中银晨会聚焦

证券研究报告——晨会聚焦 2026 年 9 月 28 日
9 月金股组合
股票代码 股票名称
600221.SH 海航控股
002648.SZ 卫星化学
688019.SH 安集科技
001301.SZ 尚太科技
300760.SZ 迈瑞医疗
600662.SH 外服控股
002463.SZ 沪电股份
300395.SZ 菲利华

市场指数
指数名称 收盘价 涨跌%
上证综指 3888.37 (1.22)
深证成指 13316.97 (2.34)
沪深 300 4439.14 (1.73)
中小 100 8180.35 (2.39)
创业板指 3288.95 (2.68)

行业表现（申万一级）
指数名称 涨跌% 指数名称 涨跌%
煤炭 0.63 有色金属 (3.53)
纺织服饰 0.35 电子 (2.92)
银行 0.31 建筑材料 (2.81)
家用电器 0.01 通信 (2.74)
公用事业 (0.11) 医药生物 (2.56)
资料来源：万得，中银证券

中银国际证券股份有限公司
具备证券投资咨询业务资格
证券分析师：王军
(8621)20328310
jun.wang_sh@bocichina.com
证券投资咨询业务证书编号：S1300511070001

中银晨会聚焦-20260928
■重点关注
【宏观经济】 宏观和大类资产配置周报*张晓娇 朱启兵。大类资产配置顺序：
大宗>股票>债券>货币。
【策略研究】 资产配置月报*王君 郭晓希。当前中美处于库存筑顶过渡阶段，
基于周期定位的改进版 BL 模型建议增配美股、中债。
【固定收益】 美伊继续博弈、 美股保持乐观*张鹏 肖成哲。美伊能否再达成
分阶段协议， 可能取决于围绕解冻资产的妥协。 美股在利率上行背景下保持
乐观，但美国近期居民收入未显示其经济潜力系统性提高。

2026 年 9 月 28 日 中银晨会聚焦-20260928 2
重点关注
【宏观经济】宏观和大类资产配置周报—关注经济增长不均衡可能带来的潜在风险
张晓娇 朱启兵
大类资产配置顺序：大宗>股票>债券>货币。
宏观数据回顾
经济数据：无。
要闻：当地时间 9 月 23 日至 25 日，中国国家主席习近平对美国进行国事访问，其间，两国元首就中美建设性战略稳
定关系及重大国际地区问题深入交换意见， 达成八点成果共识； 当地时间9 月 20 日， 中美经贸中方牵头人、 国务院副
总理何立峰与美方牵头人、美国财政部长贝森特和贸易代表格里尔在美国纽约举行经贸磋商。
资产表现回顾
本周沪深 300 指数下跌 1.51%，沪深 300 股指期货下跌 1.89%；焦煤期货本周下跌 7.35%，铁矿石主力合约本周上涨
0.14%；货币基金收益率上涨 1BP 至 1.16%，余额宝 7 天年化收益率上涨 2BP 至 0.84%；十年国债收益率下行 1BP 至
1.67%，活跃十年国债期货本周上涨 0.06%。
资产配置建议
大类资产配置顺序：大宗>股票>债券>货币。截至本周五，十年美债收益率收于 5.17%，本周上行 16BP，刷新逾 19
年新高；不仅美债收益率面临上行压力，本周全球国债都面临收益率走高的问题，其中十年日债收于3.07%，创逾 30
年新高，十年欧债收于 4.06%，十年英债收于 5.29%，十年法债收于 4.66%，十年德债收于 3.58%，创 2009 年以来新
高。国际金融协会（IIF）研究显示，今年上半年全球债务增加10 万亿美元，首次突破 365 万亿美元，2025 年，发达
经济体为国际市场交易的政府债券支付的利息超过3.3 万亿美元。一方面，主要发达国家国债利率不断上行甚至创新
高，但另一方面，全球经济增长前景较好。经合组织发布最新一期经济展望报告，将2026 年全球经济增速预期由 6
月份估算的 2.8%上调至 2.9%，国际货币基金组织（IMF）发布最新年度报告指出，今年由私人部门主导的全球人工
智能 （AI） 投资规模可能突破2 万亿美元， 成为近年来推动经济增长的最强劲动力之一。 由于经济增长前景预期较好，
加之受中东局势影响，全球通胀压力依然较大，因此市场普遍预期全球主要央行加息的过程尚未结束。我们认为随着
全球经济 K 型分化趋势延续，加息可能进一步加剧传统经济部门增长的压力，因此建议关注经济增长不均衡的问题，
以及货币政策可能加剧这一不均衡发展的情况。
风险提示：全球通胀二次上行；欧美经济回落超预期；国际局势复杂化。

【策略研究】资产配置月报—中债美股占优，A 股震荡分化
王君 郭晓希
当前中美处于库存筑顶过渡阶段，基于周期定位的改进版 BL 模型建议增配美股、中债。
油价反弹，风险资产震荡。2026 年 7-8 月，大类资产表现呈现明显的两阶段切换的特征。股票方面，7 月亚太股市普
遍显著回调， 仅恒指逆势走强； 进入8 月， 驱动逻辑切换至超跌反弹与流动性预期改善， 日、 韩、 台及A 股显著修复，
恒指则有所回落，美股整体表现相对稳健。商品方面，7 月原油接棒领涨，进入 8 月后驱动逻辑切换至避险与实际利
率下行预期， 黄金迎来反弹， 带动整体商品板块表现切换。 汇率方面， 美元整体延续走弱， 人民币呈现持续升值态势。
债市方面，美债收益率 7 月大幅上行后于 8 月企稳，国内债市收益率则延续下行趋势。
库存筑顶过渡阶段。 我们输入的观点基于库存周期理论。 经历去年下半年的小幅去库及今年上半年以来的价格上行后，
目前中美均已步入库存筑顶阶段，预计未来一到两个季度内，中美即将步入被动补库->主动去库的过渡阶段。背后的
支撑因素主要有两点：1）前期支撑价格上行的供给约束正边际缓解，而高价格对下游需求的负反馈效应已逐步显现。
价格高位难以持续，即将见顶回落。2）需求边际走弱，但供给存在惯性，库存短期还将被动增加。整体而言，本轮
价格筑顶过程或面临波动，但中美或将在 Q4 及明年逐步步入被动补库->主动去库阶段。
中债美股占优，A 股震荡分化。基于更新的资产收益率数据， BL 模型对于未来一个季度资产配置观点如下：海外
资产方面，美股仓位重新上调， 美元维持低位， 美债、 商品仓位有所下调。国内资产方面，国债仓位延续增配趋势，
A 股及商品配置建议有所分化。总体来看，未来 1-2 个季度模型输出建议上，中债及美股为不同目标下模型输出的
较优配置资产。与此同时美债仓位下调为一致方向。此外，最大化效用目标下， A 股仓位总体处于 2026 年以来的
水平小幅震荡。
风险提示：1）模型输出基于历史数据，历史经验不能完全代表未来；2）海外风险存在超预期可能；3）宏观政策不
及预期。

2026 年 9 月 28 日 中银晨会聚焦-20260928 3
【固定收益】美伊继续博弈、美股保持乐观—高频数据扫描
张鹏 肖成哲
美伊能否再达成分阶段协议， 可能取决于围绕解冻资产的妥协。 美股在利率上行背景下保持乐观， 但美国近期居民收
入未显示其经济潜力系统性提高。
美股在利率上行背景下保持乐观、但居民收入未显示其经济潜力系统性提高。本周美股纳斯达克指数继续在美债收益
率高企条件下保持上涨。如上期周报提到，美国市场对美股科技股保持乐观情绪，且从估值角度看，美股科技股盈利
增长确实较强。不过从历史上看，近期美国居民收入增速却没有处于很高水平，这说明AI 等技术进步虽可能令部分
企业获取红利，但对美国居民整体收入的影响还不够显著。
一般而言，消费增长是美国经济主要的内生动力，居民可支配收入增长又是消费增长的基础，近期美国居民收入数据
尚未显示其经济潜力系统性提高，后续还要观察AI 等技术进步能否带动美国居民消费或者对外贸易出现持续改善。
政策环境仍有利于国内债市，但需关注美伊局势的尾部风险。今年1-8 月，政府债券净融资累计同比少增约1.5 万亿
元， 但9 月当月边际发力， 同比多增约4000 亿元。 我们仍预计4 季度政府债券净融资可能同比温和多增， 全年净融资
可能与去年接近。同时，美欧日货币政策整体收紧预计也可能通过贸易渠道对国内债市有一定利好。如果美伊能重新
达成分阶段停火协议，那么油价回落将进一步为国内货币政策打开空间。但另一方面，也需要在10 月观察美伊局势
可能失控的尾部风险。
美伊继续博弈。伊朗外长近日证实，伊方已通过卡塔尔向美国转达了一项“7 天计划”，如果伊方提出的必要条件得
到满足，霍尔木兹海峡可以在七天内重新开放。不过，另据媒体援引美国官员消息，特朗普已拒绝这项7 天计划。我
们维持前期报告的观点：今年 11 月美国中期选举前，美国政府在与伊朗博弈中，对具有“可逆”特征的条件，比如
解除封锁、豁免制裁等接受的概率较高；对具有“不可逆”特征的条件，比如解冻资产，比较难接受（《加息可能降
收益率吗？》20260913）。
我们认为，美伊能否重新达成分阶段协议，可能主要取决于围绕解冻资产的妥协。我们仍然认为双方重新达成分阶段
协议是大概率事件，局势失控是小概率事件。
本周(9 月 25 日当周)布伦特和 WTI 原油期货价平均分别环比降2.90%和 9.06%；LME 铜现货价全周均价环比升 3.62%，
铜金比价环比升 4.31%，铝现货全周均价环比降 1.48%。
国内水泥价格指数环比升 1.54%；螺纹钢库存指标环比降 7.70%；螺纹钢价格指标环比升 0.09%。
农业部猪肉平均批发价环比降 0.57%，同比降 16.18%；28 种重点监测蔬菜批发价平均环比降 2.65%，同比降 9.83%。
9 月 18 日当周， 食用农产品价格指数环比降0.20%， 同比升0.49%； 生产资料价格指数环比降0.20%， 同比升23.06%。
今年 9 月 1-23 日， 万得追踪的30 大中城市商品房日平均成交面积约 20.7 万平米/天， 去年9 月，30 城日平均成交面积
约 24.4 万平米/天。
风险提示： 国内外实体经济超预期变化； 国内政策超预期收紧； 国际地缘政治紧张局势升级； 美国关税冲击超预期等。

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中银证券研究团队名录
首席经济学家 电新研究团队
徐高 S1300519050002 gao.xu@bocichina.com 武佳雄 S1300523070001 jiaxiong.wu@bocichina.com
宏观研究团队 李扬 S1300523080002 yang.li@bocichina.com
朱启兵 S1300516090001 qibing.zhu@bocichina.com 机械研究团队
张晓娇 S1300514010002 xiaojiao.zhang@bocichina.com 陶波 S1300520060002 bo.tao@bocichina.com
陈琦 S1300521110003 qi.chen@bocichina.com 曹鸿生 S1300523070002 hongsheng.cao@bocichina.com
郭军 S1300519070001 Jun.guo@bocichina.com 化工研究团队 固收研究团队 余嫄嫄 S1300517050002 yuanyuan.yu@bocichina.com
肖成哲 S1300520060005 chengzhe.xiao@bocichina.com 范琦岩 S1300525040001 qiyan.fan@bocichina.com
张鹏 S1300520090001 peng.zhang_bj@bocichina.com 赵泰 S1300525100001 tai.zhao@bocichina.com
策略研究团队 食品饮料研究团队 王君 S1300519060003 jun.wang@bocichina.com 邓天娇 S1300519080002 tianjiao.deng@bocichina.com
徐沛东 S1300518020001 peidong.xu@bocichina.com 李育文 S1300526030002 yuwen.li@bocichina.com
郭晓希 S1300521110001 xiaoxi.guo@bocichina.com 农林牧渔研究团队
非银金融研究团队 邓天娇 S1300519080002 tianjiao.deng@bocichina.com
张天愉 S1300521100002 tianyu.zhang@bocichina.com 李育文 S1300526030002 yuwen.li@bocichina.com
医药生物研究团队 社会服务团队 刘恩阳 S1300523090004 enyang.liu@bocichina.com 李小民 S1300522090001 xiaomin.li@bocichina.com
苏雪儿 S1300526030001 xueer.su@bocichina.com 宋环翔 S1300524080001 huanxiang.song@bocichina.com
地产研究团队 纠泰民 S1300524040001 taimin.jiu@bocichina.com
夏亦丰 S1300521070005 yifeng.xia@bocichina.com 计算机研究团队 许佳璐 S1300521110002 jialu.xu@bocichina.com 苏凌瑶 S1300522080003 lingyao.su@bocichina.com
轻工纺服研究团队 郑静文 S1300525010001 jingwen.zheng@bocichina.com
夏亦丰 S1300521070005 yifeng.xia@bocichina.com 电子研究团队 许佳璐 S1300521110002 jialu.xu@bocichina.com 苏凌瑶 S1300522080003 lingyao.su@bocichina.com
有色金属研究团队 通信研究团队
王靖添 S1300522030004 jingtian.wang@bocichina.com 吕然 S1300521050001 ran.lv@bocichina.com
何贯嘉 S1300525040002 guanjia.he@bocichina.com 交通运输研究团队
王靖添 S1300522030004 jingtian.wang@bocichina.com
何贯嘉 S1300525040002 guanjia.he@bocichina.com

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评级体系说明
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公司投资评级：
买 入：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 20%以上；
增 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内超越基准指数 10%-20%；
中 性：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数变动幅度在-10%-10%之间；
减 持：预计该公司股价在未来 6-12 个月内相对基准指数跌幅在 10%以上；
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

行业投资评级：
强于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现强于基准指数；
中 性：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现基本与基准指数持平；
弱于大市：预计该行业指数在未来 6-12 个月内表现弱于基准指数；
未有评级：因无法获取必要的资料或者其他原因，未能给出明确的投资评级。

沪深市场基准指数为沪深 300 指数；新三板市场基准指数为三板成指或三板做市指数；香港市场基准指数为恒生指数
或恒生中国企业指数；美股市场基准指数为纳斯达克综合指数或标普500 指数。

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