短期汇兑扰动，出海+高端化韧性显现

投资要点：
汇率扰动利润，毛利率环比改善。公司披露26Q1 财报，营收1,502.25 亿元，同比-11.8%，归母净利润40.85 亿元，同比-55.4%，主因消费税减少、金融资产公允价值波动及投资收益下降。经营活动现金流净额27.90 亿元，主因销售商品现金流入减少，终端需求放缓；投资活动现金流流出收窄，海外产能建设节奏更趋稳健，资本效率提升。26Q1 综合毛利率提升至18.8%，成本控制能力突出。因美元走强、海外业务扩大，26Q1 财务费用支出21 亿元，较去年同期19 亿元的汇兑收益形成40 亿元差额，非经营性扰动拖累当期利润。研发费用113.44 亿元，核心技术持续突破，实现技术引领+普惠平权。看好出海销量结构性优化，管理层出口目标上调至150 万辆。26Q1 公司汽车销量70.05 万辆，同比-30.0%，环比-47.8%，收入端降幅小于销量降幅，单车均价结构性上行。国内销量受政策退坡与价格竞争挤压，2026 年起新能源汽车购置税从退坡至减半征收，叠加插混车型纯电续航门槛提高，抑制终端需求，主力市场单车利润压缩。海外销量31.98 万辆，占比45.7%，覆盖欧洲、东南亚、拉美等地区，管理层已将2026 年出口目标从130 万辆上调至150 万辆。高端化放量驱动品牌向上，闪充迭代加固智能生态壁垒。26Q1 方程豹、腾势、仰望品牌销量8.41 万辆。北京车展期间，大唐EV 预售24 小时内，订单突破3 万辆，随着2026 年腾势Z 超跑、方程豹S、仰望U9X 等车型陆续上市，公司品牌向上战略将进入收获期，有望进一步打开单车利润空间。智能化数据护城河加深：辅助驾驶车型保有量超285 万台，日均生成数据1.8 亿公里。闪充技术商业化加速：公司已累计建成5499 座闪充电站，覆盖311 个城市，年内规划建成2 万座。闪充站大规模建设将带动充电桩、储能设备等B 端业务增长，基于2 万座闪充站、单站日均服务30 车次、单车平均充电50 度、服务费0.6 元/度，年服务费或达60 亿元级别。闪充+智驾的数据闭环，后续软件订阅、能源服务等高毛利业务有望持续释放价值。投资建议：考虑到26-27 年汽车行业价格竞争加剧或影响公司销量，我们下调公司26-27 年归母净利润预测为376/479 亿元（幅度16%/15%），并新增预测28 年为584 亿元，对应PE 为26/20/16 倍。公司高端新品逐步投放伴随电动核心技术持续迭代，海外销量强势渐显，维持“买入”评级。风险提示：国内车企竞争加剧；新技术市场接受度不及预期；海外市场政策风险。市场数据：102.98一年内最高/最低（元）405.00/85.88市净率4.1股息率（分红/股价）2.11流通A 股市值（百万元）359,051上证指数/深证成指4,112/15,108注：“股息率”以最近一年已公布分红计算每股净资产（元）25.4资产负债率%70.94总股本/流通A 股（百万）9,117/3,487流通B 股/H 股（百万）-/3683.4一年内股价与沪深300 指数对比走势：相关研究吴迪S0820525010001021-32229888-25523联系人徐姝婧S0820124090004021-32229888-25517财务数据及盈利预测报告期2026E2027E2028E营业总收入（百万元）777,102803,965898,431994,7431,087,950同比增长率（%）29.0%3.5%11.8%10.7%9.4%归母净利润（百万元）40,25432,61937,63647,94758,421同比增长（%）34.0%-19.0%15.4%27.4%21.8%每股收益（元/股）4.423.584.135.266.41毛利率（%）19.4%17.7%17.6%18.4%19.2%ROE（%）21.7%13.2%13.3%14.4%15.0%市盈率7.629.525.520.016.4注：“市盈率”是指目前股价除以各年每股收益;“净资产收益率”是指摊薄后归属于母公司所有者的ROE公司点评财务预测摘要：资产负债表单位:百万元现金流量表单位:百万元2024A2025A2026E2027E2028E货币资金102,73975,425136,669113,620107,635应收款项72,74942,489108,19534,622121,577存货116,036138,421146,486143,482149,612流动资产370,572371,468491,641416,615524,515长期股权投资19,08221,78124,28126,78129,281固定资产262,287292,776346,893400,360461,008在建工程19,95448,29474,26690,265104,450无形资产38,42441,48545,00348,28651,350非流动资产412,784512,262600,922679,638763,641资产合计783,356883,7301,092,5631,096,2531,288,156短期借款12,10338,48570,00070,00080,000应付款项244,027209,206310,263256,208354,638流动负债495,985468,451636,657588,440716,842长期借款8,25860,70660,70660,70660,706应付债券4,9986,6648,88511,847非流动负债88,682156,739158,405160,627163,588负债合计584,668625,191795,062749,067880,431股本2,9099,1179,1179,1179,117资本公积60,67995,27795,27795,27795,277留存收益106,022123,852161,488209,435267,856归母股东权益185,251246,275283,911331,858390,279少数股东权益13,43712,26513,58915,32817,447负债和权益总计783,356883,7301,092,5631,096,2531,288,1562024A2025A2026E2027E2028E净利润41,58833,76138,96149,68660,540折旧摊销62,43475,91434,88640,48746,395营运资本变动123,345-25,706195,620-100,194232,288经营活动现金流133,45459,136166,240114,076127,201资本开支97,360156,808121,047114,404125,435投资变动-3,641-1,06915,87423,41318,891投资活动现金流-129,082 -197,463 -138,646 -139,631 -146,017银行借款20,36199,190130,706130,706140,706筹资活动现金流-10,268104,61434,5483,50113,919现金净增加额-6,255-33,86161,244-23,049-5,985期初现金109,094102,73975,425136,669113,620期末现金102,73975,425136,669113,620107,635财务比率2024A2025A2026E2027E2028E成长能力指标营业收入增速29.0%3.5%11.8%10.7%9.4%营业利润增速32.5%-20.4%15.9%27.0%21.5%归母净利润增速34.0%-19.0%15.4%27.4%21.8%盈利能力指标毛利率19.4%17.7%17.5%18.4%19.2%净利率5.4%4.2%4.3%5.0%5.6%ROE20.9%13.1%13.1%14.3%14.8%ROIC17.4%8.9%8.7%9.9%10.5%偿债能力资产负债率74.6%70.7%72.8%68.3%68.3%净负债比率2.942.422.672.162.16流动比率0.750.790.770.710.73速动比率0.470.380.500.400.47营运能力总资产周转率0.990.910.820.910.84应收账款周转率10.6818.928.3028.738.95存货周转率6.705.816.136.937.27每股指标每股收益13.843.584.135.266.41每股经营性现金流45.876.4918.2312.5113.95每股净资产68.2928.3632.6338.0844.72估值比率市盈率7.6229.4625.5320.0416.45市销率0.391.201.070.970.88市净率1.543.723.232.772.36EV/EBIT15.2335.7131.3124.4922.27EV/EBITDA6.9012.7818.7015.1113.96利润表单位:百万元2024A2025A2026E2027E2028E营业收入777,102803,965898,431994,7431,087,950营业成本626,047661,305740,756811,909879,281税金及附加14,75213,58115,27316,91118,495销售费用24,08526,18526,95330,83733,726管理费用18,64520,20021,40324,18626,568研发费用53,19557,97859,74665,65371,805财务费用1,216-6492,4762,6623,194资产减值损失-3,872-1,823-155-171-144公允价值变动投资净收益2,2912,8572,9623,2673,572营业利润50,48640,18546,56759,14771,874营业外收支-805-432-690-643-588利润总额49,68139,75345,87658,50571,285所得税8,0935,9926,9158,81910,745净利润41,58833,76138,96149,68660,540少数股东损益1,3341,1421,3251,7392,119归母净利润40,25432,61937,63647,94758,421EBITDA114,209118,21986,600105,684124,234爱建证券有限责任公司上海市浦东新区前滩大道199 弄5 号电话：021-32229888传真：021-68728700服务热线：956021邮政编码：200124网址：http://www.ajzq.com