投资要点
本周三（3 月25 日）有一家科创板上市公司“
有研复材”询价。有研复材（688811）：公司主要从事金属复合材料及制品、特种有色金属合金制品的研发、生产和销售。公司2023-2025 年分别实现营业收入4.98 亿元/6.10 亿元/5.75 亿元，YOY 依次为20.18%/22.43%/-5.74%；实现归母净利润0.54 亿元/0.66亿元/0.68 亿元，YOY 依次为-7.59%/21.66%/3.44%。根据公司初步预测，公司2026Q1 营业收入较2025 年同期增长44.34%至47.53%，归母净利润较2025 年同期增长39.67%至112.54%。投资亮点：1、金属基复合材料作为军用领域刚需、正加速向民用领域渗透，市场扩容空间广阔。金属基复合材料是通过材料复合化获得比传统单一金属材料更具高强、轻质、高导热等综合优异性能的新材料，是国防军工装备升级换代实现轻量化和高性能化的重要材料，近年来加速向智能终端等民用新兴领域延伸渗透；根据中国复合材料工业协会数据，我国金属复合材料市场规模有望由2024 年的420 亿元增至2027 年的610 亿元。然而，全球金属基复合材料市场主要由美国DWA 等国际巨头主导，实现自主可控或成为推动行业发展的关键。2、公司是国内最早从事金属基复合材料研制的单位之一，现已成为我国航空航天及军工电子领域核心材料的主力供应商、深度绑定重点装备型号。公司起源于1992 年成立的国家复合材料工程中心，是国内最早从事金属基复合材料研制的单位之一，早期依托国家863、973 等重大科研项目完成技术积累；于2019 年开启公司化运营、成为国务院国资委直属央企中国有研所属二级产业化公司，后又吸收厦门火炬特材、形成金属复合材料与特种有色金属合金制品的业务布局；2022 年公司通过自主研发、建成了国内第一条年产400 吨的铝基复合材料粉末冶金生产线。公司控股股东“中国有研”是我国有色金属材料行业研发和产业培育的龙头单位、与国防军工领域相关集团具备长期战略合作的基础，而公司作为集团内金属复合材料领域的主体负责单位，亦逐步在军用领域占据较高地位：1）先后承担多项军用关键材料重大项目攻关任务，完成了重点装备用铝基复合材料锻件、电子封装用硅铝壳体、精密铝合金管材等产品的研制，成功突破海外技术封锁；2）在保供方面发挥重要作用，现已作为唯一供方为重点航空装备提供了铝基复合材料航空锻件，作为主要供应单位为我国重点雷达提供了微波组件封装用硅铝复合材料、为航天卫星长期供应铝合金精密槽道热管型材、为航空飞机提供铝合金精密管材等制品。3、公司持续拓展科技成果在民用领域的批量化应用，其中智能终端成为近年来公司收入增长的贡献主力。公司逐步从军品拓展至以智能终端、眼镜、汽车为代表的民用市场，其中：（1）智能终端已成为公司近年来盈利的新增长点。公司不仅突破性地将高强韧铝基复合材料成功引入智能终端领域、开发出满足高强度、轻薄化需求的铝基复合材料箔/带材产品，成为智能手机龙头企业高端产品的重要供应商；还首创运用热等静压制备钛铝双金属复合材料技术、成功开发智能手机一体化中框产品，在头部手机厂商高端手机产品实现百万件级应用；2022-2024 年公司智能终端领域收入由不足百万元增至1.7 亿元。（2）公司亦积极开拓新能源汽车、储能、5G 基站等领域业务。精密铜基电阻合金是新能源汽车电池管理系交易数据总股本（百万股）371.24流通股本（百万股）
12 个月价格区间
/分析师李蕙SAC 执业证书编号：S0910519100001报告联系人戴筝筝华金证券-新股-新股专题覆盖报告（
普昂医疗）-2025 年28 期-总第665 期2026.3.20华金证券-新股-新股专题覆盖报告（
悦龙科技）-2026 年27 期-总第664 期2026.3.19华金证券-新股-新股专题覆盖报告（
慧谷新材）-2026 年24 期-总第661 期2026.3.19华金证券-新股-新股专题覆盖报告（
泰金新能）-2026 年25 期-总第662 期2026.3.19华金证券-新股-新股专题覆盖报告（
盛龙股份）-2026 年26 期-总第663 期2026.3.18新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/2/12统电流监控元器件的关键材料，同时也是5G 基站、直流充电桩、储能电站等领域实现电流计量功能的关键材料；公司持续开发用于制作精密电流检测元件分流器的精密锰铜合金产品，现有产品制作的分流器已批量用于上汽、
比亚迪等主流车企的电池管理系统，并在
正泰电器等储能项目中实现应用。同行业上市公司对比：根据业务的相似性，选取
航材股份、
西部超导、
钢研高纳、
西部材料、
金天钛业为有研复材的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024 年可比上市公司的平均收入规模为29.65 亿元，平均PE-TTM（剔除异常值/算数平均）为52.27X，销售毛利率为30.71%；相较而言，公司营收规模及销售毛利率暂未及可比公司平均。风险提示：已经开启询价流程的公司依旧存在因特殊原因无法上市的可能、公司内容主要基于招股书和其他公开资料内容、同行业上市公司选取存在不够准确的风险、内容数据截选可能存在解读偏差等。具体上市公司风险在正文内容中展示。公司近3 年收入和利润情况会计年度2023A2024A2025A主营收入(百万元)498.0609.6574.6同比增长(%)20.1822.43-5.74营业利润(百万元)65.376.278.3同比增长(%)-9.0816.762.72归母净利润(百万元)53.965.567.8同比增长(%)-7.5921.663.44每股收益(元)数据来源：聚源、华金证券研究所新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/3/12新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/4/12
一、有研复材
公司是国务院国资委直属央企中国有研所属二级产业化公司，主要从事金属复合材料及制品、特种有色金属合金制品的研发、生产和销售，业务分为金属复合材料及制品和特种有色金属合金制品板块；主要产品包括金属基复合材料及制品、双金属复合材料及制品、特种铝合金制品和特种铜合金制品等，广泛应用于航空航天、军工电子、智能终端、家用电器等领域。作为国内从事金属基复合材料产业化的国家队，公司始终肩负着提升先进材料技术及产业化水平、更好地服务国家战略的使命。公司是国家复合材料工程中心支撑单位，制定国家标准、国家军用标准和行业标准合计8 项，累计获得省部级一等奖2 项，行业一等奖5 项，截至2025 年6 月末，拥有授权专利202 项，在研科研项目20 余项。（一）基本财务状况公司2023-2025 年分别实现营业收入4.98 亿元/6.10 亿元/5.75 亿元，YOY 依次为20.18%/22.43%/-5.74% ；实现归母净利润0.54 亿元/0.66 亿元/0.68 亿元，YOY 依次为-7.59%/21.66%/3.44%。2025H1，公司主营业务收入按业务类别可分为两大板块，分别为金属复合材料及制品（1.43亿元，占2025H1 主营收入的63.33%）、特种有色金属合金制品（0.83 亿元，2025H1 主营收入的36.67%）；2022 年至2025H1，金属复合材料及制品业务始终为公司主要收入来源，其收入占比稳定在55%以上。图1：公司收入规模及增速变化图2：公司归母净利润及增速变化新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/5/12图3：公司销售毛利率及净利润率变化图4：公司ROE 变化（二）行业情况公司专注于金属复合材料及制品、特种有色金属合金制品领域；根据主营产品类别，金属复合材料及制品业务归属于金属复合材料行业，特种有色金属合金制品业务归属于特种有色金属合金制品行业。
1、金属复合材料行业
金属基复合材料是以金属合金为基体、陶瓷或无机非金属为增强体，通过专有复合工艺把基体和增强体复合形成的新材料。其既保持金属基体的优势，又能发挥增强体的特点，相较于单一基体合金，具有高比强度、高比模量和耐疲劳等优异性能，被广泛应用于航空航天、军工电子、智能终端、汽车工业等领域。我国金属复合材料产业当前正加速向民用领域延伸渗透，智能终端、新能源汽车等民用新兴产业需求推动市场规模快速增长。根据中国复合材料工业协会数据，我国金属复合材料市场规模从2020 年的264 亿元增长到2024 年的420 亿元，年均复合增长率达12.31%。到2027 年，市场规模将进一步增长至610 亿元。图5：中国金属复合材料市场规模（亿元）新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/6/12金属基复合材料最初被用于航空航天领域，随着研发能力与技术水平的不断提高和下游行业的快速发展，应用范围逐步拓宽，市场规模不断扩大。根据中国复合材料工业协会数据，我国金属基复合材料市场规模从2020 年的70 亿元增长到2024 年的110 亿元，年均复合增长率达11.94%。到2027 年，市场规模将进一步增长至212 亿元。图6：中国金属基复合材料市场规模（亿元）层状金属复合材料凭借产品性能及综合成本等因素，对传统材料的替换进程不断加快，市场空间持续扩大。根据中国复合材料工业协会数据，我国层状金属复合材料市场规模从2020 年的194.3 亿元增长到2024 年的310 亿元，年均复合增长率达12.40%。到2027 年，市场规模将进一步增长至398 亿元。图7：中国层状金属复合材料市场规模（亿元）公司金属复合材料下游应用领域主要为航空航天、军工电子、智能终端、半导体设备等领域，具体来看：（1）航空航天：我国航空航天产业领域正处于技术升级与市场扩容的双重机遇期，新一代直升机、高分辨卫星、深空探测装备、国产大飞机、航空发动机等尖端技术迭代催生新材料需求，对所用材料性能提出了更加苛刻的要求。以结构材料为例，更加注重轻量化、高强度、高模量、耐疲劳及耐高温等核心性能，该等性能的协同优化已成为新一代飞行器设计与制造材料的关键。新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/7/12传统的铝合金、钛合金等航空航天用轻质结构材料难以综合兼顾上述性能，在一些关键部件的需求匹配上存在挑战。金属基复合材料凭借其增强体选择、组分设计的“可设计性”，实现针对不同场景下性能需求的精准匹配，已成为航空航天领域关键部件的优选材料。（2）军工电子：军工电子设备小型化、高功率、精密化发展趋势显著，对材料性能提出了更高的要求。以雷达、电子对抗设备用微波组件封装壳体为例，其所用材料需要具有高强度的同时还需具备高热导率和可调节热膨胀系数，传统单一的铝合金、钛合金等金属材料和陶瓷材料较难同时满足上述多种性能要求，金属基复合材料是制造封装壳体的理想材料。军工电子产业在国防信息化和自主可控双重驱动之下，技术和规模都在快速提升；根据前瞻产业研究院数据，2025年我国军工电子行业市场规模预计将达到5,012 亿元，2021-2025 年年均复合增长率将达到9.33%。（3）智能终端：智能终端产品在高频高速通信、轻量化和AI 智能普及的趋势下，对关键材料提出了更高的要求。金属复合材料凭借其高导热性、轻量化等优势，在智能手机领域得到应用。目前，国内部分头部手机厂商已将如碳化硅铝、钛铝等金属复合材料应用于手机电池仓、中框等核心结构件，未来将进一步拓展应用场景，实现手机向超薄化、高可靠性与智能温控方向持续发展，有望带动金属复合材料在智能终端行业广阔应用。根据WIND 数据，2024 年全球智能手机出货量达到12.3 亿部，同比增长5.98%；2022 至2024 年，我国智能手机出货量稳步上升，从2022 年2.6 亿部增长至2024 年2.9 亿部，年均复合增长率为5.67%。（4）半导体设备：随着芯片制程的不断提升，半导体设备对加工精度、热稳定性等性能的要求持续提高。铝基复合材料凭借其高模量、低膨胀、高导热性等特性，能有效满足上述需求，为设备高效稳定运行提供保障，提升产品质量和生产效率。我国半导体设备自主化发展进程加速，半导体设备行业用铝基复合材料需求也将随之增加。根据SEMI 数据，2024 年全球半导体制造设备出货金额达到1,171 亿美元，同比增长10%；2024 年中国大陆投资同比增长35%，达到496 亿美元，是全球最大的半导体设备市场。
2、特种有色金属合金制品行业
特种铜合金是指通过向铜基体中添加镍、锡、锰、镁、钛等元素，并采用水平连铸、强力加工、精准热处理等特定工艺，获得特殊性能（如高强度、高弹性模量、高电阻率等）的一类高性能铜基合金。其核心特征在于通过成分优化设计，突破传统铜合金的性能局限，以满足极端或特定工业应用场景的严苛需求，逐渐成为高端制造领域的核心材料之一。受益于航空航天、新能源汽车、电工电子等下游领域需求的不断释放，特种铜合金正迎来市场高速增长与技术突破的双重机遇。（1）航空航天：航空航天领域是铝合金材料的高端应用领域之一。在航空领域，铝合金被广泛用于飞机机翼、机身框架等部位，其轻质高强的特性可使飞机自重降低，提高燃油效率，降低运营成本。此外，铝合金还可用于制造航空发动机的风扇叶片、机匣等部件，其良好的耐腐蚀性和抗疲劳性能能够满足航空发动机的苛刻要求；在航天领域，铝合金用于制造火箭的箭体结构、卫星的框架等，其轻质高强的特性有助于提高航天器的运载能力和可靠性。随着我国国防支出的不断提升与商业航天的兴起，我国航空航天行业发展势头强劲。据高盛预测，未来五年内全球各地将发射多达70,000 颗低轨道卫星，其中约53,000 颗来自中国，到2035 年，全球卫星的市场新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/8/12规模将从目前的150 亿美元增长到1,080 亿美元。此外，根据前瞻产业研究院数据，2029 年中国商业航天产业市场规模将达到6.6 万亿元人民币，2024-2029 年年均复合增长率约23%。（2）汽车制造：随着全球对节能减排和轻量化需求的增长，汽车领域对铝合金的需求激增。铝合金具有较高的强度、良好的铸造性能和塑性加工性能，使其成为汽车轻量化的理想材料；目前，铝合金已在汽车领域尤其是车体、轮毂等部件上的应用日益广泛。此外，随着新能源汽车的渗透率不断提升，汽车迎来电动化和智能化浪潮。高性能铜合金因其优异的导电性、导热性、高强度和耐腐蚀性，被广泛应用于新能源汽车电流和信号传输、电机和电控系统元器件制造、充电设施等应用场景。在新能源汽车市场的强力拉动下，我国乘用车销量持续上升；行业整体呈现出广阔的增长空间与良好的发展韧性，有望带动特种铝合金和特种铜合金的需求快速增长。（3）电工电子：特种铜合金因其优异的导电性、导热性、机械强度和耐腐蚀性，在电子器件、能源传输和散热系统中的应用逐步扩大。如特种铜合金的高导电性可以确保高速数据连接器的信号传输稳定，高导热性可以满足高功率充电器的性能需求。新兴领域的快速发展将进一步拉动高性能特种铜合金材料创新和产业链升级。根据博研咨询数据，2023 年中国电子级铜合金市场规模为456 亿元，随着新能源汽车产业快速发展，5G 基站建设持续推进，物联网、人工智能等新兴技术的应用推广使得通信设备领域对高性能电子级铜合金的需求持续旺盛，2025 年中国电子级铜合金市场规模将进一步扩大至678 亿元。（三）公司亮点
1、金属基复合材料作为军用领域刚需、正加速向民用领域渗透，市场扩容空间广阔。金属
基复合材料是通过材料复合化获得比传统单一金属材料更具高强、轻质、高导热等综合优异性能的新材料，最初被用于航空航天领域，并逐步成为国防军工装备升级换代实现轻量化和高性能化的重要材料，近年来又加速向智能终端、新能源汽车等民用新兴领域延伸渗透，其市场发展前景良好；根据中国复合材料工业协会数据，我国金属复合材料市场规模有望由2024 年的420 亿元增至2027 年的610 亿元、期间年均复合增长率达13.25%。然而，全球金属基复合材料市场主要由美国DWA 等国际巨头主导，部分高端产品对华出口受到西方国家的技术管制和贸易限制，因此实现自主可控成为推动行业发展的关键。
2、公司是国内最早从事金属基复合材料研制的单位之一，现已成为我国航空航天及军工电
子领域核心材料的主力供应商、深度绑定重点装备型号。公司起源于1992 年成立的国家复合材料工程中心，是国内最早从事金属基复合材料研制的单位之一，早期依托国家863、973 等重大科研项目完成技术积累；于2019 年开启公司化运营、成为国务院国资委直属央企中国有研所属二级产业化公司，后又吸收厦门火炬特材、形成金属复合材料与特种有色金属合金制品的业务布局；2022 年公司通过自主研发、建成了国内第一条年产400 吨的铝基复合材料粉末冶金生产线。据招股书披露，公司控股股东“中国有研”是我国有色金属材料行业研发和产业培育的龙头单位、与国防军工领域相关集团具备长期战略合作的基础，而公司作为集团内金属复合材料领域的主体负责单位，亦逐步在军用领域占据较高地位：1）先后承担多项军用关键材料重大项目攻关任务，开发出面向航空航天、军工电子领域的高强韧铝基复合材料、高导热铝基复合材料、高强韧铝合金材料等，并完成了重点装备用铝基复合材料锻件、电子封装用硅铝壳体、精密铝合金管材等产品的研制，成功突破海外技术封锁；2）在保供方面发挥重要作用，现已作为唯一供方为重点航新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/9/12空装备提供了铝基复合材料航空锻件，作为主要供应单位为我国重点雷达提供了微波组件封装用硅铝复合材料、为航天卫星长期供应铝合金精密槽道热管型材、为航空飞机提供铝合金精密管材等制品。
3、公司持续拓展科技成果在民用领域的批量化应用，其中智能终端成为近年来公司收入增
长的贡献主力。公司立足于航空航天、军工电子等领域的技术积累，逐步从军品拓展至以智能终端、眼镜、汽车为代表的民用市场，其中：（1）智能终端已成为公司近年来盈利的新增长点。公司不仅突破性地将高强韧铝基复合材料成功引入智能终端领域、开发出铝基复合材料箔/带材产品（电池仓和风扇盖等）以满足高强度、轻薄化的市场需求，成为了智能手机龙头企业高端产品的重要供应商；还首创运用热等静压制备钛铝双金属复合材料技术、成功开发智能手机一体化中框产品，在头部手机厂商高端手机产品实现百万件级应用；2022-2024 年公司智能终端领域收入实现较快增长、由不足百万元增至1.7 亿元。（2）公司亦积极开拓新能源汽车、储能、5G 基站等领域业务。据问询函回复披露，精密铜基电阻合金是新能源汽车电池管理系统电流监控元器件的关键材料，也是5G 基站、直流充电桩、储能电站等领域实现电流计量功能的关键材料；公司持续开发用于制作精密电流检测元件分流器的精密锰铜合金产品，现有产品制作的分流器已批量用于上汽、比亚迪等主流车企的电池管理系统，并在正泰电器等储能项目中实现应用；预期随着前述下游市场的发展，精密铜基电阻合金市场需求有望迎来稳步增长。（四）募投项目投入公司本轮IPO 募投资金拟投入2 个项目，以及补充流动资金。
1、先进金属基复合材料产业化项目二期：项目拟新增功能复合材料及器件（石墨铝复合材
料、梯度硅铝复合材料及石墨铝复合材料板材）产能510 万件，结构复合材料及器件（手机电池仓、手机中框和支撑板）产能1,200 万套，进一步提升公司的产品竞争力和市场占有率。
2、研发中心项目：项目在现有工艺技术的基础上针对超高导热金属基复合材料及构件、多
功能层状复合材料制备成型技术、轻质高强韧高刚度铝基复合材料结构件制备技术等进行研究，提高金属基复合材料及器件加工工艺及产品性能。表1：公司IPO 募投项目概况序号项目名称投资总额（万元）拟募集资金投资额（万元）项目投资期先进金属基复合材料产业化项目二期64,449.8364,449.83
3 年
研发中心项目12,955.8912,955.89
3 年
补充流动资金12,594.2812,594.28-总计90,000.0090,000.00-（五）同行业上市公司指标对比2025 年度，公司实现营业收入5.75 亿元，同比减少5.74%；实现归属于母公司净利润0.68亿元，同比增长3.44%。根据管理层初步预测，公司预计2026Q1 实现营业收入9,508.98 万元新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/10/12至9,719.72 万元，较2025 年同期增长44.34%至47.53%；预计实现归母净利润-151.83 万元至31.55 万元，较2025 年同期增长39.67%至112.54%；预计扣非归母净利润亏损186.61 万元至370.00 万元，较2025 年同期增长1.41%至50.28%。公司聚焦金属复合材料及制品、特种有色金属合金制品领域；根据业务的相似性，选取航材股份、西部超导、钢研高纳、西部材料、金天钛业为有研复材的可比上市公司。从上述可比公司来看，2024 年可比上市公司的平均收入规模为29.65 亿元，平均PE-TTM（剔除异常值/算数平均）为52.27X，销售毛利率为30.71%；相较而言，公司营收规模及销售毛利率暂未及可比公司平均。表2：同行业上市公司指标对比代码简称(亿元)PE-TTM
2024 年营业收
入(亿元)
2024 年
营收增速
2024 年归
母净利润（亿元）
2024 年归
母净利润增速
2024 年
销售毛利
2024 年
ROE（摊薄）688563.SH航材股份270.3249.5829.324.62%5.810.84%29.64%5.70%688122.SH西部超导465.2954.9546.1210.91%8.016.44%33.55%12.31%300034.SZ钢研高纳145.68166.6035.243.40%2.49-22.08%31.66%7.26%002149.SZ西部材料207.44232.6029.46-8.70%1.58-19.59%20.64%5.36%688750.SH金天钛业83.57101.578.080.91%1.523.04%38.05%7.32%平均值234.4652.2729.652.23%3.88-6.27%30.71%7.59%688811.SH有研复材//6.1022.43%0.6621.66%27.74%11.44%备注：PE-TTM 均值计算剔除PE 值偏高的钢研高纳、西部材料、金天钛业。（六）风险提示客户集中度较高风险、产品及技术创新的风险、军品审价导致业绩波动的风险、下游市场需求变化的风险、国际贸易摩擦风险、主要原材料价格波动风险、毛利率波动风险、经营业绩波动风险、政府补助及税收优惠政策变动的风险等风险。新股覆盖研究/http://www.huajinsc.cn/11/12公司投资评级：买入—未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅大于15%；增持—未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在5%至15%之间；中性—未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨幅在-5%至5%之间；减持—未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数跌幅在5%至15%之间；卖出—未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数跌幅大于15%。领先大市—未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数领先10%以上；同步大市—未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数涨跌幅介于-10%至10%；落后大市—未来6-12 个月内相对同期相关证券市场代表性指数落后10%以上。基准指数说明：A 股市场以沪深300 指数为基准；新三板市场以三板成指（针对协议转让标的）或三板做市指数（针对做市转让标的）为基准；香港市场以恒生指数为基准，美股市场以标普500 指数为基准。