本周观点及投资建议

本周观点及投资建议
随着印尼出口政策及中东紧张局势影响，国际煤价走高，进口煤到岸成本上升，国内电煤消费淡季，化工、钢厂等行业成为近期国内煤炭需求主要增长点。投资建议：美伊冲突高不确定性对应高波动性，但油价短期难大幅下调。复苏期信号确认，煤炭PPI 转正在即，煤价看涨，煤炭股有望迎来戴维斯双击。当前形势最利好海外产能布局的【兖矿能源】和煤油气共振的【广汇能源】，与煤化工高度关联的【中煤能源】值得关注。另外，中国煤炭涉及能源安全命题，且HALO 属性高，因此【淮北矿业】、【晋控煤业】、【华阳股份】、【山煤国际】、【新集能源】、【陕西煤业】、【潞安环能】、【山西焦煤】、【兰花科创】、【盘江股份】等标的也具备较强配置价值。风险提示反内卷相关政策效果温和；需求大幅回落；进口煤大幅增加等。【行业评论】太阳能：202603 光伏行业月度报告-1-2 月光伏新增装机同比下降17.7%，组件、逆变器出口研究早观点请务必阅读最后股票评级说明和免责声明额同比下降肖索【投资要点】国内光伏新增装机：根据国家能源局数据，2026 年1-2 月国内光伏新增装机32.5GW，同比-17.7%，较2025 年12 月下降19.9%。组件出口：根据海关总署数据，2 月组件出口额143.1 亿元，同比+19.7%，环比-0.2%。2026 年1-2 月累计出口额286.4 亿元，同比+0.8%。根据Gessey 盖锡新能源统计，2025 年1-2 月国内光伏组件出口量32.3GW，同比-11.7%。逆变器出口：2 月逆变器出口额同环比增长。根据海关总署数据，2026 年2 月逆变器出口额57.3 亿元，同比+75.9%，环比-3.7%。2026 年1-2 月累计出口额116.8 亿元，同比+52.3%。分大洲看，2 月国内逆变器对欧洲出口19.9 亿元，同比+83.8%，环比-15.9%；对亚洲出口21.1 亿元，同比+76.9%，环比+15.7%；对拉丁美洲出口4.7 亿元，同比+5.5%，环比+2.5%；对非洲出口5.8 亿元，同比+76.5%，环比-5.1%；对北美洲出口1.8 亿元，同比+104.7%，环比+23.1%；对大洋洲出口3.9 亿元，同比+237.6%，环比-27.0%。太阳能发电量：1-2 月太阳能发电量同比增长9.9%。根据国家统计局数据，2026 年1-2 月我国规上太阳能发电量920.4 亿千瓦时，同比+9.9%，在全国规上工业总发电量占比为5.86%，环比+0.95pct。我国12 月规上工业总发电量15718 亿千瓦时，同比+4.1%，火电/水电/核电/风电发电量分别同比+3.3%/+6.8%/+0.8%/+5.3%。
重点推荐：光储方向：海博思创、阳光电源；BC 新技术方向：爱旭股份；供给侧方向：大全能源、福
莱特；电力市场化方向：朗新集团；国产替代方向：石英股份，关注博迁新材。关注太空光伏：连城数控、拉普拉斯、晶盛机电、帝科股份、迈为股份。风险提示：光伏新增装机量不及预期；产业链价格波动风险；海外地区政策风险等。【公司评论】鼎捷数智(300378.SZ)：鼎捷数智（300378.SZ）：全年业绩稳健增长，AI 商业化落地持续加速盖斌赫【投资要点】事件描述4 月1 日，公司发布2025 年年报，其中，2025 全年公司实现收入24.33 亿元，同比增长4.39%，全年实现归母净利润1.63 亿元，同比增5.04%，实现扣非净利润1.41 亿元，同比增2.47%；2025 年四季度公司实现收入8.19 亿元，同比增长8.06%，四季度实现归母净利润1.12 亿元，同比增6.28%，实现扣非净利润1.01 亿元，同比增长9.63%。研究早观点请务必阅读最后股票评级说明和免责声明事件点评海外业务支撑公司整体营收保持稳健增长，同时经营质量提升。分区域看，1）受宏观经济波动及下游制造业需求疲软影响，25 年中国大陆地区实现收入11.48 亿元，同比减少2.42%，但公司在优势细分赛道及大客户市场均取得显著突破；2）公司在非中国大陆地区实现收入12.85 亿元，同比增长11.35%，其中，东南亚市场表现亮眼，全年收入同比高增61.86%，新增客户超百家。2025 年公司毛利率为58.55%，较上年同期提高0.29 个百分点。在利润端，公司各项费用率保持基本平稳，25 年期间费用率较上年同期提高0.67 个百分点。而受益于公司灵活调整经营策略、优化组织布局及资源投入，并持续推进创新产品服务发展，去年公司净利率为7.16%，较上年同期提高0.36 个百分点。此外，2025 年公司销售回款良好，经营性净现金流达3.32 亿元，同比增长565.70%，收现比提升至109.23%。公司持续完善AI 能力布局，加速推进AI 产品商业化落地。其中，在平台底座方面，公司持续升级迭代鼎捷雅典娜数智原生底座，提升IndepthAI 任务理解和Agent 协同能力，并发布首个制造业多智能体协议MACP，为构建多智能体生态奠定基础；在AI 应用方面，公司已累计开发数十款AI Agent应用，涉及生产、销售、财务等领域，并在装备报价、产品配方生成等场景中实现显著的降本提效。2025 年公司AI 相关业务签约金额接近2 亿元，并已沉淀汽配、装备、电子、家电、化工等行业的可复制标杆案例，成功赋能圣奥科技、爱德印刷、铁科轨道、吴裕泰等重要企业客户。投资建议公司作为国内领先的智能制造解决方案提供商，将伴随着下游行业景气度回升而持续增长，同时出海及AI 将打开中长期成长空间，预计公司2026-2028 年EPS 分别为0.76\0.93\1.13 元，对应公司4月10 日收盘价40.10 元，2026-2028 年PE 分别为52.9\43.1\35.6 倍，维持“买入-A”评级。风险提示AI 商业化落地不及预期，宏观经济波动风险，行业拓展不及预期，汇率波动风险。【衍生品研究】新券定价——中航北京昌保租赁住房REIT-政府配租，北京第二只租赁住房REITs崔晓雁【投资要点】中航北京昌保租赁住房REIT（180503.OF）北京第二只租赁住房REIT，2026 年4 月8 日认购。产权类保障性租赁住房，存续期62 年，发售规模4 亿份，募资总额9.268 亿元。底层资产是位于北京昌平未来科学城的三个公租房项目——滟澜新宸、国瑞熙院和未来融尚家园。三项目合计提供1394 套公租房，总可出租面积约10.54 万平方米。最早的滟澜新宸项目于2017 年11 月投入运营。原始权益人昌平保障房公司还持有并运营12 个人才公租房、轮候公租房、保租房项目，面研究早观点请务必阅读最后股票评级说明和免责声明积合计逾65 万平方米，未来扩募空间大。发行情况及发行估值网下有效认购倍数434.92 倍，机构认购火爆，发行价2.317 元/份，居询价区间2.09-2.318 元的99.56分位评估机构深圳戴德梁行，评估价值8.20 亿元，折现率5.25%，低于已上市保租房REITs 普遍位于6.0-6.5%的折现率，发行价对应P/NAV 1.13x。2025.1-9 月租金收入3391 万元，EBITDA 2770 万元。2025.10-12 月和2026 年可供分配金额预测分别849.79 万元（全年）和3439.61 万元元，年化派息率分别4.11%和4.15%。发行价对应年化派息率3.64%和3.67%，对应26.94x 2026E P/FFO。新券二级市场估值推导已上市保租房类REITs 共8 只，保租房兼具政策安全垫和稳定现金流，是低利率环境下的稀缺资产。最新平均P/NAV 1.40 倍，P/FFO 36.69 倍，派息率TTM 2.71%。华夏北京保障房REIT（508068.OF）与中航北京昌保租赁住房REIT 最可比，华夏北京保障房REIT最新P/NAV 1.46 倍，P/FFO 39.55 倍，派息率TTM 2.53%。考虑到昌保租赁住房体量更小且有扩募预期，我们认为或长期享有溢价。参考可比标的，我们认为中航北京昌保租赁住房REIT的合理区间为3.00-3.40 元，较发行价高29.36-46.77%。风险提示：租金或出租率下滑；项目运营风险；REITs 市场估值中枢下移等【山证纺服】华利集团2025 年报点评-2025 年盈利水平阶段性承压，New Balance 跻身前五大客户王冯【投资要点】事件描述4 月9 日，公司披露2025 年年报，2025 年，公司实现营业收入249.80 亿元，同比增长4.06%；实现归母净利润32.07 亿元，同比下降16.50%；实现扣非净利润32.57 亿元，同比下降13.87%。事件点评2025 年公司收入稳健增长，业绩阶段性承压。2025 年，公司实现营收249.80 亿元，同比增长4.06%。从销售数量看，2025 年公司鞋履销售量2.27 亿双，同比增长1.59%。业绩方面，2025 年公司实现归母净利润32.07 亿元，同比下降16.50%，业绩下滑主要因老客户订单分化、新工厂处于产能及效率爬坡阶段，导致毛利率阶段性下滑。客户多元化战略推进，New Balance 跻身前五大客户。分客户看，公司持续推进客户多元化，战略新客研究早观点请务必阅读最后股票评级说明和免责声明户Adidas 合作顺利推进，2025 年上半年越南、印尼、中国工厂均已实现量产出货。New Balance 跻身公司前五大客户行列，公司前五大客户收入占比由2024 年的79.13%下降至2025 年的72.55%。分区域看，欧洲市场（客户总部所在地）实现营收47.97 亿元，同比大幅增长56.71%，主要受益于On、Adidas放量；北美市场（客户总部所在地）营收194.12 亿元，同比下降4.87%。分产品看，运动休闲鞋营收221.14 亿元，同比增长5.35%；运动凉鞋/拖鞋等品类营收23.12 亿元，同比增长11.70%；户外靴鞋营收为5.34 亿元，同比下滑40.51%。总产能高单位数增长，产能利用率有所下滑。2025 年，公司在越南、印尼、中国的新工厂均有产出，三地新工厂共实现出货1452 万双，产能爬坡进度符合规划。公司总产能达24757 万双，同比增长8.3%；总产量22677 万双，同比增长2.6%；产能利用率91.60%，同比下滑5.12pct。公司境外产能占比达98.75%。毛利率阶段性承压，费用管控效果显著。盈利能力方面，2025 年公司毛利率为21.89%，同比下降4.92pct，主因老工厂订单相对承压、新工厂处于爬坡阶段。费用率方面，2025 年，公司期间费用率合计4.51%，同比下降1.49pct。其中销售费用率同比下滑0.05pct 至0.26%，管理费用率同比下滑1.66pct 至2.82%；研发费用率同比提升0.10pct 至1.66%；财务费用率同比提升0.12pct 至-0.23%。综合影响下，2025 年公司归母净利率为12.84%，同比下降3.16pct。存货方面，截至2025 年末，公司存货周转天数为55 天，较去年同期减少5 天，运营效率提升。经营活动现金流方面，2025 年，公司经营活动现金流净额为37.43亿元，同比下降18.93%。投资建议2025 年，受益于多元化客户占率推进、新工厂产能释放，公司运动鞋履制造业务量价齐升，营收规模稳健增长。但受到客户订单分化影响，部分老工厂产能利用率下降，且新工厂处于盈利爬坡阶段，公司毛利率有所承压。展望后续，预计新工厂盈利及老工厂订单调配将有所改善。预计公司2026-2028年归母净利润为35.44、39.50、42.31 亿元，4 月10 日收盘价对应2026-2028 年PE 为14.3/12.8/12.0 倍，维持“买入-A”评级。风险提示新工厂产能爬坡不及预期；主要客户经营出现重大不利变化；劳动力成本上升风险；汇率大幅波动风险。【衍生品研究】新券定价——东方红隧道REIT-国家级高速公路杭州都市圈环线关键越江节点崔晓雁【投资要点】东方红隧道股份高速公路REIT（508020.OF）2026 年3 月获批发行，4 月7 号成立。特许经营权类交通基础设施，存续期15 年，发售规模10 亿份，研究早观点请务必阅读最后股票评级说明和免责声明募资总额46.80 亿元。底层资产是钱江通道及接线工程钱江隧道段，全长4,450m，起点位于海宁周王庙镇，终点与南岸接线相接，是国家级高速公路杭州都市圈环线（G9903）的关键越江节点。2014 年开始运营，收费期限25年，经营权将于2039 年4 月15 日到期。发行情况及发行估值网下有效认购倍数186.86 倍，机构认购热情较前期有所回落，发行价4.68 元/份，居询价区间4.012-4.700元的97.09 分位评估机构上海财瑞资产评估有限公司，评估价值41.58 亿元，折现率8.31%，与沪杭甬、江苏交控、南京高速等长三角交通基础设施REITs 初始折现率保持一致，发行价对应P/NAV 1.126x。2025.1-9 月营收2.84 亿元，EBITDA 2.70 亿元，经营性现金流净值2.70 亿元。今明两年可供分配金额预测分别7.24 亿元（全年）和4.49 亿元，预测年化派息率分别16.63%和10.30%，全周期内部收益率5.73%。发行价对应年化派息率13.12%和9.59%，对应10.43x 2027E P/FFO。新券二级市场估值推导已上市交通类REITs 共13 只，底层资产遍布长三角、珠三角、河北、重庆、山东等地区，最新平均P/NAV1.03 倍，P/FFO 11.35 倍，派息率TTM 9.56%。交通类REITs 的核心驱动因素为车流量与通行费等，与区域经济活力和路网结构变化密切相关。沪杭甬、江苏交控、南京高速、宁波交投四只长三角交通基础设施REITs 最可比，四只REITs 最新平均P/NAV1.12 倍，P/FFO 8.62 倍，派息率TTM 11.87%。参考可比标的，我们认为东方红隧道REIT 的合理区间为5.17-5.66 元，较发行价高10.53-20.96%。风险提示：所在区域发展不及预期；竞争性项目导致分流；项目运营风险；REITs 市场估值中枢下移研究早观点请务必阅读最后股票评级说明和免责声明