供给仍处于历史底部位置，同时需求年内有望受益内需刺激政策及宏观景气改善，头部养殖企业有望维持较好盈利表现。表5：黄羽肉鸡基本面数据汇总价格2025/12/302025/11/28环比数据来源浙江:快大三黄鸡（元/斤）5.004.3016.28%新牧网浙江:青脚麻鸡（元/斤）6.005.1017.65%新牧网浙江:雪山草鸡（元/斤）7.508.00-6.25%新牧网商品代2025/6/12025/5/4环比同比数据来源商品代毛鸡售价（元/公斤）13.8513.95-0.70%-15.95%中国畜牧业协会商品代雏鸡售价（元/羽）2.102.14-1.95%-14.91%中国畜牧业协会商品代雏鸡销量（万羽）3393.713288.883.19%11.88%中国畜牧业协会父母代2025/6/12025/5/4环比同比在产父母代存栏（万套）1395.561387.830.56%4.84%中国畜牧业协会后备父母代存栏（万套）873.06858.851.65%6.61%中国畜牧业协会父母代雏鸡销售价格（元/套）10.269.745.35%15.21%中国畜牧业协会祖代2025/6/12025/5/4环比同比在产祖代存栏（万套）158.05159.32-0.80%5.83%中国畜牧业协会后备祖代存栏（万套）119.34118.350.84%3.06%中国畜牧业协会图5：黄羽肉鸡祖代鸡存栏（在产+后备）图6：黄羽肉鸡父母代鸡存栏（在产+后备）图7：黄羽肉鸡父母代雏鸡销售价格震荡调整图8：黄羽肉鸡商品代雏鸡销售价格与销售量情况牧业板块：肉牛大周期或迎拐点，看好海内外肉奶景气共振上行牛肉行情展望：看好肉牛大周期反转，肉价上涨预计持续到2028 年消费旺季即将到来，国内肉牛行情有望再度上行。据钢联数据统计，截至2025年12 月31 日，国内育肥公牛出栏价为25.20 元/kg，环比+0.00%，同比+7.01%；牛肉市场价为60.91 元/kg，环比+0.00%，同比+20.61%。同时，政策保护国内肉牛产业的信号明确，商务部决定自2026 年1 月1 日起以“国别配额及配额外加征关税”的形式对进口牛肉采取保障措施，保障措施实施期限为3 年。我们认为未来国内肉牛市场来自进口牛肉的压力预计明显变小，进口牛肉有望呈现量减价增趋势。深亏驱动去化，国内供给出清级别或及2019 年猪周期。供给过剩导致国内牛肉价格自2023 年6 月份开始累计下跌近20 个月，较2023 年高点价格的累计最大跌幅接近25%。按畜牧业协会报道口径，截至2024 年11 月国内出栏肉牛单头亏损高达1600 元，且连续8 个月亏损超过1000 元。考虑到国内肉牛养殖高度分散（90%以上养户的养殖规模不足10 头），实际养殖成本分布高度离散，部分成本管理能力较差的中尾部养殖户的单头亏损幅度预计更高。国内肉牛养殖行业类似于20 年前的生猪养殖行业，目前国内肉牛养殖仍以散户为主，养殖格局高度分散，养殖环节信息高度不对称，且出栏滞后时间明显长于生猪，因此在长期深亏状态下，行业产能及存栏大概率出现超调情况，供给出清级别或及2019 年猪周期。表6：肉牛基本面数据汇总价格2025/12/312025/12/24环比同比全国牛肉主产区平均价（元/公斤）60.9160.910.00%20.61%钢联数据育肥公牛（元/公斤）25.2025.200.00%7.01%钢联数据犊牛（元/公斤）32.2032.200.00%33.06%钢联数据能繁母牛（元/头）9200.009200.000.00%14.29%钢联数据淘汰母牛（元/公斤）19.4519.450.00%20.43%钢联数据供给2025/12/152025/12/1环比同比肉牛出栏均重（公斤）666.60666.000.09%1.83%钢联数据2025/11/302025/10/31环比同比肉牛存栏（头）1097601089900.71%-2.50%钢联数据进口2025/11/302025/10/31环比同比中国牛肉进口均价（元/公斤）38.5139.35-2.14%11.69%钢联数据中国牛肉进口数量（万吨）19.0028.00-32.14%-29.63%钢联数据需求2025/12/262025/12/19环比同比近7 日肉牛屠宰量（头）13578134411.02%-15.18%钢联数据表7：近期国内肉牛产业保护政策梳理时间相关政策动态
2024 年12 月
商务部对进口牛肉启动立案调查，旨在重点评估进口增长是否对国内牛产业造成严重损害或威胁。
2025 年2 月
中央一号文首次提出“推进肉牛、奶牛产业纾困”，明确了保护国内产业的政策导向。
2025 年3 月
商务部召开进口牛肉保障措施案听证会，围绕进口牛肉对国内肉牛产业的影响及保障措施的必要性展开深入讨论。
2025 年11 月
鉴于进口牛肉保障措施案情况复杂，商务部决定将调查期限延长至2026 年1 月26 日，届时可能采取“进口配额+增加关税”对国内进口量价进行调节。
2025 年12 月
商务部于2025 年12 月31 日公告公布对进口牛肉实施保障措施的裁定，调查机关裁定，进口牛肉数量增加，中国国内产业受到严重损害，且进口产品数量增加与严重损害之间存在因果关系。商务部决定以“国别配额及配额外加征关税”的形式对进口牛肉采取保障措施。保障措施实施期限为3 年，自2026 年1 月1 日至2028 年12 月31 日。保障措施在实施期间内按固定时间间隔逐步放宽。图9：2025 年国内牛肉价格淡季不淡开启上行图10：2024 年国内肉牛养殖陷入深度亏损海外牛价景气先行，后续国内进口预计量减价增。在主产区减产，主销区需求强劲带动下，全球牛肉供给趋紧，景气已重回上行趋势。（1）存栏方面，据USDA预测，2025 年全球新生牛犊量预计同比-0.60%至2.84 亿头，活牛屠宰量预计同比-0.61%至2.46 亿头，期末活牛存栏量预计同比-0.96%至9.15 亿头。（2）牛肉方面，据USDA 预测，受存栏及出栏减少影响，2025 年全球牛肉产量预计同比-0.17%至6155 万吨；出口量预计同比+0.58%至1307 万吨；消费量预计同比+0.32%至6030万吨。（3）价格方面，在供给调减、需求增长带动下，全球牛肉价格已重回上行趋势。截至2025 年11 月，全球牛肉销售均价为7.51 美元/kg，较2023 年末低点已累计上涨近60%。本轮国内肉牛价格景气启动明显慢于海外市场，受内外景气差影响，2025 年以来中国进口成本已开始明显上涨。同时考虑到国内进口调控政策的进一步落地，我们认为未来国内肉牛市场来自进口牛肉的压力预计明显变小，有望呈现量减价增趋势。图11：截至2025 年11 月，全球牛肉月均价自底部已累计上涨约60%（美元/kg)图12：2025 年巴西出口至美国的冻牛肉量大幅增加综合上述分析，我们认为在国内产能去化以及进口缩量涨价影响下，供给预计边际趋紧，肉牛大周期有望迎来拐点，牛肉价格后续或维持筑底上行走势。同时考虑到母牛至毛牛出栏通常需要两年以上时间，叠加进口调控，预计后续牛肉涨价景气会一直持续到2028 年，价格高点有望突破前高。原奶行情展望：肉奶共振、进口减量有望推动国内原奶景气修复2023 年下半年国内原奶价格跌至完全成本以内，此后一直处于亏损状态。2024年下半年，国内原奶价格加速下滑，最终跌破现金成本。截至2025 年12 月25日，国内主产区原奶均价为3.03 元/kg，即使考虑到饲料原料价格下降影响（2025年成本参考2020 年成本），目前国内奶牛养殖仍处于现金亏损边缘，成本控制能力弱的小规模养殖户预计仍面临较大的出清压力。参考USDA 最新预估，2025 年期初我国奶牛总存栏预计将降至1300 万头，预计较2024 年期初减少100 万头，重回2019 年同期水平。图13：国内原奶价格目前处于现金成本附近2025 年饲料原料价格回落，完全成本分别参考2021 年和2020 年水平）图14：USDA 预计中国2025 年期初奶牛总存栏将重回2019年同期水平图15：国内仍存在较多的小规模奶牛养殖户淘汰奶牛是国内牛肉市场的补充肉源，历史上国内肉奶价格高度联动。一方面，目前国内西门塔尔及相关杂交牛在我国目前肉牛存栏中的占比达60-70%，其可以实现乳肉兼用，即母牛可用于产奶，而公牛除去留种和死淘，主要用于肉牛养殖屠宰；另一方面，国内奶牛淘汰后也会进入肉牛屠宰渠道，成为低价肉源补充。上述特征决定了牛肉和原奶行情的高度相关性，即当肉牛行情相对更好时，奶牛淘汰增加，且乳用母牛比例减少，进而导致原奶供给减少，同步带动原奶行情。目前国内牛肉价格已重回上行趋势，肉奶比攀升至历史高位，后续“肉奶共振”可期。受前期产能和库存出清影响，国内牛肉价格在2025 年春节后淡季不淡，持续上行。2025 年以来国内牛肉价格与原奶价格走势明显背离，导致肉奶比快速攀，达到历史新高（最新值20.97，偏离均值2.38）。我们认为，后续国内肉牛大周期有望开启，牛肉价格或持续保持上行走势，届时有望带动奶牛淘汰节奏加快，同步提振原奶行情。图16：2025 年春节后，国内原奶和牛肉价格走势背离明显，历史罕见图17：“肉奶比”在2025 年春节后快速攀升至历史高位，后续奶牛淘汰或加速海外奶粉进入去库周期，目前进口大包粉已不具备性价比。受产区减产和海外消费共同驱动，海外大包粉价格自2023 年开启反转上行。以全脂奶粉为例，截至2025 年5 月30 日，全球全脂奶粉均价为4173 美元/吨，已较2023 年最低价格累计上涨64%。而据海关总署统计，2024 年4 月我国大包粉进口均价已达29.37 元/kg（折原奶价格3.67 元/kg），已明显高于国内原奶均价，不具备进口性价比。后续国内大包粉进口预计仍将呈量减价增趋势，进而支撑国内原奶价格景气修复。图18：海外全脂奶粉价格自2023 年底部已累计上涨60%+图19：进口大包粉目前已不具备性价比综合上述分析我们认为，国内奶牛产能自2023 年中开始去化，结合2 年滞后传导推断，后续在产量收缩、肉奶共振和进口大包粉减量涨价共同推动下，国内原奶价格有望在2026 年迎来向上修复。投资建议：布局牧业大周期反转，看好生猪低估值修复肉奶景气共振上行，牧业公司业绩有望迎来高弹性修复。核心看好奶牛养殖标的，原奶行情改善利好主业盈利修复，同时肉牛大周期上行有望明显增厚其奶牛淘汰和犊牛外销收益，肉奶共振背景下同样具备较高业绩修复弹性，推荐：优然牧业、现代牧业等。生猪养殖方面，我们认为官方产能调控会加速头部企业现金流快速好转，并有望转型为红利标的，在全行业产能收缩的背景下，龙头的成本优势有望明显提高，强者恒强，推荐：华统股份、德康农牧、牧原股份、温氏股份、天康生物、神农集团等。禽养殖方面，行情有望随需求复苏，龙头企业单羽盈利领先，推荐：立华股份、圣农发展、益生股份等。饲料方面，畜禽养殖工业化加深，产业分工明确，饲料龙头凭借技术和服务优势，有望进一步拉大竞争优势，推荐：海大集团。宠物：情绪消费崛起，看好本土龙头成长代工出口：宠物食品出口量环比-3.88%，出口金额环比-5.88%根据海关总署统计，2025 年10 月国内宠物食品出口量为2.93 万吨，环比-3.88%，同比-2.12%；出口金额为108.53 百万美元，环比-5.88%，同比-15.78%。受中美贸易冲突影响，国内宠物食品出口短期承压。图20：国内2025 年10 月宠食出口量环比-3.88%，同比-2.12%图21：国内2025 年10 月宠食出口金额环比-5.88%，同比-15.78%自主品牌：双11 中高端国牌发力，增速排名表现亮眼大促带动10 月大盘表现，头部国产宠食品牌增速亮眼。根据久谦中台统计，2025年10 月国内三平台（天猫+京东+抖音）猫狗食品合计销售额同比+19%，其中麦富迪/ 弗列加特/ 领先/ 顽皮/ 爵宴的合计销售额分别同比+39%/+82%/+194%/+85%/+86%。中高价格带的宠粮消费维持增长，大部分头部品牌单10 月销售额增速表现亮眼，明显快于大盘。图22：2025 年10 月主要宠食品牌线上GMV 同比变化情况双十一头部国牌表现亮眼，中高端品牌成长迅速。据星图数据统计，2025 年双11大促全网宠物食品总销售达94 亿元，同比增长59.32%，其中头部国牌排名继续提升。参考各平台战报：（1）天猫TOP5 宠物品牌分别为鲜朗/麦富迪/弗列加特/蓝氏/皇家，其中弗列加特排名提升明显，蓝氏/皇家排名则均下降1 位；（2）京东猫干粮TOP5 品牌分别为皇家/麦富迪/弗列加特/蓝氏/艾肯拿，其中弗列加特排名上升明显；（3）抖音TOP5 宠物品牌分别为麦富迪/金故/卫仕/弗列加特/蓝氏，排名变化不大，麦富迪继续蝉联第一，弗列加特排名维持第4，继续保持快速成长势头。图23：天猫宠物品牌大促期间成交额排名投资建议：国牌后发崛起，看好本土龙头发展我们认为，宠物作为新消费优质赛道，长期景气受益人口趋势，且国内自主品牌正快速崛起，2026 年头部宠食标的业绩增长确定性仍较强。重点推荐自主品牌身位领先的乖宝宠物等。动保：看好头部集中，关注单品催化动保企业盈利水平与猪价正相关度较高动保行业具有养殖后周期的属性，猪价高低会直接影响养殖盈利进而影响养殖户在防疫方面的支出水平，因此国内动保企业的盈利能力与猪价水位正相关。从历史周期波动来看，当猪价跌破成本时，动保企业盈利压力巨大，但只要猪价给与养殖企业一定利润，动保企业盈利能力将随之迅速改善。此外，动保行业最大的扩容机会往往来自基于新疫病、新路线的大单品开发落地，基于研发实力的多产品矩阵和综合服务能力是养殖规模化进程和宠物经济兴起过程中动保企业的核心壁垒，从成长角度，疫苗行业拥抱大单品，优选研发与生产实力领先的头部企业。图24：国内生猪疫苗单月批签发量情况图25：国内猪细小病毒疫苗单月批签发量情况图26：国内猪伪狂犬疫苗单月批签发量情况图27：国内口蹄疫疫苗单月批签发量情况投资建议：看好龙头市占率提升，关注大单品催化长期，看好龙头市占率提升。从兽药和疫苗两个细分行业来看，我们认为兽药行业更分散，头部企业成长性更确定，尤其是优质公司更能享受下游养殖规模化带来的行业红利；疫苗赛道核心关注新疫苗产品临床进展以及商业化落地情况，从股票的角度去看，短期更偏重主题。综合看，动保板块核心推荐回盛生物等。种植：聚焦具备研发与整合优势的头部企业粮价：饲料粮处于周期底部，有望维持温和修复趋势玉米：底部支撑较强，中长期供需平衡表收缩2025 年12 月26 日国内玉米现货价2292 元/吨，较上月末上涨1.69%。从供给端来看，国内产区进入新粮上市季，边际供应处于宽松阶段，从需求侧来看，饲料企业补库积极性改善，库存天数环比+13.92%。短期国内进入秋季后，全国玉米产区陆续进入集中收获期，市场边际供应增加。中长期，今年进口规模大幅下降，目前行业结转库存也处于低位，总体供给增加压力不大。另外考虑到前期玉米收储托底趋势较强，根据农业农村部市场预警专家预计，后期国内储备收购也将适时启动，预计国内玉米价格将以稳为主。表8：玉米基本面数据汇总价格2025/12/262025/11/28环比同比数据来源现货价（元/吨）2292.002254.001.69%11.05%钢联数据供需2026/1/22025/11/28环比同比饲料企业库存天数（天）29.8826.2313.92%-1.68%钢联数据2025/12/262025/11/21环比同比深加工企业开工率（%）67.5764.035.53%-2.75%钢联数据深加工企业库存量（万吨）349.40269.8029.50%-34.40%钢联数据深加工企业消耗量（万吨）633.63505.5625.33%-2.03%钢联数据图28：国内玉米现货价(元/吨)近期筑底反弹图29：近期国际玉米期货收盘价底部企稳表9：全球玉米供需平衡表百万吨2022/232023/242024/25（11 月预估）2024/25（12 月预估）2025/26（11 月预估）2025/26（12 月预估）期初库存314.25305.37315.53315.45291.66293.37产量1164.181230.71230.731230.611286.231282.96进口173.45197.62183.83184.99191.12190.37饲用消费量735.41769.45786.67786.79812.55810.36总使用量1173.661220.621254.611252.691296.541297.18出口量180.4192.65188.5187.14203.47205.1期末库存304.77315.45291.66293.37281.34279.15库销比25.97%25.84%23.25%23.42%21.70%21.52%表10：中国玉米供需平衡表百万吨2022/232023/242024/25（11 月预估）2024/25（12 月预估）2025/26（11 月预估）2025/26（12 月预估）期初库存209.14206.02211.19211.19191.93191.93产量277.2288.84294.92294.92进口18.7123.331.821.82饲用消费量总使用量出口量0.010.020.02期末库存206.04211.19191.93191.93173.91173.91库销比68.91%68.79%60.74%60.74%54.18%54.18%投资建议：看好种业与种植板块，或迎粮价周期与转基因变革共从周期角度，种子具有粮价后周期的特性，后续玉米价格有望维持温和上涨，将从周期景气上提振种业。从种业基本面来看，此前种业库存压力较大，已处于周期底部。其次，种业也是自主可控的重要一环，振兴种业也是国家重要战略。另外，具备土地资源的种植类上市公司也将受益粮价上涨。农产品：豆粕中长期供需收紧，鸡蛋增产趋势确定豆粕：估值处于历史低位，静待大周期反转2026 年1 月2 日，国内大豆现货价为4015 元/吨，月环比+0.00%，同比+1.55%；国内豆粕现货价为3126 元/吨，月环比+0.64%，同比+7.28%。短期，进口成本对大豆及豆粕现货价格仍有较好支撑，中长期，2026 年3 月后巴西大豆将陆续上量，关注后续南美天气扰动、贸易与生物燃料政策的潜在催化。图30：国产大豆市场价(元/斤)底部支撑较强图31：美豆期货收盘价受益贸易情绪转好走强表11：大豆、豆粕基本面数据汇总大豆2026/1/22025/12/2环比同比数据来源现货价（元/吨）4014.744014.740.00%1.55%汇易网库存2025/12/262025/11/28环比同比港口库存（万吨）825.10957.60-13.84%6.51%钢联数据油厂库存（万吨）604.14684.06-11.68%8.46%钢联数据豆粕2026/1/22025/12/2环比同比现货价（元/吨）3126.003106.000.64%7.28%钢联数据供给2025/12/262025/11/21环比同比本周产量（万吨）722.24578.6424.82%7.75%钢联数据库存2025/12/262025/11/28环比同比饲料企业库存天数（天）9.458.1715.67%17.68%钢联数据2025/12/262025/11/28环比同比压榨厂库存（万吨）102.66108.12-5.05%94.95%钢联数据中期来看，USDA12 月供需报告预计25/26 产季全球大豆期末库销比环比调增0.07pcts 至29.01%，同比调减0.82%。考虑到美豆新季种植面积预期调减，中长期美豆供需基本面趋紧。表12：全球大豆供需平衡表百万吨2022/232023/242024/25（11 月预估）2024/25（12 月预估）2025/26（11 月预估）2025/26（12 月预估）期初库存93.48101.78115.12115.07123.34123.24产量378.24396.36427.14427.15421.75422.54进口168.56178.41179.14186.41186.14压榨量315.6331.17357.79358.2364.98365.24总使用量366.7383.65413.04413.18421.54421.85出口量171.79177.84185.02184.81187.97187.7期末库存101.79115.07123.34123.24121.99122.37库销比27.76%29.99%29.86%29.83%28.94%29.01%表13：全球大豆供需平衡表（分国家）2025/26百万吨期初库存产量进口国内压榨量国内总使用量出口量期末库存全球
11 月预测
123.34421.75186.41364.98421.54187.97121.99
12 月预测
123.24422.54186.14365.24421.85187.7122.37美国
11 月预测
8.61115.750.5469.5472.5344.57.89
12 月预测
8.61115.750.5469.5472.5344.57.89阿根廷
11 月预测
23.148.57.748.28.2522.85
12 月预测
23.0948.57.748.28.2522.84巴西
11 月预测
36.810.3563.3112.536.36
12 月预测
36.810.563.3112.536.51巴拉圭
11 月预测
0.430.023.13.37.70.45
12 月预测
0.340.023.13.237.70.44中国
11 月预测
44.490.144.39
12 月预测
44.490.144.39欧盟27 国+英国
11 月预测
1.542.7914.315.316.820.31.51
12 月预测
1.62.7914.315.316.820.31.57南非
11 月预测
1.190.4210.75.7111.110.021.18
12 月预测
1.190.4210.75.7111.110.021.19墨西哥
11 月预测
0.550.286.76.86.890.010.63
12 月预测
0.580.286.76.86.890.010.67鸡蛋：节后季节性需求回落，供给增产趋势明确11 月30 日，鸡蛋主产区批发均价3.03 元/斤，月环比+3.06%，同比-6.19%。短期来看，供给方面，在产父母代存栏贡献充裕供应。需求方面，下旬节日备货预计带动走货改善。中期来看，后续鸡蛋供应压力仍大，预计鸡蛋市场后续供应将保持充足状态，鸡蛋价格或延续弱势表现。表14：鸡蛋基本面数据汇总价格2025/12/312025/12/24环比同比数据来源主产区价格（元/斤）3.002.922.74%-11.76%钢联数据主销区价格（元/斤）3.053.011.33%-11.34%钢联数据供应2025/12/262025/12/19环比同比淘汰鸡出栏量（万只）66.6466.110.80%11.85%钢联数据淘汰鸡日龄（天）488.00488.000.00%-9.46%钢联数据需求2025/12/312025/12/24环比同比北京市场到车量（车）72.0066.009.09%14.29%钢联数据广东市场到车量（车）512.00474.008.02%-12.18%钢联数据销区销量（吨）6726.336432.884.56%7.43%钢联数据库存2025/12/312025/12/24环比同比生产环节（天）1.021.03-0.97%-39.64%钢联数据流通环节（天）1.371.45-5.52%-32.18%钢联数据养殖盈利2025/12/312025/12/24环比同比蛋鸡养殖成本（元/只）133.12132.350.58%4.98%钢联数据蛋鸡养殖利润（元/只）-8.72-10.99-20.66%-117.74%钢联数据图32：鸡蛋价格近期偏弱运行（元/kg）图33：近期蛋鸡盈利承压明显（元/只）2025 年12 月市场行情：动保板块涨幅领先板块行情截至2025 年12 月31 日，2025 年12 月SW 农林牧渔指数下跌0.34%，沪深300指数上涨2.28%，板块跑输大盘2.62%。分SW 二级行业指数看，12 月动物保健板块涨幅领先，为2.48%。三级子板块方面，12 月动物保健/种子/果蔬加工板块涨幅领先，分别为2.48%/2.28%/1.59%。图34：2025 年12 月SW 一级行业指数区间涨跌幅对比(%)图35：2025 年12 月SW 二级行业指数区间涨跌幅对比(%)图36：2025 年12 月SW 三级行业指数区间涨跌幅对比(%)个股行情截至2025 年12 月31 日，12 月SW 农林牧渔板块中，涨幅排名前五的个股依次为平潭发展/神农科技/生物股份/华绿生物/众兴菌业；跌幅排名前五的个股依次为ST 天山/ST 华英/绿康生化/永安林业/雪榕生物。表15：农林牧渔板块2025 年12 月个股涨跌幅排行榜（截至12 月31 日）涨幅前十证券代码证券简称月涨跌幅%跌幅前十证券代码证券简称月涨跌幅%000592.SZ平潭发展43.52300313.SZST 天山-19.38300189.SZ神农科技24.00002321.SZST 华英-17.27600201.SH生物股份23.32002868.SZ绿康生化-17.26300970.SZ华绿生物16.53000663.SZ永安林业-15.37002772.SZ众兴菌业15.70300511.SZ雪榕生物-13.33300972.SZ万辰生物12.63300094.SZ国联水产-12.96002548.SZ金新农11.56000798.SZ中水渔业-12.85600191.SH华资实业11.35002679.SZ福建金森-11.84603668.SH天马科技10.77002726.SZ龙大美食-11.80000505.SZ京粮控股9.95301116.SZ益客食品-10.26附表：重点公司盈利预测及估值公司代码公司名称投资评级
2025 年
12 月31 日
EPSPE2024A2025E2026E2024A2025E2026E9858.HK优然牧业5.00-0.180.170.59-281117.HK现代牧业1.62-0.18-0.040.08-9-41600073.SH光明肉业6.400.230.370.59002840.SZ华统股份9.620.120.140.12300498.SZ温氏股份16.881.391.451.71002714.SZ牧原股份50.583.33.573.012419.HK德康农牧69.308.488.877.74603477.SH巨星农牧17.211.020.960.54600975.SH新五丰5.890.030.030.03002100.SZ天康生物7.370.440.550.46603151.SH邦基科技18.020.30.810.93605296.SH神农集团29.321.311.151.1000895.SZ双汇发展26.471.441.531.62002311.SZ海大集团55.382.712.643.02300119.SZ瑞普生物18.770.650.961.07301498.SZ乖宝宠物65.151.561.862.36601118.SH海南橡胶5.850.020.020.06300087.SZ荃银高科11.680.120.210.25000998.SZ隆平高科9.360.090.150.36000713.SZ国投丰乐6.620.110.140.2300761.SZ立华股份20.751.841.271.83002458.SZ益生股份8.380.460.650.73002299.SZ圣农发展16.540.590.760.97数据来源：Wind，国信证券经济研究所整理预测