1、核心观点与投资建议

核心观点
行业研究·行业投资策略家用电器S0980520110004S0980520120004S0980523020001S0980525080003相关研究报告《家电行业周报（26 年第3 周）-12 月家电内外销景气持续承压，美国家电需求回归稳健增长》——2026-01-19《消费级3D 打印行业专题-创意点亮生活，3D 打印入万家》——2026-01-12《家电行业2026 年1 月投资策略-2026 年家电国补政策延续，有望拉动内销需求企稳回升》——2026-01-05《家电行业周报（25 年第51 周）-11 月家电零售表现筑底，冰洗出口增速有所改善》——2025-12-22《家电行业周报（25 年第49 周）-石头科技黑五大促实现强劲增长，传统扫地机巨头iRobot 面临危机》——2025-12-08本月跟踪与思考：近期铜等原材料价格上涨引发市场对白电龙头盈利的担忧，通过复盘此前几轮周期发现，原材料成本上涨对毛利率的负面影响逐渐减弱，白电龙头通过结构调整、费用节省等方式，盈利能力有望穿越周期。复盘此前原材料上涨周期，成本上涨对白电龙头影响有限。2008 年以来，家电行业共经历了三波明显的原材料上涨周期，对毛利率的影响程度逐步降低：2009-2011 年原材料上涨期间，白电龙头单季度毛利率降幅最高为5-7pct；2016-2017 年期间叠加价格战，白电龙头单季度毛利率降幅最高为5pct 左右；2020-2022 年期间白电龙头单季度毛利率降幅最高在2pct 左右。2026 年1 月，以SHFE 铜和SHFE 铝收盘价月均值计算，铜价和铝价同比分别上涨36.7%和20.9%，上涨幅度低于2020-2022 年。因此预计此轮原材料成本上涨对白电公司造成的影响或低于2020-2022 年，整体毛利率降幅有望低于2pct。当前部分白电企业已出现提价的动作，叠加费用端的提效及节省，预计净利率波动幅度相对更小。白电1-2 月排产降幅收窄，政策拉动下需求有望企稳。据产业在线数据，2月我国白电合计排产量达到2379 万台，较去年同期生产实绩下降22.1%；1-2月合计排产量预计下降5.0%。环比2025Q4 排产10%以上的降幅来看，白电排产表现有所修复。分品类看，2 月空调内/外销排产量较去年同期内/外销量分别-38.1%/-26.5%，合计排产量1149 万台，较去年同期产量下降31.6%，1-2 月累计下降10.3%；冰箱内/外销排产量较去年同期内/外销量分别-17.1%/-8.0%，合计排产量600 万台，较去年同期产量下降17.0%，1-2 月累计下降6.4%；洗衣机内/外销排产量较去年同期内/外销量分别-5.9%/+1.5%，合计排产量630 万台，较去年同期产量下降3.2%，1-2 月累计下降2.4%。受春节错期的影响，2 月白电排产有所承压，1-2 月累计增速小幅改善。随着国补政策效果持续显现，白电排产有望延续企稳回升的态势。2025 年家电零售额下降4%，小家电表现较好。奥维云网推总数据显示，2025年中国家电市场零售规模8931 亿元，同比2024 年下滑4.3%；其中空调市场零售额达2357 亿元，同比下降0.4%；冰箱零售额1271 亿元，同比下降11.5%；洗衣机零售额达963 亿元，同比下降4.6%；干衣机零售额达145 亿元，同比下降10.4%；厨房小家电整体零售额663 亿，同比上涨3.8%；明火炊具零售额达201 亿元，同比微增1.6%。2025 年我国家电零售规模在2024 年国补的较高基数下有所回落，受国补影响较小的小家电品类增长相对较好。重点数据跟踪：市场表现：1 月家电板块月相对收益-2.6%。原材料：1 月LME3个月铜/铝价格月度环比分别+7.8%/+4.8%；冷轧板价格月环比-0.5%。集运指数：美西/美东/欧洲线1 月环比分别+10.1%/+11.3%/+3.7%。核心投资组合建议：白电推荐美的集团、海尔智家、TCL 智家、海信家电；黑电推荐TCL 电子、海信视像；小家电推荐石头科技、小熊电器、新宝股份。风险提示：市场竞争加剧；需求不及预期；原材料价格大幅上涨。重点公司盈利预测及投资评级公司公司投资昨收盘EPSPE代码名称评级（元）（百万元）2025E2026E2025E2026E000333美的集团77.595889345.846.43600690海尔智家25.112227312.272.531070.HKTCL 电子12.01302760.961.12002668TCL 智家10.07109171.041.14688696极米科技93.704.645.67
1、核心观点与投资建议
（1）重点推荐随着国补效果退坡及内外销高基数的到来，2025Q3 以来家电上市公司营收增速出现放缓，但韧性依然充足。受益于内销竞争缓和、产品结构升级，Q3 家电公司盈利能力同比小幅提升。家电板块显示出较强的经营韧性，龙头企业表现亮眼。分板块，白电经营表现最为稳健，虽然受到同期高基数的影响，但营收利润均实现个位数增长；厨电受地产拖累，Q3 营收利润持续承压；黑电受北美出口拖累，Q3 营收有所承压，但利润持续修复；小家电Q3 营收增速领先其他板块，受国补扰动较小，利润率有所改善；照明及零部件板块受出口及下游家电需求影响，Q3营收增速放缓，同时受产能转移、关税等影响，盈利有所承压。环比来看，Q3 家电子版块营收增速均有所放缓，白电和小家电增长韧性最强。2026 年家电内需有望随着新一轮国补政策的推出而实现稳健增长，外销随着海外降息及终端需求恢复有望回归良好增长、海外渠道开拓空间依然广阔，龙头在复杂的内外销环境下有望延续增势。盈利端受益于降本增效的持续推进，预计盈利能力有望稳中有进。在家电内需面临国补新一轮刺激、外销从关税影响中逐步修复的背景下，我们建议积极布局估值性价比高、股息率可观、增长韧性充足、海外具备长期成长空间的白电龙头，向上有降本提效带来的盈利提升和新国补下的韧性增长，向下有家电稳健需求叠加低估值带来的高防御性，推荐海外OBM 业务持续发力、B 端回归高增的美的集团，效率持续优化的海尔智家，外销高景气、与TCL 积极协同的TCL智家，渠道改革成效逐步释放的格力电器，内部激励机制理顺、基本面积极向上的海信家电。小家电板块推荐海外增长强劲、产品布局日益强化的扫地机器人龙头石头科技、科沃斯，内部经营调整迅速、需求企稳盈利修复的小熊电器，外销企稳修复、内销品牌业务持续扩张的新宝股份。厨电板块受地产的影响较大，厨电龙头老板电器烟灶主业表现稳定，凭借在洗碗机等二三品类上的持续开拓，有望保持稳健增长。在当前以旧换新政策刺激换新需求、地产受地产托底的背景下，厨电行业在地产好转后的需求弹性较大，盈利端有望同步改善，推荐估值处于历史底部、股息率可观的厨电龙头老板电器。照明及零部件板块，推荐民用泵及家用泵企稳复苏、液冷泵等积极扩张的大元泵业，照明主业稳健、持续开拓新照明领域、打造照明产业链垂直一体化的佛山照明。（2）分板块观点与建议白电：在龙头增长韧性充足、外销修复的背景下，看好白电持续的稳健增长和高股息回报，推荐海外自有品牌和B 端业务双轮驱动、经营活力强的美的集团，内外销稳健增长、效率持续优化的海尔智家，外销增长强劲、内销受益于国补政策、发力智能家居多品类业务的冰箱出口龙头TCL 智家，受益于空调国补政策、渠道改革持续推进的格力电器，外销高景气、内销持续优化、汽零盈利稳步改善的海信家电。小家电：推荐内部经营调整迅速、持续拓品类和渠道、需求企稳盈利修复的小熊电器，海外增长强劲、产品布局日益强化的扫地机器人龙头石头科技、科沃斯，外销逐渐恢复、内销品牌业务持续拓张的新宝股份。黑电：推荐Mini LED 技术布局领先、全球渠道持续优化的黑电龙头海信视像。
2、本月研究跟踪与投资思考
2025Q4 以来，铜、铝等原材料价格迎来明显上涨，市场对白电企业的净利率出现一些担忧。但通过对家电龙头的历史复盘，我们认为家电龙头具备规模优势和产业链垂直一体化协同优势，通过价格策略、费用节省等方式能够有效应对原材料成本上涨，使盈利能力具备穿越周期的能力。2.1 复盘此前原材料上涨周期，成本上涨对白电龙头影响有限2008 年以来，家电行业共经历了三波明显的原材料上涨周期，对毛利率的影响程度逐步降低：2009Q1-2011Q2：原材料价格在金融危机中暴跌后开始复苏，铜价最高一度上涨超过200%，铝和塑料价格等区间最高涨幅也超过80%。公司财务表现方面，美的单季度毛利率下降幅度3pct-6pct，海尔的单季度毛利率下降幅度1pct-5.5pct，格力单季度毛利率下降中枢约为5-7pct。2016Q2-2017Q4：主要原材料开启新一轮上涨，铜价最高涨幅接近50%，钢和铝等原材料涨幅也超过40%。这一阶段各公司滞后时间受价格战、渠道调整等影响分化，其中美的单季度毛利率同比下降近3pct-5pct；但考虑到2017年库卡并表拉低毛利率，剔除库卡的影响后，公司2017 年毛利率为26.78%，同比下降0.9pct。格力单季度毛利率降幅0.2pct-8.3pct ，海尔降幅1pct-5pct。2020Q2-2022Q1：铜、铝价格单季度同比涨幅在2021Q2 最高接近60%。这期间美的在2021 年最开始受影响最大，2021Q1-Q2 同口径下单季度毛利率下降超2pct，此后影响逐步减弱。格力从2021Q3 开始出现成本压力，2021 年毛利率下降1.9pct，但3 个季度后公司毛利率便恢复正增长。海尔由于高端占比提升、生产效率提升、型号精简、价格调整及处置低毛利业务等诸多举措，2021-2022 年公司单季度毛利率均处于上涨态势。2026 年1 月，以SHFE 铜和SHFE 铝收盘价月均值计算，铜价和铝价同比分别上涨36.7%和20.9%，上涨幅度低于2020-2022 年。因此我们预计此轮原材料成本上涨对白电公司造成的影响或低于2020-2022 年，整体毛利率降幅有望低于2pct。当前部分白电企业已出现提价的动作，叠加费用端的提效及节省，预计净利率波动幅度相对更小。图1：2008 年以来铜、铝价格经历多次上涨图2：白电龙头毛利率受原材料影响的波动在收敛注：2020 年以来毛利率受运输费、质保费等从销售费用进成本的口径变动，故2020 年及此后采用毛销差（毛利率-销售费用率）的同比表1：2021-2022 年原材料价格上涨周期，白电龙头盈利能力波动幅度并不大2021Q12021Q22021Q32021A2022Q12022Q22022Q32022A原材料价格同比SHFE 铜收盘价（元/吨）38.2%59.6%32.8%38.7%14.4%2.6%-10.2%0.3%SHFE 铝收盘价（元/吨）32.3%58.1%50.7%43.0%36.7%10.0%-10.8%5.2%毛利率同比美的集团-2.1%-2.4%0.1%-1.2%0.5%1.8%1.0%1.8%格力电器6.9%0.7%-1.2%-1.9%-0.8%1.6%2.5%1.8%海尔智家1.0%3.1%2.4%1.6%0.1%0.3%0.6%0.1%净利率同比美的集团-0.3%-1.9%-0.8%-1.2%0.0%0.2%0.1%0.2%格力电器2.7%0.6%0.1%-1.1%-0.2%1.6%-0.5%0.0%海尔智家2.5%2.4%-2.2%0.4%0.3%0.4%0.5%0.2%注：原材料价格同比以单季度平均日收盘价为基础计算，毛利率为同口径下变动情况2.2 白电1-2 月排产降幅收窄，政策拉动下需求有望企稳1-2 月白电排产量合计下降5%，降幅环比有所改善。根据产业在线数据，2 月我国白电合计排产量达到2379 万台，较去年同期生产实绩下降22.1%；1-2 月合计排产量预计下降5.0%。环比2025Q4 排产10%以上的降幅看，在新一轮国补政策推出等影响下，白电排产表现有所修复。分品类看，2 月空调内/外销排产量较去年同期内/外销量分别-38.1%/-26.5%，合计排产量1149 万台，较去年同期产量下降31.6%，1-2 月累计下降10.3%；冰箱内/外销排产量较去年同期内/外销量分别-17.1%/-8.0%，合计排产量600 万台，较去年同期产量下降17.0%，1-2 月累计下降6.4%；洗衣机内/外销排产量较去年同期内/外销量分别-5.9%/+1.5%，合计排产量630 万台，较去年同期产量下降3.2%，1-2 月累计下降2.4%。受春节错期的影响，2 月白电排产受基数扰动较大，1-2 月累计增速出现小幅改善。后续随着国补政策对需求拉动效果的持续显现，白电排产有望延续企稳回升的趋势。图3：1-2 月白电排产表现小幅回暖图4：1-2 月我国空调内外销排产增速环比改善注：实线为内/外销量同比去年同期销量，虚线为当月排产同比去年同期销量，下同图5：1-2 月我国冰箱内外销排产量同比有所下降图6：1-2 月我国洗衣机内外销排产表现稳健2.3 2025 年家电零售额下降4%，小家电表现较好2025 年我国家电零售规模在2024 年国补的较高基数下有所回落，受国补影响较小的小家电品类增长相对较好。奥维云网推总数据显示，2025 年中国家电市场（不含3C）零售规模8931 亿元，同比2024 年下滑4.3%；其中空调市场零售额达2357亿元，同比下降0.4%；冰箱零售额达1271 亿元，同比下降11.5%；洗衣机零售额达963 亿元，同比下降4.6%；干衣机零售额达145 亿元，同比下降10.4%；厨房小家电整体零售额663 亿，同比上涨3.8%；明火炊具零售额达201 亿元，同比微增1.6%。（注：厨房小家电包含品类：咖啡机、电饭煲、电磁炉、电压力锅、豆浆机、破壁机、搅拌机、榨汁机、电水壶、煎烤机、电蒸炖锅、养生壶、煎烤机、台式微蒸烤、空气炸锅；明火炊具包含炒锅、煎锅、高压锅、汤锅、奶锅、蒸锅、砂锅、珐琅锅、锅具套装、火锅、水壶。）图7：2025 年我国家电零售额同比下降4%图8：2025 年我国小家电零售额增长较好
3、重点数据跟踪
3.1 市场表现回顾1 月家电板块下跌0.97%；沪深300 指数上涨1.65%，月相对收益-2.62%。图9：1 月家电板块实现负相对收益3.2 原材料价格跟踪金属价格方面，12 月LME3 个月铜、铝价格分别月度环比+7.8%、+4.8%至13440、3132 美元/吨，铜、铝价格持续上涨；冷轧板（上海:价格:冷轧板卷(1.0mm)）价格有所下降，月环比-0.5%至3650 元/吨。图10：长期：LME3 个月铜价持续走高图11：短期：LME3 个月铜价震荡上扬图12：长期：LME3 个月铝价持续走高图13：短期：LME3 个月铝价震荡上扬图14：长期：冷轧板价格触底图15：短期：冷轧板价格下跌3.3 海运价格跟踪海运价格自高位回落后维持震荡走势。1 月出口集运指数-美西线为881.45，月环比+10.11%；美东线为973.52，月环比+11.32%；欧洲线为1588.19，月环比+3.66%。图16：海运价格探底震荡
4、公司公告与行业动态
4.1 公司公告【萤石网络】2025 年业绩快报：公司2025 年营收59.0 亿元，同比增长8.4%；归母利润5.7 亿元，同比增长12.4%；扣非归母利润5.2 亿元，同比增长7.6%。预计2025Q4 营收16.1 亿元，同比增长8.7%；归母利润1.4 亿元，同比增长11.7%；扣非归母利润1.3 亿元，同比增长12.0%。【老板电器】为促进智能厨电产业的技术革新与生态融合，携手深耕智能炒菜机器人细分市场，本着平等互利、合作共赢的原则，公司与优特智厨国际控股有限公司签署《投资合作意向书》，向目标公司现金增资1 亿元。【极米科技】公司于近日收到某国内知名汽车主机厂的第二个开发定点通知，宜宾极米将成为该客户某车型的车载投影供应商。【得邦照明】公司以现金方式收购嘉利股份67.48%股权，合计交易对价14.5 亿元。嘉利股份专业从事汽车灯具的研发、设计、制造和销售，以及少量摩托车车灯业务、模具配套业务，是我国知名的内资汽车灯具制造企业。通过收购整合，得邦照明可快速提升智能车灯研发能力，提高在汽车车灯领域的竞争力。【TCL 电子】公司与索尼于2026 年1 月20 日订立不具法律约束力的意向备忘录，拟在全球范围内成立一家合資公司，承接索尼家庭娱乐业务，涵盖电视、家庭音响等产品的开发、制造、销售及客户服务全流程。合資公司将由TCL 电子持股51%，索尼持股49%。双方还将就专利、技术及品牌授权达成未来安排。【TCL 电子】2025 年业绩盈喜预告：公司预计2025 年经调整归母净利润23.3-25.7亿港元，同比增长45%-60%。预计2025H2 经调整归母净利润12.7-15.1 亿港元，同比增长33%-59%。【浙江美大】公司预计2025 年归母净利润为0.10~0.15 亿元，同比下降86.4%-91.0%；扣非归母利润0.09~0.13 亿元，同比下降88.2%-91.8%。预计2025Q4归母净利润为-0.08~-0.03 亿元，2024Q4 为+0.04 亿元；扣非归母利润-0.07~-0.0.3 亿元，2024Q4 为+0.04 亿元。【火星人】公司预计2025 年归母净利润为-3.7~-2.7 亿元，2024 年为+0.1 亿元；扣非归母利润-3.75~-2.75 亿元，2024 年为-0.03 亿元。预计2025Q4 归母净利润为-1.5~-0.5 亿元，2024Q4 为-0.04 亿元；扣非归母利润-1.47~-0.47 亿元，2024Q4为-0.12 亿元。4.2 行业动态【产业在线：2025 前11 月洗衣机出口双位增长，欧美分化，拉美猛涨】产业在线数据显示，2025 年1-11 月，洗衣机出口涨势不减，全年保持了较快上升速度。出口走势全年基本都在同期水平之上，7 月加速上行。洗衣机1-11月出口量为4640万台，同比增长12.4%:出口额为56.8 亿美元，同比增长9.3%。出口各区域走势存在明显差异，北美洲受美国加征关税影响，洗衣机出口未能实现增长，出口额下滑超过10%。欧洲地区当地工厂部分出现转移，并且对性价比更加看重，中国对欧洲出口继续保持快速增长的势头。亚洲地区出口增速稳定上升，中东、中亚和南亚地区增长迅速。拉美市场在阿根廷市场开放的拉动下，出口爆发式上升。【产业在线：家用空调出口经历结构性调整，2026 三大趋势显现】回顾2025 年，中国家用空调出口高开低走，上半年和下半年形成强烈反差。上半年受美国加征关税预期影响，企业为规避风险而集中提前出货，形成抢出口高峰。这一行为推高了短期数据，但也提前透支了未来需求，并导致主要海外市场渠道库存水平急剧攀升。随着关税政策全面实施，叠加欧洲、拉丁美洲等关键市场库存达到高位，下半年出口增速急转直下，连续多月深度同比下滑。当前，行业面临的不仅是周期波动和政策博弈，更是全球供应链格局重构与库存周期性消化的挑战。展望2026 年，市场出现全面快速反弹的可能性较低，而是进入一个在分化中寻找新平衡的阶段，竞争重点将从抢短期订单转向把握长期增长空间。
5、重点标的盈利预测
表2：重点公司盈利预测及估值公司公司投资EPSPEPB代码名称评级2025E2026E2025E2026E000333美的集团77.595.035.846.432.67000651格力电器38.705.755.986.281.50600690海尔智家25.112.002.272.531.97000921海信家电23.862.422.562.821.95002668TCL 智家10.070.941.041.143.21603187海容冷链15.980.921.031.171.46600060海信视像24.861.721.992.231.59688696极米科技93.701.724.645.672.27688007光峰科技17.280.060.040.533.08002508老板电器20.991.671.741.851.74300894火星人11.570.030.090.134.28300911亿田智能33.760.190.360.565.27605336帅丰电器15.080.330.470.541.48002032苏泊尔43.172.803.003.186.24002242九阳股份10.450.160.410.482.30002705新宝股份14.441.301.451.621.38002959小熊电器43.301.832.863.302.40603486科沃斯71.821.403.323.984.84688169石头科技142.6110.707.8010.542.692285.HK泉峰控股24.140.220.240.281.561070.HKTCL 电子12.010.700.961.121.76301332德尔玛9.920.310.330.381.57000541佛山照明6.280.290.200.231.44603757大元泵业40.541.551.561.923.59603303得邦照明14.450.730.690.762.21301187欧圣电气24.591.391.291.694.13注：港股泉峰控股/TCL 电子的收盘价单位为港元，泉峰控股EPS 单位为美元，TCL 电子EPS 单位为港元